受益单晶硅片价格坚挺,盈利能力提升。得益单晶硅片产能提升,公司硅片销量快速增长,2019年前三季度,公司硅片出货46亿片,同比增长86%。受行业硅片环节供应偏紧影响,在产业链上下游降价趋势下,硅片价格坚挺,不考虑增值税影响情况下,公司全年硅片价格稳定。量增价稳及成本持续下降推动公司业绩增长、盈利能力提升。组件方面,国内市场三季度启动不及预期对组件销量产生一定影响,但海外需求仍有较好支撑,前三季度公司组件出货5.2GW,同比增长23%。随着国内单季装机低点已过,四季度传统旺季及2020年需求将有效提升公司产品销量。 加强现金流管理及费用管控,成效显著。从收入规模增长的同时,公司加强对费用管控,前三季度公司期间费用率为8.21%,同比下降1.18个百分点;其中三季度单季期间费用率为7.5%。得益销售回款增加、以及供应链管理带来的预收、应付账款规模扩大,公司现金流水平明显改善,2019年前三季度公司实现经营活动现金流40.14亿元,同比增长278%,其中第三季度15.87亿元,去年同期为-1.08亿元。 产能建设提速,将进一步巩固行业龙头地位。公司规划2020年底单晶硅棒/硅片产能达65GW,较原规划时间提前1年。 截至目前,公司云南二期项目已逐步投产爬坡,预计2019年一季度将达产。同时,公司拟公开发行可转债募资建设银川15GW单晶硅棒/硅片项目,新项目投资总额45.86亿元,单位投资3.06亿元/GW,投产后非硅成本仍有望下降。电池、组件2021年底产能分别将达20和30GW,西安5GW电池产能仍将采用PERC路线,持续挖潜增效,提升盈利能力。 后续行业景气度仍有支撑:2020年光伏国内需求可期,海外装机高增长拉动国内制造端需求。看国内:2019年1-9月,我国光伏新增装机16.12GW,同比下降53.3%,受竞价及专项项目因土地、消纳等因素导致建设进程放缓影响,全年国内装机规模在30GW左右,其中多数未建项目将结转至2020年建设,叠加平价项目放量,预计2020年装机规模将超40GW,拉动制造端需求。海外维持高景气:出口数据看,2019年1-9月国内组件出口约50GW,同比增长80%;组件出口在二季度保持同比90%以上增长,虽7月份受海外假期等因素影响,同比增速降至58%,但8-9月份恢复到70%以上;受光伏发电成本优势凸显及光伏国际贸易政策相对改善影响,全球光伏需求有望维持较高景气,将有效拉动国内制造端需求增长。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年分别实现营收314.78、481.08和553.64亿元,同比增长43.16%、52.83%和15.08%;归母净利润49.86、64.51和80.44亿元,同比增长94.91%、29.39%和24.70%,摊薄每股收益为1.32、1.71和2.13元/股,以2019年10月31日收盘价计算,对应2019-2021年PE为17x、13x和11x,维持对公司“买入”评级。 风险因素:产能释放导致行业竞争加剧风险;海外市场需求不及预期风险;行业技术变化的风险;产能投放进程不及预期风险;政策支持不及预期风险等。

事件: 1、公司发布2019年第三季度报告。2019年前三季度,公司实现营业收入35.01亿元,同比增长52.80%;归属于上市公司股东的净利润4.58亿元,同比增长6.83%;归属于上市公司股东的扣非净利润4.21亿元,同比增长25.52%,基本每股收益1.05元/股,同比增长6.06%。 2、其中,2019年第三季度,公司实现营业收入13.24亿元,同比增长44.91%,环比增长15.30%;归属于上市公司股东的净利润1.95亿元,同比增长13.11%,环比增长44.37%。 点评: 三季报确认盈利拐点,后续盈利能力仍有提升空间。从三季报业绩来看,公司单季度净利润同比、环比增速都得到提升,盈利拐点得到确认;拐点变化的核心原因还在于我们一直在周报中提示的公司盈利能力已经见底回升:三季度公司毛利率环比提升3.51个百分点,净利率环比提升4.01个百分点。具体到公司业务层面原因:公司负极等主要产品定位高端,价格过去几个月比较坚挺,而原材料如焦类产品的价格回落到低位,加上公司自身持续改善成本,提升了盈利能力(参见我们后面的图表);展望未来,公司石墨化加工能力加上原料自身供应能力都将进一步提升,从而大大降低公司的经营成本,进一步提升公司的盈利能力。 优质产能逐步释放,未来三年成长性较好。公司在主要业务负极材料方面持续扩大有效高端产能,未来三年之内,产能将从目前的5万吨扩大到10万吨以上,根据我们的单吨盈利能力测算,这些产能就能产生10亿以上的净利润;加上公司在原材料焦类、中端石墨化工序等产业链上的产能匹配,盈利有可能还超市场预期。对于涂覆隔膜、涂覆设备等其他业务,公司产能的弹性更大点,目前也正从业务低谷期向好的方向发展,未来将随着客户需求的增长而持续扩大规模:涂覆设备的低价订单已经初步执行完毕,优质客户正在拓展中;隔膜自身产能的匹配和客户需求的低点也已经过去。 负极是竞争格局和盈利能力较好的环节,未来行业市场份额和盈利份额集中度有望进一步提升。从行业本质来说,负极提供储锂载体,具有较高的技术壁垒;产品差异化比较大,客户对高端产品具有较强的黏性。技术壁垒和客户黏性成就了较好的盈利能力,也成就了行业的集中度较好状况,前五名的集中度一直在50%以上;高端产品的集中度和盈利能力更好。随着新能源汽车产业的发展,产业链下游对产品品质和供货能力的要求进一步提升,龙头份额有望进一步提升。把握核心技术、加强成本管控,中游平台能力有望进一步提升。公司目前负极技术领先,新产品通常在行业内率先推出;涂覆工艺能力突出,是少数实现喷涂工艺产品量产的公司,且具有较强的设备能力。未来规模提升、产业链完善后,公司成本管控能力将进一步加强。同时,由于公司多个产品都对应同样的下游,下游客户认可度的逐步增强将大大提升公司的平台增长能力。 客户结构进一步优化,未来成长确定性增强。根据我们的产业链调研,公司的主要客户结构持续优化:在传统优势客户ATL、宁德时代的基础上,LG化学、三星、中航锂电等优质客户的销售占比持续提升;部分产品成功进入大连松下及特斯拉供应链。这些客户的拓展进一步印证了公司产品的高端品质,未来将大大提升公司成长的稳定性和持续性。 盈利预测及评级:我们预计公司2019年、2020年、2021年营业收入分别为46.78亿元、64.03亿元、76.65亿元,归母净利润分别为7.21亿元、9.94亿元、12.12亿元,摊薄EPS分别为1.66、2.29和2.79元,对应10月29日收盘价(51.75元)的市盈率分别为31、23和19倍。公司在锂电负极及锂电设备领域为龙头型企业,拥有国内外优质锂电企业客户,产品质量突出、拥有较强的研发实力,管理团队拥有深厚的行业经验;短期盈利向上拐点已出现,长期业绩持续增长态势可期,鉴于此,我们维持公司“买入”评级。 风险因素:产品价格下降风险;客户需求低于预期风险;新能源汽车行业政策风险。

事件: 1、公司发布2019年第三季度报告。2019年前三季度公司实现营业收入247.35亿元,同比增长38.84%;归属于上市公司股东的净利润15.91亿元,同比下降34.24%;归属于上市公司股东的扣非净利润14.29亿元,同比下降37.91%。基本每股收益0.3713元/股,同比下降40.05%。 2、其中,2019年第三季度公司实现营业收入90.02亿元,同比增长32.65%,环比下降12.92%;归属于上市公司股东的净利润4.06亿元,同比下降54.30%,环比下降57.49%。 点评: 行业景气向上推动风机销量快速增长,金风受益于行业大型化趋势。2019年前三季度,公司风机对外销售5.25GW,占2018年全年销量的89%,推动公司前三季度实现营收247.35亿元,同比增长38.84%。随着四季度进入装机旺季,公司全年装机规模有望持续高增长。从风机产品销售结构看,大型化趋势明显。其中主流2MW机型销量占比由Q1\Q2单季度的73%和67%降至Q3的59%,2.5MW和3MW合计占比由Q1/Q2单季度的22%和31%提升至37%。从待执行订单及中标未签订单看,2.5MW及以上机型订单占比分别由2018年的38%和39%提升至2019年三季度的65%和90%,大型化趋势也将进一步改善公司盈利能力。 看好公司盈利后续几个季度向上趋势:风电抢装持续,招标价格触底回升。2019年前三季度,全国风电新增装机规模13.08GW,同比增长47%,补贴政策变化带来的风电抢装效应明显。而从招标情况看,2019年前三季度,国内风电设备公开招标量达49.9GW,同比增长109%,其中三季度招标17.6GW,同比增长144%,环比增长1%,招标数据验证抢装将大概率持续至2020年,风电装机规模将持续增长,截至三季度,公司待执行订单和中标未签订单规模分别为15.6GW和7.2GW,同比增长20.2%和37.0%。受需求旺盛刺激,2019年风机招标价格持续触底回升,截至2019年9月,2.5MW级别机组投标均价3898元/KW,相比去年8月低点价格回升17%,3MW机型3季度涨幅也超8%,招标价格回升将推动公司盈利能力改善。从我们跟踪的情况看,低价订单逐步执行完毕,未来风机盈利情况转好;从毛利率看,公司2019年三季度单季毛利率19.12%,环比提升1.17ppt;预计盈利能力转好趋势将持续。 风电消纳向好推动自营风电场发电量增长,未来提供较好的现金流基础。2019年前三季度全国弃风电量同比减少94亿千瓦时至128亿千瓦时,平均弃风率同比下降3.5ppt至4.2%,风电消纳比例由去年同期的5.2%提升至5.4%,全国风电消纳持续向好。截至2019年三季度,公司国内外累计并网的自营风电场权益装机容量4596MW,同比增长10%,发电量5923GWh,同比增长2%,为公司提供较为稳定的现金流规模。 海外市场开拓见成效,将提供有效增量。公司持续推进海外市场开拓,截至2019年9月,公司海外在手外部订单1.21GW,同比增长62.5%,主要分布于加拿大、菲律宾、巴基斯坦、南非、澳大利亚等国。其中三季度订单新增238.8MW,主要来自北美、南美等新增订单。公司当前拥有海外在建及待开发项目权益容量1.54GW,主要集中于阿根廷及澳大利亚等国。随着公司海外市场规模逐步扩大,将更好平滑国内政策变化对风机需求影响。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年分别实现营收407.32、503.70和565.27亿元,同比增长41.77%、23.66%和12.23%;归母净利润30.04、41.92和50.75亿元,同比增长-6.61%、39.55%和21.07%,摊薄每股收益为0.71、0.99和1.20元/股,以2019年10月25日收盘价计算,对应2019-2021年PE为17x、13x和10x。2019-2020年国内风电抢装明确,公司作为风机龙头有望最先受益。同时,风机招标价格企稳回升将有效改善公司盈利能力,基于此,维持对公司“买入”评级。 风险因素:风电行业相关政策变化风险;原材料价格波动风险;风电消纳不及预期风险;海外市场开拓不及预期风险;行业竞争加剧风险等。

事件: 1、 公司发布 2019年第三季度报告。 2019年前三季度,公司实现营业收入 120.16亿元,同比增长 29.82%;归属于上市公司股东的净利润 7.02亿元, 同比增长 64.84%; 归属于上市公司股东的扣非净利润 5.59亿元, 同比增长 87.62%,基本每股收益 0.252元/股,同比增长 59.29%。 2、 其中, 2019年第三季度,公司实现营业收入 40.74亿元,同比增长 45.80%,环比下降 1.08%;归属于上市公司股东的净利润 2.50亿元,同比增长 98.60%,环比下降 5.57%。 点评: 公司属于光伏后周期品种,产能释放有望使公司业绩进一步快速增长。 公司产能释放与行业发展阶段匹配,龙头市占率有望进一步提升: 目前光伏产业已经逐步步入上行周期的中后期,此阶段国内和海外需求增长比较确定,后续全球平价上网的需求将进一步打开产业稳定增长的空间;公司产能释放主要在光伏行业这个上行周期的中后期,具体看,公司光伏硅片四期及四期改造项目于 2019年上半年达产,硅片产能提升至 30GW,大硅片项目在后续几个季度也将陆续落地。 盈利能力提升,未来持续性较强。 从产业链价格看,硅片环节由于 2019年供需偏紧,在上下游降价趋势下,价格坚挺,盈利能力提升: 根据 Pvinfolink 数据,截至 2019年三季度,单晶硅片( 180μ m)均价为 3.12元/片,相较 Q2初期维持不变,相较年初上涨 2.3%;光伏硅片量增价稳推动公司业绩高增长;同时,得益优势产能释放带来的降本效应,公司三季度单季毛利率为 20.51%,同比增长 3.47ppt;环比增长 1.68ppt。展望未来,此环节的寡头垄断格局和公司技术优势和持续降成本能力,盈利能力向好趋势可持续性较强。 大硅片等技术创新取得较好进展,有望引领下一轮成长。 根据我们的产业链调研,当前光伏行业硅片大型化趋势已较为明确,通过硅片大型化提升单片功率、降低单瓦成本,打开平价上网需求空间;具体看, 210大硅片有望使得组件终端盈利水平提升将近 8个点,并将推动 N 型薄片化硅片的应用,从而进一步提升光伏电站的发电效率。从我们跟踪项目进展来看,目前陆续有产业链项目完成招标,预计 2020年上半年将有比较好的规模化成果落地;此项目的落地有望从长期提升公司市场份额和盈利占比,从而提升公司估值。 国企改革红利有望持续释放,从而推动经营管理进一步提升。 从近期公告的动态来看,天津国资委动作的持续性比较强, 未来混改有望持续释放红利:最大的红利期待可能在于能够提升核心经营管理层的股权占比,进一步激活机制,从而使得隐藏的盈利能力和创造力进一步释放。 半导体大硅片项目融资即将落地,有望进一步提升其发展预期和估值溢价。 近期,公司已经拿到非公开发行的批文,按照往常的流程,预计未来几个月定增即将落地,这预示着公司半导体大硅片项目推进的基础进一步夯实,成长的确定性增强。公司目前天津 8英寸硅片扩产项目已实现设计产能,通过本次定增,公司未来将形成 105万片/月 8英寸和 15万片/月 12英寸抛光片产能,其中宜兴工厂预计 2019H2实现 1条 8英寸线投产, 2020Q1实现 12英寸项目逐步投产,半导体大硅片项目持续推进,加速进口替代步伐。目前中环领先各股东方已向中环领先增资,在当前行业低谷期,中高端产能释放正当时,将在未来享受半导体行业向上周期。 从行业动态上看,国家集成电路大基金二期目前已经开始运转,将进一步提升半导体板块发展预期。 盈利预测及评级: 我们预计公司 2019-2021年实现营收 180. 11、 243.60和 309.95亿元,同比增长 30.93%、 35.25%和27.24%,归属于母公司股东净利润 11.48、 17.19和 22.34亿元,同比增长 81.61%、 49.72%和 29.94%,摊薄 EPS 分别为 0.41、 0.62和 0.80元,以 10月 28日收盘价计算, 2019-2021年对应 PE 为 28x、 19x 和 15x。公司目前已成长为光伏单晶硅片龙头,技术创新和改革红利将进一步扩大其竞争优势,半导体大尺寸硅片也有望加速实现进口替代,基于此,我们维持对公司“买入”评级。 风险因素: 光伏行业景气度变化风险;光伏大硅片拓展不及预期风险;海外市场需求不及预期风险;市场竞争加剧风险; 大尺寸半导体硅片客户开拓不及预期风险等。

事件: 1、公司发布2019年第三季度报告。2019年前三季度公司实现营业收入280.25亿元,同比增长31.03%;归属于上市公司股东的净利润22.43亿元,同比增长35.24%;归属于上市公司股东的扣非净利润20.86亿元,同比增长32.98%。基本每股收益0.5777元/股,同比增长35.13%。 2、其中,2019年第三季度公司实现营业收入119.01亿元,同比增长33.32%,环比增长19.54%;归属于上市公司股东的净利润7.92亿元,同比增长7.02%,环比下降17.47%。 点评: 先进产能释放公司成长潜力,但短期电池片价格调整影响三季度盈利能力。随着公司光伏板块硅料及电池片产能释放,销量增长推动公司三季度营收规模扩大。受需求端支撑较弱及行业内新增产能释放影响,三季度电池片价格出现一定幅度下降,导致公司三季度单季毛利率15.68%,同比下降2.12ppt,环比下降6.18ppt,前三季度实现毛利率19.32%,同比增长0.49ppt。同时,在水产养殖行业较为低迷阶段,公司一定程度让利下游养殖客户,最终公司三季度实现归母净利7.92亿元,同比增长7.02%。 持续优化产品结构、强化成本优势,龙头地位明显。当前,公司新增乐山、包头硅料新产能已满产,单晶料占比分别可达80%和60%,且在四季度仍有提升空间(尤其是包头产能)。生产成本已降至4万元/吨左右,当前价格水平下仍有较好盈利能力;电池片方面,公司当前已形成3GW多晶、9GW单晶共12GW电池片产能,成本处行业领先水平。公司于上半年启动成都四期及眉山电池片项目,新项目将更好兼容行业大硅片趋势,推动生产成本进一步下降;同时新技术的发展,延缓了行业新增产能释放,行业后续供需将更加匹配。后期具有实质扩产能力也只有通威股份这些头部企业,他们将伴随光伏平价上网而持续成长。 价格已经企稳,后期验证盈利能力见底。受三季度国内光伏装机规模不及预期及行业产能释放影响,光伏电池片价格下跌。根据公司定价公告,2019年三季度,公司多晶金刚线电池片、单晶PERC电池片_156.75、单晶PERC电池片_158.75价格分别下降6%、13%和14%;硅料环节看,受下游硅片价格相对稳定影响,硅料价格受电池片及组件价格波动影响相对有限,据硅业分会数据,三季度单晶致密料成交均价小幅下降1.96%至7.51万元/吨。展望未来,四季度和2020年单晶需求仍较为旺盛,将对产业链价格形成一定支撑;同时硅片环节产能的释放利于公司相关环节盈利能力的见底回升。 2020年光伏国内需求可期,海外装机高增长拉动国内制造端需求。2019年1-9月,我国光伏新增装机16.12GW,同比下降53.3%,受竞价及专项项目因土地、消纳等因素导致建设进程放缓影响,我们预期全年国内光伏装机规模30-35GW。其中多数未建项目将结转至2020年建设,叠加平价项目放量,预计2020年装机规模将超40GW,拉动制造端需求。出口数据看,2019年1-9月国内组件出口约50GW,同比增长80%。组件出口在二季度保持同比90%以上增长,虽7月份受海外假期等因素影响,同比增速降至58%,但8-9月份恢复到70%以上。受光伏发电成本优势凸显及光伏国际贸易政策相对改善影响,全球光伏需求有望维持较高景气,将有效拉动国内制造端需求增长。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年分别实现营收346.96、445.25和519.28亿元,同比增长26.01%、28.33%和16.63%;归母净利润28.02、37.29和46.36亿元,同比增长38.78%、33.12%和24.31%,摊薄每股收益为0.72、0.96和1.19元/股,以2019年10月24日收盘价计算,对应2019-2021年PE为17x、13x和10x。公司光伏板块新产能持续释放推动业绩增长,同时持续推进新产能建设,跟踪行业技术进步方向,基于此,维持对公司“买入”评级。 风险因素:政策支持不及预期风险;不可抗力风险;海外市场需求不及预期风险;产能投放进程不及预期风险;行业竞争加剧风险等。

事件: 1、公司近期发布 2019年前三季度业绩预告: 2019年前三季度,公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 6.82亿元-7.12亿元,比上年同期增长 60.20%-67.25%; 2019年第三季度,公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 2.3亿元-2.6亿元,比上年同期增长 82.89%-106.74%。 2、公司公告,公司于 2019年 9月 18日接到控股股东天津中环电子信息集团有限公司的通知,称中环集团拟实施混合所有制改革相关事项,并以 2019年 8月 31日为基准日开展清产核资、审计以及评估等工作。 3、公司于 2019年 9月 16日收到中国证券监督管理委员会出具的《关于核准天津中环半导体股份有限公司非公开发行股票的批复》。 点评: 公司属于光伏后周期品种,技术创新和改革引领新一轮成长。 根据我们对公司光伏硅片有效产能释放节奏的统计,公司利润释放主要在光伏行业上行周期的中后期;目前光伏产业已经逐步步入上行周期的中后期,后续需要全球平价上网的需求来进一步打开产业稳定增长的空间,中环股份属于此阶段较好的投资标的。更关键的是,公司通过技术创新和改革进一步拓展了自身成长的空间:技术创新方面主要体现在通过大硅片提升光伏电站经济性;改革层面体现在国企改革红利持续释放,提升管理积极性和管理效率。 业绩加速增长,后续持续性较强。 从单季度增速来看,公司业绩增加呈现加速态势(增速由 50%左右增长到 90%左右)。 从业绩加速原因看,主要受益于行业向上周期,产业单晶趋势明显,加上自身经营管理的改善;还有重要原因是 2018年三季度是行业低谷,公司业绩基数低。从业绩持续性来看,我们认为,随着公司智能化改造、人员效率提升等一系列经营管理方面的完善,公司盈利能力仍有进一步提升的空间,未来三个季度有望维持较高的增速。 大硅片等技术创新有望引领下一轮成长,从而享受估值溢价。 公司近期推动 M12光伏大硅片发展,有望使得组件终端盈利水平提升将近 8个点,并将推动 N 型薄片化硅片的应用,从而进一步提升光伏电站的发电效率,进而打开光伏平价上网大周期的空间。从我们调研的产业链项目进展来看,目前陆续有项目在招标,设备、材料等环节的匹配都在磨合中,预计今年底或 2020年年初将有比较好的成果落地,未来有望从长期提升公司市场份额和盈利占比,从而提升公司估值。 国企改革红利有望持续释放,从而推动经营管理进一步提升。 从近期公告的动态来看,天津国资委动作的持续性比较强,未来混改有望持续释放红利:最大的红利期待可能在于能够提升核心经营管理层的股权占比,进一步激活机制,从而使得隐藏的盈利能力和创造力进一步释放。 半导体大硅片项目融资即将落地,有望进一步提升其发展预期和估值溢价。 近期,公司已经拿到非公开发行的批文,按照往常的流程,预计未来几个月定增即将落地,这预示着公司半导体大硅片项目推进的基础进一步夯实,成长的确定性增强。公司目前天津 8英寸硅片扩产项目已实现设计产能,通过本次定增,公司未来将形成 105万片/月 8英寸和 15万片/月 12英寸抛光片产能,其中宜兴工厂预计 2019H2实现 1条 8英寸线投产, 2020Q1实现 12英寸项目逐步投产,半导体大硅片项目持续推进,加速进口替代步伐。目前中环领先各股东方已向中环领先增资,在当前行业低谷期,中高端产能释放正当时,将在未来享受半导体行业向上周期。 盈利预测及评级: 我们预计公司 2019-2021年实现营收 180. 11、 243.60和 309.95亿元,同比增长 30.93%、 35.25%和27.24%,归属于母公司股东净利润 11.48、 17.20和 22.34亿元,同比增长 81.61%、 49.72%和 29.94%,摊薄 EPS 分别为 0.41、 0.62和 0.80元,以 10月 10日收盘价计算, 2019-2021年对应 PE 为 32x、 21x 和 16x。公司目前已成长为光伏单晶硅片龙头,技术创新和改革红利将进一步扩大其竞争优势,半导体大尺寸硅片也有望加速实现进口替代,基于此,我们维持对公司“买入”评级。 风险因素: 光伏行业景气度变化风险;光伏大硅片拓展不及预期风险;海外市场需求不及预期风险;市场竞争加剧风险; 大尺寸半导体硅片客户开拓不及预期风险等。

事件: 1、公司近期发布2019年半年度报告,2019年上半年,公司实现营业收入79.42亿元,同比增长22.91%,归属于上市公司股东的净利润4.52亿元,同比增长50.69%,归母扣除非经常性损益的净利润3.54亿元,同比增长58.57%,基本每股收益0.1623元/股,同比增长43.00%。 2、公司控股子公司中环领先各股东方拟同比例向中环领先增资27亿元,其中公司持股比例为30%,增资8.1亿元。增资完成后,中环领先注册资本将由50亿元变更为77亿元,为公司集成电路用大直径硅片项目顺利实施提供资金保障,保证半导体整体战略的稳步推进。点评: 硅片产能放量推动业绩增长,未来继续受益光伏向上周期。公司主营业务围绕单晶硅材料展开,光伏新能源硅片和半导体硅片双轮驱动发展。2019年上半年得益硅片新产能放量,公司新能源材料业务实现营收70.06亿元,同比增长21.6%;半导体材料业务实现营收5.02亿元,同比增长21.1%;推动公司整体实现营收79.42亿元,同比增长22.91%。受光伏硅片价格同比下滑影响,公司整体毛利率同比下降2.56个百分点至17.43%。受组件销售减少运输费用下降带来的销售费用下降以及人工费用下降带来的管理费用下降,公司整体期间费用率同比下降3.44个百分点至9.81%,最终公司实现归母净利4.52亿元,同比增长50.69%。我们认为随着公司上半年产能的投放,加上光伏行业仍处较好的向上周期,公司未来2-3个季度的业绩趋势依然保持向好趋势。 光伏硅片产能释放加速,布局大硅片产品推动行业技术进步。2019年上半年公司内蒙光伏四期及四期改造项目全部达产,公司通过工艺优化等,推动整体光伏硅片年产能达30GW。同时公司规划的光伏五期项目已开工建设,投产后将形成25GW产能,进一步巩固公司硅片行业龙头地位。近期,公司发布新产品“夸父”系列M12,12英寸单晶硅正方片,单片硅片面积相较目前行业主流产品增加85%,M12硅片产品对应组件功率可达600W,这一产品未来有望大幅提升光伏发电的性价比。我们认为,公司新产品有望加速全产业链技术进步,加速电池片及组件环节新技术产业化进程,加速光伏产业平价上网步伐,进而使其穿越行业周期成长。 硅片供需趋紧,价格中短期内有望维持坚挺。2019年上半年,受海外光伏装机推动国内制造端需求旺盛,及下游电池片加速扩产影响,硅片供应趋紧,价格坚挺,据Pvinfolink数据,2019年上半年180μm单晶硅片均价上涨2.3%。随着8月份起国内光伏装机逐步启动及海外阶段性需求淡季结束,国内外共振将进一步提升对制造端产品需求,硅片环节寡头格局清晰,供需紧张局势中短期内有望持续,硅片价格有望维持坚挺。 非公开发行预案审核通过,半导体大硅片项目持续推进。2019年上半年,公司非公开发行预案获证监会审核通过。公司拟募资50亿元用于宜兴中环领先8-12英寸半导体硅片生产线建设项目等。公司目前天津8英寸硅片扩产项目已实现设计产能,通过本次定增,公司未来将形成105万片/月8英寸和15万片/月12英寸抛光片产能,其中宜兴工厂预计2019H2实现1条8英寸线投产,2020Q1实现12英寸项目逐步投产,半导体大硅片项目持续推进,加速进口替代步伐。目前中环领先各股东方已向中环领先增资,在当前行业低谷期,中高端产能释放正当时,将在未来享受半导体行业向上周期。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年实现营收180.11、243.60和309.95亿元,同比增长30.93%、35.25%和27.24%,归属于母公司股东净利润11.48、17.20和22.34亿元,同比增长81.61%、49.77%和29.94%,摊薄EPS分别为0.41、0.62和0.80元,以9月6日收盘价计算,2019-2021年对应PE为28x、19x和15x。公司目前已成长为光伏单晶硅片龙头,持续扩产进一步巩固竞争优势,同时发布变革性新品推动行业技术进步;半导体大尺寸硅片加速进口替代,未来将逐步放量,基于此,我们维持对公司“买入”评级。 风险因素:光伏行业支持政策变化风险;新增产能建设不及预期风险;海外市场需求不及预期风险;市场竞争加剧风险;大尺寸半导体硅片客户开拓不及预期风险等。

事件: 1、公司发布2019年半年度报告,2019年上半年公司实现营业收入161.24亿元,同比增长29.39%;归属于上市公司股东的净利润14.51亿元,同比增长58.01%;归母扣除非经常性损益的净利润13.86亿元,同比增长55.69%;基本每股收益0.37元/股,同比增长58.01%。 2、公司控股股东通威集团持有公司的4119.5万股流通股解除质押,占公司总股本的1.06%点评: 主要产品销量放量推动公司业绩增长、盈利能力提升。公司业务涉及光伏板块硅料、电池片、电站等环节及农业板块饲料等产品,目前竞争力较好的硅料、电池片产能持续释放,正处于较好的成长阶段。2019年上半年,得益新增产能释放,公司实现硅料销量2.28万吨,同比增长162.85%;电池片产销约6GW,同比增长约97%;饲料销量同比增长17%,其中主要产品水产饲料销量同比增长25%,特种饲料销量同比增长61%。主要产品销量增长推动公司实现营业收入161亿元,同比增长29%。得益成本持续优化,上半年公司实现毛利率22.01%,同比增长2.44个百分点,职工薪酬规模下降推动公司销售费用率同比下降0.77个百分点至2.70%。最终公司实现归母净利14.5亿元,同比增长58%,净资产收益率(摊薄)8.83%,达近年来半年度最高水平。 单晶用硅料占比提升将推动硅料业务盈利改善。2019年上半年,公司2万吨硅料老产能实现满产满销,截至目前,老产能单晶用料比例已超80%。包头和乐山新产能预计在2019年下半年单晶用料占比提升至80%-85%。公司目前新产能生产成本已降至4万元/吨,我们测算,在当前价格水平下,公司新产能单晶用料占比由50%提升至80%,将使毛利率提升约5个百分点。从目前运行情况看,公司实际产量可达设计产能的140%左右,下半年公司硅料业务有望迎来量利双增的良好局面。 旺季来临,电池片价格有望触底回升,公司加强产能建设进一步巩固竞争优势。上半年,公司太阳能电池业务平均产能利用率达100%左右,实现电池产销量约6GW,同比增长约97%。在上半年电池片价格下行背景下,公司通过工艺及成本管控,进一步优化非硅成本,电池片业务子公司通威太阳能(合肥)实现净利润9.8亿元。7-8月,受国内外光伏需求阶段性淡季影响,电池片价格进一步下降,但随着三季度起国内外装机启动,需求刺激有望推动电池片价格触底回升。依托领先的成本优势,公司上半年启动成都四期和眉山一期高效电池片项目,预计2019年底-2020年中陆续投产,公司电池片产能将达20GW,竞争优势将得到进一步巩固。 国内外需求共振支撑行业高景气度,龙头有望持续成长。上半年,受国内光伏政策未落地影响,国内实现光伏装机11.4GW,同比下降53%,目前相关政策已全部落地,在全年装机40GW预期下,下半年国内装机有望实现环比两倍左右增长。同时,随着政策基调确立及产业链价格下降带来的经济性进一步凸显、平价项目放量,看好未来国内光伏装机需求。海外方面,上半年国内组件出口32GW,同比增长86%,随着贸易政策对光伏装机影响逐步淡化以及新兴市场光伏发电经济性显现,海外需求具备较强持续性,国内外需求共振将支撑行业高景气度。在这样的国内外背景下,通威积极利用自身优势拓展先进产能,在2019年下半年将进一步布局新技术、新产品,公司未来有望强者恒强,持续成长。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年分别实现营收349.46、445.32和519.36亿元,同比增长26.91%、27.43%和16.63%,归母净利润29.92、37.36和46.44亿元,同比增长48.20%、24.88%和24.30%,摊薄每股收益为0.77、0.96和1.20元/股,以2019年9月6日收盘价计算,对应2019-2021年PE为19x、15x和12x。随着下半年国内装机启动及海外阶段性淡季结束,光伏制造端供需向好,公司持续推进工艺优化与成本降低,未来盈利能力有望改善,基于此,维持对公司“买入”评级。 风险因素:政策支持不及预期风险;不可抗力风险;海外市场需求不及预期风险;产能投放进程不及预期风险;行业竞争加剧风险等。

处于成长期的全球硅片龙头,未来受益产能释放和行业景气度提升。公司成立初期专注单晶硅及半导体产业,主要专注硅片环节;进而,依托半导体产业积淀,2009年高举高打进入光伏行业,随后不断扩大光伏硅片产能,截至 2019年已具备 30GW 产能。近几年,公司维持较好的成长:公司归母净利润 2013年以来年复合增长率 54.58%。 未来三年,公司继续加大光伏和半导体产业发展:在光伏硅片环节,产能两年后扩大到 55GW,同时通过创新和合作进入中下游制造环节并推广高效光伏产品;在半导体环节,公司已实现 8英寸大硅片量产及 12英寸大硅片生产,未来大尺寸半导体产能将在未来三年迅速提升。 我们认为,公司未来的发展将受益于光伏和半导体产业的景气度向上周期:光伏方面,目前处于向上发展周期,且长期空间在不断拓展;半导体方面,目前行业还处于底部区间,未来公司产能释放节奏将与行业上行周期吻合。 光伏长期增长空间巨大,中短期景气度将继续上行。从长期看,平价上网时代来临,全球光伏发电占比还有十倍增长空间;保守看国内,我们测算国内年发电量 6%的增长可支撑光伏每年40-60GW 以上新增装机空间。 从中短期看,国内装机将加速,2019下半年新增装机量将是上半年的三倍左右,有望提升制造端的景气度;2020年,光伏政策路线清晰、建设时间充足及平价项目增长,装机规模有望同比继续提升;未来看全球,得益新兴市场启动及传统市场装机恢复增长,全球装机有望稳定增长,2021年全球光伏装机有望达 140GW,持续提升对国内制造端产品需求。 硅片是光伏产业链竞争格局最优环节,龙头企业优势明显。在单晶趋势确立背景下,2018年底中环和隆基合计产能已达 53GW,寡头垄断格局明显;随着中环、隆基产能的进一步释放,行业集中度将持续提升。这一良好竞争格局带来此环节龙头企业良好的定价能力: 2019Q1,受供需关系偏紧影响,单晶硅片成为光伏产业链中单季度唯一实现价格上涨的环节;而且,中环公司是在行业中率先提价。未来,龙头企业依托其技术研发、产业链整合及规模化降本等优势,将持续提升其市场竞争力。 半导体行业景气度有望底部向上发展,大尺寸硅片前景广阔。半导体是国家硬科技的基础,未来两年行业景气度有望底部向上:全球半导体行业市场规模总体呈波动上升趋势,2018-2019年受国际贸易形势等因素影响,增速下滑;展望未来两年,受 5G、新能源汽车、人工智能等产业快速发展推动,半导体行业的景气度有望持续向好。 大尺寸硅片空间广阔,国产替代有望加速:半导体硅片是半导体制造最主要材料之一,硅片大尺寸化是大势所趋,目前 8-12英寸出货占比已达 85%以上,且国内外下游持续扩产提升对大尺寸硅片需求;目前半导体硅片市场由海外垄断,行业 TOP5企业市占率达 93%,国内仅少数企业实现 8英-12英寸硅片生产,但随着 国内晶圆厂陆续建成,硅片环节的国产替代也将加速。 中环公司将充分受益上述趋势:2018年底 8英寸硅片产能已达 30万片/月,并实现 12英寸硅片生产送样,依托在半导体硅片产业长期积累,公司有望抢占行业发展先机,进入半导体全球龙头梯队。 盈利预测与估值。我们预计公司 2019-2021年实现营收 180. 11、243.60和 309.95亿元,同比增长 30.9%、35.3%和 27.2%;归母净利 11.5、17.2和 22.3亿元,同比增长 81.6%、49.8%和 29.9%,摊薄 EPS 为 0.41、 0.62和 0.80元/股。以公司 8月 8日收盘价计算,对应 2019-2021年 PE 分别为 26x、17x 和 13x。我们选择光伏及半导体行业可比公司进行对比,公司估值水平低于行业平均水平,首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素:光伏行业支持政策变化风险;新增产能建设不及预期风险;海外市场需求不及预期风险;市场竞争加剧风险等。

产能释放推动业绩增长,毛利率水平持续改善。2018年,得益产能释放,公司硅片和组件产能分别达28和8.8GW,出货量增长推动公司实现营收219.9亿元,同比增长34%,在政策变化导致产品价格大幅下降背景下,公司持续降本增效,硅片拉晶和切片环节非硅成本同比下降10%和28%,一定程度对冲了产品价格下降,最终实现归母净利25.6亿元,同比下降28%。2019Q1,海外需求推动公司产品出货量持续增长,实现营收57.1亿元,同比增长64.6%,毛利率延续2018Q4以来回升趋势,扣除电站转让等投资收益对归母净利的影响,公司调整后归母净利同比增长83.6%。 一季度现金流向好,产能建设充实资产负债表。2019Q1公司实现经营活动现金流9.38亿元,同比环比均大幅改善,主要受:一季度公司净利润稳步增长;国内组件订单增长,预收账款增加;以及产能建设提速,设备及工程款等导致应付项目增长所致。随着云南、银川硅棒/硅片项目逐步转固,公司固定资产规模增长。 海外强劲需求拉动组件销量增长,政策落地国内装机逐步启动。2018全球光伏装机108GW,在国内装机下滑约9GW背景下,全球装机同比增长9.3%。2019Q1海外装机推动国内需求淡季不淡,一季度我国组件出口约15GW,环比增长29%,全年全球装机有望实现125GW,增长16%。同时,国内2019补贴政策逐步落地,技术领跑及部分有指标未建项目仍有630抢装动力。针对竞价项目,我们测算度电补贴在0.07元/KWh时项目收益率可达8%,对应约30GW装机规模,加上平价、户用及扶贫项目,预计全年装机规模仍在40GW左右。 单晶趋势确立,公司作为行业龙头持续降本增效同时坚定扩充产能。我们认为,目前单晶PERC路线在转换效率方面仍有提升空间,同时下一代电池路线在成本、技术及专利等方面仍有瓶颈,单晶PERC仍是近几年主流路线。同时,行业部分老产能、技改产能等在成本、效率及良率方面与优质产能仍有差距,在国内补贴不按季度退坡背景下,需求旺季高端产能供应仍趋紧。公司坚定产能扩充,2021年规划硅片、电池片和组件产能分别达65、20和30GW,持续巩固产业链龙头地位。 盈利预测与估值。我们预计公司2019-2021年分别实现营收307.46、430.63和527.32亿元,同比分别增长39.8%、40.1%和22.5%,实现归母净利39.60、57.16和65.94亿元,同比分别增长54.8%、44.3%和15.4%,摊薄每股收益为1.09、1.58和1.82元/股。以2019年5月9日收盘价计算,对应PE分别为20、14和12倍。下半年国内、国外光伏装机需求共振,叠加平价时代到来,公司作为光伏行业龙头坚定扩产固定自身优势,维持对公司“买入”评级。 风险因素:政策支持不及预期风险;产能建设不及预期风险;海外市场需求不及预期风险等。

事件:公司发布2018年业绩预告。公司预计2018年实现归属于上市公司股东的净利润20.12-21.13亿元,同比增长0%-5%;预计实现归属于上市公司股东的扣非净利润18.64-20.60亿元,同比变动-5%到5%。点评: 公司逆势取得较好业绩:农业、光伏销量增长推动业绩增长,满产满销维持较好盈利能力。受531新政等影响,2018年光伏全产业链价格降幅达30%以上,公司在行业波动情况下持续推进围绕质量和成本的精细化管理,实现了光伏、农业两大板块销量的增长,推动了公司业绩增长。公司光伏产品产能历年基本维持满产满销状态,2018年电池片产能利用率超115%,我们预计硅料产能利用率也接近满产满销,维持了较好的盈利能力。分季度来看,由于饲料业务季节性特点,Q4为公司盈利相对低点。公司预计2018Q4单季实现归母净利3.52-4.53亿元,同比-27.3%至-6.4%,环比-52.4%至-38.8%,实现扣非归母净利2.96-4.92亿元,同比-38.2%至2.7%,环比-56.3%至-27.4%。 需求向好下硅料价格逐步企稳回升,优质产能释放进一步提升市占率。根据硅业分会数据,截至2018年12月底,硅料特级致密料、一级致密料及一级菜花料均价分别较10月初下滑7.5%、9.1%和9.0%至8.10、7.60和7.24万元/吨。价格的持续下滑对公司盈利能力产生一定影响。但截至2019年1月底,硅料价格已呈现一定触底回升趋势,主要受下游组件的旺盛需求向上游传导,行业新产能释放量不足以匹配需求增长所致。2018年以来,行业内硅料老产能长期处于现金成本线附近,随着未来行业先进产能的释放,落后产能将逐步退出市场,龙头企业集中度进一步提升。公司包头和乐山各2.5万吨/年硅料先进产能均于2018Q4投产,目前处于爬坡阶段,爬坡完成后实际产能均将超过3万吨,生产成本降至4万元/吨以下,公司整体硅料产能将提升至8万吨/年,进一步推动公司2019业绩增长。 电池片出货稳居第一,价格回升有望提升盈利能力。根据PVInfoLink数据,2018年专业电池片厂商出货TOP3为通威、爱旭和展宇,出货量均超4GW,其中公司出货6.5GW,遥遥领先其余竞争对手。在年底领跑者及海外需求向好背景下,电池片价格呈回升趋势。根据Pvinfolink数据,2018年12月底单晶PERC电池片(21.4%)均价相较10月初提升11%至1.22元/W、单晶PERC电池片(21.5%+)提升12%至1.29元/W。公司成都及合肥高效电池项目分别于2018.11和2019.01建成投产,达产后实际产能将超12GW,新产能非硅成本仍有10%下降空间,继续维持电池片环节的规模及成本优势。 平价上网新周期来临,公司有望依托成本规模优势真正成长为全球光伏龙头。2019年是全球共振的平价上网新周期起步之年,受益国内利好政策落地及制造端价格下降,我们预计国内及全球装机增速将在2019明显提升(尤其是全球的增速,中国的制造端供应全球),国内装机有望达38GW(平价上网项目有可能超预期),全球装机达125GW。2018-2019年公司在建产能逐步落地,投产后硅料产能达8万吨/年,电池片产能达12GW/年,有效破除产能瓶颈,公司将饲料业务板块精细化管理经验应用至光伏板块,成本优势明显,且仍有一定下降空间,在新周期中将真正成长为光伏行业龙头企业。 盈利预测及评级:全球平价上网周期逐步开启,需求端将重回增长,2019年,公司依托成本及规模优势,将真正成长为全球光伏龙头。我们上调公司盈利预测,预计2018-2020年公司营业收入分别为270.04、365.16和422.29亿元,归母净利分别为20.52、30.82和40.43亿元,摊薄EPS分别为0.53、0.79和1.04元/股,以2019年1月24日收盘价计算,对应2018-2020年PE分别为19x、13x和10x,维持对公司“买入”评级。 风险因素:光伏行业政策风险;在建产能投产不及预期风险;国际贸易摩擦风险等。

公司发布2018年业绩预告。公司预计2018年实现归属于上市公司股东的净利润26.61-27.61亿元,同比下降25.36%至22.55%;预计实现归属于上市公司股东的扣非净利润24.44-25.44亿元,同比下降29.47%至26.58%。 2018全年光伏装机超43GW,产品价格下降导致公司净利润同比下滑。根据光伏行业协会数据,2018年全年国内光伏新增装机规模超43GW,同比下降约18%,其中集中式装机约23GW,同比下降31%,分布式装机约20GW,同比增长5%,其中531新政后新增约20GW 集中式和10GW 分布式装机,仍保持较高装机热度。装机规模超预期叠加单晶市占率提升带动公司硅片和组件销量增长,但受531新政影响,产业链价格降幅达30%以上,产品价格大幅下降导致公司毛利率下滑,叠加计提存货跌价准备影响,公司净利润同比下滑。 Q4业绩环比大幅增长,高效产品价格回升。公司预计2018Q4单季实现归母净利9.70-10.70亿元,同比下降26.7%到19.2%,降幅较Q3单季的-61.8%大幅下降,环比增长152.6%到178.6%;实现扣非归母净利8.55-9.55亿元,同比下降32.6%到24.7%,环比增长155.2%到185.1%。Q4国内领跑者项目开工提升对高效产品需求的同时,由于供应偏紧,高效产品价格回升,与普通产品价差进一步扩大,一定程度上提升了公司的盈利能力。根据Pvinfolink 数据,2018年12月底单晶PERC 电池片(21.4%)均价相较10月初提升11%至1.22元/W、单晶PERC 电池片(21.5%+)提升12%至1.29元/W,300W 单晶PERC 组件提升2%至2.15元/W。 配股申请获证监会审核通过,加码电池和组件扩产项目。2018年12月,公司配股申请获证监会发审委审核通过。公司拟以每10股配售不超过3股的比例向原股东配售股份,募集不超过39亿元,用于宁夏乐叶5GW/年高效单晶电池(25.4亿)、5GW/年高效单晶组件(10.6亿)项目和补充流动资金,其中,5GW 高效单晶组件项目采用全自动生产线,兼容半片、密栅、双面等多种高效电池组件技术,产品性能全面超越国家能源局关于“技术领跑者”基地计划的指标要求,完全满足“平价上网”需求,进一步提升公司电池片和组件产能。 平价上网新周期来临,公司技术、成本及规模化优势有望推动盈利持续改善。2019年是全球共振的平价上网新周期起步之年,受益国内利好政策落地及制造端价格下降,我们预计国内及全球装机增速将在2019明显提升,国内装机有望达盛屯矿业(600711.sh)38GW,全球装机达125GW。公司作为硅片及组件龙头,近期公布电池效率打破世界记录达24.06%,技术优势明显; 公司硅片新上项目非硅成本已低于1元/片,2019年硅片及组件产能有望分别达36和15GW,成本及规模优势有望推动盈利持续超预期。 盈利预测及评级:受益2018年4季度高效组件需求增长、价格企稳回升,公司业绩环比大幅增长。2019年,全球平价上网周期逐步开启,需求端将重回增长,公司技术、成本优势明显,并将进一步扩大产能提升市占率,鉴于此,我们上调公司盈利预测,按照公司最新股本,我们预计2018-2020年公司营业收入分别为218.66、285.66和360.02亿元,归母净利分别为27.04、33.40和39.28亿元,摊薄EPS 分别为0.97、1.20和1.41元/股,以2019年1月21日收盘价计算,对应2018-2020年PE 分别为22.8x、18.5x 和15.7x,维持对公司“买入”评级。 风险因素:在建产能投产不及预期:光伏行业政策风险:国际贸易摩擦;原材料价格波动等。

专注单晶领域的全球龙头,市占率有望持续提升。公司从半导体单晶硅业务出身,经充分调研论证,2006年便确立了专业单晶硅片生产商的战略定位。硅片环节拥有高品质及成本壁垒,多重护城河使公司市占率持续提升:1、技术及研发优势。公司多名高管拥有技术背景,研发投入占比维持6%左右,持续推进高效产品开发;2、领先的成本优势。公司持续推进非硅成本下降,2012-2016年降幅达67%,新上项目非硅成本低于1元/片,毛利率大幅领先同行。未来随着切片细线化、薄片化及CCz技术导入量产,非硅成本仍有较大下降空间;3、产业链配套优势。公司主动培养设备供应体系,国产设备商已基本覆盖公司各个生产环节;4、单晶趋势明显,行业格局好。2016年,金刚线切割的大规模应用迅速降低单晶硅片生产成本,单晶市占率迅速提升。单晶在高效化方面优势明显,未来两年国内市占率有望提升至75%左右。目前单晶硅片市场已形成隆基和中环的双寡头格局;5、龙头产能规模优势明显。经历2018年行业波动,公司仍坚定2020年45GW的扩产计划,依托领先的规模及成本优势,进一步抢占市场份额。 向产业链中下游延伸,推动平价上网进程,提升盈利能力。公司在确立单晶硅片绝对领先优势基础上,近年来向下游组件拓展,进一步引领单晶市占率提升,2017及2018H1组件出货量均居国内第一。公司规划2018年底形成12GW组件产能。相比产业链一体化布局的组件龙头,公司重点发展有技术壁垒的硅片和面向下游的组件,未在高投入的电池片大规模布局。受益硅片领先的成本、自动化产线以及规模扩大带来的委外占比下降,公司毛利率水平大幅领先同行。 平价上网新周期来临,单晶龙头充分受益行业提速。我们认为,2019年将是平价上网新周期的起步之年,而且这个新周期将是全球共振的发展态势;行业增速将在2019年下半年明显提升,隆基股份作为高效产品龙头,受益明显。从具体量看:我们预计2019年国内装机38GW,其中集中式16GW,分布式22GW;全球来看,新兴市场贡献增量及传统市场恢复增长将推动全球装机增长,我们预计全球2019年光伏装机将达到125GW;增速提升在提振制造端需求的同时,也将进一步提升市场信心和估值。 盈利预测与估值。我们预计公司2018-2020年分别实现营收213.5、283.9和357.8亿元,归母净利24.6、31.8和38.9亿元,摊薄EPS分别为0.88、1.14和1.39元/股,对应2018-2020年PE分别为21x、16x和13x。公司作为光伏行业龙头,重点突破有技术壁垒的硅片和面向下游市场的组件环节;公司近年来调整战略,缩小对重资产的电站环节投入;随着未来全球平价上网新周期来临和单晶市占率进一步提升,公司作为单晶硅片领域绝对龙头有望最先受益,鉴于此,首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险因素:在建产能投产不及预期:光伏行业政策风险:国际贸易摩擦;原材料价格波动等。

三季度业绩持续增长,现金流水平明显改善。公司业务分为智能、节能和新能源三大板块,分别布局智能电表、光伏电站及电池与组件制造、综合能源服务业务。截至2018年前三季度,公司光伏电站装机规模1447MW,同比增长272MW,其中三季度单季装机规模无变化。前三季度利用小时数为908小时,同比增长61小时。电费收入增长推动公司前三季度毛利率同比增长3.16ppt至41.86%。前三季度期间费用率同比增长2.00ppt至16.54%,主要系一季度计提可转债利息导致财务费用率增长所致,2-3季度已基本回归正常水平。公司前三季度实现经营活动现金流3.69亿元,同比增长60.24%,其中第三季度实现3.29亿元,现金流水平明显改善。 泗洪应用领跑者项目部分并网,将进一步提升公司盈利能力。2018年6月,公司与中广核就200MW泗洪天岗湖应用领跑者项目签订EPC总承包合同,截至2018年9月,该项目已部分并网。国家规定第三批应用领跑者基地需在2018年底前并网,该EPC总承包合同全部履行将为公司带来11.09亿元(含税)的收入,占2017年总营收的30.90%,在进一步提升公司整体盈利能力的同时,也将进一步拓展公司EPC项目的开发建设,为后续EPC项目提供经验。 回购股份用于员工持股计划,增强市场信心,提高员工凝聚力。7月,公司发布以集中竞价交易方式回购股份用于员工持股计划预案。截至2018年11月2日,公司已出资约1亿元累计回购2179.70万股股份,占总股本的1.25%,成交价格区间为4.24-4.78元/股。本次回购股份将作为实施员工持股计划的股份来源,将有效将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起,提高员工的凝聚力和公司竞争。 盈利预测及评级:我们预计公司2018年、2019年、2020年营业收入分别为43.64亿元、51.82亿元和60.43亿元,归母净利润分别为8.37亿元、11.16亿元和13.39亿元,EPS分别为0.47、0.63和0.76元,对应2018年11月8日收盘价(4.77元)的市盈率分别为10、8和6倍,我们维持对公司“买入”评级。 风险因素:光伏行业发展不及预期;光伏产品技术革新带来冲击;智能电表市场竞争激烈导致盈利能力下降;政策变动带来的影响。

事件: 公司发布2018年第三季度报告。2018年前三季度,公司实现营业收入22.91亿元,同比增长47.76%;归属于母公司股东净利润4.29亿元,同比增长32.48%;扣除非经常性损益的归母净利润3.35亿元,同比增长9.78%;基本每股收益0.99元/股,同比增长12.50%。 其中,2018年第三季度,公司实现营业收入9.14亿元,同比增长53.23%;归属于母公司股东净利润1.72亿元,同比增长34.29%;扣除非经常性损益的归母净利润1.14亿元,同比下降8.25%。 同时,公司发布2018年限制性股票激励计划(草案),公司拟向176名激励对象授予300万股限制性股票,占公司总股本的0.69%,其中首次授予244.37万股,预留55.63万股,首次授予价格为22.59元/股。点评: 成长中的平台型企业,下行周期值得布局。公司业务由负极材料拓展到隔膜、铝塑膜、涂覆设备等产业链核心产品,各业务均定位高端,有很强的壁垒和很好的协同性。未来有望随着我国锂电和新能源汽车行业的发展而真正成长为平台型企业。平台型企业的关键在于人才与产品定位,公司的格局和人才、研发已经具备一定基础,我们认为未来一年行业仍处于调整期和沉淀期,该时期正是布局此类平台型龙头企业的好时机。 负极材料持续放量贡献收入,原材料价格高位致毛利率承压。公司负极业务依托子公司江西紫宸开展,江西紫宸在现有生产基地推进的产能扩建项目逐步投产,年内产能有望达3万吨。根据CIAPS数据,江西紫宸前三季度负极材料产量约2.2万吨,占2017年全年的83%,负极材料销量增长带动公司整体营收规模增长。受原材料针状焦价格高位及下游电池厂压价影响,公司毛利率有所下滑,前三季度毛利率为33.18%,同比下降4.58ppt,其中三季度单季毛利率为29.66%,同比下降9.2ppt,环比下降5.1ppt。非经常性损益系收购溧阳月泉的投资收益。 现金流水平显著改善,预收款项增长预示订单较为充足。2018年前三季度,公司实现经营活动现金流1.79亿元,同比增长556%,其中第三季度单季实现2.54亿元。我们认为,在全行业盈利能力承压背景下,公司依托高品质产品实现对资产质量和运营效率的管控。截至2018Q3,公司预收款余额为6.30亿元,比年初增长73.85%,其中三季度单季增长2.44亿元,未来订单交付转换为收入情况值得期待。 在建项目提速,有望推动公司“量利双增”。截至2018Q3,公司在建工程余额为6.20亿元,同比增长396%,比6月末增长300%。公司在建项目包括江西/溧阳紫宸2万吨产能扩建项目以及内蒙兴丰5万吨/年石墨化加工产能等,我们认为,公司在建工程规模快速增长预示在建项目加速推进,未来公司负极材料产能将达5万吨,叠加石墨化配套产能投产,负极材料业务有望迎来“量利双增”局面。 推出股权激励计划提升员工积极性,彰显未来发展信心。公司发布2018年限制性股票激励计划(草案),拟向114名中层管理人员及核心岗位人员,以及62名重要岗位人员授予300万股限制性股票,占公司总股本的0.69%。解除限售期考核目标为2018-2022营业收入不低于27、32、39、47和56亿元,分别在2017年营收基础上增长20%、42%、73%、109%和149%,除公司层面考核要求外,激励计划还设定了对个人层面的绩效考核要求,有效提升员工工作积极性,绑定员工与公司整体利益。 盈利预测及评级:我们预计公司2018年、2019年、2020年营业收入分别为31.35亿元、43.73亿元、58.32亿元,归母净利润分别为5.86亿元、8.20亿元、10.93亿元,EPS分别为1.35、1.90、2.53元,对应11月06日收盘价(42.39元)的市盈率分别为31、22和17倍。公司在锂电负极及锂电设备领域为龙头型企业,拥有国内外优质锂电企业客户,产品质量突出、拥有较强的研发实力,管理团队拥有深厚的行业经验,未来业绩增长态势可期,鉴于此,我们维持公司“买入”评级。 风险因素:产能扩张低于预期风险;产品价格下降风险;新能源汽车行业政策风险。