投资亮点 首次覆盖给予“推荐”评级。我国烟标印刷行业增长稳健,市场空间约300 亿元,行业集中度提升孕育巨头成长契机。东风股份作为烟标龙头,客户结构优质,产业链一体化特点在行业内竞争优势明显,内生增长确定,外延扩张可期,电子烟、功能膜等新业务2014 年更有望成为新的利润增长极,提升估值。 我国烟标印刷行业集中度低(Top5 市占率约30%),进入壁垒高(技术、服务、信誉壁垒),客户粘性大(卷烟厂一旦选择烟标供应商不会轻易更换)。卷烟上水平、公开招投标、三产剥离助推烟标行业集中度提升,利好龙头公司发展; 公司成长驱动力:烟标业务确定性内生增长(约10%-15%),源自公司已有中高端卷烟客户的市场份额提升,以及烟标招投标制度推广、三产剥离背景下公司依托自身优势所获得的新客户突破;未来外延并购有望加快:收购云南陆良福牌彩印拉开了公司依托资金、平台优势进行行业整合的序幕; 经营模式:布局烟标全产业链,一体化优势领先同行,成本更可控,品质有保障。公司客户结构以中高端卷烟品牌为主,三类以上卷烟占公司收入的80%以上,盈利能力领先,毛利率始终比同行高10 个百分点以上; 新业务值得期待:一方面公司成立电子烟合资公司布局长远,欧美市场电子烟高速成长使得我国电子烟发展前景令人期待(市场约210-350 亿),公司有望凭借渠道、技术优势成为主要受益者;另一方面功能膜业务进展顺利,汽车玻璃膜等产品2014 年有望投向市场并成为新的利润增长极。 财务预测 预计公司2013-2015 年每股EPS 分别为1.27 元、1.57 元、1.90元,同比分别增长18.5%、23.1%、21.6%,2014-2015 年净利润复合增速22.3%。 估值与建议 我们看好公司烟标业务成长性,以及电子烟、功能膜新业务2014年推向市场所构建的利润新增长极。与主要烟标公司的估值、业绩成长性相比(劲嘉股份、上海绿新,采用一致预期值),公司优势突出(东风14 年PE 约17 倍,估值最低,同时业绩成长性居中)。 考虑公司新业务所带来的成长溢价,给予14 年24 倍PE(对应PEG=1.1),目标价38 元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险 新客户拓展低于预期,电子烟进展缓慢。

业绩处于预告中低端,主要来自部分税收计提和盈利延迟计入. 公司2013 年实现营业收入29.39 亿元,同比增长29.95%,符合预期。营业利润13.34 亿元,同比增长45.37%;归属于上市公司股东的净利润10.38 亿元,同比增长47.35%,此前公司3 季报时预计全年业绩同比增长区间为45%-70%。 公司2013 年拉动业绩增长的主要动力来自2012 年下半年开业的本部市场五期项目、成都市场、佟二堡二期市场在2013 年全年贡献业绩带来增量贡献,原有市场增速基本稳定。我们估计,公司整体业务运营在预期之内,利润略低的主要原因在于辽宁佟二堡部分税收计提和成都项目部分盈利延迟计入影响。 公司将于2014 年4 月4 日公布详细年报,届时我们将作详细分析。 发展趋势:2014 年外延扩张加速推进,在建项目梯度良好。新市场预计2014年有哈尔滨、佟二堡三期开业;2015 年天津项目、海宁六期、济南项目、郑州项目预计开业; 2016 年北京项目预计开业,同时目前公司仍在寻找新的储备项目。 考虑到经济增速放缓,今年老市场提租幅度可能趋缓,市场前期已经有所反映。 盈利预测调整:小幅下调2014 年盈利预测约3%。哈尔滨和佟二堡三期将带来新增贡献,审慎角度出发,原部分老市场我们小幅下调提租幅度(原来部分市场假设提租3-5%至0-3%)。 估值与建议:维持推荐。公司市场地位和扩张能力优势明显,且2014 下半年起新市场布局清晰,将迎来新一轮扩张期。短期来看,市场前期反映经济形势不佳,公司部分老市场可能面临提租压力、小非以及2013 年上半年高基数问题,股价相应回落盘整。我们认为,下半年起公司股价持续表现动力更足,上半年催化剂主要来自新市场招租(估计4-5 月)可能好于预期。

公司近况 近期我们参加了公司的投资者交流活动,与管理层就市场关心的战略转型思路,O2O 进展、微信支付等问题进行了交流。 评论 1 全渠道建设无缝对接消费者,移动端加速布局。公司的实体门店、网上商城、移动应用三大核心渠道建设已初具雏形,消费者可无缝接入公司实现购物。近期公司工作进展及目标: 门店全面部署WIFI,上线APP。目前9 家门店已完成WIFI和定位系统建设,移动端APP 也已上线、开通微信服务号,未来还将上线微信购物,搭建社交化用户服务渠道; 整合资源,加速移动布局。2 月14 日微信支付已在王府井百货大楼店尝试,未来公司其它门店还将实行收银台移动支付; 搭建电子导购平台,推进数字化店面管理。通过电子销售助手,了解顾客购买信息、商品库存情况,实现数据实时采集。 2 商品运营上更注重深度联营与单品管理,线上线下同价是趋势: 传统联营模式丧失了商品自主权,公司未来将深入到商品层面,系统要管到单品、SKU、库存甚至价格; 扩大经销方式,对重点品牌、某些款式进行经销和买断,对品牌要有一定自主权(当前问题在于:国内零售商弱小且分散,与品牌商谈判弱势,品牌价格体系和形象维护能力弱); 开发自有品牌,虽有风险,但对毛利的提升有积极贡献。 3 近期中石化、格力等国企相继推出国企改革方案,王府井控制人为北京国资委,若后续公司国企改革能获得进展,则管理层积极性、企业活力、经营业绩等有较大提升空间,助力估值提升。 估值建议 维持盈利预测,13 年4 季度受委托理财兑现等影响,业绩预计适度改善。14 年公司有望通过缓开店、控费用等实现业绩更好增长。 维持审慎推荐。公司估值在板块中处于中低水平(14 年11.3 倍PE),具有股价反弹的安全边际,且战略转型,与腾讯微信支付合作及国企改革预期,有助于提振市场对公司的未来前景预期,估值修复行情有望延续,目标价23 元,对应14 年13 倍PE。 风险 消费持续不景气,公司门店培育期延长;O2O 推进慢于预期。

预测盈利同比下降86% 公司披露3季度业绩时公告:预计全年净利润同比下降70%-90%,对应2.68亿元至8.03亿元,我们估计4季度公司全力推进业务布局投入有所增加,同时线上占比提升使毛利率结构性有所下降,全年利润降幅度将接近下限(86%)。 关注要点 业绩预览:我们估计,公司整体收入增速在10%左右,其中:线下收入增速低个位数(全年门店净减少100家以上,结构性影响);易购含税收入估计230亿元左右,同比增长51%;此外,公司开放平台和商旅、充值、彩票、团购等虚拟产品代售业务规模估计GMV在37亿元左右(参考前3季度测算)。4季度单季来看,网上销售税前约70亿左右,由于仍在调整且2012年4季度基数较高,同比增长20%-25%,略低于预期。利润层面,由于费用投入和毛利率下降,单季估计亏损超过2亿元。 2013布局年,2014关注落地:2013年中期公司线上线下同价开始转型,围绕B2C核心业务拓展获得了大量资源和牌照。进入2014年:公司联合广发和汇添富基金推出余额理财产品“零钱宝”、收购团购网站满座网、获得联通、电信移动通信转售业务牌照、国际快递业务经营许可、保险代理业务牌照。我们认为,公司一系列举措均为2014年框架落地后的经营提升打下基础,全渠道O2O转型将更为有效。 估值与建议 考虑到公司业务转型(关店略超预期)以及毛利率结构影响,将2013-2014年净利润分别从5.32亿元和6.12亿元下调至3.69亿元和2.13亿元。市场后续关注点将更集中于销售提升。 维持推荐。2014行业仍将快速发展,集中度和进入门槛将进一步提升,全渠道O2O布局加快推进。市场短期可能会反映盈利下降压力,相应提示。苏宁通过2013年转型,已在商品销售、金融业务、虚拟服务、物流等均有一定突破,后续关注B2C线上线下双渠道的优势落地。目前2014年P/S0.63x,仍明显低于其他电商0.6-2.0倍水平。 风险 消费增速继续放缓。

公司近况 海印股份公告以4.01亿元的价格竞得上海浦东新区周浦镇一地块,占地面积2.95万平米,拟开发为城市综合体,规划酒店1.8万平米、商场4.3万平米、Loft公寓2.01万平米。近期公司还公告在上海自贸区内设立上海海印贸易有限公司,用于强化公司的国外品牌招商能力。 评论 1、项目地理位臵好,成本不高,升值潜力大。公司该地块位于地铁站附近,距离上海迪士尼项目约5公里,楼面地价4945元/平米,与附近其它地块成交的楼面地价相比(平均在8500-11000元/平米),成本较为便宜。且未来随着迪士尼乐园的开业、以及在浦东机场、上海自贸区的辐射力影响下,该地段升值潜力巨大,可提高公司未来的预期收入。项目有望2016年建成开业。 2、公司未来有望以上海为中心,在长三角区域加快复制轻重资产商业模式。公司的轻重资产双引擎商业扩张模式已在以广州为中心的珠三角地区取得成功,此次在上海建设城市综合体项目(重资产模式代表),将与公司已经在建的“小上海”风情商贸区(轻资产模式代表,2个项目距离较近,均位于迪士尼附近)形成良性互动,不排除未来公司在长三角地区还会有新项目落地。 3、公司O2O进展务实有效,公司与腾讯微生活、民生银行、中国联通共同打造的O2O消费体验平台--“海印生活圈”已上线,线上线下融合,立体覆盖消费者吃、穿、住、用、行、玩6大生活领域,目前注册用户数增长迅速。 4、重点商业项目稳步推进,商业面积2014年起有望快速增长。 未来3年,国际展贸城预计有50-60万平米新增商业面积推出。 估值建议 预计公司2013-2015年EPS0.80/0.98/1.24元(若定向增发以底价发行,同时考虑财务收益,则业绩摊薄10%左右),利润复合增速24.5%,当前股价对应2014年PE11.5倍。 重申“推荐”。公司2014年基本面向好趋势确定,看好公司“租金价格杀手”的商业模式创新,以及商业、地产双引擎驱动下的2014年及以后业绩快速成长,目标价14元。 风险 消费持续低迷,商业新项目进度低预期,房地产结算波动。

投资亮点 首次覆盖给予“推荐”评级。互联网经济的发展,使得包装成为消费者与商品接触的第一印象,作用日益重要。美盈森作为中高端包装行业领导者,主要为快速增长的电子、电商、品牌消费行业提供包装一体化服务,凭借较强的技术与品牌优势,有望受益这些行业快速发展所带来的订单放量,收购金之彩也将开启公司的包装行业整合者角色。 作为使用范围最广泛的包装形式,纸包装在我国正处于长景气周期的快速增长阶段(CAGR19%),行业空间大(近5000亿)、竞争格局分散(Top10市占率不到10%),为优秀包装企业通过内增外购打造中国包装巨头孕育了历史机遇。 老客户订单持续增长,新客户开拓不断取得突破。消费电子(收入占比约65%,IBM、三星、亚马逊、富士康、佳能、艾默生、捷普等)、品牌消费领域的领军企业是公司主要客户,未来成长驱动力源自这些客户快速增长下的订单放量,包装一体化领先同行所带来的新客户突破(军工、化妆品、奢侈品等),以及外延并购。公司RFID业务将受益物联网大发展。 经营模式附加值高。公司包装一体化服务能满足客户包装相关全部需求,提高产品附加值,协助客户降低成本、缩短产品上市周期、提升品牌力,客户粘性也更高。公司包装一体化服务能力全国第一(中国包装联合会)。 盈利能力始终领先同行。“高富帅”的下游客户,以及包装一体化服务使得公司毛利率领先同行4-15个百分点,2013年前三季度毛利率33.2%,净利率13.3%。 东莞、重庆、苏州3个新基地产能利用率持续提升。满产后收入相对2012年有1.8倍成长空间,产能瓶颈得到极大解决,公司利润弹性也将随产能利用率的提升而得以释放。 财务预测 预计公司2013-2015年EPS分别为0.51元、0.78元、1.12元,同比分别增长70.8%、51.6%、44.5%,14-15年业绩CAGR48%。 估值与建议 我们看好纸包装行业广阔的市场空间,以及公司突出的竞争优势与客户结构有望成为行业的整合者。目前公司股价对应2014年PE约28倍,相对48%的净利润复合增速仍便宜,给予14年40倍PE,目标价31元,首次覆盖并给予“推荐”评级。 风险 客户订单落实情况不及预期;原材料价格大幅波动。

公司近况 进入2014 年苏宁围绕B2C 互联网消费公司布局有一系列新进展。 评论 1 月14 日,公告联合广发、汇添富基金推出余额理财产品“零钱宝”,完成基金开户、基金购买等一站式金融理财服务。 简评:零钱宝只是金融业务一小部分,功能类阿里“余额宝”,为消费者提供包括理财、消费多样化选择,增强用户体验、提高粘性,利于内部生态圈打造,形成循环封闭圈。 1 月28 日,新闻报道公司收购团购网站满座网,继续加强本地社交服务。简评:收购金额估计不大,是公司继收购红孩子、PPTV 后加速互联网转型的又一步。收购后整合成为苏宁本地生活事业部,继续全面推进O2O 战略。 1 月30 日,公告获得移动通信转售业务牌照,将与中国联通、中国电信在多个城市开展业务试点, 试点截止日期2015.12.31。简评:苏宁拿到的是更实质的“全国”牌照,后续移动的合作也有望快速推进。转售业务牌照的获取使公司又增加了盈利点,同时也能融合线上和线下会员、产品、服务、增值资源,进一步提升平台价值和消费粘性。 2 月7 日,中证报报道苏宁获得国际快递业务经营许可,成为国内电商首家获此资格。此前公司已有国内物流牌照,包括一张全国性快递牌照及国内150 多个区域性的快递牌照。 简评:公司拥有全国性门店资源,物流能力也在快速提升。 物流业务中长期来看也将提升公司盈利能力(自有或开放),而国际快递牌照获得亦利于苏宁云台在全球范围内的招商、合作以及长期业务拓展。 估值建议 维持盈利预测和推荐评级。2014 行业仍将快速发展,集中度和进入门槛将进一步提升,全渠道O2O 布局加快推进。苏宁通过2013年转型,虽仍有待改进,但已在商品销售、金融业务、虚拟服务、物流等均有突破,相对同业公司围绕B2C 线上线下双渠道的优势仍值得期待。目前2014 年P/S 0.55x,仍明显低于其他电商0.6-2.0倍水平。 风险 行业竞争加剧。

公司近况 海印股份公告非公开发行A 股方案已获证监会审核通过,我们预计春节后将会启动发行。公司拟募集资金8.34亿元,发行股票不超过1亿股,发行价格不低于8.34元/股,募集资金主要投向国际展贸城以及补充流动资金,大股东参与比例不低于20%。 评论 前期压制公司股价因素得以解决,资金实力充实后公司将加快国际展贸城项目推进,还有利于低价收购优质物业以实现弯道加速。 公司作为涉房企业能够获批非公开发行股票(本次定增资金投向为商业项目),也说明公司“租金价格杀手”的新兴商业模式不是在做地产,而是在做高效的聚客与流通。商业不景气环境下,中心城区的专业市场商户向城市周边寻找低租金、有潜力商铺已成为大势所趋。预计后续公司国际展贸城项目的推出进度将提速,大股东认购不低于20%,也彰显对公司未来发展前景信心。 公司2014年基本面向好趋势确定,看好公司“租金价格杀手”的商业模式创新,以及商业、地产双引擎驱动下的2014年及以后业绩快速成长,重申“推荐”。 重点商业项目稳步推进,商业面积有望快速增长。国际展贸城进展顺利,未来3年预计有50-60万平米新增商业面积推出;花城汇项目开业率已有30%多,年底有望达到80%;奥特莱斯项目预计13年销售额增长100%; O2O 推进务实有效:“海印生活圈”已上线,线上线下融合立体覆盖消费者吃、穿、住、用、行、玩 6大生活领域; 地产、高岭土2014年进入业绩释放期。大旺又一城、肇庆鼎湖总统御山庄、茂名等城市综合体项目的配套地产2014年有望陆续进入结算周期,预计届时公司地产业绩将快速增长; 北海高岭经过不断改进,经营情况已有所好转。 估值建议 考虑到最终发行股份数未定,我们暂不调整盈利预测,预计公司2013-2015年EPS 0.80/0.98/1.24元(若以底价发行,同时考虑财务收益,则业绩摊薄10%左右),利润复合增速24.5%,当前股价对应2014年PE 10倍,目标价14元。 风险 消费持续低迷,商业新项目进度低预期,房地产结算波动。

预测2013年利润同比增长13.98%,略低预期 重庆百货预告2013年实现营收302.47亿元,同比增长7.48%,净利润7.83亿元,摊薄后每股收益1.93元,同比增长13.98%,略低于我们此前预期的18.6%业绩增速。因2013年公司收入增速受消费市场疲软,反腐政策,以及行业自身转型等因素影响放缓所致。 4季度收入增速16.9%,利润增速10.1%,与前3季度相比收入增速有所加快,利润增速略有放缓,预计与4季度公司促销力度加大有关。在线下零售企业整体增长乏力的背景下,公司净利润仍能保持双位数增长,已属不易。 关注要点 预计2013年百货行业收入增速放缓将是普遍现象。行业弱复苏以及政府限制“三公消费”等影响,全国50家重点大型零售企业商品零售额2013年增速为9.5%,较2012年下滑0.8个百分点。分品类看,除黄金珠宝受益于价跌量增拉动成为亮点外(全年增速27.3%),其余多数品类表现较为疲软,服装全年销售增速仅4.1%。 4季度公司顺利完成5.96亿元定向增发,有利于公司把握零售业发展机遇,扩大市场份额并增加财务收益;2013年公司持续推进各部门统采、物流等资源整合,预计毛利率继续保持上升趋势。 未来展望:渠道下沉步伐加快,重点项目(阳光世纪、大竹林购物中心等)稳步推进,近期公司在三四线城市新签约2个门店(邻水县的“宏帆广场”项目、贵州安顺的“东方时代广场”项目);盈利弹性将随整合的推进而体现,作为西部规模领先的商业企业,公司目前净利率2.59%,与可比公司相比仍有提升空间。此外,公司还有望成为国企改革的长期受益标的。 估值与建议 考虑到2014年零售行业仍有望弱复苏,我们下调公司2014年EPS至2.25元,预计利润同比增长16.9%,业绩下调幅度为11.6%。 维持推荐。公司估值板块内较低,当前股价对应14年市盈率9.2倍,市销率0.25倍,中长期看公司基本面改善趋势明确,整合红利逐渐显现,未来盈利弹性大,若后续重庆国企改革能顺利推进,则公司有望走出一波估值修复行情,长线投资者建议关注。给予公司目标价28.05元,对应2014年12.4X市盈率。 风险 消费持续疲软,行业竞争加剧。

要点 我们于近期调研了永辉超市上海鲁班路BRAVO 精品店(绿标店):虽然该店位于地下2层,但工作日下午2点客流仍明显好于我们预期—生鲜区略显拥挤,畅销品处排队,显示出公司生鲜杀手的强大竞争力和消费者的认可。我们对公司上海市场拓展具备信心,后续随着农改超项目的推进,其影响力必将进一步提升。 门店概况:2014年1月1日开业,位于4号线鲁班路地铁站口汇暻生活广场(第二家门店,宝山区店于13年12月28日开业),筹备45天实现开业。门店建筑面积13000多平米,经营面积7000平米,外租区2000多平米(目前70%已出租),其余为仓库和办公,租期15年。品类布局生鲜占比50%,熟食10%,其余主要为家居生活馆。 周边竞争环境相对并不十分激烈,沃尔玛已关店,周边有农工商、世纪联华和农贸市场,但永辉价格仍较明显低于周边市场水平。 市场特点、发展策略、竞争优势:市场特点:上海市场消费者价格敏感度很高,尤其是生鲜、肉类等产品,但目前其他超市在此类商品上并无特别经营优势,而农贸市场存在环境较差、价格并不很便宜的问题。 发展策略:永辉策略先打品牌, 生鲜杀手经营管理优势将是突破口,同时参与公司增发的股东上海糖酒、战略合作方上蔬集团亦会在公司市场拓展中提供支持。前期阶段,公司上海市场规模小,还需要依靠上海本地供应商,但参考安徽、江苏的成功经验和新开门店增长趋势,上海市场的突破和潜力值得期待。由于刚开业,我们估计目前前台毛利率在10%左右,生鲜略低,后续有望提升。 绿标、红标店:绿标店(鲁班店)客单价比红标店(宝山店)高约10%,定位相对精品高档,考虑区域情况布局。商品组合陈列上,公司也调整了方式:如上方货架中采用高端陈列模式,下方货架量贩式陈列,满足不同消费人群需求。 员工及激励:门店共计180人,其中约30为原永辉员工,30%为合伙人制员工,直接参与分红,整体薪资高于当地同业。 物流配送:目前物流成立了中转仓,一般生鲜每天配送2次。 建议维持推荐。看好公司独特经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,上海市场突破打开新空间,是稳健型中长期成长标的。

公司近况 永辉超市公告,将于2014年1月15日试运行公司O2O商业平台——永辉微店,优先实现移动终端APP线上订购、支付和超市门店线下提货,届时公众可在公司官网(安卓版)和苹果移动商店(苹果版)中下载上述移动终端APP程序进行购物体验。 目前,永辉微店服务仅支持福建省福州市区域的黎明永辉超市等八家门店,试运行实践后经升级完善将适机推广至公司全国门店。 评论 借助O2O平台整合双线资源,实现优势互补和强化。永辉生鲜经营已具备显著优势并带来了消费者粘性,O2O策略推进将带来更多资源共享、给消费者提供多样化选择、同时吸引更多客流,公司在行业中的地位有望更加巩固。 后台配套建设已成型,为公司战略推进奠定坚实基础。前期与SAP合作ERP项目整合,信息系统理顺;同时重点区域大物流系统也已经建成或在推进,后续双线互动可期。 目前尚处于试水阶段,商品种类和范围上仍有一定局限,短期并无明显影响,后续有望逐步推广。 估值建议 维持盈利预测和推荐评级。看好公司独特经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,有望成为行业领军零售企业,O2O推进有望继续打开公司成长空间,在A股市场具备稀缺性。 目前2013-2014年市盈率31.2倍和24倍,估值虽不便宜,但考虑到公司的竞争优势和中长期成长空间,可作为中长期持有标的。 风险 消费不景气,同店增速放缓。

公司近况 永辉超市全资子公司重庆永辉超市有限公司于2014年1月9日通过深圳证券交易所的集中竞价交易系统买入中百控股集团股份有限公司(证券代码000759)股份51,200股。此次增持完成后,公司及公司全资子公司共计持有中百集团股票34,051,123股,占中百集团总股本的5.00%。未来12个月内,公司可能继续增持中百集团股份。 评论 继续提升持股比例,未来12个月可能继续增持,体现出公司对区域布局的决心和对中百的态度。公司于12月23日公告已从二级市场购入中百集团4.99%股权,此次增持继续明确了公司对于区域布局的意图。湖北是中西部重要中枢,而中百在湖北有168家大卖场,687家便利超市,优势明显;公司并未采取激进的增持方式,不排除未来公司间业务合作可能性,这将为永辉全国布局继续打开想象空间。 行业洗牌加速,永辉具备显著经营优势、跨区域发展能力和市场整合机会,有望胜出。近两年行业经营压力加大,外资退出,永辉生鲜优势明显、区域复制能力已获证明,治理机制优秀,加之上海农改超项目推进,市场整合机会,均为公司打开未来明确成长空间。 估值建议 维持盈利预测和推荐评级。看好公司独特经营优势和发展成领军零售企业潜力,在A股市场具备稀缺性,目前2013-2014年市盈率30倍和23倍,可作为中长期持有标的。 中百集团:我们认为公司短期经营业绩仍有一定压力,基本面角度维持中性。但是,公司在区域布局和市场话语权上仍非常强势,股权变化将带来市场关注度的提升和预期的可能变化,可带来一定投资机会,我们会持续关注。 风险 消费不景气,同店增速放缓。

公司近况 公司公告拟投资7.5亿元,建设郑州海宁皮城,项目用地面积150亩(土地出让价以当年所在地土地区片价格为起始价进行公开出让),建筑容积率在2左右,预计2015年秋冬季投入使用。郑州海宁皮城开业后,公司计划全部或部分关闭河南新乡海宁皮城。 评论 1.郑州海宁皮城项目位置好,建成开业后将进一步增强公司在中原地区的辐射力与影响力。公司新乡海宁皮城已运行3年,但受城市辐射力、中原客群消费习惯等制约,经营情况一般,没有发挥出公司期望的效果。此次规划的郑州海宁皮城,位于郑州绿博产业园内,紧邻郑东新区,交通便利,区位优势明显,辐射力强。 2.预计郑州项目土地成本低,当地有消费皮衣的气候与条件,预计2015年开业后能实现繁荣。海宁皮城议价能力强,预计最终土地成本不高,且郑州经济发达,人口密集,冬季干冷期长,发展前景好。项目2015年秋季开业后有望实现当年开业,当年繁荣,对公司2015年及以后的业绩也将产生积极影响。 3.外延扩张加速推进,全国布局初具雏形,在建项目梯度良好。 ①今年以来,公司已先后公告了哈尔滨、天津、海宁六期、济南、郑州5个新项目,速度有明显加快;②公司已在海宁本部、华东、华中、东北、西南等区域完成皮革市场布局,未来还有望在西北、内蒙古等地外拓,成长空间明确;③储备项目充沛,在建项目梯度良好,2014年下半年起有望迎来新一轮快速成长期。哈尔滨、佟二堡三期预计2014年开业;天津项目、海宁六期、济南项目、郑州项目预计2015年开业;北京项目预计2016年开业。 估值建议 暂维持盈利预测不变。由于郑州项目预计2015年底开业,且具体信息未公布,我们会待公司项目可行性报告公布后再对2015年及以后业绩进行调整(新乡项目若关闭对业绩影响不大,2012年净利116万元),预计公司2013-2014年EPS分别为1.03(+64.3%)、1.23(+18.8%),其中租赁业务贡献EPS0.71元、0.92元。 维持“推荐”。公司成长空间明确,业绩增速快,在零售板块内相对稀缺,新市场开拓、提租是公司股价催化剂,明年2、3月份是时间窗口(预计哈尔滨市场、佟二堡三期明年2月份后招商)。 风险 消费环境持续低迷;管理层减持预期影响短期信心。

公司近况 重庆百货公告已完成向大股东重庆商社的定向增发,共募集资金6.16亿元(发行股票3344万股,发行价格18.44元/股,扣除发行费用后募集资金净额5.96亿元,锁定期36个月),定增完成后,大股东重庆商社持股比例从45.45%提升至49.94%。 评论 定增的完成将推动公司零售业务规模的扩大、经营业态的延伸和管理水平的提高,有利于公司把握零售业发展机遇、扩大市场份额、提高市场地位。本次定向增发的资金,将主要用于门店扩张、发展网络零售业务、提升供应链管理效率、提高自有品牌商品比例和补充营运资金,助力公司中长期发展。 将进一步提升公司的资金实力并增加财务收益。截至2013年3季度末,公司共拥有账面现金47.88亿元,资产负债率67%,本次非公开发行完成后,公司资产负债率将有效下降,资产负债结构更加合理,财务风险进一步降低;5.96亿定增资金到账后也将增加公司的财务收益。 未来展望:渠道下沉步伐加快,重点项目(阳光世纪、大竹林购物中心等)稳步推进,近期公司在三四线城市新签约2个门店(邻水县的“宏帆广场”项目、贵州安顺的“东方时代广场”项目);盈利弹性将随整合的推进而体现,作为西部规模领先的商业企业,公司目前净利率2.76%,与可比公司相比仍有提升空间。 公司有望成为国企改革的潜在受益标的。作为重庆国资委旗下的零售龙头,公司品牌、渠道价值突出,估值相对低较,若国企改革能顺利推进,则公司企业活力、经营效率均有较大提升空间。 估值建议 考虑财务收益及增发摊薄,预计2013-2014年EPS 分别为2.06/2.55元,相比定增前的2.22/2.73元分别摊薄7.1%/6.5%。 维持推荐。公司基本面改善趋势明确,整合效果逐渐显现,未来盈利弹性大,且目前公司估值板块内较低,13年市盈率11.2倍(行业平均15.8倍左右),市销率0.27倍,若后续重庆国企改革能顺利推进,则公司有望走出一波主题投资机会,建议投资者关注。 风险消费持续疲软,行业竞争加剧。

投资亮点 首次覆盖给予“推荐”评级。实体商户近年来面临较大经营压力,向城市周边寻找低租金、有潜力商铺成为大势所趋。海印经过20多年发展已成为华南商业物业运营龙头,市场号召力、品牌招商力突出,在广州番禺储备有交通便利、规划面积约400万平米的国际展贸城项目(华南最大,全国靠前),低租金优势(约市区专业市场租金水平的1/10)吸引市区商户转移,“租金价格杀手”有望成为华南专业市场颠覆者(广州市内有专业市场1000多个,面积超过500万平,向城市周边转移潜力巨大),项目2014年起陆续开业,业绩快速成长可期。 国际展贸城项目规格高(“广东新十大工程”),成长空间广阔。广东、浙江同为我国商业贸易发达地区,浙江有海宁皮城、小商品城、轻纺城等一批规模大、影响力强的专业市场,广东未来也有诞生大型商贸综合体的市场空间与需求,国际展贸城400万平米体量、政府规划引导、租金价格洼地引流,使其有望成为全国规模靠前的商品展示交易中心、国际采购平台及专业市场物流园区。 竞争优势突出且可复制:经验丰富、富于创新企业家团队,丰富优质客户资源,可复制业务模式及物业上注重低成本扩张。公司商业业态多样,且注重商品、定位差异化,成长空间受网购分流、购物中心供给过剩冲击小,近期携手联通打造O2O 海印生活圈。 2014年起商业运营面积进入快速成长期,目前商业面积33.9万平米,已储备的6个项目预计2014-2016年将新增商业面积41.5、30.2、20万平米,增速122.7%、40.1%、18.9%,有望带动业绩快速成长。轻资产模式+重资产模式+国际展贸城是3种扩张思路。 财务预测2013年因房地产结算业绩低谷,2014年以后随着商业新项目陆续开业,以及房地产进入结算高峰,业绩有望持续快速增长。预计2013-2015年EPS 0.80元、0.98元、1.24元(暂未考虑定增后的摊薄),利润复合增速24.5%,其中预计商业物业运营贡献业绩0.51元、0.61元、0.77元,房地产贡献业绩0.24元、0.30元、0.41元。 估值与建议我们看好公司商业物业运营业务的快速成长,以及房地产业务在度过2013年结算低谷后未来对公司业绩的积极贡献。当前股价对应2014年PE 10.8倍,给予公司商业物业运营18倍PE(考虑海宁皮城、小商品城估值),房地产及其它业务10倍PE,目标价14元。商业新项目开拓以及提租超预期是公司股价催化剂。 风险消费持续低迷,商业新项目进度低预期,房地产结算波动。