事件:5月24日公司公告H股配股融资42.7亿港元补充营运资金需要,强调新能源汽车动力电池产能未来将面临不足,公司配售完毕将于5月26日复牌。 点评: 汽车行业核心趋势:新能源汽车+汽车电子,万亿市场空间。我们持续强调的“可再生能源技术、互联网技术、分布式通信技术、电动汽车”新经济和能源体系正在颠覆旧有的石油能源体系,开创未来清洁能源体系;“特斯拉颠覆全球,比亚迪改造中国”。习主席强调发展新能源汽车是中国汽车强国的必由之路,产业趋势持续发酵,未来将强劲爆发;此外,19-22日上海、武汉、西安、江苏、安徽等密集发布补贴政策,分别公布推广目标、充换电视划、补贴标准、税收优惠、号牌优惠等细则,中央推动力已经贯彻至大中一线城市,未来各地城市政策落地进程加快;北京出台电动汽车充电桩建设细则,要求小区物业、供电公司等跟进配合,解除充电桩安装难困境,为私人购买注入强心针。 新能源汽车供不应求,融资扩产动力电池。新能源汽车景气持续提升,公司融资42.7亿港元,补充营运资金并表示面临动力电池产能瓶颈;并且本次配售锁定90日,获得3倍认购,体现市场对公司前景中长期乐观;比亚迪、长城汽车承载汽车中国梦,而比亚迪为代表的新能源汽车产业链配置价值不容忽视,从中长期角度看待本次新能源汽车产业链的战略价值和意义尤为重要,锁定未来的技术创新和消费指向。 新能源汽车“产业启动前夜,行情有力爆发”。我们预计,新能源汽车行情将贯穿全年,随着政府决心、地方跟进、政策落地,新能源车的发展障碍正被快速清除,建议加仓新能源汽车板块,行情贯穿全年,大市值配置首选比亚迪。 估值模式探讨。我们认为比亚迪在中国的新能源汽车业务在政府强力推动下,有望获得超越国内自主品牌及合资品牌的竞争优势。比亚迪拥有领先的锂电池、汽车整车、光伏发电及储能电站等核心技术,是唯一拥有新能源生产、供应、消费全产业链的创新型公司;纯电动客车、纯电动出租车、插电式乘用车领域拥有领先、成熟、市场化的冠军车型,新能源汽车市场强力推进下,将扩大专国内自主品牌和合资品牌的领先身位,有望实现“弯道超车”中国汽车强国梦想。对于比亚迪目前的估值,我们对比特斯拉给出一种理解。总体目前特斯拉被市场强烈看好,基本按照市销率和渗透豪车市场进度进行趋势估值,13-15年营收规模149、202、339亿RMB;静态市销率分别为10、7、4倍,目前高盛给予目标市值2354亿RMB,对应动态市销率分别为16、12、7。我们扣除比亚迪光伏业务、比亚迪电子、传统汽车业务的市值,目前比亚迪新能源汽车业务目前估值679亿左右,从静态市销率上看分别为40、6、3倍,我们非常看好比亚迪成为改造中国能源结构的创新公司,新能源汽车业务独立估值,比照特斯拉估值方式,预估1000亿,动态市销率分别为71、10、6倍,外加传统汽车261亿(比照吉利汽车)、光伏业务52亿(比照保利协鑫)、比亚迪电子100亿,目标市值1413亿,目标价60元。

事件:公司公告决定哈弗H8将继续整改,达不到高端品位决不上市。经过三个月的整改,长城汽车对哈弗H8的精致感知及品位进行了大幅提升,但是通过近期交付后,客户反映车辆在高速工况下,传动系统存在敲击音,影响了整车品质,达不到商品车交付的条件,也证明公司在高端产品的研发,技术管理上存在不足。 点评: 长城汽车的成长性仍在。长城汽车专注产品和企业经营,H8的延缓上市是对企业、客户和品牌的负责任表现,长城汽车一贯追求产品的精益求精;H8代表公司挑战20万元产品市场,创造盈利空间和成长空间,公司对其寄予厚望;根据我们对H8和H2的深入研究,H8的性价比将冲击合资品牌20万SUV,而H2抢夺合资品牌10万家庭轿车市场,两个产品成功概率都不小,推动公司持续成长性。H8推迟上市短期影响2014年业绩和市场信心,但2014-2015仍有完成100亿、140亿净利润的能力。 长城汽车的估值探讨。也许又要回归探讨长城汽车的估值溢价还能否继续享受,客观看到2014Q1-Q2利润增速无法给予溢价;但如果H8和H2顺利成功上市,我们将看到下半年净利再次进入持续新高和超预期趋势,估值溢价有望回归,悲观预期下的8倍估值对成长中的长城是难得的投资机遇,未来有机会业绩和估值双升。 长城汽车的投资策略。我们一直强调2014年车市正在复制2011年车市表现,我们回望2011年车市,增速回调,而SUV市场持续爆发;悦达投资2010-2012的EPS为0.84、1.11和1.31,股价运行2011年的9.00-12.61倍;上汽集团2010-2012年的EPS为1.77、1.83、1.88,股价运行2011年7.65-10.38倍;长城汽车股价持续宣泄H8的低于预期,但长城汽车基本面和竞争力并未收到实质影响,如果跌破8倍将是一个合理配置的、进可攻退可守、值得长期拥有的价位。 盈利预测和投资建议。我们预计2014年和2015年公司分别实现EPS3.22元和4.41元,调高至“买入”评级,目标价为32元,对应10倍2014年PE。 风险提示:汽车行业景气度不及预期,H8上市无限期延后。

1Q14实现EPS0.42元,同比增长259.54%。1Q14公司实现营业收入121.91亿元,同比增长19.79%;实现投资收益20.74亿元,同比增长226.46%;实现归属母公司净利润19.73亿元,同比增长259.54%,实现EPS0.42元。 1Q14自主品牌销量同比增长8.12%,自主品牌依然亏损。1Q14长安汽车自主品牌销售汽车30.90万辆,同比增长8.12%,其中狭义乘用车销售19.23万辆,同比增长36.94%。公司产品销售结构逐步上移:1)新推车型CS35、逸动、悦翔V3、悦翔V5等定位高于老产品;2)定位于高端的长安欧诺和欧力威销量同比大增导致微车销量结构上移;3)奔奔mini等低价位车型销量同比下滑20%以上。根据测算,1Q14公司自主品牌依然面临亏损。 长安福特热销带动1Q14投资收益同比增长226.46%。1Q14年长安福特销售19.65万辆,同比增长52.08%,主要由13年新上市车型贡献,其中紧凑型SUV翼虎销售3.28万辆,同比增长207%;小型SUV翼搏销量1.74万辆;新蒙迪欧2.51万辆。销量增长的同时,长安福特的销量结构进一步上移,进而导致其净利率大幅提升。长安福特紧凑型SUV翼虎、小型SUV翼搏和中高端轿车新蒙迪欧有望支撑长安福特销量高增长,我们预计二季度销量同比增速将维持在35%左右。同时,受益于新车型销量的贡献,我们认为长安马自达和长安铃木也在1Q14迎来利润拐点。受长安福特的带动,1Q14实现投资收益20.74亿元,同比增长226.46%。 盈利预测和投资建议。考虑到公司自主品牌业务盈利能力的提升和长安福特盈利的高增长,我们预计长安汽车2014-2016年的EPS分别为1.46元、1.81元和1.99元,维持公司“买入”评级,目标价为16.06元,对应11倍的2014年PE。 风险提示:国内乘用车销量低于预期导致公司产品销量波动超出预期和毛利率下降的风险;行业竞争加剧的风险;人力成本和主要原材料价格上升超出预期的风险。

1Q14公司实现EPS0.44元,同比增长31.58%。1Q14公司实现收入182.74亿元,同比增长11.54%;归属上市公司股东净利润11.25亿元,同比增长31.58%,对应全面摊薄后每股收益0.44元。 收入增速略高于行业整车销量增速。1Q14汽车行业销售汽车592.19万辆,同比增长9.17%。上海通用销售43.24万辆,同比增长7.71%,上海大众销售51.24万辆,同比增长25.29%;上汽通用五菱销售48.28万辆,同比增长14.63%。依托于上汽集团旗下主要合资整车企业销量的增长,1Q14年公司收入增速略高于行业整车销量增速水平。 1Q14公司毛利率同比下滑1.15个百分点,净利率同比上升0.94个百分点。1Q14年公司产品毛利率为14.31%,同比下滑1.15个百分点。公司完成延锋公司50%股权的收购工作,收购完成后公司持有延锋公司100%股权,受此影响,1Q14公司净利率同比提升0.94个百分点至6.16%。 盈利预测和投资建议。受益于上汽集团销量稳定增长,以及公司收购延锋伟世通股权,我们预计2014-2016年公司分别实现EPS1.68元、1.90元和2.08元,以4月29日收盘价计算,2014-2016年的动态PE 分别为5.47倍、4.84倍和4.42,估值低。我们维持对其“买入”评级,目标价为11.76元,对应7倍2014年PE。 风险提示:宏观经济回落导致汽车销量增速放缓;产品毛利率出现显著下滑。

1Q14实现EPS0.63元,同比增长12.61%。1Q14公司实现营业收入1684.11亿元,同比增长15.95%,实现归属母公司净利润69.80亿元,同比增长12.61%,实现EPS0.63元。 1Q14公司汽车销量增长14.54%,高于行业销量增速。1Q14汽车行业销售汽车592.19万辆,同比增长9.17%。1Q14公司销售汽车152.33万辆,同比增长14.54%。公司旗下主要合资公司销量表现依然强劲,1Q14上海通用销售43.24万辆,同比增长7.71%,上海大众销售51.24万辆,同比增长25.29%;上汽通用五菱销售48.28万辆,同比增长14.63%。1Q14公司实现营业收入1684.11亿元,同比增长15.95%,收入增速略高于公司汽车销量增速。 盈利预测和投资建议。公司的主要利润来源于上海通用和上海大众,上海通用和上海大众在中国汽车市场竞争力突出。公司已经通过长江中长期延付增值三号投资账户实现对公司管理层、关键骨干和对公司发展有重大贡献的员工的中长期激励,同时公司在国企改革中有望走在前列。我们预计2014-2016年公司EPS分别达到2.50元、2.76元和3.03元,维持对公司的“增持”评级,目标价为17.50元,对应7倍2014年PE。 风险提示:乘用车行业销量增速低于预期、轿车行业出现价格战。

1Q14实现EPS0.21元,同比增长25.10%。1Q14公司实现营业收入5.18亿元,同比增长52.25%;归属母公司净利润6532.44万元,同比增长25.10%,实现EPS0.21元。同时,公司预披露中报业绩同比增长20%-50%。 公交客车仍是我国大中客车景气度最为确定的板块。2013年我国大中客行业销量17.12万辆,同比增长0.95%,行业需求主要受制座位客运市场的萎靡,未来大中客的行业增速将维持平稳,亮点暂时仍来自公交客车市场、校车市场,特别是新能源公交市场。2013年公交客车实现销量8.05万辆,同比增长14.30%,表现抢眼,主要得益于中国城市化进程的深化,公交系统的持续升级,以及城市黄标车的加快淘汰;我们预计2014年公交客车市场的需求仍将维持快速增长,仍将呈现明显的产品和单价提升趋势。 2014年新能源汽车元年,政府政策支持和私人购买启动,新能源汽车产业化趋势强劲。2014年1月8日,经过李克强、马凯等国家领导人广泛调研新能源汽车产业链,提出新能源汽车发展四个不动摇:新能源汽车列为发展战略不变、把纯电动驱动作为战略不变、2015年50万辆及2020年500万辆目标不变、国家支持政策力度不变;我们将两批申请城市计划目标加总,共33.5万辆新能源汽车,明确私人领域的目标仅占7.7万辆,公共领域的目标25.8万辆,明确公交有3万辆左右。2014年实现8-10万辆是可能的预测,来源包括:公交客车(2.5-3.5万)、出租车(1.5-2万)、政府采购专用车(1-2万)、私人购买(3万)。 中国公交电动化趋势强劲,电动空调强化公司产业地位和盈利能力。公交采购会最快体现,各大城市规划的政府政务用车采购也将会陆续出台,私人购买在补贴落地后形成真实销量。在公共交通领域,全国出租车有120万台,公交车有50万台,公交总量占全国机动车总量的1.7%,但耗油量却占到27%,排放总量更高达30%以上。促进节能减排,实现可持续发展,公交电动化刻不容缓!我国目前拥有50万辆公交客车(7年更新),依据规划更新车型30%为新能源汽车,我们预计将会推动2014年新能源公交客车采购量达到2.5万辆。 新能源汽车弹性最强和最确定标的。由于公司业绩70%以上来源于公交客车空调,新能源公交采购最为受益和确定,由于新能源客车采用的电动空调单价和利润都将翻倍,因此公司新能源汽车产业化进程中弹性最强和最确定标的。 公交客车空调市占率50%以上,一二线城市公交空调市占率70%。同时在一二线城市公交车空调占有率高达70%以上,处于绝对领先的地位;由于新能源汽车推广,公交领域是主力军,松芝最为受益;预计电动空调份额将达到70%,将为公司带来巨大的业绩弹性。此外,公司通过终端销售模式,维持公交空调领先优势;此外,通过参股、收购等方式,强化下游客户的配套关系,切入OEM市场,持续扩大市场份额;未来公司将全力发展中通和金龙的战略合作关系,扩大公司的市场份额,未来盈利能力有强化趋势。 公司乘用车空调正在形成规模化优势,公司从自主品牌切入,并且与江淮合资建厂,进入乘用车空调OEM市场,随着规模、技术和品牌优势强化,目前正陆续参与合资品牌配套,但短期规模仍处于低价薄利。未来乘用车电动空调也将随着新能源汽车私人采购启动获得放量机遇,由于新能源乘用车特别是电动乘用车的结构变化非常大,原来发动机和变速箱的水冷系统将由电动空调驱动实现的锂电池冷却系统所取代,电动空调将成为电池热管理系统的重要部件,电动空调系统的价格对比传统空调价格将大幅提升,未来的核心乘用车空调供应商将获得更高的附加值。公司2013年配套江淮爱意纯电动(iEV),江淮爱意纯电动(iEV)实现了国内较大的销量和保有量,未来将成为中国新能源乘用车市场盛宴的重要参与者,公司电动乘用车空调系统将成为未来新能源汽车核心部件,未来产业链地位和盈利能力将获得有效提升。 2015年冷链物流市场将启动,公司将面临巨大成长空间。由于我国果蔬冷库尚未完全构建,冷链物流的搭建将改善食物的浪费和健康,冷藏设备需求将面临爆发期;公司以厢式冷藏车为契机,今年将翻倍增长;此外,公司2011年4月8日与中集集团各出资900万元,成立超酷(上海)制冷设备有限公司。中集集团目前正在加快实现集装箱冷藏设备的国产化,公司未来冷链物流市场空间广阔。 盈利预测和投资建议。我们认为,2014年是新能源汽车元年,公司电动空调竞争优势明显,盈利能力快速上升,电动空调未来产业地位将彰显;同时,公司冷链物流领域具有技术和市场优势,2015年将面临巨大成长空间。预计14-15年公司EPS为0.95元和1.20元,上调公司至“买入”评级,目标价19元,对应2014年20倍PE。 风险提示:新能源汽车销量低于预期;电动空调行业竞争加剧将影响盈利能力。

1Q14实现EPS0.29元,同比增长4.28%。1Q14公司实现营业收入3.59亿元,同比下滑19.98%;归属母公司净利润2.44亿元,同比增长4.28%,实现EPS0.29元。 1Q14东风悦达起亚整车销量同比增长13.35%。1Q14东风悦达起亚销售汽车15.60万辆,同比增长13.35%。东风悦达起亚三工厂已于1月份投产,K3的生产已全部转移到三工厂,K3两厢版已于4月正式上市。K4也有望于9月正式上市,定位于K3和K5之间,并将在三工厂生产。 高速公路盈利仍有所下滑,未来将逐步企稳。1Q14公司实现营业收入3.59亿元,同比下滑19.98%,同时公司毛利率同比下滑5.75个百分点至19.24%。我们认为公司毛利率的下滑的主要原因是高速公路盈利的下滑。1Q14公司主营业务仍处于亏损状态。 营业外收入同比增加2854万元。1Q14公司获得政府补贴3818万元,导致公司营业外收入同比增加2854万元。 维持对公司的“买入”评级。我们预计公司2014-2016年的全面摊薄EPS分别为1.64元、1.93元和2.18元,按照4月25日收盘价计算2014-2016年动态市盈率分别为5.74倍、4.88倍和4.32倍。汽车业务是公司主要利润来源,预计未来仍能维持稳定增长。我们维持对公司的“买入”评级,目标价11.48元,对应2014年7倍PE。 风险提示:1)汽车行业竞争激烈导致的降价风险;2)公路收费受政策变化的风险;3)纺织和拖拉机行业持续不景气。

1Q14实现EPS0.69元,同比增长19.76%。1Q14公司实现营业收入61.91亿元,同比增长26.31%;归属母公司净利润5.99亿元,同比增长19.76%,实现EPS0.69元。 1Q14整车销量同比增长18.97%。1Q14公司销售汽车67125万辆,同比增长18.97%。其中全顺、轻卡、皮卡及驭胜SUV分别销售17277、21758、19907和8183辆,销量同比增速分别为增长3.43%、26.28%、3.58%和169.62%。 受销售结构变化影响,毛利率同比下滑1.23个百分点。1Q14公司产品销量中,毛利率相对较低的轻卡销量增速远高于毛利率相对较高的全顺轻客,受此影响,公司毛利率同比下滑1.23个百分点至24.58%。 1Q14营业税金及附加同比增加46.40%。1Q14公司营业税金及附加同比增加0.77亿,营业税金及附加占收入的比重同比提升0.54个百分点至3.91%。公司营业税金及附加同比增速高于收入增速的主要原因是需要缴纳消费税的SUV销量同比大幅增长。 促销导致公司销售费用增速高于收入增速。1Q14公司销售费用同比增加1.70亿元,同比上升73.48%,高于收入的同比增速,我们认为主要原因是部分产品促销费用的增加。 营业外收入同比增加0.90亿元。1Q14公司营业外收入为0.91亿元,同比增加0.90亿元,主要是由于收到南昌市青云谱区以及南昌县小蓝经济开发区拨付的扶持资金。 盈利预测与投资建议。我们预测2014、2015和2016年公司的EPS分别为2.30、3.00和3.89元,预计公司在2015年有较大的盈利弹性,维持公司“增持”评级,目标价30元,对应公司2014年13倍的PE。 风险提示。宏观经济回落导致汽车销量增速放缓;福特中国市场战略的变化;乘用车网络建设步伐低于预期。

1Q14实现EPS0.05元,同比下滑18.84%。1Q14公司实现营业收入2.70亿元,同比增长25.41%,实现归属母公司净利润964.95万元,同比下滑18.84%,实现EPS0.05元。 1Q14毛利率同比下滑4.04个百分点。1Q14公司实现营业收入2.70亿元,同比增长25.41%。展望未来,公司年产能200万只轿车车轮生产线已经批量生产,并已进入大众新桑塔纳、斯柯达昕锐、POLO等车型的配套体系,同时公司还正在开发大众帕萨特,斯柯达野帝,长安福特C490,金牛座等车型的备胎。我们认为上述产能的释放和订单的执行将带动2014年营业收入快速增长。 1Q14公司毛利率为22.28%,同比下滑4.04个百分点,我们认为公司毛利率下滑的主要原因是新产能投放导致折旧等费用的增加和毛利率较低的钢贸业务收入占比上升。 1Q14管理费用同比增加35.99%。1Q14公司管理费用同比增加684.66万元,导致公司管理费用率同比提升0.75个百分点至9.59%。公司管理费用同比大幅增长的主要原因是新产能投放导致人员工资和折旧等费用的增加毛利率的下滑是公司净利率同比下滑1.95个百分点的主要原因。受毛利率下滑的影响,1Q14年公司净利率同比下滑1.95个百分点至3.58%。 积极拓展新的业务领域。1)特维轮现阶段已在杭州滨江区、江干区、西湖区、余杭区设立分公司,在嘉兴市南湖区、秀洲区、嘉兴开发区也分别开设门店,计划未来3年内向长三角地区逐步展开。特维轮采取线上线下相结合的商业模式销售轮胎等汽车配件,同时提供换胎、补胎、动平衡、四轮定位相关服务。特维轮拥有网上销售平台、全天候响应的专线客服和手机APP客户端,同时建立连锁门店,并首创性地提供移动车上门服务。2)公司以许可费形式向美国TWM获取中国(含港澳台)和韩国的EPS相关专利和专有技术,其中中国地区是唯一授权许可方。同时双方将成立合资公司进行EPS产品的国产化,合资公司金固股份持股51%。目前国内对钢材表面处理都是采用酸洗的方式,对环境污染较大,而EPS技术绿色环保,可免去酸洗、抛丸、涂漆等预处理工序,是一项能对钢铁产业时也符合国家产业 产生重要影响的技术,同政策。3)公司通过收购和增资的形式持有杭州合大 80%的股份,进军分布式太阳能光伏发电领域。 盈利预测及投资建议。公司一季度利润基本符合预期,预计二季度利润同比增速将转正。我们预计 2014-2015年 EPS 分别为 0.40元、0.51元,维持公司 “增持”评级,目标价 14.00元,对应 2014年 35倍 PE 公风险提示:1)竞争加剧导致毛利率下滑的风险; 2)人力成本上涨的压力;3)新产能投入运营初期折旧摊销较高的风险。

1Q14实现EPS0.43元,同比增长57.32%。1Q14公司实现营业收入23.95亿元,同比增长31.07%;投资收益8609.18万元,同比增长44.87%;归属母公司净利润9077.33万元,同比增长57.32%,实现EPS0.43元。 1Q14公司本部及并表业务归属母公司净利润同比增加641万元。从1Q14公司归属母公司净利润的构成来看,公司本部及并表业务归属母公司净利润为468.15万元,同比增加641万元,本部及并表业务利润同比增加的主要原因为保险杠等外饰件业务盈利的改善。受固定资产修理费及研发费用增加的影响,1Q14公司管理费用同比增加2769万元,管理费用率同比提升0.34个百分点至3.79%。 1Q14公司投资收益同比增加44.87%。公司投资收益贡献净利润8609.18万元,同比增加2666.35万元,其占归属母公司净利润的比重为94.84%。我们认为公司投资收益同比高增长的主要原因是:受一汽大众成都工厂逐步放量和佛山工厂投产的影响,富维江森收入维持快速增长,净利率逐步企稳。 盈利预测与投资建议。我们预测2014、2015和2016年公司的EPS 分别为2.15、2.61和2.89元,综合考虑公司本部车轮业务和合资企业的盈利能力、一汽大众佛山工厂的投产情况以及一汽丰田新车推广力度,同时我们认为公司未来两年盈利增速将高于行业平均增速,因而应享受一定的估值溢价,因而给予公司2014年10倍的PE,对应目标价21.50元,维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济回落导致汽车销量增速放缓;日系车销量复苏低于预期;公司主要客户产能释放进度低于预期。

中国汽研公布2014年一季报,实现营业收入2.80亿元,同比下滑4.02%;归属于母公司的净利润为6431.07万元,同比增长11.99%,实现全面摊薄每股收益0.10元。 点评: 技术服务毛利率大幅提升。技术服务是公司的核心业务,主要由母公司完成,因此母公司的盈利情况基本可以代表公司技术服务的盈利情况。1Q14母公司实现营业收入1.08亿元,同比增长5.71%,毛利率同比大幅提升22.92个百分点至65.16%,技术服务业务毛利率大幅提升的原因是收入的增长导致人均产值的增加和新基地投产导致外协的减少。 轨交业务收入下滑是导致营业收入下滑的主要原因。1Q14公司实现营业收入2.80亿元,同比下滑4.02%,我们认为轨交业务收入下滑是导致公司营业收入下滑的主要原因。 管理费用同比增加40.75%。1Q14公司管理费用3052.54万元,同比增加40.75%,导致管理费用率同比增加3.46个百分点至10.89%,管理费用大幅增加的主要原因是总部搬迁导致水电等管理运营费用增加。 净利润同比增长11.99%,高于收入增速。1Q14公司净利率同比提升3.28个百分点至22.95%,主要原因在于:1)技术服务业务毛利率大幅提升;2)购买理财产品增加收益导致投资收益同比增加647.89万元; 3)利息收入增加导致财务费用减少603.70万元;4)政府补助增加导致营业外收入同比增加698.50万元。盈利预测及投资建议。我们预计公司2014、2015和2016年EPS分别为0.75元、0.97元和1.22元。随着消费者对汽车品质要求的提升,公司的汽车测试评价业务拥有较高的成长性,我们给予公司2014年25倍PE,对应6个月目标价18.75元,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:1)竞争加剧导致毛利率下滑的风险; 2)单轨产品市场开拓进展缓慢的风险;3)新产能投入运营初期折旧摊销较高的风险

长安汽车公布2013年年报,实现营业收入384.82亿元,同比增长30.61%;归属上市公司股东净利润35.06亿元,同比增长142.37%,对应全面摊薄后每股收益0.75元。公司拟以2013年12月31日总股本46.63亿股为基数,每股派发现金红利0.10元(含税)。 自主品牌轿车盈利改善明显。2013年长安汽车自主品牌销售汽车90.13万辆,同比增长5.55%,其中长安自主品牌轿车业务实现销售汽车38.72 万辆,同比增长67.89%。2013年公司实现营业收入384.82亿元,同比增长30.61%,其中轿车实现营业收入195.64亿元,同比增长105.14%,微车收入同比下滑4.65%。 2013年公司主营业务毛利率同比下滑0.90个百分点至17.50%,主要受微车毛利率下滑影响。2013年公司新推车型逸动、悦翔V3、悦翔V5、CS35等定位高于老产品,导致公司自主品牌轿车产品销售结构逐步上移,进而导致公司轿车业务毛利率同比提升1.90个百分点至17.91%,2014年公司将推出CS75、新奔奔、悦翔V7 等新品,预计公司轿车业务盈利有望进一步改善。受销量下滑和竞争加剧的影响,公司微车业务毛利率同比下滑4.76个百分点至15.23%。 长安福特带动投资收益同比增长141.18%。2013年长安福特销售68.27万辆,同比增长60.27%。其中福克斯销售40.36万辆,同比增长36.20%,是长安福特销量高增长的原因之一。同时翼虎和翼搏等新车型的放量是长安福特销量高增长的另一主要原因:紧凑型SUV翼虎销售9.59万辆;小型SUV翼搏销量达5.97万辆。受销量大幅增长的影响,2013年长安福特实现营业收入958.77亿元,同比增长74.70%,产能利用率的提升和销量结构的上移导致净利率同比提升2.93个百分点至8.68%。2013年长安福特为公司贡献投资收益41.41亿元,同比增长161.86%。 展望未来,长安福特紧凑型SUV翼虎、小型SUV翼搏和中高端轿车新蒙迪欧有望支撑长安福特销量高增长,我们预计二季度销量同比增速将维持在35%左右。同时,日系车需求的复苏和新车投放促使长安铃木和长安马自达盈利逐步改善。 销售费用同比增长35.12%,与收入增速基本相当。2013年公司销售费用35.54亿元,同比增加35.12%,销售费用率同比上升0.30个百分点。 管理费用率同比下滑1.62个百分点。2013年公司管理费用28.92亿元,同比增加7.50%,导致管理费用率同比下滑1.62个百分点。管理费用增加的主要原因是:1)公司本部员工工资的上涨;2)北京工厂建成投产折旧摊销和人员工资增加。 盈利预测和投资建议。考虑到公司自主品牌轿车业务盈利能力的提升和长安福特盈利的高增长,我们预计长安汽车2014年和2015年的EPS分别为1.46元和1.78元,维持公司“买入”评级,目标价为16.06元,对应11倍的2014年PE。 风险提示:国内乘用车销量低于预期导致公司产品销量波动超出预期和毛利率下降的风险;行业竞争加剧的风险;人力成本和主要原材料价格上升超出预期的风险。

长安汽车公布2014年一季度业绩预告:实现归属于母公司的净利润18.50-20.50亿元,同比增长237.19%-273.64%;实现全面摊薄每股收益0.40-0.44元。 点评: 1Q14自主品牌销量同比增长8.12%,销量结构上移带动本部业绩改善。1Q14长安汽车自主品牌销售汽车30.90万辆,同比增长8.12%,其中狭义乘用车销售19.23万辆,同比增长36.94%。公司产品销售结构逐步上移:1)新推车型CS35、逸动、悦翔V3、悦翔V5等定位高于老产品;2)定位于高端的长安欧诺和欧力威销量同比大增导致微车销量结构上移;3)奔奔mini等低价位车型销量同比下滑20%以上。受益于产品销售结构的上移,公司本部盈利改善。 长安福特热销带动1Q14投资收益大幅增长。1Q14年长安福特销售19.65万辆,同比增长52.08%,主要由13年新上市车型贡献,其中紧凑型SUV翼虎销售3.28万辆,同比增长207%;小型SUV翼搏销量1.74万辆;新蒙迪欧2.51万辆。销量增长的同时,长安福特的销量结构进一步上移,进而导致其盈利能力的提升。长安福特紧凑型SUV翼虎、小型SUV翼搏和中高端轿车新蒙迪欧有望支撑长安福特销量高增长,我们预计二季度销量同比增速将维持在35%左右。 盈利预测和投资建议。考虑到公司自主品牌业务盈利能力的提升和长安福特盈利的高增长,我们预计长安汽车2013、2014和2015年的EPS分别为0.75元、1.26元和1.42元,维持公司“买入”评级,目标价为15.12元,对应12倍的2014年PE。 风险提示:国内乘用车销量低于预期导致公司产品销量波动超出预期和毛利率下降的风险;行业竞争加剧的风险;人力成本和主要原材料价格上升超出预期的风险。

2013年公司实现EPS2.25元,同比增长19.53%。实现收入5658.07亿元,同比增长17.64%;归属上市公司股东净利润248.04亿元,同比增长19.53%,对应全面摊薄后每股收益2.25元。公司拟以2013年12月31日总股本110.26亿股为基数,每股派发现金红1.20元(含税)。 汽车销量增速与行业基本持平。2013年公司销售汽车510.6万辆,同比增长13.7%,与汽车行业13.9%的销量增速基本持平。从车辆类型来看,2013年公司销售乘用车396.1万辆,同比增长20.1%,高于国内乘用车同比15.7%的销量增速,其中上海通用销售157.5万辆,同比增长13.1%;上海大众销售152.5万辆,同比增长19.1%;上汽通用五菱销售160.1万辆,同比增长9.7%。2013年公司实现收入5658.07亿元,同比增长17.64%,高于销量增速。 毛利率下降的主要原因是上海通用不纳入合并范围。2013年公司毛利率下滑4.82个百分点,主要原因是公司自2012年9月1日起上海通用不再纳入合并范围的因素影响,导致2013年公司合并报表收入成本结构较2012年发生较大变化。公司对联营企业和合营企业的投资收益同比增长64.99%。2013年公司实现投资收益254.56亿元,同比增长64.99%,其中对联营企业和合营企业的投资收益为222.70亿元,同比增长51.31%。公司对联营企业和合营企业的投资收益的大幅增加主要原因是由于上海通用不再纳入合并范围,其利润计入投资收益。 从历史估值角度来看,目前公司PE处于近三年来较低的水平。图3上汽集团近5年来PE-Band 盈利预测和投资建议。公司的主要利润来源于上海通用和上海大众,上海通用和上海大众在中国汽车市场竞争力突出。公司已经通过长江中长期延付增值三号投资账户实现对公司管理层、关键骨干和对公司发展有重大贡献的员工的中长期激励,同时公司在国企改革中有望走在前列。我们预计2014年和2015年公司EPS分别达到2.50元和2.76元,维持对公司的“增持”评级,目标价为15.00元,对应6倍2014年PE。 风险提示:乘用车行业销量增速低于预期、轿车行业出现价格战。

长城汽车公布2013年年报,实现收入567.84亿元,同比增长31.57%;归属上市公司股东净利润82.24亿元,同比增长44.47%,对应全面摊薄后每股收益2.70元。公司拟以2013年12月31日总股本30.42亿股为基数,每股派发现金红利0.82元(含税)。 SUV高增长带动公司汽车销量同比增长24.01%,高于国内汽车市场13.87%的销量增速。2013年公司销售汽车77.06万辆,同比增长24.01%。分车型来看,全年共销售SUV系列42.03万辆,同比增长50.13%;由于节能补贴新政于2013年10月1日起实施,此前符合3000元补贴的C30和C50部分车型销量受到影响,轿车系列共销售20.55万辆,同比增长3.11%,低于行业销量增速;受出口量高基数和迪尔停产影响,公司销售皮卡13.61万辆,同比下滑0.41%。 公司SUV销量增速贡献主要来自于哈弗H6和M4。哈弗H6自上市以来,一直处于供不应求的状态,2013年6月底轿车腾翼C50搬至天津二厂,天津一厂产能完全用于哈弗H6后,哈弗H6月均销量维持在21000辆以上。哈弗M4是带动公司SUV销量增长的另一重要车型,2013年哈弗M系列合计销售13.77万辆,同比增长108%。展望未来,我们认为公司将重点提升SUV的品类品牌优势。与自主品牌相比,公司在SUV领域生产销售的时间长,产品相对成熟,在售后服务方面也占据一定的优势,具有较强的号召力;与合资品牌相比,公司产品在价格方面占据绝对优势,性价比优势明显。我们认为H6产能的扩大,以及紧凑型哈弗H2和高端SUV哈弗H8的上市,有望支撑2014年公司SUV销量的快速增长。 2013年公司实现汽车出口7.49万辆,同比下滑21.52%,其中,皮卡车、SUV及轿车销量分别为3.15万辆、3.24万辆和1.10万辆,同比分别下滑25.55%、7.33%和39.13%。 受益于SUV产品销量快速增长,2013年毛利率同比提升1.74个百分点。公司营业收入同比高增速主要是由SUV产品的高增长带动的。由于SUV产品毛利率高于轿车和皮卡,2013年公司毛利率同比提升2.17个百分点至28.61%。我们认为哈弗H6采用自产1.5T的发动机也提升了公司的盈利能力。同时,公司未来发展的重点仍将集中在SUV细分领域,SUV销量占比有望进一步提升,因此我们认为公司能够维持稳定的盈利能力。 研发费用导致管理费用同比大幅增长。2013年公司管理费用同比增长57.56%,占营业收入的比重同比增加0.80个百分点至4.84%,主要原因是公司研发费用的增加。 盈利预测和投资建议。哈弗H8是公司向高端SUV领域拓展的首款车型,战略意义重大,我们将重点关注其销售情况。公司未来发展仍将聚焦于SUV领域,销量结构有望持续改善。我们预计公司2014年和2015年分别实现EPS3.53元和4.12元,考虑到公司在SUV行业仍存在较大的发展空间和皮卡领域的龙头地位等因素,维持公司的“增持”评级,目标价35.30元,对应2014年10倍PE。 风险提示:国内乘用车销量低于预期导致公司产品销量波动超出预期和毛利率下降的风险;行业竞争加剧的风险;人力成本和主要原材料价格上升超出预期的风险。