投资建议 预计14-16年EPS分别为0.46、0.64、0.80,对应PE为32X、23X、18X。我们认为前期华美钢铁项目的停产和海外生物质发电的收购带来的负面因素基本消化完,公司目前股价处于低位。随着天然气价市场化改革和环保政策不断趋严,生物质能的环保优势和成本优势更加明显,看好公司作为龙头企业的发展前景,给予“推荐”的评级。 投资要点 事件:迪森股份公布2013年年报及2014年第一季度报告。内容:公司13年实现收入41490.6万元,同比增长1.1%;实现归属于母公司净利润6888.9万元,同比增长16.0%,EPS为0.33元。同时,公司还发布14年一季报,实现收入9377.8万元,同比增长0.2%;实现归属于母公司净利润1571.2万元,同比增长5.7%。长城观点:n公司业绩符合预期:1、从收入端看,小项目剥离使公司收入增长缓慢。公司13年下半年逐步剥离总计达5万吨BMF年用量的小项目,造成对公司业绩的负面影响,使得公司收入增长率持续下滑。 2、从利润端看,财务费用的减少和增值税退税的大幅增加是利润主要增长点:公司年报中利润增长幅度高于收入增长幅度主要是因为公司上市后财务费用的大幅减少,另外增值税退税的增加虽提高营业外收入,但由于资产处置损失、损失赔偿款等营业外支出同步增加,使得营业外收支基本持平。而一季报中增长主要是因为营业外收支的增加。 3、从盈利能力看,公司毛利率处于下降通道,公司13年综合毛利率29.3%比12年的31.0%低了1.7%。主要是因为宏观经济不景气,导致部分下游企业开工率不高,供热单耗增加。 生物质能优势明显,公司未来值得期待。1、华东地区生物质能价格优势不断凸显:在发改委去年7月上调非居民用天然气门站价格的政策推动下,江浙地区天然气价格在最近几月上涨明显,由原来的平均3.5元/立方调整到4-5元/立方,BMF供热的价格优势不断显现。公司也加大了华东地区的市场拓展,使得华东地区收入的增长率每年都超过了珠三角地区。 2、BOF项目打开新市场:BOF具有生态“0”排放特点,价格上比柴油便宜40%左右。未来主要用于商业领域,如酒店等,替代重油、柴油直接应用于锅炉窑炉中,体现其经济环保性。我们认为BOF的应用使公司生物质供热拓宽领域,不单单局限于工业应用。 3、公司积极通过大型化项目策略谋发展:公司14年多个大型项目陆续要投产,徐记、亚园、权盛等项目预计14年能带来7-9万吨BMF用量,全部投产后将贡献每年16-20万吨BMF用量,望使业绩大幅增长。 风险提示:项目进度不达预期。

投资建议 维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,目前水处理行业非常活跃,加上浙江省政府高度重视带来的行业反转机会,公司压滤机和疏浚业务将迎来高成长,业绩高增长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 投资要点 事件:兴源过滤公布2014年第一季度业绩预告。 内容:公司销售收入较上年同期增长30%-35%,为7681.61万元-7977.06万元,归属于上市公司净利润为776.92万元-893.45万元,同比增长100%-130%,超出市场预期,符合我们的预期。 长城观点: 一、业绩超预期,行业进入反转。1、从收入端看:公司一季度收入增长再创新高,这主要是因为:一、行业反转形成,去年由于下游工业行业不景气造成公司压滤机业务低迷,今年随着各地对于污泥问题的日趋重视,压滤机需求不断发酵,带来大量市政污水和工业污水的订单,公司营收情况好转。另外公司13年的预收款不断增加,从侧面验证了行业的反转。二、去年8月管理层人员职位调整,对销售工作更加重视,公司订单不断增加,一季报预告也体现这一转变。2、从利润端看:公司盈利能力也在不断加强。一、公司利润增长幅度高于收入增长幅度是政府补贴收入和资金利息收入的大幅增长,而且在前3年公司一直享受高新技术企业的15%所得税优惠政策,今年前3季度由于尚在复审申请之中,所得税率暂为25%,如果申请成功,公司净利润预计达到1000万左右,增长幅度更大。二、公司净利润率在13年跌落到4%,但从一季度预告数据看,最新净利率在10%-12%之间,公司盈利能力恢复正常水平。 二、公司未来进入高成长通道:1、收购浙江疏浚带来业绩高增长:2013年底浙江省作出了“五水共治”的决策,即治污水、防洪水、排涝水、保供水、抓节水,明确提出以治水为突破口推进转型升级。浙江疏浚在环保疏浚领域有很强的竞争优势,在浙江省内获取项目能力强,虽然浙江疏浚承诺2013-2015年业绩为3,023.91万元、2,998.34万元、3,010.98万元,但未来超预期可能性高,随着14年中报将浙江疏浚并表,公司中报业绩将进一步大幅增长。2、未来有望形成大环保平台:大股东兴源控股还有浙江水美等环保资产,浙江疏浚完成后市场或将对浙江水美进一步整合预期不断提升。浙江水美具备前端污水处理,截留污染物能力,浙江疏浚清理存量水体污染物,改善湖泊水质,兴源过滤上市公司对污泥后处理,通过三块业务整合,以及和其他科研所合作,公司搭建大环保平台的思路逐渐明晰。按照浙江省2014年投资652亿估算,浙江疏浚和上市公司每增加1%市场份额,对应订单6.5亿,相比现有上市公司和浙江疏浚2013年6亿收入就可以翻倍。 投资建议:维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,目前水处理行业非常活跃,加上浙江省政府高度重视带来的行业反转机会,公司压滤机和疏浚业务将迎来高成长,业绩高增长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 风险提示:“五水共治”执行力度低于预期。

投资建议 假设杭能环境2014年收购完成,按照全年并入预测2014-2016年EPS为0.71元、1.01年、1.46元,对应PE分别为28倍、19倍、13倍,与杭能环境换股价格23.16元,目前股价19.65元,不论从估值、主题投资的受益性还是股价的安全边际,目前价格都非常具备吸引力,建议现价买入,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 餐厨行业将驶入快车道:餐厨行业社会关注度高,地方管理办法以及标准已经陆续出台,地方版收费制度逐渐出台,但2010年三批试点项目实际进展缓慢,明年必须有实质性推进否则补贴将被取消。公司现有常州一个示范项目,预计明后年还会有明显增长,根据我们估算,市场一旦起来,按照500-600亿市场容量,3年内完成70%估算,一年全行业订单规模就能过百亿,维尔利市占率若能达到10%,对应订单量就过10亿元,相比2013年不到3亿的收入规模弹性非常大。 技术和示范项目准备到位,A股餐厨行业最佳标的:维尔利严谨的做事风格,并购杭能后在厌氧发酵环节的技术实力、渗滤液行业积累的经验和常州项目示范效应都将为公司在新的餐厨领域赢得信任。相比市场中涉餐厨概念公司如桑德环境、东江环保、瀚蓝环境等运营商,设备和工程商受益确定性最高、跨区域复制的能力更强。 成长路径明确,综合环保平台渐入佳境:1、渗滤液仍有空间:新建固废项目以及2008标准严格执行改造仍将持续成为公司订单来源;2、沼气利用仍大有可为:科技部接管了沼气工程的推广工作,行业日趋规范,杭能技术优势和大项目经验将得到体现;3、垃圾混合处理(MYT)未来或成为新的爆发点:广州花都项目2015年顺利完成后,MYT作为新的解决方案未来市场空间很大,有望成为公司新一轮增长的引擎;4、综合环保平台基本形成,有助于充分发挥公司在渗滤液行业积累的客户和口碑,实现原有客户对工程建设和技术服务的重复购买。 风险提示:杭能环境收购不能顺利完成。

我们认为2014年将是公司业绩和订单再一个丰收年,异地扩张仍在继续、合资公司业务多点开花、现有项目推进顺利,膜法水处理工艺渗透率这两年会有快速提升,地方债务问题不会形成约束。预计2013-2015年EPS 为0.95/1.44/2.23元,目前股价对应2013-2015年PE 为35.9/23.7/15.2倍,估值与增速出现显著背离,行业前景无忧,股价严重错杀,维持“强烈推荐”评级。

投资建议 我们认为2014年将是公司业绩和订单再一个丰收年,各个合资公司多点开花、项目推进顺利,膜法水处理工艺渗透率这两年会有快速提升,地方债务问题不能阻止项目推进。预计2013-2015年EPS 为0.95/1.44/2.23元,目前股价对应2014-2016年PE 为33.2/21.9/14.2倍,估值与增速出现显著背离,行业前景无忧,股价严重错杀,维持“强烈推荐”评级。 投资要点 业绩超预期:2013年实现营业收入31.33亿元,同比增长76.87%;实现归属于母公司的净利润8.4亿元,同比增长49.33%,比业绩快报归母净利润45.77%增速高,EPS0.95元,超市场预期。公司同时公告2014年一季度业绩同比增长30-40%,环节了市场对于公司2014年业绩担心。分配方案为每10股现金0.71亿元,转增2股。 分业务看污水处理整体解决方案实现收入19.56亿元,同比增长40.15%,毛利率小幅下降3.51%至45.26%;净水器业务表现抢眼,同比增长160%达到0.82亿元,毛利率尽管下滑12.16%仍然有58.87%;市政与给排水工程实现收入10.92亿元,同比增长220.16%,毛利率同比扩大5.46%至20.98%。综合来看,污水处理解决方案表现仍然非常好,收入增速不算高和毛利率略微下滑或是因为与给排水工程确认方式不同所致。 资产负债表表现不错、现金流超预期:应收账款12.77亿元,同比增长96.3%,存货1.93亿元,同比增长50.22%,与收入76.87%增速相比,表现仍算不错,体现了公司回款能力强;市场担心的现金流也从2013年3季度-7.19亿元回到6.74亿元,大幅超市场预期。 长期应收款20.98亿元,同比增加12.1亿元,主要是在目前地方政府环保考核压力大,资金偏紧的状况下公司增加了BT项目比例,短期借款和长期借款从无分别增长到2013年7.5亿元和3.5亿元,公司加杠杆的思路很明确,资产负债率也相应的从2012年23.05%增长到37.01%,截止2013年底货币资金21.78亿元。 战略定位更加清晰:根据公司发展规划,公司将分三阶段实现上述整体发展目标。第一阶段成为国内一流污水处理与污水资源化整体解决方案提供商;第二阶段成为国内外知名的污水处理与污水资源化整体解决方案和饮用水安全解决方案提供商与大规模膜产品生产商;第三阶段成为具有国际竞争实力的污水处理与污水资源化整体解决方案提供商、大规模膜产品生产商及水务运营商,并做大做强企业。 公司目前已经完成第二阶段规划、计划用3-5年时间完成第三阶段任务,在目前国内严重缺水的现状下,污水资源化的前景我们非常看好!公司目前已经建成100万平米DF膜,按照1:1的比例,对应水处理100万吨,投资约10-15亿元。业务模式上,公司将进一步完善混合所有制和PPP模式,有利于进一步借助各种资源实现快速发展,PPP模式也降低了对地方财政的依赖。 风险提示:市场竞争加剧,项目拓展不达预期。

投资建议 我们预计公司2014-2015年EPS为0.63/0.73元,目前股价对应2014-2015年PE为29.0/25.0倍。公司是中电投集团重要的融资平台,后续水处理和核废业务都有望超预期;且公司股价经过前一段时间的调整,风险已经充分释放,目前估值的安全边际突出,我们维持“推荐”评级。 投资要点 事件:公司公告2013年报,同时拟每10股派1.5元(含税)。 业绩略低于预期:实现营业收入32.51亿元,同比减少32.16%,主要是由于非环保资产剥离,2013年不再纳入合并范围;归属于母公司股东的净利润2.08亿元,同比增长23.63%,归属于母公司股东的扣非净利润2.13亿元,同比增长112.16%;EPS0.41元,同比增长24.24%,扣非后EPS0.42元,同比增长110.00%,业绩略低于市场预期。 公司业绩略低于预期主要是因为特许经营、脱硝催化剂等毛利率较2013年上半年有所下滑,导致综合毛利率较2013年上半年下滑1.32个百分点至18.51%。 催化剂业务超预期,成主要业绩增长来源:2013年公司脱硝催化剂销售量2.79万方,同比增长175.12%,实现营收8.64亿元,同比增长189.52%,利润总额2.01亿,同比增长388.59%,占公司利润总额的57.6%,超出市场预期。公司2013年利润总额同比增加1.10亿元,其中脱硝催化剂增利1.60亿元,特许经营增利0.19亿元,环保工程增利0.18亿元,非经常性损益减利0.76亿元,催化剂业务成为公司主要的业绩增长来源。 业绩展望:(1)脱硝2014-15年仍处于景气高点,公司环保工程业务和催化剂业务盈利仍将维持较高水平;(2)公司拟非公开发行收购集团脱硫脱硝特许经营资产,资产注入一旦完成,公司运营资产规模将进一步扩大;(3)公司积极布局电厂水岛业务和核废业务,后续有望快速增长。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2015年EPS为0.63/0.73元,目前股价对应2014-2015年PE为29.0/25.0倍。公司是中电投集团重要的融资平台,后续水处理和核废业务都有望超预期;且公司股价经过前一段时间的调整,风险已经充分释放,目前估值的安全边际突出,我们维持“推荐”评级。 风险提示:资产收购进度低于预期,水处理等业务开拓低于预期。

我们维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,在目前水处理行业非常活跃,浙江省政府高度重视背景下,公司压滤机和疏浚业务均迎来历史性发展机会,未来通过从单一设备业务往综合环境服务商转型,成长空间进一步打开。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 事件:新闻联播报道浙江治水工作。 报道内容如下:1、浙江省今年启动五水共治工作,以治水为突破口,加快产业升级,目标:2014年年底5000多公里垃圾河都消灭,累计3000多公里臭河黑河一半要求改变,5-7年再现江南水乡景色。2、举例新昌江的变化,1)产业结构升级:搬迁医药化工40多个,投资29亿元扶持机器人制造等新兴产业;2)从清理工业污水管网,清理盲点,财政投资10多亿元,劣五类到三类。 长城观点:水处理特别是浙江这次预计是玩真的。历史上环保问题经常是雷声大雨点小,2013年下半年以来浙江省内舆论对于政府环保压力比较大,浙江8大水域除了钱塘江可以往海里,其他面临的环保压力都很大,城市河道、重要集镇以及与景观相关的水域会优先考虑。在政策执行方面,浙江省污水共治总投资规划4680亿元,2014年计划投资652亿元,省里主要领导亲自抓,地方年度工作计划中对五水共治都提得很多,但具体的奖惩措施目前还不知道。经费来源有中央、省以及地方筹款,地方以上支持比例估计在20-30%,另外浙江省明确提出消减三公开支30%全部用于治水。 环保将成为地方新的政绩点:2012年国家层面换届,2013年地方换届基本完成,国家也将环保明确纳入地方政府考核,并加大权重,在此背景下各地都开始真正推动环保的发展,污染严重,容易形成环境事件区域更是对地方官员形成政治风险,问题严重经济发达地方先行,其他省份也会跟进。目前情况基本是“北方治气、南方治水”,根据我们了解,除了浙江之外,湖北、山东等地力度也很大。 单一设备供应商往系统环保服务提供商定位转变明确:上市公司目前产品为压滤机,下游客户为市政污水、工业污水中污泥脱水,浙江水美定位为水处理工程,在酿酒、染整、造纸、制药等领域有丰富的工程经验,浙江疏浚在城市河道、水源地水库以及湖泊等环保疏浚方面在浙江省内的份额能占到一半以上。本次整合完成后,浙江水美具备前段污水处理,截留污染物能力,浙江疏浚清理存量水体污染物,改善湖泊水库水质,兴源过滤上市公司对污泥后处理。通过现有三大块业务整合,以及和其他科研院所合作,公司搭建综合环境服务商大平台的思路逐渐明晰。 先发优势明显、未来值得期待:今年春节后浙江省开始落实五水共治,各级地方政府想做但又比较迷茫阶段,公司给出明确的操作思路已经占得了重要先发优势,后续如果能搭建好一个大平台,最有可能做成浙江省此轮环保”运动”的明星,为订单获取以及进一步整合其他环保业务占据相当有利的位置。 投资建议:我们维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,在目前水处理行业非常活跃,浙江省政府高度重视背景下,公司压滤机和疏浚业务均迎来历史性发展机会,未来通过从单一设备业务往综合环境服务商转型,成长空间进一步打开。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 风险提示:“五水共治”执行力度低于预期。

投资建议 业绩略低于预期,销量大幅增长和毛利率进一步提升体现了行业较高的景气度,公司业务区域更多元化、工业领域开拓或有突破,看好行业机会以及公司自身竞争力,预计公司2013-2015年EPS为0.46/0.70/1.01元,目前股价对应2013-2015年PE为73.7/48.4/33.6倍,维持“推荐”评级。 投资要点 事件:公司公告年报以及一季报业绩预告。 业绩略低于预期:实现营业收入人民币3.82亿元,同比增长31.35%,其中膜工程收入2.79亿元,同比增长25.7%,膜材料收入0.99亿元,同比增长44%;利润总额为人民币0.97亿元,同比增长39.07%;归属于母公司股东的净利润0.80亿元,同比增长35.61%;EPS0.46元,同比增长35.6%,扣非后EPS0.42元,同比增长35.48%,业绩略低于市场预期的40-50%增速;公司同时公告2014年一季度业绩同比增长10-20%。 销量高增长、毛利率进一步提升:2013年帘式膜销量53.9万平米,同比增长91%,柱式膜6.7万平米,同比增长356%,销量最大的帘式膜销量比库存多5.3万平米,2013年综合毛利率43.9%,同比增长5.1%,其中膜工程毛利率为41.2%,同比增长7%,膜材料51.3%,同比下降2.5%;分地区看天津地区毛利率提升10.2%至41.6%;销量大幅增长以及综合毛利率提升体现了膜行业的高景气以及公司产品较强的竞争力。 区域更加多元化,新领域开拓或有进展:2013年天津地区收入占比35%,占比小幅下降,华北地区收入贡献只有16%,西北占比14%,其他地区占比也从2012年11%增长到17%。区域收入贡献变化体现了公司在异地开拓的能力,也与不论是第三方评比还是业内人士对于公司产品性能的认可度都非常高相一致。西北地区石化和煤化工项目比较多,在此区域的突破能体现公司膜在煤化工等领域已经得到客户认可。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015年EPS为0.46/0.70/1.01元,目前股价对应2013-2015年PE为73.7/48.4/33.6倍,我们看好膜处理工艺在市政和工业水处理领域未来应用的空间以及公司自身较强的竞争力,维持“推荐”评级。

投资建议 预计公司2014-2015年的EPS分别为0.48、0.76元,对应目前股价的PE分别为57.4X和36.4X。考虑到土壤修复政策不断升温,公司作为土壤修复业务占比较大的企业,目前股价有一定的安全边际;同时公司药剂业务弹性大,未来业绩有超预期的可能性,我们维持“推荐”的投资评级。 投资要点 土壤修复政策预期升温,药剂业绩弹性大: (1)行业政策不断升温:据悉土壤环境保护法已形成初稿,两会后土壤污染数据也有望公布,且土壤行动计划有望年内出台,土壤行业的政策不断升温。 (2)土壤修复工程:从利润率水平来看,公司土壤工程业务2013年主要以重金属尾矿、废渣项目为主,2014年公司将重点开拓土壤修复项目,毛利率有望回升;从项目情况来看,由于公司去年项目中标时间集中在下半年,部分项目(比如郴州、衡阳常宁底泥治理等项目)还未完工,后续公司也有望获得一定的订单。但从全国来看,土壤修复市场的释放有一个过程,虽然行业政策在不断升温,但土壤修复市场今年爆发性增长的可能性较小,预计2015年以后市场的启动速度将加快。 (3)药剂业务最具弹性:公司药剂目前产能8万吨/年,主要用于重金属土壤修复和垃圾焚烧飞灰处理。由于药剂是土壤修复的核心,利润率水平高于公司其他业务,因而其销量对公司业绩的影响较大。公司药剂弹性大,后续销量需要看公司销售模式能否有所突破,比如在垃圾焚烧飞灰药剂销售中,公司可以向具有垃圾发电设备生产能力的垃圾焚烧企业购买设备,同时向对方出售药剂。 大气污染治理业务稳步发展:公司2013年大气污染治理订单较2012年有10%左右的增长。未来公司大气污染治理仍以火电为主,同时拓展钢铁大气污染治理市场。 垃圾焚烧预计2015年开始贡献业绩:公司目前有衡阳和新余两个垃圾焚烧项目,其中新余项目去年年底已经开工,预计2015年下半年投产, 衡阳项目预计今年开工,2016年上半年投产。未来公司将深耕湖南和江西市场,有望增加新的垃圾焚烧项目。 风险提示:土壤修复订单低于预期、药剂销售低于预期。

根据维尔利现有合同,我们预计2014年EPS约0.63元,如果杭能环境按全年并表计算EPS有望达到0.7元以上,2015-2016年按照全年并表计算,EPS为0.91、1.12元,目前股价对应2014-2016年PE为31.5、24.2和19.7倍。我们维持前期报告观点,公司综合环保平台构筑进一步完成,未来成长性突出,维持“强烈推荐”的投资评级。 事件:维尔利公告2013年年报以及收购杭能环境100%股权。 年报业绩符合预期:2013年实现营业收入2.78亿元,同比下降21.5%,其中渗滤液工程业务收入2.1亿元,同比降低37%,成为营业收入下降的主要拖累,主要原因是因为2012年渗滤液新增订单比2011年同比大幅下降,按照公告统计,2011年中标合同4.6亿元,2012年只有1.8亿元;运营服务收入0.67亿元,同比增长191%,主要是常州渗滤液BOT项目负荷率提升以及广州兴丰项目投运;2013年全年毛利率为36.8%,同比下降3.4%,主要因为环保工程毛利率同比下滑9.7%;归属母公司净利润0.29亿元,同比下降57.5%,EPS为0.18元,符合预期, 2013年1-4季度单季度归母净利润为1034、387、693和774万元,同比增速分别为2.83%、-78.36%、-43.21%、-72.21%。 收购方案概括:维尔利拟收购杭能环境100%股权作价46,000.00 万元,增值率363.12%,收购PE为15.21倍,其中以现金方式支付自然人股东16,560 万元,以发行股份12,711,570股,价格23.16元/股,方式支付对价29,440 万元,同时拟向不超过10 名其他特定投资者发行股份募集配套资金总额不超过15,330.00 万元,发行不超过7,352,517 股, 发行股份价格不低于20.85元/股。 收购方案点评: (1)显著增厚业绩:收购标的杭能环境成立于1992年6月,目前营业收入主要来自于规模化沼气工程总承包收入以及规模化沼气工程成套设备销售收入,实际控制人为蔡昌达父子,合计股权有73.8%。 2013年,杭能环境实现营业收入1亿元,同比增长84%,综合毛利率49%,归属母公司股东净利润0.3亿元,对应净利润率30.3%,大幅高于维尔利2013年毛利率36.8%,净利率10.24%。本次收购杭能环境承诺2014 年、2015 年和2016 年(以下简称“承诺年限”)三个会计年度经审计的净利润分别不低于3,989.13 万元、5,023.34 万元和5,989.78万元,对应PE分别为11.5倍、8.9倍和7.7倍。 (2)业务范围进一步扩大,沼气利用前景广阔:上市公司一直坚持以垃圾渗滤液处理为主,上市后向全产业链的污染控制和资源化利用解决方案提供商进行转变,特别是向园区废水处理、餐厨垃圾处理、混合垃圾综合处理、烟气净化、土壤生态修复等新业务领域拓展。本次收购完成后,公司进入沼气利用行业。 2010年我国沼气池年产量140亿立方米,预计到2015年有望达到233亿立方米。而根据我国各类产生沼气的资源测算,全国资源潜力具有年产近2,500亿立方米,约折合1,500亿立方米当量天然气。在激励政策及配套资金引导下,近年来我国沼气利用工程的建设规模呈现良好发展势头。根据《2014~2018年中国沼气产业投资分析及前景预测报告》,2003~2012年中央财政累计安排农村沼气建设资金315亿元,带动地方配套139亿元、农户自筹464亿元。 (3)杭能环境实力突出,在手订单丰富,与维尔利联姻有望实现“1+1>2”:按照世界银行和全球环境基金的统计口径,沼气工程从发电装机容量来分类,我国沼气发电工程大体可分为40-100KW、100-500KW、500KW-1MW 及1MW 以上。杭能环境建设的沼气工程集中在500KW-1MW 及1MW 以上。 杭能环境主持设计了250 多个沼气工程,承建了180 余项沼气工程,为250 多个沼气工程及节能环保工程提供了专用设备,主要技术和设备已经出口到日本、哈萨克斯坦、泰国、孟加拉国和台湾地区。 根据发改委能源研究所统计,联合国开发计划署和全球环境基金合作在中国开展的“加速中国可再生能源商业化能力建设项目”在沼气发电领域共实施了五项大中型示范工程项目杭能环境独立设计并建造完工4个。 本次收购完成后,维尔利与杭能环境在技术和业务开拓上有进一步发挥协同效应空间。维尔利从事垃圾渗滤液处理业务,主要采用“生化+膜分离”的处理工艺,在生化工艺中涉及垃圾渗滤液的厌氧发酵技术。双方在并购交易完成后,将在垃圾渗滤液生化处理工艺方面加强技术融合,共同优化垃圾渗滤液处理的技术方案。 杭能环境成为上市公司的全资子公司,上市公司可统筹资金的使用,一方面可以支持杭能环境的业务发展,增加BT、BOT模式的项目竞争能力,另一方面也可以提高上市公司的资金使用效率。 投资建议:根据维尔利现有合同,我们预计2014年EPS约0.63元,如果杭能环境按全年并表计算EPS有望达到0.7元以上,2015-2016年按照全年并表计算,EPS为0.91、1.12元,目前股价对应2014-2016年PE为31.5、24.2和19.7倍。我们维持前期报告观点,公司综合环保平台构筑进一步完成,未来成长性突出,维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:订单低于预期。

投资建议 预计公司2014-2015年EPS分别为0.77、0.98元,对应目前股价的PE分别为44.9、35.3X。水处理行业高景气,且公司属于有核心竞争力的“小公司”,兼具内生性增长和外延式扩张的可能,未来高增长可期。我们维持“推荐”的投资评级。 投资要点 事件:津膜科技发布2013年业绩快报,实现营收3.84亿元,同比增长31.9%;实现归属于上市公司股东的净利润0.80亿元,同比增长35.1%; 实现EPS0.55元;同时拟每10股分红0.5元,同时转增5股。 业绩低于预期:公司2013年营收增长31.9%,归属于上市公司股东的净利润增长35.1%,增速略低于市场之前预期的40%-50%。但由于公司产品结构的变化,公司利润率水平有所提升,从二季度开始单季的营业利润增速均高于营收增速。 水处理行业高景气,公司高增长可期:从行业来看,水资源三条红线2015年达标压力大,再加上2011-2013年水处理行业投资滞后于规划(比如工业水治理),2014-2015年政府投资有望加大,且水污染防治计划预计也将在今年出台,有望带动2万亿的投资;且随着水标准的提高以及工业水处理市场的释放,膜技术的应用比例有望提升。从公司来看,公司上市后着力于市场开拓,已经在订单获取上有所体现,公司本身通过产业链延伸等有望保持高速的内生增长;且目前行业中小企业较多,多数不具备核心竞争力,公司上市后资金相对充裕,有望通过并购来实现快速扩张。 投资建议:预计公司2014-2015年EPS分别为0.77、0.98元(未考虑转增),对应目前股价的PE分别为44.9、35.3X。水处理行业高景气,且公司属于有核心竞争力的“小公司”,兼具内生性增长和外延式扩张的可能,未来高增长可期。我们维持“推荐”的投资评级。 风险提示:订单低于预期,行业政策不达预期。

投资建议 我们维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,在目前水处理行业非常活跃和浙江省政府高度重视的背景下,公司压滤机和疏浚业务均迎来历史性发展机会,未来高成长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 投资要点 事件:兴源过滤发布业绩快报。 四季度收入进一步向好:收入3.21亿元,同比增长9.3%,归属于上市公司净利润为0.21亿元,同比下降44.5%,符合前期预计20-50%降幅,EPS 0.18元。2013年4季度收入实现9442万元,同比增长26%,相比3季度同比增速进一步提升,验证了我们在前期报告中提到行业下半年景气逐渐提升、公司下半年订单好转的判断。净利润同比下降主要原因为市场竞争进一步加剧、政府补贴和募集资金存款利息进一步下降。 浙江疏浚业绩弹性大,未来超预期可能性高:公司拟收购浙江疏浚95%股权,总评估价格3.6亿元,收购完成后将进入疏浚业务领域。浙江疏浚2011和2012年收入分别为2.56亿元、2.81亿元,承诺2013-2015年业绩为3,023.91万元、2,998.34万元、3,010.98万元。2013年底针对省内洪涝灾害严重、水污染严重以及饮用水安全问题,浙江省作出了“五水共治”的决策,即治污水、防洪水、排涝水、保供水、抓节水,明确提出以治水为突破口推进转型升级。 根据浙江省发改委披露信息,2014年“411”重大项目计划安排五水共治125个,总投资4680亿元,其中治污水、防洪水、排涝水、保供水、抓节水分别为1721、1593、378、438、550亿元,计划2014年完成投资为652亿元。疏浚业是一个资产密集和技术密集型的产业,设备成本投入大,投资收效缓慢,技术含量高。国内外治理污染水系的经验表明:在外污染源基本得到控制的条件下,必须彻底清除内污染源---污染底泥,恢复重建水体生态系统,才能达到理想的治理效果。 浙江疏浚在环保疏浚领域有很强的竞争优势,2000年成立初期浙江省水利厅控股81.59%,后经多次股权变更目前主要高管均有股权,从股权历史看浙江疏浚在浙江省内获取项目能力强,并且高管团队也比较有进取心。 按照浙江省2014年投资652亿估算,浙江疏浚和上市公司每增加1%市场份额,对应订单6.5亿,相比现有上市公司和浙江疏浚2013年6亿订单就可以翻倍。 未来资本运作值得期待:大股东兴源控股还有浙江水美等环保资产。集团层面将浙江水美定位为水处理工程,在酿酒、染整、造纸、制药等领域有丰富的工程经验,与兴源过滤目前业务行业分布上有很大重叠和互补,浙江疏浚完成后市场或将对浙江水美进一步整合预期不断提升。 投资建议:我们维持前期报告观点,公司作为优秀的浙江民营企业,管理层思路灵活,在目前水处理行业非常活跃,浙江省政府高度重视背景下,公司压滤机和疏浚业务均迎来历史性发展机会,未来高成长可期。2013-2015年业绩预计为0.18/0.55/0.9元,我们参考2015年45倍,给予目标价40.5元,维持“推荐”评级。 风险提示:“五水共治”执行力度低于预期。

我们认为公司是环保公司里为数不多的真正具备竞争壁垒的公司,行业景气度毋庸置疑,而公司相比竞争对手的领先优势是全方位的,市场份额难以被蚕食。现有订单充足,新业务领域布局有望打开更大空间,2014-2015年业绩预计为1.49/2.27元,目前股价对应2014年只有26倍,给予“强烈推荐”评级。 事件:大智慧阿思达克通讯社2月10日讯,碧水源官网周一发布消息,公司先后中标北京密云新城再生水厂和门头沟第二再生水厂两个项目,预计总投资8.76亿元。 密云新城再生水厂一期规模6.5万立方米/日,总投资估算为2.96亿元;门头沟区第二再生水厂采用BOT模式的特许经营方式,处理规模为8万立方米/日,采用全地下式MBR工艺,总投资估算为5.8亿元. 长城观点: 关于市场容量:大智慧通讯社了解到,目前大型超滤膜再生水项目的吨投资大约在3500元左右,以此推算北京市的超滤膜再生水市场投资空间约为200亿元左右。 关于渗透率:我们在深度报告提到膜处理目前渗透率不到3%,未来还有很大提升空间。报道中“北京京城中水有限责任公司总工程师周军向大智慧通讯社介绍,目前超滤、MBR等膜技术是北京市再生水市场的主流工艺。” 关于订单:北京项目中标再次彰显1)北京作为公司的主战场,订单仍然很多,根据我们测算,未来3-5年每年仍有15-20亿订单可贡献,如果低压反渗透启动每年或带来10亿左右增量;2)2013年上半年地方政府还在观望,但是下半年开始环保市场正在加速,2014年刚开局公司订单就不错。 按照公司已有的区域布局,重点合资公司如云南、江苏、湖北、山东、山西等各贡献100多万吨/日量,对应订单20-30亿,碧水源潜在订单规模有200-300亿元,相比2013年30亿收入规模,仍有很大空间。 投资建议:我们认为公司是环保公司里为数不多的真正具备竞争壁垒的公司,行业景气度毋庸置疑,而公司相比竞争对手的领先优势是全方位的,市场份额难以被蚕食。现有订单充足,新业务领域布局有望打开更大空间,2014-2015年业绩预计为1.49/2.27元,目前股价对应2014年只有26倍,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:市场竞争加剧,项目拓展不达预期。

投资建议 预计公司2013-2015年的EPS分别为0.29元、0.64元、0.90元,对应目前股价的PE分别为98.2X、45.0X和32.1X。考虑到土壤修复市场即将启动,公司区位优势明显,土壤修复业务弹性大,未来高增长可期;且公司已有的大气治理业务和新进入的垃圾焚烧业务均处于高景气阶段,未来业绩有超预期的可能性,我们首次给予“推荐”的投资评级。 投资要点 土壤修复市场即将启动,公司尽享先发优势: 从行业来看,去年底土壤二次调查结果公布,土壤污染治理逐步提上日程。年初全国环境工作会议将土壤治理列为与大气治理、水治理并列的三项重要工作之一,将加快编制和出台《土壤环境保护和污染治理行动计划》,土壤行业的政策预期不断升温。结合我国土壤污染现状和欧美土壤修复市场的产值,我国土壤修复未来至少有上万亿的市场。 从公司来看,公司先发优势明显。目前土壤修复行业处于起步阶段,地域性明显,地方政府的支持对订单的获取影响较大。公司位于湖南,湘江重金属治理催生广阔的土壤修复市场,政府培育省内环保企业的态度也较为明确,公司作为省内唯一上市的环保企业,区位优势明显;公司通过自主研发获得了药剂的核心技术,在产业链上实现了向上游药剂生产的延伸,未来盈利前景看好;同时,公司的合作模式便于锁定订单。 随着专项治理债的发行和湘江重金属治理的推进,公司在省内市场有望量增利升;同时,公司已经实现省外土壤修复的突破,未来省外市场一旦启动,公司有望快速抢占市场。 进入垃圾焚烧市场,构筑新的利润增长点:公司2013年获得新余和衡阳两个垃圾焚烧项目。目前垃圾焚烧行业处于高速发展期,行业处于获取订单的时期。公司未来将主要拓展湖南和江西垃圾焚烧市场。借鉴光大国际的发展,深耕+扩张是其主要战略。我们看好公司深耕湖南和江西垃圾焚烧市场的布局,垃圾焚烧业务有望成为公司新的利润增长点。 大气污染治理业务高景气,托管运营稳步发展:2013-2014年为大气污染治理行业的景气高点,公司订单充足,大气治理业务盈利高增长。公司还有少量的托管运营业务,未来有望稳步发展。 风险提示:土壤相关政策出台低于预期、公司订单量低于预期。

行业分析:MBR应用比例还很低,渗透率将快速提升。 国内水污染特点、严重性以及缺水的现状推动污水处理厂升级改造、再生利用,MBR高性价比的优势逐渐得到体现 。 用户对于MBR认可度在不断提升,明后年政策环境更优有利于MBR工艺推广 。 公司层面:越战越勇。 丰富项目经验和合资公司模式不断巩固龙头地位 。 在手订单充裕保证高增长 。 新市场开发或存在惊喜 。 投资建议:预计2013-2015年EPS为0.96/1.49/2.27元,增速分别为51%、56%和52%,目前股价对应估值为42/27/18倍,公司依然处于快速成长阶段,目前估值低,给予“强烈推荐”评级,目标价59.6元。 风险提示: 1) 股权激励 2) 政府回款进度低于预期 。