评论: 1-9月累计同比增长7.57%, 9月上汽大众销量大幅提升上汽集团9月单月产量与销量分别达到65.42万辆与66.53万辆,分别同比增长16.26%与15.78%,1-9月累计产量与销量分别到达494.56万辆与482.13万辆,分别同比增长8.95%与7.57%。 9月单月销量层面,上汽大众实现销量21.86万辆,同比增长22.40%,环比增长43.82%;上汽通用实现销量18.67万辆,同比增长7.86%,环比增长13.15%;上汽通用五菱实现销量19.06万辆,同比增长8.85%,环比增长23.30%; 上汽乘用车实现销量5.00万辆,同比增长41.64%,环比增长22.85%。 1-9月累计销量层面,上汽大众累计实现147.26万辆,同比增长3.13%;上汽通用累计实现136.21万辆,同比增长5.31%;上汽通用五菱累计实现148.84万辆,同比增长2.03%;上汽乘用车累计实现36.14万辆,同比增长88.08%。 上汽大众:增长动力十足,9月单月增长22%上汽大众9月上汽大众实现销量21.86万辆,同比增长22.40%,1-9月累计实现147.26万辆,同比增长3.13%。 相对1-8月改善显著。从科迪亚克、途昂、途观L 的新车爬坡来看,途昂单月销量维持在8000-9000辆区间,上市6个月来单月销量达到0.84万辆,已经达到我们之前的保守预期水平,我们预计途昂爬坡稳定后单月销量过万可能性较大。科迪亚克销量爬坡持续增长,上市5个月以来单月销量达到0.5万辆,目前单月销量维持在5000-6000辆区间,现阶段该车型受到排产限制影响较大,我们估计产能跟上后单月销量有望触及1万辆水平。途观L 上市后途观车型采取的是“双车型”战略,新老车型同时上市,9月新老途观合并口径销售2.14万辆,同比增长10.31%,高增速有所下滑,但体量可观。我们认为上汽大众单车利润水平较高,尤其是价位区间较高的途昂持续爬坡,后期有助于公司盈利水平的提升。 上汽通用:累计同比稳中有升,GL8高增长持续,期待新君威与GL6持续贡献销量弹性上汽通用8月单月实现销量18.67万辆,同比增长7.86%,1-9月累计实现136.21万辆,同比增长5.31%。 探界者爬坡第二到第四月单月销量出现持续略微下滑,我们认为不太可能是产能问题导致,下调对于探界者的销量预期,预计后期稳定在0.5-0.6万辆的单月销量水平,9月销量6000辆符合我们调整后的预期。GL8高增长持续,8月单月销量为1.31万辆,单同比增长幅度83%持续高于之前月份同比增速,后续预计保持相对稳定。新款GL8于2016年11月上市,上市后带动GL8车型远超上市月均销量0.49万辆。GL8主攻市场为中高端MPV,目前领域细分市场竞品车型较为欠缺,我们预计后期销量仍然存在提升空间。此外,通用经典车型B 级轿车君威(2010年上市)于今年7月推出大幅度改款车型,基于老款0.7万辆月均的销量水平,我们预测爬坡后月均销量过万确定性较高,将持续支撑通用品牌的同比改善。此外,公司10月16日GL6新车型上市,作为GL8稍下探的兄弟车型,主要对标大众途安,但定位稍高端,我们预计有GL8作为背书且产品定位相互弥补,预计上市后销量可过万。 上汽通用五菱:商转乘效果显著,宝骏510持续超预期上汽通用五菱9月单月实现销量19.06万辆,同比增长8.85%,1-9月累计实现148.84万辆,同比增长2.03%。 2017年开始上汽通用五菱下滑较为显著,直到2017年6月累计销量才持平去年同期水平。上汽通用五菱主打车型仍为交叉型乘用车(微面),中长期来看持续受到微面市场萎缩影响,目前上汽通用五菱正在实施商转乘战略,五菱子品牌新车规划有所放缓,后期主要投放宝骏乘用车子品牌,宝骏510上市7个月仍然处于爬坡阶段,8月单月销量高达3.8万辆,增长势头不减,销量爬坡高于预期,我们提高对宝骏510的预期,预计爬坡完成后单月销量有望达到4.5万辆的水平。目前宝骏510与宝骏560的挤兑效应在持续减弱,公司正规划新款宝骏560车型,预计明年上市,我们认为上汽通用五菱商转乘逐步兑现,来自于微面的拖累将有所减弱,同时随着爆款车型宝骏510以及改款后的宝骏560有望持续拔高销量水平。 核心观点:龙头优势与新品周期共振汽车行业高增长期逐步过去,资源集中,龙头优势逐步凸显;上汽集团作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升;上汽集团的主要利润来自于与大众、通用的合资,而中国作为两家大众、通用的重要市场,将在新车投入上持续发力,盈利能力有望进一步向好;SUV 仍然是增速较快的领域,上汽自主和合资推出多款SUV 新车,产销增速有较好的保障,产品结构持续改善。从耦合销量与利润结构分析,后期利润增长途径为:大众的单车利润高,提升销量;通用和通用五菱销量大,提升单车利润;自主规模小,提升销量发挥规模优势。上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期,我们追踪17年途观L、科迪亚克、途昂、探界者、新款GL8、宝骏5 10、荣威RX5系列、名爵ZS、荣威i6等多款新车型处于销量爬坡期,后期空间仍然较大。我们持续看好公司龙头优势,我们预计公司17/18/19年EPS 分别为2.98/3.27/3.64元,目前股价对应PE 分别为10.2/9.3/8.4倍,给予合理估值35.76元,维持“买入”评级。

上汽集团9月单月产量与销量分别达到65.42万辆与66.53万辆,分别同比增长16.26%与15.78%,1-9月累计产量与销量分别到达494.56万辆与482.13万辆,分别同比增长8.95%与7.57%。 9月单月销量层面,上汽大众实现销量21.86万辆,同比增长22.40%,环比增长43.82%;上汽通用实现销量18.67万辆,同比增长7.86%,环比增长13.15%;上汽通用五菱实现销量19.06万辆,同比增长8.85%,环比增长23.30%;上汽乘用车实现销量5.00万辆,同比增长41.64%,环比增长22.85%。 1-9月累计销量层面,上汽大众累计实现147.26万辆,同比增长3.13%;上汽通用累计实现136.21万辆,同比增长5.31%;上汽通用五菱累计实现148.84万辆,同比增长2.03%;上汽乘用车累计实现36.14万辆,同比增长88.08%。 上汽大众9月上汽大众实现销量21.86万辆,同比增长22.40%,1-9月累计实现147.26万辆,同比增长3.13%。相对1-8月改善显著。从科迪亚克、途昂、途观L的新车爬坡来看,途昂单月销量维持在8000-9000辆区间,上市6个月来单月销量达到0.84万辆,已经达到我们之前的保守预期水平,我们预计途昂爬坡稳定后单月销量过万可能性较大。科迪亚克销量爬坡持续增长,上市5个月以来单月销量达到0.5万辆,目前单月销量维持在5000-6000辆区间,现阶段该车型受到排产限制影响较大,我们估计产能跟上后单月销量有望触及1万辆水平。途观L上市后途观车型采取的是“双车型”战略,新老车型同时上市,9月新老途观合并口径销售2.14万辆,同比增长10.31%,高增速有所下滑,但体量可观。我们认为上汽大众单车利润水平较高,尤其是价位区间较高的途昂持续爬坡,后期有助于公司盈利水平的提升。 上汽通用8月单月实现销量18.67万辆,同比增长7.86%,1-9月累计实现136.21万辆,同比增长5.31%。探界者爬坡第二到第四月单月销量出现持续略微下滑,我们认为不太可能是产能问题导致,下调对于探界者的销量预期,预计后期稳定在0.5-0.6万辆的单月销量水平,9月销量6000辆符合我们调整后的预期。GL8高增长持续,8月单月销量为1.31万辆,单同比增长幅度83%持续高于之前月份同比增速,后续预计保持相对稳定。新款GL8于2016年11月上市,上市后带动GL8车型远超上市月均销量0.49万辆。GL8主攻市场为中高端MPV,目前领域细分市场竞品车型较为欠缺,我们预计后期销量仍然存在提升空间。此外,通用经典车型B级轿车君威(2010年上市)于今年7月推出大幅度改款车型,基于老款0.7万辆月均的销量水平,我们预测爬坡后月均销量过万确定性较高,将持续支撑通用品牌的同比改善。此外,公司10月16日GL6新车型上市,作为GL8稍下探的兄弟车型,主要对标大众途安,但定位稍高端,我们预计有GL8作为背书且产品定位相互弥补,预计上市后销量可过万。 汽车行业高增长期逐步过去,资源集中,龙头优势逐步凸显;上汽集团作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升;上汽集团的主要利润来自于与大众、通用的合资,而中国作为两家大众、通用的重要市场,将在新车投入上持续发力,盈利能力有望进一步向好;SUV仍然是增速较快的领域,上汽自主和合资推出多款SUV新车,产销增速有较好的保障,产品结构持续改善。从耦合销量与利润结构分析,后期利润增长途径为:大众的单车利润高,提升销量;通用和通用五菱销量大,提升单车利润;自主规模小,提升销量发挥规模优势。上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期,我们追踪17年途观L、科迪亚克、途昂、探界者、新款GL8、宝骏510、荣威RX5系列、名爵ZS、荣威i6等多款新车型处于销量爬坡期,后期空间仍然较大。我们持续看好公司龙头优势,我们预计公司17/18/19年EPS分别为2.98/3.27/3.64元,目前股价对应PE分别为10.2/9.3/8.4倍,给予合理估值35.76元,维持“买入”评级。

事项: 宇通客车2017年9月销售客车7060辆,同比增长10%,环比微降3%。2017年1-9月累计销售客车41234辆,累计同比下降13%(1-8月累计同比下降17%),累计同比下降幅度持续减缓。 评论: 宇通客车9月销量同比增长10%,进入传统销售旺季2017年9月,宇通客车销售客车7060辆,同比增长10%,环比微降3%;其中新能源客车销量2525辆,同比-6.55%(16年9月2702辆),环比增长约27%(17年8月1990辆)。2017年1-9月,宇通累计销售客车41234辆,累计同比下降13%,较1-5/1-6/1-7/1-8月的同比分别下滑29%/27%/21%/17%持续缓解;其中新能源客车累计销量约8770辆,去年同期约13140辆。拆分传统和新能源客车来看,2017年9月,宇通新能源客车较去年同期少卖约200辆,传统客车较去年同期多卖800余辆。2017年1-9月,宇通新能源客车较去年同期少卖近4400辆,传统客车较去年同期少卖1800余辆。宇通传统+新能源客车累计销量较去年同期下滑约6200台,主要是新能源补贴下滑下行业新能源客车销量下滑较多导致。从销售结构看,1-9月公司大型车销量同比增长2.09%,中型车同比下降25.22%。预计与客车行业的销售结构一致。从目前订单情况看,预计宇通10月销售总量及新能源客车销量同比增长。 我们认为,宇通客车9月客车销量同比增长10%、传统客车逐月补齐新能源客车销量缺口,整体销量符合预期。现有订单情况下,10月传统及新能源客车销量同比有望呈现双增长,公司进入“金九银十”的传统旺季,同时在新能源目录的逐月释放下,四季度销量环比有望改善,重点关注四季度订单释放情况。17年全年来看,在海外出口持续增长、T7和房车订单充分释放的条件下,下半年宇通有望补齐上半年新能源客车销量缺口,全年客车总销量目标维持与去年持平。我们预计17/18/19年每股盈利分别为1.84/2.18/2.62元, 目前股价对应动态市盈率分别为13.7/11.6/9.6倍,维持买入评级。

2017年8月,宇通客车销售客车7302辆,同比增长3%,环比增长45%;其中新能源客车销量2000辆,同比基本持平(16年8月2100辆),环比增长约55%(17年7月1290辆)。2017年1-8月,宇通累计销售客车34174辆,同比下降17%,较1-5/1-6/1-7月的同比分别下滑29%/27%/21%持续缓解;其中新能源客车累计销量约6250辆,去年同期约10400辆。 拆分传统和新能源客车来看,2017年8月宇通新能源客车较去年同期少卖约100辆,传统客车较去年同期多卖300余辆,2017年1-8月宇通新能源客车较去年同期少卖约4150辆,传统客车较去年同期少卖2700余辆。考虑到政府订单规律(集中在四季度进行采购),我们认为,公司新能源客车销量环比有望持续增长,传统客车销量在海外出口、T7和房车的拉动下有望超去年同期。17年全年来看,在海外出口持续增长、T7和房车订单充分释放的条件下,下半年宇通有望补齐上半年新能源客车销量缺口,全年客车总销量目标维持与去年持平。 2017年8月宇通新能源客车预计销售2000辆,,同比基本持平(16年8月2100辆),环比增长约55%(17年7月1290辆)。以现有订单情况分析,我们预计17年9月宇通新能源客车销量基本持平去年同期(去年9月新能源客车销量约2600辆),预计17年1-9月宇通新能源累计销量8800-9000辆区间(16年1-9月1.3万辆)。 宇通新能源客车市占率逐月提升。新能源客车行业中,宇通2017年7月新能源客车销量行业第一,2017年1-5月/1-6月/1-7月宇通新能源客车市场占有率分别为15%/17%/19%。我们认为,进入下半年以后,伴随新能源补贴目录的逐月稳步下发,进入目录的新能源客车车型数目也基本达到去年水平(2017年9月下发到第八批,其中新能源客车累计目录1526款,16年全年1558款),宇通新能源客车订单也逐渐进入稳步释放节奏,新能源市占率稳步提升,销量日渐好转。 我们认为,宇通客车8月传统客车销量同比微增、新能源客车销量同比基本持平,整体销量符合预期。9月销量同比或有望持续增长(2016年9月总销量6416辆,新能源约2600辆),“金九银十”下四季度环比有望改善,四季度是宇通销量目标实现的重要阶段,重点关注四季度订单释放情况。17年全年来看,在海外出口持续增长、T7和房车订单充分释放的条件下,下半年宇通有望补齐上半年新能源客车销量缺口,全年客车总销量目标维持与去年持平。我们预计17/18/19年每股盈利分别为1.84/2.18/2.62元,目前股价对应动态市盈率分别为11.4/9.7/8.0倍,维持买入评级。

营收增长稳健,利润增速相对滞后。 2017年上半年公司实现营业收入3964.06亿元,同比增长12.85%,实现归母净利润159.58亿,同比增长5.96%。进一步按单季度拆分,一季度实现营收收入1962.82亿元,同比增长6.01%,二季度实现营收收入2001.24亿元,同比增长20.48%;一季度实现归母净利润82.61亿元,同比增长4.11%,二季度实现归母净利润76.97亿元,同比增长8.04%。整体而言二季度业绩相对一季度改善明显,尤其是营收增长幅度较快,环比改善趋势显著。分品牌层面,上汽大众单车盈利提升,上汽通用营收增长较快,上汽通用五菱持续承压,上汽自主亏损收窄。 基本面持续向好,非经营性损益拖累半年利润增速。 公司上半年归母净利润增速一定程度滞后营收增速,但是公司归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增速达到12.21%,与营收总收入增速12.85%增幅基本同步;由此可见公司利润增速下滑并非由于单车盈利能力的下滑导致;16年上半年公司非经营性损益收入约10.90亿元,17年上半公司非经营性损益收入约2.82亿元,仅为16年上半年的25.91%,差异主要来源于16年存在非流动资产处置收益,同时其余补贴项目收入较多。 销量环比改善,新车型爬坡顺利。 上汽集团从1月开始累积销量同比均逐步改善,1-7月销量累计同比增速分别为0.32%、1.13%、3.00%、3.66%、4.34%、5.76%以及6.09%,环比改善趋势显著;新车爬坡层面,大众的途昂、途观L、科迪亚克,通用的探界者、新GL8以及五菱的510爬坡均较为顺利。 投资逻辑:龙头优势与新周期共振。 上汽集团作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升;上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期,我们持续看好公司龙头优势,我们预计公司17/18/19年EPS 分别为2.98/3.27/3.64元,目前股价对应PE 分别为10.1/9.2/8.3倍,给予合理估值35.76元,维持“买入”评级。

2017年上半年利润下降16%,业绩符合预期 长安汽车2017年上半年实现营业收入335.55亿元,同比下降6.27%;实现归母净利润46.21亿元,同比下降15.85%。其中投资净收益38亿元(去年同期52亿元,主要是长安福特,16年占比88%),(净利润-投资净收益)比2016年增加5亿元,本部业绩向好,主要来源于政府补助增加(17年11.5亿元,去年同期5亿元)。 长安福特H1单车利润下降0.5万 拆分板块来看,2017年上半年长安最核心参股公司(50%股比)长安福特实现销量37.3万辆,同比下降12%,实现净利润62.4亿,同比下降32%,测算长安福特单车净利润下降0.5万元(2.2万-1.7万),降幅与长城等自主品牌类似。长安自主品牌方面,2017年上半年长安自主实现销量43万辆,同比下降8%,自主利润(合并报表收入-成本)亏损3.17亿(去年同期亏损0.07亿)。 长安福特二季度销量下滑趋势减缓,静候新品周期 2017年一季度长安福特的市场表现波动明显,旗下多数车型出现销量下滑的现象,曾经的两款主力车型翼虎和福克斯月销量下滑严重。进入二季度之后,长安福特销量下滑趋势有所放缓,二季度长安福特实现销量17万辆(基本持平去年同期,长安福特Q1销量下滑20%,H1销量下滑12%)。长期来看,一方面近日福特任命的中国区新CEO(9月上任)具备领导KSS业务转型的成功经验;另一方面根据此前福特发布的“2020”创新战略,从 2016 年到 2020年的五年时间里,福特将在中国追加投资 18 亿美元支持本地研发和新技术导入,同时承诺在两家合资公司投放 20 款新车,集中在18/19年发布,未来长安福特业绩有望提升。 估值底部,维持买入 我们认为,2017年上半年本部降本增效(费用降低,政府补助增加)部分弥补长安福特业绩的下滑,长安的主要利润来自于长安福特,长安福特的新车周期或在2019年,基本面短期缺乏明显向好的动因;但公司估值低,安全性高。我们预计17/18/19年每股盈利分别为2.18/2.40/2.59元,对应动态市盈率分别是6.3/5.8/5.3x,估值底部,维持“买入”。

中报业绩符合预期 2017年H1公司实现营收93.13亿元,同比减少29.81%;归母净利8.05亿元,同比减少34.83%。业绩下滑主因是受 2017 年国家新能源客车补贴政策调整的影响,上半年客车需求波动幅度较大,导致公司营收大幅下滑。总体来看,公司业绩符合预期,海外出口加速,期待四季度放量。 毛利率略微提升,三费率增加 2017年H1公司客车产品测算的单车收入42.65万,较去年同期下降1.92万;毛利率24.94%,同比提升0.09pct;2017年H1公司三费率15.49%,同比上升2.12pct。主要是咨询代理费用和折旧费用增加导致管理费用率提升。同时上半年财务费用5521万,主要是受2017年上半年新增的34亿短期融资(银行借款)影响,财务费率同比上升0.27pct。 6、7月新能源客车销量改善,期待四季度放量 2017年6月宇通新能源客车销量1862辆,环比增长4倍以上;7月新能源客车预计销售1290辆,同比增长43%。16年8月宇通新能源销量2000余辆,我们预计17年8月新能源销量基本持平去年同期。我们认为,宇通长期逻辑在于:1)新能源客车的二三线城市渗透;2)中西部地区的普及;3)一带一路下海外客车市场开拓;4)公司产品的高端化。宇通客车是盈利能力最强的新能源客车蓝筹,17年前五批目录车型数目最多(集中在三四批),四季度销量有望大幅度改善。 海外销量稳增,维持全球扩张 海外市场,公司上半年实现销售 4356 台,完成年度目标 50.68%,同比增长 16.94%,品牌知名度以及客户满意度不断提升,保持增长势头。随着新能源生产企稳、一带一路政策拉动需求恢复,宇通低人工成本叠加研发优势,海外业务增长可期。 全球大中客龙头,维持“买入” 宇通客车是具备显著竞争优势全球大中客龙头,新能源客车行业出清背景下市占率有望提升。我们预计17/18/19年每股盈利分别为1.84/2.18/2.62元,目前股价对应动态市盈率分别为11.4/9.6/8.0倍,维持买入评级。

中报业绩增长44%,增速持续提升 2017年H1实现营业收入23.36亿元,同比增长40.14%;实现归母净利3.87亿元,同比增长44.09%。拆分报告期来看,公司第二季度营业收入11.7亿,同比增长33.31%;归母净利2.14亿,同比增长50.04%。总体来看,公司上半年业绩维持高增速,业绩符合预期,主要是上半年核心客户吉利、上汽、广汽等配套产品快速增长所致。我们认为,公司受益于优质客户结构,内饰业务高增长,减震、锻铝控制臂稳健增长,全年增速稳健可期。 销售净利率提升,成本管控能力加强 报告期内公司两大主业内饰件和减震器毛利率均有提升。同时,报告期内公司三费率13.15%,同比下降1.05pct;其中管理费率同比下降1.27pct。综合来看,2017H1拓普销售净利率提升0.45pct,主要得益于公司的成本管控能力。 内饰件增速亮眼,拟收购福多纳进一步拓展底盘业务 主业方面:报告期内,公司内饰件实现营收10.8亿,同比增长71%;减震器实现营收10.2亿,同比增长20%;锻铝控制臂实现营收1.6亿,同比增长38%;智能刹车系统实现营收5223万,同比微增4%。外延方面:2017年7月,拓普发布公告拟以现金4.51亿收购浙江福多纳(不包含剥离资产)和四川福多纳100%股份,进一步完善公司在底盘结构件及轻量化领域的布局。 深度绑定优质客户,受益于自主品牌新品周期 上半年乘用车市场销量增速放缓,但与公司保持深度合作的核心客户群业务继续保持高速增长,2017年上半年拓普“深度绑定”的吉利、广汽乘用车、上汽乘用车销量分别增长89%、57%和113%,对公司业绩产生了积极的影响。同时,8月成都车展上广汽传祺连上两款主力SUV车型GS7(中型,14.98万-20.98万元)、GS3(小型,7.38万-11.68万元),抢占更下一级的细分市场。我们认为,公司核心客户基于新品周期,有望持续贡献拓普业绩弹性。 主业稳健,智能化、轻量化前瞻布局,维持“买入” 拓普主业稳健,智能化、轻量化前瞻布局。考虑到公司定增项目进入在建,业绩增长有望提速,我们预测公司17/18/19年的EPS分别为1.05/1.32/1.66元(考虑定增),对应PE分别为27.5/21.9/17.4倍,维持买入评级。

2017年上半年营收稳健,毛利率有所回落 华懋科技2017年H1实现营业收入4.4亿,同比增长16%,完成年度营收计划的44.39%;实现归母净利1.2亿,同比增长6%。2017年上半年公司实现产能1135万米(产能利用率90%),增收不增利主因是受产品价格的下降、原料成本的上升、人工折旧费用的增加影响,毛利率同比下降3.71pct。 安全气囊配置率提升,市场规模扩大 我们认为未来5年单车气囊数目从目前的3-4个上升为6-8个,单车配置价值量提升1.5-2倍。到2021年,安全气囊布和安全气囊袋的市场空间分别为60亿、100亿,未来5年安全气囊细分行业的复合增速有望到15%,市场规模的快速扩张,带动公司产品销量提升。 客户结构优质,公司间接受益于高田气囊门 公司下游主要客户是奥托立夫、百利得等全球第1和第4安全气囊供应商,受益于高田(全球第2)安全事件,下游客户的市占率提升,且高田被百利得收购后,成为公司潜在客户,华懋科技市场份额有望进一步提升。 公司布局新产线,带来业绩增长弹性 公司2016年安全气囊布产能2054万米:2017年上半年设计产能1260万米,实现产能1135万米(产能利用率90%)。后溪厂区四期于2016年12月6日交付使用。后溪厂区扩产项目全部投产后,公司的安全气囊布年产能达3000万米。同时2017年8月公司已经完成了定增募资,预计新建产能640万米,18、19年稳步释放。公司产能的迅速扩张,能够满足下游客户需求增长。 市场扩容+份额提升+产能扩张,给予“买入”评级 我们认为,汽车安全是永恒的主题,重视度日渐提升,公司是汽车被动安全细分市场(安全气囊布、袋)优质龙头企业,未来受益于1)安全气囊配置率逐步提升市场扩容;2)客户结构优质,间接受益于高田气囊门带来份额提升;3)新产能的募资完成,未来产能接近翻倍。我们预计17/18/19年EPS分别为1.42/1.83/2.3元,对应PE分别是24.1/18.8/14.9x(暂未考虑此次增发)。首次覆盖,给予“买入”评级。

2017年H1业绩增长23.81%,业绩符合预期 中国汽研2017年H1实现营收10.77亿,同比增长55.36%(技术服务业务营收3.89亿元,+10%;产业制造业务营收6.88亿元,+103%);实现归母净利1.37亿,同比增长23.81%;经营性净现金流7980万元,同比增长145.92%,主要是技术服务业务和专用汽车业务收款增加。总体来看,公司业绩符合预期,营收、利润总额分别完成全年预算的67%、46%。 产业化制造业务减亏 17H1公司综合毛利率同比下降9.77pct,主要原因是毛利率水平较低的专用车业务受益于商用车市场繁荣快速增长,收入占比提升。细分来看,公司技术服务业务毛利率基本持平去年同期(微降0.7pct),产业化制造业务由于市场竞争加剧,折旧增加导致毛利率下降约1.5pct,但在营收的大幅增长下产业化制造业务仍然实现减亏(经营性亏损总额783万,较去年同期减亏990万)。 新签订单充足,全年业绩稳健 2017年H1汽研新签订单11.8亿,+71%(16年H1新签订单6.9亿,+57%);细分来看,17H1技术服务新订单2.2亿(16H1新订单2.7亿);17H1产业化订单9.64亿(16H1新订单4.2亿);16年全年技术服务新订单7.91亿(全年收入7.92亿),16年全年产业化新订单8.81亿(全年收入8.46亿)。我们认为,汽研上半年订单储备充足(上半年订单收入高于上半年营收),下半年有望进一步新增和释放,为全年业绩提供安全保障。 在建工程进展迅速,未来增量来源充足 公司主要在建项目进展迅速,其中汽车风洞建设项目进度30%(去年同期7%),汽车ADAS系统项目接近完工(90%,去年同期42%);轨交转向架关键零部件产业化项目进度84%(去年同期36%),未来多块业务贡献充足增量来源。 低估值的汽车智能化标的,维持买入 我们认为,中国汽研是具有智能驾驶技术储备的核心标的,公司质地优良,技术服务业务高毛利率+高技术壁垒,强制性检测业务的国家资质认证提供天然护城河,PEG<1的低估值汽车智能化标的,我们预测17/18/19年EPS分别为0.46/0.59/0.73元,对应PE分别为20.3/15.7/12.6倍,维持“买入”评级。

2017年上半年收入稳健增长 2017年上半年华达科技实现营业收入14.06亿元,同比增长13.27%;实现归母净利1.32亿元,同比增长5.81%,总体来看,华达科技上半年收入增长稳健,利润增长不达此前预期,主要原因是原材料板材价格上涨压缩毛利率(毛利率Q2同比下降3.45pct,H1同比下降1.76pct)。 新客户扩展顺利,老客户高速增长 2017年上半年,公司新开发了广汽三菱、东风雷诺、北汽福田、北汽威旺等新客户,目前公司客户基本覆盖了国内主要整车厂家。2017年全年公司预计开发新产品1000个左右。同时,2017年上半年公司原有主要客户东风本田(占比22%)、一汽大众(占比12%)、广汽乘用车(占比11%)销量分别增长35%、3.5%、58%。我们认为,一方面,公司原有客户结构优质保障业绩稳健;另一方面,公司新客户扩展顺利持续贡献业绩弹性,未来增长可期。 新设三大生产基地,完成全国产能布局 公司产能利用率长年超100%,产能紧缺背景下部分订单需外协完成,2017年上半年,公司新设了天津、青岛、盐城三个生产基地,同时继续加速成都、城北工厂二期等项目的建设,公司产能不足的情况得到部分缓解,公司基本完成了全国范围内的生产基地的战略布局,以应对新客户产品产量的需求。 原材料价格周期波动不影响企业中长期发展 车用板材成本占公司主营业务成本的比例平均为80%左右,上游钢铁等原材料价格上涨(中钢协板材价格指数二季度同比上涨21%),会逐步传导到下游各细分行业,对公司毛利率造成一定拖累(公司下游客户一半未锁定价格)。我们认为,价格周期波动不影响优质企业中长期发展,更有利于行业加速出清,龙头的规模优势、成本管控优势显现,中长期更利于公司发展。 新客户、新产能进展顺利,维持“增持”评级 我们认为,原材料涨价不影响公司长期成长性,17年新客户、新产能进展顺利,公司是日系(本田)+大众+广汽产业链多重标的,优质客户结构保障未来业绩,持续看好。我们预测17/18/19年EPS分别为2.28/2.83/3.52元,对应PE分别为20.5/16.5/13.3倍。维持“增持”评级。

2017 年上半年净利润增长83%,三季报业绩或再提速。 2017 年H1 实现营业收入12.17 亿元,同比增长27.56%;实现归母净利9462.96 万元,同比增长82.60%。业绩增长主因是公司经过持续几年的战略调整,积极开拓海外市场,排气歧管、涡壳和飞轮壳营收快速增长;优化产品结构,高端产品如电子水泵、涡轮增压器壳体等产品的比例增加,毛利率提升,利润明显增长。公司中报同时预告三季度业绩,预计17 年1-9 月归母净利范围1.5-1.8 亿,中值1.65 亿,同比增长110%(16 年年报对17 年利润目标1.6亿),三季报预告提速,上调为买入评级。 新能源和涡轮增压提升电子水泵、高镍歧管渗透率。 2017 年H1 水泵业务实现营业收入5.23 亿,同比增长15%;排气歧管业务实现营业收入4.7 亿,同比增长39.79%。涡轮增压器需要升级高镍排气歧管和电子水泵,2016 年公司水泵出货量747 万只(市占率27%),其中电子水泵(含离合器电控开关水泵)约65 万只,电子水泵单价约350 元,是机械水泵单价的2 倍以上。2016 年西泵高镍排气歧管销量约50 万只(占比约12%),高镍的排气歧管较公司传统的铸铁管价格更高(30 元/公斤提升至约100 元/公斤),我们认为,涡轮增压发动机渗透率提升将带动公司产品升级,公司水泵和歧管业务整体单价、毛利率将持续增长。 涡壳产能释放,公司新业务快速增长。 2017 年H1 涡壳业务实现营业收入1.49 亿,同比增长73.23%。减排背景下涡轮增压发动机在各乘用车型上得到广泛应用。公司把握市场趋势,一方面,随着募投产能逐步释放(150 万年产能),西泵的涡壳产品迅速上量,15、16年涡壳销量分别增长114%、113%;另一方面,公司涡壳的客户也从原来的博格华纳一家独大向其余客户延伸,2014 年以后新拓展的主要客户包括三菱重工、广汽、众泰、奇瑞、长安、大众等。 产品放量,毛利率提升,上调至买入评级。 西泵股份是节能减排优质标的,未来增长的核心驱动是新能源+节能减排(涡轮增压发动机)背景下的水泵、歧管产品全面升级(产品单价、毛利率提升)及涡壳产能释放。三季报预告提速,上调17/18/19 年EPS 从0.53/0.68/0.83元到0.64/0.83/1.04 元,对应PE 分别为22.3/17.2/13.7 倍,上调至买入评级。

事项: 宇通客车2017年7月销售客车 5038辆,同比增长 20%;2017年 1-7月累计销售客车 26872辆,累计同比下降21%(1-6月累计同比下降27%),累计同比下降幅度减缓。 评论: 宇通客车7月销量同比增长20%,预计8月同比持平宇通客车2017年7月销售客车5038辆,同比增长20%,环比基本持平略下滑(-3%);我们预计2017年7月宇通新能源客车销量1290辆,同比增长43%(16年7月902辆),环比下滑31%(17年6月1862辆),2017年1-7月宇通累计销售客车26972辆,同比下降21%。我们预计2017年1-7月宇通新能源客车累计销量约4250辆,去年同期8337辆。 以现有订单来看,我们预计宇通8月销量或同比持平去年,16年8月宇通客车销量7099辆,新能源销量2000余辆。我们预计17年1-8月宇通客车累计销量3.4万辆(16年1-8月4.1万辆),新能源累计销量6300-7000辆区间(16年1-8月1万余辆)。整体来看,公司17年持平去年的销售目标仍面临较重压力,建议主要关注9月及四季度订单释放情况。

事项: 上汽集团7月单月实现销量45.48万辆,同比增长8.49%,1-7月累计实现销量362.93万辆,同比增长6.09%。 评论: 七月累计同比持续改善,目前多数新车仍处于销量爬坡阶段 上汽集团7月单月产量与销量分别达到49.72万辆与45.48万辆,分别同比增长7.52%与8.47%,1-7月累计产量与销量分别到达374.54万辆与362.94万辆,分别同比增长7.21%与6.09%。 7月单月销量层面,上汽大众实现销量13.20万辆,同比持平,环比下滑24.47%;上汽通用实现销量14.30万辆,同比增长9.65%,环比下滑5.91%;上汽通用五菱实现销量13.01万辆,同比增长3.20%,环比下滑7.10%;上汽乘用车实现销量3.71万辆,同比增长85.17%,环比增长8.81%。部分子品牌环比下滑主要由于7月开始进入车市销量淡季。 1-7月累计销量层面,上汽大众累计实现110.21万辆,同比持平;上汽通用累计实现101.04万辆,同比增长4.74%;上汽通用五菱累计实现114.33万辆,同比增长0.42%;上汽乘用车累计实现27.07万辆,同比增长108.70%。 上汽大众:途昂与科迪亚克持续爬坡,途观L稳定在2万区间,桑塔纳拖累销量 上汽大众7月单月销售13.20万辆,同比持平,1-7月累计销售110.20万辆,同比持平。从科迪亚克、途昂、途观L的新车爬坡来看,途昂仍然处于持续爬坡阶段,上市4个月月均销量爬升至0.67万辆,我们认为后期有望触及0.8万辆月均水平。科迪亚克销量爬坡第三个月显著改善,环比增长100%至0.52万辆,途观L基本稳定在月均2万辆水平区间,途观L+老途观合计销量口径相对去年单一老途观同比增长79.5%,增速持续提速。 上汽通用:同比改善显著,探界者与GL8稳定,后期新君威有望持续贡献销量弹性 上汽通用7月单月销售14.30万辆,同期增长9.65%,虽然进入7月整车销量淡季但同比改善显著。1-7月累计销售101.04万辆,同比增长4.74%;探界者6月销量稳定在0.5-0.6万辆区间,我们预计还存在1-3个月销量爬坡期,GL8稳定在1.2-1.3万辆的月均销量区间,新款GL8于2016年11月上市,上市后带动GL8车型远超上市月均销量0.49万辆。GL8主攻市场为中高端MPV,目前领域细分市场竞品车型较为欠缺,我们预计后期销量仍然存在提升空间。此外,通用经典车型B级轿车君威(2010年上市)于今年7月推出大幅度改款车型,基于老款0.7万辆月均的销量水平,我们预测爬坡后月均销量过万确定性较高,将持续支撑通用品牌的同比改善。 上汽通用五菱:微面市场持续萎缩,宝骏510销量突出商转乘初见成效 上汽通用五菱7月单月销售13.01万辆,同期增长3.20%,1-7月累计销售114.33万辆,同比持平;2017年开始上汽通用五菱下滑较为显著,直到2017年6月累计销量才持平去年同期水平。上汽通用五菱主打车型仍为交叉型乘用车(微面),中长期来看持续受到微面市场萎缩影响,目前上汽通用五菱正在实施商转乘战略,五菱子品牌新车规划有所放缓,后期主要投放宝骏乘用车子品牌,宝骏510上市6个月仍然处于爬坡阶段,6月单月销量高达3.07万辆。宝骏560与宝骏510合计销量从今年5月开始大幅同比增长,6月同比增速高达101.09%,整体而言五菱转型乘用车效果得以显现,同时兄弟车型宝骏510与宝骏560挤兑效应有所减缓。 上汽自主:高增长持续,名爵ZS与I6进入销量稳定区间 上汽自主7月单月销售3.7万辆,同比增长85.17%,1-6月累计销售27.07万辆,同比增长108.70%。荣威RX5系列7月销量1.69万辆,稳定在月均1.8万辆左右,名爵ZS和i6新车爬坡基本结束,名爵单月销量下滑至0.64万辆,预计后期保持0.6-0.8万辆月均区间,i6稳定在月均0.7万辆左右水平。 核心观点:龙头优势与新品周期共振 汽车行业高增长期逐步过去,资源集中,龙头优势逐步凸显;上汽集团作为自主龙头企业,随着汽车产业逐步成熟,规模优势开始显现,集中度有望进一步提升;上汽集团的主要利润来自于与大众、通用的合资,而中国作为两家大众、通用的重要市场,将在新车投入上持续发力,盈利能力有望进一步改善;SUV仍然是增速较快的领域,上汽自主和合资推出多款SUV新车,产销增速有较好的保障。从耦合销量与利润结构分析,后期利润增长途径为:大众的单车利润高,提升销量;通用和通用五菱销量大,提升单车利润;自主规模小,提升销量发挥规模优势。上汽乘用车传统、新能源汽车齐发力,且合资上海大众、上海通用处于新车投放强周期,我们追踪17年途观L、科迪亚克、途昂、探界者、新款GL8、宝骏510、荣威RX5系列、名爵ZS、荣威i6等多款新车型处于销量爬坡期,后期空间仍然较大。我们持续看好公司龙头优势,我们预计公司17/18/19年EPS分别为3.06/3.27/3.64元,目前股价对应PE分别为8.9/8.3/7.5倍,给予合理估值36.72元,维持买入。

中报收入稳健增长。 2017年H1福耀实现营收87.14亿元,同比增长14.89%;实现归母净利13.86亿元,同比减少4.85%。拆分报告期来看,Q2实现营收45.16亿元,同比增加12.42%,环比增长7.58%;实现归母净利6.93亿元,同比减少20.65%,环比基本持平。公司营收增幅(15%)大于行业增速(5%),主要是受益公司营销力度的加强,以及产品升级结构优化使得收入进一步增长。增收不增利的主要原因是受人民币升值影响,汇兑损失人民币1.71亿元(去年同期汇兑收益2.04亿元),若扣除此因素,2017H1利润总额同比增长17.91%。 成本管控能力加强,弱化原材料成本波动。 我们根据各地区产能占比计算福耀天然气价格指数,2017年H1较去年同期下降约5%,天然气成本占比在15%左右(毛利率+0.4%);福耀重质纯碱价格指数2017H1较去年同期提升约30%,成本占比6%(毛利率-1%)。整体来看,公司17年毛利率42.98%,基本持平去年,具备较强的成本管控能力。 美国工厂6月盈利,海外扩张渐入佳境。 2017年H1,公司汽车玻璃中国境内收入同比增长11.81%,高于汽车行业产量的增速(2017年上半年汽车行业产量+4.64%);公司汽车玻璃海外收入同比增长17.78%,增速高于国内。其中福耀玻璃美国有限公司实现营业收入11,516.12万美元,净利润-1,044.10万美元,净亏损同比大幅收窄并于2017年6月实现扭亏,盈利49.52万美元。目前俄亥俄州芒山工厂汽车玻璃项目已建成约300万套产能规模,16年芒山工厂销售汽车玻璃80万套,17年预计销售200万套以上,6月已实现扭亏情况下,芒山工厂全年增长乐观。 汇兑损失不影响主业长期发展,维持“增持”。 我们认为,上半年福耀营收符合预期,汇兑损失(1.71亿元)拖累利润,主要原因是美元加息预期被过度释放,人民币相对美元持续走强。公司营收稳健,玻璃产品价量提升,人民币汇率波动不影响公司长期业务发展,是具备较高安全边际的汽车零部件蓝筹(分红率长年60%以上)。考虑汇兑损失,我们下调盈利预测,预计17/18/19年EPS分别1.37/1.64/1.89元(17/18/19年汇兑损失2/0/0亿的假设下),动态PE分别16.7/13.9/12.1x,维持“增持”。