业绩基本符合预期:12年公司实现营业收入17.71亿元,同比增长81.34%;实现归属于母公司股东净利润1.37亿元,同比减亏262.32个百分点;实现EPS0.67元,基本符合预期。公司拟10股派1.2元(含税)。 (1)12年来水丰沛改善业绩:公司12年业绩大幅好转主要受益于来水偏丰,全年发电量大幅增长71.33%至66.16亿千瓦时。分季度来看,Q1-Q4单季度发电量分别为3.51、19.82、37.94和4.90亿度。发电量主要来自于Q2和Q3,Q4发电量大幅下降主要是因为公司10月末累计发电量便达到全年计划目标,11-12月安排了较多的机组检修,增加了蓄水。 (2)预计13年Q1同比扭亏为盈:公司预计Q1归属于上市公司股东的净利润200-700万元,较去年同期8361万元的亏损大幅改善,主要因为12年末各电站水位较高,且13年年初来水情况好于预期。公司前2个月完成发电量7.69亿千瓦时,超过去年前4个月5.57亿千瓦时的发电量。公司1季度的发电和利润情况符合我们之前“同比大幅改善”的判断。 公司未来的看点:(1)装机容量:内生增长方面--13年有望投产的项目主要是牛都2万千瓦和善泥坡18.6万千瓦,14-15年新增装机主要是马马崖一级54万千瓦。这三个电站投产后,公司控股装机容量将增长30.21%至321.3万千瓦。外延式扩张方面--乌江公司有望注入,一旦注入,公司装机和盈利能力将实现数倍的扩张。 (2)电价:目前电价改革暗潮涌动,水电电价上调是一种趋势。公司富有电价弹性,且公司地处贵州,贵州有望成为电价改革的首个试点省份,因此公司电价上调的步伐有望快于全国平均;(3)利用小时数:受益于12年来水偏丰,公司上半年蓄水情况较好,13年发电量正向增长是大概率事件。作为极富有来水弹性的公司,黔源电力13年业绩继续向上提升的可能性很大。 风险提示:来水偏枯、电价改革低于预期、资产注入低于预期。

业绩基本符合预期:2012年公司实现营业收入47.90亿元,同比增长19.87%;实现归属于上市公司股东的净利润1.68亿元,同比增长286.60%;实现每股收益0.33元,业绩基本符合预期。 分业务来看,电力实现收入13.42亿元,同比下降13.97%,毛利率上升0.95个百分点至5.08%;环保产业实现收入24.38亿元,同比增长95%,毛利率下滑1.52个百分点至15.85%;煤炭销售实现收入10.78亿,毛利率上升0.03个百分点至0.34%。公司已完成收入占比大、但利润较低的电力和煤炭业务的剥离,目前只保留了利润较高的环保业务,因此2013年预计公司收入会有所下降(环保有所增长),但公司资产的整体盈利性将有所提升。 13年主要关注脱硝市场的爆发: 从整个脱硝行业来看,2011年底我国脱硝装机1.29亿千瓦,2012年底脱硝机组达到2亿千瓦,仅新增脱硝机组约0.71亿千瓦,低于预期,主要是由于2012年脱硝电价只在部分省市实施。目前全国大概还有4亿千瓦机组需要改造。2013年开始脱硝电价将在全国范围内实施,且国家给定了2014年7月的时间节点,我们认为整个脱硝行业在2013-2014年将有一个爆发式的增长;从公司层面来看,公司2012年脱硝订单开始增多,据统计2012年至今披露的脱硝订单总金额达到12.10亿,同时公司还获得了中孚电力两台机组的脱硝特许经营权,实现了脱硝BOT的突破,也显示了公司集团外接单的能力。这些脱硝订单大多在2013年确认收入。且年初以来全国接连出现雾霾天气,可能加速国家推进脱硝的力度,脱硝电价也有望获得政策更多的支持,公司是脱硝行业龙头企业,又有中电投作为依托,因此我们认为公司13-14年脱硝订单的数量将增多,脱硝收入的确认将加快。 长期关注集团资产的注入以及产业链的延伸:公司是中电投唯一的环保上市平台。目前公司拥有的脱硫资产约1420万千瓦,在中电投火电资产的占比较小,未来中电投可能会将旗下的脱硫资产注入上市公司;公司还布局水处理领域和核废料处理领域,未来有望成为公司新的增长点。 风险提示:脱硝市场爆发低于预期,资产注入低于预期。

业绩基本符合预期:2012年公司实现营业收入11.37亿,同比下滑1.21%,实现归属上市公司股东净利润4.1亿,同比上升17.3,实现基本每股收益0.21元,同比上升9.88%,业绩基本符合我们和市场的预期。 业绩概况:公司营业收入12年为11.37亿,同比略下降的主要原因是由于子公司田湾河公司2012年来水量减少,以及嘉阳电力发电量下降。电力业务毛利率为46.28%,同比增加0.96%,基本符合预期。铁路业务毛利率增加8.31百分点到61.82%;信息化系统毛利率增加9.22%到26.04。费用方面销售费用、管理费用和财务费用均较11年略有提升,三项费用合计为9085万元,较11年7376万元提升了23%,基本符合预期。 公司12年营收账款为2.56亿,同比上升43.92%,主要原因为田湾河公司合同期内应收电费款项增加和交大光芒应收款项增加所致。 现金流量情况:公司经营活动产生的现金流6.35亿,同比下降8.32%,主要为田湾河公司合同期内应收电费款增加而减少了经营活动现金流量所致。投资活动产生的现金流-20.31亿,同比下降34.41%,主要原因是报告期对雅砻江水电的资本金投入比上年减少。筹资活动现金流14.42亿,同比大幅度下降47.28%,主要是报告期对雅砻江水电的投入减少而减少筹资规模所致。 投资建议:由于其业绩成长的确定性,使得公司是目前难得的标的,13年还将有7台机组陆续投产。市场所担心的不确定性因素的消除以及未来新光硅业剥离都将进一步提升公司的估值中枢。随着公司下游机组的投产,盈利能力的不断提高,比对长江电力公司的市值有望提升至430亿(目前150亿)。预计2013-2014年EPS分别为0.42元、0.75元,对应PE为21.8X、12.3X。维持“强烈推荐”的投资评级。 风险提示:新光硅业业绩进一步低于预期;水电消纳以及外送通道建设滞后对公司业绩带来的不利影响。

投资建议: 我们预计2013-2014年EPS为0.35元、0.44元,目前股价对应的PE分别为28.1倍和22.4倍,公司估值相对合理。考虑到天然气业务受经济波动小,公司未来成长路径比较明确,给予“推荐”评级。 要点: 业绩概况:公司12年实现营收89.68亿元,同比增长10.5%,毛利率同比升0.9个百分点至16.8%;归属于母公司净利润5.3亿元,同比增长30.4%。收入增长主要来自管道天然气销量大幅增长39.1%,扣除2012年新增电厂用户后增速约15.3%。4季度收入环比下降11.2%,毛利率上升1.8个百分点至15.8%,单季EPS0.02元,环比下降60.8%,主要是因为电厂四季度供气量季节性回落约0.7亿方以及年底费用计提。 总体销量略低于预期:2012年天然气合计销售11.21亿方(含批发),比年初计划的11.88亿方略低,主要原因为1)西二线2012年5月到深圳,略低于预期;2)深圳用电需求不足以及水电冲击,调峰需求减少,电厂用气供气量仅2.5亿立方米;3)需求总体不景气,单个工业用户需求量有所下降;2013年展望:1)公司计划2013年实现天然气销售14亿方,同比增长约24.9%,主要增长点来自新签燃气电厂、深圳工业用户进一步开发以及关外覆盖率的提升;供应端2013年与中石油签订的“西二线”合同供气量为12.1亿方,其中照付不议量为9.3亿方,气源保证能力显著提升。2)管输价格确定有利于中长期发展:年初广州发展公告管输费为0.408元/方,深圳燃气由于没有省网费,定价空间更大。 盈利预测与投资建议:我们预计2013-2014年EPS为0.35元、0.44元,目前股价对应的PE分别为28.1倍和22.4倍,公司估值相对合理。考虑到天然气业务受经济波动小,公司未来成长路径比较明确,给予“推荐”评级。 风险提示:广东用电需求复苏偏弱,夏季来水好对本地发电企业挤压大,影响燃气电厂需求。

投资建议: 我们预计公司2013-2014年EPS为0.40元、0.45元,目前股价对应的PE分别为10.9和9.7倍。公司业绩对于电价、煤价和利用小时变动非常敏感,三要素每变动1%,2013年EPS的变动分别将达到0.05、0.03和0.02元。鉴于煤价难有表现和区域供需格局好,公司业绩很可能进一步向上恢复,给予公司“推荐”评级。

投资建议: 预计公司13-14年EPS分别为1.6元和2.0元(转增后),对应PE分别为28.2X和22.5X。我们认为公司具有立足广东,布局长三角,辐射全国的较为完整的市场布局,且公司在固废处理领域具有技术和资质优势,有望获得超出行业平均的增长速度,业绩有望超预期。我们建议持续关注,维持“推荐”的投资评级。 要点: 业绩略低于预期:公司全年实现EPS1.88元,略低于预期。12年公司实现营业收入15.22亿元,同比增长1.36%。剔除新纳入报表合并公司的影响,公司12年营业收入同比下降4.28%,主要是由于经济疲软,国内金属价格下降,工业废物资源化利用产品销售收入下降9.43%。分项收入来看,公司工业废物处理处置、市政固废处理处置、再生能源利用、环境工程及服务收入分别同比增长34.77%、9.07%、20.92%、53.39%。贸易收入同比下降25.82%,但是由于该业务体量较小,对整体收入的影响有限。 12年公司实现归属于母公司股东净利润2.67亿元,同比增长30.91%,主要是由于成本控制变严使得毛利率上升2.1个百分点至36.92%。公司拟10转5派4元(含税)。内生增长和外延扩张并重: 内生增长方面,13年有望的投产的项目主要有粤北危废10万吨、深圳龙岗2.4万吨、江门工废20万吨以及嘉兴德达0.9万吨升6万吨的技改,目前公司工业废物的处理能力为30多吨,这些项目的投产将大幅提升公司的规模和盈利;外延式扩张方面,公司12年收购嘉兴德达进军浙江工业固废市场,拓宽在长三角的业务布点,同时公司还收购了东江松藻和亚洲气候。我们认为收购可以使企业快速进入异地市场,拓展规模和盈利,完善企业的市场布局。未来外延式扩张仍将是东江值得期待的增长点。 业绩弹性较大:由于公司产品具有资源属性,公司业绩弹性较好。未来随着经济的好转,铜等金属的价格有望大幅上涨,公司收入和利润有望快速增长。 风险提示:宏观经济持续低迷导致金属价格处于低位。

投资建议: 我们预计公司2013-2015年EPS为0.35元、0.47元、0.63元,以2012年扣除资产处置带来的13.02亿后计算,未来三年EPS复合增速超过40%,目前股价对应2013年PE为12.8倍,估值偏低。 从市值角度分析,我们按照正常盈利后火电利润40-50亿元,PE12倍,核电15-18亿元,PE10倍,煤制气业务投产后净利润17亿,PE15倍估算,公司合理市值约805-935亿,目前市值只体现了现有火电资产,对后续成长性估计不足。我们认为公司股价还有40%-60%空间。 要点: 业绩概况:符合预期。收入775.98亿元,同比增长7.21%,归属于上市公司股东净利润40.1亿,同比增长109.82%,EPS0.30元,同比增长103.3%;业绩符合市场预期,2012年1-4QEPS分别为0.03、0.05、0.05、0.17元。四季度业绩大幅增长中有处置山西运城,控股权原来为80%,陕西煤业增资后将公司股权稀释至49%,产生投资收益13.02亿元,剔除后单季度EPS为0.07元。2013年增长点分析:电力业务稳健增长,煤制气业务提供巨大向上弹性。煤炭价格全年贡献利润:由于公司坑口电厂较多,2012年综合煤价只下降28元/吨,公司煤价基本在四季度才接近到位,目前情况看,2013年综合煤炭价格有望比2012年全年低60元/吨左右,节约公司燃料成本约30亿;核电业务开始贡献利润:参股44%宁德核电(4*108万千瓦)项目第一台机已经在2012年底开始调试,按照2015年四台全部投产完成后估算,核电业务有望给上市公司带来投资收益15-16亿元,2013年由于只有1台机组投产贡献,EPS增厚预计2-3分;煤制气业务提供巨大市值空间:克旗(51%股权)和阜新(90%股权)煤制天然气各40亿立方米项目的一期工程将于今年开始投产,年报显示克旗一期已经打通全部工艺,阜新煤制天然气项目空分装置已经具备试车条件,1号炉具备点火条件,基本完成化工装置区域的设备安装,天然气长输管道完成80%,铁路铺轨完成9.6公里。 按照目前的门站价格,克旗项目量产后净利润预计为0.1-0.2元/立方米。我们认为北京和东北的价格上涨是大概率事件。我们假设每方气净利润0.3元,全部投产后对应净利润16.9亿元,按照PE15倍测算,市值253.5亿。煤制气盈利每增加0.1元/方,公司市值增加84.5亿元,相当于目前市值的13%。 近期关于各地天然气价格上调的新闻不断,市场也在不断传全国范围内完善天然气定价机制,上调幅度可能达到0.6-0.8元/方。克旗和阜新项目消纳城市为北京及周边以及辽宁沈阳及周边,从能源供应安全以及环保角度,天然气上涨幅度很可能超过市场0.2元左右预期。 煤制烯烃项目总产能为46万吨/年,2012年3月就开始试生产,8月已经能开到70%负荷率试行,我们认为大型化工项目调试几年正常,后续伴随着需求量增长,聚丙烯价格从底部反弹,公司煤制烯烃项目对公司拖累有限。 未来其他增长点分析:主要关注点有乌沙山二期2台100万千瓦机组,甘孜水电260万千瓦,预计为2014年底开始投产,预计满产后也将增加净利润6-7亿。公司目前还有944.6万千瓦电源点在争取核准,相当于公司现有规模的24%。 盈利预测与投资建议: 我们预计公司2013-2015年EPS为0.35元、0.47元、0.63元,以2012年扣除资产处置带来的13.02亿后计算,未来三年EPS复合增速超过40%,目前股价对应2013年PE为12.8倍,估值偏低。 从市值角度分析,我们按照正常盈利后火电利润40-50亿元,PE12倍,核电15-18亿元,PE10倍,煤制气业务投产后净利润17亿,PE15倍估算,公司合理市值约805-935亿,目前市值只体现了现有火电资产,对后续成长性估计不足。我们认为公司股价还有40%-60%空间。 风险提示:煤价反弹;煤化工业务进度低于预期。

我们预计2013-2014年EPS分别为1.60、2.12元,目前股价对应2013-2014年PE为33.1、25.0倍,考虑到行业未来三年仍将保持20-30%的增速,公司已有布局、商业模式以及资金优势都有利于公司保持高速增长,给予公司“推荐”评级。

投资建议: 预计2013-14年EPS分别为0.35、0.49元,对应PE分别为24.1、17.2X。公司下游需求有望快速增长,长春市终端气价和上游气价的联动更为迅速,公司也有望受益于气价改革。我们维持“强烈推荐”的投资评级。 要点: 募投项目有助于公司向高利润产品转换:公司此次共发行6810万股,占发行过后股本12.86%,发行价7.15元/股。此次非公开发行共募集资金净额4.62亿元,主要用于长春市天然气置换煤气综合利用项目。12年之前公司燃气业务以低利润的煤气为主,从12年开始公司通过天然气替换煤气逐渐增加高利润的天然气在业务中的占比。此次非公开发行有助于提升公司盈利能力。 天然气价格改革势在必行: (1)我国天然气价格属于行政定价,天然气价格难以反应整个供求关系,理顺气价关系成为一种必需; (2)目前国家释放出了诸多的价改信号:2013年发改委工作会议提出“2013年将稳步推进资源性产品为重点的价格改革,推进天然气价格改革”,其今年向两会提交的《关于2012年国民经济和社会发展计划执行情况与2013年国民经济和社会发展计划草案的报告》中明确提到“全面实施天然气价格改革,试行居民阶梯气价。”《2013年政府工作报告》也明确提出通货膨胀要为理顺能源资源价格留出了一定空间,因此我们认为2013年天然气价格改革升级属于大概率事件; (3)我国天然气销售价格较其他能源(除煤炭以外)偏低,且存在倒挂的现象。一旦价格关系理顺,终端销售价格必然会上涨。虽然门站价格将有所调整,但考虑到大部分地区终端销售价格还存在历史欠账,我们认为下游燃气分销企业的价差将扩大; (4)且随着空气污染问题的显现,人们对天然气等清洁能源的诉求增加,以及人们支付能力的提升,燃气提价对需求的抑制作用将有所减弱。我们认为燃气价格上涨综合来讲有利于下游燃气企业。 风险提示:下游需求释放低于预期。

投资建议:预计2013-2014年EPS分别为0.44和0.51元,对应的PE为20.9X和17.9X。我们认为公司本身估值水平在环保板块中相对较低,首次给予“推荐”评级。 下游造纸企业效益不佳,公司蒸汽价格存在让利:2012年公司蒸汽结算价格为157元/蒸吨,同比下降18%,其中2012年煤炭单价同比下滑15%,且下游造纸行业不景气,公司在结算中有部分让利。富阳本部让利的另一个原因是富阳本部还给三星供热,拉底了区域均价,相比而言衢州项目因为区域垄断并没有降价。2013年一季度下游企业境况并没有明显的好转。富阳本部主要关注污泥项目:富阳本部污泥项目总投资4亿元,目前已经获得相关土地,该项目预计在2015年投产。项目的污泥处理量为2000吨/日,燃料为造纸厂产生的含水率80%污泥干化到40%后处理,热值1500大卡/吨。项目的盈利模式为依靠污泥补助来覆盖80元/吨的干化成本,同时享受增值税即征即退。按照投资回报率10%估算,投产后净利润为4000多万元。

公司未来3年有望实现20%-30%的稳健增长。预计2013-2014年EPS分别为0.33和0.38元,对应的PE分别为8.3X和7.2X。参考行业平均估值,公司的股价应在3.48元以上。我们给予“推荐”的投资评级。

投资建议: 预计公司12-14年EPS分别为0.67、0.77和0.91元,对应PE分别为21.1X、18.4X和15.7X,估值较为合理。我们认为公司未来在水电电价改革、利用小时数和资产注入方面有望超预期,上调投资评级至“强烈推荐”。 要点: 业绩的电价弹性大,有望优享改革红利:根据测算,黔源电力利润对电价上调的弹性为3.03,远高于其他水电上市企业。公司位于贵州,贵州有望成为电价改革的首个试点省份;且公司重视电价工作,已有一定的成效。我们认为公司电价上调的进程可能会快于其他水电企业。来水敏感性较高,上半年业绩有保障:水电上市企业中,黔源电力每多发1%的电量,利润增加的幅度最大。12年贵州省降雨丰沛,公司超计划完成发电任务的同时,积极蓄水。各电站当前蓄水量处于较高水平,保障了上半年的业绩。从目前来看,13年发电量好于12年是大概率事件,黔源电力受益最大。 资产负债率逐步降低,降息影响将逐步释放:公司资产负债率自09年最高位至今已逐步降低,考虑同行业水平,公司未来资产负债率仍有进一步下降空间。此外,中国人民银行于2012年6月8日和7月6日两次下调利率。公司作为资产负债率高、财务费用率高的公司,将显著受益。考虑到贷款/债券替换或者重新协商需要一定时间,我们认为降息对公司的影响将逐渐释放,13年将大幅受益于12年降息。 乌江公司有望注入,外延扩张值得期待:乌江公司是大股东华电集团的控股子公司,其水电装机754.5万千瓦,权益装机730.05万千瓦,分别是黔源电力装机和权益装机的3.06倍和5.1倍。一旦进行资产注入,公司装机量有可能实现数倍扩张。根据测算,乌江公司13年归属于母公司股东的净利润约为11.43亿元。假设发行价格为20日均价的90%,即13.23元/股,增值率为近年来水电资产收购的平均增值率43.93%,则资产注入后黔源电力13年的EPS约为1.48元,2013年可比公司的估值水平约为16.1XPE,对应的股价为23.83元,较目前股价还有70.08%的上涨空间。 风险提示:来水偏枯,电力体制改革和资产注入低于预期。

投资建议: 随着煤价调整到位,公司四季度业绩有望大幅超出市场预期,预计2012年EPS为0.18元,单季度EPS达到0.11元。受水电冲击、产能释放以及进口煤的影响,2013年煤价难有起色;随着经济企稳回升,发电量和利用小时数也将稳步回升,公司2013年业绩有望超预期。预计2012-2014年EPS分别为0.18、0.35和0.39元,对应PE分别为22.9X、11.9X和10.6X。我们维持“强烈推荐”评级。 要点: 四季度标煤单价持续下滑,业绩有望大幅超预期:2012年四季度公司标煤单价(不含税)为710元/吨,其中10-12月单月标煤单价(不含税)分别为720、710和700元/吨。公司2012年全年标煤单价(不含税)约为780元/吨,较2011年下降5.57%。随着煤价下跌,公司四季度业绩有望大幅超市场预期,预计2012年EPS为0.18元,单季度EPS达到0.11元。目前公司所有电厂均已实现盈利。 煤价难有起色,运力不成问题:从需求端来看,水电对火电的边际冲击不可忽视,2013年水电新增装机较多,火电需求复苏有限,煤炭需求不乐观;从供给端来看,2012-2013年为煤炭产能增长高峰期,随着产能释放,国内煤炭供给增加。进口煤进一步增加国内市场的煤炭供给,同时还大幅缓解了煤炭运力。我们认为煤炭供过于求的形势短期内难以逆转,煤价难有起色。 铁路运力方面,2013年大秦线签订的合同量较去年有所增长,再加上京广线运能释放、侯月线增容,以及进口煤增加带来的运力缓解,2013年铁路运力基本上不成问题。 30%的用煤量已锁定价格和运力:目前公司签订了总用煤量的50%,其中20%尚未锁定价格,30%已经锁定价格和运力。分省份来看,山西定量定价,签订价格虽然高于去年,但由于没有中间商,到厂价格与去年基本持平;陕西有量无价,但是陕西全省签订的煤炭合同量为运力的三倍,未来兑现率较低;安徽、山东、河南和宁夏尚未签订,主要是当地煤企要求的价格较高,谈判双方尚未达成一致。 预计2013年资本开支约为220-230亿:预计2013年资本开支约为220-230亿,其中2/3用于新增电源项目投资,1/3用于环保投资。 未来几年公司将有一部分燃机投产。公司燃机重点布局天津、浙江、深圳三地。2011年浙江为解决拉闸限电问题审批通过800万千瓦燃气机组,其中华电国际270万千瓦,其余主要属于华能集团和浙能集团;目前800万千瓦机组中已有400万千瓦投产,其中华电国际投产90万千瓦。公司燃气机组的单位投资为3700-3800元/千瓦。从整个燃机行业来看,分布式能源发展的关键点是气源落实以及热用户和冷用户的配套。 风险提示:煤价反弹,利用小时数回升低于预期的风险。

投资建议:公司属于小公司、大市场,发展空间主要看下游行业的增长情况。此次定增募投项目提升公司的内生增长能力。公司核心的竞争力来自于对上下游的推拉式供应,提升客户粘性。此外公司海外的业务和外延式扩张都有望超出预期。建议长期关注公司各个项目的进展情况以及下游行业的发展情况。我们预计12-14年EPS分别为0.39、0.52和0.76元,对应PE分别为25X、19X和13X,首次给予“推荐”评级。 下游行业需求强劲,新版GMP将成新的增长点:电子及半导体行业--全球半导体产业的升级和向中国的产能转移将给中国带来巨大的防静电洁净室需求;医药行业--新版GMP(药品生产质量管理规范)的推行带来新的业绩增长点。药品生产企业新建车间将按类别分别于13年底及15年底分阶段达到新规定的要求。而国家药监局等四部委13年1月8日正式印发了《关于加快实施新修订药品生产质量管理规范促进医药产业升级有关问题的通知》,敦促企业加快改造步伐。医药行业将是未来增长较大的下游行业,也是公司未来重点进军的领域,公司去年已经获得较多医药行业订单;食品及其他行业--HACCP食品安全体系认证未来必成事实,虽然我国目前对食品生产中洁净安全的关注度较低,但随着人们对食品安全关注度逐渐提升以及行业自身发展,HACCP认证未来必然会强制执行,必将引致新的需求。 运营模式、技术及销售网络构筑核心竞争力:运营模式--采用“推拉式”供应链,用以提升客户粘性。对于客户,提供一站式服务,可以提高客户采购效率,降低采购成本;对于供应商,规模化采购,构建稳固的利益同盟;对于竞争对手,系统化集成能力凸显,具备竞争优势,通过差异化定价剔除竞争对手。技术优势--公司具有持续的技术创新能力,是国内少数掌握防静电面料和导电纤维织造技术的企业;一级洁净室建造技术达国际先进水平;清洗技术也达国际领先水平。销售网络--公司产品生产三地布局,辐射全国,同时国内拥有26个办事处,国外有多个分销机构,销售网点在国内同类企业中数量最多。 产能逐步释放,公司内生性增长可期:公司拥有深圳、苏州和天津三地产业基地,以辐射下游需求密集的珠江三角洲、长江三角洲和环渤海地区。苏州募投项目今年将释放50%产能,明年释放80%产能。天津募投项目预计14年下半年开始释放产能。待公司募投项目全部达产后,公司的总产能较上市前至少增加一倍。行业加速整合,公司外延式扩张正当时:公司所处的防静电/洁净室行业目前较为分散,约有5000多家公司,其中70%以上的企业为代理贸易型和简单加工型企业,不具备提供全面服务或系统解决方案的能力,随着下游用户要求的不断提高,行业进入加速整合期。公司作为少数具有自主研发和原料生产能力、拥有完善的营销网络、具备系统解决方案提供能力的厂商之一,行业整合潮将成为公司快速扩大市场份额的契机。12年公司收购了金麒麟80%股权和江天精密制造科技51%股权,收购项目效益良好,未来公司会加速收购。风险提示:募投项目投产进度低于预期,未来收购力度低于预期。

投资建议: 我们预计2012-2014年EPS为0.90、1.01和1.29元,目前股价对应的PE为25X、23X和18X。公司凭借现有在手订单以及静脉产业园的拉动,未来三年业绩确定性高;2012年下半年各地对于固废项目推进都在加速,桑德作为行业龙头,业绩和估值都有望进一步超预期,维持公司“推荐”评级。 要点: 事件:公司公告湖南静脉产业园湘潭固体废弃物综合处置中心项目获得湖南省发改委核准;公司将立即着手湖南静脉产业公司的增资事宜。 本次项目启动直接效应体现为未来2-3年订单增加:公司公告本次项目建设内容包括:建设规模为日处理生活垃圾2000吨、餐厨垃圾200吨、市政污泥200吨;同时配套建设餐厨垃圾处理系统、污泥干化系统、给排水系统、废气处理系统等固体废弃物综合处置中心相关附属工程,工程总投资12.53亿元,相当于2011年16.08亿元收入规模的78%,大部分将在2.5年内确认上市公司收入,如果考虑到公司累计的BOT 项目已超过20亿,我们认为公司未来三年收入都有望维持30-40%增速。 静脉产业园项目值得期待:项目投资带来工程和设备增长--2010年公告静脉产业园总投资约50亿元,一期投资预计在20-30亿元,公司产业链完整,将充分分享建设期带来的工程和设备收入;静脉产业园为桑德搭建了一个平台,帮助公司获取更多当地政府支持和项目落园--桑德相比国资背景公司在项目获取上有一定先天劣势,通过静脉产业园模式,公司巩固了其作为区域核心环保基地的地位,获取地方政府的政策倾斜,有利于持续稳定的获取各类环保投资项目。湖南项目的成功也为公司在重庆、安徽、山东和东北设定了一个范例。 风险提示:静脉产业园项目实施进度低于预期,公司订单低于预期。