剥离亏损资产。 子公司中关村建设2013年实现营业收入25.4亿元,但受竞争激烈、资金短缺等因素影响,一直处于亏损状态,2013年扣非净利润-2.63亿元,严重拖累了上市公司业绩。为集中资源,聚焦“科技地产+医药”的发展方向,公司将所持中关村建设90%股权出售给中建云霄。 华素制药,军事资产的华丽转身。 华素制药的前身为军科院毒物药物研究所附属实验药厂,2007年公司更名为华素制药。依托军科院不断向市场推出新药,目前有国家一类新药2个,二类新药5个。公司产品集中在处方药中的心血管类、神经系统类和OTC类。 产品特色明显,转型成果可期。 与其他跨行业转型的公司不同,公司经营华素制药多年,具备丰富的医药行业经营经验,在部分细分市场已经获得了较好的市场地位。公司拥有比索洛尔、华素片、托烷司琼等知名品种,具备贝尼地平、飞赛乐等潜力产品,未来业绩空间值得期待。而公司自身产品线相对单薄,外延并购将成为更优选择。 盈利预测: 不考虑并购影响,我们预计公司2014-2016年,净利润分别为5261/7206/10924万元,EPS分别为:0.09/0.11/0.16元,对应市盈率为:123/90/59倍。鉴于公司处于业务转型期,未来成长空间值得期待,给予买入评级。

事件 公司公告,决定出资7000万元与自然人季军共同投资设立“上海医药大健康云商股份有限公司”,注册资本1亿元,公司占其70%股权。 简评 上海医药新设电商公司旨在打造“线上三大平台+线下三层网络”的处方药O2O闭环;立足大健康,提供多层次的健康服务;管理层持股,电商管理团队值得期待。我们认为,在处方药网售即将开闸的关键时点,国内医药商业巨头上海医药以处方药O2O为切入口,投资设立电商公司,正式宣告全面进军医药电商领域,具有里程碑式的战略意义。未来公司将以新设电商公司为整合平台,着力打造线上三大平台与线下三层网络的O2O完美闭环,为患者提供专业、安全、便捷的处方药购买和全面的长期健康管理服务,从而实现服务贸易一体化、医院处方无缝衔接、医生患者全程互动、线上线下相互融通。 我们判断公司未来3年业绩持续较快增长,预测公司2014-2016年销售收入同比增长18%/16%/15%,净利润同比增长12%/15%/16%,EPS0.93元/1.07元/1.24元,对应PE19/16/14倍。鉴于公司在医药电商领域的拓展步伐超出市场预期,我们上调公司合理估值2015年PE25倍(原22倍),对应目标价格26.8元(原23.6元),维持“买入”评级。

新上药全产业链布局,工业和分销贡献主要利润. 公司是在2010 年吸收合并了上实医药和中西医药重组而来。主营业务由医药工业、医药分销和医药零售构成,其中分销约占公司收入85%,工业约占12%,两者利润贡献基本各占半壁江山。 医药工业:聚焦深耕重点品种,营销研发双轮驱动. 重点品种兼具空间和弹性:目前公司重点品种64 个,工业收入占比近60%;增速和毛利率明显高于工业平均。营销改革初见成效:公司下设医院、代理和OTC 三大营销平台,将新研发、并购品种放进平台销售,同时整合集团资源协助各平台完成销售指标。研发实力雄厚:公司研发投入约占工业收入4%,其中约50%投向首仿、抢仿药,30%投向二次开发,20%投向创新药物研发。 医药商业:创新业务带动分销快速增长,零售受益电商值得期待. 分销业务以纯销为主,调拨为辅,公司通过并购已初步形成覆盖全国的分销网络,同时积极开展DTP、疫苗、高值耗材等新业务,探索药房托管、医院供应链服务等,多种业务模式协同快速发展。 零售业务以华氏大药房为核心,销售规模位居全国前列,拥有药房总数近1800 家,分布在全国12 个省市。公司医药电商B2B、B2C 稳妥布局,有望借助政策红利占据一席之地。 盈利预测与投资评级:我们判断公司未来3 年业绩持续较快增长,预测公司2014-2016 年销售收入同比增长18%/16%/15%,净利润同比增长12%/15%/16%,EPS 0.93 元/1.07 元/1.24 元,对应PE19/16/14 倍,公司目前估值偏低,维持“买入”评级。

诊断龙头,行业标杆。 公司融合产品研发、生产、销售于一体,拥有医疗诊断领域完整产业链。业务覆盖体外诊断试剂、医疗检验仪器、真空采血系统等三大领域。始终保持技术和质量优先,在多个领域填补国内诊断行业空白,是我国第一家推出乙肝、丙肝和艾滋病酶标试剂的生产厂家。 化学发光,收获高峰。 2014年公司共有24项化学发光试剂获得医疗器械注册证,覆盖癌胚抗原、肿瘤相关抗原、甲状腺素、胰岛素、甲胎蛋白等多个检测项目,同时公司的全自动化学发光测定仪卓越C1800、卓越C1820获得医疗器械注册证。与传统的酶免法相比,化学发光法具有精确度高、定量与检测速度快等优点,代表了免疫诊断的最新发展方向,目前国内高端医院仍以进口产品为主。公司在化学发光领域开始步入收获期,“仪器+试剂”格局已经构成,预计今明两年仍是化学发光试剂获批的高峰期。同时,经过一年的市场推广期后,我们看好今年下半年化学发光产品步入放量增长期。 境外战投,活力再生。 公司以15.77元/股向LAL公司非公开发行2029万股,募集资金3.2亿元,用于补充公司流动资金,LAL公司是由方源资本设立的持股目的公司。引入境外战略投资者,一方面有利于进一步提升公司治理水平,增强经营管理能力,另一方面公司丰富的行业经验与方源资本的投资经验相结合,有益于公司寻求外延式突破发展。 加强内控,摆脱瓶颈。 公司2014年业绩增速放缓,一方面受行业整体增速下滑影响,另一方面公司主动加强内控,对终端客户进行谨慎筛选,依靠“仪器+试剂”模式进行销售的仪器投放量减少,从而影响后端试剂销售。预计未来随着化学发光仪器新产品的推广,公司将适当加大投放力度,业绩有望迅速恢复。 公司近年一直受到产能瓶颈影响,生产线全部满负荷运行。2015年漕河泾本部金标生产楼改建项目与松江真空采血耗材新生产季度即将投入使用,公司产能瓶颈得以突破,收入有望快速增长。 我们预计2014~2016年每股收益为0.59元、0.75元、1.01元,目前股价对应市盈率分别为42.3倍、33.5倍、25.0倍。考虑公司在IVD行业的龙头地位,在新产品推出有助于进一步扩大市场份额,2015年合理价格在31.50元左右,给予买入评级。 风险提示:(1)化学发光试剂推广低于预期;(2)行业竞争加剧,传统业务毛利率进一步下滑;

推荐逻辑:公司作为椎体成形微创介入手术系统产品龙头企业,主营业务以PKP产品为主,辅以PVP及代理产品,将享受PKP行业高速增长带来的收益。公司外延并购业务能够在技术和渠道方面与自身业务形成很好的协同效应,推动公司收入高速增长。 骨科行业市场空间广阔,心脏支架市场酝酿下一个增长期。人口老龄化是推动骨科行业高速增长的关键因素。其中椎体成形微创介入手术系统产品方面我国目前主要以PVP为主,无论从行业增量还是存量角度看PKP都将有很大发展空间。相比之下,支架市场近几年在心血管疾病患病率不断攀升的背景下行业增长趋缓,我们认为主要原因在于医保覆盖水平不足以及执业医师的缺乏,随着医保范围及报销比例提升将迎来下一个高速增长期。 PKP行业龙头企业将受益于强大的研发实力。公司拥有四大核心技术平台,内生方面可以扩展高端产品线,外延方面可以与并购项目形成协同效应,公司将受益于“内生+外延”式发展。 收购艾迪尔,完善骨科业务。收购之前公司业务局限于椎体成形微创介入手术系统,收购艾迪尔后业务扩展至创伤产品和脊柱产品,与自身业务具有很好的相容性。此外,两者业务在内销和外销渠道方面具有很强互补性,可以通过扩大销售终端使骨科业务迎来高速增长。 收购易生科技,进军支架行业。支架与PKP同属介入器材,在技术和渠道方面拥有很强协同效应。易生科技产品在技术上位于国内第一梯队,可以借助公司品牌影响力及销售渠道进一步打开终端市场,从而实现高速增长。 盈利预测与投资建议。我们预计2014-2016 年EPS 分别为0.45 元、0.80 元、1.05 元,按照2015 年医疗器械行业平均水平给予公司45倍估值,对应目标价36.00元,给予“买入”评级。 风险提示:艾迪尔盈利不及预期;易生科技盈利不及预期。

公司发布业绩快报:2014年实现营业收入27.41亿元,较2013年增长16.63%;归属于上市公司的净利润1.89亿元,较2013年增长42.23%,基本每股收益0.66元,四季度收入大幅提升,高毛利制剂成长持续性强:公司四季度收入明显提速,单季度实现7.21亿元收入,同比增长53%,单季度归母净利润6237万元,同比增长41%,三季度的高增长和低基数相关,而四季度的成长则更加印证了高毛利制剂成长的持续性。一方面,海门原料药基地去年10月已经开始有两条生产线开始转固,但当季整体业绩增长并没有受到太大影响,另一方面,如果募集资金到位偿还贷款后也将对冲海门项目的折旧压力。 三驾马车并驾齐驱,子公司增长强劲:我们预计子公司天伟生物净利润同比增长在30%左右,国药容生净利润单体同比增长略超30%,如果考虑5月起全部利润并表因素,净利率增幅在50%。另外,母体制剂硝苯地平控释片今年实现近5亿元销售收入(含税)。 投资评级与盈利预测:公司此次定增引入战投解决资金及项目瓶颈,同时依托国药集团打通内生与外延的快速成长路径。不考虑外延并购影响,假设定增获批,按照全面摊薄后股本计算预计公司内生业务2014-2016年EPS为0.48、0.64、0.77元,不考虑全面摊薄影响预计公司内生业务2014-2016年EPS为0.66、0.87、1.05元,对应最新收盘价23.96元的市盈率分别为37、27、23倍,维持“买入”评级。

事件 公司1月7日晚间公告,公司非公开发行股份事项获得证监会发行审核委员会审核通过。 简评 摆脱产能限制,盈利有望翻倍 公司非公开发行股份募集资金不超过9.5亿元,扣除发行费用后主要用于对全资下属公司天津康仁堂进行增资,由天津康仁堂实施“中药产品自动化生产基地项目”,项目总投资额9.9亿元,拟建成年产各种单味中药颗粒共2500吨、精制中药饮片3000吨的中药产品自动化生产基地。项目建设期3年,达产期3年。达产后形成新增年收入约24.9亿元,利润总额约5.3亿元,税后净利润约4.0亿元(暂按25%所得税税率计算),投资回收期6.3年(含建设期),具有较强的盈利能力和抗风险能力。 推进全国布局,配方颗粒高速增长 公司的配方颗粒业务预计今年实现收入约1.2亿元,增速超过50%,占公司收入的40%以上。2006 年中药配方颗粒的市场规模约2.3 亿元,至2013 年达到约50 亿元,复合增长率超过50%,但仍不足中药饮片市场1259亿市场规模的5%,对中药饮片及中成药的替代的市场前景空间巨大。公司积极推进配方颗粒突破京津市场,向全国布局,预计未来几年,公司配方颗粒业务将保持30%以上增速。 十亿血必净,仍有成长空间 公司的传统产品血必净注射液,2013年收入超过10亿元,2014上半年增速仍高达24%,主要得益于公司对已覆盖医院的进一步开发,由急诊、ICU、普外科向呼吸科、烧伤科拓展。 血必净目前尚未进入国家医保目录和基药目录,在22个省份进入地方医保,而销售终端来说,目前主要集中在三级医院,二级医院覆盖率仍较低。预期未来血必净“进入国家医保目录+提高二级医院覆盖率”双重作用下,仍由较大的成长空间。 配方颗粒牌照放开无需过度担忧 重要配方颗粒牌照未来几年有望逐步放开,但对于目前已有牌照的六家企业来说并不构成太大威胁,近五年时间在医院布局积累的先发优势,已经构成较高的壁垒。实际上,对终端的控制力远远大于牌照的意义,这才是后进入者需要面临的最大问题。 我们预计公司2014-2016年EPS分别为:0.78元、1.06元和1.45元,对应PE分别为32.2倍,23.7倍和17.3倍,相对于公司2015年EPS高达36%的增速,目前股价被低估,给予买入评级。

事件 公司1月5日晚间公告股权激励计划,拟向激励对象授予股票期权593万份,占总股本3.49%,授予价格29.64元。业绩考核目标:以2014年为基数,2015-2017年收入增长率分别不低于80%、100%、120%,净利润增速分别不低于35%、60%、100%。 简评 外延并购,扩张产品线。公司通过收购易生科技57%股权与艾迪尔80%股权,进行产品线扩张,与艾迪尔同属骨科介入器材领域,双方产品互补将进一步巩固公司在骨科领域的领导地位。易生科技心脏支架技术领先,再狭窄率仅为2.9%,可媲美进口支架,而公司的导管球囊等技术平台可与易生科技在生产工艺上优势互补。我们看好易生科技能够在心脏支架细分行业异军突起。股权激励,调动员工积极性。公司本激励计划首次激励对象为129人,均为公司董事会认定的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的中高层管理人员、核心技术(业务)人员,将进一步调动公司员工积极性,长期利好公司发展。 PKP替代PVP,仍有成长空间 PKP业务作为公司的重要收入来源,近年来由于竞争激烈,毛利率由最高点84%下滑至74%。但参考美国医疗市场统计数据,PKP系统占椎体成形术市场的80%市场份额,而我国尚不足40%,未来仍有成长空间。我们认为:虽然PKP系统竞争日趋激烈,但PKP行业仍然处于寡头垄断格局,公司下调出厂价有利于进一步替代PVP。 看好艾迪尔公司的协同性 艾迪尔的品牌凭借产品质量的可靠性和稳定性,已经在国内的二、三线医疗机构中树立了良好的品牌形象,拥有广泛的认可度。同时,艾迪尔通过有效的海外销售渠道开展出口业务,将产品销往亚洲、欧洲、南美洲等地区,打开了国际市场。凯利泰则在中高端医院市场拥有销售渠道,两者具有很强的互补性。 艾迪尔公司的各产品线单打独斗没有形成整体效应,公司接手后,从两方面对艾迪尔的产品进行提升:1引进新的具有丰富从业经验的工程技术团队,对艾迪尔生产工艺进行改进,艾迪尔产品的质量得到进一步提升,并重新修订原有产品标准,预计2015年中期将得到按新标准申报的产品批件。2对现有产品线进行整合,建立一个新的系列产品,初步投放区域市场。凯利泰将利用自身品牌优势,负责艾迪尔产品的推广工作。 并购预期犹存,积极储备运动医学 由于介入器械的特殊性,相关产品的研发审批周期很长,作为国内首家获得棘突间撑开器的企业,公司整整花费了5年时间。因此,外延并购将会是性价比更高的选择。 公司未来的业务集中在骨科、心血管及运动医学。运动医学在中国将有充分的发展空间,美国95%的医生都掌握运动医学治疗,而国内却是个很专业的领域,不超过10%的医生能掌握。公司目前积极布局运动医学产品:关联公司的等离子关节镜培训系统已经获得批文;艾迪尔钛合金牟定的优势将得以发挥;膝关节镜产品也在开发中,但审批周期很长。目前运动医学产品完全依赖进口,竞争压力较小,公司介入后将对外企产生比较强烈的冲击。 公司的产品规划是在拥有常见的产品的同时,争取拥有独有的产品。公司通过多年的积累,形成了6-7个技术平台,并通过与复旦大学合作建立研究所,同国外临床机构合作共同开发产品,提升公司的研发实力。 据易生科技盈利预测审核报告,2014、2015年净利润分别为3206万元、4165万元;艾迪尔业绩承诺2014-2016年扣非净利润分别不低于5760万元、6630万元、7634万元。 我们预计公司2014-2016年摊薄EPS(按照募资配套资金发行股份数量952万股在2015年完成交割计算)分别为:0.45元、0.80元和1.05元,对应PE分别为58.36倍,31.08倍和23.82倍。 目前二级市场股价26.39元与股票期权行权价倒挂,公司是极具潜力的成长性医疗器械公司,首次给予买入评级。

事件 公司公告,经中国证监会上市公司并购重组委员会于2014年11月5日召开的2014年第61次并购重组委工作会议审核,公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件审核通过。 简评 能特科技--医药中间体小巨人 能特科技由陈烈权先生与国家“千人计划”蔡东伟博士领先,两人“合成路线+生产工艺”强强联合,构成了公司的核心竞争力。 公司仅致力于开发拥有绝对工艺成本优势的项目。主导产品之一孟鲁司特钠中间体(MK5)上市后,在短短几年时间便凭借在工艺成本上的绝对优势,将众多竞争对手纷纷逐出。另一主导产品2,3,5-三甲基氢醌于2013年上市,该产品是VE生产所需的重要中间体,我国长期依赖于高价进口间甲酚进行生产。能特科技的新工艺设计,摆脱了对间甲酚的依赖,原料来源充足、价格便宜,将对原有的间甲酚工艺产生巨大冲击,未来2-3年内VE行业有望进入重新洗牌阶段。公司即将生产他汀类中间体,是他汀类结构的共有主环,可用于生产阿托伐他汀、瑞舒伐他汀等各类他汀类药物。鉴于公司之前的成功,我们有理由相信该项目将带动行业内的又一次变革。 我们预计公司2014年-2016年的EPS分别为0.23、0.32和0.41元。公司当前股价10.02元,对应2014-2016年市盈率分别为43.57、31.27和24.20倍,给予对公司“买入”评级。

事件 公司拟向TPG Biotech Partners IV,L.P.投资1735万美元,对应份额为1615万美元,其中公司于交割日支付金额为620万美元,剩余金额将根据新项目投资的情况分期投入; 公司拟以自有资金从有限合伙人TPG Holdings I,L.P.和TPG Holdings II,L.P.购买其认缴TPG Biotech的500万美元份额,交割日公司需向支付金额154万美元,以及公告日至交割日期间对方继续出资部分,剩余投资金额将根据新项目投资的情况分期投入。 简评 TPG:私募股权投资领先企业 TPG成立于1992年,是全球最大的私募股权投资基金之一,管理着全球660亿美元资产,在杠杆收购、资本结构调整、分拆、合资以及重组而进行的全球股市和私募投资上有着丰富经验。公司目前在10个国家建立了18个办事处,早在1994年便在亚洲进行私募股权投资业务。在国内投资过:联想集团、中金公司、深圳发展、李宁公司、达芙妮、广汇汽车、恒信金融租赁等公司,2014年与复兴医药联手进行美中互利的私有化。 TPG Biotech:生命科学风险投资平台 TPG Biotech是TPG旗下负责生命科学风险投资的平台,致力于投资新药研发、个体化医疗、医药服务和工业生物技术类公司。公司拥有丰富的投资经验,包括眼科、耳科、抗体药、仿制药研发等,以Fred Cohen、Geoff Duyk为代表的合伙人,在药物研发与项目投资领域,有着多年成功的经验。公司投资的Aerie、BioCryst、IMS等18家公司已经在纳斯达克、纽交所上市,还有数个项目被辉瑞、安进、拜耳等知名药企收购。 TPG Biotech Partners IV,L.P.经营期限从2012年9月28日起计算共10年,最多延长两年。截至2014年6月30日,已投资4家公司, 看好公司携手私募巨头,积极进行业务转型 根据对肝素产业链的重新梳理,我们判断:肝素类企业短期通过产业链上下游拓展,可谋求一时安稳,长期进行业务转型才是唯一出路。(详见“肝素单月出口数据高光难改行业颓势”)。 我们认为:短期公司正处于盈利逐步改善阶段,产业链上下游协同作用将即将显现,制剂与胰酶原料药新增收入来源可期。长期携手国际私募股权投资巨头,在医药领域未来转型值得期待。因此,我们维持公司增持评级。

事件 公司三季报,2014年1-9月,实现营业收入14.35亿元,同比增长16.70%,归属于上市公司股东净利润2.24亿元,同比降低23.15%,基本每股收益0.28元。 2014年7-9月,实现营业收入5.23亿元,同比增长85.27%,归属于上市公司股东净利润1.14亿元,同比增长176.06%,基本每股收益0.14元。 简评 公司三季度盈利状况明显改善。 自2014年4月开始,SPL公司纳入公司合并报表。与二季度并表后毛利率26.5%相比,公司三季度毛利率为37.5%,有明显提高。值得关注的是,期间肝素出口价格仍呈现下滑趋势。我们认为随着公司募投建设的生产线磨合完毕,单位生产成本仍有下降空间。 SPL整合长期值得期待。 公司收购SPL公司后,成为全球第一大肝素原料药供应商,SPL具备先进的生产与供应链管理的丰富经验,公司的竞争力将进一步增强。Curemark公司的胰酶制剂用于治疗自闭症,已完成III期临床自闭症儿童中的随机双盲安慰剂对照试验。如果获批,未来市场空间广阔,SPL将成为Curemark的原料药供应商,将改变公司目前依赖肝素单一品种的状况。 但SPL的收购协议中包括针对Curemark制剂获批、采购后的支付、业绩奖励,公司短期难以获得显著受益。 员工持股计划提升员工积极性。 公司控股股东通过股权质押2210万股,融资1.7亿元,与国联证券合作完成员工持股计划,在二级市场购买数量795.6万股,占公司总股本0.99%,均价21.37元/股,所定期12个月。公司实施员工持股计划,一方面能够提升员工积极性,利好公司经营,另一方面体现出当前股价处于控股股东心中低估区间。 公司未来进退选择自如。 作为全球最大的肝素供应商,公司在本行业处于领先地位,向上游掌控相对紧缺猪小肠资源,下游海通药业肝素制剂逐步盈利,天道低分子肝素的注入预期,公司渐渐完成全产业链布局。同时公司拥有46亿现金,是未来对外扩张的绝对保障。 盈利预测:我们认为未来公司生产成本降低、肝素价格趋于稳定、制剂业务开拓三大因素将明显改善公司毛利情况,同时的管理费用不会维持在初并表时的较高水平。 因此,我们预计公司2014-2016年,公司每股收益为:0.40元、0.50元、0.60元,当前股价27.49元,对应PE分别为67.84、55.37、46.05倍;若扣除公司账面现金后进行估值,对应PE分别为:53.7倍、43.8倍、36.5倍。 虽然目前股价已趋于合理区间,但考虑目前公司正处于盈利逐步改善阶段,产业链上下游协同作用将即将显现,制剂与胰酶原料药新增收入来源可期,同时行业发展达到瓶颈时公司具备未来积极转型扩张的绝对保障,因此我们判断公司发展的最低点已经过去,未来将步入上升通道,给予公司增持评级。

事件:公司公告,拟出资1亿元投资设立全资子公司以岭万洲国际制药有限公司。其中以公司自有资金现金出资6,193万元,占注册资本的61.93%;以相关设备等实物出资3,807万元,占注册资本的38.07%。 点评: 重金布局国际制剂,迈步走出国门。近日发布的《中华人民共和国中医药法(征求意见稿)》明确支持中药国际贸易,鼓励中医药文化走出国门。公司拟设立的万洲国际主要定位于国际制剂业务,目的是整合优化公司资源,便于生产资质的注册申报,提高运营管理水平,控制业务运营风险,符合公司规划的三大战略方向:专利中药、国际制剂和大健康,也符合2014年“加快国际制剂业务板块发展”的经营计划。目前公司已通过欧盟、美国FDA、加拿大、澳大利亚、新西兰等国际认证,2013年获欧盟转移生产订单16亿片,现有国际制剂车间满负荷生产,未来将逐步实现产品国际化、营销国际化、资本国际化。预计国际制剂业务板块将成为公司新的利润增长点。 小非解禁,实际控制人承诺不减持。首次公开发行前已发行股份4.68亿股,占总股本83.06%,已于7月28日上市流通。短期内,小非通过大宗交易平台减持对股价影响不大,控股股东及实际控制人吴以岭、吴相君和吴瑞合计持有总股本57.63%,承诺2015年7月28日前不减持,彰显对公司未来发展的信心。 二季度业绩符合预期。按照公司此前的业绩预告,2014年上半年归属于上市公司股东的净利润为18,200.15-21,233.51万元,同比增长20-40%,估算二季度与一季度净利润水平相当,参松养心、芪苈强心增长较快,符合我们此前的预期。过去一年由于铺设基层销售渠道,加上多项循证医学项目推进,期间费用率较高,我们认为目前已基本度过高峰期,销售费用率将逐渐回落至40%以下,未来三年受益于前期投入,净利润高增长确定性较强。 即将迎来丰收季,陆续发布利好。通心络和参松养心各有一项循证医学研究结果预计将在近期通过学术会议的方式正式发布,下半年通过公司的学术推广,将刺激这两个拳头品种的二次增长。另外,公司打造的医药电商平台--以岭健康商城官网将于8月底上线。两个糖尿病并发症新药:周络通和芪黄明目即将上市,利好消息陆续出炉,刺激收入增长的同时对于股价也是催化剂。 维持“推荐”评级。预计公司2014-2016年EPS分别为0.76、1.12、1.43元。对应7月29日收盘价30.23元的市盈率分别为40、27和21,考虑到公司独家中药品种增长确定,维持“推荐”评级。 风险提示:1、药品降价幅度大于预期;2、增长不达预期。

公司发布定期公告,2014年一季度实现营业收入63,481.41万元,较2013年同期增长7.86%;归属于上市公司的净利润3,977.43万元,较2013年同期增长11.90%,基本每股收益0.14元,收入增长略低于我们的预期,利润增长基本符合预期。 点评: 收入结构持续优化,毛利率大幅提升。一季度营业收入同比增长7.86%,环比增长34.59%,一季度多为公司销售淡季,且去年年底营销管理层经历调整后收入仍呈现平稳增长实属不易。综合毛利率同比提升8.66个百分点,主要源于收入结构的持续改善,高毛利制剂和天伟生物原料药收入占比提高,原有低毛利的商贸业务(今年预计收入同比将再减半)及阿奇霉素原料药收入占比下降。 制剂转型投入加大,销售费用率攀升。一季度销售费用率为26.27%,同比增加6.59个百分点,反映出公司在制剂转型中投入力度加大,今年制剂销售有以下看点:(1)欣然在广东及山东招标中击败拜新同,在控释剂型中独占上述区域市场份额,另外该品种去年10月底已入选全军药品网上集采增补目录,今年全年销售额单品突破4亿元(不含税)几无悬念,从长期目标来看有望成为10亿元大品种;(2)激素药物甲泼尼龙琥珀酸钠替代辉瑞原研药物甲强龙及地塞米松市场份额,2013年样本医院数据已经呈现翻倍成长,目前单品已过亿元,未来仍有较大市场空间;(3)盐酸米那普伦及风寒砂熨剂今年上市,产品技术上已储备多年,在经历两年左右的市场导入期后也将成为颇具看点的特色品种;(4)右美沙芬缓释混液经过工艺改造攻关,解决了原来药液沉降的缺陷,再次推向市场后老产品将焕发新活力。 背靠大集团优势资源,医药并购中抢占先机。公司外延式并购步伐自2010年进入国药集团后开始加速,先后收购焦作容生、川抗制药、武汉中联,以相对较低的并购成本引入了包括甲泼尼龙琥珀酸钠、乌苯美斯等一系列重磅品种,我们认为公司以外延式收购来弥补短期内生增长瓶颈的战略有利于缩短产业布局的时间,抚平业绩波动带来的估值压力,是兼顾资本市场和产业发展两者利益后的明智之举。 维持“推荐”评级:公司目前市值仅47亿元,暂不考虑增发摊薄及并购扩张影响,预计公司内生业务2014-2016年EPS为0.51、0.58、0.65元,对应最新收盘价16.2元的市盈率分别为32、28、25倍,公司是大集团工业整合中最后一块尚未被市场充分挖掘的板块,经过四年调整蓄势待发,未来发展前景值得期待,维持“推荐”评级。 风险提示:海门原料药项目转固后短期对利润的负面影响,并购不达预期,新品推广速度慢于预期。

事件:我们近期调研了爱尔眼科,与公司高管就近期的经营状况、项目进展和未来发展战略进行了深入交流。 点评: 商业模式清晰,坚定发展目标。在医疗服务行业中首创合伙人模式,一方面能够改善医生的职业生态,提高医生待遇;同时,能够帮助爱尔吸引更多的优秀医师,加快连锁扩张,最终实现多方共赢。合伙人模式具体是通过有限合伙,新建医院的20-30%股份由地级市出资10%,地级市本院的医生出资10-20%,剩下的70%-80%由公司或者并购基金出资。该模式下,公司制定的2020年发展目标是:150-200家医院,收入达到100亿。 视光服务新增长点。一季度准分子手术收入和视光服务收入较上年同期分别增长21.32%和32.3%,其他项目较上年同期均保持稳定增长。(1)视光业务:长沙、沈阳试光门诊部经营状况良好,未来可异地复制,成为公司新的增长点;(2)白内障手术:国内现有手术量低,台湾百万人口手术量8000,国内从2005年的600提升到2013年的1100;(3)准分子手术:去年美国约有80万例手术量,而中国仅有60万,考虑到国内近视人口多,潜在空间巨大。 合作办学解决人才瓶颈。虽然引进民营资本已上升到政策高度,但是民营办学在各个地方还有隐形的障碍。作为国内首家社会资本参与兴建的研究生院,与中南大学合作办学的模式标志着民营医院进一步受到了社会认可,学院引进了院士级别的师资力量,保障生源数量和质量,目前第一届学生已入学近一年,2014级的研究生招生也在正常推进,未来将为爱尔提供源源不断的人才梯队,解决发展瓶颈。 分级连锁,基层医院是利润中心。2013年的扩张步伐不大,新建5家医院,2014年预计还将新建4-5家,争取在五年内全国60%地级市都有布局。四川、辽宁正在复制湖南湖北模式,其他的省市探索复制,在地级市,不管原来是否已有眼科医院,通过投资+营销来打通市场;在省会城市,通过与当地职能部门建立合作关系,降低进入竞争市场的难度。由于省会城市的医院是成本中心,省会医院支持周边医院,会使得自身成本有所提升,利润的增速不如收入。县级市和地级市则是利润中心,一是由于自身市场足够大;二是有政策红利,医改的大方向是让“90%的病不出县”。 上海医院即将扭亏。公司一直重视上海爱尔的经营状况,为尽快扭亏,调动了原武汉爱尔的CEO去上海爱尔任职,通过在上海市场多年的探索和积累,经营状况正在好转,2013年受益于上海市的医保制度改革,减亏了60%,虽然2014年一季度仍处于亏损状态,预计今年全年能够实现持平。 满足患者需求是核心竞争力。技术是短期的竞争力,“持续开发满足患者需求”的经营理念才是核心竞争力,根据患者的需求,不断推出有潜在价值的服务项目。服务优势。这也是民营医院与公立医院相比,最大的优势所在。 维持“推荐”评级。预计公司2014-2016年EPS分别为0.72元、0.92元、1.17元,对应目前股价34.05元,市盈率分别为47倍、37倍、29倍,考虑到医疗服务行业享有政策红利及公司战略的稳步实施,维持“推荐”评级。 风险提示:1、募投项目进展不达预期;2、规模扩大带来管控风险。

事件:公司发布定期公告,2014年第一季度实现营业收入80,103.53万元,比去年同期增长38.01%,归属于上市公司股东的净利润为10,100.95万元,比去年同期增长44.51%,基本每股收益为0.18元。预计2014年1-6月归属于上市公司股东的净利润为18,200.15-21,233.51万元,同比增长20-40%。 点评: 增长符合预期,销售费用率实现下降。2014年一季度营业收入环比增长21.43%,归属于上市公司股东的净利润环比增长373.47%,扣非后归属于上市公司股东的净利润同比增长41.77%。2013年由于铺设基层销售渠道,加上多项循证医学项目推进,期间费用率较高,制约了公司净利润增长。2014年一季度费用率实现下降,销售费用率41.66%,同比下降3.5个百分点,环比下降11.1个百分点;管理费用率8.00%,同比下降2.7个百分点,环比下降3.79个百分点。费用率下降在我们预期之内,未来三年公司业绩将受益于前期投入,保持高增长确定性强。 应收账款增幅较大。随着生产经营规模的扩大,报告期内支付原材料等采购款、应收账款与去年同期相比增幅较大。应收票据14,206.83万元,同比增长65.04%;应收账款27,014.38万元,同比增长67.18%。应付账款18,447.79万元,同比增长30.01%。 基层市场逐步放量,循证医学是催化剂。公司各产品销售情况良好,未来基层市场逐步放量,将为业绩高增长提供保障。预计入选新版基药目录和国家医保目录的主力品种在未来3年内仍将保持高速增长。加上通心络和参松养心各有一项循证医学研究进入收官阶段,两个糖尿病并发症新药:周络通和芪黄明目即将上市,利好消息陆续出炉,刺激销售额增长的同时对于股价也是催化剂。 布局上游原材料,有利于成本控制。公司上月公告,以自有资金900万元投资设立全资子公司故城县茂丰农业科技开发有限公司,主要从事动物类原材料和植物类原材料的种养殖、加工及粮油等动物类原材料饲料的生产、销售业务,将为公司提供质量稳定、无污染的中成药生产原料,同时降低生产成本及采购成本,提升毛利率。 维持 “推荐”评级。预计公司2014-2016年EPS分别为0.76、1.12、1.43元。对应目前股价34.26元的市盈率分别为45、31和24,考虑到公司独家中药品种增长确定,维持“推荐”评级。 风险提示:1、药品降价幅度大于预期;2、应收账款风险。