事um件m：ary公] 司公布 2020年中报，2020H1实现营业收入 4.90亿元，同比+9.21%；归母净利润0.69亿元，同比+26.05%。2020Q2公司实现营业收入2.47亿元，同比增长9.60%；实现归母净利润0.32亿元，同比增长54.92%。 点评：二季度收入稳增长，青豌豆、综合果仁和其他新品增速较快。 2020H1公司总收入为4.90亿元，同比增长9.21%，分季度看，2020Q1/2020Q2分别实现收入2.43亿元（+8.81%）/2.47亿元（+9.60%），二季度环比略有加速，整体增速保持稳定。分产品看，2020H1瓜子仁、蚕豆、青豌豆、综合果仁及豆果和其他系列分别实现收入1.10亿元、0.99亿元、1.34亿元、0.74亿元和0.71亿元，除瓜子仁收入下降4.66%外，其他品类分别增长1.68%、24.29%、9.75%和20.74%，青豌豆、综合果仁和其他新品增速较快。随着新品的放量，公司的产品矩阵得到进一步扩。分区域看，华东、华中、西南、华北、西北、华南、东北市场分别实现收入1.12亿、0.87亿、0.65亿、0.48亿、0.42亿、0.38亿和0.28亿，同比分别+7.69%、+8%、+24.71%、-6.99%、+34.29%、+6.97%、-3.73%，西南和西北市场实现较快增长。 二季度毛利率环比改善，果仁及豆果系列毛利率有明显提升，上半年净利率提高1.88pct 至14.03%。2020H1公司毛利率为40.81%，同比下降0.49pct，其中Q2毛利率为42.29%，同比提高1.14pct。上半年综合果仁及豆果系列毛利率提高4.5pct，预计系产能利用率的提升对毛利率带来积极影响。费用方面，2020H1销售/管理/财务费用率分别为18.05%/3.85%/-0.03%，分别-1.94pct/+0.10pct/-0.02pct。2020H1净利率为14.03%，同比提高1.88pct。 盈利预测与投资建议：预计2020-2022年EPS 为2.30、2.98、3.91元，对应PE 为62X/48X/37X，维持“买入”评级，考虑到休闲食品增长潜力和公司的行业地位，上调目标价至195.5元。 风险提示：宏观经济风险，食品安全风险，业绩不达预期风险

事件：公司公布2020年中报，上半年实现营业收入17.51亿元，同比下降4.45%；归母净利润2.46亿元，同比增加3.06%；扣非后利润2.15亿，同比下降2.42%。其中Q2收入11.96亿，同比增长19.66%；归母净利润2.12亿，同比增长38.47%；扣非后利润2.02亿，同比增长45.2%。 点评：二季度啤酒收入超预期，短期吨价变化幅度虽然不大，长期结构升级趋势不改。2020H1公司啤酒收入为17.26亿，同比下降3.6%；单二季度收入为11.81亿，同比增长21.3%，单季度收入增速超预期。 分产品看，2020Q2高档酒收入2.45亿（+61.4%）、中档酒收入7.77亿（+11.9%）、低档酒收入1.59亿（+25.0%）。二季度销量31.22万吨，同比大幅增长了21.3%，我们认为主要有以下原因：1）川渝餐饮市场的恢复速度快；2）公司加大了和外卖平台的合作，扩大了商超到家啤酒消费；3）来自委托加工部分销量的贡献，上半年公司新增乌苏委托加工量2万吨。吨价方面，2020H1公司啤酒吨价为3709元/吨（+0.1%），其中Q2吨价为3783元/吨（+0.2%），主要是由于中低端餐饮先恢复导致吨价的变化不明显。下半年随着餐饮的整体正常化，公司针对新品的推广活动会继续展开，新品对老品的替代会对结构升级有所贡献。 成本降低助毛利率提升，销售费用率下降。2020H1公司毛利率为41.2%，同比提高0.51pct。单看2020Q2，毛利率为46.12%，同比提高2.7pct，其中吨成本下降了5.9%，主要是由于包材、玻瓶等原材料价格下降所致。费用率方面，2020H1销售费用率下降了3.0pct至10.54%，由于疫情影响一些市场活动无法开展，上半年的广告和推广活动费减少了6000万元；管理费用率为6.47%，增加了1.7pct，系项目咨询费增加所致，整体来看公司依然表现出了很强的费用管控能力。 盈利预测与建议：暂不考虑资产注入情况，预计2020-2022年EPS为1.08元/1.34元/1.52元，对应PE为64X/52X/46X，考虑到嘉士伯中国的盈利能力和成长性，上调目标价至80.40元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，餐饮复苏情况低于预期

事件：公司公布2020中报，上半年营收22.94亿元，同增15.46%，归母净利润2.95亿元，同增33.97%，扣非后归母净利润2.38亿元，同增38.00%。其中单Q2营收11.48亿元，同增21.13%，归母净利润1.46亿元，同增37.38%。葵花子类产品稳健增长，每日坚果环比逐步改善。分产品看，2020H1葵花子类产品收入16.86亿元，同比增长23.07%，其中传统香瓜子增长19%、原香瓜子增长30%左右，蓝袋增长20%以上（实现含税收入4.2亿）。上半年由于疫情的影响，每日坚果产品部分的消费场景和作为礼品的馈赠属性受到影响，随着疫情的缓解，每日坚果的销量在二季度逐步改善，上半年合计实现了含税收入2.7亿元，目前公司也在持续的推动“坚果+”战略，推出了益生菌每日坚果、芝士味每日坚果和洽洽每日坚果燕麦片等新品，丰富了产品矩阵。从区域市场表现来看，2020H1南方区、北方区、东方区分别增长11.28%、11.61%和10.07%，海外市场和电商成为公司增长的亮点，上半年分别增长了52.67%和25.28%。坚果毛利率继续提升，受疫情影响部分营销活动推迟，销售费用率同比下降。公司2020H1休闲食品整体毛利率为32.04%，同增0.29pct。分产品看，葵花子类毛利率33.09%，同比下降2.19pct，主要系红袋、绿袋上半年增长较快对产品结构造成了一定了影响；坚果类毛利率26.92%，同增5.66pct，主要系机械化效率提升带来的规模效应，随着每日坚果产量的继续提升，预计坚果产品毛利率仍有提升空间。费用方面，2020H1销售费用率为11.79%，同比下降了1.73pct，主要是由于上半年受疫情影响，部分区域的营销活动无法开展，公司原本计划展开的一些线下宣传活动暂时推迟所致。2020H1管理费用率为5.53%，研发费用率为0.46%，合计为5.99%，同比下降了0.1pct。盈利预测与投资建议：预计2020-2022年EPS为1.46、1.73、2.10元，对应PE为44X/37X/30X，维持“买入”评级，上调目标价至69.2元。风险提示：食品安全风险，存在业绩预测和估值判断不达预期的风险

公司公布2020中报，2020H1营业总收入363.74亿元，同增42.99%，归母净利润30.41亿元，同增26.74%。其中Q2营业总收入187.82亿元，同增39.48%，归母净利润15.76亿元，同增41.69%。 点评：屠宰业务：加大冻品进口弥补国内市场屠宰量的不足，二季度公司屠宰业务利润同比基本持平。2020H1屠宰收入为239.05亿，同增58.96%，屠宰量327.4万头，同比下降61.83%。单Q2公司的屠宰收入为122.61亿（+52.65%），屠宰量160.9万头（-58.22%）。今年上半年由于加大了冻品的进口量，尽管屠宰量下降较多，但2020H1整体生鲜冻品销量仅下降了4.7%，单Q2的生鲜冻品销量则同比增长了1.7%，达到39.6万吨。存货方面，20Q2的余额环比Q1提高了6.12亿至93.68亿，虽然美国疫情还有很大不确定性，但公司目前的冻品库存比较充足，同时公司也在寻求从欧洲和南美市场增加冻品的进口。 利润方面，Q2屠宰业务利润为2.95亿，同比小幅提高1.6%。 肉制品业务：肉制品销量增长，吨利润再创新高。2020H1公司肉制品收入140亿（+18.02%），其中高温产品收入92.63亿（+25.11%），低温产品收入47.37亿（+6.24%）。单看Q2，肉制品收入73.57亿，同比增长21.8%；肉制品销量同比增长4.3%，销量恢复增长。Q2肉制品吨收入1.76万，同比提高16.8%；吨利润3790.6元，同比大幅提高55.8%，主要系去年提价的同比效应和产品结构的持续提升所致，下半年随着猪价的下降，肉制品吨利润环比还有提升空间。 盈利预测与投资建议：上调公司2020-2022年EPS至1.94元（+18.58%）、2.21元（+13.91%）、2.48元（+12.03%），对应2020-2022年PE为29.47X/25.87X/23.09X，公司肉制品业务目前量价双升，新品推广效果好，增长势头值得期待，维持对公司的“买入”评级。上调公司目标价至61.88元。 风险提示：食品安全风险，疫情反复发生，存在业绩预测和估值判断不达预期的风险

主营休闲食品，业绩保持快速增长：公司成立于2006年，专注于休闲食品行业，目前拥有江西萍乡和河南安阳两大生产基地，凭借优质的产品，公司在市场上获得了广泛的认可，2017年甘源食品成功入围CCTV中国品牌榜，品牌影响力再上一个台阶。产品方面，公司开发出了籽类炒货（瓜子仁、青豆果、蚕豆、兰花豆等）、坚果果仁（核桃、杏仁、夏威夷果和松子等）和谷物酥类（锅巴、麻花、江米条等）等3个大类的产品组合，有效地满足了不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求。业绩端，2016-2019年公司收入、利润复合增长率分别为16.13%、50.50%，保持快速增长。 休闲食品行业空间广阔：居民收入水平和消费能力的持续增加为休闲食品的发展创造了良好的市场基础。从行业规模上看，我国休闲食品行业年产值由2004年的1931亿元增长至2019年的19925亿元，年复合增长率为16.84%，坚果、零食等休闲食品细分品类增长较为迅速，但主要坚果品种的人均消费量仍显著低于美、日等国及全球平均水平，行业未来增长潜力较大。 立足华中、华东市场，销售网络布局完善：公司在大本营华中和华东市场占比为24.17%和18.32%，在其他区域的分布则较为均衡，目前整体处于区域拓张和渠道下沉的阶段。经过多年的布局，公司已逐步建立起了完善的全渠道营销网络，在线下公司拥有1000多家稳定高效的合作经销商，实现了对大卖场、仓储式会员店、连锁店、学校等场景的多层次覆盖，在线上公司则与京东、天猫、唯品会等数十家电商平台展开合作，持续推进产品的渗透。 盈利预测与估值：预计公司2020-2022年归母净利润为2.15亿、2.78亿、3.64亿，摊薄后EPS为2.30元、2.98元、3.91元，对应PE为43X/33X/25X，首次覆盖给予“买入”评级，目标价113.24元。 风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；疫情反复发生；存在业绩预测和估值判断不达预期的风险。

事件：公司公布2020年中报，实现营收7.88亿元，同比增长24.03%；归母净利润2.12亿元，同比增长55.02%。其中预调酒收入为7.02亿元，同比增长27.68%；预调酒净利润1.56亿元，同比增长57.12%。 预调酒业务加速增长，香精香料业务环比反弹。测算Q2公司预调酒业务收入为3.99亿元，同比增长28.6%，保持良好增长势头；香精香料业务收入为0.51亿元，同比增长24.0%，环比有明显改善。公司除了继续向市场投放微醺新品外，线上渠道也是持续加速。2020年上半年公司整体毛利率提高0.23pct至69.13%，随着销量的逐步增长，公司产能利用率的提升有望带动毛利率的持续增长。费用端，2020年上半年销售费用率下降4.39pct至24.98%，其中市场活动费下降了2000万；管理费用率为5.44%，同比下降0.92pct；研发费用率为3.80%，同比下降1.51pct，各项费用率受益于规模效应而降低，为利润贡献出较大弹性，上半年公司净利率同比提高5.48pct至26.89%。 行业整体趋势持续向好，公司优化产品和产能，扩大中长期在行业中的领先优势。与成熟市场相比，我国的预调酒市场仍处于比较早期的阶段，我国预调酒的人均消费量仅相当于日本的1/150、美国的1/50，而城镇化率的提升、洋酒饮用氛围的增强和龙头公司的带动，都将成为驱动行业加速的动力。自去年下半年以来，预调酒行业开始呈现出了比较明显的向好趋势，行业的长期空间在逐步打开。与此同时，公司也在持续对产品做优化，今年上半年推出了更多细分微醺的口味，扩充产品矩阵。在远期规划中，公司将用自产的威士忌作为基酒，为消费者提供更优质的预调酒产品。伴随行业的加速，公司也在持续的进步，并有望将积累的先发优势转化为中长期中更大的领先优势。 盈利预测与建议：预计2020-2022年EPS为0.81元（+39.92%）、1.09元（+34.40%）、1.41元（+29.82%），对应PE为64X、48X、37X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，新品销售情况低于预期。

事件:公司公布2020年中报业绩预告,预计上半年净利润为2.05-2.19亿元,同比增长50%-60%。 预计预调酒业务环比提速,香精香料业务亦有明显反弹。根据公司业绩预告,我们测算2020Q2公司净利润为1.43-1.57亿元,单季度同比增长52%-67%。从收入端来看,我们认为2020Q2预调酒业务在继续加速,线下预计增长25%,环比提高5pct,线上则继续保持接近翻倍的增速。此外,2020Q1受疫情影响较大的香精香料业务在2020Q2也会有比较明显的反弹。利润端的超预期,我们认为主要原因可能包括: .1)铝罐、玻瓶等原材料价格的下降,提高了公司Q2的毛利率水平;2)销售费用率继续优化。我们看到过去三年公司销售费用率呈持续下降趋势,在中长期视角下,我们认为公司销售费用率在当前30%左右继续优化的空间依然很大。 行业整体趋势持续向好,公司优化产品和产能,扩大中长期在行业中的领先优势。与成熟市场相比,我国的预调酒市场仍处于比较早期的阶段,在人均消费量、市场规模上相比欧美市场差距较大,根据我们的测算,我国预调酒的人均消费量仅相当于日本的1/150、美国的1/50,而城镇化率的提升、洋酒饮用氛围的增强和龙头公司的带动,都将成为驱动行业加速的动力。自去年下半年以来,预调酒行业开始呈现出了比较明显的向好趋势,行业的长期空间在逐步打开。与此同时,公司也在持续对产品做优化,今年上半年推出了更多细分微醺的口味,扩充产品矩阵。在远期规划中,公司将用自产的威士忌作为基酒,为消费者提供更优质的预调酒产品。伴随行业的加速,公司也在持续的进步,并有望将积累的先发优势转化为中长期中对潜在竞品更大的领先优势。 盈利预测与建议:预计2020-2022年EPS为0.81元(+39.92%)、1.09元( +34.40%).1.41元( +29.82%),对应PE为55X、41X、32X,上调目标价至54.5元,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,新品销售情况低于预期

点评:定增募投项目的基本情况如下: 1)肉鸡产能建设。项目计划投资45亿,在河南周口及辽宁阜新各建一个包含鸡饲料、养殖和屠宰的一体化项目,建设周期分别为18个月和24个月。全部投产后,公司将拥有种鸡存栏240万套,年出栏量达到2亿羽,同时拥有130万吨饲料产能和2亿羽屠宰产能。 2)生猪产能。项目计划投资12.6亿,在辽宁阜新兴建养猪场,建设周期18个月,达产后拥有生猪、种猪出栏量合计约50万头。 3)屠宰及调理制品技术改造。项目计划投资4.9亿,对漯河厂的冷鲜肉生产线做自动化升级,漯河厂的老产线已运行20年,通过改造提升自动化水平,将更好地实现产品就地深加工。项目建设周期12个月,达产后公司将获得生猪屠宰产能150万头,冷鲜肉产能4.53万吨。 4)肉制品技术改造。项目计划投资3.24亿,建设周期12个月,主要是用于提升生产线的自动化水平,达产后形成6万吨肉制品产能。该产线将生产更多的中高档产品,起到优化产品结构的作用。 5)双汇总部项目。公司现在的总部大楼使用已超过20年,,随着公司的战略发展以及在产品研发、市场营销、数字化建设等方面的投入持续提升,现有办公场所无法满足公司发展的需要。因此本次计划投资的10.6亿,用于在漯河建设新的双汇总部。 通过本次募投项目,公司现有产业链将得到拓展和更新,同时公司也将增强上游养殖环节生产能力,提升屠宰、肉制品环节的自动化、信息化水平并优化产品结构,此举中长期将进一步增强公司的品牌优势、助力公司获取更高的市场份额。 盈利预测与评级:预计2020-2022年公司EPS为1.86、2.11、2.36元,对应PE为22.9X/20.2X/18.0X,维持“买入”评级。 风险提示:成本压力加大,食品安全风险。

事件:公司公布2020年一季报,Q1实现收入175.92亿元,同比增长46.91%;归母净利润14.65亿元,同比增长13.82%,EPS为0.44元,ROE为8.5%。 屠宰业务:屠宰量受猪价上涨影响而降低,头均利润保持较高水平。一季度国内猪价大幅上涨,平均生猪价格达到36.2元/kg,同比增长171.2%,全国生猪出栏量下降,同时生猪运输也因为疫情原因在年后受到了一定的影响,因此公司一季度屠宰量的下滑比较明显,2020Q1总计屠宰166.5万头,同比下降64.8%。但因为进口量的增加,Q1头均利润达到245.58元,同比大幅增长116.57%,继续保持在较高水平。一季度屠宰业务实现营业利润4.09亿元,屠宰营业利润率为3.51%,同比下降了4.14pct,可以看到,猪价上涨对公司屠宰业务利润短期内的影响是比较大的。 肉制品业务:肉制品吨价大幅提升,盈利能力增强。2020Q1肉制品收入66.43亿元,同比增长13.3%,其中肉制品销量35.85万吨,同比下降7.5%。平均吨价1.85万,同比提升22.5%;吨利润3769元/吨,同比大幅提高了50.8%。公司在去年下半年进行了6次提价,投放的新品如辣吗辣、金品王都获得了市场的积极反馈,肉制品的产品结构得到了优化,而在疫情期间消费者对火腿肠等产品的价格敏感度下降,使得公司高端产品的单季度占比更高,因此一季度肉制品板块实现了利润的超预期。 期间费用率下降,单季度净利率受成本影响下降2.4pct。2020Q1公司综合毛利率下降4.1pct至17.0%。费用方面,销售费用率为3.4%,同比下降2pct;管理费用率为1.6%,同比下降0.6pct;财务费用率为0.1%,同比持平,期间费用率合计下降2.7pct。受成本上涨影响,归母净利率下降2.4pct至8.3%。 盈利预测与评级:预计2020-2022年公司EPS为1.86、2.11、2.36元,对应PE为23.6X/20.9X/18.6X,猪价上涨背景下,公司盈利能力保持稳定,上调目标价至48.53元,维持“买入”评级。 风险提示:成本压力加大,食品安全风险。

事件:公司公布2020年一季报,Q1实现收入175.92亿元,同比增长46.91%;归母净利润14.65亿元,同比增长13.82%,EPS为0.44元,ROE为8.5%。 屠宰业务:屠宰量受猪价上涨影响而降低,头均利润保持较高水平。一季度国内猪价大幅上涨,平均生猪价格达到36.2元/kg,同比增长171.2%,全国生猪出栏量下降,同时生猪运输也因为疫情原因在年后受到了一定的影响,因此公司一季度屠宰量的下滑比较明显,2020Q1总计屠宰166.5万头,同比下降64.8%。但因为进口量的增加,Q1头均利润达到245.58元,同比大幅增长116.57%,继续保持在较高水平。一季度屠宰业务实现营业利润4.09亿元,屠宰营业利润率为3.51%,同比下降了4.14pct,可以看到,猪价上涨对公司屠宰业务利润短期内的影响是比较大的。 肉制品业务:肉制品吨价大幅提升,盈利能力增强。2020Q1肉制品收入66.43亿元,同比增长13.3%,其中肉制品销量35.85万吨,同比下降7.5%。平均吨价1.85万,同比提升22.5%;吨利润3769元/吨,同比大幅提高了50.8%。公司在去年下半年进行了6次提价,投放的新品如辣吗辣、金品王都获得了市场的积极反馈,肉制品的产品结构得到了优化,而在疫情期间消费者对火腿肠等产品的价格敏感度下降,使得公司高端产品的单季度占比更高,因此一季度肉制品板块实现了利润的超预期。 期间费用率下降,单季度净利率受成本影响下降2.4pct。2020Q1公司综合毛利率下降4.1pct至17.0%。费用方面,销售费用率为3.4%,同比下降2pct;管理费用率为1.6%,同比下降0.6pct;财务费用率为0.1%,同比持平,期间费用率合计下降2.7pct。受成本上涨影响,归母净利率下降2.4pct至8.3%。 盈利预测与评级:预计2020-2022年公司EPS为1.86、2.11、2.36元,对应PE为23.6X/20.9X/18.6X,猪价上涨背景下,公司盈利能力保持稳定,上调目标价至48.53元,维持“买入”评级。 风险提示:成本压力加大,食品安全风险。

事件:公司公布 2020年一季报,Q1实现收入 62.9亿元,同比下降20.9%;归母净利润 5.4亿元,同比下降 33.5%,EPS 为 0.40元,ROE为 2.78%。 点评:总销量下滑程度低于行业平均,产品结构持续升级,平均吨价。 提升。受到疫情的影响,公司一季度收入下滑 20.9%。销量方面,公司一季度总销量 163万千升,同比下降 24.7%,而根据统计局公布的数据,啤酒行业同期销量下滑幅度为 33.8%。餐饮、夜场等消费渠道在疫情影响较严重时期基本停滞,对此,公司推进实施了“社区营销推广和无接触配送”等新的营销举措,加强了线上渠道的销售,完善了“网上超市+官方旗舰店+授权分销专营店+微信商城”的立体式电商渠道体系,缓解了疫情对销量的压力。2020Q1公司的吨价同比提高5.2%,达到 3860.7元/吨,毛利率提高 0.4pct 至 40.1%,结构持续优化,我们分析主要原因系:1)中低端餐饮疫情期间停业,一季度低档产品销量下降;2)罐化率提升。 高 单季度销售费用率提高 3.8pct ,净利率小幅下滑。2020Q1税费情况如下:税金率 6.7%,同比下降了 0.8pct;由于费用刚性的原因,销售费用率同比提高了 3.8pct 至 21.3%;管理费用率 3.8%,同比增长 0.3pct。 2020Q1净利率为 8.5%,同比下降了 1.6pct。一季度渠道主要在去化库存,终端进货较少,因此 2020Q1销售回款同比下降 29.8%,经营性净现金流同比下降了 64.7%。 股权激励计划尘埃落定,完善激励机制。公司一季度出台了股权激励计划,计划对董事、中高层管理人员及核心骨干等不超过 660人给予股权激励,作为公司的首次股权激励尝试,我们认为此举中长期对于增强中高层动力、推动青啤经营效率的提升都有着积极的作用。 盈利预测与投资建议:预计 2020-2022年 EPS 为 1.54元、2.00元、2.37元,对应 PE 为 33X/26X/22X,维持“买入”评级。 风险提示: :食品安全风险,高端啤酒消费下滑

2019年公司产品结构继续优化,四川市场快速放量,毛利率提升明显。 2019年公司啤酒业务收入为35.1亿元,同增4.9%,其中总销量94.35万吨,同比下降0.09%,平均吨价为3720.2元/吨,同比提升5.0%。 分产品看,中档产品销量增长1.2%,增量主要来自乐堡及国宾醇麦等产品;高档产品销量增长了0.7%,其中乐堡与重庆纯生的量增加,而嘉士伯销量下降12.7%;低档产品19年销量下降5.5%,占比继续回落。分区域来看,重庆市场增长0.2%,湖南市场增长1.2%,四川市场则大幅增加27.3%。宜宾工厂产能利用率的提高,对四川市场的增长贡献较大。2019年公司的毛利率提高了1.8pct至41.7%。费用端,2019年销售费用率13.7%,同比提高0.6pct,主要是广告费和新品促销费用的增加所致;管理费用率4.5%,小幅增加0.1pct。此外因为退休人员医保缴纳政策的调整,医保缴费计划余额一次性转出,形成了营业外收入1.7亿,进而使得全年利润超预期。 2020年一季度因为疫情影响,中高档产品消费短期受到抑制,行业长期升级趋势不改。2020Q1公司总销量下降32.0%至15.3万吨。餐饮渠道的停业对高档和中档产品造成了直接影响,其收入分别下降了26.6%和40.4%,低档产品收入则增长了3.6%。受此结构变化影响,2020Q1公司整体毛利率下降了6.8pct至30.6%。费用端,2020Q1销售费用率12.4%,同增1.9pct;管理费用率8.2%,同增2.0pct,主要系费用刚性所致。尽管一季度业绩承压,但我们认为公司结构优化的长期逻辑是不变的,公司也有计划在今年继续推动新品对老品的替代。 盈利预测与建议:预计2020-2022年EPS为1.08元、1.34元、1.52元,对应PE为47X、38X、34X,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,餐饮复苏情况低于预期。

受猪价上涨影响,2019年屠宰量下滑19%,但头均利润则创下历史新高。公司2019年总屠宰量为1320万头(-19%),年头均利润为144.74元(+125%),生鲜冻品全年销量148.49万吨(-3.1%)。全年屠宰收入391亿元(+35%),毛利率下降0.67pct至9.22%。分季度看,Q1/Q2/Q3/Q4屠宰量分别为473/385/269/193万头,公司全年屠宰量下滑19%,行业端,2019年全国生猪出栏量下滑值为21.6%;Q1/Q2/Q3/Q4头均利润分别为113.4/75.5/179.3/311.5元,Q4头均利润继续创新高,主要系:1)猪价上涨使得中美价差持续扩大,公司的全球布局优势显现;2)冻品的进口量大幅增加,平滑了成本。此外公司也保持了较为充分的库存,2019年末公司的生鲜冻品库存为20.91万吨,同比增长超过70%。 肉制品新品表现良好,受益提价,吨价有明显提升。2019年公司肉制品收入251.63亿元(+8.4%),肉制品销量160.16万吨(+0.1%),吨价为1.57万(+8.4%),吨利润为2908元(-1.9%)。受益于2019下半年的6次提价,公司的肉制品吨价有明显的提升。新品方面,公司全年一共投放了80多款新品,销量、收入、利润分别占到9.6%、13.7%和10.3%,分别提高1.8pct、1.3pct和2.2pct。全年销量较2018年持平,基本未受提价影响。 受益规模效应,期间费用率下降0.99pct。公司全年销售费用率为4.48%,同减0.9pct,主要系规模效应的影响;管理费用率(含研发支出)为2.32%,同减0.14pct;财务费用率为0.16%,同增0.05pct。期间费用率合计下降0.99pct。 盈利预测与评级:调整2020、2021年EPS为1.86、2.11元,新增2022年盈利预测。预计2020-2022年公司EPS为1.86、2.11、2.36元,对应PE为20X/17X/16X,上调目标价至40.92元,维持“买入”评级。 风险提示:成本压力加大,食品安全风险。

股权激励计划尘埃落定,业绩考核要求2021-2022年净利润增幅分别达到12%-13%以上。早在2014年,青啤集团即承诺将于2020年6月前推动上市公司的股权激励计划,此次终于尘埃落定,作为公司的首次股权激励尝试,未来对于增强中高层动力、推动青啤经营效率的提升都有着积极的作用。细则方面,此次股权激励拟授予1350万股,占总股本的1%,授予价格为21.73元。涉及总人数不超过660人,涵盖董事、中高层管理人员及核心骨干等。股权激励对应的业绩考核周期为2020-2022年共3期,要求2020-2022年净利润相比于2016-2018年净利润均值的增幅分别达到50%、70%和90%,对应2020-2022年净利润要求为20.25亿、22.95亿和25.65亿。根据我们的测算,2020-2022年净利润的实际增幅分别应达到12%、13.3%和11.8%。考虑到公司近来实施的结构升级、华东华南区域减亏及关厂增效等措施,实际完成业绩考核的难度不大。 行业需求不改高端化趋势,龙头啤酒公司产品结构持续升级。从近年来啤酒行业产品结构的变化趋势上看,2012年至今高档、中档和经济型啤酒销量的年复合增长率分别为17.37%、6.81%和-4.66%,高档啤酒销量增速领先,占比也在不断随之提升。今年以来受到疫情影响,啤酒行业销量短期承压,但随着主要企业将增长目标由销量逐步转向利润,将推动中长期产品结构的进一步升级,预计市场对于中高端啤酒需求的提升趋势也将在未来一段时间内保持下去。 盈利预测与建议:预计2019-2021年公司EPS为1.30元(+23.47%)、1.56元(+20.17%)、1.86元(18.92%),对应PE为30.3X、25.2X、21.2X。从中长期需求端来看,市场对于中高端啤酒的需求仍在不断增强,公司作为国产中高端啤酒的龙头,将长期在此进程中受益,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,库存大量积压。

主营高端休闲零食,线上线下渠道并举:公司成立于2010年,主营高端休闲零食,良品铺子品牌经过多年的品牌积淀,已成长为国内休闲食品行业的领导品牌之一。公司注重线上与线下渠道的结合,截至2019年6月底,线下共有门店2237家,线上B2B+B2C模式继续保持较强增长势头,线上线下表现较为均衡。产品方面,公司开发出了肉类零食、坚果炒货、糖果糕点、果干果脯、素食山珍、养生冲调和饮料饮品等7个大类,1000余个细分品类的产品组合,有效地满足了不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求。 休闲食品行业空间广阔:收入水平和消费能力的持续增加,对我国居民的食品消费结构产生了深刻的影响,销售渠道的多样化,特别是网购渠道环境的日趋完善,更为休闲食品的发展创造了良好的市场基础,休闲食品产业与电商模式的融合已逐步发展成熟。从行业规模上看,我国休闲食品行业年产值由2004年的1931亿元增长至2019年的19925亿元,年复合增长率为16.84%,坚果、零食等休闲食品细分品类增长较为迅速,但主要坚果品种的人均消费量仍显著低于美、日等国及全球平均水平,行业未来增长潜力较大。 加速线下布局,盈利能力稳中有升:公司将在立足华中市场的基础上,在华东、华南加快开设线下门店的速度,以增强公司的营销网络辐射效应;同时公司也计划在未来3年内对华中、华东、西南等地区超过600家老店集中进行升级改造,挖掘和提升现有门店的盈利能力。盈利方面,通过改变原有线上低价竞争策略并结合线下提价,公司的盈利能力近年来稳步提升。 盈利预测与估值:我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.85元、1.00元、1.30元,对应PE为72.1X/61.3X/47.1X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;原材料价格波动风险;线上渠道竞争加剧;线下异地拓张阻力大;门店租金大幅增加。