23Q3收入 5.98亿， 同减 3.3%，归母净利 1.07亿， 同减 13.5%。 公司 23Q1-3收入 18.46亿，同增 7.4%， 23Q1/Q2/Q3收入及同比增速 6.10亿（yoy+2.3%） /6.37亿（yoy+26.5%） /5.98亿（yoy-3.3%）； 23Q1-3归母净利 4.14亿，同增 10.2%， 23Q1/Q2/Q3归母净利润及同比增速 1.64亿（yoy+9.34%） /1.42亿（yoy+40.3%） /1.07亿（yoy-13.5%）。 其中， 1）分品牌来看， DAZZLE 品牌 23Q1-3收入 9.9亿元，同增 5.4%，毛利率 76.1%，同增 0.3pct； DIAMOND DAZZLE 品牌 23Q1-3收入 1.0亿元，同减 10.1%，毛利率 78.6%，同增 0.3pct； d'zzit 品牌 23Q1-3收入 7.2亿元，同增 12.4%，毛利率 72.6%，与上期基本持平； RAZZLE 品牌 23Q1-3收入 0.3亿元，同增 37.9%，毛利率 78.7%，同减 0.8pct。 2） 分渠道来看， 线上电商 23Q1-3收入 2.8亿元，同增 32.3%，毛利率 79.1%，同增 3.1pct； 线下直营 23Q1-3收入 7.9亿元，同增 9.3%，毛利率 79.1%，同减 0.3pct； 线下经销 23Q1-3收入 7.7亿元，同减 1.2%，毛利率 69.0%，同减 1.0pct。 23Q1-3毛利率 74.8%同增 0.2pct，净利率 22.4%同增 0.6pct23Q1-3销售费用率 38.4%，同减 1.3pct；管理费用率（包含研发费用率）10.2%，同增 0.2pct；财务费用率-2.8%，同减 0.5pct。另外 23Q1-3经营活动产生的现金流量净额变动+36.03%，主要系销售商品收到的现金增加。 线上渠道聚焦年轻化趋势，全渠道运营赋能会员服务DAZZLE 品牌加速完成线上渠道的调整升级。天猫旗舰店新品占比及折扣率均有明显优化，具有品牌 DNA 商品销售及年轻高质量用户占比稳步提升。 下半年，品牌将与各核心平台展开更加深度的营销合作，扩大品牌影响力。 公司于 2023年 8月推出全渠道 CRM 项目， 旨在打通线上线下渠道会员数据、统一会员体验、优化会员权益，为线上线下消费者提供更优质的服务和一体化的体验，树立高品质品牌形象。 零售终端方面，目前公司共拥有 1086家。 1）公司 23Q1-3直营门店净减少 20家，截至 23年三季度末，拥有直营门店 292家，其中 DAZZLE 品牌门店 129家， DIAMOND DAZZLE 品牌门店 16家， d'zzit 品牌门店 127家，RAZZLE 品牌门店 20家； 2） 公司 23Q1-3经销门店净减少 17家，截至 23年三季度末，拥有经销门店 794家，其中 DAZZLE 品牌门店 446家，DIAMONDDAZZLE 品牌门店 6家， d'zzit 品牌门店 342家。 品牌影响力持续拓展，数智化发展赋能供应链公司营销创新再次实现破圈，通过与 16位达人互动演绎、品牌解读、线下探店等创新方式进行全矩阵宣发，全网话题声量超 2亿，曝光触达超 1.2亿，整体互动量超 558万。公司持续深化供应链业务改革，稳步实现供应链体系数字化转型，完善采购生产管理模块，强化对生产质量的把控及效率提升。同时，公司实现了研发工艺阶段的功能线上化，确保内部与供应商信息流同步的及时性和完整性。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司已完全实现消费者数字化运营的智能基建应用，深化了供应链业务数字化能力，完善了商品前后端的衔接，为管理层提供数据洞察及智能决策支持。此外，公司率先搭建消费者数字运营体系并不断对其优化，实现了对消费者差异化、精细化运营，明确了不同品牌的运营人群及营销优先级。 考虑到公司业绩（23Q3收入 5.98亿， 同减 3.3%，归母净利 1.07亿， 同减13.5%），因此调整盈利预测。我们预计公司 23-25年归母净利 5.12/5.75/6.56亿元（前值分别为 5.92/7.04/7.94亿元）， EPS 分别为 1.07/1.21/1.38元/股，对应 PE 为 13/12/10x。

公司前三季度实现营业收入 18.46亿，同比增长 7.4%，实现归母净利润 4.14亿，同比增长 10.2%，实现扣非归母净利润 3.53亿，同比增长 10.8%。单 Q3来看，公司实现营业收入和净利润为 5.98亿和 1.07亿，分别同比下滑 3.3%和 13.6%。 DZ 和 RA 表现较好， DA 和 DM 下滑。 分品牌看， 1)DA:23Q3实现收入 3.3亿，同比下降 8.8%%，毛利率同比增长 1.1pct 至 74.0%。 2)DM:23Q3实现收入 0.31亿，同比下滑 18.4%，毛利率同比下降 1.5pct 至 75.4%。 3)DZ:23Q3实现收入 2.3亿，同比增长 8.0%，毛利率同比增长 0.3pct 至 71.0%。 4)RA:23Q3实现收入 0.07亿，同比增长 39.0%，毛利率同比增长 0.7pct 至 73.3%。 线下渠道承压，线上渠道保持较快增长。 分渠道来看： 1)线下直营:23Q3实现收入2.29亿，同比下滑 9.0%，毛利率同比增长 2.8pct 至 78.3%，其中单季度净关店 20家。 2)线下经销:23Q3实现收入 2.9亿，同比下滑 5.7%，毛利率同比下滑 1.7pct 至67.5%，其中单季度净关店 24家。 3)电商:23Q3实现收入 0.82亿，同比增长31.5%，毛利率同比增长 0.8pct 至 77.2%。 单季度毛利率同比提升，存货水平上升。 1)毛利率:23Q3公司毛利率为 72.9%，同比增长 0.5pct。 主要原因是电商毛利率同比上升，且相对高毛利率的电商收入比重进一步提升。 2)23Q3公司销售/管理/研发费用率分别为 36.8%/7.8%/3.0%，同比分别+0.01/+0.8/+0.1pct。 3)三季度公司净利率为 17.9%，同比下降 2.1pct。 4)截至23Q3，公司存货为 4.78亿元，同比增长 22.3%，存货周转天数同比增加 27.13至248.41天。 公司近年加速升级线上渠道，三季度线下渠道有所承压，期待 Q4公司销售表现。 中长期看， 公司全渠道 CRM 项目及私域运营项目已于 2023年 8月推出，统一全渠道消费者体验，有利于公司经营质量向好，我们依然看好公司增长韧性和历史高分红带来的投资价值。 根据三季报，我们调整盈利预测，预测 2023-2025年每股收益分别为1.11/1.31/1.54元（原为 1.18、 1.39和 1.62元）， 参考可比公司，给予 2023年 16倍 PE 估值，对应目标价为 17.73元，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。

公司公布 2023年三季报： 2023前三季度营收 18.46亿元/yoy+7.37%、归母净利润 4.14亿元/yoy+10.17%。分季度看， 23Q1/Q2/Q3营收分别同比+2.27%/+26.50%/-3.28%、 归母净利分别同比+9.34%/+40.27%/-13.54%， 零售环境走弱及高基数作用下 Q3收入同比增速转负、归母净利下滑幅度超收入主要为费用率及资产损失提升所致。 分品牌： 开店推动 RA 持续高增，其余品牌 Q3增速放缓。 23年前三季度DA/DZ/DM/RA 收 入 同 比 +5%/+12%/-10%/+38% 、 占 比 分 别 为54%/39%/6%/2%。 单 Q3收入同比分别-9%/+8%/-18%/+39%， RA 由于基数较小仍维持较高增速，其他品牌由于消费环境弱复苏叠加去年同期高基数、以及主动关闭低效店铺处于净关店周期、 收入增速有所回落， 具体来看： DM、 DA 收入同比回落，主因门店调整所致，截至 23Q3门店数量同比分别-17/-57家、 yoy-44%/-9%； DZ 受益于店效恢复、 Q3营收维持正增长，截至 23Q3门店数同比-6家/yoy-1%； RA 同比高增主要为门店拓展带动，截至 23Q3门店数量同比+5家/yoy+33%。 分渠道： 前三季度店效持续修复， 线上渠道维持较好增长， 门店调整致 Q3线下增速转负。 1）分线上线下： 23年前三季度线上/线下收入同比分别+32%/+4%、占比 15%/85%，单 Q3同比分别+32%/-7%，线上电商持续增长， 净关店致 Q3线下收入呈回落。 2）线下分直营经销： 23年前三季度直营/经销收入同比分别+9%/-1%、占线下收入分别为 51%/49%， 单 Q3同比分别-9%/-6%、直营经销均存一定压力。 3）线下分内生外延： 23年前三季度单店店效同比约+10%、门店数同比-6%。从年初开始公司主动调整门店结构、关闭低效门店、提升单店盈利水平， 截至 23Q3仍处于净关店， 门店总数 1086家（同比-75家/yoy-6%）、 其中直营/经销分别为 292/794家（同比分别-42/-33家、 yoy-13%/-4%）。 毛利率较为稳定， Q3净利率下滑， 现金流表现较好。 1）毛利率： 23年前三季度毛利率同比+0.15pct至 74.81%，同比较为稳定。分季度看 23Q1/Q2/Q3毛利率同比分别持平/-0.22/+0.49pct。 2） 期间费用率： 23年前三季度期间费用率同比-1.64pct 至 45.83%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.31/+0.06/+0.12/-0.51pct。 单 Q3期间费用率同比+1.05pct 至 46.94%， 主要为管理费用率同比+0.82pct 所致。 3）归母净利率： 结合毛利率、费用率变动， 叠加公允价值变动增加、资产减值损失同比增加、投资收益同比减少，23年前三季度归母净利率同比+0.57pct 至 22.41%， 单 Q3归母净利率同比-2.12pct 至 17.86%。 4）存货： 23Q3末存货 4.78亿元/yoy+22.34%、库存规模有所上升，存货周转天数同比+27天至 248天。 5）现金流： 23前三季度经营活动现金流净额 4.96亿/yoy+36.03%； 23Q3末货币资金 22.6亿元/yoy+10.36%，现金充裕。 盈利预测与投资评级： 公司深耕中高端女装领域，多品牌梯度发展。 23年上半年受益疫情放开客流量修复， 流水逐渐改善、正经营杠杆下利润增速更高，但均尚未超 21年水平。 23Q3以来由于基数走高、流水呈现波动，我们认为公司仍处于修复进程中、未来将呈现较强利润修复弹性。 2023/9/27公司发布激励计划（包括股票期权和限制性股票激励计划两部分），业绩考核分别为： ①23年营收/净利分别同增 10%/20%；②与 22年相比， 23+24年两年营收之和/两年净利增长分别超 125%/155%，若以第一期 23年行权业绩考核为基础，则 24年营收/净利同比增速分别为 5%/13%， 首次授予激励对象包括董事、高管、核心技术人员， 有望调动核心人才积极性。 我们将 23-25年归母净利润预测 5.8/6.9/7.8下调至 5.45/6.66/7.78亿元、对应 PE为 13/11/9X， 维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费疲软、新品牌发展不及预期等。

公司 23H1实现营业收入 12.48亿元，同比增长 13.4%，净利润 3.07亿，同比增长21.8%；单 Q2实现收入 6.37亿（+26.5%），净利润 1.42亿（+40.3%）。 23Q2DA 和 RA 增速较快，除 DM 外各品牌毛利率均有所下滑。1）DA：23Q2实现收入 3.5亿，同比增长 32.5%，毛利率同比-0.2pct 至 77.0%。2）DM：23Q2实现收入 0.3亿，同比增长 8.1%，毛利率同比增长 1.0pct 至 78.2%。3）DZ：23Q2实现收入 2.5亿，同比增长 20.0%，毛利率同比下滑 0.7pct 至 71.5%。4）RA： 23Q2实现收入 0.09亿，同比增长 105%，毛利率同比下降 1.8pct 至 78.0%。 23Q2线下直营和电商渠道增速较快，电商毛利率同比提升。1）线下直营：23Q2实现收入 2.64亿，同比增长 40.3%，毛利率同比下滑 3.2pct 至 77.7%，其中单季度净闭门店 5家；2）线下经销：23Q2实现收入 2.72亿，同比增长 9.6%，毛利率同比下滑 0.3pct 至 70.4%，其中单季度净增门店 4家。3）电商：23Q2实现收入1.0亿，同比增长 50.8%，毛利率同比增长 4.3pct 至 80.1%。 上半年盈利能力仍保持较高水平。1）23H1公司毛利率 75.7%（-0.2pct）。2）销售/管理/研发费用率为 39.2%（-2.2pct）/9.8%（-0.1pct）/3.14%（+0.2pct）。3）23H1投资净收益和公允价值变动损益分别为-0.07和 0.11亿，去年同期为 0.32和-0.24亿；4）净利率 24.6%（+1.7pct）。 报告期公司存货周转天数为 239天，比 22年中期（226天）和 21年中期（181天）均有所提升，期末库存 4.26亿，短期库存问题需要进一步消化和优化。 公司加速升级线上渠道，线上增速和经营质量明显提高。DZ 品牌方面，已初步完成视觉及营销体系升级，23H1天猫旗舰店新品销售占比接近 80%，且稳定在女装行业成交 TOP30。DA 品牌方面，天猫旗舰店新品占比及折扣率均有明显优化，其中具有品牌 DNA 商品销售及年轻高质量用户占比稳步提升。此外，公司全渠道 CRM项目及私域运营项目已于 2023年 8月推出，统一全渠道消费者体验。中长期纬度，我们依然看好公司增长韧性和历史高分红带来的投资价值。 根据中报，我们调整盈利预测，预测 2023-2025年每股收益分别为 1.18、1.39和1.62元（原 2023-2025为 1.19/1.40/1.63元），参考可比公司，给予公司 2023年 16倍 PE 估值，对应目标价 18.88元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等

事件概况23H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为 12.48/3.07/2.49/3.63亿元、同比增长13.4%/21.8%/26.2%/64.0%，较 21H1下降 8%/21%/29%/14%。剔除投资收益影响（去年存在持有收益、高基数、今年处置亏损）后，23H1经调整归母净利为 3.13亿元、同比增长 43%，但仍未恢复至疫情前；经营性现金流高于归母净利主要由于资产减值损失增加。 23Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为 6.37/1.42/1.40/2.14亿元、同比增长26.5%/40.3%/44.2%/55.6%，相于 21Q2下降 8%/27%/25%/12%。 分析判断DZ、RA恢复至疫情前水平，直营店效超过疫情前。收入拆分： （1）从品牌来看，23H1DA/DM/DZ/RA 收入分别为 6.61/0.73/4.90/0.21亿元、同比增长 14.3%/-6.0%/14.6%/37.5%，较 21H1下降 15%/23%/-6%/-31%，其中 DA 与 RA 上半年与艺术家张占占打造联名系列。分内生和外延来看，23H1DA/DM/DZ/RA 直营门店数量分别为 135/18/126/18家，23H1分别净关 14/4/1/-4家、同比减少 20%/36%/9%/0%；加盟门店数量分别为455/6/339家，23H1分别净关 12/2/-3家、同比减少 7%/68%/2%。DZ 品牌全渠道门店数量较为稳定，DM 加速在直营/加盟的渠道优化速度。 （2）分渠道来看，直营店效超过疫情前：线上/直营/加盟收 入 分 别 为1.97/5.61/4.87亿元、同比增长 32.7%/19.1%/1.7%，较 21H1下降 3%/8%/9%，其中 DA 加速线上渠道调整、DZ 品牌初步完成渠道升级，23H1DZ 在天猫平台新品销售占比接近 80%，并保持女装成交 TOP30；Q2DZ 在抖音平台连续上新的前三天，首发新品 GMV 突破 100万；23H1净闭店 26家（直营/加盟净关 15/11家）至 1097家（直营/加盟分别为 297/1097家），同比减少 9.0%，推算半年直营/加盟店效分别为 189/61万元，同比增长42%/8%，较 21H1增长 9%/-9%。 （3）23Q2DA/DM/DZ/RA 收入分别为 3.48/0.32/2.48/0.09亿元、同比增长33%/9%/20%/105%，较 21Q2下降 10%/30%/1.8%/-4%，Q2仅 RA 品牌恢复至疫前水平。23Q2电商/直营/加盟收入分别为 1.00/2.64/2.72亿元、同比增长 50.8%/40.3%/9.6%，较 21Q2下降 9%/6%/10%，均未恢复至疫情前。 电商毛利率仍提升较大，净利率同比提升主要受费用率下降及公允价值变动收益提升。 （1）23H1毛利率 为 75.74%， 同 比 下 降 0.2PCT，1） 分 品 牌 来 看 ，DA/DM/DZ/RA 毛 利 率 分 别 为77.07%/79.92%/73.30%/80.33%、同比下降 0.34/-0.98/0.06/1.18PCT；2）分渠道来看，电商/直营/加盟毛利率分别为 79.89%/79.49%/69.91%，同比下降-4.04/2.12/0.62PCT，电商毛利率仍在提升。 （2）23H1归母净利率为 24.59%、同比提升 1.7PCT。归母净利率增幅高于毛利率主要由于费用率下降 3.05PCT（销售/管理/研发/财务费用率分别下降 2.19/0.29/-0.16/0.73PCT）；投资净收益占比下降 3.47PCT；公允价值变动净收益占比提升 3.08PCT；资产减值损失占比提升 0.71PCT；所得税费占比提升 0.14PCT；其他亏损、税金及附加占比下降 0.13PCT；营业外净收入占比下降 0.05PCT。 （3）23Q2毛利率为 74.86%、同比下降 0.22PCT，分品牌 来 看 ，23Q2DA/DM/DZ/RA 毛 利 率 分 别 为 77.6%/80.1%/74.5%/82.1%、 同 比 下 降 0.46/-1.28/-0.72/0.24PCT；23Q2归母净利率为 22.34%、同比提升 2.19PCT，归母净利增幅高于毛利率主要由于销售费用率下降、公允价值变动净收益提升。 存货增加，应付账款周转天数下降。23H1公司存货为 4.26亿元，同比增长 24%，存货周转天数 239天，同比增加 13天；应收账款为 0.74亿元，同比增长 28.23%，应收账款周转天数 10天，同比持平；应付账款为0.45亿元，同比减少 55.00%，应付账款周转天数 40天，同比下降 29天。 投资建议我们分析，公司未来中长期成长空间在于：1）新品牌定位快时尚、较传统高端女装行业打开更大增长空间；2）主品牌仍有店效提升空间；3）培育期品牌 RA 品牌逐步成熟后带来店效改善，有望带来新的利润增长点；4）生活方式类新品牌 d other day 望逐步贡献增量。 （5）公司 23年 8月发布股权激励性股票回购注销公告，主要由于激励对象部分离职以及第二个业绩考核目标不达标，拟回购注销限制性股票 300.3万股，约占本激励计划首次授予登记数量 441.00万股的 68.10%，约占目前公司总股本 480,389,282股的 0.63%。 维持此前盈利预测，预计 23/24/25年收入为 26.51/30.1/34.19亿元；维持 23/24/25年归母净利预测6.31/7.55/8.67亿元；对应维持 23/24/25年 EPS 1.31/1.57/1.80元，2023年 8月 25日收盘价 14.77元对应23/24/25年 PE 分别为 11/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争激烈；经营业绩受波动；疫情不确定性；系统性风险。

稳健增长预期+高分红比例，低估值高分红属性凸显 高效品牌管理与运营模式保障毛利率稳定，23Q1经营表现持续稳健2022年外部挑战频频，因高端女装费用支出相对刚性，公司业绩承压，全年收入/归母净利润-17.16%/-44.23%至 24.00/3.85亿。其中，公司服装主业毛利率下滑 1.27pp 至 75.40%，分品牌看，DA/DM/DZ/RA 毛利率分别变化-1.75pp/+0.39pp/-0.73pp/+1.29pp；分渠道看，直营/经销/电商毛利率同比变化-1.32pp/-1.14pp/-0.19pp；公司 22年年末存货+16.76%，存货周转天数 213天（YOY+45天），表现优于行业。主要原因系公司在供应链环节的整合、以及多品牌运营背景下充分发挥自身设计研发、品牌推广以及营销网络方面的比较优势，形成公司资金、产品、信息的高效周转和良性循环。 23Q1以来，伴随外部环境改善，公司收入/归母净利润+2.27%/+8.75%至 6.10亿/1.09亿，其中 DA/DM/DZ/RA 收入同比-0.74%/-14.91%/+9.52%/+12.87%，毛利率同比变化-0.46pp/+1.26pp/+0.72pp/-0.24pp，毛利率整体已追平去年同期。23Q1期末存货+14.87%，存货周转天数 250天（YOY+29天）。 重视股东回报，高分红属性凸显2022年度，公司 10股派 7元，以集中竞价交易方式累计回购股份 484万股，计入现金分红的金额为 6986万元，现金分红金额 3.31亿元，合计以现金方式分配股利总计为 4.01亿元，占 2022年度归属于上市公司股东净利润的比例为104.28%。 自公司 2018年上市以来，现金分红已累计 20.67亿，分红率 67.41%，历年股利支付率大于 60%，持续与股东共享公司成长红利。 盈利预测与估值： 我们认为，公司围绕中高端品牌定位已打造了具有竞争力的产业集团，并积累了优质客户群体。同时，伴随公司内部不断进行渠道结构与组织优化，我们看好公司中长期向上发展趋势。我们预计 23/24/25年归母净利 6.0/7.0/7.9亿元，同比+56.35%/+15.64%/+13.56%，对应当前市值 PE 分别为 12/10/9X，作为增长稳健、报表质量突出的高端女装龙头继续推荐，“买入”评级。 风险提示：终端销售不及预期，新品牌拓展不及预期；

事件概况2022年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为24.00/3.85/3.83/4.96亿元，同比下降17.16%/44.23%/40.78%/43.20%，加回公允价值变动净损失后归母净利/扣非归母净利为4.50/4.48亿元，同比下降37%/34%；尽管公司政府补助增加64%至0.65亿，但投资收益-0.59亿元，因此非经常性损益变动不大。 经营现金流高于净利主要由于折旧及公允价值变动损失增加。22年每10股派发现金红利7元，股息率为4.54%。 2022Q4公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.81/0.09/0.65亿元、同比下降22.08%/93.28%/53.59%。2023Q1公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.10/1.64/1.09亿元、同比增长2.27%/9.34%/8.75%，利润弹性不及同业部分公司我们分析主要由于加盟仍在去库存。 分析判断22年及23Q1均为净关店，23Q1DZ、RA恢复增长。收入拆分：（1）从品牌来看，2022DA/DM/DZ/RA收入分别为13.09/1.64/8.91/0.30亿元、同比下降20%/19%/13%/9%。分内生和外延来看,22年末DA/DM/DZ/RA直营门店数量分别为149/22/127/14家，同比减少42/24/6/11家、同比减少4.6%/7.1%/5.1%/26.7%；加盟门店数量分别为467/8/336/0家，同比减少4.11%/63.64%/0/0。 23Q1DA/DM/DZ/RA收入分别为3.14/0.41/2.42/0.13/0.02亿元，同比增长-0.74%/-14.91%/9.52%/12.87%；DA/DM/DZ/RA直营门店数量分别为141/20/125/16家，同比下降17.1%/28.6%/-8.8%/0%;DA/DM/DZ加盟门店数量分别为457/6/333,同比下降6.4%/72.7%/0.9%。2）分渠道来看，加盟店效降幅更大：线上/直营/加盟收入分别为3.06/10.40/10.48亿元，同比下降21%/19%/14%，22年净闭店76家至1123家，同比减少6.34%，其中直营净闭店42家至312家、同比减少11.86%，加盟净闭店34家至811家、同比减少4.02%，推算直营/加盟店效分别为333/129万元，同比下降8.6%/10.3%。23Q1直营/加盟店效分别为98/27万元/季，同比下降增加21.97%/-0.65%。（3）东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南/海外地区收入分别为1.11/2.03/10.24/2.53/2.89/0.73/4.29/0.11亿元，同比下降9%/23%/18%/15%/15%/20%/17%/15%。 毛利率小幅下滑，主要来自DA、DZ品牌。22年毛利率75.4%，同比下降1.3PCT，（1）分品牌来看，DA/DM/DZ/RA毛利率分别为76.3%/80.7%/72.9%/82.1%、同比下降1.8/-0.4/0.7/-1.3PCT。 23Q1DA/DM/DZ/RA毛利率分别为77.6%/80.1%/74.5%/82.1%、同比下降0.46/-1.28/-0.72/0.24PCT。（2）分渠道来看，直营/加盟/电商毛利率分别为81.4%/69.4%/75.9%，同比减少1.3/1.1/0.2PCT。22Q4毛利率77.1%，同比减少0.5PCT。23Q1毛利率76.65%，同比减少0.2PCT。23Q1直营/加盟/电商毛利率分别为81.12%/69.34%/79.69%，同比减少-3.8/1.0/1.0PCT。 净利率下降主要受销售费用率提升及公允价值损失影响，财务费用率下降开始显现。22年净利率16%，同比下降7.7PCT；22Q4净利率1.3%，同比下降14.0PCT。23Q1净利率26.9%，同比增加1.8PCT。（1）从费用率看，销售/管理/研发/财务费用率分别为43.64%/7.09%/2.97%/-1.91%，同比上升5.6/1.4/0.74/-0.86PCT，销售费用变动主要由于收入减少，职工薪酬，商场费用等相对刚性，降幅远低于收入，同时广告及品牌推广费增加；财务费用减少主要由于利息收入的增加，以及汇兑损益影响。（2）22年资产减值损失/收入为2.12%，同比增加0.41PCT，信用减值损失/收入为0.02%，同比减少增加0.02PCT，所得税率为4.74%,同比下降2.88PCT。公允价值变动损失为-0.65亿元、去年为-0.27亿元。 关注去库存进展。22年末存货为3.78亿元，同比增加16.8%，存货周转天数213.3天、同比增加45.3天。从库存结构来看，2年以上库存占比增加，1年以内/1-2年/2-3年库存占比分别为68.7%/21.2%/10.1%,同比减少0.5/1.4/-1.9PCT。应收账款为0.64亿元、同比增加5.3%，应收账款周转天数为9.4天、同比增加1.5天。23Q1存货周转天数为249.6天，同比增加29.2天，应收账款周转天数为8.7天，同比增加0.6天。 投资建议公司收入增速和利润弹性Q1恢复低于同业，我们分析主要由于加盟商仍在去库存之中，未来中长期成长空间在于：1）新品牌定位快时尚、较传统高端女装行业打开更大增长空间；2）主品牌仍有店效提升空间；3）培育期品牌RA品牌逐步成熟后带来店效改善，有望带来新的利润增长点；4）生活方式类新品牌dotherday望逐步贡献增量。（5）公司22年4月发布回购计划，拟回购金额为1-2亿元、价格不超过24.39元。截至2023Q1末，累计回购7,142,990股，成交价格为13.45-17.00元，金额为1.07亿元。 维持23/24年收入预测26.51/30.14亿元,新增25年收入预测34.19亿元；维持23/24年归母净利预测6.31/7.55亿元，新增25年归母净利预测8.67亿元；对应维持23/24年EPS1.31/1.57元，新增25年EPS1.80元，2023年4月29日收盘价15.87元对应23/24/25年PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争激烈；经营业绩受波动；疫情不确定性；系统性风险。

公司发布2022年报/2023年一季报，2022年实现收入和归母净利润24.0和3.9亿，同比-17.2%和-44.2%；其中22Q4收入和归母净利润分别-22.1%%和-93.2%。 23Q1公司实现收入和归母净利润亿6.1和1.6亿，同比+2.3%和+9.3%。年报拟10股派7元，延续了高分红的传统。 22Q4年受疫情影响，公司各品牌均出现不同程度下滑。1）DA：22Q4实现收入3.7亿，同比下滑25.5%，毛利率同比下滑0.7pct至77.8%：2）DM：22Q4实现收入0.5亿，同比下滑26.3%，毛利率同比提升2.6pct至86.5%。3）DZ：22Q4实现收入2.5亿，同比下滑16.9%，毛利率同比下滑0.6pct至73.9%。4）RA：22Q4实现收入0.1亿，同比下滑11.5%，毛利率同比提升5.3pct至87.6%，2022年底，公司官宣RA首位品牌代言人井柏然。 全年门店数净减少。1）直营：2022年实现收入10.4亿，同比下滑19.4%，毛利率下滑1.3pct至81.4%。2）经销：2022年实现收入10.5亿，同比下滑13.9%，毛利率下滑1.1pct至69.4%。3）电商：2022年实现收入3.1亿，同比下滑20.7%，毛利率下滑0.2pct至75.9%，DA/DM/DZ/RA全年净开店为-44/-20/-11/-1家。 23Q1各品牌逐步复苏，电商渠道引领增长。1）分品牌看：23Q1分品牌看，DA/DM/DZ/RA的收入分别同比-0.7%/-14.9%/9.5%/12.9%，分渠道看，电商/直营/经销收入分别同比+18.0%/+5.0%/-6.9%。2）财务指标：23Q1公司毛利率76.7%，同比持平，销售/管理/研发费用率分别为40.2%/6.7%/3.4%，同比分别-1.9/-0.6/+0.3pct。公司净利率上升1.7pct至26.9%。3）存货情况：23Q1存货为4.13亿元（+15.0%），存货周转天数为250天，同比上升30天。 在去年疫情不利条件下，公司专注夯实内功，积极推进数字化转型，包括消费者数字化运营的智能应用、导购数字化应用工具等领域，同时公司持续调整优化线下营销体系，更加专注于店铺质量提升而非数量增加。中长期来看，凭借领先的设计研发能力+扎实稳健的经营风格，我们依然看好公司增长韧性和行业竞争力。 我们调整2023-2024年并引入2025年盈利预测，预计23-25年每股收益为1.19/1.40/1.63元（原2023-2024年为1.29和1.53元），参照可比公司，给予2023年17倍PE估值，对应目标价20.17元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。 盈利预测与投资建议

第三季度公司收入同比下降7.8%，环比有所收窄，利润率有所下降。2022年第三季度，公司收入6.2亿元，同比下降7.8%，降幅环比收窄19.8个百分点，分品牌看DA品牌回归增长、DM和DN牌降幅收窄、DZ降幅基本持平；毛利率为72.4%，同比下降1.5个百分点，各品牌毛利率均有不同程度的下降；费用率整体上升5.5个百分点至48.9%，主要是由于直营门店租金和职工薪酬较为刚性，管销费用率有所上升；经营利润率/归母净利率分别下降5.9/4.6个百分点至26.3%/20.0%。存货/应收/应付账款周转天数分别为221/9/54天，分别同比增加41/1/4天。 华东区疫情缓解直营收入降幅收窄，但全国疫情散发经销和电商渠道仍承压，店铺结构调整持续。华东是收入贡献最大的地区，2021年收入占比43%，西南/华中/华南/华北区的收入贡献分别为18%/12%/10%/9%，第三季度华东地区一线城市封控影响减小，三季度线下直营收入同比下降1.5%至2.5亿元，收入降幅环比收窄，毛利率下降5.8个百分点至75.5%；公司的经销商大多分布于二三线城市，受到疫情散发的影响，线下经销收入下降7.9个百分点至3.0亿元，毛利率下降1.6个百分点至69.2%。由于部分地区物流仍受限，电商收入同比下降26.7%至0.6亿元，毛利率同比下降1.4个百分点至76.4%；公司的经销商主要分布于二三线城市，受到全国疫情散发的影响，第三季度公司经销收入2.1亿元，同比下降7.9%，毛利率下降1.6个百分点至69.2%。店铺方面，门店结构优化持续，年初至今总共关闭/新开117/79家，其中直营店关闭/新开31/11家，经销店关闭/新开86/68家。2022年10月，全国新增本土感染者数量环比增加，公司经营状况基本保持平稳，预计在四季度在基数较低的情况下各品牌收入将有望恢复。 风险提示：疫情持续时间过长；品牌建设不及预期；市场风险。 投资建议：看好中高端女装龙头品牌力持续提升，维持“买入”评级。 公司三季度收入降幅收窄、净利润环比改善但仍承压。长期看，公司的设计能力持续领先沉淀为强劲的品牌力，数字化建设持续推进后渠道管理能力和消费者运营质量将提升。由于公司三季度利润率承压，我们下调盈利预测，预计公司2022-2024年净利润分别为5.4/6.5/7.7亿元(原为5.9/7.3/8.6亿)，同比-22%/21.8%/16.9%，昨收盘价对应PE为13.0x/10.7x/9.2x，我们看好公司领先的品牌力，维持合理估值16.7-17.4元，对应2023年12-13xPE，维持“买入”评级。

公司前三季度实现营业收入 17.2亿，同比下滑 15.0%，实现归母净利润 3.75亿，同比下滑 32.4%，单 Q3来看，公司实现营业收入和净利润为 6.18亿和 1.24亿，分别同比下滑 7.8%和 25.1%。 单 Q3看，主品牌 DA 实现正增长，其他品牌受疫情影响均出现不同程度下滑。分品牌来看：1）DA：22Q3实现收入 3.7亿，同比增长 0.4%，毛利率同比下滑2.6pct 至 73.0%。2）DM：22Q3实现收入 0.38亿，同比下滑 8.5%，毛利率同比上升 0.5pct 至 76.9%。3）DZ：22Q3实现收入 2.1亿，同比下滑 19.0%，毛利率同比下滑 0.4pct 至 70.8%。4）RA：22Q3实现收入 0.05亿，同比下滑 16.3%，毛利率同比增长 6.3pct 至 72.6%。 直营渠道表现相对较好。分渠道来看：1）线下直营：22Q3实现收入 2.52亿，同比下滑 1.5%，环比 22Q2有所改善（22Q2同比下滑 33.1%），毛利率同比下滑3.6pct 至 75.5%；2）线下经销：22Q3实现收入 3.0亿，同比下滑 7.9%，毛利率同比下滑 0.1pct 至 69.2%。3）电商：22Q3实现收入 0.62亿，同比下滑 26.7%，毛利率同比下滑 0.2pct 至 76.4%。公司第三季度直营/经销分别净关店数为 20/24家，公司对线下渠道进行持续优化。 盈利能力下滑，存货周转天数增加。1）毛利率：22Q3公司毛利率为 72.4%，同比下降 1.5pct。2）22Q3公司销售/管理/研发费用率分别为 36.8%/7.0%/3.0%，同比分别上升 3.3/1.3/0.5pct。3）三季度公司净利率为 20.0%，同比下降 4.6pct。4）截至 22Q3，公司存货为 3.91亿元，同比增长 17.4%，存货周转天数同比增加 40.26至 221.28天。5）公司前三季度实现经营活动现金流为 3.65亿，同比下滑 38.4%，报告期末公司账面货币资金为 20.5亿，较为充裕。 考虑疫情和消费大环境，根据三季报，我们小幅下调盈利预测，预计公司 2022-2024年每股收益分别为 1.05、1.29和 1.53元（原 2022-2024为 1. 14、1.33和 1.54元），参考可比公司，给予 2022年 16倍 PE 估值，对应目标价 16.81元，维持“买入”评级。 风险提示：品牌拓展不及预期、疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱

公司发布 22年三季报，单 Q3实现收入/净利润 6.2亿元/1.2亿元，同比下滑7.8%/25.1%，虽疫情对于终端零售依然存在影响，但降幅环比收窄明显。22年Q1-3公司累计实现收入/净利润 17.2亿元/3.8亿元，同比下滑 15.0%/32.4%，公司刚性支出较多，零售波动下拖累利润表现。 收入端来看，DA 复苏明显，线下渠道恢复强于线上渠道22Q1-3公司分别实现收入 6.0/5.0/6.2亿元，同比下滑 9.1%/27.6%/7.8%，已呈现逐季收窄趋势。 分渠道来看，单三季度线上/直营/经销渠道分别实现收入 0.6/2.5/3.0亿元，同比下滑 26.7%/1.5%/7.9%，直营渠道受益于线下客流恢复改善明显，线上渠道因物流受阻叠加线上女装零售整体面临挑战依然承压。门店数量方面，截至 Q3末，直营/加盟分别为 334/827家，相较去年同期变化-17/+16家，疫情加速低效门店出清。 分品牌来看，单三季度 DA/DZ/DM 分别实现收入 3.6/2.1/0.4亿元，同比变化+0.4%/-19.1%/-8.5%，DA 已实现流水回正，凸显品牌韧性；DZ 经营虽依然承压，但下滑幅度环比(Q2-19.0%)已基本持平；DM 环比降幅（Q2-35.1%）出现明显收窄。 DZ/DM 毛利率企稳，费用支出偏刚性拖累利润表现从毛利率角度而言，分品牌来看，单三季度 DA/DZ/DM 毛利率分别为73.0%/70.8%/76.9%，同比变动-2.6pct/-0.4pct/+0.5pct，除 DA 毛利率依然承压外，DZ/DM 毛利率已企稳。分渠道来看，单三季度线上/直营/加盟毛利率分别为72.0%/75.5%/69.2%，同比下滑 1.5pct/3.6pct/0.1pct，直营渠道盈利能力下滑最为明显。 从费用端控制来看，Q1-3公司期间费用基本与同期持平（+0.9%），销售费用/管理费用/研发费用绝对额同比增速分别为-0.1%/+17.6%/+37%，由于营业收入的下滑带动销售费用率/管理费用率/研发费用率同比提升+6.0pct/+1.9pct/+0.7pct，整体而言，公司销售费用与渠道租金等费用支出都偏刚性，零售端一旦承压对于净利润拖累明显。 盈利预测与估值：虽然 22年上半年外部环境充满挑战，但我们依然看到，公司品牌韧性依然充足，外部零售压力有所放松即表现出强势恢复趋势。同时，伴随公司内部不断进行渠道结构与组织优化，我们依然看好公司中长期向上发展趋势。我们预计 22/23/24年归母净利 5.1/6.9/7.8亿元，同比-26.2%/+36.2%/+11.9%，对应当前市值 PE 分别为 13/9/8X，作为增长稳健、报表质量突出的高端女装龙头继续推荐，“买入”评级。 风险提示：终端销售不及预期，新品牌拓展不及预期；

公司公布2022年三季报：疫情影响仍延续、但影响力度减弱，Q3降幅环比缩窄。2022年前三季度营收17.19亿元/yoy-15.04%、归母净利润3.75亿元/yoy-32.37%。分季度看，22Q1/Q2/Q3营收分别同比9.09%/-27.63%/-7.81%、归母净利分别同比-23.07%/-47.85%/-25.12%，Q3公司受疫情影响延续、同比回落但降幅环比收窄，归母净利下滑幅度高于收入主因毛利率同比-1.45pct及期间费用率同比+5.03pct所致。分品牌：Q3主品牌恢复增长，DM、RA降幅缩窄。 22年前三季度DA/DZ/DM/RA收入同比-17.38%/-11.54%/-15.28%/-7.49%、占比分别为54.8%/37.1%/6.7%/1.2%，22Q3收入分别+0.4%/-19.0%/-8.5%/-16.3%、相较于22Q2降幅环比有所缩窄（Q2分别为-32.4%/-18.2%/-35.1%/-）、受疫情影响程度减弱，其中DA收入基本与同期持平、DM收入降幅相对较小，主因门店多布局于一二线城市、Q3受疫情影响相对较为有限，截至22Q3门店数量较年初分别-28/-11家。DZ、RA单Q3收入同比降幅较大主要系疫情多点散发、封控导致终端零售受损，截至22Q3门店数量较年初分别净增1家/持平。分渠道：线下直营环比改善较大、线上渠道仍承压。1）分线上线下：22年前三季度线上/线下收入同比分别-26.86%/-13.08%、占比分别为12.3%/87.6%，Q3同比分别-26.68/-5.06%、相较于Q2降幅均缩窄（Q2同比分别-39.72%/-）。2）线下分直营经销：直营/经销收入同比分别16.49%/-9.67%、占线下收入分别为48.1%/51.9%，Q3同比分别1.47%/-7.86，直营降幅小于经销主要系直营门店主要布局一二线城市、Q3经营环比改善较大。截至22Q3门店总数1161家，直营/经销分别为334/827家、较年初分别净开店-20/-18家。毛利率下滑、费用刚性下期间费用率大幅提升。1）毛利率：22年前三季度同比-1.53pct至74.65%，其中DA/DZ/DM/RA毛利率分别2.12/-0.76/-0.30/-0.61pct，主因折扣力度加大所致，高端系列DM受影响程度相对较小。2）期间费用率：22年前三季度同比+7.44pct至47.46，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为39.74%/6.96%/3.00%/-2.24%、同比分别+5.95/+1.88/+0.74/-1.13pct，销售费用率增幅较大主因直营门店租金等费用较为刚性、管理费用率增加主要系职工薪酬增加、财务费用率下降得益于利息收入增加。3）净利率:营业外收入（主要为政府补助）增加0.25亿元、但受毛利率下滑及期间费用率增加拖累，前三季度归母净利率同降5.60pct至21.84%。4）存货：疫情扰动下存货压力加大，截至22Q3存货3.91亿元、同比+17.44，存货周转天数同比+41天至221天。5）现金流：前三季度疫情影响下经营净现金流同比-38.43，截至22Q3账上资金20.48亿元、现金充沛。盈利预测与投资评级：公司深耕中高端女装领域，实现多品牌梯度发展。22年4月公告以1-2亿元资金回购股份并用于股权激励（时间为22/4/27-23/4/26、截至22年10月底以0.50亿元累计回购350.1万股）。 考虑疫情反复的影响，我们将22-24年归母净利润由5.86/7.31/8.54亿元下调至4.83/6.29/7.36亿元，EPS分别为1.00/1.31/1.53元/股，对应PE13/10/9X，公司具备低估值高分红特点，维持“增持”评级。风险提示：终端消费疲软、疫情反复、新品牌发展不及预期等。

公司10.27发布22年三季报，实现营收17.19亿元（-15%），实现归母净利3.75亿元（-32.4%），扣非净利3.18亿元（-37.2%）。单Q3实现营收6.18亿元（-7.8%），实现归母净利1.24亿元（-25.1%），低于预期。 经营分析DA、DMQ3销售环比有所改善。22年Q1-3DA/DZ/DM/RA分别实现营收9.43/6.38/1.16/0.2亿元，同比下滑17.4%/11.5%/15.3%/7.5%，其中单Q3DA品牌同比持平，DZ/DM/RA同比下滑19%/8.5%/16.3%，DA、DM降幅环比Q2有所改善，DZ、RA销售进一步承压。 门店数量收缩，线上降幅环比收窄。线下方面，22年Q1-3公司直营/经销渠道分别实现营收7.23/7.82亿元，同比下滑16.5%/9.7%，单Q3同比下滑1.5%/7.9%，高线城市客流恢复带动直营门店环比明显改善。截至Q3末公司净关店38家至1161家，其中直营/加盟分别净减少20/18家至334/827家，逆势下调整渠道结构，关闭经营效益较差门店，单店效益预计逐渐改善。前三季度公司线上实现营收2.11亿元（-26.9%），其中Q3同比-26.7%，降幅环比Q2提升17Pct，主要系物流修复叠加公司通过抖音流量平台实现销售转化。 各品牌毛利率不同程度下滑，营运水平阶段性承压。前三季度公司毛利率为74.65%（-1.5Pct），其中DA/DZ/DM/RA毛利率分别-2.1pct/-0.8pct/-0.3pct/-0.6pct至75.7%/72.5%/78.3%/79.4%，毛利率有所下滑主要系消费疲弱下各品牌折扣力度有所加深，高端线DM及男装相对折扣控制较好。截至3Q22末公司存货水平为3.91亿元，同增17.4%，经营性现金流净额同比-38.4%至3.65亿元，终端销售承压导致公司营运水平阶段性承压。 投资建议公司多品牌覆盖客群广，线下门店经营优化、线上发力直播等平台，长期发展动力充足。考虑到当前零售环境较弱，下调盈利预测，预计22-24年公司归母净利分别为5.03/6.41/7.96亿元，对应PE分别为13/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响门店销售、线上拓展不及预期、新品牌培育不及预期。

22Q2收入5.04亿（-27.63%），归母净利1.01亿（-47.85%） 公司22H1收入11.01亿元，同比减少18.63%，主要系受国内新冠肺炎疫情呈现多点散发，部分城市或区域的零售业发展带来诸多限制所致；其中22Q1为5.97亿元，同减9.09%，22Q2为5.04亿元，同减27.63%。 22H1归母净利润2.52亿元，同比减少35.44%；其中22Q1为1.50亿元，同减23.07%，22Q2为1.01亿元，同减47.85%。 分渠道看，22H1直营渠道收入4.72亿（占总42.9%），同比减少22.8%；经销渠道收入4.79亿（占总43.6%），同比减少10.8%；电商渠道收入1.48亿（占总13.5%），同比减少26.9%。 22Q2毛利率75.08%（-1.32pct），归母净利率20.15%（-7.81pct） 公司22H1毛利率75.93%，同比减少1.42pct，其中22Q1为76.65%，同减1.70 pct，22Q2为75.08%，同减1.32 pct。 22H1归母净利率22.88%，同比减少5.96 pct，其中22Q1为25.19%，同减4.58 pct，22Q2为20.15%，同减7.81 pct。 丰富品牌矩阵形成多维渗透，数字化建设赋能企业核心竞争力公司围绕中高端品牌定位，创立“DAZZLE”、“DIAMOND DAZZLE”、“d’zzit”和“RAZZLE”四个知名品牌，形成对时装领域多维度、深层次的渗透。公司通过数据中台、智能营销等核心项目建设，构建数字化平台，整合企业数字资产；通过优化设计研发、供应链管理、营销网络布局、品牌定位及优质客户群的培育积累，进一步巩固公司竞争优势。 调整盈利预测，维持买入评级。公司将升级数字化转型提升运营质量，丰富电商渠道营销方式，探索创新数字营销手段助力破圈。短期受线下疫情反复影响，线下客流减少影响收入，我们预计公司2022-24年收入分别为27.9、32.3、38.2亿元（原值为31.7、36.6、42.3亿元），归母净利分别为6.0、7.3、8.7亿元（原值为7.4、9.0、10.2亿），EPS分别为1.25、1.52、1.81元/股（EPS原值为1.6、1.9、2.1元/股），PE分别为11.7、9.7、8.1x。 风险提示：市场竞争日益激烈；设计研发能力无法把握和创造时尚潮流；经营业绩受季节性波动及反常气候影响；疫情、宏观经济等因素引致业绩下滑等风险。

事件：公司发布2022 半年报，2022 上半年实现营业收入11 亿元，同比-18.6%；实现归母净利润2.52 亿元，同比-35.44%。 点评： 疫情影响业绩短期承压，线上新零售布局具备亮点。分渠道看，2022H1公司直营/经销/线上渠道分别实现营收4.72/4.79/1.48 亿元，同比分别下降22.78%/10.79%/26.93%，疫情对门店经营及线上物流均造成冲击。从线上渠道看，公司在线上核心渠道的发展仍保持稳健，入驻抖音渠道的DA 与DZ 品牌在上半年仍延续高增势头，整体收入同比增长120%+。 从线下渠道看，22H1 直营/经销分别净开店0 家/6 家至354 家/851 家,门店数量基本维持稳定。单季度看，22Q2 公司实现营收5.04 亿元，同比-27.6%；实现归母净利润1 亿元，同比-47.9%，疫情下业绩短期承压。 疫情影响盈利能力下滑，存货周转效率有所下降。22H1 公司毛利率同比-1.42pct 至75.9%，其中电商/直营/加盟分别同比下滑2.4/0.6/1.1pcts，预计主要由于采购成本上涨以及为应对需求疲软而加深折扣力度。 22H1 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+7.5/+2.2/-1.7/+0.8pct 至41.4%/6.9%/-3%/3%，销售费用率增加预计主要由于门店租金及日常品牌宣推费用偏刚性，但销售收入下滑；管理费用增长主要由于管理人员工资薪酬增加。综合影响下，净利率同比-6pcts 至22.88%。22H1 公司存货规模同比+12.3%至3.4 亿元，存货周转天数同比+46 天至226 天。 d'zzit 品牌韧性较强，持续加码产品设计及品牌宣推。分品牌看，22H1DA/DM/DZ/RA 品牌分别实现收入5.8/0.8/4.3/0.2 亿元，分别同降25.7%/18.2%/7.3%/4.5%，DZ 品牌在新零售布局和品牌宣推助力下展现较强韧性。上半年，DA 和DZ 分别官宣邱天、泫雅为品牌大使；3 月，“d'zzitX 泫雅”与《红秀GRAZIA》进行深度内容合作，有效加深品牌认知；公司先后签约米奇、奇奇蒂蒂、神奇动物IP，释放品牌的时尚“能动性”。 投资建议：尽管业绩短期承压，公司在新零售建设、品牌力拓展及数字化转型方面仍有诸多亮点，伴随外部不利因素逐渐消退，业绩高质量增长可期。考虑到疫情影响持续，我们下调盈利预测，预计公司22/23/24年归母净利润分别为6/7.4/8.6 亿元（原预测值为7.2/8.6/9.8 亿元），对应当前市值PE 分别为12/9/8 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响消费需求，线上客群拓展不及预期，市场竞争加剧。