公司公布2010年年报,实现营业收入777.884亿元,同比上升38.3%;归属母公司净利58.05亿元,对应每股收益0.70元,同比增长1300%,扣除非经营性损益后每股收益0.60元。业绩符合市场预期。 投资要点: 受益行业景气主业盈利创历史最高水平,一次性投资收益及汇兑收益锦上添花:①公司营业收入增长38.3%,主业税前利润约为39.3亿,是05年以来首次实现主业盈利。②出售珠海保税区摩天宇航空发动机维修有限公司股权录得税前投资收益约11亿元。③全年获汇兑收益17.25亿,去年为0.9亿。 本年大幅盈利及再融资募集资金大幅改善财务指标状况:①2010年归属母公司净利润58.05亿元,再融资募集资金约人民币107.3亿元。②归属于上市公司股东应占权益为267.55亿元,较2010年年初的103.82亿元增加了163.73亿元;每股净资产2.73元,去年同期为1.3元,同比增长110%,目前股价对应PB为3。 ③资产负债率为72.8%,比年初下降13.2个百分点。 受益行业景气向上,公司运营效率大幅提升,推动主业毛利同比提升7.35个百分点:①日利用率达9.55小时,同比增加0.18小时;②客运周转量增速19.7%大于运力增速13.8%,推动客座率同比提升3.9%,达到79.2%;由于货运复苏及公司货运运力同比增长明显,货运周转量同比增长79.4%;总体载运率68.5%,同比提升3.3%。③收费客公里收入0.63元,同比提升14.6%;货运每吨公里收入1.72元,同比提升3.0%;④主业毛利率达19.57%,提升7.35个百分点。 2011年看点——公司升值弹性最大:若以2010年12月31日数据,我们测算人民币兑换美元的汇率升值1%,将导致公司增加汇兑收益5.3亿元,净利润增加4亿元,EPS增加0.041元。 投资策略:预计2011、2012年公司净利润约54.26、39.33亿元,EPS0.55、0.40元。公司今年受高铁影响较小,给予“推荐”评级。公司股价催化剂在于人民币加速升值预期、京沪高铁开通后若冲击小于预期行业估值上行动力。 风险提示:油价大幅上涨、A380投入使用后盈利水平低于预期、突发事件

受基础设施资源瓶颈制约,起降架次及旅客运输量保持个位数增长:2010年深圳机场完成旅客吞吐量2671.34万人次,同比增长9.1%;货邮吞吐量80.88万吨,同比增长33.6%;航空器起降21.69万架次,同比增长7.0%。货邮业务量高增速受益于货运低基数复苏及UPS开始运营。但起降架次及旅客吞吐量受资源瓶颈影响较明显,尤其空难事件发生后体现更为明显。 跑道设施瓶颈年中打开:①2010年深圳机场日均起降架次已达594架次。预计今年上半年起降架次增速约为2%,起降架次的额外增量主要看货运,旅客运输量增速将主要依赖航空公司换大机型及客座率的提升。②下半年二跑道投入使用后,由于珠三角空域紧张问题持续存在,且T3尚未投入使用,存在穿跑道运行,预计航空业务量不会出现爆发性增长。但我们认为二跑道投入使用,将使安全负荷放开,且深圳机场在过去几年需求增长一直受跑道资源的限制,我们预计仍将带来业务量的增加。③由于二跑道由集团建设,二跑道的投入使用将不会带来折旧费的增加,2011-2012年采用起降费公司90%,集团10%的分成方式,航空主业营业利润率将实现同比提升。 考虑公司账面现金、经营现金流及扩建项目建设进度,我们预计公司二季度或三季度发行20亿可转债的概率较大。考虑发行20亿可转债后,预计项目明年资金缺口仍将约为20亿,将通过贷款等方式解决。T3投产前,扩建工程对业绩影响较小,2011-2012年主要影响财务费用。T3投产后,折旧、财务费用、运营成本的明显增加将使业绩下滑,同时随着公司业务量的增长,业绩重回增长趋势。预计2013年是公司业绩的低点。 盈利预测和投资策略:预计2011-2012年盈利为7.39、7.98亿元,对应每股收益0.44、0.47元。目前的股价对应2011年市盈率为13.3倍,维持“推荐”评级。 风险提示:未来高铁冲击

投资要点: 主业盈利受益行业景气,但非经常性损益是业绩超预期的主要原因:①2010年,公司实现旅客运输量1,863.01万人次,同比增长6.88%;累计货邮运输量28.25万吨,同比增长19.72%;累计实现总周转量352,683万吨公里,同比增长17.77%。 受益行业景气向上,公司客座率、载运率分别为81.74%、71.21%,分别同比提升3.72、4.07个百分点,毛利率达28.62%,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润21.38亿,占净利润比重71%。②非经常性损益8.76亿,主要有:非流动资产处置损益4.71亿;政府补助2.08亿;采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产公允价值变动产生的损益3.48亿。公司目前有投资性房地产帐面净值98.7亿元,去年为59.8亿,本年增加主要是向海航航空控股收购大英山新城市中心区核心地段的4幅土地。 2011年公司经营目标明确:①经营指标总周转量13.69%,旅客运输量7.35%,货邮运输量13.66%,飞行小时12.14%,飞行班次5.89%。②财务计划:收入240亿元,费用计划200亿元,2011年经营利润目标40亿元。 经过2009年的高增长后,2010-2011年公司运力引进有所放缓,我们认为有利于后续主业收益品质的提升: 2010年,公司引进飞机12架,其中B737-800飞机9架、A330飞机3架;退出飞机6架;飞机总数净增6架。截止2010年底,公司运营的机队规模达97架。2011年公司计划引进飞机10架,包括B737-800飞机7架、A330飞机2架和B787-8飞机1架,其中1架A330飞机采取经营租赁方式,其余均将由公司自购。 投资策略:预计2011、2012年公司净利润约33.04、27.48亿元,EPS0.80、0.67元,目前股价对应2011年市盈率约10倍,考虑大新华整体上市预期强烈,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:大新华上市未有进展、油价大幅上涨

由于东三、西三指廊和亚运改造工程完工投入使用,营业收入、成本均有明显增长,但营业成本增长大于收入增长,毛利率下降5.99个百分点至6.55%。①公司实现营业收入38.65亿元,增长16.92%,其中航空服务收入增长8.7%,航空性延伸服务收入增长28.2%,租赁业务收入、代理业务收入和广告业务均有明显增长。②营业成本24.53亿元,增长29.12%,主要是主要是东三、西三指廊扩建工程于2010年2月完工投入运营,亚运改造工程于2010年10月完工投入使用,在建工程转入固定资产金额为22.75亿元,公司资产折旧、维护费用和运营成本大幅上升。目前主要在建工程主要是中性货站工程,设计吞吐量52万吨,预计将于今年投入使用,截止2010年12月31日累计已投入工程建设资金3.566亿元。 受武广高铁和亚运会影响,航空业务量增速明显低于行业水平:2010年白云机场完成飞机起降32.92万架次,旅客吞吐量4097.84万人次,货邮吞吐量114.45万吨(含联邦快递),同比分别增长6.6%、10.6%、19.8%。旅客吞吐量在上市机场中,仅略好于时刻受限的深圳机场,我们认为主要原因为:①武广高铁2009年底开通,影响白云机场2010年旅客吞吐量增速约2%。②亚运会维稳对会展等商务活动产生挤出效应,华南市场四季度客运增速受影响明显,4季度白云机场旅客吞吐量增速仅为3.4%,比行业前50机场的10%低6.3%,明显高于前三季度的差距3.7%。 预计航空业务增速稳定增长:白云机场2010年日均起降架次超过900架次,其中二月日均起降架次达989.6架次。我们认为白云机场跑道资源瓶颈将日渐显现,预计一两年内或将开始建设第三条跑道。同时今年深圳机场二跑道将投入使用,公司航空业务增速或受影响。 投资策略:不考虑出售所持光大银行股权,预计2011-2012年EPS0.60、0.69元。 目前股价对应2011年市盈率为15倍,给予“推荐”评级。 风险提示:航业业务增速低于预期。

主业业绩、投资收益双双高增长促使业绩超预期:虽然我们三季报点评对全年业绩预测0.66元在市场上属最为乐观,但仍略低于公司实际的0.68元。①剔除投资收益公司营业利润同比增长约94%:主要是受益于世博会、国际客运及货运持续复苏,浦东机场业务量大幅增长,带来航空性收入和非航业务收入增长明显。 从收入分类看,占比最大的航空及相关收入、商业餐饮租赁收入同比增速分别为20.7%、50.2%,营业总收入增速25.4%,明显大于营业成本增速10.3%,剔除投资收益2010年公司营业利润同比增长约94%。②投资企业经营业绩同比大幅增加,投资收益同比增长84%达4.94亿元。主要是浦东航油和德高动量广告净利润同比分别增长64.9%、131%,分别贡献投资收益2.92、1.94亿元。 受益世博、国际客运和货运的复苏,航空业务量增速明显高于行业水平:①2010年浦东机场全年共实现飞机起降332,127架次,旅客吞吐量4,057.86万人次,货邮吞吐量322.80万吨,分别比去年同期增长15.36%、27.12%和26.92%,高于行业前五十大机场起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量增速的10.1%、15.2%、21.6%。②我们认为航空业务高增速的主要原因有两个:受益上海世博会,5-10月上海两场旅客吞吐量增速达34%,远大于前五十机场的增速17%;浦东机场国际航线客运及货邮吞吐量占比较高,受益今年国际航线客运和货运强劲复苏。③预计2011年浦东旅客吞吐量增速回落至约10-12%。 预计浦东航油盈利今年持续增长概率较小:在国内航油价格与国际油价同步调整、且油价上涨趋势时,浦东航油净利润较高且稳定。2010年全年实现净利润约7.5亿元,为近年来最好水平。我们预计在今年油价持续走高但国内通胀压力较大情况下,国内油价延期调价可能性较大,2011年净利润超越去年的概率较小。 投资策略:随着浦东机场业务的增长,产能利用率提高,公司业绩步入长期增长轨道。预测2011、2012年公司EPS分别为0.76、0.86元,目前公司相对2011年估值为18.8倍,建议关注资产注入进程和机场收费调整预期,维持推荐评级。 风险提示:资产注入进程和方案、航空业务增速低于预期。

前三季度业绩大幅超越历史最高水平,经常性损益为主要贡献:①受益行业高景气以前国际复苏明显,主业实现税前利润约75.6亿,占利润总额约57%。②投资收益27.88亿,占利润总额约22%。与去年同期相比增加23.27亿,公司投资收益主要是公司持股29.99%的国泰航空贡献,国泰航空上半年贡献投资收益16亿,估计三季度单季贡献投资收益8-9亿。③前三季度汇兑收益净收益约12.6亿元,约占税前利润10%。④公允价值变动净收益约11亿元,约占税前利润总额8.8%。 三季度单季净利润超过2009年全年盈利水平,继续看好四季度盈利水平:①单季实现净利润51.67亿,毛利率同比提升11.2个百分点达30.92%,高于2007-2009年同期的28.83%、3.96%、19.72%。单季利润总额中,主业、投资收益、汇兑、公允价值变动收益占比分别约为64.1%、13%、14.2%、7.5%。②四季度尤其11、12月为国内市场传统淡季,但供需缺口持续及行业集中度提升将使行业景气持续,预计仍将淡季不淡,且从行业票价指数看,国际航线票价持续攀高,公司在三大航中国际占比最大,我们预计公司四季度净利润盈利能力仍有望继续超预期。 合并深航后,对人民币升值敏感性提高:年初至三季度末,人民币累积升值1.9%,前三季度汇兑收益净收益约12.6亿元。我们测算估计人民币升值一个百分点,公司净利润将增加约4.4亿元,EPS增加0.036元。 公司网络布局最优,看好高盈利水平的可持续性和抗高铁冲击能力:①重组深航后,公司国内网络布局形成大三角,国内国际网络更加匹配,网络互补带来客座率、票价的长期持续性提高可期待。②公司国际占比最高,国内线主基地航线距离较长,未来受高铁影响较小。③区域消费升级和人民币升值推动下,出境游有望保持持续性高增长,公司受益最大。 投资策略:行业战略最清晰、盈利性最强的国内航空公司,未来受高铁影响较小,看好公司高盈利水平的可持续性和长期竞争力。预计2010、2011年EPS为1.08、1.18元,增发后PB将降为约5.3倍。维持“强烈推荐”的评级。 风险:国际油价大幅上涨、未来高铁冲击大于预期、突发事件。

三季度受益世博和合并协同效应,单季度实现净利润31.55亿,EPS0.2798元,去年同期为0.003元:①东上合并、世博、暑运协同效应:三季度公司客座率同比提升幅度在三大航中最大,同比提升8.5个百分点达82%,在客座率、票价提升推动下,三季度毛利率创历史新高达25.49%,主业税前利润同比增加约33亿。 ②三季度人民币升值带来汇兑收益约为5亿元,占税前利润总额约15%。③单季公允价值变动收益2.24亿。 未来行业判断——行业格局稳定、供需缺口持续、客座率票价水平仍将维持高位:①行业集中度提升,未来竞争格局稳定:东上合并、国航重组深航后,三大航在客运市场份额约占到80%,同时8.24空难后民航局对公共航空运输企业经营许可施行更加严格的管理,我们认为未来行业格局稳定。②行业短期可供运力回落符合预期,未来供需缺口仍将保持,预计客座率、票价水平仍将维持同期高位运行。 ③燃油附加费与油价同步提升利好,国内航油出厂价自10月26日起上调220元/吨,将减少公司四季度净利润约0.75亿;但燃油附加费提至40/70元,将增加四季度净利润约2.13亿,综合二者影响,对公司业绩利好。燃油附加费增收超过油价上涨成本增支的主要原因为:一是今年客座率同比提升明显,二是燃油附加费以10元为最小单位的非连续性调整。 短期关注世博后华东市场客流及票价:三季度世博会日均入园人次约为39.4万,10月预计约为50万人次,我们预计十月公司受益世博明显。世博后华东客流或有回落,但考虑到世博会对商务活动和本地外出需求的挤出效应,预计世博后上海客流回落或低于预期。同时,考虑东上合并后上海市场集中度明显提升,我们认为世博后上海市场票价四季度同比仍维持较好水平。 投资策略:公司经营品质改善符合预期,预计2010、2011年EPS为0.62、0.65元,维持“强烈推荐”的评级。未来关注战略投资者的引进进度、合并后协同效应的持续释放、公司在国际航线的发展战略。 风险提示:国际油价大幅上涨、未来高铁冲击大于预期、突发事件