2015.1H净利润同比+206%,与业绩快报基本一致。 2015.1H营业收入311.1亿元、同比+195%,净利润124.7亿元、同比+206%,与业绩快报基本一致。管理费率34%,同比大幅降低25个点;ROE 11.79%,同比+7.23个点;期末BVPS 10.75元/股。2015.1H公司各项业务收入全面增长,业绩提升主要由投资、经纪、两融和其他共同驱动。 业务布局全面,抗周期能力较强。 中信是国内业务布局最为全面的龙头性大型券商。2015.1H基金、直投、产业基金、另类投资、期货、海外业务等净利润合计21.3亿元、利润占比17%。同时公司固定收益投资实力较强,期末债券投资约850亿元,占净资产65%、总资产11%。此外,金融衍生品、外汇、财富管理等均为公司利润增长点。我们认为公司布局全面、收入均衡,未来业绩受A股市场波动影响较小、抗周期能力较强。 融资能力和流动性管理能力较强,2015.2Q开始主动控制业务增速。 1H15末总资产7755亿元、较上年末+62%,净资产1303亿元、较上年末+32%,期末有效杠杆率4.00x。2015.2Q开始公司主动控制两融增速,1H资产增速及期末杠杆率均处于上市券商较低水平。期末应付债券595亿元(占总资产7.7%),规模及占比低于主要竞争对手。公司主要依靠短期负债支撑融资类业务发展,凸显了公司较强的融资能力和流动性管理能力。 估值:维持"买入"评级。 公司目前股价对应2015E P/E11.5x 、P/B 1.46x,估值已处于历史底部区域,我们维持公司"买入"评级,目标价41.23元基于分部估值法得出。考虑到市场环境转变,我们正在审视公司盈利预测。

1H15净资产+44.3%;内含价值继续保持快速增长。 集团1H15净利润同比+62.2%至346亿元,与业绩预告一致。1H15净利润相当于瑞银预测2015年净利润69%,相当于一致预期66%。集团内含价值较上年末+15.4%至5,294亿元,寿险内含价值较上年末+14.4%至3,024亿元。寿险新业务价值同比+44.3%至170亿元。平安宣布中期分红,每股派发红利0.18元,同比+66.2%。集团净资产达3312亿元,较上年末+14.4%。 寿险业务继续增长;财险盈利能力较强。 2015.1H集团总保费收入1307亿元,同比+18.2%。首年保费545亿元,同比+35.2%,其中个险渠道408亿,同比+48.3%,银保渠道61亿,同比-17.5%,产品结构进一步优化。平安财险收入816亿,同比+18.5%。2015.1H综合成本率93.6%(2014.1H94.4%),其中赔付率下降1.3ppt至57%,费用率上升0.5ppt至36.6%。集团上半年盈利改善主要源自非车险赔付率下降,车险业务依然面临较大压力。 集团层面未出现明显信用恶化风险。 2015.1H银行业务贡献净利润113亿、同比+14.1%,占集团净利润的19.1%。净息差上升21bp至2.71%,不良率上升30bps至1.32%。证券业务净利润达到历史峰值16亿元,同比+217.4%。信托业务净利润10亿,同比+33.7%。证券与信托业务合计贡献7%的合并净利润。保险资金净投资回报率5.1%(2014.1H5%),总投资回报率达7.7%(2014.1H4.3%)。 估值:“买入”评级,维持目标价55.22元。 我们维持基于SOTP模型推导得出的目标价55.22元不变,对应1.76x2015EP/EV或15.0x隐含新业务倍数。平安A目前股价对应2015EP/EV仅1.09x,同时A/H折价6%。我们认为公司A股估值十分具有吸引力,推荐“买入”。

“一人多户”放开以来,经纪份额再度快速提升。 2014年2月公司向互联网券商转型以来,"佣金宝"以便捷的操作、人性化的设计取得了较高的市场知名度。2015年4月“一人多户” 全面放开,公司经纪份额再度快速提升,已由4月1.08%升至6月1.31%,2个月增长21%。考虑到公司占据互联网券商先发优势,且机制灵活、决策和执行高效,我们继续看好公司逐步做大做强的发展潜力。 上半年净利润同比+215%-235%,预计下半年业绩增速有望高于行业。 公司发布上半年业绩预增公告,2015.1H 净利润同比+215-235%,预计实现净利润11.94-12.70亿元。公司上半年业绩增速低于行业平均(同比+300%左右)。业绩增速较慢主要原因在于公司2014.1H 减持定增项目,投资收益较高导致同比基数较高。考虑到4月以来公司经纪份额快速提升且5月末完成增发募资44.2亿元,我们预计公司下半年业绩增速有望高于行业。 估值大幅向下修复,股东承诺择机增持。 近期公司股价大幅调整,截至7月14日已由最高点33.98元跌至19.17元,下跌44%,跌幅高于证券业指数(-32%)。估值已由最高位2015E P/E 54.0x降至30.4x、P/B 由6.44降至3.63x。此外,公司5%以上大股东承诺6个月内不减持,其中清华控股承诺将择机增持不超过4427万元公司股份。 估值:评级由“中性”上调至“买入”。 我们维持公司盈利预测,维持基于分部估值法推导的目标价34.61元。考虑到公司显著受益于"一人多户"放开、经纪份额已呈现快速提升态势,同时本轮调整中跌幅高于行业平均、目前估值已大幅向下修复,我们将评级由“中性”上调至“买入”。

2015年上半年新业务价值增速或超15%。 2015年5月,中国人寿总保费收入同比增长19%,快于去年同期增速的7.5%。受益于公司过去18个月不断优化业务结构(2014年5年期以上产品保费收入占总首年期缴保费收入比同比增长9%至84%),我们认为公司总保费收入增速提升意味着今年新业务价值将重返快速增长。同时代理人数同比快速增长13.8%,我们预计2015年上半年新业务价值增速将超过15%,并且下半年仍具上升潜力。我们上调2015年新业务价值增速假设,由9.5%上调至15%。 银保渠道销售受益于短期存款利率下降。 考虑到2014年11月以来,银监会持续发布降息利好,我们预计中国人寿短期储蓄型银保产品将受益于短期存款利率下降。尽管银保渠道新业务价值贡献仍然相对较小,但考虑到产品结构改善,我们认为2015年银保渠道利润率将有所改善。 我们调整了2015/2016/2017年净利润预测,调整幅度为-2%/1%/2%。 我们调整盈利预测,主要是基于:1)考虑到代理人产能改善,我们上调了15/16年个险渠道首年保费收入增速假设,分别上调5.4%/3.0%。同时上调15/16年新业务价值增速假设,分别上调6.0%/3.0%。2)我们对A股未来走势较为保守,因此我们将2015年净利润预测下调2.4%。我们的敏感性分析显示若A股市场下跌10%,中国人寿净资产将下降7%。 估值:小幅下调目标价至46.24元,维持“买入”评级。 我们根据DCF模型得出公司每股评估价值38.53元(贴现率12%),假设公司每股评估价值对A股估值有20%折价,得到目标价46.24元。该目标价对应2015年2.56x P/EV或29.76x 隐含新业务倍数。考虑到公司新业务价值增速较高且16、17年净利润仍有望持续增长,我们维持公司"买入"评级。但值得注意的是目前公司H/A折价率已达35%,中国人寿A股价格或受一定压制。

中信证券完成昆仑金融59.4%股权收购。 中信证券5月30日公告,公司全资子公司中信证券海外投资已于29日受让KVB Kunlun Holdings Limited所持有的昆仑国际金融集团12亿股股份,占其总股本的59.37%。昆仑金融2010年成立,2013年7月在香港联交所创业板上市(代码8077),核心业务是提供杠杆式外汇及其他交易。 海外收购再下一城,正式进军外汇市场。 中信一直将国际化作为重要战略,积极进行海外拓展。考虑到海外业务不确定性较大,我们对上市公司海外并购一向持谨慎态度。但本次中信收购昆仑金融总价为7.8亿港元,对应0.65港元/股,为二级市场价格1.67港元/股(2015年1-5月均价)的39%,十分便宜。同时,我们预期第二批外汇业务牌照今年中期前后有望放开,中信很可能取得外汇业务资格。随着人民币国际化和资本市场对外开放加速,我们认为外汇业务未来潜力很大。 短期内业绩贡献可能有限。 昆仑金融2014年营业收入人民币1.49亿元、净利润人民币2768万元,占中信同期营收/净利润的0.51%/0.24%;2014年末总资产人民币4.94亿元、净资产人民币3.10亿元,占中信同期总资产/净资产的0.09%/0.30%。考虑基数较低,我们认为短期内昆仑金融对中信的业绩贡献十分有限。 估值:维持目标价45.25元,维持“买入”评级。 尽管目前佣金战与牌照放开预期压制券商股估值,但市场持续活跃下,我们预期券商业绩将超出市场预期。中信作为券商行业龙头,目前股价仅对应2015E 21.4x P/E、2.7x P/B,估值较低。我们维持基于分部估值法得出的目标价45.25元,维持“买入”评级。

1Q 寿险表现靓丽,产品结构持续改善。 2015.1Q 太保寿险表现靓丽,产品结构持续改善,高收益率产品贡献较高保费收入(2015.1Q 个险首年保费同比增长23%至97 亿元,其中首年期缴保费同比增长25%)。我们认为较为平衡的产品结构有利于太保2015 年新业务价值健康增长。我们预计2015 年下半年首年保费高增长仍将持续,因此我们上调公司2015/16/17 年新业务价值增速假设至14%/12%/9%。 1Q 财险有所改善,但仍面临挑战。 太保财险综合成本率2014 年落后于同业(太保103.8%,平安95.3%,人保财险96.5%),主要是由于保证金变化和车险赔付的影响。然而,太保自2014.3Q 开始降低并不赚钱的财险市场份额。我们预计2015 年上半年太保综合成本率将低于100%。但考虑到索赔的季节性因素,我们仍认为2015 年全年综合成本率将高于100%。 我们上调2015/2016/2017 年净利润预测10%/8%/5%。 这主要是由于我们上调2015/16/17 年投资收益率假设 20bps/15bps/10bps,以反映近期投资政策面放松和年初至今强劲的投资表现。我们上调2015/16/17 年新业务价值增速假设 7%/6%/3%,主要是由于我们认为寿险改革正在推进,预计2015 年产品结构将改善。尽管寿险保持稳定增长,我们不得不指出,太保财险综合成本率有可能进一步恶化,2015/16 情况仍令人担忧。 估值:上调目标价至48.45 元,维持“买入”评级。 我们根据SOTP 模型公司每股评估价值40.37 元(贴现率维持12.5%,评估价值此前为35.82 元)。考虑到A 股市场充裕的流动性,我们认为公司每股评估价值对A 股将长期保持折价。假设公司每股价值相对A 股20%折价率不变,得到新目标价48.45 元(此前为42.99 元),对应2015 年2.17x P/EV 或23.83x 隐含新业务倍数。

寿险:预期2015年新业务价值增速将超过20% 平安集团2015.1Q各项业务均表现强劲。寿险方面,考虑到公司2015.1Q新业务价值增长超过20%,我们预期下半年公司新业务价值将保持强劲增长的势头,并继续领先于行业。受益于代理人数量增加(较2014年底+10%)和代理人产能提升,公司1季度个险渠道首年保费显著增长(同比+51%)。 中期来看,我们认为代理人数量增加和产能提升将驱动平安寿险持续增长。 财险:综合业务模式支撑财险业务持续发展 财险方面,交叉销售和电销保费收入占比持续提升(2015.1Q占比43.7%,2014年全年43.3%)。我们预计公司2015年将进一步整合多种新媒体平台(例如平安直通),驱动交叉销售和电销收入占比进一步提升。尽管车险定价改革的实施或将导致财险业务竞争进一步加剧,但考虑到公司管理层首次提出了将ROE提升至20%以上的中期目标,我们预期未来2年平安财险ROE将保持在15-18%的水平。 我们上调2015/16/17年净利润预测,上调幅度为11%/10%/7% 我们上调2015/16年投资收益率假设0.2%/0.1%,以反映近期投资政策放松利好以及2015.1Q强劲投资表现。我们上调2015/16/17年新业务价值增速假设至20%/15%/12%,上调幅度5%/1%/2%,主要受益于个险渠道强劲增长(1Q首年保费同比+51%)以及强劲的交叉销售。 估值:维持“买入”评级,上调目标价至110.43元 我们根据SOTP模型(贴现率维持14.5%)得出公司每股评估价值100.39元(原为88.19元)。假设公司每股评估价值对A股10%折价维持不变,得出目标价为每股110.43元(此前为97.01元)。该目标价对应2015年1.92xP/EV或18.13x隐含新业务倍数,维持“买入”评级。

2015.1Q净利润同比增长191%,略低于我们预期 中信2015.1Q营业收入99.3亿元、同比+110%,净利润38.2亿元、同比+191%,占瑞银预测全年净利润的22%,略低于我们预期。自营收益和经纪业务是公司业绩增长主因。其他综合收益11.2亿元,上年-2.4亿元。费用率41%,同比-14pps,相对于主要竞争对手,费用率显著偏高。 投行业务,尤其是股票承销表现优异 2015.1Q公司实现投资收益39.4亿元,同比+168%,是公司业绩增长最主要驱动。1Q经纪收入34.6亿元,同比+97%。其中1Q经纪份额6.51%,同比降0.1个点;母公司佣金率0.043%,较去年平均0.045%略有下滑。受益于股票承销规模同比大幅增长849%(IPO募资同比+147%),公司投行收入7.46亿元,同比+82%,成为本期亮点。 公司继续积极扩张资产负债表,我们最为看好融资类业务和做市 2015年以来公司继续积极扩张资产负债表,共发行5期短融募资258亿元、境外中期票据提取8亿美元、次级债115亿元,并发布H股融资计划。我们预计公司H股增发将募资超过RMB250亿元,2季度内完成。届时公司资本实力有望进一步提升。考虑到资产负债表快速扩张下,公司资金储备充裕,我们看好未来公司融资类和做市业务的快速增长和对业绩贡献的提升。 估值:维持目标价45.25元,维持“买入”评级 我们基于分部估值法得出的目标价45.25元,对应2015年P/B4.04x,2015年P/E31.9x,维持“买入”评级。

2015.1Q净利润同比增长53%,相当于我们2015年净利润预测的38%中国太保2015.1Q净利润同比增长53%至49亿元,相当于我们2015全年预测的38%。2015.1Q投资收益同比增长92%至152亿元,是净利润增长的主要驱动因素。2015.1Q其他综合收益为18亿元,去年同期为11亿元。BVPS较2014年末增长6%至13.66元。 寿险个险渠道强劲增长 2015.1Q寿险业务保费收入同比下滑1%至379亿元,主要是由于团险渠道保费收入同比下滑53%。值得注意的是个险首年保费收入同比增长23%至97亿元,其中首年期缴保费同比增长25%。因此我们认为2015.1Q新业务价值将保持良好增长。财险保费收入同比增长4%至244亿元。电销、网销及交叉销售保费收入分别占太保财险总保费收入的23%。我们认为市场竞争加剧下,2015年仍是太保财险面临较大挑战的一年。我们认为减少财险业务市场份额将有利于太保2015年盈利。 投资收益仍是盈利主要驱动因素 太保集团2015.1Q投资资产较上年末增长6%至8077亿元。考虑到资产负债表扩张,我们预计整体投资收益率提升将成为太保盈利的主要驱动因素,同时也特驱动行业2015/16年盈利。受益于年初至今股市表现强劲以及近期投资政策放松的利好,我们认为主要寿险公司2015年净投资收益率都将有所改善。我们估计2015年太保净投资收益率将达5.2%。 估值:维持目标价至42.99元,维持”买入”评级 根据SOTP模型公司每股评估价值35.82元(贴现率12.5%),假设公司每股评估价值对A股有20%折价,得到目标价42.99元,对应2015年1.93xP/EV或20.16x隐含新业务倍数,维持“买入”。 风险声明 投资中国保险公司(中国太保)可能面临着以下风险: (1)经济与政策风险,监管当局改变对资本金或者偿付能力额度的要求; (2)长时间的经济增速放缓,可能减少对保险的需求; (3)巨灾风险; (4)偿付能力不足的风险; (5)投资风险和资产负债匹配错配的风险; (6)渠道及产品风险; (7)保险准备金提取不足的风险等。

2015.1Q净利润同比增长84%,相当于瑞银2015年预测的44% 2015.1Q平安净利润同比增长84%至200亿元,相当于瑞银2015全年净利润预测的44%。各项业务均增长良好,其中2015.1Q投资收益同比增长175%至339亿元。其他综合损失为36亿元,主要是由于平安银行会计调整导致。2015.1QBVPS较2014年末增长6%至34.43元。 保险业务健康增长,银行业务表现强劲 2015.1Q寿险规模保费同比增长14%至1050亿元。个险渠道规模保费同比增长16%至932亿元。个险渠道代理人数较2014年末增长10%至70万人。我们估计2015.1Q新业务价值增速超过20%,该增速在行业内领先。财险保费收入为419亿元,同比增长21%。交叉销售、电销和网销保费收入达183亿元,相当于总财险保费的44%。平安银行2015.1Q净利润为56亿元,同比增长11%。2015.1Q存款和贷款量分别较2014年底增长3%和10%。2015.1Q不良贷款率为1.17%,2014年底为1.02%。 互联网金融驱动业绩增长 平安互联网金融业务持续驱动公司业绩增长。2015.1Q平安互联网用户数达1.59亿人。互联网金融(包括陆金所、万里通、平安付和平安金融科技)用户总数达1.04亿人。我们重申我们的观点,2015年将是平安至关重要的一年,“以科技驱动”的客户中心战略有望在未来几年驱动公司业务快速成长。 估值:“买入”评级,维持目标价97.01元 我们根据SOTP模型得出公司每股评估价值88.19元(贴现率14.5%),假设公司每股评估价值对A股估值有10%折价,得到公司目标价97.01元,对应1.76x2015EP/EV或15.0x隐含新业务倍数。 风险声明 投资中国保险公司(中国平安)可能面临着以下风险:(1)经济与政策风险,监管当局改变对资本金或者偿付能力额度的要求;(2)长时间的经济增速放缓,可能减少对保险的需求;(3)巨灾风险;(4)偿付能力不足的风险;(5)投资风险和资产负债匹配错配的风险;(6)渠道及产品风险;(7)保险准备金提取不足的风险等。

2015.1Q净利润同比增长239%,基本符合我们预期 海通2015.1Q营业收入79.7亿元、同比+162%,净利润41.0亿元、同比+239%,占我们预测2015年净利润的28%,基本符合预期。投资、经纪及利息是公司业绩高增长主因。值得注意的是2015.1Q公司费用率21%,同比-20pps,再次展现了公司较强的成本控制能力。 投资收益表现优异,经纪佣金率未来下滑空间有限 1Q公司实现投资收益(投资收益-联营合营+公允价值变动)34.7亿元,同比+406%,成为业绩高增长最主要的驱动因素。受益于市场成交活跃,公司经纪收入21.5亿元,同比+156%。公司1Q佣金率已降至0.045%、同比-25%,未来下滑空间有限。但1-3月经纪份额逐月下滑(由5.13%至4.88%),"一人多户"放开下公司经纪份额是否受冲击还需进一步观察。 两融已重启开户,看好后续两融规模和业绩贡献的快速提升 受益于资本中介业务增长,1Q公司利息净收入13.3亿元,同比+81%,成为业绩提升重要驱动。但1Q公司两融暂停开户,余额增速慢于行业。考虑到4月公司发行次级债150亿元(净资本因此提升39%至537.5亿元),且公司两融已重启开户且已上调两融额度1000亿元,我们看好后续公司两融规模和业绩贡献的快速提升。 估值:维持目标价35.45元,维持“买入”评级 我们维持盈利预测,和基于分部估值法推导的目标价35.45元,对应2015EP/E23.48x、2015EP/B4.22x,维持“买入”评级。

2015.1Q净利润同比增长70%,相当于瑞银全年预期的30%。 中国人寿2015.1Q净利润123亿元,同比+70%,相当于瑞银2015年全年预期的30%。净利润增长主要受投资收益增加驱动(同比+59%至384亿元)。其他综合收益由去年同期33亿元增长至57亿元。BVPS较上年末+6%至10.7元。尽管公司业绩表现优异,但我们注意到公司退保率同比+2.1pps至3.38%。公司2015.1Q退保规模同比+193%至587亿元,主要由于受股票市场表现强劲和银保产品提前赎回的影响。 2015.1Q总保费收入同比增长16%、新业务价值增速或超10%。 2015.1Q总保费收入同比+16%至1535亿元。增长主要是由于开门红热销,首年期缴保费增长强劲。我们认为中国人寿今年将专注于更高收益率,更高保障型的产品。我们预计公司2015年一季度新业务价值增速超10%,同时预计全年新业务价值增速将接近10%。 股票市场表现强劲,投资监管放松驱动投资收益增长。 我们认为资产负债表扩张,投资收益率改善将驱动保险公司业绩强劲增长。 2015年以来中国股市、债市持续走强,公司2015.1Q总投资收益率达7.67%,去年同期为5.06%。我们认为2015年投资收益将保持良好增长。 截至2015年3月末,公司投资资产同比增长2%至21460亿元。 估值:维持目标价47.31元,维持“买入”评级。 我们根据DCF模型得出公司每股评估价值39.42元(贴现率12%),假设公司每股评估价值对A股估值有20%折价,得到公司目标价47.31元,对应2015年2.57xP/EV或32.05x隐含新业务倍数。维持“买入”评级。

2015.1Q净利润同比增长150%,基本符合我们预期 华泰2015.1Q营业收入49.1亿元、同比+127%,净利润20.2亿元、同比+150%,占瑞银预测2015年净利润的25.5%,基本符合我们预期。 2015.1Q公司费用率38%,同比-8ppts,费用控制较好。值得注意的是公司总资产达到3477亿元,较上年末+28%,资产负债扩张速度较快。 考虑到公司先进IT系统,我们认为公司将显著受益于“一人多户”放开 2015.1Q公司经纪收入实现23.1亿元、同比+157%,收入占比47%,成为公司业绩高增长最主要的驱动因素。2013年下半年以来公司率先布局网上开户、手机开户,推行低佣金快速扩张战略。2015.1Q,在上年经纪份额大幅提升基础上,公司经纪份额继续逐月提升至7.30%(上年末股票交易额占比6.65%)。考虑到目前A股市场情绪十分高涨,而公司凭借其先进的IT系统经纪份额正在逐月提升,我们认为公司将显著受益于“一人多户”放开,成为本轮A股牛市最为受益的证券公司。 受益于融资类业务高增长,利息净收入同比+131%成为本期亮点 2014年11月公司董事会通过三年融资规划,融资规模合计超过1000亿元。 2015.1Q公司完成4期短融、2期次级债的发行,负债规模较上年末+33%,有效杠杆率达6.0x(上年末4.9x)。公司资产负债表的快速扩张为融资类业务快速发展提供了有力的资金支持。尽管2015.1Q公司负债规模大幅增长,但受益于融资类业务更快的增长,公司1Q利息净收入实现10.6亿元、同比+131%,收入占比达到22%,成为本期一大亮点。 估值:维持目标价37.43元,维持“买入”评级 我们维持盈利预测不变,基于分部估值法推导的目标价37.43元,对应2015EP/E26.6x、2015EP/B4.49x,维持“买入”评级。

股市强劲及投资范围放宽驱动投资收益提升,预计公司1季度业绩将非常好。 2015年中国股债市场持续强劲,年初至今沪深300已累计上涨28%。同时,保监会近期宣布放宽险资跨境与境外投资范围,险资可投资香港创业板及45个国家和地区。考虑到受益于政策放宽和市场上涨,我们预计公司2015年全年投资收益率将同比上升10bp。4月28日公司将发布2015年1季报,我们认为受益于投资收益提升,公司一季度业绩将非常好。展望2015年全年,我们认为资产负债表扩张及资产收益率改善将驱动公司2015年业绩高增长。 预计2015年新业务价值将增长,其中1季度新业务价值增速或高于10%。 公司2014年保费收入3310亿元,同比仅上升1%,其中银保渠道保费收入同比下滑7%。考虑到公司产品结构正走出“到期给付的峰值期”,我们认为公司在维持银保市场份额方面压力较小,从而更愿意销售长期期缴产品。考虑到代理人数高增长(2014年同比+14%)、开门红销售良好和产品结构改善,我们预计公司2015年新业务价值增速将提升,其中1季度新业务价值增速或将高于10%。 我们上调2015E/2016E/2017E净利润预测,分别上调4%/4%/2%。 考虑到近期投资政策放松利好以及年初至今强劲的投资收益,我们上调公司2015/16/17E投资收益率假设0.1%/0.1%/0.1%,并上调 2015/16/17E净利润。考虑到产品结构优化,我们上调了2015/16/17E新业务价值增速假设至9.5%/9.0%/8.0% ,调整幅度为0.5%/1.0%/0.0%。 估值:上调目标价至47.31元,维持“买入”评级。 我们根据DCF模型得出公司每股评估价值39.42元(贴现率12%),假设公司每股评估价值对A股估值有20%折价,得到目标价47.31元。该目标价对应2015年2.57x P/EV或32.05x 隐含新业务倍数。

业务快速扩张,最受益于A 股市场成交放量. 公司多年来坚持“信息技术先行”,先进的IT 系统成为公司网上开户、手机开户的优势所在。2014 年公司依托手机APP“涨乐财富通”全面推进互联网战略。快速扩张下,公司经纪份额和集合资管规模跃居行业首位,两融余额跃居第二位。考虑到公司利润主要由经纪业务贡献(2014 年占比77%),且客户结构以散户为主,我们认为公司最为受益于A 股市场成交放量。 资产负债表快速扩张,融资类业务仍有提升空间. 2014 年11 月公司董事会通过三年融资规划,融资规模合计超过1000 亿元。 资产负债表的快速扩张有望为公司融资类业务快速发展提供资金支持。我们看重公司经纪业务丰厚的客户积累,考虑到公司两融份额显著低于经纪份额,我们认为公司融资类业务仍有提升空间。此外,2014 年公司在上海自贸区注册华泰瑞新(上海)并完成并购基金、股权基金、产业基金等募集设立。我们期待公司综合服务能力和集团化运作能力进一步提升。 基于行业假设调整,上调公司2015-17 年盈利预测. 我们预计1)2015 年市场环境显著好于原先预期,2)公司各主要业务及资产负债表均快速扩张中,因此上调2015-17 年EPS 预测至1.41/2.04/2.29 元,上调幅度分别35%、53%和52%。 估值:上调目标价至37.43 元,维持“买入”评级. 基于分部估值法,我们将目标价由27.62 元上调至37.43 元,上调幅度36%,对应2015E P/E 26.6x 、2015E P/B 4.49x。考虑到公司正处于快速扩张阶段、业绩增速较快,且业务结构以经纪业务为主、客户结构以散户为主,最为受益于A 股市场成交放量,维持“买入”评级。