投资逻辑 红牛影子股:公司主营食品饮料金属包装,主要客户包括红牛、加多宝、旺旺、雪花、青岛啤酒等,其中红牛是公司核心客户,红牛罐占公司收入比重约7成,贡献利润达9成左右。依靠公牛在国内功能饮料市场的强势,09-12年公司收入、净利润复合增速分别达29.3%、43%。 公司具有做大的潜质:从全球范围看,包装企业完全可以做大,以金属包装企业波尔为例,过去13年波尔股价翻了11倍,市值是奥瑞金的4倍,其成功的核心策略是依靠优质客户的成长带动企业自身的快速增长,同时不断将成功经验复制,拓展客户群。而奥瑞金背靠国内庞大的饮料市场,机遇得天独厚,公司客户复制已拉开帷幕,有可能成为国内包装业巨头。 深度绑定红牛,分享功能性饮料高增长:国内功能性饮料仍处于快速成长期,发展空间很大。我们看好功能性饮料源于其较低的市场渗透率及人均消费量,目前功能性饮料占饮料行业蛋糕7%,仍有较大提升空间。其次,功能性饮料多年保持着30%左右的增速,增长势头良好。公司与红牛拥有近二十年稳定合作关系,依靠高质量的产品、优质的服务,以及“共生”&“贴近”式生产布局,公司与红牛已深度绑定,将分享国内功能饮料高增长。 新业务&新客户拓展顺利。上市后公司积极布局两片罐业务,延伸产品范围。公司二片罐生产基地浙江上虞、广东肇庆已陆续投产,目前重点客户包括加多宝凉茶及雪花、青岛等啤酒客户,未来公司可凭借自身实力,逐步向新客户、新业务扩张。 红牛罐价格有望保持稳定:红牛罐的高价格、高毛利与红牛自身的定位,以及二者深厚的合作关系密切相关,根据红牛与公司之间的定价机制,由于马口铁等原料价格基本平稳,我们判断红牛罐价格将保持相对稳定。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2013-2015年营业收入为46.06亿元、57.56亿元、69.63亿元,分别同比增长31.4%、25%、21%。2013-2015年公司归属于母公司的净利润分别为6.14亿元、8.04亿元、10.14亿元;实现全面摊薄EPS分别为2.0元、2.62元、3.31元。 给予公司未来6-12个月60元目标价,对应14年22.9倍PE、15年18.1倍PE,建议买入。 风险 单一客户占比过高、小非、红牛罐价格变动

业绩简评劲嘉股份公布13 年年报:营业收入21.37 亿元,下滑0.73%;营业利润5.69 亿元,增长5.42%;归属上市公司股东净利润4.77 亿元,增长10.2%,EPS 0.74 元,10 派1(含税)。 同时公司公布限制性股权激励方案:拟向69 名高、中层管理人员、核心技术和业务人员推行股权激励计划;本激励计划拟授予股票数量1600 万股,占公司股本总额2.49%,其中首次授予1490 万股,预留110 万股,首次授予授予价格为每股9.4 元。本激励自授予日起12 个月为锁定期,其后三年为解锁期,依次解锁比例为40%,30%,30%。 经营分析 业绩符合预期,毛利率提升&投资收益贡献增长:13 年公司业绩相对平淡,收入微幅下滑,依靠毛利率的提升及投资收益的贡献,净利润实现10%增长。其原因一方面与市场环境相关,13 年政府加大反腐及严格限制三公消费对烟草消费尤其是高档烟产生一定负面冲击;另一方面股东之间的矛盾也影响了公司的动力,导致订单开拓不力(13 年末股东问题已解决)。具体来看:公司核心业务烟标收入18.7 亿元,下滑3.1%。其中销量235 万大箱,下滑8.6%,但产品价格提升6 个百分点至3.19 元/套,部分抵消了销量下滑的负面影响;其次镭射包装材料收入2.56 亿元,增长8.2%,扣除内部抵消则基本没有增长;此外公司其它产品收入0.98 亿元,增长43.6%,增量主要来自贵州劲瑞(公司与贵州盐业集团下属子公司的合资公司,主要生产食盐包装袋,12 年末成立),13 年公司此项业务实现收入近5000 万收入,净利率达15%。而从客户方面看,公司前五大客户中,安徽、贵州、江苏都实现一定幅度增长,下滑主要来自云南中烟、江西中烟,其中云南中烟因人事变动原因,目前这一问题已解决,13 年4 季度已回升。而且目前公司已从云南中烟的B 级供应商提升为A 级供应商,14 年云南中烟大概率将恢复。 投资收益大幅增加源自江苏顺泰并表:13 年公司投资收益近1.12 亿元,增长63%,其中江苏顺泰并表贡献较大(江苏顺泰是12 年9 收购,13 年全年并表,而12 年仅并了4 季度)。江苏顺泰主营高档烟包装,重点客户是江苏中烟,13 年受政策影响较大。收入2.5 亿元,下滑15%;净利润0.84 亿元,下滑7%,贡献投资收益4100 万元。此外重庆宏声(13 年6 月增持9%股份至66%)亦贡献近6000 万投资收益,13 年重庆宏声收入5.56 亿元,下滑5%,但由于净利率提高3 个百分点至17%,净利润增长14.9%。 毛利率仍有提高空间,经营性现金流有所下降:13 年公司综合毛利率上升2.1 个百分点至39.9%,其中主业烟标因产品价格提高及成本下降,毛利率提高近2.5 个百分点,达41.1%。而在费用率方面,由于管理费用的大幅上升(研发支出增加近3000 万元),导致13 年公司总体费用率上升2.3 个百分点,至17.4%。13 年公司净利率22.3%,上升2.2 个百分点。13 年中旬公司已完全控股原材料供应子公司中丰田,考虑到原料自给率的提升,我们判断公司毛利率仍有提高空间(以东风股份为例,其毛利率达53%左右)。13 年公司经营性现金流净额4.98 亿元,下滑26.5%;此外应收账款上升26.9%,至3.91 亿元。 股权激励利于提振员工积极性,行权条件以内生增长为主:公司此次股权激励共向69 名员工授予股份,基本涵盖中、高级管理人员及核心技术(业务)人员。由于公司曾长期受制于股东之间的纠纷,而近期也发生高管减持等事件,我们认为此次股权激励一方面有利于调动内部员工积极性及向心力;另一方面也有利于消除投资者对公司的疑虑,提振市场信心。而在行权条件主要包括净利润增速和ROE 两个指标,其中净利润以13 年为基数,14-16 年三年增速分别为20%、40%、60%(扣除股权激励费用)。需说明的是,公司设定净利润增速条件以内生增长为主,基本不考虑外延并购。由于烟草业的行业特性,烟草产量增速非常低(13 年仅1%左右),烟标企业的发展基本依赖内生+外延收购双轮驱动。近几年在烟草结构调整的带动下(高档烟比重上升),烟标企业依靠产品提价&销量提升,龙头企业收入增速约10%。总的来说,公司此次设置条件并不低,而且我们认为公司实际业绩增速肯定要高于行权条件,因为未来几年公司外延并购将确定启动。 传统业务安全边际高,新业务电子烟具备较大想象空间:我们一直强调14 年将是公司新一轮上升周期的开始,其内在逻辑是公司治理改善所带来的公司动力释放。在传统业务方面,依靠内生增长的恢复&一体化程度提高所带来毛利率的提升,大概率可达到股权激励的行权条件,即未来两、三年公司基本可保持近20%增长,而若考虑外延并购,业绩增速则可达到20%-30%。而在电子烟方面,公司近期公告与全球最大的电子烟代工企业——合元集团成立合资公司合元&劲嘉,开拓国内电子烟市场(具体可见报告《电子烟龙头起航,上调目标价至25 元》)。此次合作是强强联手,依靠合元的技术实力,以及劲嘉在国内中烟系统的人脉资源,劲嘉&合元有可能成为国内电子烟市场的最大受益者。 电子烟将是烟草行业颠覆性产品:从欧美国家的情况看,无论是电子烟市场容量的爆发增长,还是电子烟烟民数的快速扩大都证明电子烟将是烟草行业的发展趋势。电子烟爆发的驱动因素:1、更健康、更环保;2、产品体验改善,与传统烟草能达到较高仿生度;3、价格优势;4、新颖、酷、时髦。而近期诸如美国洛杉矶等城市公共场合禁抽电子烟等政策扰动基本属于噪音,不会改变大方向。目前电子烟占全球烟草市场份额仅1%,而国内则基本是0,从产品生命周期看其仍处于初级阶段,而且烟草行业蛋糕巨大,未来电子烟无论是占5%或10%份额,其成长空间非常大。 国内电子烟将逐步明朗:我们认为国内烟草市场会跟随国际烟草的发展大趋势,电子烟会成为烟草业的解决方案:1、如烟曾经的历史证明国内电子烟有市场;2、口味问题?我们认为不用太担忧,目前国内所见的电子烟多为出口,仿欧美口味,欧美是混合烟草系,而国内以烤烟为主。若国内市场确定启动,烟弹口味研发会及时跟上;其次未来中烟可能会主导烟弹口味研发,依靠中烟技术团队解决口味问题难度不大;3、国内烟民基数大,而且国人对新鲜事物的接受度高。目前烟草总局对电子烟已定调,并指定八家烟草公司担任主力,从这个层面来说大局已定,国内电子烟将确定启动。但具体时间点则很难判断,我们预计14 年应该会见到实质性进展,目前绿新/东风给吉林中烟的产品已顺利供货,而据了解吉林中烟也已通过烟草专卖渠道销售,其实市场一直关注的问题已得到一定程度的解决,后续关注的是复制,看到其它中烟的动作。目前板块估值未能反应电子烟这一未来空间大,成长好的新业务贡献,而且我们认为国内电子烟将是高门槛、高收益的好生意,且受益标的非常集中,建议买入电子烟概念股。 盈利预测及投资建议 预计2013-2015 年公司营业收入26.01 亿元、31.1 亿元、36.78 亿元;归属于上市公司股东净利润分别为6.12亿元、7.57 亿元、9.03 亿元,分别增长28.4%、23.7%、19.4%;实现全面摊薄EPS 分别为0.95 元、1.18元、1.41 元,建议“买入”,维持公司未来6-12 个月目标价25 元,对应13 年、14 年PE 分别为33.7 倍和26.2 倍。

投资逻辑 电子烟-烟草行业颠覆性产品:电子烟具有更健康、更环保属性,在口感及给消费者带来的愉悦感可在一定程度上达到传统烟草水平,而且由于税率低,与传统烟草相比具有价格优势。目前欧美电子烟市场已进入爆发增长期,全球市场容量预计20-30亿美元。我们认为电子烟将是全球烟草行业发展趋势,电子烟主流化已是大势所趋,其很可能成为烟草行业颠覆性产品。 国内电子烟潜在蛋糕大,门槛高:烟草在我国属于垄断行业,而且我国实行烟草专卖制度,预计国内电子烟的游戏主导权在烟草总局及各地方中烟公司。我们判断国内电子烟启动是大势所趋,国内电子烟政策14年可能明朗。而烟草包装企业在传统业务方面与烟草企业有着稳定的合作历史,可利用良好的合作关系切入电子烟业务,将成为国内电子烟市场的最大受益者。以电子烟占烟草5%市场份额计,我们预计国内电子烟市场容量将达600-700亿元。 公司显著受益电子烟爆发,将积极打造全产业链供应商:目前公司正分享欧美电子烟市场蛋糕快速变大的过程,而在国内市场公司也在积极布局,利用上海绿新、东风股份在烟草系资源,攻城略地,公司将显著受益于国内市场的启动。目前公司电子烟业务集中于组装环节,未来将逐步向锂电池、香精、香料等环节拓展,变成全产业链供应商。 内生增长&并表因素,高增长确定性高:公司传统业务依靠兰州烟草、福建泰兴新订单,以及浙江德美、金升彩并表贡献,14年业绩高增长确定性高,而且我们预计公司在传统业务的收购整合仍将延续,公司未来两年有望保持高速增长。 盈利预测及投资建议 我们预测公司2013-2015年营业收入为17.95亿元、26.5亿元、33亿元,分别同比增长30.9%、47.6%、24.5%。2013-2015年公司归属于母公司的净利润分别为2.25亿元、3.26亿元、4.04亿元;实现全面摊薄EPS分别为0.65元、0.94元、1.16元。基于电子烟对于公司业绩弹性大且公司未来两年业绩高增长确定性高,给予公司未来6-12个月28.2元目标价,对应14年30倍PE、15年24.3倍PE,建议买入。 风险 大非减持;国内电子烟进展低于预期;控烟政策导致烟草产量下滑

事件 劲嘉股份公告:公司与深圳合元科技签署了关于成立深圳合元劲嘉电子科技有限公司的合作协议,主要从事电子烟的研发、生产与销售。 1、合元劲嘉电子科技有限公司注册资金1亿元,劲嘉占股权51%、合元49%。 2、董事会由5名董事组成,劲嘉股份指派3名,合元科技指派2名。公司董事长由劲嘉股份指派,公司总经理由合元科技指派。 3、合元劲嘉主要负责中国国内电子烟业务。 4、劲嘉股份负责国内电子烟业务的客户拓展,并安排合资公司生产场所。 、合元科技负责组建产品的研发和生产团队,并授权合资公司使用其专利技术。 评论 合元是全球最大电子烟制造商:合元成立于2004年,总部设在深圳宝安,共有三家工厂,拥有员工万人。公司是全球最大的电子烟制造商,约占市场份额的40%-50%,2012年公司销售额约10亿元人民币,2009-2012年复合增速80%左右。公司技术实力雄厚,研发投入占年收入10%-15%,拥有200多名研发人员及众多产品专利。公司产品畅销全球50多个国家,重点客户包括BLU、VAPOR、GREENSMOKE、V2等,烟草客户包括ALTADIS、GALLAHER、PHILIPMORRIS、JAPANTOBACCO等。 强强联手,优势明显,利于国内市场布局:此次合作是劲嘉与合元共同成立合资公司,劲嘉占股份51%,主要面向国内中烟市场,未来在合元已有的出口业务也不排除有股权合作。此次合作可谓强强联手,合元在产品研发、技术储备、产品质量等方面全球领先,而劲嘉在国内中烟系统人脉资源丰富,在传统业务与烟草企业有着多年稳定的合作历史,可利用良好的关系切入国内电子烟业务,我们判断劲嘉&合元有可能成为国内电子烟市场的最大受益者。而从合作模式看,电子烟目前仍属于劳动密集型产业,中烟大概率会将制造环节外包,但核心的烟弹环节很可能将掌握在自己手里。由于中烟目前在电子烟方面技术薄弱,劲嘉&合元可通过与中烟共同成立研究室等方式初步合作,未来有可能与中烟在股权合作方面取得一定的突破,即不仅仅获得制造环节利润,而在流通环节亦能一定比例分成,但这块仍需跟踪。 国内电子烟市场启动大势所趋:近期根据我们从烟草系统获得信息及对劲嘉、绿新调研反馈看,中烟对国内电子烟非常积极,14年国内政策大概率明朗,国内电子烟有可能获得实质进展。而从逻辑上看,我们也认为国内电子烟启动是大势所趋。首先从欧美电子烟发展状况看,电子烟已渐主流化,对于这一趋势,国内烟草业不会无动于衷,而且欧美传统大型烟草企业在初期忽视电子烟所造成被动局面,国内烟草企业也是看在眼里;其次烟草企业关注点主要在利税,而我们认为国内推进电子烟业务并不会对国内利税产生冲击:1、欧美烟草业已过高峰,烟民对自身健康关注高,因此电子烟会对传统烟草形成替代,而国内仍未到此阶段,当前国内开拓电子烟很可能是增量;2、国内传统烟草价格偏低,而电子烟的价格则相对较高,电子烟的盈利性要好于绝大多数卷烟。此外,公共场合禁烟的逐步收紧会促使烟草总局布局新型烟草,以对冲风险,而电子烟因更健康、环保肯定将作为重点选择,我们预计烟草总局会加快国内电子烟的推进。 大风口、大趋势,国内电子烟市值可能达千亿:电子烟具有更健康、更环保属性,且在口感及对给消费者带来的愉悦感可在一定程度上达到传统烟草水平,电子烟将是全球烟草行业发展趋势,电子烟主流化已是大势所趋,其很可能成为烟草行业颠覆性产品。我们认为国内烟民基数大,加上出于新奇感,国内市场若启动,电子烟一定会形成规模且潜在蛋糕巨大,目前我国烟草销售额达1.2万亿左右,电子烟若占5%市场份额,则销售额600亿元,对应劲嘉等代工企业销售额约150亿元(出厂价:终端价=1:4),假设净利率20%,对应净利润30亿元,市值约600-700亿元。 与出口OEM不同,我们认为国内电子烟将是高门槛、高收益的好生意(可以参考下烟标的盈利水平),而且从受益标的来看,也会相对比较集中,包括劲嘉、绿新、东风等,因此这些标的未来成长空间非常大,建议买入持有。 传统业务内生恢复+收购整合,提供较高安全边际:在公司治理结构改善后,无论是老板,还是公司高管做大蛋糕的动力很强,我们预计公司内生增速有望恢复至15%-20%。而在传统业务整合以及可能的酒标业务拓展方面,预计公司也将加快推进,目前70%烟标市场仍属烟厂“三产”及其它中小企业,集中度仍有较大提高空间,我们看好公司在传统烟标行业的整合能力。关于公司及行业报告可见《老龙头,新征程》、《龙头终将归来》、《电子烟,搅动一池春水》等。 盈利预测及投资建议 维持公司盈利预测,预计2013-2015年营业收入为21.37亿元、26.06亿元、31.76亿元,分别增长-0.7%、22.3%、21.5%;归属于上市公司股东净利润4.8亿元、6.23亿元、7.8亿元,分别增长10.9%、29.9%、25.1%;实现全面摊薄EPS分别为0.75元、0.97元、1.22元。 建议买入,给予公司未来6-12个月目标价25元,相当于14年25.8倍PE。 风险 国内电子烟政策进展低于预期;控烟政策导致烟草产量下滑

业绩简评 索菲亚公布年度业绩快报:营业收入17.84亿元,增长46%;归属上市公司股东净利润2.44元,增长40.9%,EPS0.56元。 经营分析 业绩略超预期。公司全年收入、利润分别实现46%、40.9%增长,略好于我们预期。其中四季度收入6.36亿元,增长45.3%;净利润0.96亿元,增长40.1%,基本延续前三季度的高增长势头。而分季度看,Q2-Q4无论是收入,还是净利润增速基本呈逐季加速之势,也证明了公司业绩的高质量及强劲的内在动力。从具体驱动因素看,主要来自于以下几个方面:订单量的稳定增长(增速约30%多);品类的延伸所带来的客单价提升(由衣柜向客厅类拓展,新增入门柜、酒柜、电视柜、鞋柜等);此外,大宗业务的爆发增长,13年预计1亿元左右,增长1倍多。尤其在品类延伸这点,目前约70%门店仍没有客厅类产品样品,后续会加大推进,因此14年客单价仍有较大提升空间。 橱柜业务是14年重要关注点:公司已正式宣告成立橱柜事业部,并计划与法国SALM公司成立合资公司,索菲亚将拥有51%股份。为配合橱柜业务的拓展,公司本部、华东、华北三个基地产能扩张也正式拉开帷幕,我们预计此次产能扩张全部达产后(分期逐步投资),公司总产能将达到50亿元左右,是现有规模的3倍,可满足公司未来3-5年的发展需求。而在渠道布局方面,预计14年下半年橱柜门店将实质推进,全年新开橱柜门店100多家左右。橱柜业务能否成功对公司未来几年的成长性至关重要,需重点关注。公司对橱柜业务已关注、研究多年,并借助国际巨头,而且公司有多年运作衣柜的成功经验,因此前景还是值得看好的。 盈利预测及投资建议 暂维持公司业绩预测,待公司年报公布后再调整,我们预计2013-2015年公司营业收入17.44元、22.78亿元、30.88亿元,分别增长42.7%、30.6%、35.6%;归属上市公司股东净利润2.37亿元、3.26亿元、4.55亿元(上调幅度分别为3.9%、10.1%、19%),分别增长36.8%、37.6%、39.5%,对应EPS为0.54元、0.74元、1.03元。 公司长期成长路径清晰,且高增长有望延续,维持“买入”评级。

事件 东风股份公告:拟以不超过人民币17250 万元的价格收购云南誉丰泰、泰林企业、昆明恒溢隆所持陆良福牌彩印有限公司69%股权。 评论 此次收购静态PE 约15.7 倍,主要目的拓展云南中烟市场:福牌彩印主营烟标生产及印刷,客户是云南中烟。 2012 年营业收入9651 万元,净利润1593 万元,此次收购对应12 年PE 近16 倍,单纯从估值看,不算便宜。但通过收购福牌彩印,公司可做大云南中烟市场蛋糕。云南中烟是国内最大卷烟省份,年产近800 万大箱卷烟,此对于公司未来发展具有重大意义。而且福牌彩印虽然目前收入偏低,但公司设备产能完全可支撑更大规模,东风并不需要进行新的投资,如果后续能从云南中烟获取新订单(剩余股权股东对公司开拓新订单将有所帮助),则将物有所值。 外延并购拉开帷幕,此次收购将是起点:同业公司劲嘉股份、上海绿新在上市后都进行了多次收购兼并,实现了市场份额的扩大,东风股份相对低调了些。我们一直强调公司具有较好的平台,资金实力雄厚,盈利能力强,且拥有非常好的现金流,有能力复制劲嘉、绿新之路。此次并购将是公司开启外延扩张的大门,明年预计仍将有新的动作。而且国内烟标行业集中度仍非常低,无论是“三产”退出,还是招投标政策带来的行业压力导致小企业退出,行业可收购标的较多,我们预计外延扩张将成为公司实现业绩增长的重要方式之一。 依靠内生&外延,公司14 年有望保持20%-30%增长:在传统业务方面,依靠研发设计驱动订单战略,借助烟草招投标政策,公司不断拓展新的客户,如甘肃、湖南中烟等,此外公司募投项目PET 基膜即将投产,将提升公司毛利率,我们预计14 年公司传统业务内生增速将保持10%-15%。在新业务方面,功能膜设备正处于调试阶段,预计春节后可正式进行商业生产。目前公司已成功研发出汽车玻璃膜、建筑玻璃膜,新产品质量指标接近3M 等国际一流产品,计划通过价格优势打开市场,前景值得关注。而与绿新合资电子烟公司,14 年预计仍将保持快速增长,也将贡献一定利润。综合来看,我们预计公司14 年业绩将保持20%-30%增长。 盈利预测及投资建议 我们维持公司13-15 年盈利预测,预计13-15 年公司营业收入18.9 亿元、24.71 亿元、28.96 亿元,归属于母公司的净利润7.24 亿元、9.19 亿元、10.83 亿元,分别增长21.2%、27%、17.81%;实现全面摊薄EPS 分别为1.3元、1.65 元、1.95 元。 公司作为烟标行业的龙头,有望通过内生及外延方式保持快速增长,而随着新业务功能膜、电子烟的拓展,成长空间将打开。建议买入,维持公司未来6-12 个月目标价30 元,对应13 年23 倍PE 和14 年18.2 倍PE。

事件 喜临门公告与成都乐美饰家贸易有限公司(美乐乐家居网)签署了《战略合作框架协议》,2014-2015年拟向乐美饰家供床垫8万张、15万张,同时在重大的媒体宣传和公关活动中互相配合,进行品牌协调合作。此外,喜临门全国各区域销售队伍将协助美乐乐线下门店进行床垫产品的培训、陈列、促销活动等终端业务工作。本协议合作期限为五年,自本协议生效之日起至2018年12月31日止。 评论 傍上美乐乐,公司获得加速器:美乐乐家居网是中国领先的集装修、建材、家居于一体的O2O网站,注册会员超过1000万,在全国拥有250余家体验馆,是家居行业具有较大影响力的电商之一。美乐乐是电商+实体店模式,通过线上购物,线下实体店体验,可以挤掉家居行业的水分,让消费者获得实惠;而对供应商而言,由于免除高昂的租金和销售成本,虽然产品销售价格及毛利率稍低,但营利性仍非常可观。目前在传统家居卖场因经营成本高,竞争力不断下滑之际,以美乐乐为代表的家居新模式正跨入快速成长期。2012年美乐乐销售额约10元,今年预计将翻番。根据协议内容,喜临门2014年将向美乐乐供货8万张床垫,粗略测算总金额约8000万元,增长约7%-8%。但对喜临门而言,傍上美乐乐后,更重要的是获得新的销售渠道,分享美乐乐的高成长。 产品线改革、多渠道战略扎实推进:喜临门是我们今年持续跟踪及推荐标的,在报告《修炼内功,期待腾飞》、《璞玉》中,我们首提改善逻辑。新任营销总监余雷等新团队所带来的新思路、新方式对公司带来的改善已初见端倪,公司也逐步得到资本市场的关注及认可。公司近期公告与迪士尼、艾影公司合作,借助迪斯尼、小熊维尼、哆啦A梦等一系列卡通形象切入儿童床垫市场,进一步丰富产品覆盖度,拉长产品线。而此次与美乐乐合作则是多渠道战略的体现,按照公司规划,经销渠道将围绕红星美凯龙等大型家居卖场,以每年100-150家门店稳步增长。但在新渠道方面,如网络、电商、大客户、KA系统则要进一步发力,新渠道对公司贡献度将越来越大。总的来说,公司正按照自身的节奏,稳步前行。 业绩增长确定性高,维持买入:公司将2014年收入增长目标定为30%-50%,围绕这一目标,公司正扎实推进工作,此次公告仍属于预期内,我们预计公司后续仍可能有其它合作或新的订单等。而对于公司而言,我们更看重的是方向,我们一直强调国内床垫企业有机会做大,而喜临门有这个潜力(具体可见我们关于喜临门系列报告)。 盈利预测及投资建议 我们调整了公司盈利预测,预计2013-2015年归属于上市公司股东净利润分别为1.27亿元、1.69亿元、2.13亿元,分别增长24.9%、32.9%、26.4%;实现全面摊薄EPS分别为0.4元、0.54元、0.68元,建议“买入”,目标价13元,对应13年32.2倍PE和14年24.3倍PE。 风险 改革成效低于预期、渠道拓展过快所带来的管理风险、地产调控风险

事件 劲嘉股份公告:公司二股东太和印刷自2013年10月9日起以大宗交易方式减持公司股份,累计达到3205万股,占公司总股本的4.99%。 评论 二股东淡出确定,股东矛盾解决日渐明朗:截至11月5日,今年以来二股东今年以来已累计减持近1.12亿股,目前仍持有劲嘉股份4835万股,占劲嘉股份总股本7.53%。而10月28日公司公告二股东太和印刷解除质押股票3980万股,按照以往规律,解除质押股票将陆续走大宗抛出,预计时间比较快。若如此,二股东仅剩2360万股仍处于质押、冻结状况,占总股份3.68%,我们预计股东之间的问题今年将基本解决。 动力已足,外延之门将打开:对于劲嘉,我们一直建议以拐点来看待,公司过去几年主要受制于两个方面因素制约:1、被证监会处罚;2、股东之间的矛盾。目前处罚已到期,负面影响已过,无论是再融资或股权激励等都已可做。而且我们认为股东问题解决后,公司动力也将释放,劲嘉是一直比较擅长资本运作,而在“三产”剥离及中小烟标企业退出意愿越来越强的背景下(招投标政策带来的压力),未来公司将通过内生及外延并购等方式保持较为快速的增长。 电子烟业务破局在即,龙头终将归来:在电子烟行业报告《电子烟,搅动一池春水》中,我们提到由于烟草在我国属于垄断行业,同时拥有特有的烟草专卖制度,国内电子烟的标准制定及未来的游戏主导权在烟草总局及各地方中烟公司,因此对于电子烟参与者而言,尤其是想布局国内市场的玩家而言,核心竞争优势在渠道,尤其是与烟草企业之间的关系和合作的历史,谁拥有优质客户,谁能搞得定更多的中烟公司,谁就可能成为电子烟的最大受益者。我们判断公司涉足电子烟将是大概率事件,而且客户结构更优质,将是电子烟新龙头。 投资建议 我们维持公司盈利预测,预计公司2013-2015年营业收入为22.51亿元、24亿元、25.53亿元,分别增长4.6%、6.6%、6.4%。2013-2015年公司归属于上市公司股东净利润分别为5.13亿元、5.93亿元、6.39亿元,增长18.5%、15.6%、7.7%;实现全面摊薄EPS分别为0.8元、0.92元、1元(未考虑外延并购)。 我们认为随着公司控股股东之间矛盾的逐步解决,公司未来发展的动力将更强,有望通过内生及外延等方式实现快速增长,而且我们判断公司涉足电子烟将是大概率事件,有可能成为电子烟新龙头,我们上调公司6-12个月目标价至18元,相当于2013年25倍PE和2014年19.6倍PE。

业绩简评 东风股份公布三季报:营业收入13.73亿元,增长5.5%;归属上市公司股东净利润5.17亿元,增长24.5%,EPS0.93元。 经营分析 业绩略超预期:前三季度营收13.73亿元,增长5.5%;其中三季度营收4.63亿元,增长8.1%,增速略有加快,主要是甘肃中烟市场获得突破,贡献较大。前三季度净利润5.17亿元,增长24.5%;其中三季度净利润1.7亿元,增长31.4%,略超预期。利润增速好于营收一方面是毛利率的提升(Q3毛利率提升2个百分点);另一方面是投资收益的贡献,其中公司参股公司广西真龙在去年遭遇业绩低点后,今年大幅回升,此外委托贷款也贡献一定收益。 经营性现金流下滑,应收账款上升:前三季度公司经营性现金流下滑49.9%;应收账款5.75亿元,增长105.4%。主要是由于公司第一大客户吉林中烟投资建设工业园,资本支出大,账期有所延后。由于烟草行业较强的盈利能力及良好的现金流,我们认为不用太担心。 功能膜投产在即,将成为公司新的增长点。公司积极拓展膜业务,主要包括PET基膜和功能膜两块,目前仍处于设备安装阶段(总产能8000吨),预计明年初投产。PET基膜业务属于一体化业务(烟标上游),将提高毛利率。而功能膜则属于新业务,目前公司已成功研发出汽车玻璃膜、建筑玻璃膜,新产品质量指标接近3M等一流产品,将通过价格优势逐步替代进口产品,预计功能膜将成为公司新的利润增长点。 电子烟业务,立足出口,布局国内市场。公司投资的电子烟公司初期定位出口,将分享美国电子烟市场蛋糕做大的过程。而在国内市场,也开始积极布局,等待政策明朗化。由于公司在传统业务方面,与烟草企业有着稳定的合作关系,利用先发优势,有可能成为国内电子烟市场放开的最大受益者之一。 看好公司外延前景:国内烟标行业容量大,但“三产”和中小企业占绝大部分份额,政府一直在推动“三产”剥离,而招投标政策也导致中小企业经营压力加大,退出意愿逐渐增强,行业外延并购机会较大,公司拥有较强的资金实力,可通过收购兼并等方式实现快速发展。 盈利预测及投资建议 我们维持公司13-15年盈利预测,预计13-15年公司营业收入18.9亿元、24.71亿元、28.96亿元,归属于母公司的净利润7.24亿元、9.19亿元、10.83亿元,分别增长21.2%、27%、17.81%;实现全面摊薄EPS分别为1.3元、1.65元、1.95元。 公司作为烟标行业的龙头,有望通过内生及外延方式保持快速增长,而随着新业务功能膜、电子烟的拓展,成长空间将打开,建议买入。

业绩简评 东港股份公布三季报:营业收入7.27 亿元,增长21.1%;归属上市公司股东净利润0.98 亿元,增长21.6%,扣非后增长27.1%,EPS 0.32 元,公司预计全年增长0%-30%。 经营分析 增长稳健,符合预期 :前三季度收入7.27 亿,增长21.1%,其中三季度收入2.33 亿元,增长15.7%,增速环比下滑31.7 个百分点(Q2 增速高,主要由于基数原因,去年二季度收入大幅下滑),基本符合公司内在增速。前三季度归属上市公司股东净利润0.98 亿元,增长21.6%(扣非后增长27.1%),EPS 0.32 元。其中三季度净利润0.31 亿元,增长25.2%,增速略有加快,业绩基本符合我们预期。前三季度经营性现金流0.16 元,下滑18.6%。 增长主要来自传统业务,新业务仍需等待:前三季度公司增长主要来自传统业务,包括票证印刷、数据产品、彩印、标签等,其中占比近8 成的票证印刷基本保持10%-20%增速,相对而言数据产品、标签等增速略快。而市场一直比较关注的智能卡新业务仍未放量,贡献较少。公司今年以来先后公告中标建设银行、交通银行银行卡订单,加上原先的社保卡业务,订单储备丰富,但放量预计仍需等待明年。此外,近期由公司研发建设的电子发票服务平台瑞宏网正式上线,目前主要在京东商城试点,北京市政府决定自10 月16 日起扩大电子发票应用试点范围。由于电子发票是对政府、客户、企业三方都有益的新模式,无论从城市区域、还是客户数量都有非常大的拓展空间,有望给东港带来新的盈利点。 毛利率略有下滑,净利率基本稳定:公司前三季度毛利率39.4%,单三季度毛利率39.4%,基本持平。前三季度销售费用率8.4%,下滑1.6 个百分点。 主要是去年二季度业务下滑严重,公司三季度投入加大,而今年业务基本稳健,所以投入回归正常水平。得益于销售费用率的下滑,公司前三季度净利率15.3%,同比上升1.1 个百分点。 盈利预测与投资建议 维持公司盈利预测,预计2013-2015 年归属于上市公司股东净利润1.27 亿元、1.82 亿元、2.15 亿元,分别增长23.2%、43.8%、18.1%;实现全面摊薄EPS 0.42 元、0.6 元、0.71 元。 公司新业务已进入快速增长期,明年业绩弹性较大,维持 “买入”评级。

业绩简评 劲嘉股份公布三季报:营业收入15.1 亿元,下滑8%;归属上市公司股东净利润3.51 万元,增长12.4%,EPS 0.55 元。 经营分析 昆明彩印拖累营收增长:前三季度营收15.1 亿元,下滑8%;其中三季度营收3.97 亿元,下滑14%,幅度略有扩大。收入下滑主要有两个方面的原因:一是“八项规定”的出台对卷烟总体消费有所冲击,尤其是高档烟;二、公司子公司昆彩人事变动,导致订单下滑。昆彩12 年收入近2 亿元(占收入比9.3%),净利润1800 万元,今年预计将下滑50%左右,对整体收入影响较大。目前人事变动已基本结束,后市有望逐步恢复。 投资收益&所得税率变化导致三季度利润增速略有加快:前三季度净利润增速12.4%,其中三季度增长19.7%,增速略有改善,但略低于我们预期。利润增长一方面是并表因素——江苏顺泰贡献,同时所得税率变化也是单三季度增速略有加快的原因。由于江苏顺泰的业务主要是高档烟(以2012 年计,其营收约3 亿元,净利润达9000 万元左右,净利率30%),今年政策因素导致江苏顺泰压力相对大一些。此外,公司前期公告收购中丰田40%(收购后达100%)和重庆宏声9%股份(原持有57%,计入投资收益),再加上贵州劲瑞的贡献(与贵州盐业集团下属子公司合资设立公司,拓展非烟包装),同时在一体化方面,公司依然有较高提升空间,我们预计利润依然会快于收入增速。 二股东淡出确定,公司动力足。对于劲嘉,我们一直建议以拐点来看待,公司过去几年主要受制于两个方面因素制约:1、被证监会处罚;2、股东之间的矛盾。目前处罚已到期,负面影响已过。而在股东方面,自9 月份以来,二股东通过大宗平台再次减持4800 万股,今年累计减持达9600 多万股,目前二股东所持股份已降至10 个百分点以下,二股东淡出已非常确定,股东分歧对公司发展的负面影响也基本得到解决,公司动力将释放。未来公司将通过内生及外延并购等方式保持较为快速的增长,而在电子烟方面,我们认为核心竞争优势在于渠道,尤其是与中烟公司之间良好的合作,而这些劲嘉都具备,如果烟草总局放开国内电子烟市场,劲嘉涉足的概率非常大。 盈利预测及投资建议 我们维持公司盈利预测,预计公司2013-2015 年营业收入为22.51 亿元、24 亿元、25.53 亿元,分别增长4.6%、6.6%、6.4%。2013-2015 年公司归属于上市公司股东净利润分别为5.13 亿元、5.93 亿元、6.39 亿元,增长18.5%、15.6%、7.7%;实现全面摊薄EPS 分别为0.8 元、0.92 元、1 元,维持“买入”评级。

内生&外延并举,增速有望保持20%-30%。公司确立研发驱动订单,借助招投标政策,逐步打开湖南中烟、云烟、广东中烟、安徽中烟等传统烟草市场。此外公司资金实力雄厚,盈利能力强,且拥有非常好的现金流,外延并购预期强。而“三产”剥离以及招投标政策带来的压力,行业可收购标的较多。综合来看,通过内生及外延等方式,我们预计公司今明两年业绩增速有望保持20%-30% 功能膜进展顺利,明年初有望正式投放市场。公司功能膜设备正在安装,产能3000-4000吨左右,预计明年初有望正式投产。公司已成功研发出汽车玻璃膜、建筑玻璃膜,新产品质量指标接近3M等一流产品,将通过价格优势逐步替代进口产品。功能膜将成为公司新的利润增长点,未来公司有可能通过内生或外延方式进一步向光学膜、电子膜等产品延伸。 电子烟业务,立足出口,布局国内市场。公司电子烟业务准备两条腿走路:含尼古丁类电子烟仍以出口为主,等待国内政策。由于公司在传统业务方面,与烟草企业有着稳定的合作关系,利用先发优势,有可能成为国内电子烟市场放开的最大受益者之一;而不含尼古丁也将作为重点业务,定位时尚消费品,主打品牌消费,培育新市场,具备一定想象空间。 盈利预测及投资建议 我们维持公司13-15年盈利预测,预计13-15年公司营业收入18.9亿元、24.71亿元、28.96亿元,归属于母公司的净利润7.24亿元、9.19亿元、10.83亿元,分别增长21.2%、27%、17.81%;实现全面摊薄EPS分别为1.3元、1.65元、1.95元。 公司作为烟标行业的龙头,有望通过内生及外延方式保持快速增长,而随着新业务功能膜、电子烟的拓展,成长空间将打开。建议买入,微幅上调公司未来6-12个月目标价至30元,对应13年23倍PE和14年18.2倍PE。 风险 电子烟业务进展缓慢;膜业务竞争激烈,盈利能力低于预期;

业绩简评 喜临门公布三季报:营业收入7.03亿元,增长15%;归属上市公司股东净利润0.79元,增长24.4%,扣非后增长28.8%,EPS0.26元。 经营分析 营收向好是亮点,改善逻辑逐步得到验证:前三季度营收增长15%,利润增长24.4%。其中三季度营收增长25%,净利润增长27.7%,基本符合我们预期。分季度看,营收改善非常明显(Q1、Q2增速分别为7.3%、10.7%),公司改革的成效正在逐步得到数据验证。而公司8月下旬的订货会共获订单1.65亿元,将于年内陆续发货,因此我们判断4季度公司增速有望加速,改善趋势将延续。 河北基地投产在即,产能制约有望缓解:目前公司在手订单非常充足,但受产能制约,供应较为紧张。公司募投项目河北工厂目前已开始试运行,11月份将正式投产,有望贡献产能30-40万张(年化),将缓解产能紧张状况。河北工厂总体规划70万张,明年中期将全部投产。 全新产品线,毛利率仍有提升空间:三季度毛利率35.15%,较二季度略微提升。从9月份开始公司全面推广新产品,法诗曼价格2999-12999元/张;喜临门价格5999-24999元,无论是产品价格还是单品毛利率都要高于原有老产品。由于新产品更多在4季度销售,我们预计公司毛利率将有所上升。 改革深入推行,质变可期:公司今年启动的事业部制改革逐步得到资本市场的关注及认可,尤其是在自有品牌业务方面,新任营销总监余雷等新团队所带来的新思路、新方式对公司带来的改善已初见端倪,无论是产品线、门店形象、渠道、品牌推广及营销方式都有了看得见的变化,我们完全认同公司的改革方向及思路。未来公司改革有望深入发展,无论从人事、供应链、还是销售方式等都会有更多的变化及改进,我们认为公司将逐步蜕变,而在国内床垫格局非常分散的背景下,公司完全有机会做大做强,前景非常广阔。 盈利预测及投资建议 维持公司业绩预测,预计2013-2015年归属于上市公司股东净利润分别为1.28亿元、1.67亿元、2.14亿元,分别增长25.7%、30.4%、28.5%;实现全面摊薄EPS分别为0.41元、0.53元、0.68元,我们看好公司改革前景,建议“买入”,上调公司未来6-12个月目标价至13元,对应13年、14年PE分别为31.7倍和24.5倍。 风险提示 小非减持;改革成效低于预期;

业绩简评 永新股份公布三季报:上半年公司实现营业收入11.43亿元,增长5.1%;归属上市公司股东净利润1.2亿元,同比下滑1.9%,EPS0.37元,公司预计全年归属上市股东净利润增长-10%-10%。 经营分析 三季度微幅改善:年初以来消费一直比较低迷,导致公司收入承压,而随着销售压力的加大,公司今年也不能独享成本下降的红利,产品单价有一定向下浮动,导致核心产品毛利率下滑,拖累公司整体表现。从三季度看,状况已略有改善,单季收入增长5%,已走出谷底,但幅度仍不是很大。预计随着经济的企稳,公司4季度有望延续改善。 毛利率延续下滑趋势,净利率保持平稳。三季度公司毛利率18.1%,环比下滑1.9个百分点,延续年初以来的下滑趋势,主要原因仍是产品价格的下滑。但由于费用控制得力(环比下滑4.3个百分点;同比下滑近3个百分点),公司净利率仍保持平稳,与去年持平为10.5%。 关注新项目进展:9月初公司公告:年产1万吨新型高阻隔包装材料项目和年产3500吨异型注塑项目推迟投产(原计划7-8月投产),预计投产时间明年初,此外1.6万吨柔印项目将于13年Q4和14年投产。公司增发项目盈利水平较目前产品要高,是符合行业发展方向的“绿色包装”,尤其是柔印产品主要用途包括婴儿纸尿裤等,配套宝洁,前景较好。我们预计增发项目的投产以及新业务的拓展将改变公司目前的颓势,公司有望逐步恢复高增长。 盈利调整及投资建议 我们调整了公司盈利预测,预计2013-2015年营业收入为16.23亿元、19.84亿元、23.39亿元,分别同比增长6.7%、22.2%、17.9%,归属于上市公司股东净利润分别为1.8亿元、2.19亿元、2.71亿元,分别增长0.6%、21.7%、23.9%;实现全面摊薄EPS0.55元、0.67元、0.83元。 短期内我们认为公司仍将面临需求端的压力,改善幅度可能有限,维持“增持”评级。但对于公司中长期前景我们依然看好,公司在塑料软包装行业核心优势明显,随着定增项目今年四季度的陆续投产,14-15年公司有望恢复高增长。 风险 新产品投产时间延后、客户开拓不达预期、市场竞争加剧导致毛利率下

业绩简评 齐峰股份公布三季报:营业收入15.02亿元,增长18.3%;归属上市公司股东净利润1.37亿元,增长43.6%,EPS0.33元,公司预计全年业绩增长25%-40%。 经营分析 业绩符合预期,产能制约增长:受益于地产良好的销售,公司今年以来一直维持高景气,但产能制约公司总体增速。前三季度公司营业收入增长18.3%,其中三季度收入增速10.4%,比上半年下滑明显,这主要受制于产能的瓶颈(二季度收入及增速较高的原因是一季度库存在二季度出清),目前公司已基本满产,可挖潜空间有限。 新设备今年产能贡献有限:公司募投项目——7万吨新设备已于9月下旬正式投产,目前正在调试阶段,预计10月下旬可正式进行商业生产。但由于新设备需要一定时间的磨合期,刚开始实际运行车速不会达到设计速度,因此我们预计该台新设备今年实际贡献产能可能有限,公司四季度收入增长将有一定压力。 毛利率维持高位:公司前三季度利润增长43.6%,远高于收入增速,主要受益于原料钛白粉价格的下跌,前三季度公司毛利率比去年同期提升近2.8个百分点,三季度毛利率基本维持高位。目前国外钛白粉供应商一直努力提价,而国内因产能过剩,提价乏力,但由于目前钛白粉价格已处于生产商成本线,预计继续下行概率不大,后市随着行业自身内在机制发挥作用,加上环保导致一些小企业的关闭,钛白粉价格存在反弹风险,国金化工预计反弹时间可能在年底或明年初。而在另一主要原料木浆方面,市场有所分化,针叶浆价格有所反弹,而阔叶浆价格相对疲软,我们预计公司在木浆成本方面可能略微受损。因此,综合来看,我们判断公司毛利率继续提升难度较大,存在下行压力。 期待新业务给公司带来新看点:公司公告新增高性能芳纶纤维及制品业务(芳纶纤维纸),该产品具有较好的热稳定性、阻燃性能、电绝缘性、耐辐射性、化学稳定性等,被广泛应用于航天、军工产品以及电机、电器、电子信息产品的绝缘材料中。与现有业务相比,想象空间大一些,新产品的拓展可一定程度上消除市场的担忧,也有望打开公司成长空间。 盈利调整及投资建议 我们向下修正了公司2013-2015年盈利预测,预计营业收入20.33亿元、25.5亿元、30.67亿元,分别增长14.8%、25.4%、20.3%;归属于上市公司股东净利润1.93亿元、2.4亿元、2.81亿元,分别增长34.01%、24.27%、16.9%,下调幅度分别为9.7、2.4、2.6个百分点;实现全面摊薄EPS分别为0.47元、0.58元、0.68元,我们下调公司评级至“增持”。