事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入为28.69亿元（12.42%），归属于上市公司股东的净利润为1.84亿元(-12.35%)，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为7927万元(-62.69%)。 费用增加等多重因素影响业绩，2025年有望迎来边际改善。2024年公司利润出现下滑，主要是由于：（1）费用增加，其中研发费用同比增长48.01%，财务费用同比增长146.81%；（2）原料药业务显著下滑，2024年该业务收入为12.55亿元(-25.17%)，毛利额同比减少0.57亿元，其中肝素类原料药产品收入为8.44亿元（-36.32%），主要是由于肝素钠销售价格下降，但2024年肝素钠销量同比增长17.57%。核药产品销售表现稳定，2024年收入为10.12亿元（-0.52%），其中18F-FDG收入为4.21亿元（+0.25%），云克注射液收入为2.31亿元（-5.48%），锝标记相关药物收入为0.99亿元（-0.99%）。我们认为随着肝素原料药下游需求逐步复苏，有望实现价稳量增，2025年公司业绩将迎来边际改善。 创新性核药研发稳步推进，即将进入兑现期。目前公司有多个核药新品种处于不同研发阶段。用于心肌灌注显像的99mTc标记替曲膦已经于2024年获批上市，氟化钠注射液已经提交上市申请，氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]阿法肽注射液、APN-1607、99mTc-GSA注射液和铼[188Re]依替膦酸盐注射液分别处于临床III期等不同中后期阶段，多个产品处于临床I/II期，未来2-3年内公司核药产品将迎来集中获批，上市后有望现有借助成熟的供应网络布局实现快速放量。 盈利预测和估值。根据2024年经营情况，我们对盈利预测进行调整，预计2025年至2027年公司营业收入分别为31.41亿元、34.33亿元和37.37亿元，同比增速分别为9.5%、9.3%和8.9%；归母净利润分别为2.35亿元、2.86亿元和3.39亿元，以3月7日收盘价计算，对应PE分别为46.4倍、38.3倍和32.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：存量核素药物行业竞争加剧；核药新品种获批进度、放量速度低于预期，研发失败；原料药业务景气度处于低位。

主业稳定向上+核药产业链进入收获期。原有业务肝素原料药价格于2024年见底，预期2025-2027年将会贡献稳定收益。自2015年公司通过收购云克、安迪科，成立创新核药蓝纳成，造就核药全产业链网络。公司近30家核药房投产，大规模资产开支基本结束，一方面是诺华等核药在医院放量的关键端口，另一方面蓝纳成创新诊断及治疗核药进入收获期，将给公司带来巨大业绩弹性。 核药行业需求扩容，双寡头供应格局稳定：RDC核药相较ADC，配体可选择性更多，无需细胞内吞或断裂连接子，也无需特定抗原识别，具备独特治疗与安全性优势。核磁影像硬件设备增加，核药治疗医疗环境提升，核药产业政策扶持等产业机会多。根据PrecedenceResearch，2023年全球核药市场规模为107亿美元，2024-2033年CAGR为11.5%；并根据弗若斯特沙利文测算，2023年我国核药市场规模约50亿人民币，2021-2025年CAGR为32.4%。核药领域竞争环境较好，因为核医学原料供应、生产流通、医院准入、政策监管等方面产业链壁垒高，格局较为稳定。 对标海外影射，公司核药产业全链条网络化供应优势突显：诺华自2017年起通过连续收并购成为核药龙头，率先实现核药商业化且放量迅速。两款标志性治疗性靶向核药Pluvicto和Lutathera，分别于2022年和2018年获FDA批准上市，便快速于2024年分别实现营收13.92亿美元（+42.0%，括号内为同比增速，下同）和7.24亿美元（+19.7%）。伴随治疗性核药放量，配套的诊断核药示踪剂需求同步飞升。两款标志性产品均于2021年上市，Plarify于2023年营收8.51亿美元（+61.45%），Illuccix于2024年营收5.4亿美元（+56%）。估算21亿美元的治疗市场约对应14亿美元的诊断市场，诊断性核药市场亦不容小觑。Pluvicto于2024年9月被我国CDE纳入优先审评，其将于25-26年在中国大陆获批上市。 公司创新核药平台管线收获期，核药研发进度领先：公司核药拥有多款全球自主知识产权的核药靶向药，包括PSMA、FAP、αvβ3等多个靶点，均为治疗和诊断配套的一体化精准治疗。我们判断将在近3年贡献商业化收益：①锝标替曲膦已于2024年获批上市；②氟[18F]化钠显像剂已经完成III期临床，正处于上市申报阶段；③99mTc-GSA和阿法肽（18F-αvβ3）已经完成III期临床试验，并进入NDA申报阶段流程；④思睿肽注射液（18F-PSMA）已于2023年11月进入III期临床试验。因此我们判断，今明年将步入公司管线收获期；伴随新药品种的销售放量，协同利用公司成熟的核药网络体系，公司将打开更大市场空间。 盈利预测与投资评级：预计2025-2027年，公司营业收入分别为32.2/37.1/41.9亿元，归母净利润为2.2/3.2/4.0亿元，对应当前市值的PE为50/34/27倍。考虑公司创新核药管线进入收获期，核药网络化供应能力强，同时通过原主业肝素类产品贡献稳定利润，我们判断公司当前创新属性尚未完全体现，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新药研发进展不及预期，核药政策改革，汇率波动，肝素原料药采购及价格波动，以及折旧增加导致业绩下滑的风险。

事件。公司发布2024年年报，2024年实现营业收入28.7亿元，同比下滑12.4%，实现归母净利润1.8亿元，同比下滑12.4%；2024Q4实现营业收入7.1亿元，同比增长2.3%，实现归母净利润0.2亿元，同比增长122.3%。 受价格影响，肝素原料业务短期承压，核药业务报产相对稳定。2024年，分业务来看，1）原料药：实现收入12.6亿元，同比下降25.2%，其中重点产品肝素类原料药产品实现收入8.4亿元，同比下降36.3%，肝素产品销售收入下降，主要为肝素钠销售价格下降所致；2）核药业务：实现收入10.1亿元，同比下降0.5%，其中重点产品18F-FDG实现收入4.2亿元，同比增长0.25%；云克注射液实现收入2.3亿元，同比下降5.5%；锝标记相关药物实现收入1.0亿元，同比下降1.0%；3）制剂业务：实现收入3.3亿元，同比下降18.7%；重点产品那屈注射液实现销售收入1.3亿元，同比增长74.9%，主要是产品进入国家集采，受政策影响销售量增加所致。 核药创新管线持续推进，中长期值得期待。核药方面，公司近年来重点打造从诊断用核药到治疗用核药的全产业链体系，包括诊断类正电子药物18F-FDG、单光子药物锝[99mTc]标记药物和其他药物尿素[14C]胶囊。此外，公司近年来着力打造1.1类放射性诊疗一体化药物创新平台——烟台蓝纳成，其具有放射性诊疗一体化药物创新研发和全球领先的纳米递送技术的特点，适应症涵盖前列腺癌、胃癌、结直肠癌、鼻咽癌等多种癌症的诊断与治疗产品，其中部分产品进行中美双报。目前烟台蓝纳成产品氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]阿法肽注射液正在进行III期临床试验；氟[18F]纤抑素注射液正在进行II期临床研究；还有多个诊断、治疗核药处于I期临床试验过程中。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.5/3.3/4.1亿元，同比增速分别为34.5%/34.7%/22.0%，当前股价对应的PE分别为44/33/27倍，考虑到公司核药在研管线具有创新性，维持“买入”评级。 风险提示。1）市场竞争加剧的风险；2）创新研发进度不及预期的风险；3）政策超预期的风险。

事项：公司发布24年年报，实现收入28.69亿元，同比下降12.42%；实现归母净利润1.84亿元，同比下降12.35%；实现扣非后归母净利润0.79亿元，同比下降62.69%；EPS为0.22元/股。公司业绩基本符合预期。 其中24Q4单季度实现收入7.07亿元，同比增长2.35%；实现归母净利润0.17亿元，同比增长122.29%。 平安观点：24年业绩承压，但边际好转迹象已现。2024年公司实现收入28.69亿元（-12.42%），有所承压。核药业务板块收入10.12亿元（-0.52%），其中18F-FDG收入4.21亿元（+0.25%），云克注射液收入2.31亿元（-5.48%），锝标药物收入0.99亿元（-0.99%）；原料药板块是拖累收入表现的主要板块，收入12.55亿元（-25.17%），其中核心产品肝素钠原料药收入8.44亿元（-36.32%）；制剂业务3.25亿元（-18.66%），核心产品那屈肝素收入1.28亿元（+74.86%），受集采放量影响。公司业绩边际改善已现，一是肝素钠原料药价格有所上升，根据wind数据，2024年12月出口平均单价3992美元/千克，较2024年10月低点提升约5%；二是24Q4公司收入7.07亿元（+2.35%），单季度收入回归正增长。从盈利能力来看，毛利率47.14%（+2.27pp），净利率4.93%（-2.83pp），管理费用率、研发费用率和财务费用率均有不同程度的提升。 研发投入加大，25年或迎多个重要节点。2024年公司研发投入4.31亿元（+37.67%），主要核药研发占比86.62%。2024年国内有4个IND申请与获批，国际4个IND申请与获批，1个快速通道认证，心肌灌注显像剂锝[99mTc]替曲膦获批上市。目前99mTc-GSA注射液（肝功能诊断）处于NDA准备节点，氟[18F]思睿肽注射液（PSMA诊断）、氟[18F]阿法肽注射液（肺癌诊断）等在三期临床，氟[18F]纤抑素（FAP诊断）注射液在2期临床，Lu177-LNC1004（FAP治疗）处在中美1期临床，Ga68-LNC1007（FAP/αvβ3诊断）、F18-LNC1007（FAP/αvβ3诊断）、Lu177-LNC1008（αvβ3治疗）、Lu177LNC1010（SSTR2治疗）、Lu177-LNC1011（PSMA治疗）等在1期临床，2025年有望迎来数据读出或NDA等多个重要节点。 核药全产业链布局持续推进，维持“强烈推荐”评级。上游核素方面，公司与国电投、江西核电等共同投资建设同位素反应堆项目，与中国工程物理研究院流体物理研究所联合开发高功率强电子流40MeV电子花瓣加速器用于医用同位素生产，联合德国E&Z公司共同投资建设30MeV中能质子回旋加速器医用同位素项目等；研发和临床转化方面，子公司烟台米度和核药新药研发平台蓝纳成均完成新一轮融资；生产配送方面，新增1个正电子类核药房，目前累计投入运营正电子类核药房达到21个。考虑到研发投入加大和融资成本增加，我们预计2025-2026年净利润分别为2.71亿、3.39亿元（原预测为3.13亿、3.99亿元），预计2027年净利润为4.14亿元。但公司核药全产业链布局优势明显，同时25年业绩有望迎来反转，且研发进度遇多个关键节点，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示。1）研发风险：公司在研品种较多，存在失败或不及预期可能；2）肝素原料药价格风险：肝素原料药价格呈现边际好转，但存在恢复不及预期可能；3）核心品种降价风险：公司核心品种存在降价可能。

业绩短期承压。2024年前三季度，公司实现营业收入21.6亿元，同比下滑16.4%，实现归母净利润1.7亿元，同比下滑41.6%；2024Q3，实现营业收入7.4亿元，同比下滑7.3%，实现归母净利润0.55亿元，同比下滑45.7%。 短期肝素价格波动影响表观收入。2024年前三季度，分业务来看，1）原料药：实现收入9.60亿元，同比减少28.73%，主要因肝素钠销售价格下降所致；2）核药业务：FDG注射液实现收入3.12亿元，同比减少1.33%；锝标记药物实现收入8178.75万元，同比增长4.26%，同比增加主要因市场开拓、市场份额增加所致；3）制剂业务：那屈注射液实现收入1.10亿元，同比增加130.76%；4）云克注射液：实现收入1.85亿元，同比减少3.65%，同比减少主要受DRG、DIP政策影响，住院病人减少所致。 核药产品线不断丰富，静待市场潜力打开。核药方面，公司核素药物产品丰富，包括诊断类正电子药物18F-FDG、单光子药物锝[99mTc]标记药物和其他药物尿素[14C]胶囊。此外，公司近年来着力打造1.1类放射性诊疗一体化药物创新平台——烟台蓝纳成，其具有放射性诊疗一体化药物创新研发和全球领先的纳米递送技术的特点，适应症涵盖前列腺癌、胃癌、结直肠癌、鼻咽癌等多种癌症的诊断与治疗产品，其中部分产品进行中美双报，截止24H1，烟台蓝纳成产品氟[18F]思睿肽注射液正在进行III期临床试验，氟[18F]纤抑素注射液已完成I期临床试验，177Lu-LNC1004注射液正在中国和新加坡开展I期临床试验，177Lu-LNC1008注射液、177Lu-LNC1010注射、177Lu-LNC1011注射液已获得中国的临床试验通知书，68Ga-LNC1007注射液、18F-LNC1007注射液、177Lu-LNC1011注射液已获得FDA临床试验通知书。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.2/2.9/3.6亿元，同比增速分别为4.2%/31.6%/26.2%，当前股价对应的PE分别为51/39/31倍。我们选取海思科、千红制药和健友股份为可比公司，考虑到公司核药产品线不断丰富，未来具有想象空间，首次覆盖，给于“买入”评级。 风险提示：研发不及预期的风险；市场推广不及预期的风险；政策超预期的风险

公司公布2024年三季报，实现收入21.62亿元（-16.36%），归母净利润1.67亿元（-41.62%），扣非后归母净利润1.50亿元（-40.04%），公司业绩符合预期。 其中2024Q3单季度实现收入7.42亿元（-7.32%），归母净利润0.55亿元（-45.74%），扣非后归母净利润0.45亿元（-42.43%）。 平安观点：24Q3收入端降幅收窄，期间费用率有所增加。2024年Q1-Q3公司收入增速分别为-23.90%、-17.23%、-7.32%，Q3单季度收入降幅明显收窄。 前三季度毛利率45.55%（+1.74pp），净利率7.01%（-6.17pp），净利率下滑的主要原因是研发费用、管理费用和财务费用均有所增加，前三 季 度 分 别 为 7.12% （ +2.29pp ） 、 9.62% （ +2.43pp ） 、 3.18%（+3.13pp）。财务费用提升的主要原因是计提融资回购利息及汇兑损失综合所致。 肝素原料药业务有望触底反弹，核药业务保持稳健。前三季度来看，原料药收入9.60亿元（-28.73%），主要因肝素钠销售价格下降所致；根据海关数据，肝素原料药出口价格从23年9月开始大幅下滑，24年前三季度价格在低位震荡，后续有触底反弹的可能。核药业务中FDG收入3.12亿元（-1.33%），锝标药物收入8179万元（+4.26%），云克注射液收入1.85亿元（-3.65%），核药产品整体保持平稳。 创新核药研发进展顺利，维持“强烈推荐”评级。报告期内，蓝纳成18FLNC1007获国家药监局批准开展临床，公司创新核药又新增1款临床品种。目前氟[18F]思睿肽处于临床3期，氟[18F]纤抑素完成1期临床，177Lu-LNC1004中国和新加坡处于1期临床，177Lu-LNC1008、177LuLNC10 10、 Lu177-1011中 国 获 批 临 床 ， 68Ga-LNC1007、 18FLNC1007、177Lu-LNC1011已获得FDA批准临床。我们维持公司24-26年净利润分别为2.37亿、3.13亿、3.99亿元的预测，当前股价对应2024年PE为46倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示。1）研发风险：公司在研品种较多，存在进度不及预期可能。2）肝素原料药价格风险：目前肝素原料药价格处于底部，拐点到来时间有低于预期可能。3）降价风险：公司现有产品存在降价可能。

事件： 公司发布 2024年半年报。 2024上半年， 东诚药业实现营收 14.21亿（-20.41%），归母净利润 1.12亿（-39.35%），扣非归母净利润 1.06亿（-39.02%）。 单 Q2营业收入为 7.73亿元，同比下降 17.23%，扣非归母净利润 0.51亿元，同比下降 61.16%，环比下降 7.21%。 原料药业务短期承压， 核药业务较为稳定。 2024H1核药业务板块销售收入 4.99亿元，同比下降 0.58%，其中重点产品 18F-FDG 实现营业收入 1.95亿元，同比下降 4.30%；云克注射液实现营业收入 1.23亿元，同比下降0.83%。原料药业务板块销售收入 6.57亿元，同比下降 31.03%，其中重点产品肝素原料药产品实现营业收入 4.83亿元，同比下降 39.02%。 核药管线布局丰富，网络化生产布局完备。 公司在核医药领域初步完成了产品线的布局，聚焦于肿瘤、神经退行性疾病、心脑血管疾病等重点领域，形成“筛查—诊断—治疗”放射性药品全覆盖。 截至目前， 公司已投入运营 7个以单光子药物为主的核药生产中心， 21个正电子为主的核药生产中心，2个其他运营中心。目前 8个核药生产中心正在建设中，公司投入运营的核药相关生产中心已达 30个。 投资建议：公司近年重点打造从诊断用核药到治疗用核药的全产业链体系，多个在研产品积极推进中，我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为： 2.21/3.06/4.19亿元， 对应 PE 估值分别为： 46.4/33.5/24.5倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策变动风险、 产品价格波动风险、 研发风险等。

东诚药业转型成就国内核医药行业领军者。公司成立于 1998年，2015年通过战略性收购成都云克药业，正式进军核医药领域。根据公司财报，公司 2015年后陆续并购 GMS、益泰医药、南京安迪科、米度生物等公司，快速拓展核药业务；同时，公司成立蓝纳成创新核药研发平台，加速创新核药产品的研发和产业化。公司逐渐形成了从诊断到治疗的核药全产业链布局，成为国内核医药行业的领军企业之一。 三大板块协同发展，业绩有望企稳回升。公司业务横跨核药、原料药和普通制剂三大领域，近几年业绩波动主要受到疫情、原料药出口价格波动、制剂集采、商誉减值等多种因素影响。我们预计后续公司核药业务有望受益于国家 PET/CT 装机节奏加快以及新产品商业化贡献增长，保持稳定增长；原料药业务随着产品价格回暖有望企稳回升； 制剂业务集采影响逐渐减少加上新产品上市贡献增量。 核药板块研发步入收获期，创新资产引领价值重塑。公司核医学领域以蓝纳成为创新研发平台，以安迪科为仿创平台，自主研发+BD 合作双轮驱动，创新逐渐步入收获期。根据公司 2023年报，公司在研核药99mTc 标记替曲膦、氟化钠、99mTc-GSA、APN-1607等处于上市申请或注册临床阶段，有望在未来几年陆续上市驱动新的增长曲线。同时公司加速布局全球创新品种，PSMA、FAP 等多个治疗性核药进入临床阶段，公司价值有望随着这些创新管线的临床进展得到重新评估。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 24-26年 EPS 分别为 0.37、0.45、0.55元/股。我们看好公司经营企稳回升，核药新品种有望驱动公司新的增长曲线。参考可比公司估值，给予公司 24年 45倍 PE 估值，对应合理价值约为 16.60元/股，维持“买入”评级。 风险提示。商誉占总资产比例较高风险、核药房拓展和 PET/CT 装机进度不及预期、在研新药研发进展不达预期、市场竞争加剧风险等。

投资要点事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收32.76亿元（同比-8.58%），实现归母净利润2.1亿元（同比-31.75%），实现扣非归母净利润2.12亿元（同比-26.17%）,业绩同比下滑的主要原因是2023年度计提资产减值准备使归母净利润减少0.9亿元；2024Q1实现营收6.47亿元（同比-23.90%），实现归母净利润0.64亿元（同比+28.38%），实现扣非归母净利润0.55亿元（同比+29.40%）。 财务指标：2023年毛利率44.87%(同比+1.93pp)，净利率7.76%(同比-2.09pp)，销售费用率15.49%(同比-0.31pp)，管理费用率7.65%(同比+1.36pp)，研发费用率6.02%(同比+1.46pp)。2024Q1毛利率43.79%(同比-3.65pp)，净利率10.19%(同比+2.79pp)，销售费用率15.95%(同比-3.45pp)，管理费用率11.56%(同比+2.44pp)，研发费用率6.99%(同比+1.42pp)。 分业务板块：2023年核药业务收入10.17亿元（同比+11.2%），其中主要产品18F-FDG收入4.2亿元（同比+12%），云克收入2.44亿元（+19.52%），锝标记相关药物收入1亿元（同比-3.23%）；原料药业务收入16.78亿元（同比-18.61%）；制剂业务收入4亿元（同比-17.20%）；2024Q1核药业务收入2.33亿元（同比-2.39%），原料药业务收入2.89亿元（同比-29.94%），制剂业务收入0.93亿元（同比-39.89%）。原料药业务同比下滑是因为全球肝素行业低迷，肝素产品价格下降；制剂业务同比下滑是因为那屈肝素纳入全国第八批集采。 深耕核药赛道，多个产品处于注册临床阶段，有望进入收获期。用于诊断前列腺癌的氟[18F]思睿肽注射液（LNC1001)正处于临床III期；用于诊断肺癌的氟[18F]阿法肽正处于临床III期；用于肝功能诊断的99mTc-GSA已完成临床III期，处于注册申报上市前的准备阶段；用于心肌灌注显像的99mTc标记替曲膦产品已递交发补材料；用于诊断阿尔兹海默的APN-1607已完成临床III期入组，正在进行NDA前的资料整理工作；氟化钠骨扫描显像剂已递交上市申请；用于前列腺癌骨转移镇痛的铼[188Re]依替膦酸盐正在进行临床III期。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.36、0.45、0.53元，对应2024年5月10日收盘价，PE估值分别为37.33、29.83、25.53倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业政策变化、新药研发进展不及预期、市场竞争加剧。

事件：公司发布 2023年年报，实现营业收入 32.76亿元，同比-8.58%；归母净利润 2.10亿元，同比-31.75%；扣非归母净利润 2.12亿元，同比-26.17%；经营性净现金流 2.77亿元，同比-72.21%；EPS（基本）0.25元。业绩符合市场预期。 公司发布 2024年一季报，实现营业收入 6.47亿元，同比-23.90%；归母净利润0.64亿元，同比+28.38%；扣非归母净利润 0.55亿元，同比+29.40%；经营性净现金流-1.65亿元，同比负值扩大；EPS（基本）0.08元。业绩符合市场预期。 点评： 肝素原料药周期波动和集采影响当期业绩，核药业务维持稳健：2023Q1~2024Q1，公司单季度营业收入分别为 8.51/9.35/8.00/6.90/6.47亿元，同比-3.32%/+5.56%/-18.03%/-17.97%/-23.90%；归母净利润 0.50/1.34/1.02/-0.76/0.64亿元，同比-8.77%/+17.91%/-37.18%/亏损扩大/+28.38%；扣非归母净利润 0.42/1.31/0.77/-0.38/0.55亿元，同比-21.01%/+19.54%/-51.32%/亏损扩大/29.40%。2023年计提资产减值准备使归属于上市公司股东的净利润减少 9,032.26万元。2023年收入分板块来看：核药销售收入 10.17亿元，同比+11.20%，其中 18F-FDG 收入 4.20亿元，同比+12.00%，云克注射液收入 2.44亿元，同比+19.52%，锝标记相关药物收入 1.00亿元，同比-3.23%；原料药板块销售收入 16.78亿元，同比-18.61%，主要原因为全球肝素行业低迷、需求量不足，且下游客户原料库存积压导致采购量下降；制剂业务板块销售收入 4.00亿元，同比-17.20%，主要因那屈肝素钙注射液于 2023年 3月中标第八批全国药品集中采购，销售价格下降。 大力投入研发，推动核药创新升级：2023年公司研发投入 3.13亿元，同比增长77.23%，其中核素药物研发投入占比 76.73%，研发费用 1.97亿元，研发费用率 6.02%。公司以蓝纳成为完全创新核药研发平台，以安迪科为仿创核药平台，整合公司研发资源，推动核药研发。截至 2023年底，部分重点产品的进展为，氟[18F]思睿肽注射液正在进行 III 期临床试验，氟[18F]阿法肽注射液正处于Ⅲ期临床，APN-1607产品Ⅲ期临床已完成入组正在进行 NDA 前的资料整理工作，氟化钠注射液骨扫描显像剂已递交上市申请，正在等待后续审批。随着公司核创新药产品线持续丰富，未来有望进入创新驱动发展的全新时代。 盈利预测、估值与评级：由于肝素原料药周期波动，和研发投入加大，下调2024~2025年归母净利润预测为 3.06/3.66亿元（原预测为 5.03/6.15亿元，分别下调 39%/41%），新增预测 2026年归母净利润 4.30亿元，现价对应 PE 分别为 37/31/27倍，考虑到核药资产的稀缺性，维持“买入”评级。 风险提示：核药研发低于预期的风险；肝素周期波动的风险。 公司盈利预测与估值简表

事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为32.76亿元（-8.58%），归母净利润为2.10亿元(-31.75%)，扣非归母净利润为2.12亿元(-26.72%)。2024年1季度，公司实现营业收入6.47亿元（-23.90%）,归属于上市公司股东的净利润为6433万元（+28.38%），扣非后归属于上市公司股东的净利润为5485万元（+29.40%）。 资产减值等多重负面因素影响2023年业绩，核素药物供应网络布局日益完善。2023年公司业绩出现下滑，主要是由于：（1）肝素下游制剂企业进入去库存阶段，对原料药的需求减少，2023年计提肝素钠原料药存货跌价准备1.12亿元；（2）原料药业务出现下滑，2023年公司原料药业务收入16.78亿元（-18.61%），毛利率为26.10%（+2.02pct），肝素钠销量下滑11.79%；（3）制剂产品收入4.00亿元（-17.20%），主要因那屈肝素钙注射液于2023年3月中标第八批全国药品集中采购，销售价格下降。2024年1季度，公司原料药业务收入为2.89亿元（-29.94%），主要是由于肝素类产品价格下降，我们认为随着肝素原料药去库存周期进入尾声，价格和销量有望逐步企稳。核药业务销售良好，2023年合计收入10.17亿元（+11.20%），其中重点产品18F-FDG收入4.20亿元（+12.00%）；云克注射液收入2.44亿元（+19.52%）。2023年公司继续快速推进核药房建设，已建成并投入运营超过30个核药房，基本完成全国核药网络化布局建设，在短半衰期核素药物产能布局中处于业内领先地位。 创新性核药研发稳步推进，即将进入兑现期。目前公司有多个核药新品种处于不同研发阶段，其中99mTc标记替曲膦、氟化钠注射液已经提交上市申请，氟[18F]思睿肽注射液、氟[18F]阿法肽注射液、APN-1607和铼[188Re]依替膦酸盐注射液处于临床III期，多个产品处于临床前期，未来2-3年公司核药产品将迎来集中获批，后续相关产品上市后有望现有借助成熟的供应网络布局实现快速放量。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为32.91亿元、36.16亿元和40.09亿元，同比增速分别为0.5%、9.9%和10.9%；归母净利润分别为3.05亿元、3.64亿元和4.36亿元，以5月6日收盘价计算，对应PE分别为38.0倍、31.9倍和26.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：存量核素药物行业竞争加剧；核药新品种获批进度、放量速度低于预期，研发失败；原料药业务景气度处于低位。

事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现收入32.76亿元，同比下降8.58%，实现归母净利2.10亿元，同比下降31.75%，实现扣非归母净利2.12亿元，同比下降26.17%，年度业绩低于预期。2024年一季度，公司实现收入6.47亿元，同比下降23.90%，实现归母净利0.64亿元，同比增长28.38%，实现扣非归母净利0.55亿元，同比增长29.40%，一季度业绩符合预期。 肝素扰动业绩，核药呈现恢复态势分业务看，2023年，公司原料药业务中肝素原料药实现收入13.26亿元（同比降23.88%），主要是受肝素行业需求量不足、下游客户原料药库存积压、采购量下降所致；核药业务恢复增长态势，全年实现收入10.17亿，同比增长11.20%，18F-FDG、云克注射液同比分别增长12.00%、19.52%。2023年公司计提了肝素钠原料药存货跌价准备，导致全年利润低于预期。2024Q1收入下降主要是肝素业务需求较弱所致。 核药中心和核药布局领先2023年公司正电子类核药中心投入运营2个，已投入7个单光子药物为主的核药中心、20个正电子为主的核药中心，并有8个正电子核药中心正在建设。核药布局上，一方面公司与研究所合作委托开发电子加速器解决部分同位素的制备，另外一方面检测诊断类的核药产品如氟思睿肽、氟阿法肽、99mTc-GSA、APN-1607、铼依替膦酸处在III期临床或以上阶段，99mTc标记替曲膦产品已递交发布材料，氟化钠注射液骨扫描显像剂已递交上市申请。 盈利预测、估值与评级由于肝素业务需求暂时较弱以及医院大型设备购买恢复中，我们调整预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为33.76/36.28/38.69亿，同比增速分别为3.08%/7.46%/6.63%，归母净利润分别3.14/3.66/4.25亿，同比增速分别为49.72%/16.68%/15.90%，EPS分别为0.38/0.44/0.51元/股，3年CAGR为26.49%。鉴于公司核药房布局领先，参照可比公司估值，我们给予公司2024年42倍PE，目标价15.99元，维持“买入”评级。 风险提示：肝素业务下滑风险；核药上市不及预期；核药中心建设不及预期

东诚药业发布 2023年报。 公司 2023年实现营业收入 32.76亿元，同比下滑 8.58%；归母净利润 2.10亿元，同比下滑 31.75%；扣非归母净利润 2.12亿元，同比下滑 26.17%。 Q4单季度营业收入 6.90亿元，同比下滑 17.97%，归母净利润-7608万元，同比增亏230.49%，归母扣非净利润-3822万元，同比增亏 11.76%。 东诚药业发布 2024年一季报。 公司 2024年第一季度实现营业收入 6.47亿元，同比下滑23.90%；归母净利润 6433万元，同比增长 28.38%；扣非归母净利润 5485万元，同比增长 29.40%。 观点： 肝素原料药行业承压短期影响业绩表现，看好创新核药研发推进。 收入端， 2023Q4-2024Q1均呈同比下滑趋势，我们认为主要由于肝素原料药价格下降，相关收入减少；利润端， 2023Q4转亏，主要由于公司计提肝素原料药存货跌价准备 1.12亿元，影响归母净利润 9032万元。 分板块看： 原料药收入 16.78亿元同比下滑 18.61%，毛利率 26.10%同比增加 2.02pp；其中肝素类原料药产品实现营业收入 13.26亿元同比下降 23.88%。主要由于全球肝素行业低迷、需求量不足，下游客户原料库存积压导致采购量下降； 制剂产品收入 4.00亿元同比下滑 17.20%，毛利率 55.62%同比下降 15.71pp；主要由于那屈肝素钙中标第八批集采，销售价格下降；注射用氢化可的松琥珀酸钠实现销售收入 1.12亿元，同比增长 113.94%； 核药产品收入 10.17亿元同比增长 11.20%，毛利率 72.72%同比上升 1.03pp。其中18F-FDG 实现营业收入 4.20亿元，同比增长 12.00%；云克注射液实现营业收入 2.44亿元，同比增长 19.52%；锝标记相关药物实现营业收入 1.00亿元，同比下降 3.23%。 财务指标方面， 2023年公司销售费用率 15.49%，相较 2022年同期的 15.80%下降 0.31pp； 管理费用率 7.65%，相较 2022年同期的 6.29%上升 1.36pp；研发费用同比增长 20.61%，占比营收 6.02%， 2022年同期为 4.56%，提升 1.46pp。财务费用方面， 2023年为 3129万元， 2022年同期为 615万元。 2023年经营性现金流净额 2.77亿元，相比 2022年同期下滑 72.21%。 建设诊疗一体核药研发平台，中美同步推进顺利。 公司聚焦肿瘤、神经退行性疾病、心脑血管疾病等，“临床需求+治疗”双驱动，基本形成“筛查-诊断-治疗”全体系放射性核药产品和自研体系。目前 99mTc 标替曲膦已完成发补递交，我们预计将于 2024H1获批； 99mTc标 GSA 完成 3期临床准备 NDA 申报；阿尔兹海默诊断 APN-1607完成 3期临床入组，我们预计将于 2024H2申报上市。蓝纳成 18F 思睿肽处于 3期临床， 18F 纤抑素完成 1期临床，LNC-1004、 LNC-1003中美开展 1期临床； LNC-1007已获得 FDA 临床批准。 核医学全产业链布局完善，看好公司长期发展。 公司基于核医学全产业链，已打造了核医疗生态布局。从核药的创新及孵化平台（蓝纳成、益泰、中硼联康等），到转化服务平台（米度），到核素供应/生产配送平台（核药房网络）、再到未来的诊疗服务平台（核药诊疗一体化、中硼联康等），公司已发展成为国内核医学布局最全面的公司之一。 盈利预测调整： 基于肝素原料药产业发生较大变化，产品价格产生大幅下降，对公司核心业务产生负面影响， 2023年业绩中已经有所体现并进一步延续至 2024Q1，收入增速预计将慢于此前预测。另外公司 LNC-1007等创新核药研发进入后期阶段、更多产品进入临床研究，研发投入预计将有较大幅度增长，我们下调公司盈利预测。 盈利预测与估值。 预计 2024-2026年归母净利润为 3.11亿元、 3.58亿元、 4.16亿元，同比增长 48.4%、 14.9%以及 16.1%，对应 PE 分别为 37X、 32X 以及 27X。我们看好公司未来发展。维持“买入”评级。 风险提示： 原料药价格下滑；核药板块业绩低于预期；研发管线进度低于预期。

业绩短期承压，维持“买入”评级公司发布 2023 年三季报，2023 年前三季度实现营业收入 25.85 亿元，同比下降5.69%；实现归母净利润 2.86 亿元，同比下降 13.47%；实现扣非归母净利润 2.51亿元，同比下降 22.14%；报告期内，原料药业务板块销售收入 13.47 亿元，同比下降 17.36%，主要因肝素钠销售额减少所致；制剂业务重点产品注射用那曲肝素钙实现收入 1.53 亿元，同比下降 48.14%，主要因那曲肝素钙注射液集采降价导致。核药业务重点产品 18F-FDG 注射液实现收入 3.16 亿元，同比增长 7.85%；云克注射液实现收入 1.92 亿元，同比增长 14.29%。考虑到短期业绩承压，我们下调 2023-2025 年的归母净利润预测为 3.68/4.64/5.28 亿元（原值为 4.06/4.92/5.61亿元），2023-2025 年的 EPS 为 0.45/0.56/0.64 元，当前股价对应 PE 分别为40.8/32.4/28.5 倍。但考虑到公司创新核药研发持续推进，在研阿尔茨海默症诊断药物潜在空间大，后续相关产品有望逐步落地，维持“买入”评级。 创新核药研发持续推进，助力公司实现创新转型在核药领域，公司氟[18F]思睿肽注射液已进入Ⅲ期临床试验，氟[18F]纤抑素注射液已完成Ⅰ期临床总结报告；177Lu-LNC1003 注射液和 177Lu-LNC1004 注射液的研发也持续推进。我们预计随着核药产品的持续进展，公司核药平台价值将逐步凸显。 阿尔兹海默症诊断药物潜在空间大，后续有望贡献业绩增量根据《中国阿尔兹海默病报告 2021》，2019 年全球现存的 AD 及其他痴呆患病人数约 5162.42 万例，其中中国现存的 AD 及其他痴呆患病人数为 1314.40 万例。 公司在研阿尔茨海默症诊断药物 18F-APN-1607 注射液目前正处于Ⅲ期临床。 我们预计，如果后续 18F-APN-1607 注射液成功上市，有望为公司贡献业绩增量。 风险提示：PET-CT 新增装机速度、公司核药房扩张速度不及预期；核素药物临床进度不及预期；肝素原料药价格下滑

事项：2023年11月14日，公司全资子公司东诚核医疗与Eckert&ZieglerRadiopharmaProjekteUG（简称“EZP”）签署了《合资协议》，双方就东诚核医疗增资入股齐康原医疗科技（常州）有限公司及共同合作开发医用同位素达成一致意向。 平安观点：医用同位素进口依赖程度高，合作方为主要供应商之一。根据《2023年核药行业白皮书》，目前医用同位素反应堆集中度非常高，比利时、荷兰、加拿大、美国等少数反应堆供应量占全球90%以上。Eckert&Ziegler集团是全球最大的医疗、科学和工业同位素提供商之一。为德国法兰克福交易所上市企业，2023年前9个月实现收入1.84亿欧元（+11%），其中医疗板块收入0.83亿欧元（+27%），增长主要来自医用放射性同位素的销售。EZP是Eckert&Ziegler下属公司，主要为持股平台，无实际业务经营。 增资入股齐康原帮助东诚提升对上游核素供应把控能力。增资前，EZP持有齐康原100%股权，增资后东诚核医疗和EZP分别持有齐康原50%股权，双方各出资2000万欧元。本次合作，双方将利用各自技术与资源优势，就225Ac、177Lu、68Ge和68Ga发生器等多种医用同位素的研发、生产和销售等达成全面合作。据我们统计，上述核素均为目前国内外核药创新药研发的热门核素。 核素供应是核药生态圈布局重要一环，看好公司龙头地位持续巩固。我们维持公司23-25年净利润分别为3.76亿、4.70亿、6.08亿元的预测，当前股价对应2024年PE为33倍。我们看好公司核药生态圈布局，同时在创新核药、AD诊断等领域不断迎来突破，维持“强烈推荐”评级。 风险提示。1）研发进度不及预期：公司创新药研发存在失败或进度不及