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李婕

光大证券

研究方向: 纺织业

联系方式: (8621) 2216 9999

工作经历: 执业证书编号:S0930511010001...>>

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壹网壹创 计算机行业 2019-11-25 173.33 180.00 10.91% 173.85 0.30% -- 173.85 0.30% -- 详细
公司概况:优质化妆品电商深度服务提供商 公司成立于2012年,主营化妆品代运营服务,18年营收及净利分别为10.13、1.63亿元,14~18年复合增速为154.94%、470.80%。业务模式涵盖线上代运营、线上分销及内容服务等,截至目前已合作20+国内外品牌(包含百雀羚、宝洁旗下部分品牌及爱茉莉太平洋旗下部分品牌),其中百雀羚18年营收占比61%。 行业概况:电商代运营行业快速发展,竞争升级模式深化 我国化妆品行业获益消费升级快速发展,电商成为化妆品领域成长性最好的渠道,品牌商纷纷布局电商渠道催生化妆品代运营发展。18年我国电商代运营行业市场规模9623亿元,2013~2018年复合增速51.38%。行业格局分散,多数代运营商规模体量较小。 代运营商向上对接品牌商,向下对接电商平台。在电商发展早期,品牌方电商运营经验较弱、对代运营商依赖性较大,竞争主要集中在站内流量引流,与平台的关系决定流量的获取难易及成本高低;近年国内外化妆品品牌加速布局电商渠道,同时内容营销兴起等站外低成本价值被挖掘,电商运营环境复杂化,对专业代运营商要求提高,服务深化提上日程。 公司优势:精细化运营充分分享行业红利,服务深化增强长期竞争力 公司获益行业红利高速成长,对比已(拟)上市可比公司,规模仍有提升空间,成长性处中游,经营质量较优。 公司2012年起家于百雀羚电商代运营,助力百雀羚快速成长为护肤品龙头、市占率从12年的0.8%提升至18年的4.5%,公司自身业绩亦呈现迅速增长。公司代运营业务不断精细化夯实竞争力,同时深化服务内容,参与营销、产品开发等品牌价值塑造环节,短期仍将充分分享行业需求增长红利,长期品牌商逐步提升自主运营比例后仍有望持续保持竞争力。 盈利预测与估值 化妆品行业景气,各渠道中电商成长性最高,代运营需求旺盛,公司垂直化妆品领域精细化代运营,有望获益行业机遇,服务内容深化,长期竞争力强。预计19~21年EPS2.65/3.60/4.70元,考虑行业成长性及景气度,建议给予20年50倍PE,目标价180元,给予“买入”评级。 风险提示:单一品牌集中度较高;品牌方收回线上代运营授权,自主进入电商运营领域。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-11-06 93.19 -- -- 95.78 2.78%
95.78 2.78% -- 详细
19Q1~Q3收入同增33.35%、净利同增32.04%,Q3收入增长提速 公司2019 年前三季度营业收入20.80 亿元、同比增33.35%,归母净利润2.40 亿元、同比增32.04%,扣非净利润2.38 亿元,同比增41.50%,EPS 1.20 元。 分季度看,18Q1~19Q3 单季度收入分别同比增长10.93%、41.60%、36.64%、40.62%、27.59%、27.39%、45.15%,19Q3 收入增长提速显著主要为爆款产品SPA 泡泡面膜销售业绩靓丽、促线上渠道收入快速增长;同期归母净利分别同比增29.58%、68.44%、43.81%、40.46%、30.36%、39.39%、26.07%,19Q3 净利润增速低于收入主要为主推爆款SPA 泡泡面膜毛利率较低拉低总体毛利率,而期间费用率同比下降、未有大幅上涨。 收入分拆:19Q1~3线上继续高速增长,线下增长有所放缓 分渠道来看,19Q1~3 线上、线下营收分别同比增60%、高个位数,增速分别与18 年全年相比持平、放缓。分季度来看,线上19H1 受去年高基数影响增速较18 年有所放缓、19Q3 获益于爆款打造增长靓丽;线下19Q3 增速环比19H1 有所放缓,主要为线下主力渠道CS 店等总体承压,优资莱单品牌店为新业态、前期发展仍有待模式理顺与调整。 线上持续高速增长促19Q1~3 公司线上收入占比已达50%。预计19Q4 电商旺季,线上渠道营收继续高速增长,全年占比有望提升至55%。 19Q1~3毛利率升、费用率升,存货周转提速 毛利率:19Q1~3 毛利率同比上升0.71PCT 至63.85%,主要为高毛利的电商渠道占比提升所致。 分季度来看,18Q1~19Q3 毛利率分别为63.10%(-1.11PCT)、61.32% (+0.69PCT)、65.07%(+2.09PCT)、65.74%(+6.07PCT)、63.83% (+0.73PCT)、67.60%(+6.28PCT)、60.45%(-4.62PCT),19Q3 毛利率降幅较大,主要为低毛利率的泡泡SPA 面膜产品收入占比上升。 费用率:19Q1~3 期间费用率同比上升0.19PCT 至48.05%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为39.43%(+0.58PCT)、9.11%(+0.32PCT)、-0.49%(-0.71PCT),销售费用率同比上升主要为广告费、市场推广投入增加,管理费用率上升主要为股权激励摊销。 分季度来看,18Q1~19Q3 销售费用率分别为36.12%(-1.46PCT)、39.04%(+4.98PCT)、41.30%(+3.29PCT)、34.94%(+1.31PCT)、35.61% (-0.51PCT)、42.95%(+3.91PCT)、39.48%(-1.82PCT);管理+研发费用率分别为8.64%(-1.47PCT)、7.37%(-6.80PCT)、10.41%(-1.45PCT)、8.71%(+0.08PCT)、9.03%(+0.39PCT)、8.78%(+1.41PCT)、9.48% (-0.93PCT);财务费用率分别为0.21%(-0.72PCT)、0.05%(-1.30PCT)、0.41%(-0.84PCT)、-2.01%(-2.42PCT)、-0.60%(-0.81PCT)、-0.37% (-0.42PCT)、-0.51%(-0.92PCT)。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加20.64%至2.81亿元。存货周转率为2.93、较上年同期的2.59有所加快。2)应收账款较年初增加41.53%至1.26亿元,应收账款周转率为19.36、较上年同期的30.33大幅放缓,主要由于销售增长,各线上平台促销活动使应收款增加。3)2019年前三季度公司经营性现金流量净额同减61.02%至7265万元,主要由于销售增长,购买商品、接受劳务支付的现金增加以及支付税费增加、支付的各项销售费用增加等。 再次验证趋势把握能力,爆款策略望持续发力我们认为:1)公司定位大众护肤品,行业竞争集中于品牌营销、渠道拓展等。回顾公司历史,具有出色的趋势把握能力,先后把握了CS渠道、电商渠道等发展机遇,近年随着内容营销的兴起,公司快速切换营销策略、加码内容营销,至19Q3成功打造泡泡SPA爆款面膜,7月当月成为阿里全网美容护肤单品销售额及销量双第一,助力线上销售,泡泡SPA面膜的成功再次验证了公司出色的趋势把握能力、积极拥抱变化,预计未来有望持续复制内容营销打造爆款的运营思路、线上收入增速继续靓丽;行业总体线下渠道承压、预计公司线下渠道收入增速平稳。 2)毛利率方面,过去电商渠道毛利率总体高于其他渠道,随着电商占比提升、公司毛利率有所提升,但随着网红、KOL等内容营销的启用,公司线上产品销售需与网红分成,预计线上毛利率将下降。3)费用率方面,品牌发展离不开营销、尤其当前品牌竞争激烈,预计销售费用率将继续维持较高水平,管理费用率总体保持稳定。 我们看好公司在其所定位的大众化妆品市场中所采取的策略:快速响应行业变化、积极加大内容营销投放力度抢夺优势营销资源、战略上重视电商直营化发展(分享电商红利的同时及时把握消费者需求动向、方便公司后续实现从产品概念开发、营销策划到供应链管控地全链路孵化爆款),成功打造爆款赋能线下渠道。19Q3爆款打造带来收入增长超预期、拉低毛利率,我们上调19~21年营收盈利预测,维持19~21年净利盈利预测,对应EPS为1.89、2.57、3.33元,对应19年PE 47倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;渠道拓展、营销效果、新品牌培育不及预期;无法及时把握行业趋势变化。
海澜之家 纺织和服饰行业 2019-11-05 7.93 -- -- 8.00 0.88%
8.00 0.88% -- 详细
Q3收入好转但毛利率承压,积极关注Q4和20年表现 我们认为:1)公司主品牌海澜之家Q3收入增速提升明显,通过低倍率引流款促进销售策略初步显效,未来公司将继续推出相应款式、提高品牌性价比和影响力,零售疲软背景下公司实施该经营策略有助于保有和扩大市场份额,但对毛利率端会带来压力、拖累利润增长。渠道方面,主品牌开店和同店表现稳健,未来预计开店将继续倾向于商场、购物中心,占比仍有提升空间,渠道结构持续优化有利于主品牌业绩健康增长。 2)19年拖累利润的因素中大部分在20年将消除:爱居兔亏损加大、该因素随着爱居兔出表20年将消除;18年末在建工程转固致19年折旧增加,后续转固金额减小、20年折旧将基本稳定不会再大幅增加;男生女生19年为亏损,估计零售额6~7亿,增速50%左右较高,20年继续上量有望实现盈亏平衡、对合并报表业绩拖累也将减小;小品牌OVV、优选、AEX仍处培育中,但预计投入可控。 3)公司股息率高、大额回购持续进行。16~18年股息率分别为6.38%、6.25%、4.95%。同时公司于2018年12月发布5年回购规划,已于2018年12月~2019年6月完成第一期回购(总额6.7亿元、回购股份7279万股、均价9.17元/股,回购股份予以注销),2019年8月开始第二期回购(拟1年内回购6.91~10.36亿元、单价不超12元/股,回购股份予以注销),截止10月31日已累计1.32亿元回购1629万股、均价8.11元/股。持续大额回购彰显公司长期发展信心。 拉长周期来看,对标美日经验、大众和性价比定位可培育出大体量公司,公司作为国内性价比突出的大众定位服装龙头,具有先发优势和规模效应,同时在坚持性价比策略的基础上,通过产品创新、多品牌多品类布局扩大业务空间,长期仍具备做大基础。 短期展望来看,Q4随着20年春节前移、销售旺季有望同比拉长,关注Q4零售表现。另外,公司电商业务增长提速,主品牌发力尾货销售,另外并表的英氏线上占比较高,Q4电商旺季中收入增长亦存亮点,未来电商业务增速预计也将持续为总体收入带来贡献。 考虑到Q3收入增长超预期、同时毛利率下降超预期拖累利润,按最新股本计算、我们下调19~21年EPS为0.80/0.89/0.96元(前值为0.84/0.89/0.96元),对应19年PE10倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软、天气异常、终端售罄率降低、并购整合不当。
丸美股份 基础化工业 2019-11-05 74.60 -- -- 74.98 0.51%
74.98 0.51% -- 详细
知名本土中高端眼部护理品牌,品牌形象出色助力全渠道销售 我们认为:1)公司主品牌为知名本土中高端眼部护理品牌,进入19年双十一预售首日眼部护理榜单前十,公司起家于CS渠道,优质的品牌形象使得公司CS店增速总体高于行业平均;近年加码电商渠道、贡献重要增长动力,19Q3提速增长、提升发展信心;近年推出高端日本进口系列,进一步提升品牌形象,在线下百货等渠道销售良好、在百货渠道总体承压背景下公司百货渠道销售仍保持较快增速;美容院渠道为公司特色渠道,近年来持续提速增长、发展态势良好。 2)公司春纪、恋火等小品牌与公司定位/品类存差异,目前仍处调整中。 3)近年公司毛利率总体平稳、未来加大电商直营拓展有望带来毛利率提升。 4)公司营销效率提升,逐步转型新型营销方式,减少电视广告投放,预计19年销售费用率有所下降。 我们看好公司在中高端眼部护理领域建立的品牌口碑,未来加强拓展高端进口日本酒系列及口服液系列、符合中高端品牌形象定位、有望助力各渠道良好发展。因电商渠道增长、费用下降超预期,我们上调公司19~21年原EPS1.26 /1.50/1.77至1.34/1.58/1.83元,未来三年净利复合增速为21%,对应19年PE 53倍,维持“增持”评级。 风险提示:终端零售疲软;高端产品力不及预期;营销投入效果不及预期;电商直营拓展不及预期;次新股股价波动风险。
七匹狼 纺织和服饰行业 2019-11-04 5.68 -- -- 5.75 1.23%
5.75 1.23% -- 详细
Q3收入增速放缓、净利润下滑幅度收窄公司2019年前三季度实现收入24.78亿元、同比增5.32%,归母净利润1.98亿元、同比降7.75%,扣非归母净利润1.17亿元、同比增6.18%,EPS0.26元。收入增长背景下归母净利润同比下滑主要为费用率提升、资产减值损失增加(净增3537万元)、政府补助(净减少2857万元)和投资收益(净减少1492万元)减少影响。 分单季度来看,19Q1~Q3收入同比增速分别为3.13%、12.37%、3.32%,归母净利润分别同比+9.45%、-37.72%、-6.61%,二季度以来净利润下滑幅度较大主要为资产减值损失增加、政府补助和投资收益减少等影响。 前三季度收入分拆:分业务来看,估计收入增长主要来自于七匹狼品牌男装业务,针纺业务仍为同比下滑、但下滑幅度较上半年略有收窄。品牌男装业务再拆分来看,估计线上增长不多,主要为线下增长带动、估计线下业务增长双位数,其中外延开店和同店均有贡献。 毛利率提升超过费用率,周转放缓、现金流净流出扩大 毛利率:19年前三季度同比提升5.26PCT至44.35%,主要为业务结构变化、高毛利率的品牌男装业务占比提升,部分经销业务收归直营,另外增值税率下调公司也有受益。19Q1~Q3单季度毛利率分别为36.65%(+2.42PCT)、47.78%(+3.20PCT)、49.99%(+9.23PCT)。 费用率:期间费用率同比提升4.59PCT至29.71%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为20.92%(+4.42PCT)、8.32%(+0.69PCT)、1.46%(-0.41PCT)、-0.98%(-0.11PCT)。其中销售费用率提升主要为广告宣传费、平台服务费、终端管理费用增加所致。 19Q1~Q3期间费用率分别同比提升3.79、3.95、5.19PCT。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加16.68%至11.26亿元、较上年同期下降5.18%,存货周转率为1.32、较上年同期的1.40略有放缓。 2)应收账款较年初增加16.63%至4.88亿元、较上年同期增加4.94%。应收账款周转率为5.47,较上年同期的6.24小幅放缓。 3)资产减值损失+信用减值损失同比增22.10%至1.95亿元,净增3537万元,主要为存货跌价损失增加(其中存货跌价损失1.81亿元)。 4)投资收益+公允价值变动收益同比减少14.15%至9057万元,净减少1492万元。 5)其他收益同比降79.22%至749万元,净减少2857万元。6)经营活动净现金流净流出同比扩大13.71%至1.55亿元,主要为广告费、服务咨询费、商场管理费、薪酬等投入增加。其中,销售商品获得现金同比增4.20%至25.42亿元,与收入增幅相当;购买商品、接受劳务支付现金同比下降2.51%。 短期零售疲软背景下费用端承压,资金仍较充足 我们认为:1)公司品牌男装的线下业务贡献主要收入增长,19年叠加部分经销转直营影响,收入端预计将延续增长;男装线上业务和针纺业务短期收入增长存在压力拖累总体。2)公司前三季度费用端仍承压,以及资产减值计提增加,行业性零售疲软背景下公司经营难度有所加大,仍需关注零售环境变化和费用情况。3)公司现金充裕,19年9月末账上货币资金23.66亿元+交易性金融资产21.61亿元。 考虑到线上及针纺业务增长存压力、零售环境仍疲软,费用和资产减值损失仍存压力,19年非主营因素(政府补贴和投资收益等)影响利润,我们下调19~21年EPS为0.43、0.46、0.49元,对应19年PE14倍、PB0.7倍,维持“增持”评级。 风险提示:终端消费疲软、费用等投入超预期、电商和针纺业务增长不及预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-11-04 10.72 -- -- 10.98 2.43%
10.98 2.43% -- 详细
前三季度收入增36%、净利增3%,Q3收入放缓、利润现下滑 公司发布2019年三季报,实现营业收入132.61亿元、同比增35.82%,归母净利润13.07亿元、同比增2.79%,扣非净利润12.50亿元、同比增3.53%。EPS0.48元,业绩低于预期。净利润增速低于收入主要为费用率提升超过毛利率、资产减值计提增加1.26亿元、投资收益减少3911万元。 分季度来看,19Q1~Q3收入分别同比增63.90%、35.81%、19.14%,归母净利润分别增11.06%、5.68%、-3.18%。19Q3收入增速放缓、低于预期,主要为零售环境仍疲软背景下线下业务收入增长不及预期(其中休闲装还有发货频次增加影响出货收入的因素)。 收入拆分:Kidiliz继续增厚收入、拖累利润,原有业务Q3弱于上半年 2018年10月开始公司并入法国SofizaSAS公司,19年上半年贡献并表收入14.83亿元、利润约-1.1亿元。前三季度公司收入增速仍较高(19%)、净利润增速(3%)明显低于收入,仍为并表K公司带来增厚收入、拖累利润的影响,前三季度K公司估计贡献并表收入21亿左右,仍为亏损。 公司原有业务估计前三季度收入增长10%以上,净利润增速略高于收入。单三季度原有业务经营表现弱于上半年,估计收入增长4~5%、净利润增长略高于收入。 原有业务收入拆分:电商保持较高增长,线下Q3增速放缓 对原有业务再进行拆分:1)儿童服饰业务(巴拉巴拉、迷你巴拉、马卡乐等)保持较高增速,前三季度收入增长估计为20%左右、Q3估计增长10~15%(较19H1的30%左右放缓)。分拆线上线下来看,前三季度童装线上收入估计增长30%左右(其中小品牌迷你巴拉、马卡乐增速继续较高),线下估计增长10%以上。Q3线上增速30%左右、线下低个位数增长。2)休闲服饰业务前三季度收入估计个位数增长,Q3低个位数下滑,其中Q3分线上线下来看,线下收入估计下滑10%、线上收入增长15~20%。休闲装线下业务下滑,一方面为零售端疲软影响,另一方面公司发货频次提高、生产发货更加贴近销售当季,导致出货收入同比减少也有影响。 门店情况:外延增4%,开关店调整优化力度较大 19年前三季度保持了一定外延扩张速度,9月末扣除K公司并表后的原有业务门店数合计9582家,较年初净增459家、外延增4.8%。其中童装5682家、净增389家、外延增7%(门店数量和面积均有增加,共促童装线下收入增长),休闲装3900家、净增70家、外延增2%。前三季度童装和休闲装开店和关店规模均超过500家,显示终端调整优化仍在继续。 财务指标:Kidiliz并表影响多个指标致不可比,毛利率和费用率均提升明显,现金净流出 毛利率:前三季度毛利率同比提升5.60PCT至44.37%,主要为KIDILIZ毛利率较高拉动(K公司以直营模式为主、毛利率较高、为66%左右),若扣除KIDLIZ影响,估计原有业务毛利率变化不大。 19Q1~Q3单季度毛利率分别为41.68%(+2.59PCT)、48.01%(+10.28PCT)、43.62%(+4.29PCT)。 费用率:期间费用率同比上升9.88PCT至27.97%,主要为K公司直营占比高、费用率较高拉升总体,另外原有业务投入加大也有影响。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为22.62%(+7.82PCT)、4.27%(+1.81PCT)、1.69%(+0.05PCT)、-0.60%(+0.20PCT)。19Q1~Q3单季度期间费用率分别提升7.33PCT、11.71PCT、9.75PCT。 其中销售费用增加较多主要为随业务增长,员工薪酬、租赁费、广告宣传费、运杂费、服务费等增加以及并入K公司所致;管理费用增加较多主要为员工薪酬增加及并入K公司所致。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加19.76%至52.90亿元,较上年同期增加27.03%(18年9月末尚未并表K公司)。存货周转率为1.52、较上年同期的1.83有所放缓。估计K公司存货8~9亿,若扣除K公司存货,估计公司原有业务存货较上年同期增加8%左右,增速低于收入增速。 2)应收账款19年9月末较年初增加16.80%至22.81亿元,较上年同期增加44.36%,应收账款周转率为6.27,较上年同期的6.51小幅放缓。 3)资产减值损失+信用减值损失同比增41.85%至4.25亿元、净增1.26亿元,主要为存货跌价损失增加。 4)投资收益同比减少45.48%至4689万元,主要为理财产品收益减少。 5)经营活动现金流净流出2.88亿元,相比上年同期净流入0.29亿元净流出压力加大,Q3单季净现金流入1.30亿元。其中,销售商品获得现金为139.08亿元(同比增28.95%),购买商品、接受劳务支付现金为98.83亿元(同比增19.18%),增速均低于收入增速。公司支付其他与经营活动相关现金和为职工支付现金各净增9.05亿元、6.74亿元,导致现金流净流出。 Kidiliz亏损和零售端压力仍需关注,长期童装龙头竞争力仍可期 我们认为:1)短期来看,Kidiliz在19年将继续增厚收入和拖累利润,关注公司对其投后整合提效进展。 2)三季度业绩低于预期的主要原因是原有业务收入增速放缓,其中电商仍保持较高增长、零售疲软背景下线下增速放缓,另外休闲装发货频次增加亦影响出货收入,后续发货频次因素逐步消化、休闲装收入增长有望得到改善。四季度为传统销售旺季,叠加20年春节提前贡献,预计四季度销售仍可期待。 3)长期来看公司童装龙头和电商优势地位仍稳固。童装行业高景气度下公司仍将持续受益,并通过自创、收购、代理合作等方式已经构建童装多年龄段、多定位、国际国外品牌均涵盖的全面布局,在巴拉巴拉品牌龙头地 位的基础上发展多品牌、未来童装业务板块发展空间较大。休闲装产品、渠道、品牌多方面积极年轻化改革,19年秋冬货品已经有所体现、三季度推出梅花系列联名款,产品革新促品牌焕发活力。 4)公司账上货币资金17.31亿元+交易性金融资产8.34亿元,资金储备仍充足。 5)2019年9月2日控股股东之一邱坚强以10.83元/股转让合计60万股予高管张伟(首席人力资源官)、陈新生(财务总监),9月11日公司控股股东之一邱光和以10.45元/股均价转让合计805.69万股予高管徐波(总经理)、邵飞春(电商负责人),分享股权有利于提升管理层积极性。 考虑到三季度业绩不及预期、同时零售环境持续疲软,我们略下调公司19~21年EPS为0.68元、0.78元、0.89元,对应19年PE17倍,我们继续看好公司基于童装龙头优势和性价比定位等促长期发展做大的空间,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软;电商销售不及预期;线下渠道拓展不力或费用等投入超出预期;并购后整合效果不及预期,致Kidiliz亏损加大;汇率波动影响并购品牌境外业务业绩。
朗姿股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 8.65 -- -- 8.84 2.20%
8.84 2.20% -- 详细
收入持续增长,投资收益减少和资产减值损失增加致净利润下滑公司发布 2019年三季报,实现营业收入 21.29亿元、同比增 6.65%,扣非净利润 1.25亿元、同比降 25.80%,归母净利润 1.57亿元、同比降 14.92%,EPS0.39元。收入增长背景下净利润下滑幅度较大主要为子公司朗姿韩亚资管从 19月 7月末不再控股导致投资收益大幅减少以及计提资产减值损失增加等所致。 19Q1-Q3收入分别增 11.78%、 3.69%、 4.68%,归母净利润分别-12.54%、-29.17%、 -6.86%。 女装稳步增长,医美增速较高,婴童持平收入分拆来看, 19H1女装、婴童、医美、资管收入分别同比增 5.78%、1.68%、 22.29%、 2.37%,其中女装、婴童、医美收入占比分别为 50%、 26%、20%。女装业务中, 19H1仅朗姿主品牌实现收入增长(同比增 12.79%)、其他小品牌均为下滑。 前三季度来看,估计女装业务收入增长个位数、其中 Q3收入增速略有放缓,婴童延续中报趋势持平;医美增速仍较高。 毛利率上升, 投资收益减少、资产减值损失增加毛利率: 2019年前三季度公司毛利率同比提升 2.65PCT 至 59.29%,主要为毛利率较高的女装、医美业务收入占比提升,且医美和婴童毛利率有所提升;其中 19H1女装、婴童、医美、资管业务毛利率分别为 59.35% ( +0.25PCT)、52.52%( +5.35PCT)、 58.12%( -2.60PCT)、 100%( +0)。 19Q1~Q3毛利率分别同比+3.48、 -0.99、 +5.19PCT。 费用率: 前三季度期间费用率同比下降 0.15PCT 至 54.38%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 37.25%( +2.95PCT)、 10.03%( -0.47PCT)、2.79%( +0.14PCT)、 4.31%( -2.77PCT)。销售费用率上升主要为商场费用、医美广告费、店铺托管费、职工薪酬等增加;财务费用率下降主要为朗姿韩亚资管不再并表、同时公司提前偿还借款所致。 其他财务指标: 1) 存货较 19年初增 10.35%至 10.51亿元、较上年同期增加 17.62%,存货周转率为 0.86,较上年同期的 1.03有所放缓; 应收账款较 19年初增加 12.86%至 4.09亿元,应收账款周转率 5.53、较上年同期的4.36加快。 2) 投资收益同比减少 30.59%至 1.50亿元、净减少 6616万元,主要为子公司朗姿韩亚资管自 7月末不再控股、持股比例下降影响, 另外 L&P 业绩下滑( 19H1净利润为 2903万元、 18H1为 1.27亿元,下滑 77%)、公司确认投资收益减少也有影响。 3) 资产减值损失同比增 642.13%至 2078万元,主要为女装业务存货跌价增加。 华文楷体4) 经营活动净现金流同比大增增加至 6.33亿元、净增 5.89亿元,主要为朗姿韩亚资管偿还公司借款所致。 业务结构调整,收缩资管业务、女装和医美继续并购2019年 5月,公司完成对中高端知名女装品牌“子苞米( m.tsubomi)”的收购。子苞米品牌诞生于日本,目前已有 20多年历史,品牌形象简约、净素,兼具设计感和实用性。公司引进后计划将其打造成国内“日常时尚美学领军品牌”以及集团内“多平台运行的创新品牌”。该品牌目前规模较小,19年 6月末拥有 2家直营店,上半年贡献并表收入 225万元。 公司于 2019年 6月公告向控股股东、实控人申东日先生等发行股份购买朗姿医疗 41.19%股权,对其持股比例提升到 100%, 19年 8月 5日交割完成、 8月 20日新发行股份 3507.07万股上市。 公司于 2019年 7月将子公司朗姿韩亚资管的 42%股权以 6.96亿元人民币转让予芜湖德臻,7月 22日完成工商变更,公司对其持股比例降至 34%、不再纳入合并报表。 公司于 2019年 8月公告出资 6300万元收购西安美立方 60%股权,自2019年 10月并表。西安美立方为医美行业高端综合性医院,主营包括整形外科、微创科、皮肤科及毛发移植等整形美容业务,自 2013年开始经营,在西安地区拥有较强的品牌影响力。该标的 2018年收入 3375万元、净利润-1490万元, 19H1收入 4596万元、净利润-324万元。 19年投资收益减少等因素影响利润,业务结构有所变化我们认为: 1)女装主业增长稳健,上半年收入表现来看朗姿主品牌稳健增长,小品牌多为下滑零售端承压;医美业务发展最快,公司收购美立方医院和增加对朗姿医疗持股比例均显示对该业务的重点发展战略;婴童持平略增;资管业务收缩,确认投资收益减少。 2)公司不再并表朗姿韩亚资管将影响 19年净利润,一方面减少投资收益、另一方面财务费用也会相应减少、二者有一定抵销。另外, 19年 L&P公司业绩下滑幅度较大, 公司确认的投资收益亦将减少。 3)并表方面,女装子苞米品牌自 19年 5月开始并表、医美业务中的美立方自 19年 10月开始并表, 因其规模相对较小、对收入增厚有限。 考虑到投资收益占公司利润比例较高、19年对朗姿韩亚资管持股比例下降、不再控股,以及化妆品 L&P 投资收益大幅下滑,对合并报表利润影响较大,下调 19~21年 EPS 为 0.46、 0.51、 0.55元, 19年 PE20倍,维持“增持”评级。 风险提示: 终端消费疲软;并购整合不当;资产管理业务、 L&P 投资等存在波动致投资收益下滑幅度超预期。
上海家化 基础化工业 2019-11-04 33.02 -- -- 33.72 2.12%
33.72 2.12% -- 详细
19Q1~Q3收入同增5.81%、净利同增19.09%,Q3表现低于预期 公司2019年前三季度营业收入57.35亿元、同比增5.81%,归母净利润5.40亿元、同比增19.09%,扣非净利润3.80亿元,同比增2%,增速低于归母净利主要因工厂动迁处置收益以及金融资产公允价值增长,EPS0.81元。 分季度看,18Q1~19Q3单季度收入分别同比增长10.33%、8.24%、9.95%、11.66%、5.03%、9.08%、3.28%,19Q3收入增速有所放缓。主要为六神、佰草集等第一梯队品牌销售波动影响,同期归母净利分别同比增35.92%、45.73%、31.68%、42.15%、54.84%、26.77%、降29.55%,19Q3净利润出现负增长,主要为收入增速放缓、销售费用率提升所致。 Q3电商渠道占比提升,六神、佰草集等第一梯队品牌增速较慢,小品牌继续快速增长 分品牌来看,19Q1~3六神营收低个位数增长,其中19Q1双位数增长、19Q2及Q3增速放缓主要为主销地区气温较往年同期低、影响夏季产品花露水销售,以及沐浴露品类国际巨头竞争强势、电商平台促销力度较高对线下销售有所影响;19Q1~3佰草集营收同比持平,其中19Q1主动去库存、收入下降,19Q2开始加大内容营销投放力度、主推冻干面膜等产品,19Q3主推太极日月精华,销售超预期;19Q1~3高夫营收同比微跌主要为保湿系列向控油系列转换尚需时间;19Q1~3美加净营收同比微跌,19Q3止跌;启初、家安等其他品牌营收同比增30~50%;汤美星全球业务19Q1~3低个位数增长(按人民币计),增速较19H1有所放缓,主要为海外市场的竞品打折力度较大、竞争激烈,全年预计稳健增长。 分渠道来看,19Q1~3线上收入占比进一步提升至23%,全网GMV同比增27%、特渠同比增60%+;百货渠道双位数下跌,9月底太极日月精华上市后跌幅收窄;商超、母婴、CS等渠道收入实现个位数增长。 19Q1~Q3毛利率降幅超过费用率,存货周转提速 毛利率:19Q1~3毛利率同比下降1.16PCT至61.63%。主要由于新工厂投产及高毛利率的高夫及佰草集销售表现低于总体。 分季度来看,18Q1~19Q3毛利率分别为66.72%(-5.64PCT)、62.41%(-5.00PCT)、59.02%(-9.48PCT)、62.79%(+4.67PCT)、62.17%(-4.55PCT)、61.70%(-0.71PCT)、60.96%(+1.94PCT),第三季度毛利率有所上升,主要由于高毛利率美妆产品占比上升。 费用率:19Q1~3期间费用率同比下降0.23PCT至56.17%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为42.13%(+0.27PCT)、13.36%(-0.22PCT)、0.69%(-0.28%),销售费用率同比上升主要为佰草集品牌加大营销力度,管理费用率下降主要为加强费用率管控、其中研发费用率同比提升主要为新品研发等。 分季度来看,18Q1~19Q3销售费用率分别为43.98%(-8.76PCT)、43.74%(-1.18PCT)、37.66%(-8.97PCT)、36.85%(+2.04PCT)、42.33%(-1.65PCT)、44.67%(+0.93PCT)、39.15%(+1.49PCT),19Q3销售费用率同比提升主要为佰草集加大营销投放力度;管理费用率分别为13.81%(+2.46PCT)、12.98%(-0.19PCT)、13.94%(+0.03PCT)、14.12%(-5.39PCT)、12.56%(-1.25PCT)、12.71%(-0.27PCT)、14.92%(+0.97PCT),19Q3管理费用率有所上升主要为营收增速放缓、管理费用较为刚性所致;财务费用率分别为1.12%(+1.87PCT)、0.99%(+1.70PCT)、0.80%(+1.40PCT)、0.48%(-1.70PCT)、0.77%(-0.35PCT)、0.46%(-0.53PCT)、0.85%(+0.05PCT)。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加9.59%至9.59亿元。存货周转率为2.40、较上年同期的2.25有所加快。 2)应收账款较年初增加22.42%至12.61亿元,应收账款周转率为5.01、较上年同期的5.19略有放缓。 3)2019年前三季度公司经营性现金流量净额同增1.00%至7.25亿元。 佰草集新型营销投入持续加大、再推精华明星单品,期待后续业绩释放 我们认为:1)2019年为佰草集元年,19Q1着力库存清理、19Q2加码内容营销、主推引流产品冻干面膜、线上销售数据靓丽,9月底继续主推精华明星单品、线上数字化传播全面铺开(如太极马伊琍朋友圈、太极街舞朋友圈、太极街舞微博超级话题、太极街舞抖音挑战赛、小红书KOL笔记种草等)、同时结合线下多维度投放(上海虹桥、浦东、深圳机场、重庆地铁等广告投放)、作为第一个进入机场免税渠道的国产品牌、品牌形象不断提升,2020年预计继续丰富太极系列品牌矩阵,短期营销投放力度较大、销售表现存一定滞后、期待后续业绩释放。 2)其他品牌表现分化,其中与佰草集同为第一梯队的六神2017、2018年连续两年实现双位数增长,该良好态势延续至19Q1,19Q2~3受气温较高、花露水销售不佳,沐浴露受国际品牌强势竞争以及电商渠道促销力度较大影响线下销售等影响致19Q1~3品牌增速下降至低个位数,未来电商渠道价格加强管控、该部分影响将消除;第二梯队美加净2017年恢复双位数增长,2018年继续保持该良好增长态势,进入19年销售表现不佳、19H1营收出现下滑、19Q3推高端护手霜系列迎合消费升级、营收止跌,高夫2018年受唯品会线上经销商变更影响、增速较17年放缓,19年由保湿向控油转型、前三季度销售微跌;第三梯队(年营收过亿元)启初、家安等近年持续快速增长,玉泽近年快速增长、销售过亿进入第三梯队、2020年将加大营销投放力度。 3)毛利率方面,预计新工厂折旧摊销影响继续、产品销售结构问题有望改善,预计毛利率全年有所下降;费用率方面公司加强管控、预计全年继续下降。 我们看好公司多品牌优质资产,在研发、供应链等方面实力较强、长期竞争力强,近年积极进行渠道调整、品牌年轻化、19年开始加大内容营销等新兴营销方式投放力度,19Q2主推冻干面膜首战告捷、19Q3主推精华等迎合消费升级单品、考虑精华类产品营销至销售变现周期相对较长、下调19~21年EPS为0.93、1.05、1.28元,对应19年PE36倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;佰草集品牌新品销售不及预期;多品牌培育不及预期。
开润股份 纺织和服饰行业 2019-11-04 30.02 -- -- 33.63 12.03%
33.63 12.03% -- 详细
19年1-9月收入同增35%、净利同增37%,Q3收入增速有所放缓 2019年1-9月公司实现收入19.54亿元、同增35.48%,归母净利1.75亿元、同增36.91%,扣非净利1.63亿元、同增43.42%,EPS为0.81元。扣非利润增速高于收入主要由于毛利率提升,高于净利主要由于委托理财收益减少、非经常性损益同比下降。 分季度来看,2018Q1-2019Q3公司收入分别同增88.18%、64.86%、92.38%、64.32%、43.99%、37.69%、27.57%,净利分别同增25.29%、50.35%、34.90%、13.42%、31.63%、39.11%、38.58%,2019年2月公司完成印尼工厂收购并表对收入形成正贡献,2019Q3公司收入增速环比有所放缓,主要由于7-8月2C收入增长短期放缓、9月2C收入已恢复较快增长;19Q3公司净利增速高于收入,主要由于毛利率同增1.11PCT、财务费用率同降0.76PCT。 并表带动2B业务增速较高,米系渠道拖累2C收入表现 2019年1-9月公司2B业务收入估计同增40%以上,剔除印尼工厂并表影响收入同增15%-20%。公司与国际知名品牌合作稳定,供应链优势明显,当前中美贸易摩擦背景下公司较早布局国际产能,收购印尼工厂在税收、劳动力等优势明显,拓展Nike等优质客户资源,并得到多家国际品牌客户认可,订单较为充足,2019年10月12日公司公告拟以自有资金收购印尼爪哇省两块土地使用权,收购金额不超过6221万元人民币,收购面积为19.0万平米,推动印尼工厂产能进一步扩张。 2019年1-9月公司2C业务收入估计同增30%以上,其中19Q3公司2C业务收入同增20%左右,主要由于7-8月小米渠道优化调整、短期收入增速放缓,9月米系渠道收入增速已恢复较高水平,公司非米渠道收入保持较快增长。公司自有品牌持续拓展自营线上、社交电商、线下等多元化渠道,2019年前三季度非米渠道收入同增80%以上,收入占比较2018年的约40%进一步提升。 毛利率增,费用率增,存货周转率有所放缓 毛利率:2019年1-9月公司毛利率同增2.16PCT至27.69%,主要由于:1)2B业务毛利率较高(预计在30%以上)、收入占比提升;2)公司2C业务优化产品结构,非米渠道毛利率较高、收入占比提升。 分季度来看,2018Q1-19Q3公司毛利率为25.57%(-3.17PCT)、25.09%(-8.95PCT)、25.84%(-5.41PCT)、27.07%(+1.57PCT)、24.78%(-0.79PCT)、31.35%(+6.26PCT)、26.95%(+1.11PCT),2019Q3毛利率提升主要由于公司2C业务中低毛利率米系渠道收入占比下降。 费用率:2019年1-9月公司期间费用率同增1.62PCT至16.35%,其中销售费用率同增1.19PCT至9.14%,主要由于公司销售规模扩大,物流、职工薪酬、市场开拓等费用增加较多;管理费用率(考虑研发费用)同增0.26PCT至7.29%,主要由于职工薪酬、差旅、招待等费用增加较多;财务费用率同增0.18PCT至-0.08%,主要由于汇率波动导致汇兑收益减少。 其他财务指标: 1)2019年9月底公司存货较年初增3.15%至4.26亿元,主要由于公司销售规模扩大,原材料和库存商品备货有所增加;19年1-9月存货周转率、存货/收入为3.37、21.80%,18年同期为3.64、21.22%,存货周转速度有所放缓。 2)2019年9月底公司应收账款较年初增84.26%至4.61亿元,主要由于公司产销规模扩大影响。2019年1-9月公司应收账款周转率为5.50,同降1.78,周转速度有所放缓。 3)2019年1-9月公司经营性净现金流同降91.91%至920.59万元,主要由于印尼工厂前期投入较多营运资金。 箱包龙头仍有成长空间,双轮驱动收入恢复较快增长,维持“买入”评级 我们认为:1)2B业务方面,公司加强供应链管理、客户服务、产品研发等能力,收购印尼工厂并表且较早布局全球化产能布局,2B客户粘性较高且持续拓展。预计2020年公司印尼工厂扩张产能、拓展耐克以外其他优质品牌订单、收入同增30%-40%,国内可转债项目扩充软包产能并获得耐克订单,收入同增20%-30%,整体2B收入同增30%以上。 2)2C业务方面,公司持续拓展自营天猫、京东等线上渠道及团购礼品、KA等线下渠道,米系渠道调整后2019年9月销售收入增速已恢复正常,上市公司体外运营线下渠道发展较为理想,预计未来公司将进一步丰富出行产品品类,2020年公司非米系渠道收入有望同增50%以上,米系渠道同增20%以上,自有品牌收入增速有望维持30%以上。 3)2019年4月公司公告发行可转债,拟募资不超过2.23亿元用于滁州米润科技优质出行软包制造项目及补充流动资金,进一步提升公司产能,满足收入增长需求。2019年9月28日公司可转债发行申请获得证监会审核通过。 我们维持2019-21年EPS预测为1.10/1.47/1.92元,目前股价对应2019年29倍PE、PEG为0.85,公司箱包主业仍有较大成长空间,预计未来2B业务收入保持较快增速,自有品牌渠道调整结束、有望恢复较快增长,维持“买入”评级。 风险提示:品类拓展不及预期、客户流失、渠道拓展不及预期等。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-11-04 16.04 -- -- 16.18 0.87%
16.18 0.87% -- 详细
Q3收入延续良好增长,净利润增速提升 2019年前三季度公司实现营业收入20.18亿元、同比增11.89%,归母净利润2.15亿元、同比增18.78%,扣非净利润1.84亿元、同比增14.75%,EPS0.80元。扣非净利润增幅略高于收入主要受益于毛利率提升,非经常性损益方面主要为营业外收入等增加。 从单季度数据来看,19Q1~19Q3收入同比增速分别为0.76%、19.64%、15.43%,归母净利润同比增速分别为4.22%、25.17%、31.14%。19Q1因高基数及电商业务仍处调整影响、收入增速位于底部,Q2以来收入增速回升主要为电商业务调整到位恢复较高增长以及前期高基数效应减弱贡献。净利润增速提升主要为毛利率提升幅度较大。 线上Q3增速提升,线下增长稳健 收入拆分:分渠道来看,估计2019Q3线上收入占比约30%,增速为38%,相比于Q1的下滑10%、Q2的30%左右增速继续提升,表现亮眼。公司线上业务在18Q2开始受拼多多等新兴低价社交电商平台冲击影响现下滑,目前线上增速已连续两个季度回归较高增速,电商业务波动已经消化。 线下业务方面保持稳健增长,Q1/Q2/Q3分别增长高个位数、中低双位数、高个位数,基本维持在10%左右水平。其中,估计门店数增长不多、仍为2700家左右,收入增长主要为同店增长贡献。 毛利率提升幅度超过费用率,经营现金净流出收窄 毛利率:前三季度毛利率同比提升3.18PCT至38.09%,从业务结构来看19Q3线上增速明显高于线下、同时线上毛利率较高拉升总体。分拆业务来看,线下业务毛利率提升较线上更为明显,一方面产品有所提价,另一方面今年原材料如羽绒等成本有所下降,另外产品结构优化、毛利率较高的明星产品(5大极致大单品)销售占比提升至20%左右,也对毛利率提升有贡献。线上业务毛利率小幅提升。同时,增值税率下调、公司也有一定受益。 分季度来看,19Q1~Q3毛利率分别为37.36%、37.79%、38.95%,分别同比提升0.93、2.51、5.79PCT。Q3提升幅度较大,一方面为线上线下比例和产品结构优化等影响,另一方面18Q3基数较低。 费用率:公司期间费用率同比提升2.50PCT至26.30%。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为19.38%(+2.91PCT)、4.57%(+0.05PCT)、2.69%(-0.40PCT)、-0.34%(-0.05PCT),其中销售费用增加主要为广告宣传费、运输费及销售人员薪酬增加等所致。 19Q1~Q3期间费用率分别同比提升4.01、1.27、1.93PCT。 其他财务指标:1)19年9月末存货总额为8.98亿元、较年初增长15.23%、较上年同期增加7.86%。存货周转率为1.49、较上年同期的1.49持平。 2)应收账款较年初增加4.39%至1.84亿元,较上年同期增加17.60%;应收账款周转率为11.19,较上年同期的13.03有所放缓。 3)资产减值损失+信用减值损失同比增加151.04%至1163万元,主要为存货跌价计提增加。 4)营业外收入净增1248万元至2442万元,主要为收到财政补贴款增加。 5)经营活动净现金流为-1.09亿元,较上年同期的-1.60亿元净流出幅度缩窄。其中,销售商品获得现金同比增13.24%至22.71亿元,规模和增速略高于收入;购买商品、接受劳务支付现金同比增12.21%至16.46亿元。 业绩表现稳健、实施员工持股,关注家纺龙头持续增长 公司10月28日发布第一期员工持股计划草案,拟覆盖1名监事及在公司及其下属公司任职的核心骨干员工或关键岗位员工,总人数不超50人,计划筹集资金总额不超3400万元,存续期3年、锁定期1年,股票来源为公司前期回购股票(2019年9月公司累计以2086万元回购了125.55万股股票,均价16.62元,回购总额计划0.6~1亿元、尚未届满)。 我们认为:在今年仍疲弱的零售大环境中公司业绩增长表现稳健,展现了较高的经营管理能力。其中:1)线上业务渡过波折、连续两个季度保持较高速增长,公司积极调整线上产品、品牌和平台布局,拥抱电商变化,目前已经初步体现效果,未来预计线上增速将继续带动公司总体增长,关注Q4电商旺季增长表现。2)线下业务表现稳健,20年春夏产品订货会预计仍有高个位数的增长,为公司业绩带来稳定支撑。3)费用端仍有上升,其中管理费用控制得当,销售费用率仍上升、公司将继续加大品牌投入。总体来看公司持续优化产品结构,提高明星产品占比,不断强化盈利能力和品牌影响力。 我们维持公司19~21年EPS为1.22、1.39、1.57元,对应19年PE13倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软;线上渠道流量增长放缓、或业务调整效果不及预期;费用管控不当;加盟渠道库存压力加大等。
地素时尚 纺织和服饰行业 2019-11-04 23.15 -- -- 25.20 8.86%
25.25 9.07% -- 详细
中高端时尚龙头业绩增长确定性强,分红率、股息率较高 我们认为:1)公司作为中高端女装龙头,近年来持续投入加强会员管理、销售人员激励及培训,注重店效增长效果显现,未来公司将继续推广店效提升举措,增加线上渠道投入,收入有望保持较快增长。2)2018年公司参与商场活动、增加经销商折扣影响毛利率,2019年加强价格管控,毛利率有所回升,未来将继续加强终端价格管理,维护品牌形象,提升毛利率。 2018年子公司房地产诉讼落地冲减资产减值损失、净利基数较高,2019年净利增速预计有所收窄。3)2019年6月29日股东云峰基金计划减持公司股份不超过1600万股,占总股本的3.99%,截止2019年10月19日已减持400.83万股,占总股本的1%,减持均价为21.35元/股,减持计划尚未实施完毕。 我们维持2019-21年EPS预测为1.61/1.85/2.13元,当前股价对应19年15倍PE。2018年公司分红率为64.5%,股息率为4.33%。我们看好公司打造中高端时尚集团,品牌运营能力强,持续强化品牌优势,业绩增长确定性较强,股息率高且较为稳定,维持“增持”评级。 风险提示:服装消费疲软、渠道拓展不及预期、库存积压等。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-11-04 13.80 -- -- 14.28 3.48%
14.28 3.48% -- 详细
短期主品牌和EH品牌影响业绩,关注Q4和明年表现 公司19年中报中EH品牌开始业务调整、收入出现下滑,其他品牌均表现良好;至三季报EH品牌业务调整力度较大、收入下滑幅度亦有所加大,同时主品牌收入增速有所放缓、Q3同比持平。 我们认为:1)公司主要品牌中,主品牌发展平稳、三季度门店数回升,单店水平良性,未来随着内生产品力继续夯实提升单店店效、开店增加(包含主品牌和亲民线,预计亲民线明年独立开店),可保持稳健增长;2)EH品牌二三季度业务调整力度较大,一次性大幅换货支持加盟商影响收入确认,另外将加盟商处奥莱门店全部收回直营,短期这些业务改革影响业绩、但有利于长期品牌战略统一实施和持续良性增长,预计换货主要集中于三季度、四季度幅度会减小。另外,经销的奥莱门店改为直营在未来将对收入有一定增厚作用;3)其他品牌稳步拓展,目前体量均不大,开店和成长空间较为广阔;4)百秋增速继续喜人,将提振总体收入增长。 考虑到零售环境疲软背景下、主品牌季度波动和EH品牌业务暂时性调整致业绩不及预期,下调公司2019~2021年EPS为1.21/1.45/1.70元,19年PE12倍,继续看好公司多品牌国际化高端时装集团战略的长期空间,以及明年主品牌、EH品牌期待发力和小品牌的稳步培育,维持“买入”评级。 风险提示:终端消费疲软、新进品牌增长不及预期、并购整合不当、汇率波动影响部分并购品牌境外业务业绩。
安正时尚 纺织和服饰行业 2019-10-31 13.92 -- -- 14.15 1.65%
14.15 1.65% -- 详细
19年 1-9月收入增 54%、净利增 13%, 19Q3净利增速放缓2019年 1-9月公司实现收入 17.91亿元、 同增 54.13%,归母净利 2.78亿元、 同增 12.55%,扣非净利 238.74亿元、 同增 20.73%, EPS 为 0.70元。 净利增速低于收入主要由于毛利率降、投资收益减少,低于扣非净利主要由于政府补助、委托投资收益等同比减少。 分季度来看, 2018Q1-19Q3公司收入同增 26.84%、 13.98%、 10.48%、14.76%、 41.46%、 58.20%、 62.64%,净利同增 30.09%、 20.11%、 12.29%、-50.01%、 10.51%、 28.55%、 1.40%。 2018年 10月底公司收购礼尚信息并表,带动 2019Q1-Q3收入增速提升,剔除并表影响 2019Q1-Q3公司收入同增-0.57%、 4.11%、 -0.20%; 19Q2公司服装收入增速较高, 同时公司加强价格管控、服装业务毛利率同比提升,电商代运营毛利率较为稳定,整体毛利率同比降幅相对较小,利润增速较高。 19Q3服装消费整体仍较为疲软,公司服装收入同比基本持平,净利增速相对较低主要由于服装库存清理、 毛利率降幅较大以及投资收益同比减少。 19Q3小品牌收入增速有所改善, 并表带动线上收入增长显著1) 分品牌来看, 2019年 1-9月玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克分别实现收入 8.58亿元、 1.51亿元、 6,968.04万元、 5,205.87万元、 1,628.80万元,同增 6.61%、 -8.84%、 -20.91%、 -5.97%、 -14.36%,其中 19Q3玖姿、尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克收入分别同增 1.50%、 -4.35%、 9.01%、13.55%、 10.77%,主品牌收入增速放缓,小品牌尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克等收入增速改善。 主品牌方面, 19年 9月底玖姿共有门店 674家,外延同降 2.46%,渠道结构优化, 19年 1-9月直营可比同店同增 7.12%,玖姿品牌强化设计、营销投入,提升影响力,带动店效同比保持增长。 小品牌方面, 19年 9月底尹默、斐娜晨、安正男装、摩萨克直营店数量同比增长-11.11%、 -19.19%、 -26.09%、 68.18%, 19年 1-9月直营可比同店同增 5.06%、 2.53%、 4.32%、 0.67%, 尹默、斐娜晨、安正男装直营渠道净关店、收入同比下滑,摩萨克品牌优化后快速拓展加盟渠道,带动收入恢复增长。 2) 分渠道来看, 2019年 1-9月直营、加盟、线上分别实现收入 4.76亿元、 4.41亿元、 8.69亿元,同增-4.91%、 -7.58%、 376.22%, 礼尚信息并表带动电商收入增长显著; 19Q3直营、加盟、线上收入同增 13.05%、 -17.67%、402.86%,公司直营渠道组织架构调整效果显现,引进优秀管理人才,收入恢复增长, 部分产品发货提前至 19Q2、部分加盟商调整导致 19Q3公司加盟收入同比下滑。 2019年 9月底公司共有门店 917家,外延同降 4.18%,其中直营门店 328家,外延同降 6.82%,主要由于小品牌关店强化盈利能力,加盟门店 589家,外延同降 2.64%。 19年 1-9月公司直营同店同增 2.05%,渠道优化效果逐步华文楷体显现,加盟同店同降 5.07%。 礼尚信息并表影响多个财务指标: 毛利率降、 费用率降、现金流增毛利率: 19年 1-9月毛利率同降 13.76PCT 至 53.86%,主要由于: 1)低毛利率电商代运营收入占比提升, 2)服装业务毛利率同比下降。 分品牌来看, 19年 1-9月玖姿、尹默、斐娜晨、摩萨克、安正男装毛利率同增-1.39PCT、 -0.33PCT、 3.72PCT、 4.09PCT、 1.41PCT 至 64.94%、77.47%、 77.63%、 53.70%、 76.64%, 玖姿品牌库存清理、低毛利率线上收入占比提升导致毛利率同比下降,斐娜晨加强折扣控制、品牌调整效果显现、 毛利率同比提升,摩萨克品牌调整结束、毛利率同比恢复增长,安正男装设计风格优化、折扣控制力度提升,毛利率同比增长。 分渠道来看, 18年 1-9月直营、 加盟、线上渠道毛利率分别同增0.35PCT、 -1.55PCT、 -12.51PCT 至 73.19%、 69.13%、 38.18%, 礼尚信息并表导致线上毛利率同比降幅较大。 分季度来看, 18Q1-19Q3公司毛利率为 68.71%( -1.72PCT)、 67.90%( -0.47PCT)、 66.32%( -0.02PCT)、 52.90%( -10.31PCT)、 53.80%( -14.91PCT)、 56.15% ( -11.75PCT)、 51.94%( -14.38PCT), 18Q4-19Q3受礼尚信息并表影响毛利率下降幅度较大, 19Q2公司服装业务加强价格掌控,毛利率降幅较小, 19Q3玖姿等品牌库存清理、毛利率降幅扩大。 费用率: 19年 1-9月公司期间费用率同降 10.27PCT 至 33.65%,其中销售费用率同降 5.88PCT 至 24.41%,主要由于收购礼尚信息并表; 管理费用率(包括研发费用) 同降 4.42PCT 至 9.30%,主要由于收购礼尚信息并表;财务费用率同降 0.03PCT 至-0.05%。 其他财务指标: 1) 2019年 9月底存货较年初增加 35.61%至 10.73亿元,主要由于销售规模扩大、双十一线上备货增加。 2019年 1-9月存货周转率、存货收入比为 0.89、 0.60, 18年同期为 0.66、 0.57,存货周转速度加快主要由于并表影响。 2) 2019年 9月底应收账款较年初增 15.76%至 1.57亿元,应收账款周转天数为 22.13天,同比减少 5.28天,周转率有所提升。 3) 2019年 1-9月资产减值损失同增 13.96%至 3580.91万元,主要由于存货规模扩大、计提减值准备增加。 4) 2019年 1-9月投资收益同降 13.87%至 4067.61万元,主要由于可供出售金融资产投资收益减少。 5) 2019年 1-9月经营性净现金流同增 324.59%至 4,940.65万元,主要由于服装销售款增加以及礼尚信息并表。 服装消费仍较疲软,持续优化多品牌运营我们认为: 1) 收入方面,受服装消费较为低迷影响, 2018Q2后公司服装收入增速放缓,其中玖姿品牌发展较为成熟, 2019年收入率先结束调整实现增长,未来公司将继续强化主品牌投入,推动收入持续增长;小品牌方面,尹默收入体量较大、收入表现较为稳定,斐娜晨在产品设计、性价比等方面进行优化, 19Q3收入恢复增长,安正男装产品风格调整基本到位, 19Q3收入增速华文楷体回升,摩萨克品牌调整结束,借助玖姿加盟商资源门店恢复扩张,收入同比恢复增长;礼尚信息与二十多个国内外知名品牌合作拓展线上运营,收入保持较快增长。 2) 盈利能力方面, 并表礼尚信息带动公司线上收入保持高速增长,拖累整体毛利率下滑, 未来公司将加强服装业务折扣控制,关闭亏损门店、优化渠道结构,推动主业盈利能力提升。 3) 2019年 2月 1日公司计划以 4000-8000万元回购股份,回购价格不超过 15元/股,按上限计算回购股份 533.33万股,占总股本的 1.32%,回购期限为 2020年 2月 18日。截止 2019年 9月 30日公司共回购 535.01万股,占总股本的 1.33%,回购金额 6283.65万元,回购均价为 11.74元/股,回购尚未完成。 2019年 10月由于股权激励计划对象中部分员工离职,公司回购注销限制性股票 17.81万股。 由于公司毛利率下降幅度超出此前预期,我们下调 2019-21年 EPS 预测为 0.83/0.96/1.13元(前值为 0.93/1.07/1.21元),目前股价对应 2019年 17倍 PE,公司服装主业逐渐优化,通过并购、代理等涉足母婴、童装、奢侈品等领域,构建时尚产业集团,未来成长空间较大,维持“买入”评级。 风险提示: 消费疲软、 开店进度不达预期、 库存风险、收购标的未达业绩承诺等。
九牧王 纺织和服饰行业 2019-10-29 11.12 -- -- 11.20 0.72%
11.20 0.72% -- 详细
备货增加关注Q4销售,投资收益和高分红是亮点 我们认为:1)零售环境疲软背景下,公司主品牌九牧王收入表现平稳,三季度开店增加,下半年开店有望逐步贡献业绩。同时公司19年秋冬积极备货,叠加20年春节提前带来的销售旺季前置,有望为19Q4销售带来提振。2)19Q1公司出售财通证券股份获得投资收益对业绩贡献较大,另外公司积极参与和发掘投资项目,投资了多个产业基金,19年9月末账上货币资金3.23亿元+交易性金融资产7.83亿元+其他债权类投资4.97亿元+其他非流动金融资产12.75亿元。3)公司股息率持续较高,2016~2018年均为8.84%。 总体来看公司收入端波动较小,费用率升、毛利率降使得利润端承压,19年投资收益对净利贡献较大、促净利实现增长。我们维持公司19年~21年EPS为0.97、1.04、1.16元,对应19年PE11倍,维持“增持”评级。 风险提示:终端消费疲软、费用控制不及预期、并购整合不当。
健盛集团 纺织和服饰行业 2019-10-29 8.99 -- -- 10.60 17.91%
10.60 17.91% -- 详细
19年 1-9月收入增 15%、 净利增 31%, Q3业绩增长提速2019年前三季度公司实现营收 13.12亿元、同增 14.64%,归母净利 2.28亿元、同增 31.04%,扣非净利 2.05亿元、同增 39.92%, EPS 为 0.56元。 净利增速高于收入主要由于毛利率增、 期间费用率降,低于扣非净利主要由于委托投资收益减少等因素导致非经常性损益同比下降。 分季度来看, 2018Q1-19Q3公司收入同增 72.97%、 58.07%、 28.87%、14.86%、17.95%、2.20%、25.04%,归母净利同增 32.62%、108.32%、53.77%、29.07%、 57.20%、 12.34%、 32.65%。 2019Q3公司优衣库等重点客户订单拓展、国内棉袜工厂搬迁结束带动收入增速环比提升, 净利增速高于收入主要由于毛利率同增 0.55PCT、销售费用率同降 0.61PCT、管理费用率同降1.46PCT 等因素所致。 产能扩张推动棉袜收入增长,无缝内衣产品量价齐升我们估计 2019年前三季度公司棉袜收入同比个位数增长, 其中优衣库订单改为直销导致 2019Q2收入增速放缓、 19Q3收入增速较高。 2019年 5月底公司江山健盛产业园 5号工厂完工、开始贡献产能, 2019年越南海防三工厂产能扩张,清化年产 9000万双棉袜项目正在建设过程中,棉袜产量保持增长。 公司持续优化客户结构,棉袜销量增长带动收入提升。 我们估计 2019年前三季度公司无缝内衣收入同增 20%以上,俏尔婷婷研发、 生产、服务等优势明显, 加强重点客户粘性, 带动产品销量增长, 公司开发更多高单价无缝服装产品,结构优化带动平均价格提升,收入保持较快增长。 毛利率受汇率贬值等影响同比提升,费用率降2019年前三季度公司毛利率同增 1.11PCT 至 29.37%,主要由于19Q2-Q3人民币汇率持续贬值, 袜子产品加强成本控制、 毛利率提升。 分季度来看,18Q1-19Q3毛利率分别为 26.75% ( -4.00PCT)、27.96% ( -1.82PCT)、29.91%( +2.46PCT)、 27.12%( +1.00PCT)、 26.10%( -0.65PCT)、 31.22%( +3.26PCT) 、 30.46( +0.55PCT) , 19年 4月-9月人民币兑美元汇率由6.69持续贬值至 7.18, 贬值幅度为 7.32%, 毛利率同比保持增长。 2019年前三季度公司期间费用率同降 1.42PCT 至 12.03%,其中销售费用率同降 0.43PCT 至 2.79%,主要由于公司办公费、 报关检验费等费用减少,管理费用率(考虑研发费用)同降 0.38PCT 至 9.47%,主要由于公司控制职工薪酬、 租赁费等费用,财务费用率同降 0.61PCT 至-0.23%,主要由于公司汇兑损益等增加。 公司收入有望保持较快增速, 维持“买入”评级我们认为: 1) 棉袜主业方面: 2019Q3公司国内产能搬迁影响消除、新客户贡献订单,收入恢复较快增长, 预计 2019Q4收入保持较快增速。 2020年越南清化、兴安工厂棉袜产能开始投产, 未来棉袜收入有望保持较快增长。 华文楷体宋体2)无缝内衣方面, 2019年俏尔婷婷开始拓展越南产能, 越南兴安新增1800万件无缝内衣工厂, 2019H1已完成土建,目前在进行室内配套工程、设备采购及人员培训, 预计年底可以投产, 新增越南产能有望强化公司客户粘性, 推动收入稳定增长。 3)盈利能力方面, 19年 4-9月人民币汇率持续贬值,此后基本保持稳定, 公司加强成本掌控能力, 强化盈利水平, 未来公司越南产能持续释放、税收优惠效果体现, 有望带动盈利能力进一步提升。 我们维持 2019-21年 EPS 预测为 0.63/0.79/1.00元,目前股价对应 2019年 14倍 PE,公司作为棉袜行业龙头较早进行全球化产能布局,并加快自动化生产改造, 提升产品设计、 研发水平, 强化客户粘性和盈利能力,维持“买入” 评级。 风险提示: 产能释放不达预期、客户订单流失、人民币汇率波动、中美贸易摩擦加剧等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名