事件:2011年前三季度净利润同比增长31.00%。2011年7-9月,公司实现营业总收入3.44亿元,同比增长27.83%,环比增长3.93%;实现归属于母公司所有者净利润3844.49万元,同比增长30.44%,环比增加3.50%;每股收益为0.10元。2011年1-9月,公司实现营业总收入9.39亿元,同比增长26.53%;实现归属于母公司所有者净利润9253.08万元,同比增长31.00%;每股收益为0.23元。符合市场预期。本期无分红方案。 点评:前三季度:营业收入稳定增长,毛利率略有上升。2011年1-9月,公司实现营业总收入9.39亿元,同比增长26.53%;综合毛利率为46.89%,同比增加0.63个百分点;实现归属于母公司所有者净利润9253.08万元,同比增长31.00%。 前三季度:财务费用大幅下降,带动期间费用率同比下降较快。2011年1-9月,公司期间费用合计为3.36亿元,同比增长10.51%;期间费用率为35.76%,同比减少5.18个百分点。其中,销售费用1.68亿元,同比增加20.35%;销售费率达17.84%,同比减少0.91个百分点。管理费用1.50亿元,同比增加25.77%;管理费率达20.13%,同比减少0.12个百分点。财务费用-2070.37万元,同比减少243.74%。 三季度:收入环比基本稳定,毛利率环比有所增加。2011年7-9月,公司实现营业总收入3.44亿元,同比增长27.83%,环比增长3.93%;综合毛利率为48.77%,同比减少1.25个百分点,环比增加2.55个百分点;实现归属于母公司所有者净利润3844.49万元,同比增长30.44%,环比增加3.50%。 三季度:期间费用环比有所增加。2011年7-9月,公司期间费用合计为1.20亿元,同比增长34.98%,环比增加11.26%;期间费用率为34.98%,同比减少8.54个百分点,环比增加2.19个百分点。其中,销售费用5446.32万元,同比增加6.38%,环比增加5.38%。管理费用7370.78万元,同比增加20.70%,环比增加17.06%。财务费用-781.72万元,同比减少260.67%,环比减少20.83%。 盈利预测与投资建议。预计公司2011-2013年公司每股收益分别为0.54元、0.76元和1.07元,目前股价对应2011年动态市盈率为33.63倍,估值相对合理。考虑到公司的增长速度,我们给予公司2011年30-35倍市盈率计算,对应股价为16.20-18.90元。调高公司投资评级至“增持”。 主要不确定因素。智能电网建设低于预期。

事件:2011年前三季度净利润同比增长50.28%。2011年7-9月,公司实现营业总收入11.12亿元,同比增长41.12%,环比增长21.40%;实现归属于母公司所有者净利润1.42亿元,同比增长40.08%,环比减少30.45%;每股收益为0.13元。2011年1-9月,公司实现营业总收入28.34亿元,同比增长39.86%;实现归属于母公司所有者净利润4.09亿元,同比增长50.28%;每股收益为0.39元。符合市场预期。本期无分红方案。 点评:前三季度:收购公司三季度并表,促使公司净利润快速增长。2011年1-9月,公司实现营业总收入28.34亿元,同比增长39.86%;综合毛利率为29.71%,同比增加1.23个百分点;实现归属于母公司所有者净利润4.09亿元,同比增长50.28%。报告期内,公司收购安徽继远电网技术有限责任公司和安徽南瑞中天电力电子有限公司,公司以2011年9月30日为合并基准日合并了继远电网和中天电子2011年1-9月会计报表,合并后公司2011年1-9月实现归属于上市公司股东的净利润4.09亿元,较上年同期实现的归属于上市公司股东的净利润(不含继远电网、中天电子)2.47亿元,增长65.59%。 前三季度:费用增速低于收入增速,期间费用率稳步下降。2011年1-9月,公司期间费用合计为33299.24万元,同比增长24.42%;期间费用率为11.75%,同比减少2.5个百分点。其中,销售费用12368.21万元,同比增加24.42%;销售费率达4.36%,同比减少0.55个百分点。管理费用20855.42万元,同比增加11.21%;管理费率达7.36%,同比减少1.9个百分点。财务费用75.61万元,同比减少57.84%;财务费率达0.03%,同比减少0.06个百分点。 三季度:营收、毛利率环比均有所下降。2011年7-9月,公司实现营业总收入11.12亿元,同比增长41.12%,环比增长21.40%;综合毛利率为28.87%,同比增加2.59个百分点,环比减少7.87个百分点;实现归属于母公司所有者净利润1.42亿元,同比增长40.08%,环比减少30.45%。 三季度:财务费用大幅增长。2011年7-9月,公司期间费用合计为1.24亿元,同比增长35.15%,环比增加35.82%;期间费用率为11.15%,同比减少0.6个百分点,环比增加1.89个百分点。其中,销售费用4914.35万元,同比增加31.54%,环比增加29.11%。管理费用7055.69万元,同比增加34.40%,环比增加31.07%。财务费用422.63万元,同比增加129.89%,环比增加750%。 盈利预测与投资建议。预计公司2011-2013年公司每股收益分别为0.81元、1.23元和1.71元,目前股价对应2011年动态市盈率为38.99倍,估值相对较高。鉴于公司增长速度较快,我们给予公司2011年35-40倍市盈率计算,对应股价为28.35-32.40元。维持公司“增持”的投资评级。

点评: 前三季度:营业收入稳定增长,毛利率同比提升较快。2011年1-9月,公司实现营业总收入12.25亿元,同比增长21.95%;综合毛利率为50.37%,同比增加4.52个百分点;实现归属于母公司所有者净利润2.20亿元,同比增长20.52%。我们从行业内了解到,由于SVC市场普及率已经较高,今年SVC需求量保持稳定;SVG、HVC等产品依旧保持较高的增长速度。我们认为,公司营业收入低于预期的主要原因是SVC需求不力带动所致。 前三季度:市场开拓力度加大,期间费用率上涨较快。2011年1-9月,公司期间费用合计为37403.77万元,同比增长39.69%;期间费用率为30.54%,同比增加3.87个百分点。其中,管理费用15710.22万元,同比增加13.29%;管理费率达12.83%,同比减少0.98个百分点。销售费用18962.41万元,同比增加51.40%;销售费率达15.48%,同比上升3.01个百分点。财务费用2731.14万元,同比增加610.89%;销售费率达2.23%,同比上升1.85个百分点。销售费用上涨较快主要是加大市场开拓力度及加大应收款催收力度增加费用支出所致,财务费用高速增长主要是银行借款和短期融资券利息增加所致。 三季度:营收、毛利率环比均有所下降。2011年7-9月,公司实现营业总收入3.71亿元,同比增长0.86%,环比减少14.28%;综合毛利率为52.22%,同比增加1.17个百分点,环比下降2.78个百分点;实现归属于母公司所有者净利润9374万元,同比增长8.03%,环比增长51.02%。 三季度:期间费用率环比略有提高。2011年7-9月,公司期间费用合计为12647.75万元,同比增长22.83%,环比减少9.65%;期间费用率为34.11%,同比增加6.10个百分点,环比增加1.75个百分点。其中,管理费用5106.22万元,同比增加4.22%,环比减少11.15%。销售费用6620.87万元,同比增加28.84%,环比减少8.04%。财务费用920.67万元,同比增加256.04%,环比减少12.48%。 传统产品需求增速下降,新产品市场尚未打开,公司业绩增速面临下调。我们认为,公司传统主打产品SVC市场普及率较高,未来增速将放缓;SVG、HVC等产品由于需求旺盛仍可保持高速增长。新产品方面,轻型直流输电、储能等产品市场还未放开。我们预计,公司正在经历一个短暂的修整期。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.65元、0.83元和1.13元。参考公司的成长速度以及同业估值水平,我们给予公司2011年25-30倍的市盈率,对应股价为16.25-19.50元,调低公司投资评级至“增持”。 主要不确定因素。市场竞争风险,毛利率下降风险。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.79元、0.87元和1.21元。参考公司的成长速度以及同业估值水平,我们给予公司2011年25-30倍的市盈率,对应股价为19.75-23.70元,维持公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。市场竞争风险,毛利率下降风险。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为1.61元、1.94元和2.39元。参考公司的成长速度以及同业估值水平,我们给予公司2011年30-35倍的市盈率,对应股价为48.24-56.28元,维持公司“增持”的投资评级 主要不确定因素。市场竞争风险,毛利率下降风险。

2011年9月27日收盘于45.46元,6个月目标价54.95元 1.电能表招标超预期,智能化改造持续十年。 1.1电能表招标超预期,带动公司业绩快速增长。 从智能电表招标情况来看,2011年上半年电能表招标4000万只。预计下半年或将另有两次招标,每次招标数量不低于1000万只。我们预计2011年电能表招标6000-7000万只,同比增长33%-55%,招标量有所超预期。 我们认为,2011年电能表招标超预期的主要原因为:2010年仅部分省市参加招标,2011年开始全国所有省份都参加招标。但我们对所有省份参与招标后,电能表招标量能否保持高增长持谨慎态度。 从公司业绩表现来看,2011年智能电网建设启动较早,智能电表招标超预期,带动上半年公司20%-30%的订单增速,与行业平均增速相当。 1.2电表智能化改造持续十年,载波芯片潜在需求超2.8亿片。 我们预计全国电能表潜在市场需求为5亿只,国网、南网区域分占4亿、1亿只。从电能表安装进度来看,国家电网规划2015年前将所在区域的4亿只电能表全部更换为智能电表,2016-2020年将单向智能电表再全部更换为双向智能电表。 电能表需求高于原有预期的主要原因为电网统计时,部分小区或办公楼楼宇物业仅统计1只电能表需求,低于实际需求。国网4亿只电能表需求中,3.67亿为居民用户,2000万只为每年新建地产用表,其他为工商业用户。 按全载波、半载波各占用电信息采集方式一半的比例,我们预计载波表需求为2.5亿只,集中器及采集器需求为2875万只,进而带动的载波芯片需求将达2.8亿片以上。 2. 议价能力及芯片成本下降,稳定公司高盈利水平。 我们认为,公司产品毛利率水平将保持相对稳定状态,主要原因为: (1)对下游厂商较强的定价能力。 (2)原材料-芯片成本仍有下降空间。 公司目前占据低压载波通信芯片龙头地位,市场份额约40%。我们认为,公司主要竞争优势为能通过各省网营销,使省网采用公司的通信标准。由于电能表厂商需采购指定通信标准的芯片,因此使省网采用自身通信标准即等于获得对下游电能表厂商的定价权。

盈利预测与估值 由于本项目贡献利润不多,我们维持公司2011-2013年公司每股收益分别为0.42元、0.73元和0.98元,目前股价对应2011年动态市盈率为26.07倍。与同类公司相比,公司市盈率较低。考虑到公司的高成长性,我们认为公司合理估值区间为2011年40-45倍市盈率,对应股价为16.80-18.90元。考虑到同类上市公司中公司市值较小,以及未来两年公司将高速成长,维持公司“买入”的投资评级。

公司产品主要为110KV电压等级以上的变压器、开关、电容器、绝缘子、避雷器等,一般合同周期在6个月左右。 2010年一次设备价格战激烈,毛利率直线下降,主要原因是因为2010年行业内改造产能陆续投产,而恰逢当年电网投资减少。2010年底,国网集中招标采购中,一次设备中标价格跌至谷底。 2011年一次设备价格稳步上涨,毛利率略有回升,主要原因有二:一是2011年上半年电网投资增速加大,根据国家电网数据,投资同比增长30%;二是变压器、开关等一次设备产能不具备弹性,需求增加时供给无法及时调整。以变压器为例,2010年全国10KV及以上变压器产能12万亿KVA,需求为10万亿KVA,产能过剩20%。由于上半年电网投资同比增长30%以上,因此行业总体出现供求平衡的状态,价格战停止。 与2010年底相比,2011年7月份一次设备价格普遍上涨3%-4%左右,但仍低于去年同期水平。由于公司上半年的收入主要来源于去年下半年定单,因此U我们推算,2011年中期是公司毛利率底部,三季度开始毛利率将开始回升。 根据公司规划,电力电子领域将是公司未来发展战略的重要支柱产业之一。 2010年11月公司公告,其子公司西电电力系统对北京浩普华清电气技术有限公司进行整合,以加快公司在电力电子领域的拓展步伐。新公司经营范围主要为:高中低压变频器、矿用变频器、储能装置、电气传动系统、新能源及并网设备、环保节能设备、柔性输电设备的研发、设计、生产、销售及提供有关技术咨询服务。 我们认为,公司收购电力电子行业有几个方面原因:1)完善直流输电设备产业链。随着西南水电的陆续投产,直流输电建设高峰期即将到来。电力电子产品(如IGBT等)是直流换流设备最重要的元器件,目前以进口为主。若IGBT能够自产,将极大地提高公司的盈利能力。 2)发展智能化一次设备的需要。随着智能电网的发展,电力一次设备、二次设备融合的趋势越来越明显,而电力电子产品是智能化一次设备的重要元件。 3)抓住电力电子行业发展的黄金时期。低碳经济的到来,将给节能减排及新能源领域带来较大的发展前景,更为电力电子的发展带来了历史性机遇。 鉴于目前公司电力电子板块体量较小,我们预计,公司未来还将继续通过资产并购等方式加强电力电子板块的力量。 我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.10元、0.21元和0.29元。目前股价对应2011年动态市盈率52.4倍,相对较高。我们认为,一次设备价格已经稳步回升,若特高压如期招标,2012年公司营业收入、毛利率都将快速回升。我们给予公司2012年25-30倍市盈率,合理价值区间5.25-6.30元,我们维持“增持”的投资评级。

上上市市公公司司公公告告点点评评证券研究报告机械行业-电力设备国电南自(600268)2011年9月2日买入维持电力设备与新能源行业高级分析师:牛品SAC执业证书编号:S0850511060001借力ABB塑造南自一次设备品牌np6307@htsec.com021-23219390联系人:房青fangq@htsec.com2011年9月1日收盘于12.42元,6个月目标价18.90元021-23219692事件:公司与ABB成立一次设备合资公司,公司参股45%。公司与“ABB中国”双方拟以现金出资设立“扬州国电南自开关有限公司”,合资公司注册资本8000万元,其中“ABB中国”持有55%股权,国电南自持有45%股权,均以现金出资。“合资公司”主要从事生产、销售12千伏中压一次开关柜、12千伏空气和气体绝缘环网开关柜、12千伏箱式变电站、12千伏户外柱上开关等业务。 1.点评:借力ABB,塑造南自一次设备品牌。“合资公司”使用SAC商标,国电南自授权其在合营期限内使用SAC商标。“合资公司”将与ABBTechnologyLtd(ABB技术有限公司)签订《ABB技术许可协议》,授予合资公司非独占性的许可以使用ABB技术制造和销售合营产品并提供售后服务。并依据ABB技术许可协议的规定,“合资公司”将按照《ABB技术许可协议》的规定,向ABBTechnologyLtd支付许可费。 12KV一次设备量大面广。12kV电压等级的配电及控制设备广泛应用在城乡电网、终端用户等各个领域,该电压等级产品一直是我国输配电及控制设备行业“量大面广”的产品。下游用户主要包括电力系统及其他需要自行建设配电网络的工业行业(如石油、化工、冶金、铁路、煤炭等)的供电部门,其中,电力系统的采购量占本行业产品总销量的40%以上。 国内配电设备智能化程度不高。根据2008年高压开关行业年鉴,2008年国内高压开关行业共生产12KV环网柜94762单元,其中智能化环网柜产品产量为9044单元,占比不到10%。2008年我国配电变压站约为20万座,其中箱式变压站产量为24839台,不足10.5%,而国外工业发达国家箱式变电站已占末端变电站80%-90%,一些发展中国家也占到60%。 智能化产品长期被国外产品占据。我国智能环网柜市场长期被ABB、施耐德、西门子、阿海珐、欧玛嘉宝等国外品牌厂家所垄断,近几年来,少数国内品牌企业开始自主研发C-GIS环网柜。2008年国外品牌在中国的销售量达到8万个单元,占市场份额的80%左右,国内品牌占总体份额的20%左右。 新增净利润约占公司2010年净利润的5.6%。“合资公司”组建完成后,预计2013年实现营业收入(不含税)约7800万元人民币。项目财务内部收益率为18.76%,动态投资回收期(所得税后)为7.23年。我们按照10%净利润率计算,则新增净利润780万元,占2010年公司净利润的5.6%。

盈利预测与投资建议。2010年公司智能变电站在线监测系统市场占有率50%,2011年上半年超过40%,我们假设未来两年公司市场占有率进一步下降到35%、30%。同时,我们假设2012-2013年智能变电站建设数量为600座、1200座。根据预测,我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为1.29元、3.13元和3.97元,公司目前股价对应2011年每股收益的市盈率为42.64倍。结合同业公司估值水平以及未来两年的业绩增速,给予公司2012年25-30倍市盈率,合理价值区间78.25 -93.90元,我们首次给予“买入”的投资评级。

点评: 硬件产品比例提高导致毛利率下降,净利润显著提高源于去年数据调整。报告期内,公司营业收入稳定增长,其中公共事业自动化同比增长215%、配电自动化同比增长32%。综合毛利率为44.22%,同比减少2.95个百分点,主营产品毛利率均有所下降。我们了解到,主营产品毛利率下降的主要原因是随着营业规模的扩大,公司产品中毛利率较底的硬件产品比例提高。公司归属于母公司的净利润同比大幅增长的主要原因是根据财政部《关于执行企业会计准则的上市公司和非上市企业做好2010年年报工作的通知》(财会[2010]25号)的规定,公司2010年度审计时已将与公开发行股票相关的广告费、路演费等费用调整计入当期损益,故对已披露的2010年半年报的相关数据进行追溯调整。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.76元、0.92元和1.25元。结合同业公司估值水平以及未来三年30%-40%的业绩增速,给予公司2011年25-30倍市盈率,合理价值区间19.00-22.80元,我们首次给予“增持”的投资评级。 主要不确定因素。电网投资进程不达预期;募投项目产品市场化风险。

盈利预测与投资建议 预计公司2011-2013年公司每股收益分别为0.64、0.83元和1.01元,目前股价对应2011年动态市盈率为16.60倍,估值较低。我们了解到,一次设备行业价格已经稳步回升,2012年公司营业收入、毛利率都将回升。我们给予公司2011年20-25倍市盈率计算,对应股价为12.8-16.0元。给予公司“增持”的投资评级。

盈利预测与投资建议。预计公司2011-2013年公司每股收益分别为0.10元、0.21元和0.29元,目前股价对应2011年动态市盈率为50.7倍,估值较高。我们认为,一次设备行业价格已经稳步回升,若特高压如期招标,2012年公司营业收入、毛利率都将快速回升。我们给予公司2012年25-30倍市盈率计算,对应股价为5.25-6.30元。给予公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。特高压项目招标延后的风险。

事件: 半年报净利同比下降48.89%。2011年1-6月,公司实现营业总收入6.30亿元,同比降低15.22%;实现归属于上市公司股东的净利润8497万元,同比降低48.89%;基本每股收益0.14元,符合市场预期。本期无分红方案。 点评:江苏市场不振导致营收下降较快,竞争加剧毛利率亦快速下降。公司营业收入下降的主要原因是江苏省电力市场,短期降低了非晶合金变压器的使用量。报告期内,公司综合毛利率为27.1%,同比减少14.21个百分点,毛利率大幅下降的主要原因有二,一是非晶合金变压器市场的进入者增多,市场竞争加剧;二是占公司变压器原材料成本比例较高的铜和变压器油的价格处于高位。 变压器及母线槽营收、毛利率下降均较快。报告期内,公司变压器及母线槽实现营业收入6.15亿元,同比下降13.94%;毛利率为27.23%,同比减少14.31个百分点。 非晶变压器需求不旺,非晶铁心营收、毛利率随之较快下降。报告期内,公司铁心实现销售收入1470万元,同比下降31.40%;毛利率为21.69%,同比减少11.82个百分点。 期间费用小幅上涨。报告期内,公司期间费用为5762万元,同比增长6.74%。其中,销售费用1651万元,同比增加38.77%;管理费用3903万元,同比下降5.26%;财务费用为208万元,同比增长134.47%。 预计非晶合金变压器市场需求将持续上升。目前,国家和各地电网公司对使用非晶合金变压器这一环保节能产品的认识上趋于统一,并正在加大对非晶合金变压器的推广力度,各地市场需求开始逐步增加。我们预计,与传统变压器产品相比,未来两年公司非晶合金变压器在招标中的市场份额将上升。 盈利预测与投资建议。预计公司2011-2013年公司每股收益分别为0.31元、0.40元和0.53元,目前股价对应2011年动态市盈率为37倍。我们认为,非晶合金变压器在电网招标市场份额会越来越多,给予公司2012年30-35倍市盈率计算,对应股价为12.00-14.00元。给予公司“增持”的投资评级。 主要不确定因素。非晶合金变压器产品推广低于预期的风险,市场竞争加剧风险。