事件： 公司发布2023年一季报，2023Q1实现收入34.13亿，同比下降1.90%；实现归母净利5.82亿，同比增长5.17%，实现扣非归母净利5.70亿，同比增长1.59%。业绩符合预期。 原料药、中药收入表现好，制剂受医院门诊下滑影响短期下降2023Q1原料药和中药表现好。原料药和中间体业务实现收入9.96亿，同比增长10.64%。中药制剂实现收入5.53亿，同比增长103.65%，预计受流感带动。1月份的门诊手术量下降影响制剂销售，一季度化学制剂实现收入16.24亿，同比下降20.95%，其中消化道产品实现收入7.93亿，同比下降25.23%，促性激素产品实现收入5.77亿，同比下降21.60%，精神类产品实现收入1.22亿，同比下降8.25%。诊断试剂及产品设备实现收入1.47亿，同比下降9.54%。 研发储备丰富，后劲十足生物药方面，公司托珠单抗一季度获批上市；司美格鲁肽处于III期临床，自身免疫大品种IL-17抗体完成II期临床。化学制剂方面，引进Zastaprazan补充消化道产品线；曲普瑞林微球（1个月缓释）前列腺癌适应症已完成补充资料并提交CDE。依靠IL-17靶点大单品和后续的微球制剂，丽珠集团增长有望延续。 盈利预测、估值与评级由于医院门诊手术量的扰动，我们预计公司2023-2025年收入分别为134.91/146.81/160.97亿（原预测2023/24年分别为145.36/167.82亿），增速分别为6.82%/8.83%/9.65%，归母净利润分别为21.85/24.61/27.46亿（原预测2023/24年分别为22.52/25.97亿），增速分别为14.45%/12.63%/11.56%，EPS分别为2.34/2.63/2.93元，PE分别为16/14/13倍，3年CAGR为12.88%。鉴于公司差异化的微球产品开发，参照可比公司估值，我们给予公司2023年20倍PE，目标价46.71元，维持 “增持”评级。 风险提示：艾普拉唑销售低于预期；原料药拓展低于预期；微球产品获批不及预期

投资要点： 研发和销售领先的龙头制药企业恒瑞医药是国内制药企业龙头，现已具备5300多人的研发团队和2300余人的销售团队，成功开发12款创新药上市，并支持国内外在临床项目260多个，内生增长动力强。 2023年公司仿制药收入企稳以PDB2019年公司仿制药销售额作为比较基准，仿制药收入的63%已集采，风险释放。尚未集采的大品种包括碘佛醇/七氟烷/布托啡诺，其中碘佛醇/布托啡诺不足5家企业过评，短期集采风险不大；2023年的第八批集采没有以上恒瑞的大品种，公司2023年仿制药收入利润企稳。 以抗肿瘤为基本盘的多元创新药布局助力增长恒瑞医药以肿瘤为基本盘，拓展风湿免疫、代谢类疾病，2022年海外药企高增长的靶点或新结构药物，恒瑞医药多于近2年上市（CDK4/6、PARP、SGLT-2），或处在III期临床及以上阶段（JAK、ADC）。公司肿瘤管线向1线用药、辅助治疗推进；代谢类疾病提供组合解决方案，提供新业绩增长点，我们预计公司新药销售额峰值合计在500亿元以上。 双艾组合作为公司进展最快的新药组合有望开启出口新征程创新药出口打开成长空间。日本收入前五的制药企业，出口收入占比50%以上。恒瑞医药有7个项目进入海外的III期临床，阿帕替尼+卡瑞利珠治疗晚期1L肝癌将总生存提升至22个月，临床入组17%的非亚洲人群，有望成为恒瑞首个出口新药组合，新药出口海外将为公司带来新的业绩增长点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为217.28/265.56/301.09亿，同比分别变 动 -16.13%/22.22%/13.38% ； 预 计 2022-24年 归 母 净 利 润 分 别 为40.96/50.79/58.12亿，同比分别变动-9.58%/24.00%/14.43%，三年CAGR为8.67%，PE分别为65/52/46倍。DCF绝对估值法测得公司每股价值52.89元，分部估值测得每股价值52.43元，综合以上两种估值方法，我们给予公司2023年66倍PE，目标价52.43元，上调为“买入”评级。 风险提示：创新药出海不及预期；药品谈判降价超预期；销售不及预期； 研发不及预期

事件： 公司发布2022年年报，2022年实现收入223.37亿，同比增长8.71%，实现归母净利24.84亿，同比增长88.60%，实现扣非归母净利15.48亿，同比增长53.92%。业绩符合预期。 麻醉药增长符合预期，非手术科室快速拓展2022年核心子公司宜昌人福实现收入70.10亿，同比增长15.43%，实现净利润20.78亿，同比增长11.73%。其中麻醉药品实现收入58亿，同比增长11%。按科室划分，非手术科室实现收入15亿，同比增长约27%。分品种看，舒芬太尼销量同比下降3%，瑞芬太尼销量同比增长13%，氢吗啡酮销量同比增长57%，阿芬太尼销量同比增长76%。增速较高的氢吗啡酮得益于癌痛用途的推广，低基数的新品种阿芬太尼上量快。 归核聚焦战略推进，负债率持续优化2022年末人福医药负债率由期初的55.79%降低至50.19%，减少超5个百分点。报告期内公司处置汉德人福、天风证券、百年康鑫、杭州福斯特等非核心资产；同时严控融资规模，有息负债减少27亿，带动财务费用率下降1.93个百分点。 盈利预测、估值与评级考虑到归核的进程，我们预计公司2023-25年收入分别为239.30/258.19/279.94亿（原预测2023/24年分别为237.50/257.64亿），对应增速分别为7.13%/7.89%/8.42%，归母净利润分别为21.89/25.55/29.86亿（原2023/24年预测分别为22.50/26.48亿），对应增速-11.87%/16.69%/16.91%，三年CAGR为6.33%，EPS分别为1.34/1.56/1.83元/股。参考化药行业整体估值水平，给予公司2023年25倍PE，目标价33.50元，维持“买入”评级。 风险提示：大股东资金占用；麻醉用药壁垒减弱；新药上市不及预期；麻药推广不及预期

海普瑞发布2022年三季报，前三季度实现收入53.95亿，同比增长16.49%，实现归母净利6.52亿，同比增长41.33%，实现扣非归母净利6.27亿，同比增长53.72%。第三季度公司实现收入16.37亿，同比增长7.83%，实现归母净利1.41亿，同比增长14.41%，业绩略低于预期。 制剂出口持续增长，原料药业务受海外扰动前三季度制剂出口持续发力，依诺肝素制剂在欧洲市场销量同比增长26.2%；美国市场销量同比增长144.6%；国内市场销量增长77.5%；非欧美市场销售与去年接近，由于去年Q3采购较多，今年Q3去库存，导致单季度的销量下滑。Q3制剂收入同比增长约12%。原料药端，单季度实现收入同比下降7%，我们预计主要是由于SPL销售的肝素原料药下降，同时美国区域采购的肝素粗品价格较高导致本期毛利率改善有限。 继续看好制剂出口，以及肝素行业国内成本下行带来的改善海普瑞的依诺肝素制剂在美国、欧洲均保持高速增长，在其他区域去库存后，整体增速有望加快；今年上半年肝素粗品采购价格相比去年同期下降，改善有望传导至原料药和制剂。Q3由于对子公司的债务转为股权，所得税增加约0.5亿，导致本期利润增速略低于预期。海普瑞肝素全产业链提供短期业绩支撑，生物药CDMO+创新药项目引进，有望给公司带来新的业绩驱动力。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为77.62/90.17/106.50亿，对应增速分别为21.95%/16.16%/18.12%，归母净利润分别为10.88/13.49/17.01亿，对应增速分别为351.68%/24.02%/26.08%，3年CAGR为91.86%，EPS分别为0.74/0.92/1.16元。DCF绝对估值法测得公司每股价值19.92元，相对估值法下按照分部估值，参考化药可比公司平均23倍PE、CDMO可比公司平均47倍PE，测得每股价值为23.59元。综合以上估值方法，给予2023年目标价19.92元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价风险；制剂产品跌价风险；CDMO 订单不及预期；创新药开发不及预期；依诺肝素钠集采情况不及预期

事件： 复星医药发布2022年三季报，前三季度实现收入316.10亿，同比增长16.87%，实现归母净利24.54亿，同比下降31.15%，实现扣非归母净利28.59亿，同比增长15.51%。第三季度公司实现收入102.70亿，同比增长1.72%，实现扣非归母净利9.97亿，同比增长10.19%，业绩符合预期。 创新+产品引进驱动业绩增长， BioNTech公允价值变动拉低业绩公司前三季度收入、扣非归母净利增速均在15%以上，我们预计主要驱动因素，一是公司的创新药、生物类似药的销售增速较快， 上半年新品+次新品占制药板块收入比重已超过25%。 二是引进产品的增长，引进的疫苗复必泰持续推进港澳台地区的接种和新剂型的注册； 达芬奇机器人上半年装机量24台，设备+耗材的模式持续贡献业绩。由于BioNTech股价下跌，公司Q3公允价值变动损失增加6.61亿，导致本期归母净利增速低。 继续看好公司的创新布局和项目合作创新方面，公司斯鲁利单抗MSI-H适应症获批上市， 并有其他多个肺癌相关适应症申报上市；奕凯达二线适应症受理；与真实生物合作的阿兹夫定全面启动商业化，向Cipla许可的汉曲优于今年7月澳大利亚获批上市； 9月获得Neovii授权国内开发免疫抑制剂Grafalon， 10月与华润医药达成战略合作，涉及创新药、生物药、医疗器械等大健康领域。 在创新药谈判降价的背景下，公司项目引进的战略减少研发失败的风险，切合现行政策。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为458.85/520.44/584.21亿，对应增速分别为17.64%/13.42%/12.25%，归母净利分别为50.62/58.34/66.19亿， 对应增速分别为6.90%/15.24%/13.46%,CAGR为11.81%， PE分别为16/14/12倍， 参考可比公司相对估值，我们给予公司2023年18倍PE，目标价39.37元， 维持“增持”评级。 风险提示： 新冠疫苗和药物审批不及预期； BioNTech股价波动超预期；创新药销售不及预期

事件：公司发布三季报，2022年前三季度实现收入27.41亿，同比下降1.93%，实现归母净利3.30亿，同比增长26.17%，实现扣非归母净利3.22亿，同比增长27.93%。第三季度，公司实现收入9.76亿，同比增长0.71%，实现归母净利1.62亿，同比增长51.22%，实现扣非归母净利1.59亿，同比增长53.62%，业绩符合预期。 肝素业务持续贡献业绩，核素业务改善2022Q3公司原料药实现收入5.49亿，同比增长4.49%，今年上半年生猪出栏同比增长8.4%，猪小肠相对充足，我们预计三季度延续二季度的趋势，毛利率同比提升，收入的增长主要来自销量的增长。核药业务上，FDG单季度实现收入1.10亿，同比增长9.40%，环比增长11.65%；云克注射液单季度实现收入0.67亿，降幅收窄。 核药业务值得期待10月份公司在重庆和昆明的核药房投入运营，公司新增2个销售正电子药物的核药房。产品布局上，与ImaginAb合作引进Zr89核素药物用于判断癌症免疫疗法疗效，参股APRINOIATherapeutics布局阿尔兹海默症的诊断。核素药物在检测和治疗上均具备拓展潜力；最近1月的贴息贷款政策利好医疗设备，若后续相关设备配置证增加，有利于东诚药业的核素药物销售。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为40.01/43.27/47.06亿，对应增速分别为2.27%/8.16%/8.75%,CAGR为6.35%，净利润分别为3.76/4.79/5.86亿，对应增速分别为148.33%/27.23%/22.36%，CAGR为56.80%，EPS分别为0.46/0.58/0.71元。鉴于公司为核药稀缺标的，而核素药物在检测诊断、治疗上均有拓展潜力，参照可比公司估值，我们给予公司2023年38倍PE，目标价22.06元，维持“买入”评级。 风险提示：肝素价格/成本不及预期；核药研发不及预期；核药中心建设不及预期

人福医药发布三季报，2022年前三季度实现收入161.88亿，同比增长8.93%，实现归母净利22.77亿，同比增长108.10%，实现扣非归母净利12.69亿，同比增长40.03%。第三季度实现收入56.53亿，同比增长8.88%，实现归母净利6.83亿，同比增长58.18%，实现扣非归母净利3.86亿，同比增长33.99%，业绩符合预期。 麻药业务持续增长，归核聚焦、汇兑收益增厚业绩结合全国疫情情况、以及宜昌人福前2个季度的表现，我们预计核心子公司宜昌人福Q3收入/归母净利增速均在15%以上。公司Q3继续归核进程，出售天风证券股权确认3.74亿处置收益；此外资产处置带来财务费用节省，叠加Q3确认的汇兑收益0.76亿，Q3财务费用同比减少0.85亿。Q3公司确认1.23亿的资产减值和信用减值损失，比去年同期增加约0.6亿。Q3公司资产负债率降低至48.83%（今年6月底为51.42%），资本结构进一步优化。 精麻产品逐步丰富第三季度公司羟考酮缓释片获批上市、瑞马唑仑新增支气管镜诊疗镇静适应症，氢吗啡酮缓释片申报生产获得受理，瑞芬太尼透皮贴剂获批临床，麻醉和镇静产品线加强。羟考酮缓释片丰富了人福医药癌痛科室销售的产品品类，此前人福医药在癌痛科室仅有注射类镇痛产品而无口服产品。 盈利预测、估值与评级由于资产处置金额、汇兑收益超预期，我们预计公司2022-2024年收入分别为217.20/237.50/257.64亿，对应增速分别为6.26%/9.35%/8.48%，上调22/23/24年归母净利至24.85/22.50/26.48亿（原预测19.01/22.32/26.29亿），对应增速分别为78.86%/-9.45%/17.65%，CAGR为23.97%，EPS分别为1.52/1.38/1.62元/股。鉴于公司为麻醉行业龙头、精麻药品相对免疫集采， 且归核聚焦带来财务费用节省，看好公司长期发展。参考可比公司相对估值，我们给予公司2023年20倍PE，目标价27.56元，维持“买入”评级。 风险提示：大股东资金占用；麻醉用药壁垒减弱；新药推广不及预期；归核聚焦进程不及预期

公司发布2022年三季报，前三季度实现收入94.88亿，同比增长1.27%；实现归母净利15.07亿，同比增长3.72%，实现扣非归母净利15.09亿，同比增长12.24%。公司第三季度实现收入31.86亿，同比增长1.66%，实现扣非归母净利4.62亿，同比增长9.01%。业绩符合预期。 原料药和中药表现好，抵消疫情和降价对于制剂的不利影响分业务看，第三季度，公司化药业务实现收入18.97亿（同比-6.87%），其中消化道产品实现收入8.65亿（同比-17.93%），促性激素类产品实现收入7.48亿（同比+4.03%）。疫情以及艾普拉唑针剂降价短期冲击公司的制剂业务。原料药和中间体业务实现收入7.70亿（同比+11.18%），中药业务实现收入3.40亿（同比+59.92%），抵消制剂业务的下滑。诊断试剂和设备业务表现平稳，Q3实现收入1.56亿（同比-3.45%）。 创新药投入加码，看好微球、疫苗、抗体药的布局公司前三季度研发费用达到9.79亿，同比增长24.48%。9月丽珠重组新冠病毒融合蛋白疫苗V-01纳入序贯加强免疫紧急使用；曲普瑞林微球处于上市许可审评阶段，托珠单抗申报上市申请，司美格鲁肽已提交临床申请。公司在高壁垒复杂制剂和生物药上储备丰富，有望接力提供新的业绩增长点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为126.91/145.36/167.82亿，对应增速分别为5.20%/14.54%/15.45%，三年净利润分别为19.67/22.52/25.97亿，对应增速分别为10.77%/14.50%/15.30%，CAGR为13.50%；EPS分别为2.10/2.41/2.78元/股，PE分别为16/14/12倍。鉴于公司微球产品布局，以及疫苗的进展，看好公司长期发展，参照可比公司估值，我们给予公司2023年16倍PE，目标价38.56元。维持 “增持”评级。 风险提示：疫苗销售不及预期；艾普拉唑销售低于预期；原料药拓展低于预期

出口型肝素API和制剂龙头，业务拓展至CDMO和创新药海普瑞为全球最大的肝素API供应商和前三大的依诺肝素制剂企业，目前已形成肝素原料药/制剂全球化销售为主，生物大分子CDMO为辅的多元化业务体系。公司2022H1实现收入37.6亿，肝素原料药/肝素制剂/CDMO业务收入占比分别为43%/43%/13%，未来23年3个创新药有望商业化。 肝素制剂随手术量增长，上游产业集中于中国肝素用于术中和术后的抗凝血、血栓治疗，随透析和相关手术量增长，其原料主要通过猪小肠提取，中国生猪养殖量大，国内前四大肝素原料药供应企业约占全球70%份额。根据弗若斯特沙利文数据，2021年全球肝素原料药市场规模为26亿美元，2021-2025年CAGR达6.2%。海普瑞是全球最大的肝素原料药企业，2018年约占全球供应的40%。2021年下游肝素制剂全球规模为51亿美元，2021-2025年CAGR达8.1%。主要品种依诺肝素50%市场份额仍为原研赛诺菲占据，仍有较大替代空间。 原材料成本下降提升毛利，制剂出口战略持续兑现公司21Q3-22Q2原料药毛利率分别为24.7%/29.1%/27.7%/32.4%，生猪出栏数量改善带动肝素上游采购价格下行，逐步传导至原料药、制剂。公司低分子肝素制剂销售中美欧市场持续推进，2021年欧洲市场销量市占率预计已达26%，逐步替代原研赛诺菲，有望3-5年达到40%-50%；美国市场和第二大仿制药企Sandoz合作，预计22年实现翻倍增长；国内市场市占率仅8%，有望借助后续的集采迅速提升份额。未来有望实现销量、毛利双提升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为77.62/90.17/106.50亿，对应增速分别为21.95%/16.16%/18.12%，归母净利润分别为10.88/13.49/17.01亿，对应增速分别为351.68%/24.02%/26.08%，3年CAGR为91.86%，EPS分别为0.74/0.92/1.16元。DCF绝对估值法测得公司每股价值19.92元，相对估值法下按照分部估值，参考化药可比公司平均19倍PE、CDMO可比公司平均44倍PE，测得每股价值为20.68元。综合以上估值方法，给予2023年目标价19.92元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料涨价风险；制剂产品跌价风险；CDMO 订单不及预期； 创新药开发不及预期；依诺肝素钠集采情况不及预期

事件：公司发布半年报，上半年实现收入12.53亿，同比增长8.50%；实现归母净利0.95亿，同比减少55.96%，实现扣非归母净利0.60亿，同比减少69.45%。 公司第二季度实现收入6.69亿（同比增加24.61%），实现归母净利0.11亿（同比减少83.61%），略低于预期。 抗肿瘤药销量持续增长，股权激励费用和研发费用拉低业绩上半年公司埃克替尼销量同比增长37.40%，恩沙替尼销量同比增长1495.29%，贝伐珠于2021年底获批上市，快速实现商业化。本期利润下滑，主要是由于上半年限制性股票激励费用1.21亿影响业绩，若剔除该影响，上半年实现归母净利2.16亿，同比增长0.38%。上半年的研发费用同比增加0.74亿也拉低了当期业绩。 研发投入加大，自研和产品引进均有建树上半年公司研发投入4.59亿，同比增长15.27%。公司恩沙替尼获批一线适应症， II-IIIB期术后辅助治疗临床试验获得受理，贝伐珠单抗新增复发性胶质母细胞瘤、上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌、宫颈癌等患者治疗适应症；CM082于1月份申报上市； CDK4/6抑制剂BPI-16350进入III期临床。产品引进方面，贝达获得Eyepoint的EYP-1901在中国开发和商业化的权利。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为28.47/40.04/52.41亿，对应增速分别为26.78%/40.62%/30.90%，CAGR为32.64%；净利润分别为4.85/6.57/7.93亿， 对应增速26.68%/35.31%/20.73% ， CAGR 为27.43% ， EPS 分别为1.17/1.58/1.91元。鉴于公司靶向药已从单一EGFR靶点拓展至ALK靶点，且EGFR三代靶向药上市在即，看好公司发展，参照可比公司估值，我们给予公司22年45倍PE，目标价52.46元。维持 “增持”评级。 风险提示：研发不及预期；恩沙替尼销售不及预期；埃克替尼专利到期风险

事件： 公司发布半年报，上半年实现收入105.35亿，同比增长8.95%；实现归母净利15.94亿，同比增长140.63%，实现扣非归母净利8.84亿，同比增长42.84%。业绩符合预期。 精麻药物收入持续增长，国际化业务稳步推进核心子公司宜昌人福上半年实现收入33.66亿（同比+12.61%），实现净利润10.25亿（同比+13.85%），Q2实现收入16.90亿（同比+13.00%），实现净利润5.31亿（同比+16.49%）。疫情对于上海等地的门诊量有较大影响，上半年麻醉药品销售收入27.6亿（同比+8%），其主要靠非手术科室带动，非手术科室销售收入7亿，同比增长28%。公司美国仿制药实现收入约8亿，较上年同期增长约20%，报告期获得布洛芬、他喷他多片等美国ANDA。 麻醉向镇静延伸，资本结构优化公司镇静新药瑞马唑仑今年3月新增“全身麻醉诱导和维持”适应症，8月获批支气管镜诊疗镇静适应症；异氟烷注射液、氢吗啡酮缓释片申报生产受理，用于疼痛和瘙痒治疗的1类新药RFUS-144今年6月获批临床批件，氟比洛芬酯注射液、右美托咪定透皮贴剂、氨酚羟考酮、右美托咪定鼻喷雾剂获得临床批件，镇痛+镇静的产品布局逐步丰富。报告期公司资产负债率由期初的54.64%降低至期末的51.42%，资本结构进一步优化。 盈利预测、估值与评级预计2022-2024年收入分别为217.20/237.50/257.64亿，对应增速分别为6.26%/9.35%/8.48%，CAGR为8.02%；净利润分别为19.01/22.32/26.29亿，对应增速分别为36.80%/17.42%/17.77%，CAGR为23.67%。EPS分别为1.16/1.37/1.61元/股。鉴于公司为麻醉行业龙头、精麻药品相对免疫集采， 且归核聚焦带来财务费用节省，看好公司长期发展。参考可比公司相对估值， 我们给予公司22年21倍PE，维持原目标价22.98元，维持“买入”评级。 风险提示：大股东资金占用；麻醉用药壁垒减弱；新药推广不及预期；归核聚焦进程不及预期

公司发布半年报，上半年实现收入102.28亿，同比下降23.08%；实现归母净利21.19亿，同比下降20.55%，实现扣非归母净利20.09亿，同比下降24.12%。公司第二季度实现收入47.50亿（同比下降25.42%），实现扣非归母净利8.29亿（同比下降29.52%）。 集采/谈判降价和疫情影响收入公司上半年收入下降23.08%,一是由于从18年以来集采中选的品种价格平均降低74.5%，第五批集采的8个药物今年上半年销售额2.5亿，同比下降88%，集采的产品收入对收入造成冲击；二是由于谈判和续约进入医保的创新药的医保价格下降33%，叠加疫情期间新药入院难，创新药销售承压；三是由于多点散发的疫情减少日常诊疗量，使得公司麻醉/造影条线产品收入分别下滑33%、28%。原材料/物流/能源价格/研发费用也影响了利润。 集采风险已大幅释放，创新药物继续丰富公司在第七批集采后，高销售额的化学仿制药中，抗肿瘤仿制药集采风险已全部释放，仅剩造影和麻醉场景的布托啡诺、七氟烷、还未集采，集采风险已大幅释放。创新药开发上，AR抑制剂新药瑞维鲁胺获批上市，吡咯替尼获批乳腺癌新辅助治疗，阿得贝利、SHR8008、SHR8554、SHR20033上市申请许可获得受理。恒瑞医药拟进行员工持股计划，考核条件22/22-23/22-24年创新药收入不低于85/190/320亿，看好恒瑞创新药转型。 盈利预测、估值与评级我们预计公司22-24年收入分别为270.38/311.76/346.85亿，对应增速分别为4.37%/15.30%/11.25% ， CAGR 为10.22% ， 净利润分别为47.09/54.09/60.78亿，对应增速3.95%/14.86%/12.37%，CAGR为10.31%，EPS分别为0.74/0.85/0.95元/股。鉴于公司为创新药龙头企业，丰富现金流支撑创新药开发，参照可比公司估值，我们给予公司22年55倍PE，目标价40.60元。维持 “增持”评级。 风险提示集采超预期；海外临床/销售不及预期；国内创新药降价超预期

事件：公司发布2022年半年报，上半年实现收入63.03亿，同比增长1.08%；实现归母净利10.18亿，同比下降4.23%，实现扣非归母净利10.46亿，同比增长13.73%。公司第二季度实现收入28.24亿（同比-2.15%），实现扣非归母净利4.85亿（同比+11.64%）。业绩符合预期。 原料药业务驱动业绩公司原料药业务上半年实现收入17.29亿（同比+18.26%），毛利率提升6.94个百分点，对业绩贡献大，达托霉素、米尔贝肟、莫昔克丁销售逐步增加。 化药业务中，消化道产品实现收入17.81亿（同比-8.16%），促性激素产品实现收入13.44亿（同比+6.82%），增速下滑主要是由于疫情影响门诊量，以及医保谈判艾普拉唑降幅较大所致。上半年由于人民币贬值，确认0.45亿的汇兑收益，对业绩增长贡献大。 原料药、生物药均具备成长性上半年公司原料药取得国际认证证书4个，产品向高端抗生素和高端宠物药延伸，销量和毛利均有提升；今年2月、5月分别完成序贯免疫、基础免疫III期临床主分析报告及申报资料递交CDE，推进国内紧急使用授权；托珠单抗已进行上市申报；重组IL-17A/F单抗完成银屑病Ib期临床中期分析；曲普瑞林微球（1个月缓释）处于上市许可审评阶段；并且探索双抗、细胞治疗等前沿领域。丽珠集团年度研发费用超过10个亿，后续多个新品种有望逐步上市。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为126.91/145.36/167.82亿，对应增速分别为5.20%/14.54%/15.45%，CAGR为11.63%;三年净利润分别为19.67/22.52/25.97亿，对应增速分别为10.75%/14.51%/15.31%，CAGR为13.50%；EPS分别为2.10/2.41/2.78元/股。鉴于公司多元化经营业绩稳健，且生物药有望开始兑现业绩，参照化学制剂行业可比公司估值，我们给予公司2022年18倍PE，目标价37.87元。维持“增持”评级。 风险提示：疫苗研发不及预期；艾普拉唑销售低于预期；原料药拓展低于预期

人福医药发布2022年半年度业绩预告，上半年实现归母净利15.50-16.50亿（同比增134%-149.09%）；实现扣非归母净利8.50-9.50亿（同比增37.40%-53.57%），业绩略超预期。 归核战略落地，业绩逐步改善公司2022年Q2实现归母净利6.17-7.17亿（同比增70.77%-98.43%），实现扣非归母净利5.23亿-6.23亿（同比增50.57%-79.37%）。上半年公司实现约7亿非经常性损益，其中包括处置汉德人福5.4亿的投资收益，以及收回大股东资金占用期间的约1亿的利息费用。报告期内人民币贬值贡献约0.8亿汇兑收益，已计提的坏账转回影响利润约0.8亿，扣除以上因素，2022Q2预计同比增长4%-33%（中值19%）。在Q2疫情手术量受影响的情况下，业绩仍然保持较高的增长。 镇痛镇静药物布局丰富，看好舒适化诊疗需求释放产品端，创新药瑞马唑仑新增“全身麻醉诱导与维持”适应症；在研产品新增1类镇痛新药RFUS-144；右美托咪定申报透皮贴剂、鼻喷剂的临床；开发注射异氟烷、氨酚羟考酮缓释片，麻醉镇静品类布局更加丰富。我们认为在舒适化诊疗的需求带动下，麻醉镇静药物在内镜/ICU/癌痛/分娩镇痛场景中都有拓展潜力；麻醉药品目录中的药品，进入国家带量采购的可能性小，价格相对稳定，看好麻醉药品的长期发展。 盈利预测、估值与评级我们预计2022-2024年收入分别为217.20/237.50/257.64亿，对应增速分别为6.26%/9.35%/8.48%，CAGR为8.02%；净利润分别为19.02/22.37/26.37亿，对应增速分别为36.91%/17.58%/17.90%，CAGR为23.79%。EPS分别为1.16/1.37/1.62元/股。鉴于公司为麻醉行业龙头、价格相对免疫集采，且归核聚焦带来财务费用节省，看好公司发展。参考可比公司相对估值，我们给予公司22年21倍PE，维持原目标价22.98元，维持“买入”评级。 风险提示大股东资金占用；麻醉用药壁垒减弱；新药推广不及预期；归核聚焦进程不及预期

事件：公司发布2021年报和2022年一季报。2021年实现收入39.12亿（同比+14.42%），实现归母净利1.52亿（同比-63.72%）。2022年Q1实现收入8.80亿（同比-1.18%），实现归母净利0.55亿（同比-17.90%）。业绩低于预期。 点评：商誉/原料药成本影响业绩；受疫情影响，Q1核药拓展承压2021年收入正增长但利润下滑，一是中泰生物/大洋制药2.1亿商誉计提，二是肝素原料药粗品价格高位导致成本增加，全年原料药业务毛利率下降4.55个百分点。核素业务相对稳健，18F-FDG实现收入3.98亿（同比+24%），131I实现收入0.65亿（同比+18%），125I实现收入1.52亿（同比+36%）。 2022Q1受疫情门诊量下降影响，氟标药物实现收入0.85亿（同比+2%），锝标药物实现收入0.21亿（同比-5%），云克注射液同比下降38%。 核药市场前景好，看好公司核素药物的先发优势2020年FDA批准4款核素药物用于前列腺癌转移/帕金森综合征检测等用途，2021/2022年分别批准Pylarify/Pluvicto用于前列腺癌的检测/治疗，核素新药持续更新，核药使用受到认可。从产品开发和引进方面，东诚加强与GE、ImaginAb、新旭生技的合作，提前布局诊断和治疗用途的核素，涵盖各种癌症的诊断和前列腺癌/肝癌/肿瘤骨转移的治疗。目前东诚已有25个核药中心，核素业务值得期待。 盈利预测和评级基于肝素业务毛利率下降、疫情对核药中心建设的影响，预计22-23年收入分别为40.01/43.27亿（前值为44.25/49.59亿），预计22-23年净利分别为3.76/4.79亿（前值为6.27/7.49亿），新增2024年收入/利润预测47.06/5.86亿，对应4月29日收盘价，PE分别为23/18/15倍。维持“买入”评级。 风险提示肝素价格/成本不及预期；核药研发不及预期；核药中心建设不及预期本报告仅