17年收入增71%、净利增27%,俏尔婷婷并表和汇率升值双向影响业绩表现2017年公司实现营收11.38亿元,同增71.44%,扣非净利9259.29万元,同增56.75%,归母净利1.32亿元,同增26.91%,EPS为0.34元,10派1.50元(含税)。利润略低于我们预期,主要由于费用率上升幅度较大。扣非净利增速低于收入主要由于管理、财务费用率升以及资产减值损失增加,净利增长低于扣非主要由于非流动资产处置损益减少导致非经常性损益降12.66%。 17Q1-18Q1收入增速28.36%、82.16%、66.13%、104.20%、72.97%,归母净利增速-31.03%、14.47%、42.38%、扭亏为盈、32.62%。17年5月-18年2月人民币对美元持续升值、对公司业绩有负面影响,17年8月底公司收购俏尔婷婷并表,对业绩形成正面贡献。 如扣除俏尔婷婷并表因素,17Q3-18Q1收入同增约22%、46%、15%,净利同增约-10%、扭亏为盈、-10%。新老客户订单放量、越南产能释放带动收入保持增长;单季度净利表现不一受多种因素共同影响:17Q3人民币升值、费用率上升导致净利下滑;16Q4库存清理等导致毛利率显著下滑、归母净利润为-111万元,17Q4毛利率回升、销售及管理费用率降带动净利润显著增长;18Q1人民币升值导致公司确认收入减少、毛利率下降,且汇兑损益导致财务费用率增加,营业外收入减少,净利润有所下滑。 产能释放带动17年棉袜收入增长,俏尔婷婷并表带来收入增量分产品来看,2017年公司棉袜、家居服及其他实现收入9.24亿元、2171.64万元,同增41.51%、137.77%,无缝内衣实现收入1.88亿元为俏尔婷婷并表贡献。主导产品棉袜量增价跌、收入增41.51%主要由产能释放贡献,公司老客户订单回流、拓展UA等新客户订单,越南产能释放、越南当地产量同增150%至0.94亿双,带动棉袜销量为25.43亿双,同增45.55%,平均价格略降2.79%,主要由于客户结构调整、低价订单占比有所提升。 分区域来看,2017年公司境外、境内分别实现收入9.31亿元、2.02亿元,同增75.12%、55.16%。出口方面,2017年公司(不含俏尔婷婷)欧洲、日本、美洲、澳洲分别实现收入5970、2700、1510、1050万美元,同增49.5%、26.9%、248.3%、-5.0%,欧洲客户需求复苏,新客户开发带动北美订单增长。17年国内市场中OEM业务实现收入1.71亿元,同增60.74%,主要由于下游部分海外客户订单直接在国内销售,并拓展国内客户、订单量增长,自有品牌JasanHome收入同增30.31%至3119.59万元,17年末共有门店43家,外延增53.57%。 汇率升值致费用率升、18Q1毛利率降公司出口业务通常在交货半年前以美元报价、交货时客户以美元付款并结汇,17年后人民币升值导致公司确认收入减少、而成本以人民币计价较为固定,影响毛利率。 17年公司毛利率同增2.37PCT至28.12%,在17年汇率升值6.04%背景下主要受益于公司库存清理力度减弱。2017年棉袜、家居服及其他毛利率分别为28.30%、22.47%,同增1.58PCT、44.38PCT,家居服收入规模效应带动毛利率提升,17年无缝内衣毛利率为28.34%。 17Q1-18Q1毛利率分别为30.75%(-1.52PCT)、29.78%(+1.61PCT)、27.45%(-1.05PCT)、26.12%(+10.38PCT)、26.75%(-4.00PCT),17Q3人民币升值导致毛利率下滑,17Q4受益于16Q4库存清理、毛利率较低影响,毛利率显著回升,18Q1人民币升值导致美元订单折算后收入下滑,毛利率下降。 费用率上升呈现上升趋势,也主要受到人民币升值影响。17年期间费用率同增3.01PCT至17.27%,其中销售费用率降0.42PCT至4.61%,主要由于公司控制包干、运输费用增长;管理费用率增0.71PCT至10.83%,主要由于公司加大新品研发投入、俏尔婷婷并表后员工薪酬增加;财务费用率增2.72PCT至1.83%,主要由于人民币汇率升值后汇兑损失增加;18Q1期间费用率同增1.20PCT至16.45%,其中销售费用率降1.35PCT至3.30%,管理费用率降0.49PCT至10.23%,财务费用率增3.04PCT至2.92%,主要受汇兑损益影响。 棉袜出口回暖、行业集中度提升,国内外产能投放强化龙头地位 外需回暖,棉袜出口恢复增长。2017年我国纺织品服装贸易额2931.5亿美元,同增1.2%,其中出口2686亿美元,同增0.8%,进口245.5亿美元,同增5.3%。出口结束连续两年下跌趋势,17Q4出口增速回升至3.7%,全球经济复苏态势下外需回暖。2017年我国袜品出口140.8亿双,同增14.1%,出口金额48.7亿美元,同增7.0%,行业出口恢复增长。2015年后袜子出口平均单价持续下滑,压缩代工企业利润空间,但人工、环保等成本持续上升导致中小企业盈利难度加大,因此行业集中度有望提升,出口回暖对龙头企业利好更为明显。2017年国内纺织服装消费同样迎来复苏,对贴身衣物产品的高性价比需求快速增长。 新产能持续投放,龙头规模效应逐步显现。2017年公司袜子出口约1.12亿美元,占行业份额为2.31%,位居行业前列。2017年底公司杭州年产1亿双高档棉袜智慧工厂已完工两幢厂房,最后一幢厂房预计18年6月完工,2018年将开始逐步投产,健盛江山产业园于2018年初进入试生产。国外方面,2017年越南一、二工厂完成产量7000余万双,其中二工厂于2017年3月试生产,到年底已投产360台织机,计划扩张至500台织机;三工厂于2017年底到位480台袜机,2018年1月开始试生产,目前已全线投产;配套的氨纶橡筋厂于2017年4月试生产,2018年4月扩产。预计2018年越南工厂棉袜产量可达1.2亿双。国内外产能扩张有助于公司发挥规模效应,控制制造、采购等成本,带动收入增长的同时提升盈利能力。 受益产能释放及俏尔婷婷全年并表,18年业绩有望实现高增长 我们认为:1)棉袜主业方面,公司2018年完成杭州智能化生产基地搬迁,年产6000万双棉袜产能有望平稳释放,江山产业园四个棉袜工厂将逐步投产,越南方面公司将继续扩大产能,并准备开发第三个生产基地。客户方面公司客户结构持续改善,开发UA等北美新客户,2017年前五大客户收入占比为58.04%(16年为66.44%),新客户订单开始放量。2)无缝内衣方面,俏尔婷婷是国内最大的无缝内衣龙头,主要客户包括优衣库、彪马等国际知名品牌,行业地位突出,未来无缝内衣产能扩张、加强新客户拓展,收入有望保持增长。2017年度俏尔婷婷实现扣非净利润6687.81万元,完成业绩承诺的102.89%,2018/2019年原股东承诺扣非净利润不低于8000万元、9500万元,全年并表增厚公司业绩。3)盈利能力方面,公司毛利率及财务费用受汇率影响较大,2017.4.23公司将开展外汇套期保值业务,累计金额不超过收入50%,规避外汇波动风险,稳定利润水平。2017年越南工厂贡献净利润超过4000万元,随着越南产能扩大、税收优惠效果体现,公司盈利能力将进一步提升。4)2018.4.23公司公告拟采用自有资金1.05亿元设立江山市健盛新材料有限公司,采购先进设备形成年产2000吨氨纶橡胶线、10000吨纱线染色产品的生产能力,延伸产业链、实现从原纱到袜子的一条龙生产。预计投产后可实现年收入4.5亿元,净利润6524.66万元。5)中美贸易摩擦对纺织服装行业影响较小,公司对美出口额占收入比重约为10%,越南产能规划占公司总产能约50%,如果美国对中国出口纺织品征收关税,越南工厂竞争力将得到提升,具备提价空间,减小贸易摩擦风险。 公司进入产能释放期,老客户订单转移影响已消除,未来新老客户开拓有望带动业绩保持快速增长,俏尔婷婷全年并表进一步增厚业绩。由于汇率对业绩影响高于此前预期,下调2018-19年EPS为0.50/0.63元,新增2020年EPS为0.77元,目前股价对应18年20倍PE,公司成长性较好、受益于袜子及无缝内衣行业集中度提升,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不达预期、客户订单流失、人民币汇率波动、贸易摩擦加剧等。

18Q1收入同增16%,净利同增128%,补助集中确认带动净利增长 2018年一季度公司实现收入13.01亿元,同增16.25%,归母净利润5242.82万元,同增128.36%,扣非净利5131.33万元,同增192.83%,EPS为0.06元。净利增速显著高于收入主要由于18Q1政府补助集中确认(包括2016年度棉花运费补贴2707万元、纱锭补贴534万元、2017/18年度水电气补贴518万元等),增加当期利润4244.13万元,低于扣非净利主要由于会计政策变更后政府补助直接冲减成本、费用,计入当期损益的政府补助同比减少,导致非经常性损益同降79.49%。 收入分拆,18Q1公司纱线收入保持增长,坯布面料、色织面料同比基本持平,17年公司收购两家轧花厂,18Q1棉花销售收入保持较快增长、收入占比提升。主导产品纱线量增价平,2018Q1由于棉花平均价格同降1.37%、基本保持平稳,公司纱线产品价格同比基本持平,18Q1新疆锦域气流纺产能及河南本部10万锭智能纺纱项目基本全部投产(17Q1尚未完全投产)带来纱线销量增量。面料价格、销量同比基本保持稳定,本部针织面料项目开始少量接单、逐步投产。 17Q1-18Q1收入分别同增39.70%、43.18%、12.71%、18.11%、16.25%,净利分别同增40.09%、121.79%、38.20%、-18.29%、128.36%。18Q1政府补助集中确认带动净利大幅增长,若扣除政府补助影响净利下滑约40%,主要由于新疆产能释放、运费增加导致销售费用增长。 政府补助增加导致Q1毛利率升、费用率降 2016年公司低价储备大量棉花库存,棉价上涨后产品提价带动毛利率提升,2017年低价棉花基本消化、棉花成本上升,且低毛利率棉花销售收入占比提升导致毛利率下降。在低毛利棉花销售收入占比提升拖累毛利率背景下,18Q1公司毛利率仍略增0.37PCT至16.10%,主要受益于产品结构优化、政府补助冲减营业成本。 18Q1公司期间费用率同降2.01PCT至11.28%,其中销售费用率同降1.22PCT至1.88%,主要由于运费补贴直接冲减销售费用;管理费用率同降0.18PCT至4.96%,财务费用率同降0.61PCT至4.44%,主要由于政府贷款贴息补助冲减财务费用。 18年需求拉动行业回暖,看好公司产能扩张及产业链延伸 2017年以来国内服装销售出现回暖,国家统计局数据显示18Q1限额以上单位服装鞋帽针织品零售额同增9.8%,较17Q1提升3.6PCT,带动上游纺织品需求回升。据2018年4月初中国棉花网调研,河南纺织行业进入销售旺季,棉纱销售势头良好、库存处于低位。纺企大都保持生产线满产,但中小企业盈利空间有限,大型棉纺企业棉纱全部现款结算,且订单排到3个月之后,盈利能力较强,龙头“马太效应”逐步显现。4月底中国棉花协会信息显示,湖北襄阳纺企纱线订单供不应求,销售情况较好,企业基本处于全线开工状态。 2017年公司新增纱线、牛仔布面料等多个项目投资,行业回暖背景下公司产能释放、产业链延伸将推动业绩增长。1)纱线方面,据中国棉纺织行业协会,2017年公司收入规模位居行业第六,龙头地位较为突出。2018年新疆锦域气流纺项目将全部投产,新投资的阿拉山口气流纱项目将于2019年后逐步投产,新疆纱线产能将持续扩大,规模效应日益明显。2)面料方面,公司本部2万吨高档针织面料项目将于2018年实现完全投产,高档牛仔布面料项目于2019年开始投产,公司产业链向下游延伸,强化盈利能力。 新产能释放、补贴增长,推动棉纺龙头业绩持续增长 公司预计2018年上半年归母净利润为1.65-1.92亿元,同增20%-40%,主要受益于棉纱产能扩张。 我们认为:1)公司深耕中高端棉纺市场,多年研发积累下纱线产品竞争优势明显,目前行业下游需求好转、新疆产能投放驱动收入增长,此外公司本部高档针织面料、高档牛仔布面料项目也将逐步投产。2)2018年国内棉价存上行可能、产品结构优化,带动毛利率提升;2018Q1公司收到政府补助4642.53万元,未来新疆产能释放,运费补贴、水电气补贴、贷款贴息等补助有望保持增长,但具体确认时点取决于政府补贴发放时点。3)2018年3月21日新疆政府发布通知,要求暂停棉纺产业在建拟建项目建设,暂停办理棉纺项目用地、环保影响评价等手续。新疆补贴政策吸引过多棉纱产能投资,产能扩张远超此前规划目标,因此需控制低端落后产能,对龙头及较早布局新疆产能的企业更为有利。公司在疆发展高端纱线,投资项目运作正常,不受政策的负面影响。4)2018年3月国务院表示将于上半年发布第三批混改企业试点名单,国企改革继续推进。目前公司第一大股东为新野财政局,持股比例为27.30%,近期大股东新野县政府到公司调研混改情况,未来国企改革有望逐步推进。 维持2018-20年EPS为0.45/0.55/0.69元,对应2018年11倍PE,PEG为0.46,估值相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:棉价大幅下跌、新项目产能释放低于预期、补贴力度减弱等。

17年收入增27%,净利增41%,17H2业绩增幅有所收窄 2017年公司实现收入51.95亿元、同增27.16%,扣非净利润2.74亿元、同增80.89%,归母净利润2.92亿元、同增40.84%,EPS为0.36元,基本符合预期。净利润增速高于收入主要受益于费用率下降(销售、管理、财务费用率分别降1.61PCT、1.10PCT、0.54PCT,主要由于公司加强费用管控、政府补贴冲减运费、财务费用等)以及资产减值损失减少,低于扣非净利主要由于会计政策变更、计入当期损益政府补助同降75.89%。分季度看,17Q1-17Q4收入同增39.70%、43.18%、12.71%、18.11%,归母净利同增40.09%、121.79%、38.20%、-18.29%。17H1量价齐升推动公司收入快速增长,17H2公司销量保持增长,但产品提价幅度收窄(主要由于17H2棉花平均价格同增5.78%,增幅较17H1的29.28%显著下降),导致17H2收入增幅收窄;因16Q4集中确认政府补贴、基数较高导致17Q4净利同比下降。 2017年纱线量增价平,棉花销售收入显著增长 分产品看,2017年公司纱线、坯布面料、色织面料、棉花分别实现收入28.88亿元、13.14亿元、6210.49万元、9.16亿元,同增19.58%、2.28%、3.07%、194.93%。纱线产能释放推动收入增长,17年公司新疆锦域项目10万锭及5000头气流纺和本部12万锭智能纺纱项目完工投产,受益于行业中小产能退出,公司产品需求稳步提升,带动纱线销量同增19.75%;17年棉花价格保持平稳,纱线价格同比基本持平。公司收购新疆贝正国合、博乐科纺棉花两家棉花收购及加工公司,保障棉花原料供给的同时增加棉花销售收入。分地区看,公司主要面向国内市场,2017年国内收入同增29.50%至47.45亿元,出口收入同增6.89%至4.51亿元,公司基于“一带一路”战略下在新疆地区先后投资20多亿元、拥有三大生产基地,借助当地低价棉花和补贴优势,且河南本部智能纺纱产能投放,带动国内收入稳步增长。 17年毛利率略降,18年棉价有望上涨利好毛利率 2017年公司毛利率同降0.29PCT至17.28%,主要由于低毛利率业务棉花销售收入占比提升,且16年公司储备低价棉花库存导致棉花销售毛利率较高。2017年纱线、坯布面料、棉花毛利率分别为19.16%、18.27%、8.92%,分别同增1.13PCT、0.70PCT、-2.31PCT,纱线、坯布毛利率上涨主要由于会计政策变化后政府补贴冲减营业成本,且提高中高档产品收入占比。 2017年国内棉价保持平稳,基本在1.57-1.60万元/吨的价格区间波动,全年平均价格较16年同增16.02%。2017年全国棉花产量为548.6万吨,同增2.7%,国储棉成交322.36万吨,成交率为73.63%,在市场存在供需缺口情况下国储棉抛储保证棉花充足供应,维持现货价格稳定。目前国储棉仍有500~530万吨,2018.3.12国储棉开始轮出销售,截止时间暂定为8月底,将继续增加市场棉花供给。 展望未来,2018年服装消费回暖将带动棉花需求稳步增长,而国内棉花种植面积和产量难以大幅提升,预计国储棉库存将进一步消化降至较低水平、存在补库存预期,国内供需格局将被打破,我们判断年内棉价存在上行可能。公司通常会储备3-4个月棉花库存,如若棉价上涨,将带动棉纺产品价格上涨,在低价棉花储备下毛利率有望得到提升。 研发持续投入强化产品竞争力,新项目投资不断推进添动力 公司持续研发中高端新产品,提高产品竞争力,助力公司进一步提升市场份额。2017年公司研发投入1.62亿元,占营业收入的3.13%,加强对新材料、新工艺、新技术的研究应用,开发新产品满足更多客户需求。截至2017年末公司共申报发明专利14项,获得实用新型专利66项、外观专利19项,主持或参与制定的国家、行业标准21项。公司位居2016/17年度中国纺织行业竞争力百强企业名单第6位,旗下“华珠”纯棉布、“汉凤”纯棉纱被中国棉纺织协会授予“最具影响力产品品牌”称号,未来中低端产能将向东南亚等地区转移,公司持续强化中高端产品优势,有望通过国内外大型展会、定向推介会拓展更多客户,推动收入增长。 新疆宇华、锦域项目以及本部智能纺纱项目已完工投产,本部高档针织面料项目仍在建设中、将于18年底投产。2017年公司先后增加纱线、牛仔布面料等产能投资,为业绩增长续航。1)2017.9.6公司公告在河南新野本部投资5.25亿元建设高档牛仔布面料项目,建设期12个月,年产能4112万米。本项目将采用国内外一流纺织印染设备,涉足织造、印染、后整理等环节,有助于公司延伸产业链、提高盈利水平,预计投产后年平均可实现收入7.06亿元,利润总额9040万元。2)2017.9公司在新疆阿拉山口保税区投资4.89亿元用于年产能3.5万吨气流纺纱生产线,建设期12个月,本项目开发生产高档气流纺针织纱产品,以出口为主,可优化产品结构、强化盈利能力,投产后年平均可实现收入6.00亿元。3)2017.11公司与新疆阿拉山口保税区管委会达成合作,分二期投资,其中一期投资5亿元建设35万锭纱线及配套设施、仓储项目,建设期8个月,二期投资5亿元扩产至50万锭并拓展下游织造产业链项目。项目投产后预计实现年收入15亿元,利润总额2亿元以上。 新产能陆续投放、补贴提升,有望促棉纺龙头持续增长 我们认为:1)随着国内服装消费回暖、出口复苏,我国棉纺织行业运营情况保持稳定增长态势,但中低端产能受东南亚等竞争对手影响较大。公司深耕中高端棉纺市场,2018年公司年产2万吨高档针织面料生产线投产,且新增纱线、高档牛仔布面料投资,产能持续扩张有望推动收入增长。2)2018年国内棉价存上行可能,同时产品结构优化,将共同推动毛利率提升。公司先后在新疆投资20多亿元,新疆产能持续释放,2017年贡献政府补贴1亿元以上。公司进一步扩展在疆产业投资,将带动补贴水平增长。3)2018.2.5公司停牌拟计划收购新型材料类标的,3.24公告由于与交易对方未达成一致意见,终止本次重大资产重组。2017年底公司拥有货币资金10.85亿元,未来仍有望布局新兴产业,拓展新的盈利增长点。 我们看好公司棉纺主业的高成长性,由于公司新增多个纱线、面料等投资项目,19年后将开始陆续投产,维持2018年EPS预测为0.45元,上调2019年EPS为0.55元,预测2020年EPS为0.69元,2018年PE11倍,PEG为0.46,估值相对较低,维持“买入”评级。 风险提示:棉价大幅下跌、纱线产能释放低于预期、政府补贴力度减弱等。

17年收入增18%,净利增16%,17Q4业绩增速有所收窄。 2017年公司实现收入14.21亿元,同增17.78%,归母净利2.73亿元,同增15.69%,扣非净利2.17亿元,同降2.44%,EPS 为1.00元,10派5元转增4股。扣非净利出现下降主要受到毛利率下降以及研发费用、限制性股票计划费用、应付职工薪酬等支出增加影响,扣非净利增速低于净利主要由于政府补助、委托理财收益增长。 2016Q3-17Q4公司收入同增-4.32%、13.12%、18.89%、17.40%、23.87%、12.47%,净利同增39.27%、-13.41%、16.50%、3.46%、36.95%、7.49%。 16Q4后行业回暖、公司开始恢复净开店,收入恢复增长并持续复苏,17Q4收入增速有所收窄主要受到16Q4基数较高、开店速度放缓、计提较高退货准备等影响,同时由于17Q4单季度毛利率降1.62PCT、销售费用率同增7.69PCT 导致净利增速收窄到个位数。 各品牌、各渠道均保持增长,主品牌玖姿增长稳健,斐娜晨快速扩张。 (1)分品牌来看,17年玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克分别实现收入9.36亿元、2.14亿元、1.02亿元、7479.38万元、3536.53万元,同增10.49%、10.76%、92.41%、37.11%、15.47%。公司2017年推出线上品牌安娜寇,贡献收入4860.40万元,带动线上收入快速增长。 公司各品牌同店均保持较快增长,2017年玖姿、尹默、安正男装、斐娜晨、摩萨克可比同店分别增8%、9%、6%、19%、23%,公司通过提高主品牌性价比、增加过季商品促销、加强对零售端激励等因素推动店效保持增长。 渠道数量方面,2017年玖姿恢复净开店,斐娜晨渠道外延增84.78%至85家、直营加盟均快速扩张,安正男装渠道小幅增加,尹默、摩萨克渠道数量略有下滑。售罄率方面,2017年玖姿、斐娜晨、摩萨克品牌售罄率为68%左右,尹默、安正男装为65%左右。 分季度看,17Q4玖姿收入同增8.53%,其中同店同增4.76%、较17年前三季度8%的增速有所收窄,主要由于16Q4基数较高、对加盟商计提较高退货准备等影响。17Q4尹默、安正男装、摩萨克、斐娜晨收入分别同增6.49%、27.08%、-5.07%、54.50%,16Q4基数较高导致17Q4同店增速较17年前三季度收窄,其中斐娜晨因新店数量较多、同店下滑16.39%。 (2)分渠道来看,2017年直营、加盟、线上收入分别为6.51亿元、5.71亿元、1.95亿元,同增22.37%、7.17%、48.88%。玖姿加盟渠道占比较高,小品牌以直营为主。2017年玖姿品牌12家加盟店转直营店,安正男装、斐娜晨持续增加直营店数量,带动整体直营店外延增7.69%;玖姿加盟商恢复净开店、斐娜晨快速拓展加盟渠道带动整体加盟店外延增5.64%;公司线上收入保持快速增长,主要由于17年推出线上品牌安娜蔻,并扩大各品牌线上知名度,其中玖姿品牌2017年双十一实现交易额5806万元,同增414%,线上VIP达53万人。17Q4直营、加盟、线上收入分别为2.05亿元、1.43亿元、7432万元,同增14.33%、-7.26%、111.95%,由于冬装发货较多、出于审慎考虑公司提高对加盟商计提的退货准备,导致加盟收入下降,公司加大线上推广力度、双十一销售推动线上收入增速提高。 提高性价比、促销增加致毛利率降,费用率增,存货结构改善。 毛利率:17年毛利率同降3.89PCT 至66.74%,其中主营业务毛利率同降4.18PCT,主要原因:1)为提高性价比、强化竞争优势,在价格不变的情况下公司使用更好的面料和工艺,让消费者有更好的获得感,导致主营业务毛利率下降1.65PCT;2)公司增加过季商品的促销活动,尤其是针对尹默品牌,从而加快周转、消化过季库存,拖累主营业务毛利率下降2.53PCT。 16Q3-17Q4毛利率分别为69.49%(+2.50PCT)、64.83%(+7.86PCT)、70.43%(-3.74PCT)、68.37%(-8.24PCT)、66.34%(-3.16PCT)、63.21%(-1.62PCT)。其中17Q2促销力度较大导致毛利率降幅较大,17Q3后公司控制促销力度、提高性价比影响逐步减弱,毛利率降幅有所收窄。 费用率:17年期间费用率同增1.49PCT 至44.44%,其中销售费用率同增2.59PCT 至31.37%,主要由于新开门店、加强对销售人员激励增加销售费用5312万元,品牌广告宣传费用增长1510万元,电商服务费增加2537万元;管理费用率同降0.46PCT 至13.29%,主要由于公司控制职工薪酬增长、折旧摊销费用下降;财务费用率同降0.64PCT 至-0.22%,主要由于银行贷款偿还完毕、募集资金到账后利息收入增加。 其他财务指标: 1)2017年底存货较年初增24.41%至4.74亿元,主要由于一方面公司直营店扩张、陈列产品增加,另一方面皮衣、羽绒服等冬装生产及库存量上升,为冷冬销售做准备。存货周转率为1.11,16年同期为0.90,过季产品促销力度加大带动存货周转提升;存货/收入为0.33,与16年同期(0.32)基本持平。从结构来看库龄2年以内存货占比达74%,一年以内存货占比57%,较16年期末大幅提升18PCT、21PCT,过季库存逐步消化、库存结构改善。 2)2017年底应收账款较年初增11.41%至1.04亿元,公司控制经销商应收账款规模,应收账款周转天数为25天,16年为31天。 3)2017年资产减值损失同降25.97%至4479万元,主要由于过季商品库存降低后存货跌价计提减少29.56%。 4)2017年投资收益同增403.26%至4274万元,主要由于募投资金的理财收益增加。 5)2017年经营性净现金流同降6.50%至3.17亿元,基本保持稳定,销售商品、提供劳务收到的现金为16.27亿元,高于收入主要由于经销商回款较多。 短期投入强化长期优势,深耕时尚产业厚积方能薄发。 公司主营中高端时尚品牌的自主研发、生产、销售及品牌管理,较早进行多品牌运营,已形成风格多样、定位互补的品牌阵营。高端女装消费者通常为高收入、追求潮流、广泛接触国内外品牌和时尚信息的女性,对产品设计、款式、面料、上新速度、品牌影响力等方面都有很高要求,对品牌商的要求也越来越高。2017年公司上市后聘请多位著名设计师及营销专家、实施股权激励计划、降低倍率提高产品性价比,短期投入增加对当年业绩增长形成拖累,但将强化公司在产品设计、渠道运营、激励机制等方面优势,为长期成长奠定基础。 设计是高端女装吸引消费者最重要的因素之一。公司六大品牌分别设立设计研发部门,注重内部培养和外部吸收,聘请国内外知名服装设计师、创意室、空间设计师等。目前公司已拥有日本著名男装设计师久保嘉男先生、玖姿品牌华人创意总监张淑美女士、尹默品牌全国十佳设计师王鸿鹰女士、摩萨克品牌全国十佳设计师房莹女士、法国艺术总监Francaise 女士等明星设计师坐镇,聘请法国著名色彩趋势研究机构贝克莱尔公司参与产品主题选择与色彩创作,整合国内外优质时尚资源持续提供符合流行趋势的高端服装。 公司对渠道把控力较强,采用类直营的加盟管理模式,引用先进的信息系统实现全渠道运营。1)公司统一负责开店计划、选址、店铺装修、货品陈列、销售折扣、店铺信息系统等业务,加盟商仅负责日常经营的管理与协调,对加盟渠道的运营和掌控力度较强。2)公司较早布局SAP 系统,对产品企划开发、采购、零售、仓库及财务实现全产业链信息化管理,及时掌控所有渠道的库存及销售信息,实现店铺间库存共享,并根据终端销售情况实现不同区域的产品调配,提高售罄率。 服装是快速更迭的时尚创意产业,对人才依赖度高,需要持续激发设计研发、销售等员工积极性。公司实施多层激励机制,全面激发员工积极性。 1)2017.8公司推出股票激励方案,授予数量488.1万股,授予价格12.81元,涉及147名中高层及核心技术人员,考核目标为2017-19年净利增速为16.5%、30.9%、30.6%,激发团队积极性。2)公司将全资子公司上海斐娜晨服饰有限公司20%的股权转让给品牌总经理、设计总监,绑定管理层利益,推动品牌发展目标的完成,未来有望复制到其他品牌。3)在零售端公司玖姿品牌实行“店长店”模式,将完成业绩目标的超额部分按一定比例分给销售团队,调动零售端积极性,未来该模式有望向更多店铺及品牌推广。 多品牌发力推动收入增长,与国外品牌合作开启,维持“买入”评级。 我们认为:1)未来主品牌玖姿继续开店,产品性价比、设计风格优化后同店有望保持增长,预计收入维持双位数增长;斐娜晨定位精准,未来通过快速开店将保持现有高速增长态势;尹默、安正男装定位更为高端,预计开店和收入增长将较为稳健;摩萨克结束产品和定位调整,未来将借助玖姿加盟渠道实现快速扩张。2)公司产品性价比和加价倍率将保持稳定,库存结构优化后折扣力度将减弱,预计未来毛利率有所回升;同时公司将控制销售费用,强化盈利能力。3)2017年摩萨克与斐娜晨亏损、安正男装盈亏平衡,其他品牌盈利;由于费用较为固定,预计2018年玖姿、尹默利润增速高于收入、其中尹默净利润有望增长2000多万元,安正男装、斐娜晨有望实现盈利,摩萨克2018年亏损预计降为200万元。4)2018.2.13公司公告与润祥(澳门)有限公司拟成立锦润国际服饰有限公司,其中公司出资1100万元,占注册资本的55%。锦润国际将借助合作方长期经营国外品牌的能力和资源,代理海外奢侈品牌国内开设鞋店、童装店,并拓展名品折扣店,预计18年代理店铺将会落地。未来公司将借助现有渠道资源、品牌运营优势与国外品牌合作拓展中国市场。5)2017.2.14公司完成IPO,2018.2.14共 有336万股限售股解禁,占总股本的1.16%,股东为副总经理、董事会秘书 等9位核心高管。2017.12.20-2018.2.9公司董事长、实控人郑安政以自有资金增持87.52万股,占总股本0.3%,累计增持金额1988.47万元,成交均价22.72元/股。本次增持后郑安政先生持有股份1.08亿股,占总股本37.35%。 公司2017年完成股权激励计划业绩考核目标,2018年营收计划目标为17.83亿元,同增25.53%,归母净利润3.59亿元,同增31.58%,基本符合我们预期。毛利率企稳回升、小品牌实现盈利等推动业绩增长进一步提速。 我们维持2018-19年EPS 预测为1.25/1.63元,新增2020年EPS 预测为2.05元,目前股价对应18年18倍PE,看好公司多品牌中高端时尚集团业绩快速成长,维持“买入”评级。 风险提示:开店进度不达预期、库存风险、次新股股价波动较大等。

17年收入增12%,净利降13%,下半年净利下滑明显 2017年公司实现收入10.31亿元,同增12.07%,归母净利6886.98万元,同降12.95%,扣非净利5411.29万元,同降27.12%,EPS为0.77元,拟10派2元(含税)转增3股,业绩低于预期,主要由于毛利率下降幅度略超预期。净利出现下滑主要受到毛利率下降影响,高于扣非净利主要由于计入当期损益的政府补助同增118.50%。 2017Q1-Q4公司收入同增4.13%、20.98%、2.03%、18.62%,净利同增9.91%、12.66%、-60.25%、-35.30%。冷冬催化冬装销售、电商旺季线上收入快速增长等推动17Q4收入增速提升;线上引流投入增加、取得迪士尼IP授权等导致17Q3销售费用率同增5.73PCT,原材料成本及加工费上涨导致17Q4毛利率降8.63PCT,17H2净利润显著下降。 线上线下共促收入增长,线上表现靓丽、渠道持续结构调整 公司从事“Annil安奈儿”童装品牌的设计研发、供应链管理、品牌推广及终端销售等环节,产品涵盖大童装和小童装,销售分为线上与线下的直营、加盟渠道。2017年大童装产品收入占比为86.16%,线下收入占比为70.58%。分渠道来看,公司加大品牌推广和线上引流力度,电商收入保持快速增长,2017年公司线上实现收入3.02亿元,同增35.50%,其中线上直营收入2.49亿元、同增32.49%、主要为公司自营天猫、淘宝、唯品会店铺销售增长,线上加盟收入5315万元、同增51.70%;公司线下实现收入7.25亿元,同增4.46%,其中线下直营收入5.76亿元、同增6.68%、主要由于渠道优化后店效同增6.24%,线下加盟收入1.49亿元、同降3.30%、主要受到加盟渠道调整、门店数量减少影响。 2017年末公司共有门店1435家,较期初降1.58%,其中直营店974家,外延增0.41%,加盟店461家,外延减少5.53%,加盟关店数量较16年有所减少。公司加快调整直营渠道结构,关闭业绩不达标百货店,在省会及区域中心城市的购物中心渠道新开门店,强化直营渠道的覆盖密度,2017年末公司购物中心店达180家,占总店数的18.48%。2017年公司平均店效为50.56万元,同增6.13%,渠道结构优化后直营、加盟店效分别同增6.24%、2.36%。 毛利率同降3.64PCT,费用率基本稳定,库存清理后周转有所提升 2017年公司毛利率同降3.64PCT至55.46%,主要由于:1)公司生产全部外包,上游环保等因素导致原材料涨价(尤其是羽绒产品,价格从220元/公斤提高到350元/公斤),加工费提升;2)线上线下渠道促销力度加大,清理过季库存。2017年线上、线下毛利率分别为50.51%、57.67%,分别同降5.42PCT、3.93PCT;3)公司线上毛利率低于线下,线上收入占比由2016年的24.2%提升至29.4%拖累整体毛利率。2017年费用投入加大导致期间费用率同增0.39PCT至47.47%,例如与迪士尼IP合作导致公司支出400多万,企业IPO带来几百万费用,聘请罗兰贝格做咨询增加300万元费用,以及办公楼折旧360万元等因素。其中销售 费用率同增0.19PCT至40.73%、管理费用率同增0.73PCT至6.88%、财务费用率同降0.53PCT至-0.14%(主要由于偿还银行借款后利息支出减少、IPO闲置资金取得利息收入)。 其他财务指标: 1)2017年末公司存货为2.97亿元,较期初增23.11%,公司直营渠道扩张导致铺货商品等库存规模增加;17年库存收入比为29%、16年为26%,存货周转率1.71、16年为1.59,主要由于公司加大旧货清理力度、库存周转速度加快,2017年末1年以上库存商品占比降至11%左右。 2)2017年公司其他收益1707万元,同增18.85%,主要由于政府补助同比增长。 3)2017年公司经营活动净现金流5253万元,同降14.17%,主要由于购买商品、接受劳务支付的现金同增23.35%导致经营现金流流出增长较多。 婴童产业方兴未艾,多重优势助力公司成长 2017年末我国0-15岁人口约2.47亿,占全国的17.8%。据欧睿统计,2016年童装市场规模约为1450亿元,同比增长6.5%。随着85、90后父母进入婚育年龄,现代家庭更注重生活品质和优生优育,且依托两代人财富积累愿意增加育儿支出,因此婴童产业仍保持较快增长。童装产业的快速增长也导致进入者增加,目前传统童装品牌巴拉巴拉、安奈儿、小猪班纳以及成人装延伸品牌MiniPeace、NikeKids、安踏Kids等占据主导地位。据欧睿统计,2016年安奈儿在童装市场占有率为1%,位居行业第三。 公司作为中高端童装龙头,依托现有产品品质、设计研发、品牌营销、销售渠道等优势实现快速成长。1)公司对面料纱线选择、织布、印染、成衣加工等环节严格控制并跟踪监测,作为行业标准制定者之一实行较国家标准更为严格的监测标准,确保实现“不一样的舒适”品牌理念。2)公司专注于童装行业20余年,创新童装产品设计、打造精致时尚的设计风格、满足儿童活泼好动的特性。3)公司定期举办会员家庭亲子活动,借助终端门店、母婴网站、微信应用及行业杂志等渠道进行推广,与迪士尼旗下“星球大战”、“冰雪奇缘”等经典IP合作,扩大在新生代父母中的影响力。4)公司零售网络基本实现对全国市场的覆盖,并在淘宝、天猫、唯品会等电商平台建立销售渠道,未来公司将积极拓展购物中心渠道,实现收入增长。 公司有望重新进入开店周期,多种措施强化盈利能力 我们认为:1)2017年公司关店数量收窄、店效增速提升,公司计划2018-2020年使用募投资金拓展店铺242家以上,其中每年新拓展店铺不少于80家,且以购物中心为主,店铺数量将企稳回升;线上方面公司加大力度推广O2O运营,提升电商市占率及线上销售占比,推动收入增长。2)2017年原材料价格上涨、促销清理库存等导致毛利率有所下降,公司2018年春夏及秋冬订货会成本基本保持稳定,且将降低折扣力度、控制人工等费用增长,盈利能力有望恢复。3)2017.6.1公司完成IPO,2018.6.1将有490.50万股解禁,占总股本的4.83%,解禁股东为深圳安华达投资管理有限公司,安华达是公司为激励员工由副总经理、财务总监、市场总监等30名核心管理人员及骨干员工出资设立。 公司重新进入开店周期,渠道优化、购物中心占比提升后店效保持增长,线上仍处于快速成长期,未来中高端童装龙头地位有望巩固。此外促销力度降低、加强控费有望带动盈利能力回升。考虑到2017年毛利率下滑幅度高于此前预期,我们下调2018-2020年EPS至0.82/1.09/1.40元,目前股价对应2018年29.98倍PE。考虑到2018年后公司业绩恢复较快增长、在婴童产业内行业优势地位突出、未来仍有较大发展空间,但短期估值较高,首次给予“增持”评级。 风险提示:上游原材料价格持续上涨、行业竞争加剧、小非解禁等。

17年收入增10%,净利增6%,Q4收入增长加速。 2017年公司实现收入34.96亿元,同增9.56%,归母净利5.74亿元,同增5.66%,扣非净利5.32亿元,同增4.05%,EPS 为0.90元略低于我们预期,主要由于成本上涨拖累,拟10派2.80元(含税)。净利润增速低于收入主要由于煤炭、染料等成本上涨导致毛利率下降2.10PCT,高于扣非净利主要由于委托理财收益等增长带动非经常性损益同增32.17%。 分季度来看,2017Q1-Q4公司收入同增6.35%、-1.32%、15.39%、18.74%,归母净利同增1.90%、3.38%、10.54%、6.14%。17Q4行业进入淡季,公司通过促销降低染费、销量显著增长,带动收入增速有所提升,但受毛利率下降等影响,净利润增速低于收入。 印染布销量提升拉动收入增长,染费基本持平。 2017年公司纺织业实现收入32.26亿元,同增10.52%,其中印染主业收入29.81亿元,同增12.30%,主要受益于公司持续拓展客户、加强技术改造并进行促销,印染布销量同增12.59%至10.70亿米,染费平均价格2.79元/米,同比基本持平,主要原因为公司旺季提价、但淡季促销所致。公司印染布设计产能为10.2亿米,实际产量为10.83亿米,技改因素推动实际产量高于设计产能规模。 其他业务方面,2017年热电收入5.68亿元,同增13.49%,主要由于煤价处于高位、售电价格同比大幅上涨,发电量同降32.14%。批发、交运、水利管理收入分别为1.98亿元、7271.97万元、4366.12万元,分别同增11.36%、58.05%、16.05%,其中航运子公司积极承揽业务,运价提高、运量增长带动海运收入增长。机械制造业实现收入2535.04万元,主要为航民合同精机子公司2017年新厂竣工且正式投产带动。 煤炭、染料成本上升导致毛利率下降,费用率保持稳定。 2017年公司毛利率同降2.10PCT 至29.92%,主要由于电煤平均价格同增35.46%、17Q3后染料价格大幅上涨,而全年来看染费基本持平。其中纺织业毛利率同降2.18PCT 至27.05%,电力生产业毛利率同降8.79PCT 至22.64%,运费涨价推动交运业毛利率同增22.68PCT 至36.45%。17Q1-Q4毛利率分别为27.08%( -2.38PCT)、32.17%(+0.48PCT)、27.87%(-1.32PCT)、31.88%(-5.43PCT),17Q4行业进入淡季染费价格有所下降,而染料、煤炭及环保成本均有提升,导致毛利率大幅下降。 2017年期间费用率同增0.49PCT 至7.81%,基本保持稳定,其中销售费用率同增0.20PCT 至1.82%,管理费用率同增0.45PCT 至6.04%,财务费用率同降0.16PCT 至-0.05%,主要由于银行理财收益增加所致。 染料、环保成本进一步上涨,中小企业运营困难重重。 近期染料、环保等成本上升,印染企业运营压力加大,纷纷涨价应对。1)由于环保要求持续提高,2017年底绍兴联发、杭州宇田两家中等规模分散染料企业关停,且江苏化工企业发生爆炸事件,导致分散染料及相关中间体价格进一步上涨。2018年3月初分散黑价格提至50元/公斤,同比上涨近80%。 染料占印染成本比例已达30%以上。2)2018年1月1日环保税正式开征,重点监控印染、制革、火电、钢铁等重污染行业,大气、水污染物纳税额为每污染当量1.2~12元、1.4~14元。印染产业每加工一万米织物产生废水约200吨,2017年前三季度规模以上印染企业印染布产量418.99亿米,按照最低标准测算将产生环保税11.73亿元,占当期利润总额的7.9%。税收成本上升导致印染企业盈利能力进一步下降。因此2018年3月印染迎来全行业涨价,福建、浙江、广东等地染费上调5%左右,部分转移成本上涨压力。 印染企业运营难度加大,行业集中度将继续提升。近年来人工、染料、煤炭、环保等成本轮番上涨,导致印染企业盈利能力持续下滑,2017年1-9月规模以上印染企业亏损277家,亏损面为16.13%,较16年同期增长0.46PCT,亏损总额10.92亿元,同增26.55%。印染行业投资出现下滑,投资积极性不高,2017年1-9月行业500万以上项目固定资产投资为302.57亿元,同比下降5.96%,增速较16年同期减少8.32PCT。行业中小企业生存困难,未来龙头企业有望通过技改、投资兼并等手段进一步提升市场份额。 印染主业受益于行业集中度提升,收购集团珠宝拓展收入来源,维持“买入”评级。 我们认为:1)未来行业内中小企业有望加速退出,公司通过技改、淡季促销等推动销量进一步增加,且上游成本持续提升、未来染费有望上涨,带动主业收入增长。公司非织造布完成新厂区建设、老厂搬迁和部分水刺生产线安装,航民合同精机子公司正式投产,推动其他业务收入增长。2)2017年公司热电收入同增13.49%,利润总额下降18.87%,主要受上游煤价上涨影响。预计2018年政府将加大煤炭供应、煤价保持稳定,但染料价格同比大幅上涨,预计公司毛利率仍将下降,盈利能力将受到影响。3)2018.3.5公司停牌,计划以发行股份或支付现金方式收购控股股东航民集团旗下子公司杭州航民百泰首饰有限公司股权,进一步丰富收入来源。航民百泰是国内大型黄金饰品生产基地,引进意大利、日本等先进设备生产戒指、手链、项链等产品,“航民首饰”牌饰品被评为浙江省著名商标。4)公司第二大股东万向集团计划自2017.9.25起减持不超过8278万股、占总股本的13.03%,2018.3.20完成减持,累计减持6989万股、占总股本的11.00%,其中通过集中竞价减持635万股,协议转让给万向三农集团3812万股,大宗交易转让2541万股。减持后万向集团持股占比降为7.03%。 公司计划2018年实现收入(合并前)43.64亿元,同增5.58%,实现税前利润7.854亿元,同增0.06%,染料等成本上涨压力下利润增速相对较低。我们认为公司持续升级产品结构强化盈利能力,且通常业绩增长目标比较保守,2018年利润增速有望高于经营目标。由于成本上涨幅度较大,不考虑航民百泰收购,我们下调公司2018-2020年EPS 预测至0.94/1.04/1.13元,目前股价对应2018年12倍PE。短期来看由于成本压力较大、公司业绩表现一般,但长期看好行业盈利困难、去产能背景下公司作为龙头有望受益于行业集中度和议价能力的提升,维持“买入”评级。 风险提示:染料价格持续上涨、环保政策进一步收紧、行业竞争加剧等。

1-9月收入增59%、净利略增,俏尔婷婷并表促Q3单季业绩高成长 2017 年1-9 月公司实现营收7.61 亿元,同增58.81%,扣非净利8747.45 万元,同增38.86%,归母净利1.06 亿元,同增1.33%,EPS 为0.28 元。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率下降、期间费用率上升, 高于净利主要由于16H1 收到工厂搬迁收益等导致17 年前三季度政府补助同降65.44%。 分季度看,16Q1-17Q3 收入增速-3.19%、-31.62%、-0.84%、13.75%28.36%、82.16%、66.13%,归母净利增速137.87%、-29.70%、3.01%-108.29%、-31.03%、14.47%、42.38%。 公司近年业绩波动较大,主要受到大客户迪卡侬订单变动影响。16Q2 大客户迪卡侬订单转移、对冈本等客户出口下降导致收入下滑;16Q4 订单回流,公司收入恢复增长,但内销市场库存处理及调低产品价格致毛利率降叠加营业外收入大幅下降使得净利仍下滑显著;17 年8 月底俏尔婷婷实现并表,约贡献17Q3 收入8000 万、净利1500 万,分别占Q3 收入、净利的27%和37%,若剔除并表因素,Q3 单季公司收入增约22%、净利降约10%,费用率升3.48PCT、人民币升值导致毛利率下降1.05PCT 拖累Q3 净利仍下滑。 人民币升值导致Q3毛利率下降,期间费用率持续提升 17 年1-9 月公司毛利率同降0.50PCT 至29.11%,主要由于公司为了拓展及留住客户降低部分产品价格,以及人民币汇率升值等因素影响。16Q1-17Q3 毛利率为32.27%(+2.70 PCT)、28.17%(-5.13PCT)、28.50% (-1.86PCT)、15.74%(-12.64PCT)、30.75%(-1.52PCT)、29.78% (+1.61 PCT)、27.45%(-1.05PCT),17Q3 人民币汇率升值导致美元订单折算后收入下滑,毛利率受到影响。 13 年后费用率保持上升趋势,主要由于销售规模扩大、拓展内销市场增加研发费用等因素。17 年1-9 月期间费用率同增1.48PCT 至14.89%, 其中销售费用率增0.02PCT 至3.99%,主要由于销售增长后运费、包干费服务费等增加;管理费用率增0.71PCT 至10.41%,主要由于新增土地使用权导致无形资产摊销增加、公司加大新品研发投入;财务费用率增0.75PCT 至0.49%,主要由于人民币汇率升值后汇兑损失增加。 收购俏尔婷婷完成,并表增厚业绩,优质供应链协同整合值得期待 2017.8.18 公司收购俏尔婷婷100%股权完成过户,制造能力得到加强俏尔婷婷是国内领先的无缝内衣制造商,建立了包括设计、织造、染色、后整理在内的完整生产链,为优衣库、华歌尔、H&M、耐克等国际知名品牌代工。俏尔婷婷在产品研发、管理经验、生产设备等方面具有优势,拥有数百人的编织技术人员、200 余台先进的圣东尼织机,与客户建立了较为稳固的合作关系。

收入增33%,净利增68%,Q3收入增速放缓至个位数 2017 年1-9 月公司实现收入4.02 亿元,同增32.57%,归母净利2.43 亿元,同增68.39%,扣非净利2.23 亿元,同增66.41%,EPS 为0.16 元, 收入增长低于预期。扣非净利增速高于收入主要由于计提坏账准备等减少导致资产减值损失同比下降73.91%,低于净利主要由于委托理财收益及政府补助增长推动非经常性损益增94.47%。 分季度看,17Q3 单季收入增速放缓,利润仍保持较快增长。 16Q1-17Q3 公司收入同增28.06%、44.09%、8.05%、53.58%、64.57%、56.06%、4.10%,归母净利同增267.12%、138.99%、11.39%、83.56%、58.28%、65.82%、74.15%。17Q3 电商行业处于淡季,且公司为拓展新品类及拼多多等新平台、提高了品牌授权费折让比例以支持经销商发展,收入增速出现放缓,受益于资产减值损失同比下降89.56%净利仍保持了快速增长。 GMV继续保持快速增长,主品牌南极人增长较为稳定 2017 年1-9 月公司全品牌GMV 同增79.14%至64.87 亿元,保持快速增长,其中在阿里实现GMV45.13 亿元、同增72.08%,在京东实现GMV15.44 亿元、同增72.18%,在唯品会实现GMV1.29 亿元、同增26.82%,在拼多多实现GMV2.99 亿元。 17Q3 公司全品牌GMV22.86 亿元,同增77.35%,增速保持稳定,其中在阿里、京东、唯品会分别实现GMV 为16.43 亿元、4.37 亿元、0.38 亿元,同增78.69%、32.63%、-4.69%,在拼多多实现GMV1.67 亿元。 分品牌来看:17 年1-9 月南极人品牌电商渠道GMV57.03 亿元,同增69.47%,其中在阿里实现GMV42.04 亿元、同增71.23%,在京东实现GMV12.48 亿元、同增41.26%,在唯品会实现GMV0.43 亿元、同增62,60%,在拼多多实现GMV2.08 亿元。17 年1-9 月南极人、卡帝乐、南极人+、南极人home、精典泰迪、帕兰朵的GMV 占比分别为87.92%、10.35%、1.04%、0.37%、0.21%、0.10%,品牌矩阵较为丰富。 促销及承担形象授权费致毛利率降,应收账款增加,现金流显著改善 17 年1-9 月公司毛利率同降4.79PCT 至84.22%,主要由于促销及承担形象授权费分别导致货品销售及其他服务业务毛利率下降。16Q1-17Q3 毛利率分别为66.03%(+55.48PCT) 、89.51%(+77.04PCT) 、95.40% (+86.20PCT)、84.75%(+28.43PCT)、72.98%(+6.95PCT)、83.00% (-6.51PCT)、90.96%(-4.44PCT),16 年低毛利率货品收入占比下降、品牌服务收入毛利率提升带动整体毛利率增长,17 年公司消化自有货品的成衣库存、成本分摊主要计入到三季度,且承担网红IP 的形象授权费导致Q3 毛利率下滑。