事件:公司大股东山东商业集团拟向公司除收购人及其关联方以外的全体流通股东要约收购5%股权,收购价格为9.8元/股,期限为30个自然日。 溢价要约收购,彰显股东对未来发展潜力的期待 本次收购前,鲁商集团及一致行动人合计持有公司股权比例为29.82%,本次溢价13.4%收购,一方面是为进一步增强对银座股份的影响力和控制力,更好地促进银座股份发展;另一方面看好银座股份未来的增长潜力。 公司未来发展潜力较大:1)前期密集开店,目前上市公司店龄结构较好,成长期门店占比较高,08-10年新开和收购门店占比高达53.4%,随着门店结构的优化,公司业绩有望持续提升;2)公司在采购环节、经营管控等多个方面加强效率,增收节支管理举措取得成效,降低费用率水平,提升盈利能力。此外,公司更强调精细化管理和精准营销,内在提升空间较大。 地产结算快速推进,加速融资和整体上市预期 公司青岛乾豪和李沧项目因涉及地产,从而阻碍了公司融资进程。青岛乾豪为商业+写字楼,写字楼有望整体出售,因此13年将结算完毕;李沧为商业+两栋住宅,预计第一栋去化率90%,第二栋去化率50%,因此13年底和14年初有望全部结算。地产结算完毕清除了公司融资及资产注入障碍,后续资本运作将陆续开始。公司作为集团整合零售业的平台,随着零售业整体上市的完成,银座股份的零售业销售网络将得到不断壮大,规模效应和垄断优势将逐步凸显,随着规模扩大向供应商溢价能力也将逐步提升,同时随着经营效率提升,融资推进,费用率有望下降。 盈利预测及投资建议 公司通过强化内部管理提高毛利率和节能降耗等方式提高净利润率水平,而且公司资产负债率达75%,有较强融资需求,预计2014年有望实现融资和整体上市。预计2013-2015年EPS为:0.75、1.05、1.0元。商业EPS为:0.60,0.80、1.0元,合理价值12元,维持谨慎增持评级。 风险提示:商业地产及网购冲击,资本开支较大。

盈利预测及投资建议. 公司主力门店装修结束及家电更换领导后,收入增速较有所好转,但13年新开店面积较大,而且地产结算具有不确定性,业绩弹性短期难以体现。调整公司2013-2015年EPS预测至:1.14,1.26,1.15,其中商业EPS为:0.73,0.80,0.91合理价值:15元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示. 人工、租金成本大幅上涨,新开门店亏损较大,房地产结算具有不确定性。

机制革新后迎来收入及利润大幅增长 1)公司12年实现营业收入45.04亿元,同比增长25.93%,其中产品销售收入同比增长28.89%,远高于限额以上化妆品17%的增速,主要得益于六神,美加净,佰草集,高夫等几大品牌销售收入的同比大幅增长和代理花王所产生的销售收入,预计花王全年销售额突破3.5亿元。归属于母公司净利润6.15亿元,同比增长70.14%,折合每股收益1.37元,业绩符合预期。2)分季度看,四季度营业收入同比增长35.77%,快于前三季度23.5%的增速,主要得益于佰草集、美加净等产品四季度增速大幅提升;四季度归属母公司净利润同比增长68.6%,增速基本与前三季度持平。12年公司通过提升高毛利产品销售占比,提高营销费用的使用效果,有效控制供应链成本等措施,大幅降低期间费用率4.83个百分点,从而使净利率提升3.73个百分点。 2013年经营展望-品牌、渠道拓展驱动高增长 公司将重点进行超级品牌打造及渠道与品牌布局完善。将重点打造佰草集、六神和美加净三大超级品牌领航未来业务发展。草集:副牌今年将投产,新品太极Ⅲ已经投放市场,销售超预期,渠道方面实现百货专柜、电商、专营店三轮驱动,新产品持续投放及渠道拓展将促进收入快速增长;六神:主动出击、突出重点、集中资源,强化品牌伞效应。今年计划加强传播区域和力度,增加洗手液等类别,借助品牌优势,促进收入增长,沐浴露、艾叶香皂等产品将保持快速增长;美加净:完善品类布局,推陈出新,升级换代,促进产品、分销和传播之间的协同提升,奠定超级品牌基础。12年换包装后,13年拓展洗发、洁面等新品,增速有望继续提升;高夫:受益于行业高速增长以及产品和渠道拓展,正处于快速增长阶段。12年底新上市电商专属产品,定位“多效防御”,解决受屏幕辐射,13年大力推广控油、滋润类产品,从而有望继续保持高速增长; 盈利预测及投资建议 随着新品牌推出、品类拓展及渠道扩张,将促进收入快速增长,同时,公司产品结构变化将驱动毛利率持续提升,费用率有望稳中有降,净利润仍有提升空间。预计1-2月份销售仍保持较快增长,一季度业绩有较大保障,而且13年催化因素较多,我们预计2013-2015年EPS为:1.90、2.60、3.38元,合理价值76元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料成本大幅上涨、行业竞争激烈导致费用率大幅增加。

事件:上周我们参加了公司股东大会,董事长对公司未来发展战略做出明确规划,并提出具体目标和发展路径,可谓雄心勃勃。 董事会改选后公司迎来新的发展机遇. 12年底公司经历董事会改选,祝义材成为新一届董事长,并亲自掌舵公司运作,倾注较多精力,充分显示其对公司未来发展的重视以及公司在集团多业务中处于重要位臵。公司作为集团未来商业运作平台,具有明显的小公司,大集团特征,有望依靠集团雄厚实力,通过并购租赁等方式实现快速发展,未来拓展空间巨大。董事会改选后,将迎来新的发展机遇,预计13年起,公司在盈利方面将发生质的变化。 甩掉历史包袱,轻装上阵. 大股东历时近9年,通过26次增持及大宗交易,耗资约14.7亿元,使股权比例提升至70.49%;同时,2009-2011年,公司通过计提或有负债、内退费用等方式,产生约5亿元费用,这是公司近几年业绩一直较低的主客观原因。预计12年公司进一步解决内退等问题,目前公司历史包袱已经处理完毕,门店及员工结构显著改善,业绩基础已经得到夯实,股权比例已经较高,股东利益能够充分兑现,未来将进入快速发展期。 公司发展战略清晰,做大做强成为全国龙头. 雨润集团2012年实现1000多亿元销售收入,2015年有望进入世界500强。公司有望借助大集团背景,实现快速扩张,预计2015年有望实现200亿销售额,迈入行业前列,并成为全国龙头企业。自身经营效率也有望大幅提升,毛利率将提升至24%以上,净利率有望超越金鹰等国内优秀企业。 盈利预测及投资建议. 公司发展战略已经比较清晰,目前正是公司做大市值的重要阶段,业绩正处于快速增长的起点,且与资本市场互动将越来越强。调整2012-2014年EPS预测至:0.51元、3元、4.1元,其中商业EPS为0.51元、2.2元和3.1元,合理价值50元,维持买入评级。 风险提示:资本开支、地产结算具有不确定性;释放业绩进度不确定。

商业大幅增长,地产结算提升业绩弹性 1)公司2012年实现收入135.36亿元,同比增长24.1%,其中商业125.76亿元,同比增长15.3%,归属于母公司净利润3.46亿元,EPS:0.67,同比增长199.59%,其中商业2.26亿元,EPS:0.44,同比增长96%,符合预期;2)四季度收入同比增长43.45%,其中商业增长16%,归属母公司净利润增长218%。3)商业收入及利润快速增长得益于2008年以来新开门店陆续进入盈利周期,2008-2012年薪开业面积达103.7万平,占全部面积的61%;期间费用率下降1.38个百分点,本年理顺管理职能,导致管理职工薪酬较上年大幅下降30.18%所致,从而使管理费用率下降1.03个百分点。四季度收入及利润快速增长主要得益于地产项目大幅结算,振兴街项目上半年结算2.53亿元,四季度结算7.07亿元。4)公司加强亏损门店的扭亏管理,振兴街购物中心11年亏损5152万元,预计12年基本持平,1.2亿利润系为地产结算利润。 2013年经营展望 1)公司2012年新开9家门店,合计面积18.8万平,面积同比增长16.67%。1月份至今,新开6家门店,合计面积约14万平,预计之后张家口店(5万平)、青岛乾豪(5万平)将于年底前开业,全年将新开8-10家门店。前几年公司通过并购及自建等方式,公司门店及营业面积实现快速扩张,自有物业占比也有所提升,从而使资本开支大幅增加,巨额资本开支使业绩承压,2011年开始资本开支逐步下降,预计之后随着资本开支的下降以及融资的推进,公司财务费用压力有望逐步降低。2)地产结算:振兴街项目预计仍有2亿元可以结算;青岛乾豪主要是商业+写字楼,总计面积13万平(含地下3万平)今年全部结算的概率很大;青岛李沧项目是商业+住宅,总面积20万平,其中商业为6万平左右,今年结算难度较大。 盈利预测及投资建议 公司通过强化内部管理提高毛利率和节能降耗等方式提高净利润率水平,而且公司资产负债率达75%,有较强融资需求,但融资进程仍有不确定性。调整2013-2015年EPS预测至:0.75、1.05、1.0元。保持2013-2015商业EPS预测:0.60,0.80、1.0元不变,合理价值12元,维持谨慎增持评级。 风险提示:商业地产及网购冲击,资本开支较大。

业绩预告:归属母公司净利润同比增长16.9%,符合预期1)公司12年实现营业收入255.5亿元,同比增长20.95%,归属母公司净利润6.11亿元,同比增长16.9%,折合每股收益1.17元,符合预期;2)四季度实现营业收入47.1亿元,同比增长14.3%(低于前三季度22.5%),归属母公司净利润0.98亿元,同比增长6.5%;3)预计老凤祥有限实现营业收入249亿元,同比增长22%,工美及铅笔实现营业收入6.5亿元。四季度营业收入增速有所放缓并非实际经营情况恶化,而是因为收入确认方面原因。受品牌效应驱动及渠道拓展,公司全年收入实现快速增长,超越行业16%的增速;品牌优势逐步凸显,溢价能力有所提升,从而使金银珠宝毛利率有上升趋势。 2013年经营展望 1)春节期间金银珠宝销售火爆,预计零售同比增长23%,加盟店销售同比增长64%,2013年销售额有望实现20%以上增长;2)渠道拓展方面,预计13年将新增3家左右自营门店,新增加盟店130-150家,同时,公司将加大总经销商向分公司转变的力度,实现利益双赢;3)产品结构调整的更科学,宝玉石、镶嵌、象牙、财宝占比进一步提升,目前绝对额比较低,翡翠12年5-6个亿,目前新四类占比25%(含钻石镶嵌),黄金占比68-70%;4)区域角度看,公司在三、四线城市优势非常明显,坚持走农村包围城市的道路,模式很成功。公司在考虑做大蛋糕,提升老凤祥品牌,借助品牌张力,延伸老凤祥品牌,不断向高档品牌和高毛利率产品发展。 盈利预测及投资建议 公司品牌和渠道优势显着,预计一季度订货会锁定单季一半以上收入,业绩增长确定。调整2012-2014年EPS至:1.17、1.44、1.79(此前:1.20、1.49、1.85元),考虑到职工股解决及B转H股预期,参考可比公司,给予13年20倍PE,合理价值:29元,维持买入评级。 风险提示:金价大幅波动、黄金租赁及T+D延期交易存在风险。

公司业绩预告:归属母公司利润同比下降44.37%,低于预期 1)公司2012年实现营业收入983.8亿元,同比增长4.78%,归属于母公司净利润26.8亿元,同比下降44.37%,折合每股收益0.375元;2)四季度单季实现营业收入259.5亿元,同比下降1.2%,远低于前三季度增长7.89%,主要因为11年四季度家电激励政策等逐步退出,导致基数较高,归属母公司净利润3.3亿元,同比下降76.5%;3)全年线上实现含税收入167.16亿元,同比增长183.3%,四季度单季收入71.6亿元,同比增长283.2%;4)全年同店下降12.38%,较三季度-10.11%进一步下降。 盈利预测及投资建议 电商正处于混战时期,竞争压力加大也为公司提供并购机会。公司长期竞争力在于对供应链的整合、云服务以及物流体系的建设,公司正经历痛苦转型,业绩压力较大,但可关注后续事件性机会。下调2013-2014年EPS至:0.40,0.45元(此前:0.45,0.50),根据可比估值,公司合理价值7.5元,维持“谨慎增持”评级。 风险提示:闭店数量大幅增加,家电刺激政策退出,易购销售低于预期。

春节期间销售火爆 春节期间全国金银珠宝销售同比增长38%,三四线城市表现优异。公司春节销售实现开门红,预计春节七天零售额同比增长23%,全国730多家加盟商春节销售同比增长64%。元旦期间国内整个市场比较乱,价格竞激烈争,各种打折促销对品牌伤害很大。而春节商家促销力度不是很大,公司品牌优势开始凸显。黄金既有投资属性,又有消费属性,在缺乏投资渠道情况下,黄金珠宝销售受益。 公司优势突出 区域角度看,公司在三、四线城市优势非常明显,坚持走农村包围城市的道路,模式很成功。目前成熟市场和周大福享受同等待遇,销售价格甚至高于周大福,但销售依然较好,主要是公司市场份额很高,品牌影响力强。公司在考虑做大蛋糕,提升老凤祥品牌,借助品牌张力,延伸老凤祥品牌,不断向高档品牌和高毛利率产品发展。其次,周大福以自营为主,销售产品结构及内部管理上有明显优势,而老凤祥品牌从黄金做起,优势在黄金制品,高毛利率和周大福比还有差距,公司正在努力缩小这方面差距,公司非黄铂金类的制品在逐步上升。 2013年经营展望 预计12年公司实现销售额255亿左右,同比增长20%,2013年销售额有望实现18%的增长。市场网络拓展方面,预计13年将新增3家左右自营门店,新增加盟店130-150家左。同时,公司将加大总经销商向分公司转变的力度。产品结构调整的更科学,宝玉石、镶嵌、象牙等占比进一步提升。 盈利预测及投资建议 公司品牌和渠道优势显着,且具有较高的业绩弹性。预计2012-2014年EPS为:1.20、1.49、1.85元,考虑到职工股解决及B转H股预期,参考可比公司,给予13年20倍PE,合理价值:30元,维持买入评级。 风险提示:金价大幅波动、黄金租赁及T+D延期交易存在风险。

事件:公司预计2012年实现归属于母公司净利润同比增加200%左右。 地产结算,商业内生增长迅速,促使业绩略超预期公司2012年归属母公司净利润同比增长200%,折合EPS0.67元,其中商业EPS0.47元,同比增长111.8%,业绩符合预期。四季度单季实现归属母公司净利润1.51亿元,同比增长214%,主要得益于地产项目大幅结算。1)振兴街项目上半年结算2.53亿元,预计四季度结算近8亿元,全年约10亿元,净利率约10%,折合EPS:0.20元。2)公司积极应对消费市场不利形势,采取多种措施提升销售,预计商业四季度同比增长16%左右,去年10月份振兴街9万平米开业,导致12年10月同口径增速有所下降,但11-12月份增速开始明显回升。商业毛利率持续提升,同时,公司加强内部管理,紧抓节支降耗,期间费用率有明显下降。3)公司加强亏损门店的扭亏管理,振兴街购物中心11年亏损5152万元,预计12年大幅扭亏,其他亏损门店也明显扭亏。地产收益大幅增长、商业内生增长迅速以及个别门店的大幅扭亏,促使12年业绩大幅超预期。4)外延式扩张迅速,全年新开9家门店,合计面积约22万平,其中大店聊城店(4.8万平),威海店(6万平)为自建物业,泰安店(4万平)等其他店基本以租赁为主。 2013年经营展望. 2013年公司将继续保持较快的扩张速度,实现渠道向县级市及社区下沉,预计全年仍将新开8家左右门店。地产项目振兴街剩余约2亿元将在今年结算,此外,青岛乾豪建筑面积13.5万平,地产部分约8万平有望今年结算,李沧项目进度略慢于乾豪,地产部分今年结算可能性相对较小。 盈利预测及投资建议. 公司通过强化内部管理提高毛利率和节能降耗等方式提高净利润率水平,而且公司资产负债率达75%,有较强融资需求,但融资进程仍有不确定性。预计2013-2014年商业EPS为:0.60、0.80元。13-14年地产EPS:0.33,0.27元,合理价值12元,维持谨慎增持评级。 风险提示:渠道竞争加剧,未来几年资本开支较大。

业绩增长来源 13年公司收入增速进一步提升,主要来自于新产品的投放,渠道拓展,尤其是电商渠道的快速发展;毛利率将持续提升,佰草集、高夫等高毛利率产品快速增长驱动产品结构变化,从而提升毛利率水平;费用率继续下降,受益于收入快速增长以及代理产品花王的大幅增长,同时,公司提升营销等费用利用效率,费用率有望进一步下降。 新品投放助推13年收入快速增长 六神:今年计划加强传播区域和力度,增加洗手液等类别,借助品牌优势,促进收入增长,沐浴露、艾叶香皂等产品保持快速增长;佰草集:副牌今年将投产,新品太极3已经投放市场,销售超预期,电商、专营店等渠道拓展将进一步提升收入增速;美加净:12年9月换包装后,13年拓展洗发、洁面等新品,增速有望继续提升;高夫:受益于行业高速增长以及渠道快速拓展。12年底新上市电商专属产品,定位“多效防御”,解决受屏幕辐射,13年大力推广控油、滋润类产品;儿童品牌:13年将新开发儿童品牌,产品涉及儿童类沐浴、护肤、洗发等产品,将受益于近几年生育高峰,尤其是今后如果二胎放开,对该产品将无疑是很大利好;淘品牌:电商的快速发展,公司为适应该渠道的迅速崛起,开发淘品牌产品,预计今年6月份左右投放市场。 盈利预测及投资建议 随着品类拓展及外延式扩张带来收入快速增长,同时,公司产品结构变化将驱动毛利率持续提升,费用率有望持续下降。从1月份销售情况来看,预计业绩增速有望超预期,而且13年催化因素较多,上调2012-2014年EPS至:1.37、1.90、2.56元(此前:1.37、1.79,2.37元),合理价值76元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑、行业竞争激烈导致费用率大幅上升。

事件:经公司财务部门初步测算,预计2012年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,将增加105%-135%。 新开门店较多,主业承压 公司预计2012年业绩同比增长105-135%,折合每股收益0.94-1.08元,其中主业持平,业绩低于预期,其中四季度单季度主业亏损约5000万,主要因为新开门店及积分兑换影响。1)公司2012年新开门店4家,合计面积15万平,较原有面积增加68%,新开门店导致主业承压;2)预计万嘉热力2012年亏损2000多万,而2011年盈利2788万,主要因为2012年煤改气后,成本大幅上涨。虽然考虑到政府会有所补贴,但补贴难以弥补成本上涨带来的巨额亏损,因此公司决定出售所有的万嘉热力83.19%的股权,价格不低于2亿元;3)扣除万嘉热力亏损,我们测算公司2012年主业EPS为0,相对2011年下降100%,因此可以判断新开门店及成本上升导致2012年亏损约1.2亿元。主要因为促销导致主业毛利率下降近2个百分点、新开门店及人工和租金成本上升,其中新开门店导致公司亏损约8000万,其他成本上升导致亏损约4000万元,主要是人员成本及租金和利息费用上升。 2013年公司将新开阿克苏天百、友好昊元上品购物中心以及西山西街项目,合计面积18.5万平米,增量与2012年相当,同比增速为50%。近两年较快的门店扩张,给主业带来较大的业绩压力。4)2012年地产项目实现净利润6.6-7.3亿元,净利率约为20%,预计已经结算40%左右,为上市公司贡献净利润3.3-3.65亿元,超市场预期。2013年地产项目将继续结算,一方面缓解公司整体业绩压力;另一方面也有利于减轻公司财务压力。 盈利预测及投资建议 公司在疆内具有天然资源优势,我们看好公司所在区域的广阔长期发展前景,但公司正处于快速扩张期,主业盈利面临较大压力。预计2012-2014年EPS为:1.0、1.6、0.41元,主业为:0、-0.26、0.13元,合理价值12元,下调评级至“谨慎增持”。 风险提示:新疆消费下滑,外延式扩张具有不确定性。

事件: 公司股东祝义材先生计划继续增持本公司股份,增持期限自2012年12月8日起至2013年3月7日止,累计增持比例不超过公司总股本的2%。同时祝义材先生承诺,在增持计划实施期间及法定期限内不减持所持有的公司股份。截止2012年12月21日通过上海证券交易所交易系统,累计增持本公司股份829,834股,占公司总股本的0.58%。 新一轮增持,彰显股东对公司发展的期待和对股价的信心 本轮增持计划较之前差别在于,祝义材同时承诺在实施期间及法定期限内不减持所持有的公司股份。今年以来其通过要约收购、大宗交易、二级市场增持等方式累计发生8次交易,总交易金额约为8.8亿元,折合每股价格27.2元,其中5次二级市场增持均价在31.7元,本次增持后大股东股权比例提升至69.97%,共计1亿股,有利于锁定流通股份,也为股价提供较强的安全边际和上涨动力。频繁增持、巨额资金投入及承诺不减持公司股份,一方面体现大股东对公司发展前景的期待和信心,另一方面也为公司成为大市值公司奠定基础。同时,由于交易成本及政策等方面的原因,我们认为公司不会私有化。 董事会改选,股东倾注更多精力 公司曾于12月7日召开董事会,提名祝义材等7名人员为新一届董事会人选,25日公告祝义材当选董事长,这充分显示其对公司发展的重视和期待,并将倾注更多精力于公司发展,有利于公司加快兼并收购等外延式发展的步伐;同时也有利于公司提升决策和经营效率。 盈利预测及投资建议 公司发展战略已经比较清晰,目前正是公司做大市值的重要阶段,业绩正处于快速增长的起点,且与资本市场互动将越来越强。预计2012-2014年EPS分别为:2.16元、2.44元、2.73元,商业EPS 为1.49 元、1.94元和2.56 元,合理价值40元,维持买入评级。 风险提示:外延式扩张具有不确定性,经济增速下滑。

事件:公司发布9项公告,其中8项是关于拿地自建及购买物业,分别在吉林市、珲春市、辽源东丰县、松原市、通化市、通化集安、白山市、万宁市,1项增加银行授信额度2.4亿元。8个项目中有4个项目涉及到土地购买并建设城市综合体,合计土地面积44万平,4个项目涉及到商业物业扩建或物业购买,合计商业面积为8.1万平。 迅速扩张,加密省内布局. 公司8个项目涵盖8个市县,其中新拓展区域为5个,分别为珲春市、辽源东丰县、通化集安市、白山市、万宁市,主要位于吉林省东部和南部,是公司相对比较空白区域,尤其是白山市和珲春市均位于吉林省东部区域,与朝鲜较近。目前公司已经布局吉林9个地级市,其中松原市、白山市、珲春市尚(位于延边朝鲜族自治州)未开业,松原市购物中心有望于2012年底开业,珲春市和白山市本次拿地,预计分别于明后年开业。 低成本扩张凸显公司品牌优势,并缩短培育期. 1)面积:本次8个项目,其中4个项目共涉及购买土地44万平,预计商业部分建筑面积20万平,住宅面积85万平,如果按照2500元/平测算,可实现21.25亿元销售,另外4个项目商业面积8.1万平,合计商业面积28.1万平,较现有面积增加20%,边际影响较小;2)投资额:8个项目总计投资6.23亿元,其中4项购买土地投资2.76亿元,折合均价627元/平,其中辽源东丰县均价只有200/平,白山市土地仅为276元/平;扩建及购买8.1万平物业,合计投资3.47亿元,折合4284元/平米,主要是受通化欧亚购物中心扩建6.4万平,投资3亿元影响,折合4662元/平米,扣除此项目之后建筑/购买成本为2848元/平米。3)较低的土地购买成本充分凸显公司在吉林省的品牌优势以及配合政府的招商能力,一方面有利于公司缩短培育期,另一方面也有利于公司巩固在吉林的垄断优势。较快的扩张在一定程度上带来财务费用等压力,但前几年的扩张已经进入收获期,而且未来地产项目的结算也有助于缓解费用压力。 盈利预测及投资建议. 公司具有较强的品牌优势和低成本扩张能力,有助于缩短新开门店培育期,预计2012-2014年EPS为:1.27元,1.60元,2.27元,公司四季度业绩增速有望进一步提升,业绩将保持稳定快速增长,合理价值:32元,维持“买入”评级。 风险提示:省外扩张具有不确定性以及未来几年资本开支较大。

收入增速继续大幅提升 11月公司总体收入大幅提升,扣除花王后收入增速较1-10月份提升10个百分点左右,主要得益于佰草集和美加净快速增长,分品牌看:草集11月增速延续10月份以来的高增长,主要得益于几方面因素的影响:1)11月天气比较冷销售开始放量;2)门店滚动增加,上半年新开门店逐步成熟; 3)双11电商渠道销售比较好,总共销售1300多万,比去年增加4倍多,其中佰草集占比1半以上。美加净11月增速大幅提升,主要得益于天气变化,作为低端护肤品对气温变化比较敏感。花王6月份以来增速有所提升,11月份销售继续提升,预计全年销售额有望达到3.5亿元。 展望明年,佰草集、高夫有望延续高增长,美加净增速有望提升 1)六神今年主要得益于沐浴露和艾叶香皂快速增长,花露水今年增速超越行业4个百分点;沐浴露增速在20%以上;香皂增速高于行业10个百分点以上。艾叶香皂今年销售超预期,实现翻倍增长,艾叶除菌香皂可以延续到冬季,有利于烫平六神销售季节性波动,六神品类有望进一步拓展。 2)佰草集电商渠道销售快速增长,之后会推出适合电商渠道的产品,另外还会做副牌,主要走专营店渠道,预计明年9月份推出,这几年专营店是发展最快的一个渠道,未来仍有较大空间。3)高夫处在野蛮生长阶段,高增速主要得益于行业快速增长以及渠道的不断拓展,预计明年仍将保持高速增长。4)美加净包装更新之后,增长主要来自品类拓展。 盈利预测及投资建议 四季度以来,佰草集销售进一步放量,美加净11月份增速开始大幅提升,四季度业绩有望延续高增长。展望明年,公司产品结构变化将驱动收入增速及毛利率持续提升,费用率相对稳定。调整2012-2014年EPS:1.35、1.76、2.34元,合理价值60元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下滑、行业竞争激烈导致费用率大幅上升。

事件:经本公司管理层与银座商城友好磋商,拟由本公司托管银座商城旗下39家零售门店的经营管理,年托管费5500万元,新增门店的托管费用按新增门店面积(平方米)×50元/平方米/年/12×会计年度实际经营时间(月)的标准计算。托管期限3年,自协议实施之日起计算。 整合资源,增强协同效应 银座商城共有39家门店,加上本公司62家门店(本年新增8家)共计101家门店,总面积近300万平。整合资源有利于增强协同效应:1)有利于巩固公司在山东市场的垄断地位,避免双方相互竞争并加强银座品牌应对激烈市场竞争的能力;2)为之后资产注入铺平道路。目前资产注入时机尚不成熟,但托管有助于双方相互协作,降低之后管理层面的磨合期,并为下一步在条件成熟时资产注入奠定基础;3)通过托管有利于进一步集中双方的人才、管理模式、集中采购及统一谈判等优势,突出品牌优势,并对现有双方资源进行合理整合,有利于提升公司向上游品牌商的溢价能力和盈利能力;4)有利于提升公司业绩,托管每年可增加5500万收益,折合EPS0.08元。托管短期内有利于现有资产的整合并提升盈利能力,并增强资产注入的预期,但公司剥离地产和融资进程仍有不确定性,较高的税费及涉及到关联交易是阻碍公司剥离地产融资的主要因素,因此较高的财务费用短期内仍难以下降,同时,公司门店扩张速度较快,资本开支仍然较大。 盈利预测及投资建议 公司通过强化内部管理提高毛利率和节能降耗等方式提高净利润率水平,托管每年将增加EPS0.08元。公司资产负债率达75%,有较强融资需求,但融资进程仍有不确定性。预计2012-2014年商业EPS为:0.45、0.60、0.80元,12-13年地产EPS:0.17,0.06元,目标价12元,维持买入评级。 风险提示:省外扩张具有不确定性以及未来几年资本开支较大。