中报业绩延续下滑态势,符合先前预期:上半年实现营收4.72亿元,较上年同期减少12.32%;扣非净利润2.41亿元,同比减少16.31%。公司延续下滑态势,已在先前预期之内。细分业务来看,生物、生化药收入略有下滑,胸腺五肽受上半年招标利好,增速不降反增;二线品种增速相对稳定,白介素2、11增速较快。化药收入下滑主要是由于三氧化二砷去年同期高基数,加之今年增速慢于预期所致,我们认为,三氧化二砷有望成为销售破亿的大品种,但需要一个逐渐上量的过程。 加强营销投入,筹备大品种上市:由于改变产品营销模式,上半年销售费用同比增63.15%。这表示,公司在销售层面正在积极筹备,对新品种上市后的学术推广工作进行布局。去年7月公司战略投资信忠医药,有望利用其现有营销队伍,开展部分专科产品的学术推广。此外,公司也在加大销售团队建设,未来三年营销能力有望得到显著改善。 奥硝唑搭台,来那度胺唱戏,重塑成长逻辑:正在申报生产的奥硝唑注射液,是临床必需、急需用药,参照罗氏原研配方开发,相比当前我国市场上同类品种具有明显技术优势,预计获批后可获取较大市场份额,18年收入有望破亿,对冲贝科能的下滑风险;来那度胺目前已经进入CDE优先审评通道,预计短期内有望上市,为公司提供中长期的成长性,其专利优势也将显著提高公司估值。预计17-18年贡献收入分别为2.2和3.5亿元。由此,我们认为奥硝唑和来那度胺的上市预期将成为公司短期内最为重要的成长逻辑。 投资建议:预计公司2016-18年的收入增速分别为-0.02%、23.45%、20.97%,EPS分别为0.81、1.08、1.28元。维持买入-A的投资评级。 来那度胺上市预期增强,未来12个月目标价上调为42.00元,对应2016-18年的PE分别为52X、39X和33X。 风险提示:新品种审批慢于预期;医保控费力度超预期

血制品表现超预期,疫苗业务积重难返:上半年实现营收8.81亿元,同比增6.85%;归母净利润0.97亿元,同比增76.52%。其中蓉生实现收入6.05亿元,同比增28.46%,归母净利2.08亿元,浆量提升、产品收率的提高是业绩放量的主要原因;疫苗收入下滑22.72%,虽然本部麻腮风复产、2价OPV放量,但受山东疫苗事件及亦庄基地折旧持续增加的影响,疫苗业务亏损超过1亿元,对公司负累较重。 血制品量价齐升有望延续,高纯静丙值得关注:上半年白蛋白和静丙的收率均出现较大幅度提升,达到行业领先水平,叠加价格提升,使吨浆净利润从50万大幅提升到70多万。近期江西、广西等省份血制品报价有上涨趋势,未来利润增速可以延续。在研产品方面,10%层析静丙拿到临床批件,层析法高纯静丙是第四代静丙,相较传统静丙,具备生产周期短、收率高、产品纯度高等优势,上市后有望成为划时代的产品。 重组打造血制龙头,价值亟待重估:我们预计年内有望剥离疫苗资产,成为纯血制品公司。2017年按照中生承诺,血制品资产作价入股蓉生,公司将整合5张牌照,拥有48个血浆站;短期内,老站挖潜、管理改善和产品收率提升是业绩增长的核心逻辑;预计17年权益浆量近千吨,有望实现净利约7亿元,公司合理市值应重估到250-300亿元。 投资建议:我们预计公司2016-18年收入为17.63、27.43与34.29亿元,净利润1.68、6.48与8.86亿元,折合EPS分别为0.33、1.26与1.72元。维持买入-A的投资评级,12个月目标价格至54元。 风险提示:行政审批事项较多,有可能导致重组重组方案实施慢于预期;流通股东对方案对价不满意,致使重组方案进程受阻

中报业绩符合预期:上半年实现营业收入17.3亿元,同比增长8.57%;扣非后归母净利润1.7亿元,同比增长229.83%。处方药营收同比增长5.38%,医疗服务营收同比增长49.58%。OTC由低开票转为高开票促使毛利率同比增长64.96%。艾迪注射液营收约8亿元,同比增长7.3%;银杏达莫注射液营收3.35亿元,同比增长12.3%;复方斑蝥胶囊营收1.36亿元,同比增长1.18%;二线产品洛铂营收1.9亿元,同比增长67%。 综合来看,2016年上半年恢复终端增长,利润大幅释放。 推动医院建设项目,加速布局医疗服务产业:上半年医疗服务板块贡献营收1.86亿元,净利润3000万元。目前积极布局医疗服务网络,已有17家医院立项,预计5年内整合200-300家肿瘤医院,床位数达50,000张。同时拟开创国内肿瘤治疗连锁机构先河,建立可复制性强的放、化疗连锁中心。轻资产投入的治疗中心可替代综合医院的部分放化疗服务,预计在正式运营2-4年左右收回成本。目前医疗服务板块的发展规划正加速实施,具体方案和操作细节有实质性突破。 聚集全国各地医生资源,加强医疗平台协同效应:以国内高端肿瘤医生为基础,打造“全国-省市”结构的医生集团,预计2016年建设25个医生集团,完善医疗服务平台的建设。以股权投资加强与医生的联系,高度集中国内医生资源。有望在未来成为全国肿瘤医疗服务行业的龙头企业。 投资建议:预计公司2016-18年的收入增速分别为18.89%、27.91%、28.52%,EPS分别为0.63、0.89、1.09元。维持买入-A的投资评级,未来12个月目标价为31.50元,对应2016-18年PE分别为50X、35X和29X。 风险提示:肿瘤医疗服务平台建设进程不达预期。

中报数据符合预期:2016年上半年实现营业总收入249,930.36万元,同比增长38.36%,实现净利润12,021.84万元,同比增长42.68%,其中归属于母公司所有者的净利润为12,997.26万元,同比增长59.64%;每股收益为0.08元,同比增长14.29%。整体业绩释放进度符合预期。 医药流通板块改善明显,市场份额有望提升:上半年医药流通板块实现营业收入148,539.97万元,净利润约5,800万元,毛利率提升0.28%,净利率提升0.84%。在政策趋严、流通板块景气度不高的情况下,净利率的提升显现出巨大潜力。公司在贵州本地内流通业务优势明显,拥有强势的医疗终端和生产厂家资源,未来将逐步整合更多流通类公司。由于一直以来在医药流通领域运作规范、经验丰富,“两票制”和税收政策的影响较小。 携手互联网医疗,持续加速医疗服务业布局:互联网医疗团队运营经验丰富,打造的“贵医云”网络服务平台免费向患者提供咨询和互助服务。通过网络平台吸引未覆盖到的乡镇病人群体,将会促进下属医院的发展。未来将大力发展以白云医院为中心的综合医院和贵州省肿瘤医院,加大对各医院的固定资产投入、补齐设施,提高管理水平、合理安排人才,预计明年医疗服务板块将有5,000-6,000万元的利润释放。同时继续对其他医院标的的评审,持续布局医疗服务业。 投资建议:买入-A投资评级,12个月目标价14.68元。我们预计公司2016年-2018年的收入增速分别为27%、19%、16%,净利润增速分别为54%、56%、29%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,12个月目标价为14.68元,相当于2016-2018年93x,59x,46x的动态市盈率。 风险提示:医疗服务布局速度低于预期

疫苗事件重创终端市场,中报业绩锐减:上半年,实现营业收入1,84亿元,较上年同期下降52.17%,实现归母净利润1203万元,较上年同期下降88.87%。受山东疫苗事件影响,公众接种疫苗信心遭到重创,产品销售大幅下滑;此外,新版《疫苗流通和预防接种管理条例》出台后,实施细则的短暂缺位导致二季度的销售工作基本停滞。在行业因素的压制下,Q2单季度亏损4716万元。 行业有望触底反弹,龙头地位悄然显现。疫苗具有市场空间大、产品净值高、不受医保控费影响等特点,抛开短期压制因素,依旧是高景气度的细分行业。目前,行业风险已经释放,利好疫苗行业发展的措施加速出台,有望推动低预期的疫苗行业触底反弹。公司作为国内自营销售覆盖最广、能力最强的疫苗企业,拥有独家大品种AC-Hib三联苗及完善的在研品种梯队(微卡疫苗、15价肺炎结合疫苗、EV71疫苗等),在行业洗牌的变局中有望脱颖而出,成为二类疫苗的龙头。 GSK 二价HPV 获批,加卫苗上市预期增强:GSK 的二价HPV 疫苗“希瑞适”7月获批上市,表明监管部门已经认可HPV 疫苗及相应的临床试验,具有标志性意义。公司独家代理的默沙东四价HPV 疫苗(加卫苗),免疫范围更广,全球销售额远超“希瑞适”。目前,该苗正在接受CFDA 的现场核查,在希瑞适获批的催化下,短期上市预期增强,一旦成功获批,将与GSK 分享HPV 疫苗巨大的存量市场,业绩弹性极具想象空间。 投资建议:由于疫苗事件的影响,盈利预测下调。预计2016-18年EPS 分别为0.06、0.32、0.34元。若加卫苗近期获批上市,则存在超预期的可能。维持买入-A 投资评级,未来12个月目标价20元,对应2017年63倍PE。 风险提示:二类苗接种率恢复不及预期。

恩经复维持较高增速,中报业绩符合预期:上半年实现营业收入5.51亿元,归母净利润1.52亿元。剔除2015年9月反向收购的影响,可比口径下营收同比增7.18%,归母净利同比增10.30%。其中,山东未名中间体业务收入同比基本持平,毛利率提升约4.8%;鼠神经生长因子表现优异,在高基数的情况下,收入同比增18.27%,毛利率增1.33%,符合先前预期。 EV71快速上量,疫苗行业加速回暖:参股公司北京科兴主营业务为二类疫苗,受3月份山东疫苗事件的影响,上半年业绩大幅下滑,亏损3403万元。目前,随着行业整顿的完成及新秩序的建立,利好政策不断出台,行业呈现加速回暖的趋势,业绩拐点有望于四季度到来。 新品种EV71疫苗产能快速释放,截至6月底,合计批签发122.18万瓶,价值约1.4亿元,考虑到5000万儿童的存量市场,全年大概率全部售出。三年来看,该品种销售有望突破10亿元。 科兴回归尚需时日,结果预期不变:科兴控股的私有化进程正在稳步推进之中。目前,科兴控股董事会之特别委员会聘请的财务及法律顾问已与买方团聘请的中介机构进行了初步沟通。我们维持先前判断,两大买方团最终走向深度合作、推动科兴回归将是大概率事件。 投资建议:我们预计2016-18年收入增速分别为52.66%、16.58%、16.03%;EPS分别为0.64、0.77、0.96元,相对当前股价PE分别为42X、35X、28X。维持买入-A的投资评级,未来12个月目标价为34元。 风险提示:EV71疫苗销售不及预期;北京科兴传统疫苗业绩不确定性较大;科兴生物私有化进程慢于预期;恩经复收入增速不达预期。

中报业绩符合预期,成纪压力依旧存在:上半年实现营收3.44亿元,同比增长29.43%;扣非后归母净利润1.07亿元,同比增长28.85%。业务结构方面,原料药+客户肽同比增31.37%,全年实现2亿元收入是大概率事件;国内招标进程低于预期,除特力加压素保持较快增长,主要制剂品种全线下滑,下半年公司将加强销售推广的力度,随着新一轮招标的落地,国内制剂业务有望改善;成纪收入7577万元,同比大幅增长,但承诺利润的兑现压力依旧较大,有待下半年进一步发力。 积极拓展海外市场,打造制剂出口新标杆:利拉鲁肽化合物专利将于2017年8月到期,各大仿制药厂商进入攻坚阶段,注册批原料药需求大幅增长,公司多肽药物制备水平居世界前列,在本轮抢仿中,公司有望成为受益最多的原料供应商;格拉替雷制剂有望于17年年初在美国启动申报,若进展顺利,预计18年上市销售,在爱克龙的支持下,有望快速切分超过10亿美元的仿制药市场,使公司业绩大幅增厚。未来三年,国际业务布局将全面进入收获期。 定增启动在即,聚焦慢病管理:定增方案已于5月份获批,预计下半年启动发行,募集资金一项重要用途就是打造慢病管理平台,整合普迪、健麾、腾讯等战略资源,落实软硬件对接,打造“线上-云端-线下”的O2O闭环。作为平台重要数据入口的无创血糖连续监测手环在欧洲的认证工作正在有序进行中,落地尚需时日,但由于该技术在国内属独家,上市后想象空间巨大,值得持续关注。 投资建议:预计2016-18年收入增速分别为37.56%、74.67%、20.18%;EPS分别为0.50、0.80、1.06元,相对当前股价PE分别为39X、24X、19X。维持买入-A的投资评级,未来12个月目标价为30元。 风险提示:成纪药业业绩承诺未能兑现;海外原料药增速低于预期;格拉替雷等药物ANDA申报进度慢于预期

预期落地,中报业绩兑现高增速:实现营业总收入4.02亿元,较上年同期增长78.38%;实现扣非后归母净利润1.04亿元,较上年同期增长121.40%,符合先前预期。在新浆站投产及纤原涨价的带动下,血制品收入2.11亿元,同比增45.29%;天安药业、新佰制药经营目标完成顺利,合计实现利润3827万元,完成全年业绩承诺将是大概率事件。 血制品长牛逻辑不变,量价齐升有望持续:上半年进口白蛋白批签发量占比高达60%,血制品供需缺口没有改善,预计行业政策中期内将维持宽松状态,填平血浆供应缺口将是未来3-5年的主旋律;价格方面,根据福建省血制品第二次价格谈判结果,PCC、凝血因子Ⅷ价格出现上涨,我们认为,在药品杀价走在最前列的福建省,允许血制品中最易引发社会问题的产品涨价,释放出“先保供应、后谈价格”的强烈信号,预计静丙、纤原等产品价格进一步上涨通道有望开启。 加强激励机制,品种储备丰富,极具潜力的小白马:截至6月底,员工持股计划已完成购买,成交均价57.03元,彰显了公司上下对未来发展的强烈信心。在研品种方面,凝血因子Ⅷ8因子已进入临床Ⅲ期,一年内有望上市;PCC临床申请已受理,获批后将进入试验阶段;与LFB合作开发的vWF因子进展顺利,有望进入深层次的合作。总体而言,公司处于高景气的行业周期中,短期业绩兑现,产品梯队良好,值得享受高估值。 投资建议:预计公司2016年-18年的收入增速分别为145.84%、50.79%、33.05%,EPS分别为1.16、1.87、2.45元。维持买入-A的投资评级;由于业绩兑现,行业景气度持续上升,估值中枢上移,未来12个月目标价上调至80.00元(调升33%),对应2016-18年的PE分别为69X、43X和33X。 风险提示:浆站获批及浆员拓展不达预期;血制品涨价的政策风险。

解决同业竞争意志坚定,重组方案加速推进:自股东大会审议通过了以疫苗资产置换中生血制品业务的方案以来,公司成为中生旗下唯一的血制品平台的发展路径已经逐渐清晰。7月,公司成立全新子公司“北生研”,拟承载本部疫苗资产,标志着公司重组正式拉开帷幕。我们预计年内疫苗资产剥离,公司将成为纯血制品企业,2017年中生体内其他血制品资产注入,承诺期以前完成重组将是大概率事件。 抛开疫苗负累,踏上“血制品”的顺风车:在当前“一类疫苗盈利困难+水痘疫苗竞争格局恶化+亦庄基地导致巨大财务压力”的情况下,疫苗业务持续下行、拖累公司业绩的局面中期内难以改变。而血制品行业正处于高度景气的上升通道之中,整合兰州所、上海所、武汉所、贵州中泰的血制品资产之后,拥有浆站48个(在采45个),预计今年浆量突破1200吨,5张血制牌照的巨大战略优势全市场独一无二,将成为我国血制品行业当之无愧的新龙头,充分享受行业成长红利及龙头溢价,估值体系有望全面上移。 加冕血制品新龙头,价值亟待重估:从采浆情况来看,蓉生:三个所+中泰=6:4;从利润来看,蓉生:三个所+中泰=2:1,因此我们预计,天坛最终持有蓉生权益大概率在65%左右。2016年中生浆量增速预计在20%以上,有望突破1200吨,17年预计达到1500吨,公司权益浆量接近1000吨,按照基准假设,重组过程中股本不变,吨浆收益70万元,预计公司2017年利润在7亿元附近。考虑到5张牌照+48个浆站的存在,未来浆量拓展速度存在超预期的可能,我们认为公司目前被市场大幅低估,合理市值应重估到250-300亿元投资建议:我们预计公司2016-18年收入,17.63、27.43与34.29亿元,净利润1.68、6.48与8.86亿元,折合EPS分别为0.33、1.26与1.72元,维持买入-A的投资评级,上调12个月目标价格至54元(较原目标价格上调10%)。 风险提示:行政审批事项较多,有可能导致重组重组方案实施慢于预期;流通股东对方案对价不满意,致使重组方案进程受阻

麻药放量,中报业绩符合预期:2016 年上半年,实现营收15.15 亿元,同比增12.67%;扣非净利润1.72 亿元,同比增17.45%,基本符合预期。 业务结构方面,麻醉药受控费政策影响较小,上半年各品种招标进展顺利,依托咪酯、咪达唑仑均保持两位数增速;右美增速超50%;瑞芬太尼无需招标,上量速度超预期。麻药整体增速33%,收入占比进一步提高,达到27.5%,拉高了公司的毛利率水平。 高管持股树信心,营销改革保增长:公司管理层以务实著称,聚焦“精麻”的战略清晰而专注。总经理孙家权先生以自有资金市价买入公司股票20 余万股,并承诺12 个月内不减持,彰显了对公司发展前景的强烈信心。目前采取的分产品线、高激励,增速指标落实到人的营销模式对业绩给予了强力保障,若下半年招标如期落地,阿里派唑、度洛西汀等新品种有望在更多省份打开市场,实现快速上量,全年增速20-30%将是大概率事件。 打造精神心理领域移动医疗新标杆:“好心情”是国内首个聚焦精神心理领域的专业化移动医疗平台,推广工作正在稳步进行,年内有望全面启动运营,实现注册医生10000 名、用户超过300 万。该平台旨在为精神疾病患者及心理亚健康人群提供专业化的线上咨询、线下就医渠道,树立该领域的移动医疗新标杆。同时,在维系医生关系、强化数字营销等方面与母公司业务产生重要协同作用,预计未来将对精神类药品销售产生积极影响。 投资建议:公司核心业务有望保持稳定增长,外延并购的能力及预期充分。预计公司2016-18 年的收入增速分别为13.16%、13.52%、12.90%,EPS 分别为0.54、0.69、0.88 元;维持买入-A 的投资评级,12 个月目标价为26.92 元,相当于2016 年50 倍的动态市盈率。 风险提示:招标进程不达预期

曲妥珠获批临床,单抗业务取得突破:曲妥珠单抗是罗氏的原研药物,临床针对HER2过度表达的转移性乳腺癌,2015年全球销售额亿美元,在各类单抗药物中排名第四,被国内药企争相仿制,其中获得临床批件较早且进度较快的有中信国健、嘉和生物等。本次获得临床批件,进一步打开了未来单抗业务的预期空间。目前公司在研单抗药物临床获批1个、临床申报3个、临床前研究3个,如果利妥昔、贝伐、阿达木单抗能于近期获批临床,则3-5年内公司有望迎来单抗药物大丰收,享受单抗行业成长红利,形成新的利润增长极。 血制品涨价逻辑兑现,龙头地位不可动摇:目前血制品主业景气度较高,是未来三年医药板块中增长最为确定的细分领域;作为品种文号最全、浆量最多的血制品公司之一,龙头地位凸显;在福建招标涨价的带动下,PCC、凝血因子Ⅷ等品种有望在全国树立价格新标杆,吨浆利润增厚5-6万元;未来三年,实现浆量20%、价格5%的复合增长将是大概率事件,中期看估值中枢有望进一步提升。 “血制品+疫苗+单抗“三发驱动,进可攻、退可守、有业绩、有预期:2016年疫苗业绩将随政策回暖触底回升。流感疫苗已通过WHO预认证、流脑疫苗正在申请预认证,未来有望进入联合国疫苗采购目录,分享国际疫苗NGO市场份额。总体看,“血制品+疫苗+单抗”三发驱动的格局已经逐步确立,是当前医药板块整体弱势环境下,难得的具备持续成长潜力的白马标的。 投资建议:我们预计公司2016-18年收入增速分别为33.05%、34.31%、,EPS分别为0.82、1.04、1.27元,对应当前股价,PE分别为、28X、23X。维持买入-A的投资评级,未来12个月目标价为50.00元。 风险提示:浆量增速不及预期;新产品申报速度不达预期

卡贝放量,国内业务增速稳健:今年3月卡贝缩宫素获批上市,相比同类产品疗效好、副作用小、竞争格局良好(包括原研共有3家),潜在市场规模在5亿元以上,预计其三年内可快速放量,突破亿元销售规模。除胸腺五肽受控费影响略有下滑外,其他制剂如生长抑素、特利加压素等均有望保持30%以上的增速,预计2016年国内制剂业务可维持在30%以上的较高增长水平。 长剑出鞘,海外多肽业务有望迎来丰收季:客户肽与多肽原料药工艺稳定、质量过硬,已在海外树立良好口碑,2016年向海外企业供应研发申报样品,有望贡献2亿元营收。其中,利拉鲁肽专利将于2017年8月到期,有望迎来一波抢仿潮,这也将是公司原料药业务的重要机遇。格拉替雷、利拉鲁肽的ANDA申报正在筹备当中,有望于2018年下半年上市。情景分析覆盖仿制药上市后的降价因素,格拉替雷、利拉鲁肽的市场空间也将超过30亿美元,考虑到公司在海外的布局(与爱克龙药业的合作),业绩弹性极具想象空间。 无创血糖手环,开启糖尿病慢病管理新篇章:挪威普迪开发的无创血糖连续监测手环在欧洲的认证工作正在有序进行中,预计下半年取得突破。无创模式、监测精度尚可、商业模式选择余地较大,普迪手环有望填补无创血糖监测的市场空白,对传统的有创血糖监测产品形成替代,改写糖尿病慢病管理模式,为我国1亿多糖尿病患者带来福音。 投资建议:我们预计2016-18年收入增速分别为37.56%、74.67%、20.18%;EPS分别为0.50、0.80、1.06元,相对当前股价PE分别为41X、26X、19X。首次给予买入-A的投资评级,未来12个月目标价为30元。 风险提示:成纪药业业绩承诺未能兑现;海外原料药增速低于预期;格拉替雷、利拉鲁肽ANDA申报进度慢于预期

双主业驱动,北大系医药战舰扬帆起航:2015年未名医药与原万昌科技完成资产重组,形成中间体与生物制药双发驱动的业务格局。核心盈利品种恩经复短期看营销渠道下沉,长线看新适应症申请,未来3年复合增速有望达到20%;中间体业务市场格局稳定,依靠着细分市场龙头地位,每年贡献1亿元左右的净利润将是大概率事件;天津未名的干扰素业务随着新设备的投产以及营销力度的加强,2016年有望实现扭亏为盈,迎来业绩拐点。 北京科兴-业绩放量前夕的优质疫苗资产:随着疫苗新政细则的出台,监管风险靴子落地,疫苗行业有望回归正轨。今年6月开始上市销售的EV71疫苗主要用于婴幼儿手足口病的预防,目前只有北京科兴、昆明所两家厂商。0-3岁儿童存量市场以及二胎放开带来的新生儿增量市场空间较大,终端有望快速放量。预计16年EV71收入3-4亿元,有望为母公司带来5000万左右的利润增量。长期看EV71疫苗有望成为销售额超10亿的重磅品种。 提交科兴控股私有化要约,未来发展值得期待:科兴控股高层与未名高层先后发起买方团,同时启动了科兴控股的私有化进程。由于两个买团渊源极深,且对北京科兴的经营发展均起到关键作用,我们认为大概率是双方实现深度合作,共同推动科兴控股的回归。若北京科兴完全注入,在EV71销售放量的强预期之下,公司未来的业绩弹性将极具想象空间。 投资建议:我们预计2016-18年收入增速分别为52.66%、16.58%、16.03%;EPS分别为0.64、0.77、0.96元,相对当前股价PE分别为43X、35X、28X。首次给予买入-A的投资评级,未来12个月目标价为34元。 风险提示:EV71疫苗销售不及预期;北京科兴传统疫苗业绩不确定性较大;科兴生物私有化进程慢于预期;恩经复收入增速不达预期。

龙头发力,进军千吨血浆企业俱乐部:作为我国血液制品行业品种最多、规格最全、血浆综合利用率最高的企业之一,吨浆利润近百万元。目前共有在采浆站23个,其中广西4个、贵州1个、河南4个(在建1个)、重庆主站8个(在建1个)、分站6个,均布局在人口密集区域, 采浆基础条件优越。随着浆站建设完善, 献浆员招募宣传到位, 采浆上量期有望到来。2015年采浆723吨,2016年浆量预计突破千吨。 血制品高景气周期将持续,公司已具备行业整合的先发优势:我们判断血制品具有战略属性,从人均使用量及主要制品价格来看,我国距离国际水平还有非常大的差距。规范前提下让市场发挥定价作用是目前的大政策背景,因此,某些政策扰动、部分制品的价格波动(如狂免、白蛋白等),不会影响我国血制品与国际接轨的长期趋势。未来寡头垄断的竞争格局是行业发展的必然趋势, 扩大浆量在行业高景气周期内非常重要。公司成为率先进入千吨血浆企业俱乐部的公司之一,奠定龙头地位,有望获得行业整合的先发优势。 布局疫苗、单抗领域,有望成为中国版的CSL: 疫苗领域布局完善,除现有的流感、流脑、乙肝疫苗,还有丰富的在研产品梯队。2016年疫苗业绩将随行业回暖触底回升。流感疫苗已通过WHO 预认证、流脑疫苗正在申请预认证,未来有望分享国际疫苗NGO 市场份额。已完成利妥昔、曲妥珠、贝伐珠、阿达木等重磅单抗产品的临床前研究工作,开始申报临床。6月份单抗基地投产后将承接代工业务,有望分享单抗市场快速成长的红利。 投资建议:我们预计公司2016-18年收入增速分别为33.05%、34.31%、24.92%,EPS 分别为0.82、1.04、1.27元,对应当前股价,PE 分别为36X、28X、23X,价值明显低估。首次给予买入-A 的投资评级,未来12个月目标价为50.00元。 风险提示:浆量增速不及预期;新产品申报速度不达预期.

自主产品高占比塑造全新智飞:根据年报,随着自主研发产品AC-Hib三联疫苗的上市,以及与默沙东代理合同的终止,公司自主产品收入占比15年已达到68.61%,推动毛利率大幅上升。因此,虽然去年销售收入同比下降11%,销售费用率也创出历史新高,但依旧完成了33.38%的净利增长。我们预计,公司自主产品收入占比16年将达到98%以上,高盈利水平将为业绩持续稳定增长保驾护航。 重磅三联苗强势来袭: AC-Hib 三联苗的导入期已经结束,自15年二季度末开始上量,全年销售额2.32亿元。鉴于该联苗能够减少儿童接种次数,且不良反应率较低,在280-290元/支的终端价格上,市场接受度超越预期。我们推断,即便在终端二类苗受到抑制的状态下,16年三联苗销量依旧有望达到200万瓶。中期来看,在二胎全面放开的背景下,若市场渗透率为10%,则该苗销量上限应为800万瓶/年,市场空间约为15亿元,具有充足的成长空间。 双发驱动,第二个“十亿级”产品雏形已现:卡介苗在我国纳入免疫规划已有数十年历史,然而预防效果并不理想,每年肺结核患病人数仍有近百万。年报披露的公司在研项目中,ESAT 诊断试剂及微卡疫苗将是筛检和清除结核菌的黄金组合,若临床试验顺利,两大产品有望在3年内上市。在WHO2035年消灭肺结核的战略愿景下,若能够实现10%的市场渗透率,则两产品在国内的市场规模有望达到8-10亿元。 投资建议:结核产品+三联苗有望形成双发驱动格局,向着成为大市值疫苗公司的目标稳步迈进。预计2016-18年EPS 分别为0.18、0.33、0.35元,增速为50%、83%和6%。若ESAT 诊断试剂及微卡疫苗提前获批上市,则存在超预期的可能。给予买入-A 投资评级,未来12个月目标价20元,对应2017年61倍PE。 风险提示:三联苗收入增速不达预期;新产品上市慢于预期。