投资要点 我们认为公司电视剧业务的能够继续保持稳健的内生增长,并看好并购克顿之后,两者强强整合成为拥有万集电视剧版权、年产能力千集的内容提供商;在此基础上进一步拓展影视植入广告和电影产业,进入的都是业内翘楚。内容布局已成型,在此基础上有望实现模式创新,形成“内容+渠道”的深度融合和战略协同,打造成全球领先的综合性传媒娱乐集团,维持“增持”评级,中长线持续看好。 事件: 11月29日华策影视发布公告,宣布将斥资不超过1.04亿元持有北京合润德堂文化传媒股份有限公司20%股份;合润德堂将独家代理华策影视制作的电视剧、电影、网络剧项目的植入广告和整合营销经营权,并承诺2014年、2015年税后净利润为4000万元、5500万元,2014、2015、2016年针对华策影视电视剧、电影、网络剧项目实现的植入广告和整合营销给华策影视带来收入分别不低于3000万元、4000万元、5000万元。 12月1日华策影视与最世文化战略合作新闻发布会-“一个来自未来的爆炸”召开,除《小时代》3、4外,在未来的五年内将与郭敬明合作5部电影,并且每五年制定一次新的合作计划。其中《小时代3》将于12月正式启动,定名为《刺金时代》,初步确定于2014年夏上映。《小时代》3、4之后将针对最主流的年轻观众启动青春魔幻史诗电影系列《幻城》(类《暮光之城》、《饥饿游戏》作品)。 点评: 公司入股合润德堂是此前战略的进一步延伸。 公司如若并购克顿传媒能够顺利过会,将成为国内最大的电视剧制作公司,年产剧集1000集以上,已经具备良好的广告持续植入价值,未来将继续向电影制作拓展业务。 合润德堂是中国最大的专业影视植入广告公司,具备非常丰富的营销植入经验,参与品牌整合营销的好莱坞大片有《复仇者联盟》、《饥饿游戏》、《特种部队》、《钢铁侠3》、《蓝精灵2》等;国内影视剧广告植入包括《后宫甄嬛传》《唐山大地震》《乡村爱情故事》《非诚勿扰2》《龙门客栈》等。 公司入股合润进一步完善产业布局,一方面充分挖掘自制内容的植入广告价值,另一方面也可借助合润向全行业进行业务拓展并对范影视广告领域延伸,如电影贴片、映前广告等。数据显示,影视植入广告市场具备较大的市场空间,PQmedia数据显示2014年全球电影、电视植入广告市场规模将分别达到24.4和21.4亿美元;艺恩数据显示2013年中国电影广告市场规模有望达到28亿,其中植入广告为10亿;电视剧广告植入目前规模较小但发展极为迅速。 同时我们看到,合润德堂此前一直筹备上市,北京证监局相关资料显示,合润德堂的“辅导备案登记受理的公示”受理时间是2012年5月9日。在A股上市开闸并有望推出审核制的基础上,和润德堂有望独立上市,但也不排除基于整体战略和业务协同考量,双方有更深入的合作。 入股最世文化并发布五年合作战略,以“小”时代博“大”电影 公司此前公告拟以1.8亿元入股郭敬明所持有最世文化的26%股权(包括取得郭敬明作品的优先投资权)。此次进一步落实未来5年合作计划,除《小时代》3、4外,在未来的五年内将与郭敬明合作5部电影。其中《小时代3》将于12月正式启动,定名为《刺金时代》,初步确定于2014年夏上映。《小时代》3、4之后将针对最主流的年轻观众启动青春魔幻史诗电影系列《幻城》(类《暮光之城》、《饥饿游戏》作品)。 华策影视通过并购克顿传媒已实现千集以上的电视剧年产能力,在国内占据绝对优势,以此为依托,公司并正向产业链各传媒端链条式延伸。此次选择参股郭敬明所执掌的最世文化,最看中的是在主流娱乐消费人群年轻化的背景下,郭敬明领军的最世文化旗下一批年轻、原创的文学、漫画团队极具潜力;郭敬明在中国年轻人群体中的市场号召力和他文学作品改编成电影的商业价值和品牌影响力。 未来公司与最世文化将进行全方位合作,并围绕郭敬明定制了三部曲的影视计划: 1)成立华策最世剧本原创中心:最世文化是一家商业化运作非常成功的公司,即使在出版界式微的今天,最世文化的“出版王国”年产值仍能达到3亿元,旗下签约了阿亮、痕痕、落落、笛安、安东尼等一批拥有大批粉丝的作家、漫画家、插画家,小说杂志《最小说》月销量超过30万册,漫画杂志《最漫画》月销量超过16万册,在年轻人群体中影响力巨大,极具号召力。该剧本原创中心将最大限度挖掘郭敬明品牌及旗下作家潜能,全球范围内吸收优质剧本资源,全力以赴为影视方向服务 2)最世文化泛媒体传播计划:由郭敬明原创开发、版权改编、个人制作、导演、监制的电影、电视剧、网络剧项目,华策影视均享有优先投资权,而郭敬明本人也将执棒导演或监制;3)“新导演2+2”开发计划:每年开发出2个新导演,2部新作品。 《小时代》最终票房达到4.88亿元,《小时代2》票房为2.96,共计7.84亿,而两部电影的投资成本仅4500万元。粗略估算两部电影为制片方带来2.5亿毛利润。公司在8月份获得小时代3、4的版权,并均以郭敬明为导演进行筹备拍摄。此次规划未来五年再合作5部电影,我们判断未来操作模式为郭敬明本人及其文学作品品牌+年轻演员阵容+中小制作成本+针对主流年轻观影用户,未来有望为公司业绩带来持续贡献。 同时,公司目前除了与郭敬明团队合作外,还有《生死恋》、《捕风者》、《中国好声音》等多部电影正在拍摄和筹备。 合润德堂简介:中国最大的影视植入广告公司 合润德堂成立于2007年4月,注册资本6000万元,是全国最大最专业的影视植入广告公司,服务超过200个客户,并在10余部电影、160余部电视剧、20余部微电影/BC剧中为品牌定制或融入品牌内容娱乐营销元素;同时公司业务逐步延展到互联网、3G、户外新媒体等内容领域,为品牌客户提供依托内容传播的广告、公关、营销整体解决方案。参与品牌整合营销的好莱坞大片有《复仇者联盟》、《饥饿游戏》、《特种部队》、《钢铁侠3》、《蓝精灵2》等;国内影视剧广告植入包括《后宫甄嬛传》《唐山大地震》《乡村爱情故事》《非诚勿扰2》《龙门客栈》等 2013年8月,合润德堂与洛杉矶当地著名娱乐营销公司“好莱坞品牌(HollywoodBrandedInc.)”成立联合办公机构,后者是美国资深娱乐营销公司,主要业务包括好莱坞大片,当红美剧,电视广告,MTV,电子游戏广告植入,联合促销,活动赞助,品牌化内容营销,明星代言推广,社交媒体推广及公关落地活动。成功运作如《盗梦空间》《x战警》《速度与激情》《虎胆龙威》《变形金刚》《复仇者联盟》《美国队长》《蜘蛛侠》《敢死队》《僵尸世界大战》《生活大爆炸》《吸血鬼日记》《绯闻女孩》《广告狂人》等无数耳熟能详的影视作品以及格莱美、国际艾美奖等颁奖典礼。并且与好莱坞六大制片公司以及美国本土其他影视公司拥有紧密合作关系,精英人脉遍布好莱坞,辐射全美国。 业绩预测和估值: 我们预计,公司凭借自身各项业务的内生增长,2013~2015年营业收入有望分别达到9.88、12.71和16.21亿元,净利润分别为2.91、3.8和4.9亿元,EPS0.50、0.66和0.85元。此前并购克顿传媒2013~2015年承诺净利润分别为1.41、1.82和2.37亿,合并报表后业绩增厚为4.3、5.6和7.3亿;公司为此次并购新发股本不超过8500万股,合并后的新股本6.65亿股;入股合润德堂20%股份,后者承诺2014年、2015年税后净利润为4000万元、5500万元。两次并购合并报表后2013-2015EPS为0.65、0.85和1.11元。我们此次暂未考虑与最世文化合作给公司带来的业绩增厚,待相关电影项目安排更加清晰之后有可能上调公司盈利预测。 从PE角度来看,以公司目前股价32.01元计,如果考虑并购克顿传媒合润德堂的业绩增厚以及股本增加,对应2013~2015年PE分别为49、38和29X。考虑到公司并购克顿之后,两者强强整合成为拥有万集电视剧版权、年产能力千集的内容提供商;在此基础上进一步拓展影视植入广告和电影产业,进入的都是业内翘楚。内容布局已成型,在此基础上有望实现模式创新,形成“内容+渠道”的深度融合和战略协同,打造成全球领先的综合性传媒娱乐集团,维持“增持”评级,中长线持续看好。 风险提示: 行业竞争加剧,导致影视剧成功率不确定性提升;并购之后内部整合和协同无法顺利推进的风险;并购标的业绩下滑风险。

公司是国内第一家文化类上市公司,多年来以东方明珠电视塔为基础,在旅游现代服务、媒体业务包括新媒体业务以及对外投资等方面持续发展。 公司主营业务包括:1)旅游现代服务业,主要以东方明珠、上海国会中心、世博文化中心等上海旅游、商务地标为代表,并以对外投资结合输出顶级星际酒店管理运营经验的模式开拓全国业务;2)媒体产业以上海市区公交轨道交通媒体为核心,并投资入股山西和东方有线电视;3)国内外贸易:公司是上海各种核心场馆建设的核心供应商,未来在自贸区落地推动下,有望继续依托地缘优势获得更大发展;4)同时公司对外投资了诸多房地产业务,包括松江大学城学生公寓、太原湖滨广场等项目。 从传统产业向新媒体转型是未来公司主要方向。未来文化旅游依然是公司基本业务,同时在新媒体快速发展的大趋势下,公司将有序淡化房地产业务,转向移动媒体、影视制作、移动游戏制作发行等新的领域,并在相关领域已经有所布局,如影视投资和对游戏制作公司RED5 的投资。 上海大文化改革有望为公司发展带来历史性突破。上海文化产业整合序幕即将拉开,同时三中全会再次强调推进文化类国企改革和产业兼并重组。 公司作为上海文化产业三大上市平台之一,凭借其自身资产特点、历史沿革、业务擅长等,有望在整个上海文化格局重构的过程中承担重要角色。 盈利预测与估值:预计2013~2015 年公司营业收入分别为32.7、37.1 和39.8 亿元,EPS 为0.16、0.19 和0.24 元,以目前股价对应PE 为62、52和41 倍,给予“增持”评级。公司出售松江学生公寓获得8.31 亿净值收入确认时间尚不明确,一旦该项收入计入整体业绩,我们将上调公司盈利。 风险提示:经济下滑;传统媒体受新媒体冲击加剧;外延拓展遇阻。

投资要点 微软22日发布新一代游戏主机产品XboxOne,首日销量破百万。XboxOne定位更偏重于家庭娱乐中心,其5-7年的换代周期和家庭娱乐入口地位将提振微软与百视通合资公司价值,维持百视通“增持”评级,中长线看好。 事件: 22日微软发布了新一代Xbox游戏机XboxOne,23日该公司宣布不到24小时该产品就已经在13个市场共售出了超过100万台,这是Xbox有史以来发布日成绩最好的一次,超过了Xbox360及第一代Xbox。强劲的销售业绩导致XboxOne在大部分零售点均已脱销。微软称正在尽快补货以满足前所未有的销售狂潮。上周索尼也推出了新的游戏机PlayStation4s,据称销量也突破了100万。 点评: 1XboxOne首战告捷有助其成功登陆中国市场。微弱Xbox首日销量破百万,大部分零售店均已脱销,亚洲的官方行货版预计明年Q1发布。Xbox和索尼上周推出的PS4的热销显示出用户对这两款产品消费需求旺盛。GameStop对游戏玩家的调查数据显示,超过三分之二的受调查者表示,计划在明年内购买PS4或是XboxOne。我们认为海外的畅销和好的口碑和用户期待,有助于Xbox产品成功登陆国内市场。根据媒体报道,百视通副总裁陈浩源在11月20日表示,XboxOne预计将在明年七八月份在国内上市。(详见:http://roll.sohu.com/20131120/n390480629.shtml) 2XboxOne定位家庭娱乐中心,相对于机顶盒有更好的体验和用户黏性,有助于未来国内百视通与微软合资公司最大化利用Xbox产品入口价值。美国的OTT市场有机顶盒、游戏主机、DVD蓝光播放器、内臵一体机四种,我们认为其中内臵一体机和游戏主机的更换周期更长(微软在年报中提到游戏主机的更新换代周期为5-7年),有独特的用户黏性。从本次外媒对Xbox的报道也可以看出,微软在XboxOne上更强调其家庭娱乐中心的特性,淡化游戏与电视之间的区隔。 3XboxOne使得百视通国际化战略备受期待。曾经受限的视频游戏产业受益于上海自贸区新政逐步放开,我们预期Xbox明年将通过合资公司引进国内,未来在中国铺货量有望在数百万量级。 4参照Xbox360的历史数据,微软05年底推出Xbox360,2008-2011年销量均在千万台以上(2006-2007年分别为500万和650万),而根据普华永道的预测,以Xbox、PS、Wii等终端为载体的全球视频游戏规模12年达到259.8亿美元。我们按照国内15年起年均销量百万台估算,未来XboxOne落地将撬动30亿元的终端销售市场和至少同等规模的视频游戏市场。此外,目前有微软拥有2000万XBOXLive的付费用户(每月5美元订阅费,相当于年收入12亿美元),根据统计半数以上的XBOXLive在线时间被用在了电影、电视剧、音乐等娱乐活动上,用户每月花费在XBOXLive上的平均时间高达84小时。 视频游戏行业:行业增速放缓倒逼龙头技术创新 微软预计,游戏产业规模将从目前的每年660亿美元,增至2017年的780亿美元。普华永道此前预计,今年全球视频游戏销售额将增长4.2%,达到259.8亿美元,预计明年还将会增长6.4%。不过相对于2007年第三代视频游戏机上市时该产业28%的增幅,如今的增长速度已落后许多。通过植入新功能让Xbox成为家庭娱乐中心,微软希望进一步扩大Xbox的吸引力。对于微软来说,XboxOne是其7年来的第一款新的游戏机,也标志着新的XboxOne经济的开端。 Xbox的受众庞大:XboxLive在线游戏和娱乐服务在全球拥有4800万用户,其中的大多数人每月支付5美元的订阅费。微软已在全球销售出超过8000万台Xbox360,这也为微软销售诸如音乐订阅服务、视频租赁、游戏和新XboxOne等产品提供了用户基础。Xbox同时也为微软的必应、Skype和云存储服务SkyDrive提供了窗口。 XboxOne增加多种技术支持 全新的XboxOne游戏机在硬件方面有显著提升,CPU从1.6GHz提高到了1.75GHz,GPU时钟速率也有类似提升。另外对于微软的新一代游戏主机XboxOne,我们都知道它支持语音开启主机的功能,不仅如此Xbox的语音开启速度还非常快速,整个开机的过程大概仅需13秒。在上市之初,Xbox将对23款游戏提供支持,其中《极限竞速5》(ForzaMotorsport5)、《丧尸围城3》(DeadRising3)和《Ryse:罗马之子》都是XboxOne平台独有游戏,而其他一些作品则为跨平台游戏。 微软为XboxOne提供后端服务的服务器达30万之多,其中一些就是支持Bing的语音控制功能的。相比Xbox360,Bing的基于语音或手动搜索的内容推荐功能在XboxOne体现得更为彻底。这里的Bing更像是Siri,支持的是自然语言交互,而非典型的指令。比如,“我要看热血动漫”“推荐两部治愈系电影”微软称其采用的是深度神经网络技术(DeepNeuralNetworks)(微软研究院的科学家称,它能像人类大脑一样工作)。自然语言语音控制在XboxOne中运用意味着我们会在Windows和WindowsPhone系统的更新中体验到类似的科技,如"Cortana"即将在明年WindowsPhone8.1中正式亮相。在自然语言搜索方面落后苹果和Google的微软也在努力了。除了语音控制升级外,XboxOne会支持游戏DVR直接上传至SkyDrive,同时能够分享至Youtube等其它社交网络上去。 业绩预测和估值: 由于XboxOne实际引进国内的时间点和方式上仍有不确定性,我们暂不考虑Xbox为百视通贡献的价值。按照公司现有业务状况我们预计2013~2015年公司营业收入28.4、39.0和50.8亿元,EPS分别为0.63、0.90和1.21元。按照11月22日收盘价39.03元,2013-2015年对应PE62倍、43倍和32倍。我们看好公司“一云多屏”平台价值,以及XboxOne在国内最终落地后贡献的价值,维持“增持”评级。 风险提示:XboxOne引进的进度低于预期的风险;政策变动风险;IPTV和互联网电视发展不及预期;海外业务发生亏损的风险

投资要点 三季报净利润增速36.57%,实现较快增长。今年公司在强IP(喜羊羊)、国际化(与孩之宝合作)、全产业链(游戏领域系列布局)均有大手笔,形成线上线下一体的优质布局,中线建议投资者按照250亿-300亿市值把握 事件: 奥飞动漫发布三季报,三季度营业收入3.96亿元,同比增长26.36%;归属上市公司股东净利润5563万元,同比增长36.57%。前三季度公司营收10.54亿元,同比增长30.88%,归属上市公司股东净利润1.46亿元,同比增长40.45%。公司预计2013年归属上市公司股东的净利润增速在30%-50%,在2.36亿至2.72亿之间。 点评: 三季度业绩平稳增长,3.96亿元的收入环比二季度增长16.47%。从过去几年的数据来看,四季度的收入弹性较大,对全年业绩有显著影响。 公司的外延布局有大有小。报告期内,公司投资港币1899万元(折合人民币1500万元)参股Lakoo Limited(简称拉阔公司)10.28%股权,其主营业务为手机游戏开发,目前已完成相关股东变更等程序;公司投资1000万元人民币参股上海哈邻网络科技有限公司20%股权,其主营业务为卡牌类手机游戏开发,目前正在办理工商变更中。 哈邻成立于2012年7月,定位为移动游戏行业的顶级内容提供商。哈邻专注于移动互联网在线游戏业务,旗下涵盖休闲,RPG,SNS等多种类型游戏产品。哈邻网络与奥飞的合作已经开展,9月哈邻网络发布新闻,将改编奥飞作品《超限猎兵:凯能》,推出3D机战手游。 拉阔游戏1999年在香港成立,专注开发精品手机游戏。公司先后推出《火焰》系列、武俠系列和《轩辕剑》系列等RPG和SLG, 2005年推出《战国Online》, 2009年拉阔十周年,推出第五款网游《帝国Online》,注册玩家过千万。2013年,拉阔改革為几个设于香港及广州的独立工作室,新作《帝国联盟》、《神三国》、《勇者法则2》、《潘多拉魔盒》、《Teon》等即将面世。 投资建议: 从上述游戏形象也不难看出,游戏、动漫和衍生品之间有天然的相互联系,基于相同IP的开发可以在不同领域应用,达到效益最大化。奥飞在本次投资游戏团队之前,也曾授权页游公司对自有形象进行游戏开发(http://company.2121.com/cn/product/ 果宝特攻和超兽武装均为奥飞产品)。进入游戏领域是奥飞基于产业链布局的自然延伸。今年公司在强IP(喜羊羊)、国际化(与孩之宝合作)、全产业链(游戏领域系列布局)均有大手笔,形成线上线下一体的优质布局,中线建议投资者按照250亿-300亿市值把握。 估值定价:公司2013~2015年EPS分别为0.43元、0.62元和0.85元,对应目前股价(2013年11月1日)28.14元PE分别为65、46和33X,考虑到A股市场动漫公司的稀缺性、公司产业链布局的完善性以及内容行业的高成长,给予公司“增持”评级。 风险提示:新产品销售不达预期的风险;渠道改革进展遇阻或推迟的风险;公司电影计划低于预期的风险;与被投资团队整合进度低于预期的风险

三季报如我们预期,和二季度相比收入、利润同比增速提升。提醒公司围绕一云多屏持续布局,维持“增持”评级,中长线看好。 事件: 公司前三季度营业收入17.4亿,同比增长20.5%,净利润4.98亿,同比增长27.1%。3季度单季度营业收入6.2亿元,同比增速16.4%,净利润1.8亿,同比30.8%。3季度单季度收入、净利润增速明显高于2季度单季度分别对应的13.4%和20.9%,同比趋势向上明显,体现公司在IPTV分成调整中稳定过度。 点评: 收入增速16.4%,增速不高和2季度原因一致。一方面,开始与各方IPTV分成,部分分成不再纳入公司收入口径,用营业利润增速观察IPTV增速更准确,利润口径才是可比,光看收入增速不全面。公司3季度单季度毛利率在49%。同时,拖累整体收入增速还有舞美、互联网带宽资源等非核心业务所致。 为了布局未来和提升员工待遇,费用提升超过收入同比也是影响净利润增速关键。公司管理费用同比增长34%(人工薪资增长),销售费用同比增长78.9%(劳务费和研发费)。考虑人工成本的投入是为了互联网电视等新业务布局投入,以及适当增加对员工激励。公司也公告董事会审议通过“中长期激励基金方案”,旨在完善公司激励制度。我们觉得对于国企背景的百视通,该方案有深远意义,表明公司高层在三网融合与民营互联网企业竞争过程中,深刻意识到核心员工的机制,也旨在完善激励吸引优质人才,让我们对公司的长期竞争力充满信心。 业绩预测和估值: 预计2013~2015年公司营业收入28.4、39.0和50.8亿元,EPS分别为0.63、0.90和1.21元。按照10月30日收盘价38.25元,13-15年对应PE61倍、43倍和32倍。我们看好公司“一云多屏”平台价值,以及并购风行网之后,东方卫视、百视通TV、风行网PC、移动屏在多屏基础上形成有效互动,促进版权内容、广告主、技术支持、用户数据等多点协同,有望对上市公司一云多屏业务带来极大提升,维持“增持”评级。 风险提示:政策变动风险;IPTV和互联网电视发展不及预期;海外业务发生亏损的风险

投资要点 华谊兄弟前三季度归属上市公司净利润4.1亿,同比增长206.86%,处于此前200%-220%的业绩预告区间内。 其中以《十二生肖》、《西游降魔篇》和《狄仁杰之神都龙王》为代表的多部电影票房的优异表现是主要动力,推动电影业务收入较上年同期相比增长154.10%;电影院业务也表现抢眼,在建成影院增长至15家,收入较上年同期相比增长83.28%。虽然三季度电视剧业务有所下滑,但国立常升如能顺利整合,将推动电视剧板块和电影、手游齐头并进,综合而言中线成长值得积极看好,维持“增持”评级。 事件: 华谊兄弟发布2013年前三季度业绩,公司实现营业收入10.2亿,同比增长44.53%;归属于上市公司股东的净利润为4.1亿,较上年同期相比增长206.86%,处于此前200%-220%的业绩预告区间内;前三季度实现每股收益0.68元;Q3单季度公司营业收入2.75亿,同比增长6.16%,归属于上市公司净利润891万,同比下降69.02%。 点评: 业绩增长符合预期,电影是贡献主力,影院业务表现抢眼。 公司电影及衍生业务实现收入5.98亿,同比增长154.1%,占总收入比重58.48%,比去年同期提升25个百分点,成为今年业绩成长的主力。电影院业务也表现抢眼,在建成影院增长至15家,收入较上年同期相比增长83.28%。 电影业务方面,公司上映影片共6部,《十二生肖》、《西游降魔篇》、《狄仁杰之神都龙王》等取得较好票房成绩,电影业务收入较上年同期相比增长154.10%;其中最新上映的《狄仁杰之神都龙王》票房已近6亿。 公司电视剧收入较上年同期相比减少35.48%,实现销售收入的电视剧共23部,主要实现销售收入的电视剧为《孩奴》、《连环套》、《我们的生活比蜜甜》、《秀秀的男人》、《石光荣和他的儿女们》等;上年同期实现收入主要为电视剧《夫妻那些事》、《圣天门口》、《连环套》、《蝴蝶行动》、《川西剿匪记》、《唐山大地震》等。 艺人经纪及相关业务因档期安排原因,较上年同期相比减少29.24%. 投资收益:报告期内,公司投资收益为33,685.91万元,较上年同期相比增长490.86%,主要是因为报告期内出售部分北京掌趣科技股份有限公司股份增加的投资收益。 2013年度,公司公告将继续在以下几个方面持续发力: (1)通过提高优秀影视剧作品产量和增加知名签约艺人数量来巩固和提升公司在影视剧业务和艺人经纪业务上的优势。充分发挥电影、电视和艺人经纪之间的业务协同效应,以资本运作为支撑,加快多层次、跨媒体、跨地区方向的扩张。 (2)公司将凭借雄厚的品牌优势、管理优势和资源整合能力,积极延伸产业链和价值链,拓展包括影院放映业务、影院广告业务、品牌授权业务等影视娱乐相关业务。 业绩预测和估值: 我们维持原有业绩预测,预计公司2013~2015年收入分别是23.5、32和42亿,考虑非经常性损益在内,公司未来三年净利润分别是5.98、7.34和8.82亿,EPS为0.43、0.52和0.64元。以10月24日股价26.2元计,PE分别是64、52和43X。 如果银汉科技能够顺利实现承诺业绩,在2013~2015年将为公司带来0.55、0.72和0.73亿业绩增厚,EPS将增厚至0.47、0.58和0.71元。我们认为公司是电影产业的龙头、在国内已经搭建最为完整的娱乐产业版图、即将并购的银汉科技在国内手游企业中位居前列、在电视剧领域未来有望持续优化,综合而言未来成长值得长期看好,给予“增持”评级。 风险提示 电影票房未达到市场预期,公司在电影发行市场份额的波动;电视剧市场竞争加剧,电视剧拍摄进度或销售价格不及预期;产业链扩张下的投资收益不确定性增加;限售股解禁后股东减持风险;并购进度低于预期。

东方财富单季度基金销售规模130亿,在我们此前单季度轻松破百亿的判断之中,但仍然超我们100亿的预期。我们再次提醒市场看到,东方财富作为拥有规模化用户的互联网金融服务平台的内在价值,根据我们的研究判断,三季度日均2亿多销售,表明三季度末每天日销售基金应该在3-4亿元以上,最保守预判4季度单季度销售基金轻松达到200-300亿,2013年有望过400亿、2014年达到1000亿的销售目标。我们再次重申继续强烈看好公司作为互联网金融服务平台的长期价值,建议投资者从大众理财向线上迁移的长期趋势角度考量公司的内在投资逻辑,基金销售只是服务产品的一部分,维持“增持”评级。 事件: 东方财富发布2013年三季度报告,前三季度营业收入1.42亿,同比下滑17.25%,净利润亏损2295万,同比下滑149.63%;其中Q3单季度实现营业收入6453万,同比增长50.03%,净利润亏损623万,同比下滑270.44%。 点评: 基金销售保持高速增长是三季度营业收入环比50%成长主动力。 2013年前三季度,基金第三方销售服务业务实现了快速发展,公司金融电子商务平台基金销售规模大幅上升,金融电子商务服务业务收入较去年同期大幅增长,2013年前三季度公司金融电子商务服务业务实现收入3,160.63万元,占营业总收入的比率为22.31%,其中2013年第三季度金融电子商务服务业务实现收入2,133.54万元,占当季营业总收入的比率达到33.06%,金融电子商务服务业务已成为公司核心的主营业务之一。 公司金融数据服务和广告业务依然下降,导致前三季度整体亏损。受去年金融数据服务业务预收收入大幅下降影响,2013年前三季度确认的递延收入同比大幅下降,导致2013年前三季度金融数据服务业务收入同比出现大幅下降。受宏观经济形势和公司业务推广统筹安排用于基金销售推广的影响,2013年前三季度公司互联网广告服务业务收入同比也出现了一定幅度下降。 成本继续同比攀升,而基金销售收入Q3才开始明显爆发,导致当前毛利率依然低于常年。2013年前三季度公司,由于公司持续推动新产品上线以及后续的技术和人工服务,成本一直保持较高增速,导致公司毛利率保持在60%左右,低于2012年之前的65%甚至75%以上。随着销售收入进一步提升,毛利率有望触底回升。 此外,公司销售费用占比已经保持平稳,同时管理费用则持续下滑,表明公司已经过了人力需求的高峰期,未来两项费用有望保持平稳。 基金销售单季度130亿,在我们此前单季度轻松破百亿的判断之中,但仍然超我们100亿的预期截止2013年9月,共上线62家基金公司,1322支基金产品;公司金融电子商务服务平台共计实现基金认申购及定期定额申购交易962246笔,基金销售额为151.23亿元,其中第三季度公司金融电子商务平台共计实现基金认申购及定期定额申购交易754392笔,基金销售额为129.44亿元,是二季度17.34亿整体销售额的7.46倍、一季度4.45亿的29倍;其中截止到2013年9月30日,“活期宝”共计实现申购交易449557笔,销售额累计为98.03亿元,三季度共实现销售96.02亿。 我们延续此前观点,再次提醒认识东方财富作为拥有规模化用户的金融服务平台的内在价值,市值空间没有被市场充分认识。公司通过建立“门户网站+社区+数据终端”的跨网络财经服务平台,其流量和黏性在所有同类网站中均居首位。我们坚定认为,公司凭借流量平台、专业度和提前数年的战略布局形成的先发优势,面对传统金融服务企业以及互联网巨头依然有实力抢得不俗市场份额。同时,此前阿里入主天弘基金,第一要务是做大天弘规模,即是裁判员又是运动员,已不再是淘宝时期纯粹的第三方平台定位,势必导致其他基金公司更加依赖东方财富这样的第三方金融平台。 东方财务流量价值的兑现也正在加速,此次单季度实现130亿销售规模,正如我们此前预计单季度销售轻松破百亿的判断。在数千万活跃用户支撑下,东方财富以基金在线渠道为起点,以“活期宝”等资金池产品结合股基产品锁定用户、锁定资金。 根据我们的研究判断,三季度日均1.6亿销售,表明三季度末每天日销售基金应该在3-4亿元以上,最保守预判4季度单季度销售基金轻松达到200-300亿,2013年有望过400亿、2014年达到1000亿的销售目标。如果销售数据持续环比提升、单日超过日均5亿、甚至8亿、那么基于公司平台价值,市值还有极大增长空间。匹配销售数据,基金销售收入也将继续环比增长。 继续强烈看好公司作为互联网理财平台的长期价值,建议投资者从大众理财向线上迁移的长期趋势角度考量公司的内在投资逻辑,基金销售只是服务产品的一部分我们预计公司2013~2015年EPS分别是0.02、0.20和0.45元,目前股价对应2014~2015年PE分别为101和45X。虽然从PE估值角度考量公司并无明显优势,但提醒对于互联网平台公司更适合市值法估值。判断未来公司基金销售业务将迎来爆发式的增长、传统广告和财经软件也将恢复增长,未来作为互联网理财专业平台更具成长空间。在此基础上我们对公司的中长期成长性有坚定信心。不排除基金销售业务未来在市场好转、公司推进有效的基础上获得超预期增长,从而带动盈利持续上调的可能。维持对公司的“增持”评级。 风险提示:金融市场依旧低迷,影响广告、金融终端等业务复苏;基金销售规模不达预期;第三方理财

投资要点 卫视需求变化导致剧作确认推迟是三季度业绩下滑主因。从全年来看,毛利率能够保持40%水平;同时《美丽的契约》、《浪漫我心》已经获得发行许可证,如果四季度可以确认收入,当年业绩依然有望达到30%左右。 下一阶段公司将继续坚持精品路线的同时,后续会降低单部成本持续快速放量,转身应该能比较快;同时我们认为公司外延思路坚定而又慎重,依然可期。给予“增持”评级。 事件: 华录百纳2013年1-9月份公司实现营业收入22,236.93万元,较上年同期减少12.74%;营业利润10,998.70万元,较上年同期增长6.55%;利润总额11,718.37万元,较上年同期增长5.43%;归属于上市公司股东的净利润为8,702.27万元,较上年同期增长4.41%;EPS0.66元。其Q3单季度实现营业收入1亿,同比下滑21%,净利润3838万,同比下滑4.55%。 业绩预测和估值:中长期来看,行业过渡期市场标准不够清晰,公司在项目的选择上趋于谨慎。下一阶段公司将继续坚持精品路线的同时,后续会针对独播趋势改变策略,降低单部成本持续快速放量,转身应该能比较快;同时我们认为公司外延思路坚定而又慎重,依然可期。因此我们暂不调整全年业绩,依然维持2013~2015年EPS1.17、1.58和2.05元,对应目前39.41元股价PE为34、25和19倍,给予“增持”评级,提醒全年业绩决定电视剧确认节奏,业绩预测也将根据其调整。 风险提示:政策变化;经济低迷导致电视台广告下滑;电视剧质量下降;剧作确认周期延长。

奥飞动漫此次并购的方寸科技和爱乐游,均属于在各自类型领域里,业内较为知名且经验丰富的精品团队,均具有多年的卡牌、萌宠、战斗休闲等移动游戏开发经验,且开发出诸多知名产品。通过本次收购,奥飞搭建了全方位的线上线下互动的生态体系,一方面游戏产品可直接进行玩具等衍生品开发,另一方面游戏和动漫玩具可以借助各种方式互为依托、互相推动,从而进一步增强公司产业链整体能力,值得长期看好,维持“增持”评级。

观点 公司2.49亿元收购古羌科技69.25%的股权,进入数字阅读领域。本次收购是继成立人民澳客彩票频道后又一次外延,充分打开业务扩展的想象空间。人民网具备互联网资源和股东资源,我们判断未来公司会持续通过外延实现业务拓展,包括而不限于引入团队、成立合资公司和收购。维持“增持”评级,中长线持续看好。 事件: 人民网10日发布公告,公司拟使用超募资金人民币24,881.99万元收购成都古羌科技有限公司69.25%的股权。古羌科技的经营范围为基础软件服务、应用软件服务;销售;计算机软件;第二类增值电信业务中的信息服务业务(不含固定网电话信息服务)。同时公告近期使用人民币6亿元的闲置募集资金购买理财产品,年化收益率4.8%。 点评: 与行业同类并购相比,该笔收购估值合理人民网2.49亿元收购古羌科技69.25%的股权,公司估值对应为3.593亿元。2013-2015净利润承诺为人民币3,300万元、4,400万元、5,300万元,对应PE10.89、8.17和6.91。 业绩补偿义务人(指高辉、王亚涛、李朝阳3名自然人)承诺古羌科技2013年度、2014年度、2015年度实现的净利润(不包括非经常性损益)分别不低于人民币3,300万元、人民币4,400万元、人民币5,300万元。若古羌科技在业绩承诺期内的累计净利润超过业绩承诺期内各年的承诺净利润数总和,超出部分的30%奖励给古羌科技经营管理团队。 人民网成功借助收购进入数字阅读领域 古羌科技主营看书网,看书网是一家专注于数字阅读的公司,以互联网阅读,无线阅读为业务核心。看书网作为中国移动、中国联通、中国电信手机阅读内容提供方,定期向三大运营商提供符合手机用户喜好的图书作品,利用运营商的平台进行收费阅读业务。数字阅读市场2010年起进入爆发期,根据艾瑞提供的数据,2013年数字阅读市场规模达到60.8亿元,同比增长56.6%。 根据艾瑞咨询的报告,我国的数字阅读发展经历了三个阶段。第一阶段:中国电子出版物始于20世纪80年代,但是90年代后期互联网的普及才真正促成了电子出版物的大量传播,这一时期,数字阅读的主题是热爱网络及阅读的少数用户。第二阶段:2000年以后,渐渐形成了一批具有代表性的数字阅读平台,用户对于数字内容的消费意愿在增强,数字阅读进入产业化、规模化发展时期。第三阶段:2010年以后,终端设备的增多,电信运营商纷纷建立阅读基地,电商等互联网企业推出数字阅读服务,加速了数字阅读的发展,行业进入爆发期。 古羌是数字阅读领域重要竞争者,人民网有望借助股东资源和运营经验推动手机阅读业务。 我们仍然能够从市场中有限的数据中看到,古羌是数字阅读领域重要的竞争者,根据艾瑞的报告,2012年古羌在数字阅读企业中收入规模排名第三。而三大运营商均是人民网股东,人民网负责中国移动手机阅读基地负责上线后的部分内容审核工作,具备股东资源和相关经验。同时作为内容提供商,古羌科技合作伙伴包括中信出版社、魔铁图书、时代华语等公司,有丰富的内容资源。内容+运营商资源+相关运营经验有望复制手机视频业务的成长经历。 业绩预测和估值: 本次收购是继成立人民澳客彩票频道后又一次外延,充分打开业务扩展的想象空间。我们之前多次提到,公司会持续通过外延实现业务拓展,包括而不限于引入团队、成立合资公司和收购。此前的盈利预测我们预计公司2013~2015年营业收入分别为9.96、13.86和18.92亿元,EPS分别是1.14、1.65和2.30元。若交易顺利完成后,人民网持有古羌科技69.25%的股权,公司2013-2015净利润承诺为人民币3,300万元、4,400万元、5,300万元,13-15年EPS增厚分别为0.08/0.11/0.13。并表后13-15年备考EPS为1.22元、1.76和2.43,对应PE(10月11日收盘价83.24元)86.22、47.30和34.26。考虑公司强劲的内生动力和持续的外延业务拓展,维持“增持”评级,中长线持续看好。 风险提示:业务协同和整合的进展低于预期的风险;运营商调整移动增值业务政策的风险。

事件: 百视通今日发布公告,与微软拟共同投资7,900万美元,约合4.83亿元人民币成立合资公司上海百家合信息技术发展有限公司(暂定名)。百视通拟以现金投入4,029万美元,约合2.46亿元人民币,持股51%;微软公司拟以现金投入3,871万美元,约合2.37亿元人民币,持股49%。双方将拿出各自与业务相关的核心资源,在新一代家庭游戏娱乐技术、终端、内容、服务等领域展开全面的合作。 点评: 百视通和微软的合资公司落地上海自贸区,政策受益和超前布局有助于双方互利共赢。 微软借Xbox和自贸区进入中国游戏市场,百视通向新一代家庭娱乐平台运营商迈进。合资公司董事长由百视通委派,CEO由微软提名。合资公司注册资本约4.83亿人民币(双方现金出资),合资公司拟投资总额约合14.5亿人民币。从管理层任命、出资方式和投资体量,可以看出双方对建立新一代家庭娱乐平台的坚定决心。 强强联合,百事通云平台+微软世界级硬件终端,形成极强优势互补。 根据Analysys的预测,中国有100万以上的黑市游戏机用户。Xbox不仅是游戏终端,更趋向于成为一个电视娱乐中心。视频技术公司FreeWheel的最新数据显示,目前美国用户最喜欢使用 Xbox 360 播放网络视频,甚至超过了 iPad、iPhone 及 Android 等移动设备。在即将推出的Xbox One中,除了识别手势和打可视电话,Xbox甚至能侦测心跳。Xbox很有可能成为一个生态系统来控制空调和灯具,以及整个客厅的娱乐系统。此外,目前有微软拥有2000万XBOX Live的付费用户,根据统计半数以上的XBOX Live在线时间被用在了电影、电视剧、音乐等娱乐活动上,用户每月花费在XBOX Live上的平均时间高达84小时,相比去年增长了30%,这些增长主要来自于非游戏的娱乐服务。 而百视通一方面拥有累计40万小时的新媒体版权内容,位居行业第一;同时在市场理解、产品运营、技术支撑等方面有极强的优势,两者联合将成为国内最强的家庭娱乐平台。我们预判未来可能的盈利模式包括:硬件收费、内容的类IPTV和互联网电视收费、游戏从轻度到重度的道具收费、长期而言作为 媒体和应用分发平台的价值。 继与印尼的合作之后,公司通过与微软合作又迈出国际化的重要一步。 PS3上市已经近7年,销量在8000万,2005年底推出的Xbox 360今年2季度累计销量7590万部(微软2013年第二财季会议宣布数据)。我们认为此次引入Xbox对百视通全终端合作战略有很大推动作用,一方面,本次合作为日后基于家庭娱乐的其他国际级终端进入国内市场打下基础,百视通有望继续成为最佳合作伙伴:美国电视市场发展相当成熟,平均单个家庭保有量从1990年的2台增至2012年的3.01台,多种家庭娱乐终端如Apple TV、Google TV、TiVo等共存,Xbox是其中一款价格较高、综合性能也很强的产品。百视通借助内容积累以及对国内市场的经验和理解,与微软的合作将会让公司具备极强的竞争力;此次合作也为未来其他同类国际级产品打开合作的可能,尤其是Apple TV、Google TV等。另一方面,公司通过与印尼合作践行走出去战略之后,本次合作将国际巨头引入中国,从另一个方向再次迈出国际化重要一步。公告中也提到:此次合资合作,旨在合作打造一流的“新一代家庭游戏娱乐产品”和具备世界领先水平的“家庭娱乐中心服务”,将推动公司在中国及海外“一云多屏”业务有关技术、平台、终端、内容、网络、服务能力的全面提升”。 业绩预测和估值: 由于此次合作短期内对公司的业绩影响尚不明确,因此我们暂不调整对公司的业绩预测,维持此前判断,预计2013~2015年公司营业收入28.4、39.0和50.8亿元, EPS 分别为0.63、0.90和1.21元。 百视通国际化战略完全符合我们对公司长期发展战略的判断,我们对公司千亿市值保持中线积极乐观。同时我们认为公司未来依然会有持续的资本运作,维持对公司中线坚定看好的判断,给予“增持”评级。

行业产能虽然依旧过剩,但渠道竞争强度不减,优秀电视剧需求量持续增长。电视剧每年产量依然万集以上,但渠道方各大卫视和龙头视频网站建立竞争优势诉求强烈,急需借助优秀视频内容建立平台特色、品牌定位等核心壁垒;同时主流卫视由多星联播向独播变迁推动有效需求稳步提升。 公司上市资金瓶颈解除,加大投入推动剧作数量、质量共同提升。行业上游优质资源有限,公司增加投入获得更优秀资源,同时凭借“工作室+一剧一聘”模式提升剧作质量,剧作进入一线卫视推动整体价格提升;在此基础上公司增加整体投资比例以提高投资回报。我们预计2013年公司新增确认电视剧有望超过10部,加上二轮等使得总发行集数达到500-600集。 成长战略愈加清晰,外延拓展夯实公司持续发展基础。公司未来战略布局更强调技术、内容和商业模式的创新,力求通过国际级合作推动影视游戏等内容制作在技术上的突破,并寻求内容与营销、电子商务等商业模式的结合与再造。同时我们判断投资兰馨剧院是公司向影院和文艺演出剧场进军的开始,未来有望从文艺市场持续成长中长期受益。 自贸区政策即将出台,公司有望在税收、国际合作和文化出口等多方面获益。公司子公司上海新文化国际交流有限公司设立在上海外高桥保税区,2012年净利润5080万元,未来有望获得更多国际性合作机会和更好发展。 业绩预测及估值:预计2013~2015年公司EPS1.25、1.62和1.99元,对应目前股价PE分别为41、32和27倍。公司依靠电视剧量、价及投资比重的持续提升,有望保障业绩稳健增长;同时积极探索基于技术、内容和商业模式的创新性外延,未来成长值得期待,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:电视剧销售进度不达预期;电视剧质量、价格下滑风险。

华谊兄弟围绕影视娱乐综合集团持续开展资本布局,本次收购浙江常升有利提升公司电视剧业务竞争力,预计备考13年增厚上市公司2000-3000万净利润。交易方式上,也间接使得张国立变成了公司股东,利益上保持一致性。王忠军董事长兄弟虽然间接卖出股票,仍然不影响我们对控股股东继续做好上市公司业务的判断。未来公司在电影、电视剧、手游等板块齐头并进,综合而言中线成长值得积极看好,给予“增持”评级。 事件: 华谊兄弟发布公告,全资子公司浙江华谊拟以2.52亿元人民币的股权转让价款收购浙江常升70%的股权。同时,浙江常升控股股东(持股90%)弘立星恒拟使用浙江华谊支付其的部分股权转让价款购买公司之实际控制人王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟传媒股份有限公司的股票。此外,公司公告半年报10送10,共计转增60,480万股,转增后公司总股本将增加至120,960万股。 点评: 目标公司浙江常升概况。 浙江常升影视制作有限公司的法定代表人是张国立,注册资本1000万元。浙江常升的股权结构为:弘立星恒持有浙江常升90%的股权,嘉木文化持有浙江常升10%的股权。关联自然人王忠军和王忠磊合计持有公司31.64%的股权,为公司的实际控制人和控股股东。 对价及支付方式:2.52亿收购70%股权。 浙江华谊受让弘立星恒和嘉木文化合计持有的浙江常升70%的股权,股权转让价款为人民币2.52亿元。 其中:浙江华谊受让的弘立星持有的浙江常升60%的股权对应的股权转让价款为人民币2.16亿元,人民币6400万元的股权转让价款由浙江华谊直接支付至弘立星恒指定的银行帐号,人民币1.52亿的股权转让价款由浙江华谊支付至弘立星恒和浙江华谊共同提供的监管帐号,只能用于弘立星恒购买浙江华谊之实际控制人王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟的股票,弘立星恒同意将其购买的王忠军和王忠磊持有的华谊兄弟股票锁定三年,其每年解除锁定华谊兄弟股票数量不超过其持有总额的1/3。 浙江华谊受让的嘉木文化持有的浙江常升10%的股权对应的股权转让价款为人民币3600万元,由浙江华谊在本协议生效之日起5个工作日内直接支付至嘉木文化指定的银行帐号。 我们的判断:此次合作利于华谊兄弟电视剧业务长远发展 1、本次合作有利于改善华谊的电视剧业务。华谊兄弟中报实现收入7.48亿元,其中电视剧贡献收入8655万元,占比实现销售收入的电视剧主要为《孩奴》等,电视剧业务收入较上年同期相比减少37.06%。 电视剧业务在整个华谊的业务体系中相对弱势,本次合作有助于借助张国立的行业积淀和影响力提升公司电视剧业务的整体实力,而且体外控股公司的方式也有利提升效率。 2、常升影视法定代表人是张国立,华谊兄弟与张国立有多年的默契合作经验。华谊兄弟出品电影《一声叹息》(2000),即由冯小刚导演,张国立、徐帆、傅彪等主演。2003年华谊出品的《手机》,也是冯小刚导演,葛优、徐帆、张国立、范冰冰、范伟主演。华谊兄弟还是张国立之子张默的经纪公司,而张国立接受采访时也表示,华谊在上市之前便找张国立谈过加盟和具体股份。 3、据了解,浙江常升目前已经开拍的电视剧项目包括由吴秀波主演的《槐树花开》,由张国立、蒋雯丽共同主演的《爱情最美丽》,两部作品均计划在年底前和观众见面。除了已经开拍的电视剧作品,浙江常升还有丰富的项目储备,计划在未来5年内推出约400集精品电视剧。为进一步保证品质,张国立还与邹静之、赵冬苓等国内著名编剧达成合作约定,将共同完成浙江常升未来的多个电视剧项目。 本次交易结构表面是2.52亿现金收购70%股权,实质是“三年股权对价1.52亿+现金1亿”。交易所要求不做数据披露,因此我们按照市场惯例推断浙江常升13年整体净利润3000-4000万,已在我们之前预计之内,上述开拍电视剧是业绩来源。 业绩预测和估值: 我们维持原有业绩预测,预计公司2013~2015年收入分别是23.5、32和42亿,考虑非经常性损益在内,公司未来三年净利润分别是5.98、7.34和8.82亿,EPS为0.99、1.21和1.46元。以9月0日股价50.3元计,PE分别是52、42和35X。 2013年7月22日公司向银汉售股股东发行股份及支付现金购买50.88%的股权,银汉售股股东承诺银汉科技2013年、2014年和2015年将分别实现净利润11,000万元、14,300万元和18,590万元,本次收购对应13-15年PE分别是12倍、9.24倍和7.1倍。 如果银汉科技能够顺利实现承诺业绩,在2013~2015年将为公司带来0.55、0.72和0.73亿业绩增厚,EPS将增厚至1.06、1.31和1.59元。与电影、手游相关的同类公司掌趣科技、光线传媒等估值均在50X以上。我们认为公司是电影产业的龙头、在国内已经搭建最为完整的娱乐产业版图、即将并购的银汉科技在国内手游企业中位居前列、在电视剧领域未来有望持续优化,综合而言未来成长值得长期看好,给予“增持”评级。

投资要点 我们坚定看好公司“一云多屏”平台价值,以及并购风行网之后,东方卫视、百视通TV、风行网PC、移动屏在多屏基础上形成“台网融合”的有效互动,促进版权内容、广告主、技术支持、用户数据等多点协同,有望对上市公司一云多屏业务带来极大提升,维持“增持”评级,中长线看好。 事件: 百视通今日发布半年报,上半年实现营业收入11.26亿元,同比增长22.84%;营业成本5.40亿元,同比增长12.25%;归属上市公司的净利润3.21亿元,同比增长25.13%。 当日公司发布增资风行在线公告,以总计人民币3.07亿元现金认购“风行在线”、“风行网络”的增资。本次增资完成后,公司将持有“风行在线”54%的股权,“百视通开曼”亦将持有“风行网络”54%的股权。基于前述增资事项前提,公司全资子公司百视通技术拟将东方宽频100%股权及欢腾宽频100%股权转让给“风行在线”,分别作价3632万元、7001万元。 点评: IPTV和手机电视增速较快,舞美等非核心业务拖累收入增速。 收入结构中,公司核心业务IPTV带来收入8.23亿元,同比增长32.56%,营业成本3.24亿元,同比增长17.92%,该业务的毛利率增加了4.89%;毛利率为-1.35%的设备销售和租赁业务实现收入1.17亿元,同比增长165.75%;舞美演艺策划收入6084万,同比负增长36.46%;手机电视实现收入4987万元,同比增长112.79%,毛利率44.04%,减少了2.35%;信息传输与技术和互联网带宽租赁分别实现收入2486万元和1445万元,同比变动分别为11.16%和-70.70%。下半年电视剧项目陆续确认,确保全年业绩增长无忧。 风行网从参股到控股,台网联动融合完善公司一云多屏长远战略。 风行视频业务包括两大部分:1)风行网是一个提供高清电影及电视剧的免费在线点播网站,支持网络电视、在线电影点播、免费电影下载;2)覆盖更广,更具影响力的是其先进的P2P点播软件,支持在线网络电视、边下边看的网络视频,能够实现高速流畅,高清晰度播放,类似PPS、PPlive。 百视通作价3.07亿元增资风行网,增资后公司持有54.0425%的股权,公司估值16.1亿。从PS估值看,明显低于优酷、乐视网。从总市值看,比PPS便宜。注意公司在2012年3月27日公告3000万美金第一次参股风行35%股权,当时估值对应市值5.2亿人民网。但控股后意义远胜于参股。 2012年三季度的数据看,风行的综合浏览时间和人均浏览时间均位居行业前列。日均活跃用户千万量级。 同时,除了大家熟知的风行客户端外,风行还有网页版、Android手机/Pad客户端、iPhone/iPad客户端,移动端流量占比30%。根据alexa的数据,风行的网站排名13年持续提高。 由于风行网是一家拥有P2P技术平台,涵盖PC、移动屏的视频运营商,而百视通拥有丰富的版权内容,IPTV业务等TV端优势明显,但PC、移动端相对弱势,本次增资后百视通控股风行网,将有助于深化公司“一云多屏”战略的执行。加上SMG东方卫视作为上市公司控股股东,“台网联动”将有了资本的纽带,预计将有实际的推进。 东方卫视TV直播、百视通TV点播、风行网PC与移动屏,台网多屏形成直播+互动,在1)版权内容协同使用、2)台网广告主共享、3)P2P网络技术支持、4)积累用户习惯数据是清晰能看得到的协同点。 业绩预测和估值: 预计2013~2015年公司营业收入28.4、39.0和50.8亿元,EPS分别为0.63、0.90和1.21元。按照8月16日收盘价32.32元,13-15年对应PE51倍、36倍和27倍。目前主要传媒公司2013年PE在31~513X,其中乐视、人民网、东方财富等新媒体公司估值均在40X以上。 我们看好公司“一云多屏”平台价值,以及并购风行网之后,东方卫视、百视通TV、风行网PC、移动屏在多屏基础上形成有效互动,促进版权内容、广告主、技术支持、用户数据等多点协同,有望对上市公司一云多屏业务带来极大提升,维持“增持”评级。 风险提示:政策变动风险;IPTV和互联网电视发展不及预期;海外业务发生亏损的风险

上半年业绩增速较低,主要源于部分已售项目由于电视台档期问题尚未达到收入确认条件;全年来看一方面实现10部左右新剧销售毫无压力、并且依然能够保障高质量,另一方面往年多部精品剧可实现二轮销售并且单集价格可达数十万,全年业绩无忧;下半年项目储备丰富,新开机8-10部剧将成为明年收入主力。2012年公司主力收入来自于8部262集电视剧,增长空间依然未见,未来量价齐升局面将得以保持。 事件: 华录百纳发布2013年上半年业绩,营业收入12,195.72万元,同比减少4.42%;归属于上市公司股东的净利润为4,863.85万元,同比增长12.77%,EPS为0.37元。符合公司此前净利润4744-5607万元、同比增长10-30%的业绩预告。 其中2013Q1、Q2营收分别为4898万和7298万,同比增长-3.36%和-5.11%;净利润分别为2159万和2705万,同比增长11.1%和14.1%。 点评: 影视剧依然是业绩主力,经纪业务开始发力。 公司上半年影视剧收入1.2亿,同比下降5.66%,收入主要由《战雷》、《零炮楼》、《歧路兄弟》等剧目的部分首轮发行收入以及一些过往精品剧目的二轮发行收入构成。收入增长下降主要原因在于部分已经实现销售的剧作由于档期问题尚未满足确认收入的条件。 虽然因“营改增”政策和项目周期影响较上年同期略有下降,但是毛利率仍然达到56.16%,维持在较高的水平。经纪业务实现收入158.2万元,同比增长97.6%,未来丹丹百纳将通过实施“培养青年演员”和“引进一线艺人”两大经营战略,打造业内领先的明星培养和艺人经纪的战略平台。 下半年电视剧项目陆续确认,确保全年业绩增长无忧。 除已经确认收入的《战雷》、《零炮楼》和《歧路兄弟》三部电视剧外,尚有《浪漫我心》已获得发行许可证,《金战尖兵》、《美丽的契约》等7部剧正在后期制作中,其中部分电视剧已经与电视台达成销售。 《浪漫我心》等8部剧大部分有望在今年确认收入,在此基础上公司今年确认电视剧数量有望达到10~11部,确保2013年度业绩。同时公司电影《夏天的拉花》、《大话天仙》预计于2013年下半年上映,《EDEN》正在后期制作,以上三部电影有望给公司带来一定业绩贡献。 剧作储备丰富,来年业绩依然值得期待。 截至报告披露日,公司实现了《金战尖兵》、《岁月如金》、《留守男人》、《战魂》4个电视剧项目的开机。 2013年下半年预计将开机8-10部,主要由《千金一诺》、《红色年轮》、《牺牲》、《春天里》、《火车头》、《追忆似水年华》、《爱是你我》、《秦时明月》、《极道家族》等项目构成,以上项目将成为明年业绩主力,为来年业绩成长提供保障。 业绩预测和估值: 我们预计2013~2015年公司营业收入5.26、7.05和9.22亿元,EPS1.17、1.58和2.05元。从PE角度来看,公司8月15日41.8元对应2013~2015年PE分别为36、27和20X,目前A股可比公司中,华策影视、新文化等影视类公司2013年PE倍数在30~58X之间。 我们认为公司电视剧增长天花板依然未见,2012年全年业绩主要来自于8部262集优质剧作,中期来看依然有较大成长空间;短期看两年内依靠精品剧的发行量和发行价格的持续提升,有望保障业绩稳健增长,同时与华谊、华策等公司相比相对估值较低,结合目前市场情况维持“增持”评级。