主营业绩大增,中期大比例转增 公司上半年实现收入6.42亿元,同比增长81.19%;毛利率由22.28%上升至26.77%;归属母公司净利润0.60亿元,同比增长144.08%,EPS0.45元。公司作为氟化盐行业龙头受益马太效应收入规模大幅增长,成本控制得力利润稳步提升,冰晶石和氟化铝毛利分别同比增长51%和47%。上半年制冷剂旺盛需求拉动氢氟酸量价齐升,公司部分氟化铝装置转产氢氟酸贡献毛利5337万,成为新业绩增长点。 公司2011年中期分配方案为每10股转增6股。 以锂、硅为切入点,加大新能源产业投资力度 六氟磷酸锂4月正式投产,上半年已实现收入1178万元,产销顺利超市场预期, 下半年销售规模将进一步扩大。公司加快2000吨六氟磷酸锂、锂电池项目建设, 将是下半年以及明年利润主要增长点。公司将以磷肥副产物为原料“新硅烷法制多晶硅”纳入发展战略,作为进军光伏产业切入点,打造新能源产业航母。 加快收购萤石资源步伐,实现原料自给 公司5月收购河北隆化县金来矿业30%股权,储量66.3万吨,外购部分原矿加工,年产萤石精粉4万吨,7月收购内蒙古敖汉旗景昌矿业40%股权,储量110万吨,浮选厂明年完成配套实现扩产,萤石自给率稳步提高。公司加快建立稳定原料供应渠道,打造氟化工一体化产业链的步伐,提升全产业链竞争优势。 风险提示 六氟磷酸锂主要面临未来竞争加剧,毛利率下滑风险。下游电解铝面临宏观调控风险,对氟化盐行业盈利能力影响较大。 主业优势明显,新能源步伐加快,维持“推荐”评级 公司实现收购萤石资源和氟资源综合利用两手抓,成本优势确保发展超越行业增速,六氟磷酸锂产销顺利超市场预期,带动我国锂电产业发展提升估值水平, 以多晶硅为切入点进军光伏产业,打造新能源产业航母。预计11-13年EPS 为0.92、1.97、3.03元,对应12年30倍PE,目标价为59.1元,维持公司“推荐”投资评级。

盈利能力回归正常、产能扩张共推上半年业绩同比增长64%,EPS达0.46元。 宁波二期扩产,上半年公司MDI销量同比增长3成以上,纯MDI和聚合MDI价格分别同比增长20和8%,公司收入同比增加57%。苯胺结构性暴利如期在年初消失,上半年价格同比下降7%,公司MDI盈利能力回归正常;与先进煤气化嫁接再降成本,纯MDI和聚合MDI毛利率分别同比提高9和7个百分点,吨平均毛利同比增长4成;毛利同比增长97%,是业绩增长的主要因素。上半年MDI价格先涨后跌,2季均价和盈利能力与1季基本持平;2季度旺季销量高,推动2季毛利环比提升13%;烟台本部检修影响销量,少数股东权益占比高,因而业绩环比仅增8%。公司出口布局较成功,上半年出口收入增长98%。 短期难逃经济调控,重演去年淡旺季失调,纯MDI有望率先反弹 MDI下游需求分散,经济低迷必然“同时”压制MDI盈利能力和公司产、销水平。油价快速下跌尚未传导至下游,但下游观望MDI价格(盈利未如其他化工品见底),而国内外事故不断也支撑苯价上涨,短期MDI盈利能力较差。如同去年,油价大跌和经济低迷导致MDI旺季不旺。但国外需求好导致进口下降明显,经济不会硬着陆,MDI有望重现4季度淡季不淡:纯MDI下游集中于纺织,3季为淡季,9月需求转旺后盈利能力将回升;4季为聚合MDI淡季,反弹不大。 中长期供需前景乐观,盈利能力从历史低位必将上升 2011-14年全球产能年均增长5.9%,处于历史较低水平,且98%来自烟台万华,高集中度格局变化不大。国内经济复苏必然带动MDI需求恢复。主要需求国欧、美MDI景气上行,日本战后恢复,4月以来进口已出现明显下降。发达国家传统用途外墙保温和胶粘剂正向中国普及,印度、俄罗斯等新兴国家应用前景更广。太阳能、冷链建设、风电、太阳能、TPU等新兴产业拉动MDI需求较快增长。因而经济重现景气,MDI需求好转,目前处于历史低点的盈利能力必然显著上升。 资本市场忽视:公司规模快速成长伴随核心竞争力 提升宁波装臵技改将在今年和明年4季度分别新增40和20万吨/年MDI产能,2014年初烟台搬迁改造再扩40万吨,总产能达180万吨;2011-14年公司MDI产量年均增长38%以上。先进煤气化和多联产技术(苯胺、甲醇、CO)与MDI嫁接,成本优势竞争对手难以复制;而巴斯夫重庆项目与国外一样选择成本较高的天然气路线。宁波装臵60万吨/年MDI装臵共投资24亿元,包括18万吨/年苯胺、造气装臵技改扩能和10万吨/年氯化氢回用制氯等配套装臵;而巴斯夫重庆40万吨/年总投资80亿,吨折旧比烟台万华高800元。 风险提示 经济硬着陆,MDI需求低迷难以改观。 三年配臵投资首选,维持“推荐”评级 经济不会持续低迷,未来3年MDI行业景气将上行,公司规模快速扩张伴随成本下降,业绩将大幅增长;作为白马股,烟台万华的管理层已间接持股;公司中长期投资价值显著。预计2011-13年EPS分别为0.93、1.37、2.25元,按照2011年18倍市盈率,给予目标价24.66元,维持“推荐”的评级。按金融危机的行业历史盈利能力低点,则按照目前产能,年80万吨MDI销量对应EPS为0.75元,成为股价的底线。因而目前股价17.35元已经基本反映MDI低迷情况,未来走势基本跟随A股市场,反映对经济走势的预期。4季度纯MDI需求转旺值得关注。大火事件后,外墙保温阻燃标准酝酿重大变革,新政策明年推出将加速PU替代PS板的进程,成为股价加速上涨的催化剂。

氯化钾涨价推动上半年业绩同比上升8%,实现EPS1.03元。 公司上半年氯化钾产量和财务确认销量分别为114和142万吨,同比分别提升约5%和持平;不含税均价2275元/吨,同比上升16%,推动吨毛利提升19%; 因而上半年钾肥收入和毛利同比增长15%和18%。去年实际库存消化较好,导致仓储费用减少,销售费用同比下降17%。但上半年增值税返还同比下降1.2亿元,累计未返增值税约2.7亿元,影响EPS 约0.13元。母公司氯化钾销量同比下降约3成,非全资子公司销量高且返税情况好,导致少数股东损益占比高于正常水平,也影响短期业绩。2季度财务确认销量与1季度持平,实现均价约2770元/吨,环比上涨约400元/吨,推动毛利环比增长27%;但2季度生产旺季缴纳矿产资源使用税,导致营业税金环比增加1亿;因此2季度业绩环比上升仅18%。值得关注的是,2季度增值税返回情况好转,环比增加54%,实际返还金额占当期应返金额的比例在70%以上。 年底国际钾肥价格剑指CFR600美元/吨 与过去两年灾害频发不同,今年国内外施肥季节天气正常,钾肥等化肥需求全面恢复。国际主要钾肥市场中,去年底以来,巴西、东南亚海外短单CFR 价格从上调170至550美元/吨;北美FOB 价格一直领先全球,目前达593美元/ 吨;印度长单价格在今年4季度上涨100至470美元/吨,明年1季度价格涨至530美元/吨。开工早已满负荷的供应商3季度订单基本告罄,7月底北美钾肥库存低于5年均值23%。但中国进口量少,印度进口滞后4个月以上,补库存尚未完成,因而短期涨价动力强劲。资源属性决定2013年底前产能扩张少,且均为现有企业扩张;俄钾海外销售渠道合二为一,寡头垄断程度再度提高;在全球农业经历两年减产后回升的大周期下,补库存、科学施肥提升钾肥需求增长空间。在成功预测今年国际钾肥价格超500美元/吨后,我们判断年底国际钾肥价格冲击600美元/吨,但累计涨幅仍低于国际农产品价格涨幅。

业绩H1同比增长40%,EPS0.21元,硝铵量价齐升提升下半年预期 公司上半年实现收入6.10亿元,同比增长27.76%;实现净利润0.74亿元,同比增长38.75%;EPS0.21元。公司收入和利润大幅增长来自于硝铵产品销量和价格双提升。硝铵11年H2均价比H1高出420元至2550元/吨,产品量价齐升,提升公司下半年业绩大幅增长预期。 煤价上涨不可逆,支撑硝铵价格下跌底线,公司气头成本优势突出 对于12年的盈利预测,我们谨慎的假设硝铵均价在2300元/吨,原因如下:1、煤价上涨趋势不可逆,原料成本支撑;2、行业新增产能有限,供需面良好是价格维持的保障;3、2季度尿素价格上涨支撑硝铵价格,国内施肥旺季结束,尿素价格有望回调。按照目前行业无烟煤成本,“煤头”硝铵平均生产成本在1900元/吨(不含税)左右,对应的含税价2223元/吨是行业供需面紧张支撑下得价格底线。公司气头成本优势突出,是行业景气的最大受益者。 前段合成氨瓶颈突破在即,产销规模提升伴随成本下降助推明年增长 集团4个30万吨煤化工项目将于9月份投产,届时,集团将拥有总氨醇60万吨的生产能力。如果集团合成气优先保证公司硝铵生产,公司硝铵产能利用率有望从75%提升至100%;集团煤化工采用先进的德士古煤造气技术,可以采用廉价的烟煤作为原料,具有很强的成本优势。在供需双赢的合作基础上,集团合成氨价格有望低于市场到厂价,有助于公司降低原料成本,提升产品盈利能力。集团合成氨供给之后产生大量关联交易,值得关注。 风险提示 经济增长低于预期导致硝铵下游炸药行业需求增速放缓。 内生性增长强劲,经营和业绩拐点将至,维持“推荐”投资评级 公司内生性增长强劲,四季度,集团合成氨项目建成后有望成为公司经营和业绩的拐点,假设硝铵11、12年含税均价为2264元/吨和2300元/吨,预计公司2011、2012年业绩分别为0.61元和0.84元,维持“推荐”评级。

分散染料行业逆势增长,公司盈利能力提升超越同行 棉花减产、原料价格炒作导致国内纺织订单外流,行业低迷。但涤纶替代棉花拉动分散染料需求好于纺织行业;中国分散染料垄断全球市场,全球范围纺织服装需求有刚性,国外纺织企业染料采购增加拉动出口量大增,预计全年浙江需求增长超过15%。今年经过3、4月提前采购,6月去库存阶段,3季度需求淡季不淡,4季度需求旺季保持势头,支撑业绩逐季提升,下半年业绩超预期。公司间苯二胺成本下降,吨毛利提升超越同行。利瑞分散蓝60年中投产,盈利能力突出,业是下半年业绩超预期因素。 明年活性染料复苏,H酸价格有望大涨再超预期 今年棉花减产压制活性染料需求,年底新棉增产、棉价企稳利于需求复苏。H酸生产集中度高于活性染料,上半年富丽达停产带动H酸出现盈利小高潮,年底萧山明盛停产,严峻环保形势下供给将持续萎缩。江苏明盛H酸环保容量大,有望保持高开工率和低环保成本,未来随着活性染料需求好转,不排除H酸大幅涨价,业绩再超预期的可能性。 募投项目围绕主业降低成本,现金为王未来空间无限 募投项目围绕主业提高中间体自给降低成本,确保公司长期发展。上市超募10亿,投资约克夏、明盛、和利瑞等项目初见成效。剩余超募资金8.6亿,上半年负债表现金19亿,充裕资金支撑公司选择投资优质项目实现跨越发展。 风险提示 油价上涨导致原材料价格波动;下游纺织服装需求低于预期。 业绩增长,成长可期,维持“推荐”评级 今年分散逆势增长,未来稳定盈利抗周期,活性染料年底有望复苏,整合约克夏提升出口能力,预计11-13年eps为1.43、1.90、2.36元。H酸有望大幅涨价,现有业绩将上调。充裕资金助企业实现跨越发展。对应12年18倍PE,目标价34.1元/股,维持“推荐”评级。

评论: 上游整合氟资源取得突破性进展 公司公告出资2400万元收购敖汉旗景昌萤石有限公司40%的股权,符合我们之前对公司向上游萤石资源拓展预期。 景昌公司所属大甸子萤石原矿品味在45%以上,储量在110万吨以上。以公司分10年开采测算,每年原矿产量在10万吨以上,3吨原矿折1吨萤石精粉,折合萤石精粉年产量为3.3万吨,每吨毛利在1200元左右,可增厚公司EPS0.08元。公司为全球最大氟化盐生产企业,每年需消耗萤石精粉10万吨以上,此次成功整合开启公司保障原料供应、打造氟化工一体化产业链的重要举措序幕,今后存在继续收购萤石资源,提高原料自给率的可能。 2010年工信部等七部门联合发布了《萤石行业准入标准公告》,对产业布局、产能规模、环保要求等都做了严格规定,萤石价格由2010年初900元/吨上涨至2011年2900元/吨,涨幅超过200%。显而易见,氟资源成为氟化工生产的主要瓶颈,面临长期上涨预期。 产业链延伸提升氟化盐、六氟磷酸锂核心竞争优势 公司为全球最大氟化盐生产企业,具备规模、技术、成本三大综合优势。冰晶石和氟化铝产能分别为7万吨和6万吨,国内市场份额分别为50%和13%,公司3万吨冰晶石和12万吨氟化铝产能将于今明年陆续投产,氟化盐总产能将达到30万吨,市场份额进一步提升。在2010年行业低谷的时候,很多中小企业未能熬过严冬,原本40余家氟化盐生产企业,到现在实际开工的只剩10家左右。2011年工信部出台《氟化工行业准入条件》,要求新建生产企业的氟化氢总规模不得低于5万吨/年,新建氟化氢生产装置单套生产能力不得低于2万吨/年,行业完成洗牌形成寡头竞争格局,公司则成为“马太效应”最大受益者,巩固了作为全球最大氟化盐企业的龙头地位。 公司氟资源综合利用技术处于行业领先水平,从磷肥副产物、铝材加工、电解铝废弃物中提取氟元素可作为生产冰晶石的原料,而收购萤石资源将保障氟化铝原料长期稳定供应,生产成本持续降低,提升产品盈利能力。 公司200吨六氟磷酸锂项目满产满销,今年底和明年上半年各有1000吨六氟磷酸锂投产是公司未来主要业绩增长点,公司将与电解液企业建立长期巩固的合作关系,以资本为纽带,保障六氟磷酸锂市场的顺利开拓。六氟磷酸锂投产摆脱关键材料对国外企业的依赖,利于下游电解液企业健康发展,提升我国锂电产业核心竞争力,将刺激锂电需求爆发。公司六氟磷酸锂主要原料氟化锂、氢氟酸全部为自给,每吨六氟磷酸锂成本公司比竞争对手低20000元以上,萤石资源自给将提升六氟磷酸锂核心竞争优势。 上调目标价至59.1元,维持“推荐”评级 公司氟化盐业务实现收购萤石资源和氟资源综合利用两手抓,成本降低确保业绩;氟资源自给提升六氟磷酸锂核心竞争优势。我们预测萤石矿将分别增厚明后年业绩0.08元,上调11-13年EPS 预测为0.92、1.97、3.03元,对应12年30倍PE,上调目标价为59.1元,维持公司“推荐”投资评级。

六氟磷酸锂如期达产,提升我国锂电产业核心竞争力 公司200吨六氟磷酸锂满产满销,市场认可度高。今年底和明年上半年各有1000吨六氟磷酸锂投产,国产替代进口空间巨大,成为明后年业绩主要增长点。公司将与电解液企业建立长期巩固的合作关系,保障六氟磷酸锂市场的顺利开拓。六氟磷酸锂投产摆脱关键材料对国外企业的依赖,提升我国锂电产业核心竞争力,将刺激锂电需求爆发。公司氟化工技术实力雄厚,六氟磷酸锂主要原料氟化锂、氢氟酸全部自给,既保证原料质量稳定可靠,又具明显成本优势,每吨六氟磷酸锂成本比竞争对手低20000元以上。随着生产规模扩大,单吨投资大幅下降,成本将进一步降低。 政策驱动锂电自行车需求爆发 血铅事件引发铅酸电池大规模停产整顿,为锂电池替代铅酸电池提供绝佳机会,我国电动自行车年产量2300万辆,如果全部使用锂电池,将拉动1750吨六氟磷酸锂需求,以目前国内总需求2200吨计算,相当于增长80%。 氟资源综合利用成本持续下降,冰晶石盈利能力提升 电解铝需求以10%增速稳定增长,公司为全球最大氟化盐企业,受益“马太效应”份额不断提升。公司做好收购整合萤石资源和氟资源综合利用“两条腿走路”准备,新建冰晶石项目从磷肥副产物、铝材加工、电解铝废弃物中提取氟元素替代萤石作为原料,成本较传统方法降低数千元,保障公司盈利能力提升。 风险提示 六氟磷酸锂主要面临未来竞争加剧,毛利率下滑风险。下游电解铝面临宏观调控风险,对氟化盐行业盈利能力影响较大。 有抱“氟”有“锂”想,首次给予“推荐”评级 公司氟化盐成本不断降低保障业绩增长,六氟磷酸锂产销顺利超市场预期,带动我国锂电产业发展提升估值水平,预计公司11-13年EPS 分别为0.92、1.89、2.95元/股。对应12年30倍PE,目标价56.70元,首次给予“推荐”评级。

上半年业绩0.10元,收入略微增长,销售和管理费用拖累业绩 上半年公司实现销售收入1.8亿元,比增1.3%,净利润1091.4万元,比增-37.9%,基本每股受益0.10元,基本符合我们此前0.11元的预期。 综合毛利率为20.8%基本和去年持平,产品盈利能力出现结构性分化,防焦剂CTP 毛利率同比减少2.8个百分点,原材料脂肪酸价格大幅上涨,导致增塑剂A 毛利率同比减少9.4个百分点,而促进剂NS 产品在公司调整销售战略后,国际市场销售扩大,毛利率回升7.5个百分点。 尽管公司营业收入略微增长,但由于同期加大了新项目研发投入,差旅费较上年同期大幅增加,中期业绩同比下滑了37.9%。我们认为公司上市不到1年, 销售及管理费用率上升在预期之内,未来将随销售规模提升而下降。 NS 毛利率大幅提升,促进剂市场有望如期拓展 公司经营多年,品牌和渠道优势明显,多年市场积淀有利于促进剂产品推广。凭借核心技术优势、低廉成本以及良好的客户资源,公司在促进剂领域的拓展具有很强的竞争优势。目前公司促进剂产品NS、CBS 的全球市场份额不足1%, 即使产能按募集项目预期规模扩大至3万吨,达产后也仅占7%的市场份额。此次,公司调整销售战略,加大国际销售,促进剂NS 毛利率从3.4%提升至10.9%, 初步证明了公司的市场开拓能力以及产品竞争力。 拟建6500吨环保助剂新项目,为明年增长再添把力 依托强大的研发实力、多年技术积淀及储备项目众多,此次拟建设6500吨新型环保橡胶助剂,包括促进剂TBSI、CBBS 及多种加工助剂,其中TBSI、CBBS 促进剂产品将于今年10月竣工,加工助剂于年底竣工。预计全部投产后,将为公司带来1.82亿元的收入和3,187万元的净利润,增厚EPS0.295元。 上调12年盈利预测至1.03元,维持“谨慎推荐”投资评级 基于对新环保项目盈利预期,我们上调公司12年EPS 至1.03元,并维持谨慎推荐的评级。

给予“推荐”的投资评级 公司是国内工业硝铵产能最大的企业,目前,拥有80万吨硝铵、60万吨稀硝酸、10万吨浓硝酸、30万吨硝基复合肥以及500吨羟基铁粉的生产能力。公司拥有完整的产业链布局,并采用国际首个最先进的K-T 生产工艺,及控制系统,技术优势明显。公司地处西部区域,原料采购和靠近下游消费市场,区域优势明显。 结合前面的分析,预计公司下半年业绩将大幅好于上半年,:1、集团30万吨合成氨项目建成后,液氨可以通过管道直接供给股份公司,原料瓶颈突破,原料成本有望降低;2、2季度,普通硝铵产品价格逐步从1900元上涨至2500元,平均价格在2150元/吨,预计三季度硝铵价格可以维持在2400元/吨, 3季度硝铵价格比二季度提高450元/ 吨;四季度如果硝铵产品略有波动,我们认为2200-2400元/吨的价格是合理的,4季度比1季度价格高出400元/ 吨-600元/吨;3、根据公司公告,受限气影响,公司硝铵产品产量受到影响,如果四季度集团合成气能够供应给上市公司,公司硝铵产品产量有可能放大。预计2011年,公司业绩能够达到0.61元,上述盈利假设基于集团供给合成氨1.5万吨,如果今年集团项目不能如期投产,集团供给为0,根据我们的模型预计公司11年业绩为0.58元。 综合考虑集团的合成氨生产情况和硝铵的市场情况,我们谨慎预测公司明年的硝铵生量达到70万吨,同比增长22.81%,集团合成氨既能带来公司开工率提高,也能替代原有外购高价合成氨降低成本。而2012年的平均价格我们预计比2011年价格仅上涨1.59%。此外,公司10年年报中提到,11年公司将实施8万吨硝酸钠/亚硝酸钠项目来调整产品结构,如果明年能技改完成,也将产生部分新增效益。预计公司12年业绩为0.84元,上述业绩假设基于集团供给合成氨10.62万吨,如果集团供给合成氨低于这一数字为5万吨,根据我们的模型预计公司12年业绩为0.76元。 2011年,公司既享受行业景气,又享受规模提升;2012年,公司的增长主要来自于内生性增长,集团合成氨供给之后产生大量的关联交易,如何解决,值得关注。可以给予公司12年18倍PE,维持“推荐”的投资评级。

环氧丙烷、烧碱涨价1H11业绩亮眼 1H11公司实现营业收入23.28亿元,同比增长37.34%;毛利率27.20%,较10年同期增长6.47个百分点;归属于母公司所有者的净利润3.53亿元,同比增长126.93%,实现基本每股收益0.54元;公司经营活动产生的现金流量净额为7.20亿元,比上年同期增长892%。 1H11公司主要产品环氧丙烷、烧碱价格的大幅上涨推动了公司销售收入增长、毛利率提升,推动盈利水平大幅增长。相比2H10,公司销售收入、毛利率分别增长23.87%、6.47个百分点,归属于母公司净利润增长94.46%。 2Q11环比业绩继续提升 环氧丙烷、烧碱价格产品价格的上涨也推动了公司二季度业绩环比提升,2Q11公司实现营业收入12.00亿元,环比增长6.06%;毛利率28.63%,较1Q11的25.66%上升了2.97个百分点;归属于母公司所有者的净利润1.97亿元,环比增长21.04%,每股收益0.23元。 费用控制突出,费用率水平下降明显 1H11公司销售费用率、管理费用率、财务费用率三项合计5.76%,较1H10减少3.61个百分点。收入增长37%、费用额减少15.6%推动公司费用率水平下降。 其中,销售费用0.43亿元,同比增长20%,费用率从2.14%下降至1.87%;管理费用0.69亿元,同比减少21%,费用率从5.14%下降为2.95%;财务费用0.22亿元,同比减少2.33%,费用率从2.10%下降至0.94%。 非公开增发项目实现改造升级扩产 非公开发行股份数量不超过1亿股,发行价格不低于18.27元/股,募集资金总额不超过18亿元。募集资金项目完成后,新增产能包括19万吨离子膜烧碱、5万吨片碱、6万吨氯丙烯、8万吨聚醚、3万吨过氧化氢、1.5万吨水质处理剂及2.4亿块制砖,实现公司产能规模扩张,推动公司业务保持增长。

1H11净利润同比大幅增长260% 1H11公司实现营业收入58.88亿元,同比增长25.71%;毛利率17.80%,较10年同期增长4.66个百分点;归属于母公司所有者的净利润6.99亿元,同比增长260.72%,实现基本每股收益0.50元;公司经营活动产生的现金流量净额为3.90亿元,比上年同期增长434.12%。其中,转让长沙高鑫房地产开发有限公司75%股权贡献2.15亿元投资收益。 1H11公司产品(不含贸易品)销量达30.91万吨,同比增长14.86%,在下游市场不利环境下取得销量增长。营业收入和营业成本分别增长25.71%和18.93%,超过销量增速推动产品单价及单位成本分别增长9.48%和3.58%,销售价格的提升推动公司克服了原料成本上涨压力进而带动了毛利率水平较去年同期提升4.66个百分点,公司高端新产品销售、产品结构优化升级和产品应用领域拓宽等措施推动了毛利率的提升。 2Q11环比业绩明显提升 2Q11公司实现营业收入32.16亿元,环比增长20.37%;毛利率19.36%,较1Q11的15.92%上升了3.45个百分点;归属于母公司所有者的净利润3.23亿元,每股收益0.23元,较1Q11扣除非经常性损益每股收益0.12元大幅增长。 营业收入规模增长拉低期间费用率水平 1H11公司销售费用率、管理费用率、财务费用率三项合计8.46%,较1H10减少0.87个百分点。1H11公司营业收入增长25.71%,三项费用总额同比增长14.00%,营业收入增长拉低了期间费用率水平。 其中,销售费用1.41亿元,同比增长0.03%,费用率从3.00%下降至2.39%; 管理费用2.63亿元,同比增长28.91%,费用率从4.36%略升为4.47%;财务费用9462万元,同比增长2.33%,费用率从1.97%下降至1.61%。

和市场观点不同,我们对橡胶助剂行业需求无需悲观 橡胶助剂主要用于汽车轮胎工业,和市场观点不同,我们认为对橡胶助剂行业需求无需悲观:1、下游需求不必过分担心,国内汽车保有量提升,维修替换市场将接替配套市场成为轮胎行业增长的主力。2、橡胶助剂行业自身环保要求提升,和技术升级所带来的结构性机会将持续进行。 核心技术突破,公司布局由防焦剂向促进剂战略性拓展 公司原有促进剂万吨装臵,因受制原料M 瓶颈仅释放产能1/3。依托强大的研发实力,公司原料M 绿色合成技术实现突破,据测算,M 成本低于同行业2000元/吨,促进剂产品毛利率有望大幅提升24个百分点,进一步强化了公司在促进剂领域的核心竞争优势。公司产业布局也由防焦剂向促进剂领域战略性拓展, 募投项目投产后,促进剂产能扩大3倍至3万吨。 多年市场沉淀助推促进剂如期拓展 公司经营多年,品牌和渠道优势明显,多年市场积淀有利于促进剂产品推广。凭借核心技术优势、低廉成本以及良好的客户资源,公司在促进剂领域的拓展具有很强的竞争优势。促进剂NS、CBS 产品市场容量是橡胶助剂行业规模最大的品种,全球合计达41万吨,目前公司的市场份额连1%都不到,即使扩大至3万吨也仅有7%的市场份额。 防焦剂稳定增长,促进剂、胶母粒大幅放量,业绩明年爆发 公司是防焦剂行业的龙头企业,全球销量第一,国内市场占有率59%。募投的新产品胶母粒市场需求旺盛,盈利能力极强,毛利率高达30%。公司募投项目年底建成,防焦剂产能翻倍,胶母粒新增1万吨。预计公司防焦剂产品稳定增长,市场潜力巨大的胶母粒产品大幅放量。2012年,公司迎来业绩爆发。 给予“谨慎推荐”评级 预计公司11-13年的EPS 分别为0.26、0.88和1.13元,给予 12年20倍的PE。如果市场投放顺利,未来存在超预期的可能,短期给予“谨慎推荐”评级。

事项: 今年间苯二胺价格下跌提升分散染料毛利率,3季度淡季不淡将推动业绩将超预期,4季度迎来纺织行业需求旺季;棉花丰收后,明年活性染料需求将好转,公司计划收购H 酸业务将提升活性染料毛利率并增加新的业绩来源,通过掌控关键原料H 酸,公司活性染料的核心竞争力将得到根本性地提高;2013年苯系、萘系募投项目投产,产品毛利率持续提升。 虽然染料收入增长存在瓶颈,但2010年开始公司原料成本进入持续下降通道,打开业绩持续较快增长的空间。2011年3季度有望淡季不淡,延续季度业绩环比上升的局面。海外并购以及未来超募资金使用将再度提升业绩增长空间。我们预计公司11-13年EPS 为1.43、1.83、2.36元。 与市场预期不同,今年下半年业绩超预期,未来业绩增长将摆脱瓶颈而实现较快增长,将成为公司股价上涨的催化剂。给予11年20倍P/E,12年15倍P/E,目标价28.7元,首次给予“推荐”评级。

罗钾公司投资收益大幅增加,推动2011年1季度业绩同比增加n倍,实现EPSO.2元。1季度罗钾公司贡献投资收益约9400万,相当于EPSO.26元;同比和环比分别增加4.2倍和1.5倍,是冠农股份业绩同比大幅增长、环比去年4季度扭亏的重要原因。主业淡季收入低,不能覆盖期间费用。1季度参股的国电开都河水电公司为经营淡季,投资收益贡献较少。 罗钾公司2011年1季度业绩如期释放。与市场对“钾肥项目投产即达产”的简单理解不同,一般新建钾肥项目需要2一3年才达到正常生产状态。而从财务角度,钾肥固定成本高,投产到达产期间的低生产负荷必将带来高财务成本(非现金成本)。在金融危机等“人祸天灾”导致整体化肥行业异常波动的背景下,罗钾公司业绩表面上“非正常”。去年底项目达产,好于行业水平,管理团队综合优势得以体现。因而业绩相应在今年1季度释放。罗钾硫酸钾1季度销量同比增加约6成,不足40万吨;市场销售均价同比增长3成,超过3100元/吨;负荷提高,吨完全成本下降约2成。目前市场价格上涨至约3300元/吨,后续仍有望跟随氯化钾价格上涨。现有项目生产正常,成本仍有下降空间。二期60万吨/年硫酸钾项目预计年内将启动,未来成长可期。 国内钾肥4月如期涨价,3季度价格有望补涨。4月下旬,施肥而非备肥拉动化肥市场的观点得以验证,国内钾肥价格基本小幅涨至进口合同价格水平。国际钾肥市场强势超预期,短单市场价格全面上涨至510一560美元/吨。预计中国下半年氯化钾进口合同价格有望补涨80美元/吨,罗钾公司硫酸钾将有望跟随氯化钾上涨。 1季度主业淡季,仍拖累业绩。2010年年底番茄酱等主业计提约4000万存货跌价准备,2011年农产品加工主业轻装上阵。1季度是农产品加工传统淡季,营业收入环比去年4季度旺季下降82%,同比增长16%,毛利同比和环比分别下降5%和81%。经历去年下半年集中抛货(奥运会限外国人入境、金融危机和两年保质期共同作用的结果),目前番茄酱行业仍低迷,预计下半年行业将可回归正常而好转。 风险因素:罗钾公司销售策略决定业绩受益涨价的幅度。 维持“买入”评级。钾肥行业景气滞后回升,预计罗钾公司投资收益仍将大幅增长;水电公司投资收益也将有望在明年再上新台阶;新疆本地矿产将成为公司新的资源拓展方向;农产品加工主业有望摆脱金融危机影响,盈亏相对较小且稳定。预计2011、2012年冠农股份EPS分别为1.4和2.04元。给予2011年动态市盈率25倍,目标价35元。

公司2011年一季度实现EPS 0.26元。一季度公司营业收入环比增加4.46%,净利润环比略降0.68%。芳纶业务销量和盈利水平环比基本稳定;氨纶业务2010年年底3000吨医用氨纶投产带来增量,盈利能力则如期环比有所下滑。 氨纶景气如期下降,尚待观察年内纺织需求如何演绎。受高价纺织原料和高劳动力成本影响,2011年春季旺季纺织需求启动异常迟缓,棉花、涤纶等纺织主原料价格3月下旬以来均下跌,氨纶价格也下跌约6%,且目前跌势仍在延续。而主要原材料PTMEG和MDI价格坚挺,氨纶盈利水平如期下滑,估计公司目前氨纶产品毛利率不足20%。年内氨纶产品盈利能力能否较现在有所恢复,尚待观察纺织主原料价格下探后能否企稳,以及纺织需求能否有效启动。7000吨/年舒适氨纶年底是否能按计划投产,也需观察氨纶需求和盈利水平走势。 芳纶1313销量、盈利均上行。受益国内防火纤维需求高增长,以及出口需求的进一步复苏,预计公司2011年芳纶1313产品销量有望达到4600吨,实现40%以上的增长。而美士达芳纶纸的逐步扩产也将为公司芳纶1313需求进一步打开空间。公司正在新建3000吨/年的芳纶1313产能,预计2012午全部达产,今年年内将有望预先投产600-700吨。2011年4月,公司芳纶1313产品提价5000元/吨,加之产品结构向高毛利的防火服领域倾斜,产品盈利能力将有所提升。 芳纶1414今年尚不会贡献业绩。公司1000吨/年的芳纶1414生产线料将于5月投产,会有一段时间的试运行。该线如顺利投产销售,公司将成为国内首家成功实现芳纶1414产业化的企业,迎来巨大市场空间。由于前期投入较高,且1000 H屯产能规模较小,公司芳纶1414业务2011年尚难盈利,预计2012年开始贡献业绩。 风险因素:纺织需求始终低迷带来氨纶盈利进一步下滑的风险。(经测算,氨纶价格变动1000元/吨,对应公司EPS变动0.06元;芳纶价格变动5000元/吨,对应公司EPS变动0.06元。)芳纶1414产业化失败的风险。 维持“增持”评级:氨纶景气如期下滑,全年情况尚待进一步观察今年纺织需求,7000吨舒适氨纶项目将带来量的增长;公司芳纶1313受益国内防火纤维需求高增长,量价双升;芳纶1414产业化若成功突破将迎来巨大市场空间。预测公司2011/2012年EPS为1.08/1.43元。考虑到芳纶产品属于化工新材料,县有较好的成长性,给予公司2011年35倍PE,目标价37.77元,维持“增持”的投资评级。