飞亚达今日发布半年报,业绩符合预期:(1)上半年收入规模16.42亿,同比增8.9%;营业利润1.02亿,同比增25.3%;归属于母公司所有者净利润8828万,同比增27.8%。(2)Q2收入规模8.2亿,同比增8.9%;营业利润4967万,同比增29.4%;净利润4407万,同比增28.4%;和Q1一致。(3)公司上半年经营性现金流净额1.38亿(存货2014期末为20.8亿、13年末为21.2亿、13年中期为18.9亿)。 自有品牌飞亚达处于黄金发展期,是上半年收入增长主要拉动力。上半年飞亚达自有品牌收入规模3.92亿、同比增26.59%(增速高于2013年的21.7%;渠道数量从上年1900余家增加至2100家;措施主要体现为在渠道方面,大力发展电商--电商占比达到10%上下、加大经销商支付力度—经销占比20%左右、持续加强海外渠道建设;在产品方面,通过调整产品结构、提高系列产品零售价格;营销方面,通过新品上市发布会、巴塞尔钟表展、代言人推广活动等),毛利率66.35%(+0.07%)。我们认为飞亚达自有品牌上半年的增速除了中端手表处于黄金发展期(根据时计宝2014.7.31披露的正面盈利预告,估计其2014上半年业绩增速40%以上;根据亨得利8月19日中报,其中档品牌上半年同比增19.3%、可比同店增速为4%),还和公司专注于品牌建设关系密切,伴随品牌力的提升、渠道海外建设及电商发展,未来的2-3年这种相对较高的增长趋势可以延续。 名表业务收入略回升、但利润进一步萎缩;物业贡献利润有所加大。根据公司披露,亨吉利上半年收入规模11.64亿、同比增2.74%;毛利率24.51%(-0.7%),上半年亨吉利名表中心实现利润818万(上年同期1357万),净利润规模进一步萎缩;该部分业务当前盈利水平远远偏离正常水平,一旦需求好转、有望向正常水平恢复。此外,上半年公司物业租赁收入4284万、同比增9.25%,毛利率85.13%(+2.33%)。 自2014年2月推荐以来公司超额收益显著,在当前价位维持对公司推荐评级。(1)我们小幅上调2014、2015年收入规模预期至33.3、36.3亿,分别增7.4%、9%;小幅上调净利润规模预期至1.7、2.09亿,EPS分别为0.43元、0.53元,当前股价对应PE分别为20.4、16.55倍;(2)公司在今年8月8日更换三位副总经理,其中,方娟和李北因年龄关系辞去副总经理职务,聘任公司内部培养的杜熙、陆万军等作为副总经理,我们认为高管团队的年轻化有利于公司国际化发展;(3)公司当前总市值35亿,除主业外,公司还具有大量的物业,包括飞亚达大厦、飞亚达科技大厦,也为公司股价提供安全边际。

1.我们的分析与判断. 公司发布2014 年中报。2014H1 收入额8.53 亿元,同比微增0.28%,营业利润1.40 亿元,同比增9.85%,净利润1.05 亿,同比增14.72%。 当季拆分看,2014Q2 当季收入5.56 亿,同比下降6.17%,营业利润1.26 亿,同比下滑3.67%,净利润0.96 亿,同比下降1.69%。 综合来看,虽然2014H1 的净利增速在2014 年一季报所给的(0%-30%)的区间内,但综合来看,二季度当季业绩还是低于预期。 此外,公司对2014 年1-9 月净利增速范围预计亦为(0-30%)区间。 二季度收入及净利增速略有下滑的原因在于,目前服装辅料市场并未见明显复苏;而其根本原因则在于,上半年世界经济继续温和复苏,但复苏基础并不稳固;国内经济增速放缓,消费增长动力不足;服装辅料行业受国内不断高企人工成本、品牌服装去库存压力以及纺服产业迁徙等因素影响,总体仍处调整与转型阶段,行业竞争激烈。 分市场看,受益于国际市场的弱复苏,出口市场收入1.96 亿(收入占比22.98%),同比明显增22.46%;内销市场6.39 亿(收入占比74.89%),同比下滑5.30%。 具体分产品看,上半年拉链收入4.23 亿(收入占比49.61%,占比首次超过纽扣),同比增13.08%;纽扣收入3.89 亿(收入占比45.55%),同比下降8.78%。拉链收入持续增长,原因在于:①拉链相对标准化,更易形成标准化、规模化效应,拉链的产能利用率更高;②从市场应用范围看,拉链市场前景更加广泛,潜力更大,公司也更加重视拉链。 公司毛利率持续提升。2014H1 公司毛利率39.23%,同比提高1.31PCT,原因主要在于公司持续地进行深化转型升级,不断提升技术创新和工艺创新能力,大力推进标准化、信息化、自动化建设,有效提高产能效率。分产品看,拉链的毛利率同样增幅较大,同比提高2.60PCT 至36.47%,纽扣的毛利率是提高0.45PCT 至42.77%。 2014H1 公司销售费用额、管理费用额同比略增4.21%、5.13%,因收入微增,故费用率稍有提升。财务费用额同比下降90.83%,主要系上年同期计提长期借款及应付短期融资券的利息1040 万元带来的高基数。 6 月底,公司应收账款3.08 亿,同比下降14.87%,存货2.54 亿,同比增5.74%;上半年,公司经营活动产生的现金流量净额0.53 亿,同比降5.13%;投资活动产生的现金流量净额-0.42 亿,上年同期-0.63亿,主要系上半年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金较去年同期减少。 2.投资建议. 2014 年,公司的营业收入目标为20 亿元,成本及费用控制目标为16.70 亿元。上半年公司8.53 亿元的收入已完成目标计划的42.65%,成本及费用为7.14 亿元,占控制目标的42.77%。此外,公司第二期股票期权激励计划是以2012 年净利为基数,2013-2015 年净利增速分别不低于10%(2013 年实际已增23.81%)、25%、40%。2014 年,结构调整和内部挖潜仍是公司业绩的关键驱动,短期内公司也无大的资本计划。我们对公司实现计划及激励目标充满信心,我们预计2014-2015 年,公司净利额分别为2.41、2.64 亿,同比增15.1%、9.8%,EPS 分别为0.72、0.79 元,当前股价对应PE 分别为11.9、10.8 倍。

七匹狼今日发布中报,符合我们前期预期。(1)2014年H1收入10.23亿,同比降28.07%;营业利润1.67亿,同比降48.15%;归属于上市公司的净利润1.51亿,同比降41.02%;每股收益为0.2元。(2)根据测算,2014年Q2当季收入3.70亿,同比降21.61%;营业利润0.52亿,同比降31.93%;归属母公司净利润0.39亿,同比降44.10%。同时中报披露公司预计Q1-Q3净利润同比变动幅度为-50%到-30%。 关闭无效店铺、调整渠道结构导致批发业务下滑显著。2014年H1电商收入贡献1.3亿,同比增20%+,收入占比提升至13%。 剔除线上业务,传统线下渠道收入约8.9亿、同比下滑32.5%。 H1净关闭347家渠道至3155家,公司未披露直营和加盟的渠道数量,我们估计直营渠道数量略有增加,主要由加盟转直营渠道带来的(2013年Q4武汉30家转直营,2014年1月1日浙江和北京地区加盟渠道转直营的约130-140家),正因为此,我们估计直营报表收入较去年同期略有增长(终端零售仍在下滑),加盟渠道收入下滑幅度在40%以上。我们预计下半年渠道调整仍将继续。 转让康纳利品牌拖累毛利率,费用相对刚性,理财产品收入贡献使降幅收窄。14年H1毛利率同比降1.9个百分点至45%,其中Q2毛利率大幅降至41.2%,主要源于毛利率较高的康纳利品牌在H1转让(去年同期杭州肯纳服饰收入5000万)。在收入大幅下降过程中,费用相对刚性。其中销售费用同比降3.43%至1.95亿,但费用率提升5个点至19%,工资薪金(由0.48亿增至0.54亿)、装修与道具摊销费(由0.29亿增至0.43亿)增幅明显,上半年广告宣传相对较少(由0.54亿降至0.22亿),预计下半年会有较大幅的增长。管理费用同比降4.19%至1.08亿,费用率提升2.6个百分点,主要源于工资福利(由0.29亿增至0.35亿)的增加。我们估计下半年费用绝对额下降的可能性不大,由于公司大规模回购存货,随着时间推移、减值损失计提比例加大(不同期限计提比例不同)2014H1计提5762万的减值损失。另外理财产品等约形成投资收益3500余万。这两项收入的贡献使业绩降幅缩窄。 给予下游经销商授信较上年同期大幅减少,经营性现金流净额3.28亿(较去年同期增0.43亿)。主要源于应收款项减少,其中应收票据1.36亿(较去年同期减2.9亿,较期初减1.4亿),应收账款3.26亿(较去年同期降5.39亿,较期初降0.49亿),存货4亿(较去年同期增1.04亿,较期初增0.07亿)。投资性现金流净额0.86亿(收回到期理财产品),筹资性现金流-6.1亿(主要是短期融资券到期以及偿还到期的银行借款)。 维持谨慎推荐评级。结合2013Q4存货回购力度,我们估计公司下半年收入下降5%以内,估计全年下降幅度16.5%,对应23亿的收入规模。考虑到存货处理、商誉减值损失一次性计提,减值损失必然要回归到正常水平。我们估计2014年净利润2.6亿左右、同比降31.5%,EPS0.34元;当前股价对应PE27倍左右。我们认为公司47亿的净资产(26亿左右净现金、8亿多的投资性房地产)、70亿总市值为股价提供一定安全边际;从基本面角度,今年公司去包袱的力度较大,明年有望恢复正增长,维持谨慎推荐评级。

1、事件。 公司发布中报:(1)2014H1 收入9.71 亿,同比下滑16.56%;营业利润2.68 亿,同比下滑31.03%;净利润2.18 亿,同比下滑24.80%。 (2)2014Q2 当季收入4.26 亿,同比降8.12%;营业利润1.01 亿,同比降23.50%;净利润0.74 亿,同比降25.85%。(3)2014H1 收入额已完成公司2014 全年收入计划的44.14%;H1 成本和期间费用6.98 亿元,占年成本及费用计划的43.64%。 我们估计直营单店低个位数增长,电商低两位数增长,加盟20%+下滑。截至2014 年6 月底,公司直营与加盟终端数量2990 家,其中直营终端831 家,较2013 年底778 家增53 家;加盟终端2159 家,较2013 年底2346 家,减少187 家(主要系终端消费持续低迷,为控制经营风险,主动关闭部分经营效益较差的销售终端)。同店方面,我们估计直营终端有低个位数的增长;加盟我们估计有两位数的降幅。电商方面,随着O2O 的不断推进,我们估计上半年电商收入有10%以上的增幅。整体看,考虑到直营线下店铺数量及同店的增加、线上电商的贡献,我们预计目前直营收入占比已达40%左右。 毛利率整体稳定,装修及折旧增加致销售和管理费用率提升,营业外收入是大幅增加。2014H1,公司综合毛利率57.23%,同比略降0.40 PCT,基本稳定;销售费用率24.10%,同比提高4.08PCT,主要系装修费的大幅增加,装修费绝对额同比增95.68%;管理费用率10.10%,同比提高2.40 PCT,主要系折旧费大幅增加,同比增205.61%。 营业外收入1788 万元,同比大幅增1021.07%,主要系政府补助增加所致。 资产负债表整体稳健。6 月底公司应收账款2.09 亿元,较2013 年底增14.49%(同比是下降20.00%);存货6.08 亿元,较上年底下降2.80%(同比是增加3.25%);上半年经营性现金流1.82 亿,同比下降15.61%。 上半年公司产品、管理、渠道、O2O 等多领域持续改进:(1)在新品销售方面,2014 春夏直营裤类及上装适销率同比均有所提升;(2)公司将商品企划项目成果推广应用到分公司,加强分公司商品管理能力;并从2015 春夏商品企划开始全面实施项目成果,实现从商品企划到终端销售全价值链整合;(3)坚持以男裤为核心的品类战略,上半年强化裤单品的推广;(4)优化渠道结构方面,更为关注新开店质量,并加大对现有店铺形象的整改和升级;(5)全面启动O2O 项目,上半年O2O 项目完成试点分仓整合、平台规划、并制定了线上线下同价款的具体实施计划。 2、投资建议。 结合2014 年终端需求环境和公司给予计划,我们预计2014 年公司收入下滑14%,净利润下滑25%,EPS0.70 元,2015 年假设净利持平,EPS 亦0.70 元,2014-15 年PE 均为16 倍(未考虑“浪肯”的并表贡献)。公司当前总市值66 亿元、账上货币资金15 亿、银行理财产品13 亿;另因大股东高股权占比,分红率较高;目前股价处于底部,暂维持对公司“谨慎推荐”的评级。

1.我们的分析与判断: 兴业科技发布2014年中报,收入超预期,但净利低于预期。 (1)2014H1收入8.15亿,同比增加19.76%;营业利润0.61亿,同比下滑37.92%;净利润0.59亿,同比下滑28.68%。(2)2014Q2当季收入5.06亿,同比增31.32%;营业利润0.32亿,同比降52.13%;净利润0.31亿,同比降43.40%。(3)公司对2014年1-9月的净利增速预计降幅为(-40%,0%)区间。 上半年,公司营收同比大幅增加,主要系产品销量及售价提升所致,且主要是二季度当季的贡献(Q1收入仅增4.64%)。 2014H1毛利率同比下滑1.51PCT至14.67%,主要因为上半年进口毛皮价格较同比上涨较多,再加上汇率变动导致公司的皮料采购成本上升,虽然售价有提升,但因需求乏力(例如下游百丽国际2014/15财年第一财季3月-5月的同店仍下滑1.8%),故总体仍无法将增加的成本有效的转移给下游企业,导致产品毛利率下降。 2014上半年,销售费用同比增75.41%,主要系工资及运费上涨较多所致;管理费用同比增156.39%,主要系研发费用投入增加、人员工资增加及新增合并兴宁公司管理费用所致。财务费用同比大增156.70%,主要系未使用募集资金存量减少,利息收入减少,美元升值汇兑损失增加较多所致。上半年营业外收入大幅增加了1674.73%,主要系政府奖励及补助款增加所致。毛利率的下滑、费用的大增,故致净利润大幅下滑。 此外,6月底公司应收账款2.86亿元,同比大幅增加了134.01%,较2013年底则是增加了48.01%;存货8.80亿元,同比增加9.47%,较2013年底是增加了28.63%。上半年经营活动产生的现金流量净额-0.27亿元,同比增加了92.22%,主要系上半年购买原材料支付的现金减少及收到的货款增加所致。 2.投资建议: 目前看,原料价格与需求仍是制约公司基本面业绩的主要因素,上游原料价格依然高位,下游需求仍旧乏力。但公司作为行业龙头,随着环保的不断趋严,公司自有募投项目、所收购兴宁皮业产能的释放,公司的市占率有望进一步提升,当前自有产能近200万张,收购的兴宁皮业有140万张,我们估计市占率已从2013年的不到2%,提升至当前3.5%左右。 其中:(1)安东年加工150万张高档皮革后整饰新技术加工项目,逐步投产并产生效益,2014上半年实现效益658万元(但具体释放进程仍是取决于下游需求)。(2)瑞森募投项目做了变更,只生产毛皮→蓝皮,为安东150万张蓝湿皮项目做配套,形成完整产业链,目前处于试生产阶段。(3)在公司收购的全资子公司徐州兴宁皮业方面,截至6月底,公司已经支付60%股权转让价款(计4782万元),并于7月完成工商变更手续,支付了剩余40%股权转让价款(计3188万元),并按计划对兴宁公司在人员、产品、市场等方面进行整合。 此外,在提高原料得革率方面,公司持续推进。 我们预计2014全年净利下滑15%,对应EPS为0.62元;2015年我们假设收购兴宁皮业磨合顺利、以及2014年的低基数,我们初步假定2015年净利有10%的回升,对应EPS0.68元,当前股价对应PE分别为21、19倍。维持“谨慎推荐”评级。 风险因素:下游需求持续乏力,募投及并购产能释放低于预期。

核心观点: 1.事件: 公司发布2014年中报。 2、我们的分析与判断: 2014H1收入额1.65亿元,同比增大118.50%;营业成本1.04亿元,同比增114.30%;营业利润0.24亿,同比增67.64%;净利润0.17亿元,同比增加33.54%,增速在2014年一季报所给的(10%,40%)的上区间内。当季拆分看,2014Q2当季收入额1.14亿,同比增91.76%;营业成本0.74亿元,同比增92.96%;营业利润0.17亿,同比增51.11%;净利润0.13亿,同比增32.43%。此外,公司对2014年1-9月净利增速预计为(20%-50%)区间。 营业收入和营业成本的增加主要是出货增加和荷兰公司Scheepers B.V.纳入合并报表范围所致(公司于2013年10月签订了收购S.B. Sevenum B.V.85%股权比例的协议)。具体分产品看:(1)2014H1动漫服饰类收入1.15亿,同比增74.57%,毛利率31.53%,同比下滑3.04个百分点;如剔除荷兰公司并表的3216万元贡献(我们认为主要是香港美盛文化有限公司2014H1的收入,见表1),2014H1自有的动漫服饰板块收入8263万元,同比增25.66%。 (2)非动漫服饰收入0.43亿,同比大增362.09%,毛利率44.55%,同比提高5.13个百分点,公司的产业化布局已经发挥实效。 (3)动漫、游戏等665万元,毛利率73.97%,且已实现净利200万元(即浙江缔顺科技有限公司的贡献,缔顺拥有《小小勇者村》、《纸牌三国》等优秀网页游戏和手机游戏以及缔顺游戏平台和游戏港口等游戏类门户网站)。 销售费用为648.11万元,同比增 139.81%;管理费用2494.84万元,同比增93.73%,仍主要系Scheepers B.V.纳入合并报表范围所致;财务费用131.44万元,同比增140.29%,财务费用的增加主要是借款利息增加和利息收入减少。营业外收入同比大幅减少83.46%,主要系政府补助减少所致。受费用的同比大幅增加、营业外收入同比大幅减少,故致净利增增速明显低于收入的增速。 2014年6月底,应收账款1.04亿元,同比增加60.99%,主要是销售增加所致;公司存货0.88亿,同比增加47.33%,主要是为订单生产和产品待出货所致。上半年,经营活动产生的现金流量净额为-3460.65万元,同比减少42.13%,仍主要是缔顺科技和ScheepersB.V.纳入合并报表范围所致;投资活动产生的现金流量净额为4004.66万元, 同比骤增1677.13%,主要是购买理财产品和购建固定资产减少所致。 3、投资建议: 公司自2013年开始战略转型升级,目前已涉及动漫原创与游戏制作(缔顺科技),网络平台(垂直电商平台悠窝窝www.uwowo.com),国内外终端销售(荷兰公司),儿童剧演艺、影视制作、发行(星梦工坊、纯真年代)多个环节(见表2)。随着全产业上下游进一步整合升级,产业链各个环节协同效应将有效发挥,从而成为公司业绩的重要驱动。另考虑到公司所收购公司的业绩承诺,我们预计公司2014-2015年净利额分别为0.69、1.05亿,同比增65.0%、53.5%,每股收益分别为0.33、0.51元,当前股价对应PE 分别为60.4、39.3倍。维持谨慎推荐评级。 风险因素:公司在文化动漫领域开拓进展低于预期。

服装主业上半年净利润我们估计会恢复正增长。上半年公司品牌服装销售基本稳健,预计收入增速保持低个位数增长。受终端需求低迷的影响,公司的团购业务和加盟业务下滑较明显。从渠道扩张角度看,直营店铺略有增加,驱动收入增长主要来自终端价格的提升(营销策略改变,终端折扣减少),但生产成本提升使得毛利率基本和去年持平。 受益于公司费用控制力度的加大,我们估计上半年的净利润不排除两位数增长可能性,在行业内处于较高水平。 地产业务在未来2-3 年是确认高峰。受益于地产开发业务的集中交付,2014 年Q1 公司地产板块收入、净利润分别同比增111.95%、100.95%,考虑到Q1 期末公司账上138.35 亿元的预收款和后续推盘的速度,我们预计地产主业未来2-3 年仍处于确认高峰,基本能保持2013 年的净利润规模(13 年11.66 亿)。另外,公司纺织城(毛纺、日中纺等等)的后续收储开发进展值得关注,纺织城占地450 亩-500 亩,如果被国家收储,政府补贴的土地补偿款对公司未来营业外收入有较大贡献,另外,如果本地块由公司自己开发,将会为2016 年的地产业务提供有利保障。 股权投资主业宁波银行按照权益法核算,14 年直接贡献利润。近年来,二级市场投资逐步萎缩,不断向产业投资转移。2013 年,公司出资30亿参与了西三线项目,雅戈尔以合伙人形式认购北京国联能源产业投资基金30%的出资份额,与全国社保、宝钢集团等共同投资中石油西气东输三线管道项目。西气东输三线总投资1250 亿元,我们认为西气东输项目是雅戈尔从股权投资向产业投资的重大转型,将为公司带来稳定的收益,预计内部收益率在10%以上(2016 年开始每年贡献3 亿左右的利润)。宁波银行调整会计核算办法(目前持股12.16%),预计2014 年H1 为公司带来6.4 亿的净利润(其中3 亿+为宁波银行净利润并表贡献,其余部分为调整会计核算办法一次性计入当期损益)。 现金流良好,为高分红提供保障。雅戈尔在2012、2013 年现金流情况大幅改善,经营性现金流净额从2011 年的-15.5 亿大幅增加至2012 年52.9 亿,2013 年58 亿。主要源于12、13 年不在拿地,体现在报表中为“购买商品、接受劳务支付的现金”这项大幅减少。现金流状况的改善为近两年大规模分红提供了坚实的保障。 维持推荐评级。按照以上各板块测算,服装、地产板块净利润与和13年持平,分别为6.4 亿、11.7 亿,投资板块收益主要靠宁波银行贡献,(宁波银行按照wind 一致预期,14 年净利润56.66 亿,雅戈尔收益为6.89 亿,加上一次性调整的收益3 亿左右,共计9.89 亿)我们预计公司2014 年净利润24 亿左右,当前总市值167 亿,对应PE 约7 倍,从分红回报和公司稳健性角度,是稳健型投资不错的标的;总体股价下行空间有限,但上涨幅度取决于地产和大盘走向,维持推荐评级。

1. 事件: 2014年7月14日-7月25日,印染龙头航民股份股价累计涨20.24%。 2. 我们的分析判断: 航民股份大涨的基本面原因主要在于: (1)吴江区水污染事件驱动环保更加严厉,印染业整合进一步加快。据媒体公开报道,7月17日,江苏苏州市吴江区政府下发《关于对全区涉锑企业实施停产的通知》,通知称,因近期江浙断面水质出现波动,部分指标出现异常,为全力保证下游饮用水安全,因此从即日起对全区印染企业实施暂时停产措施。截至目前,停产已近周,当地部分企业遭遇订单流失与订单押后,造成一定经济损失。7月24日,停产企业已复工,但限产50%,同时锑元素需处理在0.1g/L之下,一定程度上加大了处理成本。在过去水质受到影响时,政府多采用限产或轮流停产的方式。这次“吴江水污染”事件带来的全面停产,可看出政府环保政策有明显收紧趋势。 此外,从2014年7月1日起,浙江省也将对印染业开展“零点行动”,对6月30日前未达“58条标准”印染企业,将给予停产整治。 目前江苏地区产量占据全国的9%(其中,吴江地区近30亿米,在江苏占比60%,在全国占比5.5%),浙江地区在全国占比60%,短期内产能受到较大压缩,同时各染厂污水处理成本提升,可能推高染费短期内走高。环保政策趋严,将利好产品不断转型升级、污水处理能力更强的龙头航民,订单集中度增强。 (2)上游染料价格短期出现松动,成本压力缓解。公开资料显示,7月初,非主流液体染料价格出现下跌,其中分散150%浆状价格从20元/公斤降至15元/公斤,降幅25%;粉状染料价格亦有所下降,其中,分散染料优惠2000元/吨,活性染料某些品种下调5000元/吨以上,降幅近10%。对航民股份而言,因公司的印染模式是:坯布商将坯布交付航民印染,公司赚取加工费,故染料成本在其生产成本中的占比(25%左右)高于其他类型印染公司(如美欣达、华纺股份等),故当前染料价格的回调带来的利好也是高于其他印染公司(当前公司的染料库存均价仍低于染料当前市价,也不需计提减值准备)。 (3)公司业绩稳,市值小,估值低。2013年初至今,染料不断上涨背景下,公司2013年净利同比仍明显增45.61%;2014Q1净利同比增20.40%,2014H1我们预计净利累计仍有20%左右的增长。历史上看,2001-2013年,公司收入年复合增14.06%、净利复合增17.89%。公司总股本6.35亿股,目前总市值44亿元,PE估值不到10倍,PB 2.2倍。 3. 投资建议:作为印染龙头,航民股份业绩及管理稳健特征明显。2014年,业绩驱动则包括①印染分公司整体改造的第二个车间投产达效;印染分公司的第三个整体改造的车间、钱江印染化工染料车间改印染第三个车间已投入生产;②美时达印染改造新建三层厂房完工;③航民非织造布老厂搬迁;④日处理规模为10万吨的污水处理厂项目正在规划;⑤新增万吨水刺生产线的新厂区筹建项目完成方案设计和报批,并尽快动工建设。 此外,公司2013年报中也披露,公司与浙江省第七地质大队深化合作,探索收购部分矿产资源。 我们预计2014-2015年,公司收入分别为33.38、37.39亿,同比增13.9%、12.0%,净利润4.69、5.45亿,同比增14.1%、16.3%,EPS分别为0.74、0.86元,当前股价对应PE分别为9.3、8.0倍。我们依然认为公司是非常好的价值投资标的,逻辑仍在于:①环保愈加收紧,修订后《环境保护法》也将于2015年1月1日正式生效;②印染整合加快,龙头公司市占率有望进一步提升;③公司订单饱满,业绩及管理均稳健,估值处于低位,上市以来股利支付率均30%以上。故给予其推荐评级。 股价催化剂:后期政府对环保要求力度进一步加大;公司与第七地质大队合作实质成效。 风险因素:下游需求恢复低于预期;上游染料价格重新大幅上涨。

目前是黄金发展期,飞亚达自有品牌快速增长:(1)日本表在国内是下降的;在中国,飞亚达品牌较日本品牌更受喜欢。(2)高端表需求受送礼、反腐打压,但中国人在入门级手表上不断释放,人均拥有量和更换周期在加快。2003年调研显示发达国家人均23只手表拥有量;国内针对10万人调研,人均3-4只表(含各种纪念表),当时顾客更换周期3.74年。(3)公司现有渠道中,570多家是经销门店,相当大部分渠道在3、4线城市经销商模式说明还有不少空间;应当还有3年左右类似扩张速度。(4)1-5月份势头比去年略好,同店提升占50%贡献,增长质量比以往有提高。 亨吉利连锁业务是一项长久生意,战略意义更大:(1)对自有品牌提升、支持和保护,包括自有品牌在亨吉利渠道中的成长,可以将飞亚达跳出国产表序列。(2)过去十年飞速发展,2003年11家店、2013年251家;形势不好的时候必须打造精打细算的能力,前年开的店还是在完善、成熟过程中;名表连锁业是长久的生意,不是这几十年才有的,还会进一步发展。(3)亨吉利的单店产出在今年是非常重要的工作,今年1-5月份好于去年。 公司一直坚持致力于将飞亚达表塑造成国际品牌。飞亚达在国产手表中率先打破价格竞争,不做以价格为主的竞争;每年参加巴塞尔展比较费钱,但是想塑造国际品牌,需要通过这个平台去坚持。国际品牌成熟必须有很强的基础、需要历史,包括品牌、技术、销售;飞亚达对于研发、品牌和人力资源的投入是比较大的,公司的发展更注重于长期战略。财务状况会加紧调整,但该有的有助于长期发展的东西绝对不能放弃。 激励办法关键是兼顾长远。飞亚达4000人在市场,需要全员有积极性的公司。反对仅仅把钱相关作为激励,越把这些东西看得重,公司文化越差,这种激励不适合于长期发展的公司。 维持推荐评级。飞亚达属于稳健、且有理想的公司,仍处于品牌提升投入期。目前总股本3.93亿股(A股3.11亿股、B股0.82亿股),总市值27.3亿;业绩角度,飞亚达品牌处黄金增长期,而名表零售业务亨吉利经过前期快速扩张,目前处于调整筑底期;我们预计2014、2015年EPS 0.41、0.52元,分别增24%、26%,当前股价对应PE为18.4、14.5倍;B股5.89港币收盘价、投资价值更明显。