推荐逻辑： 1） 生长激素患者基数超过 500万， 渗透率较低， 后续随着渗透率提 升以及产品升级， 未来 5年生长激素市场规模复合增速有望超过 20%； 2） 市场 竞争格局良好， 公司作为生长激素龙头， 在产品、销售和品牌力等方面优势显 著，有望长期保持快速增长； 3） 二线品种重组促卵泡素、鼻喷流感疫苗等有望 快速放量，贡献一定业绩增量。 生长激素市场空间广阔，高速增长确定性强。 2019年国内生长激素市场规模达 到 60亿元，适用人群基数庞大，渗透率较低，预计随着渗透率的提升以及患者 年用药金额的提升，生长激素市场规模有望保持快速增长，预计 2024年有望达 到 150亿元，复合增速超过 20%。 公司是国内生长激素行业龙头，先发优势明 显，拥有粉针、水针和长效三种剂型，剂型丰富，品牌优势显著，有望优先享 受行业成长红利。公司销售能力突出，同时公司积极向基层市场布局，进一步 开拓市场，我们预计公司生长激素有望长期保持快速增长。 百克生物业绩快速增长，鼻喷流感放量值得期待。 2020Q1-3百克生物水痘疫苗 批签发量快速增长，带动百克生物业绩实现高速增长，预计水痘疫苗未来仍将 维持 10%的稳健增长。新产品鼻喷流感疫苗是国内首个鼻喷流感减毒活疫苗， 使用方便，易于大规模免疫，差异化优势显著， 目前已经批签发超过 150万支， 预计鼻喷流感疫苗有望成为过 10亿大品种，为公司贡献显著的业绩增量。目前 公司所属控股百克生物启动上市工作，有助于建立公司长效激励机制，同时为 后续百克生物新产品研发以及产能扩充提供了充裕的资金条件。 地产和中成药业务平稳增长，有望继续贡献稳定现金流。 作为公司的传统业务， 地产和中成药业务一直保持平稳运行， 2020年前三季度仍然保持稳健增长，我 们预计未来仍有望贡献稳定现金流。 盈利预测与投资建议。 生长激素市场空间广阔，公司是生长激素领域龙头企业， 产品竞争力强，销售能力突出，同时公司二线品种逐步开始放量，未来业绩成 长动力充足，预计 2020-2022年归母净利润复合增速有望达到 37.4%，给予公 司 2021年 55倍市盈率，对应目标价为 505.45元，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险；新药开发风险；产业政策风险。

事件：公司拟以2500万美元价格，参与优锐开曼D序列融资中的第二轮交割，认购优锐开曼新发行的5300万股D序列优先股，本次增资完成后，公司将持有优锐开曼5.63%股权。 与康桥资本共同参与优锐开曼增资，未来有望进一步增强合作。本次增资前，康桥资本已经持有优锐开曼50%以上股权，且康桥资本在2020年7月与公司签署了《战略合作协议》，康桥资本拟以其控制的CBC投资认购公司非公开发行的A股股票，发行完成后，CBC投资将成为公司持股5%以上股东。本次公司与康桥资本共同参与优锐开曼增资，体现了双方合作的进一步加深，康桥资本在医药领域投资广泛，公司未来有望充分借力，实现跨越式发展。 优锐医药研发实力强劲，长期成长潜力较大。优锐开曼通过全资子公司NuancePharmaLimited及二级全资子公司优锐医药科技（上海）有限公司开展实际运营。优锐医药成立于2014年，是一家创新型的生物医药技术公司，致力于关注中国市场药物商业运营、临床注册研究及业务发展平台这三大领域。目前公司已上市的产品有外用冻干人纤维蛋白粘合剂、多糖铁复合物胶囊、注射用盐酸苯达莫司汀、注射用胸腺法新等，用于治疗止血、补铁、抗肿瘤、治疗肝炎等，另外公司还有麻醉药品EXPAREL以及多个抗肿瘤药品，长期成长潜力较大。 EXPAREL潜力较大，未来有望与公司主力产品苏灵协同。2018年优锐医药与美国Pacira公司达成协议，对Pacira公司的EXPAREL?（布比卡因脂质体注射混悬剂）在中国进行开发和商业化，布比卡因脂质体的临床应用于矫形外科，整形外科及其它相关术后镇痛科室，2019年全球销售额达3.97亿美元，仍处于快速增长状态。目前市场上常用的术后镇痛药包括阿片类，局麻类，对乙酰氨基酚和非甾体类抗炎药等，布比卡因脂质体与其他镇痛药物的联合使用，能降低每种药物使用量和副作用，而且布比卡因脂质体具有长达72小时的镇痛效果，能有效减少阿片类药物使用，减少住院时间，降低医疗费用负担，未来有望取代短效布比卡因。公司主力产品苏灵主要用于外科手术浅表面创面渗血的止血，未来EXPAREL上市后，有望与苏灵协同，实现快速增长。 盈利预测与投资建议。公司主力产品稳健增长，同时不断加速布局创新药，长期发展动力充足。预计2020-2022年EPS分别为1.21元、1.61元和1.93元，对应PE分别为33倍、25倍和21倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险、非公开发行整合风险和摊薄即期回报风险。

事件：公司发布2019年年报，实现营业收入73.7亿元，同比增长37.2%，实现归母净利润17.7亿元，同比增长76.4%，实现扣非后归母净利润17.7亿元，同比增长77.4%。 疫苗业务快速增长，业绩超市场预期。分季度来看，2019Q4公司实现营业收入19.3亿元，同比增长56.2%，实现归母净利润5.3亿元，同比增长218.4%，业绩超市场预期。若不考虑并表，2019年四大核心子公司归母净利润同比增长76.6%，其中金赛同比增长近75%。1）金赛药业：收入48.2亿元，同比增长51%；净利润19.8亿元，同比增长75%，超我们之前70%增速判断。根据我们草根调研，预计19年新患增速超35%；2）百克生物：收入10亿元，同比下滑3.1%，净利润1.75元，同比下滑14.4%，下滑幅度收窄，业绩符合我们预期。系狂犬疫苗停产和水痘疫苗2018年工艺提升影响，水痘疫苗上半年批签发略受影响，2019Q1-Q4水痘批签发量分别为51万支、162万支、271万支和231万支，批签发下半年逐步恢复，考虑到2020年鼻喷流感即将放量，2020年将显著增长；3）高新地产：收入9.4亿元，同比增长59%；净利润2.35亿元，同比增长216%，超市场预期；4）华康药业：收入5.8亿元，同比增长9.9%；净利润0.42亿元，同比增长35.6%。 生长激素业绩确定性强，其他重磅品种陆续推出。1：）生长激素：预计2019年国内生长激素市场规模超过50亿元，考虑到国内庞大的适用人群和目前较低的渗透率，目前仍处于爆发期，公司为国内生长激素行业龙头，将优先享受行业成长红利。2）即将放量的重磅品种：a）促卵泡素：新适应症获批，有望成为10亿量级重磅产品；b）流感疫苗独家鼻喷剂型获批，考虑疫情影响，2020年有望快速放量；盈利预测与评级。在新一届董事会带领下，公司正积极拓展多个治疗领域，公司在研产品梯队不断丰富。暂不考虑资产重组，我们预计2019-2021年EPS分别为8.10元、10.92元和14.72元，对应当前股价估值分别为50倍、37倍和28倍。考虑到公司业绩高增长，估值相对便宜，维持“买入”评级。 风险提示：因不可预知因素导致重大资产重组失败的风险；业绩承诺无法实现及业绩补偿不足的风险；研发失败的风险。 事件：公司拟定增募集7.25亿元，用于天然药物综合化利用基地建设项目、动物实验中心项目和补充流动资金。 定增助推公司天然药物研发，研发管线有望加强。本次定增部分募集资金将用于研发治疗感染、代谢相关等疾病的小分子创新药，目前公司拟研发的药品包括抗耐药结核分枝杆菌等，已经处于化合物筛选与优化阶段，未来随着研发进度的逐步推进，公司在研产品管线将逐步丰富。同时，本次定增资金还将用于动物实验中心建设和补充流动资金，公司收入和利润体量较小，研发投入有限，定增资金到位有望加强公司整体研发实力。 。脱敏治疗市场空间广阔，粉尘螨滴剂有望长期快速增长。过敏性疾病发病率高，我国庞大的人口基数决定了我国患者众多。虽然因为目前市场认知不足、临床应用时间较短及推广较晚等因素影响，脱敏药物渗透率不足2%，但由于脱敏治疗能改变过敏性疾病自然进程，随着临床医生认知度的不断提高，脱敏治疗市场空间高达数百亿，前景广阔。公司主导产品“粉尘螨滴剂”自2006年上市以来销售收入持续较快增长，2019年该产品销售收入达6.3亿元。目前国内上市脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显。目前公司的“粉尘螨滴剂”在脱敏药物市场占有率中排名第一，预计未来仍然有望保持领先地位，保持快速增长。 黄花蒿粉滴剂即将上市，市场潜力巨大。公司的重磅产品“黄花蒿花粉滴剂”已完成Ⅲ期临床试验，目前处于技术审评阶段。我国花粉过敏人群数量较大，市场空间广阔，上市后将和公司粉尘螨滴剂形成互补，提升公司经营业绩，强化公司在国内脱敏诊疗领域的龙头地位。 盈利预测与评级。脱敏治疗市场空间广阔，公司是国内脱敏诊疗领域龙头企业，产品竞争力强，销售能力突出，同时公司产品管线丰富，未来业绩成长动力充足。我们预计2020-2022年归母净利润分别为3.3亿元、4.6亿元和6亿元，EPS分别为0.64元、0.88元和1.16元，对应当前股价估值分别为87倍、63倍和48倍，维持“买入”评级。 风险提示：粉尘螨滴剂放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

事件：司与逸达生物科技股份达成协议，台湾逸达将其持有的两个规格的甲磺酸亮丙瑞林产品中国区权益（包含该产品的开发、推广、销售、技术转移、技术转移后的本土化生产以及产品的全球非独占性生产供货）转移给金赛药业。 甲磺酸亮丙瑞林进一步丰富公司辅助生殖产品线。甲磺酸亮丙瑞林产品为台湾逸达自行研发、尚未在中国上市的505（b）（2）品种，目前已经在欧美进行上市申报，金赛药业将在本次合作中获得为期10年以上的长效甲磺酸亮丙瑞林新药在中国（不包括台湾地区）的独家商业化权利以及国内产品独家生产权。目前公司在辅助生殖的重磅产品是重组促卵泡素，未来亮丙瑞林上市，将进一步丰富公司辅助生殖产品线，增强产品竞争力。 辅助生殖空间广阔，甲磺酸亮丙瑞林优势突出。甲磺酸亮丙瑞林基于台湾逸达新一代原位凝胶技术平台SIF长效原位凝胶剂平台研发产生，目前，国内市场上亮丙瑞林长效缓释制剂相关产品最长缓释期仅有3个月，本次公司与台湾逸达合作的甲磺酸亮丙瑞林产品的缓释期最高可达6个月，优势显著。我国辅助生殖用药市场规模超过200亿，增速超过15%，预计未来仍将持续快速增长，市场空间广阔。亮丙瑞林2019年样本医院市场规模超过6亿元，终端销售额超过20亿元，预计公司产品未来上市后有望成为大品种。 生长激素、促卵泡素持续放量，鼻喷流感批签发量快速增加。公司主力产品生长激素市场空间大，竞争格局好，公司优势突出，预计未来仍将长期保持快速增长。二线品种促卵泡素正处于快速放量阶段，预计随着新适应症的获批，有望成为10亿量级重磅产品。新产品鼻喷流感疫苗是国内首个鼻喷流感减毒活疫苗，使用方便，易于大规模免疫，差异化优势显著，目前批签发量已经超过150万支，预计鼻喷流感疫苗将为公司贡献显著的业绩增量。 盈利预测与评级。核心产品生长激素保持快速增长，二线产品加速放量，在研产品梯队不断丰富，我们预计2020-2022年归母净利润分别为28.2亿元、34.8亿元和44.5亿元，EPS分别为6.96元、8.61元和11.01元，对应当前股价估值分别为50倍、41倍和32倍，维持“买入”评级。 风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入94.4亿元，同比增长27.7%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长41.2%；实现扣非后归母净利润5.7亿元，同比增长38.3%，EPS为1.11元。 业绩保持快速增长，费用率控制良好。公司业绩保持快速增长，2020年前三季度毛利率为38.5%，同比下降1.1pp；销售费用率为24.28%，同比下降1.4pp；管理费用率为4.06%，同比下降0.4pp；财务费用率为0.59%；同比下降0.1pp，整体来看，公司毛利率和三项费用水平基本保持稳健。 非药品增速较快，中药类产品毛利率提升显著。2020年前三季度公司中西成药实现收入64.3亿元，同比增长24.8%，毛利率为34.2%，同比下降0.9pp；中药实现收入8.6亿元，同比增长18.2%，毛利率为47%，同比提升3.4pp；非药品实现收入18.9亿元，同比增长47.6%，毛利率为41.2%，同比下降4.33pp，整体来看，中药和中西成药恢复较高，非药品受益于疫情，增速相对较快。 直营加盟并重，门店稳健扩张。公司以自建为主，并购为辅，并逐步拓展加盟业务，门店数量呈高速增长。2020年前三季度，公司净增门店744家，其中，新开门店737家（含新开加盟店225家），收购门店68家，关闭门店61家。 2020Q3，净增门店359家，其中新开门店360家（含新开加盟店118家），收购门店23家，关闭门店24家。截至2020年9月30日，公司门店总数5,496家（含加盟店611家），公司门店数继续保持较快增长。 。股权激励为可持续发展护航。继2018年限制性股票激励计划由于激励对象资金有限导致终止实施，公司于2019年4月18日发布了《2019年限制性股票激励计划（草案）（修订版）》，健全了公司长效激励机制，有望充分调动核心管理人员提升公司经营业绩的积极性，保障公司经营目标和发展战略的实现，留住关键人才，降低管理层只关注短期业绩、不顾公司长期可持续发展的风险，实现稳步健康发展。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.40元、1.83元和2.35元，对应PE分别为73倍、56倍和43倍。参考可比公司一致性预期均值，考虑到公司作为医药零售连锁领军企业，门店稳健扩张，股权激励有望激发公司经营活力，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 风险提示：门店扩张不达预期，并购门店整合不及预期，药品降价风险

业绩总结：公司2020前三季度实现营业收入7.3亿元，同比下降58.2%；实现归母净利润1.4亿元，同比增长26.1%；扣非净利润0.8亿元，同比增长25.4%；EPS为0.98元。 收入全面恢复，公斤级以上产品收入增速较快。受新冠疫情影响，Q1收入增速有所放缓，二季度则全面恢复，三季度继续加速恢复，2020年三季度实现营业收入2.7亿元，同比增长53%。公司综合毛利率为有所下降，2020前三季度综合毛利率为45.9%，同比下降8.2pp，与公司公斤级以上产品扩大生产，毛利率下降有关。2020前三季度期间费用率保持稳定，销售费用率为3%，同比下降0.7pp；管理费用率为12%，同比增长2.2pp，与公司股权激励摊销有关；研发费用率为8%，同比增长30%；财务费用率为0.7%，同比增长1.2pp，与汇兑损益有关。 以研发为核心，砌块规模不断增长。公司业务与传统的CRO/CMO企业相比，具有很多差异性，在产业链所处位置，客户性质、业务模式等多方面均有别于传统研发服务企业。公司是以小分子砌块研发为基础的高技术型企业，研发生产模式以自主研发生产为主，少量定制研发生产为辅。2020H1公司研发投入3900万元，同比增长30%，研发费用占营业收入比例为8.5%，占比处于CRO/CMO行业前列。在研发领域，2020H1，公司共设计5000余个分子砌块及一个包含6000个多样化的碎片分子片段库，开发合成了近1000个有特色的分子砌块，公司及子公司共申请中国专利19项，PCT专利申请2项，并获得13项专利授权。 盈利预测与评级。预计2020-2022年EPS分别为1.37元、1.76元、2.22元，对应PE为99倍、77倍、61倍。我们认为公司业务有别于传统CRO/CMO行业，小分子砌块产品库规模仍然有很大的发展空间，千克级砌块产品订单数量快速增长，公司未来仍将处于一个快速的发展周期，维持“买入”评级。 风险提示：汇兑损益风险、高环保要求风险、砌块产品研发低于预期风险。

业绩总结：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入6.3亿元，同比增长81.2%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长53%；扣非后归母净利润为1亿元，同比增长61%，EPS为0.52元。 业绩高速增长，管理费用和财务费用增长较快。2020Q2实现收入2.3亿元，同比增长58.7%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长16%，利润增速低于收入增速主要与管理费用率、财务费用率和研发费用率提升有关，其中管理费用增长较快主要与股权激励增加及收购BIOMERE有关，财务费用率增速较快主要与汇兑损益波动有关，研发费用率增长较快主要与公司加大研发力度所致。 在手订单充足，业绩增长动力充足。2020年上半年公司完成的专题数及在研的专题数较去年同期均有较大幅度增长，在手订单金额达到14亿元，较去年同期增加约40%，三季度继续保持较快增长。2020年前三季度，公司不断加强营销工作，上半年签订的合同额同比增长约70%，三季度继续保持高速增长，整体来看，在手订单和新签合同额的高速增长为公司业绩高速增长奠定基础。 产能扩建布局国内业务，外延并购拓展国际市场。2018年公司扩建昭衍（梧州）食蟹猴基地产能，并成立苏州昭衍和北京昭衍鸣讯以拓展临床研究服务和药物警戒业务，2019年新兴业务已实现200万元以上收入，2020年上半年，昭衍鸣讯已经与30余家新客户建立了药物警戒合作关系，业务持续加速拓展。此外，昭衍（重庆）、昭衍（广州）新药评价中心项目预计将分别于2021年、2023年投产，国内业务布局进一步完善。同时，公司已于2019年12月完成收购美国临床前CRO公司Biomere，Biomere组建了专门服务昭衍新药（中国）的BD队伍，以推进海外销售业务的提升，未来有望实现业务协同与盈利改善，进一步打开国际市场。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.13元、1.53元、1.99元，对应PE分别为93倍、69倍、53倍。公司作为国内药物临床前评价领军企业，随着国内创新药产业蓬勃发展，业绩有望将保持高增长，维持“买入”评级。 风险提示：医药行业政策变动风险；创新药发展不及预期风险；订单波动风险。

推荐逻辑：1）国内过敏人数众多，呈逐年上升趋势，脱敏药物渗透率不足2%，脱敏治疗市场空间广阔；2）市场竞争格局良好，公司作为国内脱敏药市场的龙头企业，主导产品市场占有率高达80%；3）重磅产品“黄花蒿花粉滴剂”即将上市，拓展北方市场，与公司原有优势产品形成互补，潜力巨大。 脱敏治疗市场空间广阔，脱敏药物渗透率不足2%。过敏性疾病发病率高，我国庞大的人口基数决定了我国患者众多。虽然因为目前市场认知不足、临床应用时间较短及推广较晚等因素影响，脱敏药物渗透率不足2%，但由于脱敏治疗能改变过敏性疾病自然进程，随着临床医生认知度的不断提高，脱敏治疗市场空间高达数百亿，前景广阔。 。公司主导产品销售收入持续较快增长，市占率高，优势明显。公司主导产品“粉尘螨滴剂”自2006年上市以来销售收入持续较快增长，2019年该产品销售收入达6.3亿元。目前国内上市脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显。目前公司的“粉尘螨滴剂”在脱敏药物市场占有率中排名第一，预计未来仍然有望保持领先地位。 黄花蒿粉滴剂即将上市，市场潜力巨大。公司的重磅产品“黄花蒿花粉滴剂”已完成Ⅲ期临床试验，目前处于技术审评阶段。我国花粉过敏人群数量较大，市场空间广阔，上市后将和公司粉尘螨滴剂形成互补，提升公司经营业绩，强化公司在国内脱敏诊疗领域的龙头地位。 销售网络持续拓展，业绩有望持续加速增长。公司持续加大销售力度，销售人员数量从2013年的275人增长到663人，同时公司不断加大学术营销力度，积极开展与临床机构的课题合作、积累高端学术文章、优化更新学术推广工具，畅迪相关文章已达到300余篇，持续的学术营销不断改善医生和患者对过敏免疫治疗的认知，为产品打开市场。目前公司覆盖国内公立医院数量在1000家左右，占我国公立医院数量总量比例仍较低，未来仍有较大拓展空间。 盈利预测与投资建议。脱敏治疗市场空间广阔，公司是国内脱敏诊疗领域龙头企业，产品竞争力强，销售能力突出，同时公司产品管线丰富，未来业绩成长动力充足，预计2020-2022年归母净利润复合增速有望达到26.7%，给予公司2021年85倍市盈率，对应目标价为74.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入101.2亿元（+20.9%），实现归母净利润4.9亿元（+23.6%），扣非归母净利润率为4.5亿元（+20.5%）。 受疫情拉动需求，非药品业绩增长亮眼。前三季度中西成药、中药和非药品分别实现收入77.3亿元（+18.5%）、6.8亿元（+1.8%）和17亿元（+40.5%）。从毛利率上来看，中西成药、非药品、中药毛利率分别为29.6%、38.7%和50.4%，整体毛利率为32.5%，非药品占比提升导致整体毛利率下降1.8pp。销售费用率为20%，同比下降1.8pp，管理费用率为4.8%，同比增长0.2pp，费用率整体管控良好。 “自建+并购”实现全国扩张，直营门店经营稳健坪效持续提升。至2020年6月末，公司拥有直营门店4636家，上半年新增自建和并购门店804家，关闭62家，“星火式”跨省并购整合优势凸显，前三季度完成10起并购项目。2020年直营门店日均坪效62.1元/平米，其中旗舰店、大店和中小成店坪效分别为170、88和48元/平米，公司门店坪效持续提升，规模化经营初显成效。 大力发展行业高标准的药店加盟模式，经营改善显著。截至2020年9月末加盟店1541家，目前已遍及18个省级市场，对加盟店已经实现商品实现100%配送，预计配送收入有望快速增长。公司持续优化商品SKU并提高统采比例，目前公司经营商品品规约3.3万种，较2019年末下降约1.4万种，公司不断提升统采占比，目前统采占比58.2%，同比提升5.6个百分点，整体来看，公司经营改善显著。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.57元、1.94元、2.37元，对应PE分别为46、37、30倍。公司作为医药零售行业龙头企业，通过自建、加盟多渠道加速外延扩张，规模不断扩大，核心竞争力有望进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：网售处方药放开可能对线下门店造成一定影响；门店业务增长不及预期的风险；网上药店业务进展不及预期的风险。

事件： 公司发布2020年三季报， 前三季度实现营业收入 118亿元，同比增长 27.3%；实现归母净利润 23.7亿元，同比增长 34.2%；实现扣非后归母净利润 16.5亿元，同比下降 3.5%， 非经常性损益主要包括对外投资的公司上市带来公 允价值变动收益和投资收益增长的 12.5亿元以及可转债受股价上涨影响而损失 的 6.8亿元； 实现每股收益 1.03元。 前三季度经调整 Non-IFRS 归母净利润为 24.8亿元，同比增长 34.4%； 前三季度经调整 Non-IFRS 归母净利润为 9.6亿 元，同比增长 44.3%。 业绩增长超预期， 客户数量快速增长。 公司单三季度实现营业收入 45.8亿元， 同比增长 35.4%，公司三季度收入增速超预期。 前三季度公司新增客户 900多 家，活跃客户超过 4100家，客户数量继续保持快速增长，“长尾战略”优势凸 显。 中国区实验室服务和 CDMO 业务增长加速。 2020前三季度中国区实验室服务 实现收入 61.1亿元，同比增长 31%， 一季度国内疫情对中国区实验室服务造成 一定影响， 二季度开始中国区实验室和合同研发已经完全恢复运营，随着海外 客户订单的较快增长以及公司产能利用和经营效率的不断提升，第二季度营业 收入实现大幅增长，三季度增长继续加速。 2020前三季度公司 CDMO 业务实 现收入 37亿元，同比增长 36.5%，服务分子数超过 1100个，预计随着产能进 一步扩大， CDMO 仍将保持快速增长。 临床 CRO 业务快速恢复， 细胞和基因治疗 CDMO 有望快速增长。 2020前三季 度公司临床 CRO 业务实现收入 8亿元，同比增长 9.7%， 公司临床 CRO 和 SMO 业务自二季度起处于逐步恢复中， 三季度增长显著加速。 2020前三季度公司美 国区实验室服务实现收入 11.5亿元，同比增长 1.2%， 公司美国地区细胞和基因 治疗 CDMO 服务板块项目数量达到 33个，预计有至少 2个项目将于 2021年向 美国 FDA 递交上市申请， 有望带动业绩快速增长。 盈利预测与投资建议。 预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.11元、 1.45元、 1.83元，对应 PE 分别为 102倍、 78倍和 61倍。 考虑到公司作为医药研发外包行 业龙头，一体化服务平台优势显著，长期增长基本面强劲，维持“买入”评级。 风险提示： 订单数量和进展不及预期；投资收益波动性风险；汇率波动风险。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入 11.5亿元，同比下降1%；实现归母净利润 3亿元，同比增长 16%；实现扣非后归母净利润 2.75亿元，同比增长 11%，EPS 为 0.22元。 业绩保持稳健增长，费用率管控较好。2020年前三季度，公司业绩整体保持稳健增长，2020年前三季度毛利率为 81.04%，同比增长 1.2pp，毛利率提升与公司生长激素销售占比持续提升有较大关系，2020年前三季度销售费用率为38.71%，同比下降 1.7pp；管理费用率为 6.54%，同比增长 0.08pp；财务费用率为-0.74%，同比下降 0.53pp。 生长激素市场空间较大，水针生长激素有望放量。在生长激素方面，2020年一季度疫情影响新患入组，目前随着疫情的逐步消除，以及公司的大力推广，新患入组恢复情况良好，三季度迎来较快增长。公司的水针生长激素于 2019年 6月获批，经过一年时间的市场铺垫，预计今年下半年有望迎来快速放量。此外，在生长激素长效剂型方面，公司已完成临床研究，预计即将报产，长效剂型生长激素上市后，公司将同时拥有水针、粉针和长效三种剂型，竞争力大幅提升，长期发展值得期待。 生物药临床进展顺利，进一步打开公司成长空间。目前进度最快的事 HER-2生物类似物，处于 III 期临床阶段，即将报产，有望成为 10亿大品种，预计 HER-2上市后有望贡献较大业绩。VEGF 单抗目前处于临床三期，市场空间较大，公司进度处于领先水平，预计上市后有望贡献较大业绩弹性。其他在研产品如活血止痛凝胶贴膏取得临床试验批件，上市后将填补国内该品种市场的空白； PD-1单抗处于临床一期阶段；博生吉安科针对 B 细胞急性淋巴细胞白血病治疗的 CAR-T 获得临床试验许可，公司研发管线丰富，长期成长动力充足。 盈利预测与投资建议。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.33元、0.41元和 0.53元，对应估值分别为 49倍、39倍和 31倍。考虑到公司生物制品产能恢复，水针剂型即将快速放量，同时公司生物药在研管线相对丰富，维持“买入”评级。 风险提示：生长激素放量不及预期的风险；研发进展不及预期的风险。

事件：公司发布2019年年报，实现营业收入73.7亿元，同比增长37.2%，实现归母净利润17.7亿元，同比增长76.4%，实现扣非后归母净利润17.7亿元，同比增长77.4%。疫苗业务快速增长，业绩超市场预期。分季度来看，2019Q4公司实现营业收入19.3亿元，同比增长56.2%，实现归母净利润5.3亿元，同比增长218.4%，业绩超市场预期。若不考虑并表，2019年四大核心子公司归母净利润同比增长76.6%，其中金赛同比增长近75%。1）金赛药业：收入48.2亿元，同比增长51%；净利润19.8亿元，同比增长75%，超我们之前70%增速判断。 根据我们草根调研，预计19年新患增速超35%；2）百克生物：收入10亿元，同比下滑3.1%，净利润1.75元，同比下滑14.4%，下滑幅度收窄，业绩符合我们预期。系狂犬疫苗停产和水痘疫苗2018年工艺提升影响，水痘疫苗上半年批签发略受影响，2019Q1-Q4水痘批签发量分别为51万支、162万支、271万支和231万支，批签发下半年逐步恢复，考虑到2020年鼻喷流感即将放量，2020年将显著增长；3）高新地产：收入9.4亿元，同比增长59%；净利润2.35亿元，同比增长216%，超市场预期；4）华康药业：收入5.8亿元，同比增长9.9%；净利润0.42亿元，同比增长35.6%。生长激素业绩确定性强，其他重磅品种陆续推出。1）生长激素：预计2019年国内生长激素市场规模超过50亿元，考虑到国内庞大的适用人群和目前较低的渗透率，目前仍处于爆发期，公司为国内生长激素行业龙头，将优先享受行业成长红利。2）即将放量的重磅品种：a）促卵泡素：新适应症获批，有望成为10亿量级重磅产品；b）流感疫苗独家鼻喷剂型获批，考虑疫情影响，2020年有望快速放量；盈利预测与评级。在新一届董事会带领下，公司正积极拓展多个治疗领域，公司在研产品梯队不断丰富。暂不考虑资产重组，我们预计2019-2021年EPS分别为8.10元、10.92元和14.72元，对应当前股价估值分别为50倍、37倍和28倍。考虑到公司业绩高增长，估值相对便宜，维持“买入”评级。 事件：公司公布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入20.8亿元，同比增长19.5%，实现归母净利润5亿元，同比增长33.8%，EPS为2.20元。 业绩加速增长，毛利率提升显著。公司业绩增符合预期，其中2020Q3实现营业收入8.2亿元，同比增长25.8%；归母净利润1.9亿元，同比增长39%；扣非归母净利润1.8亿元，同比增长39%，三季度业绩增长加速。2020前三季度毛利率为48.4%，同比增长3.8pp，我们预计毛利率的提升与公司产能利用率提升以及国内业务盈利能力提升有较大关系。费用率控制良好，研发力度持续加大。2020前三季度公司销售费用率为3.2%，同比下降0.3pp；管理费用率为10%，同比下降0.9pp；财务费用率为0.7%，同比增长1.4pp；研发费用率为8.2%，同比增长0.4pp，研发费用同比增长26%，整体来看，公司费用率控制良好，研发投入稳健增长。 受益国内创新药崛起，国内CDMO业务进入收获期。2020上半年公司国内业务收入达到1.4亿元，同比增长138%。公司的首个MAH项目再鼎医药的尼拉帕利已经进入商业化阶段，同时，国内NDA项目在手订单达到20个，预计随着NDA项目的逐步进入商业化阶段，公司的国内CDMO业务收入有望继续保持高速增长，盈利能力也有望持续提升。激励逐步常态化，长期发展动力强劲。目前公司推出第四轮股权激励计划，持续的股权激励对提升员工积极性、保留和吸引人才具有重要意义，有利于公司长期发展。从本次解锁条件来看，2020年、2021年和2022年三年复合增速在20%以上，解锁条件相对较高，体现公司对未来保持业绩快速增长充满信心。盈利预测与评级。公司作为小分子CDMO行业龙头，核心竞争力突出，有望持续超越行业，实现快速成长。我们预计2020-2022年归母净利润分别为7.4亿元、9.5亿元和12.1亿元，EPS分别为3.04元、3.92元和5.00元，对应当前股价估值分别为90倍、70倍和55倍，维持“买入”评级 。风险提示：商业化订单不及预期；临床阶段项目订单不及预期。

事件：公司发布2020三季报，前三季度实现营业收入64亿元，同比增长17.6%；归母净利润22.6亿元，同比增长82%，EPS为5.58元。并表带动业绩高速增长，毛利率持续提升。子公司金赛药业29.5%的少数股东权益并表带动2020前三季度业绩继续高增长，扣除并表因素，公司业绩仍维持30%以上增长。2020前三季度毛利率为86.4%，同比提升1.2pp，毛利率提升与公司生长激素收入占比提升有关。 金赛药业业绩稳健增长，生长激素、促卵泡素持续放量。2020前三季度金赛药业实现营业收入42.5亿元，同比增长16.4%，实现净利润19.9亿元，同比增长33%，利润增速快于收入增速主要与销售费用率下降有关。进入二季度，疫情消除，生长激素销售快速反弹，三季度仍然保持较快增长，预计全年仍将维持快速增长。二线品种促卵泡素市场空间大，竞争格局良好，正处于快速放量阶段，预计随着新适应症的获批，有望成为10亿量级重磅产品。 百克生物业绩快速增长，鼻喷流感值得期待。2020前三季度百克生物实现营业收入10.8亿元，同比增长51%，实现净利润3.3亿元，同比增长81.9%。前三季度百克生物水痘疫苗批签发量快速增长，带动业绩实现高速增长。新产品鼻喷流感疫苗是国内首个鼻喷流感减毒活疫苗，使用方便，易于大规模免疫，差异化优势显著，预计鼻喷流感疫苗将为公司贡献显著的业绩增量。目前公司启动百克生物分拆上市工作，有助于建立公司长效激励机制，同时为后续百克生物新产品研发以及产能扩充提供了充裕的资金条件。 地产和中成药业务平稳增长，有望继续贡献稳定现金流。2020前三季度高新地产实现营业收入6.3亿元，同比增长0.5%，净利润1.3亿元，同比下降5%；华康药业实现营业收入4.2亿元，同比下降2.3%，净利润0.4亿元，同比增长15.4%。地产和中成药业务保持平稳运行，预计未来仍有望贡献稳定现金流。 盈利预测与评级。核心产品生长激素保持快速增长，二线产品加速放量，在研产品梯队不断丰富，我们预计2020-2022年归母净利润分别为28.2亿元、34.8亿元和44.5亿元，EPS分别为6.96元、8.61元和11.01元，对应当前股价估值分别为50倍、40倍和31倍，维持“买入”评级。 风险提示：生长激素放量不及预期的风险；在研产品进度不及预期的风险。

投资逻辑：1）随着海外产能向我国的持续转移以及国内创新药的崛起，我国CXO行业规模有望保持20%以上的复合增速；2）公司是我国CXO行业龙头，在客户资源、赋能平台、人才优势等方面具有较高壁垒，竞争优势显著；3）公司短期、中期和长期均有充足发展动力，其中小分子CRO/CDMO为公司在中短期内提供充足的业绩驱动力，基因和细胞治疗CDMO、临床CRO为公司提供中长期加速引擎。 客户资源、赋能平台、人才优势给药明康德围起长且宽的护城河。公司坚持“长尾战略”的商业模式，客户数量快速增长，2020H1达到4000家，未来仍将持续快速增长，同时公司客户质量和粘性远高于同行业，客户资源优势显著。公司目前已经建立医药研发生产的全产业链布局，赋能全球医药研发，CRO+CDMO协同优势逐步凸显。公司拥有位居前列的人才储备水平以及具备全球视野及产业战略眼光的卓越管理团队，激励机制逐步健全，员工自身价值诉求和利益诉求得到充分满足，公司已经打造突出的人才壁垒。 小分子CRO/CDMO为公司在中短期内提供充足业绩驱动力。公司的中国区实验室服务和CDMO业务收入占比分别达到50%和29%，总体来看，小分子CRO和CDMO业务占比近80%，随着海外产能转移的持续，国内创新药研发和生产投入的持续增长，以及公司产能的持续扩充，小分子CRO和CDMO业务有望继续保持20%以上稳健增长，为公司短、中期的稳健发展提供充足驱动力。 基因和细胞治疗CDMO、临床CRO为公司提供中长期加速引擎。公司的美国区实验室服务主要提供细胞和基因疗法产品的CDMO服务和医疗器械测试服务，收入占比12%，细胞和基因疗法市场空间广阔，未来生产外包需求较大，公司的细胞和基因治疗CDMO业务长期成长动力充足。临床CRO服务收入占比8%，临床CRO市场规模高于临床前CRO，市场空间广阔，公司持续加速布局，目前基数较低，未来有望保持30%以上复合增长，贡献较大业绩弹性。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年营业收入复合增速有望达到27%，归母净利润复合增速有望达到34%。公司是我国CXO行业龙头，在客户资源、赋能平台、人才优势等方面具有较高壁垒，同时，公司业绩成长动力充足，有望长期保持较快增长，给予公司2021年100倍市盈率，对应目标价为145元，维持“买入”评级。

核心产品康柏西普市场空间巨大,进入快速放量阶段。公司核心产品一类新药康柏西普是针对新生血管眼底疾病的抗VEGF融合蛋白,于2013年继雷珠单抗和阿柏西普之后第三个研发成功上市。新生血管眼底疾病国内市场空间巨大,我国wAMD、DME、RVO和CNV患者合计超过1000万,目前渗透率不足2%,市场潜力巨大,渗透率较低,未来成长空间广阔。2017年公司通过医保谈判,以降价18%进入医保目录乙类,为放量奠定基础。目前康柏西普国内已经有wAMD、DME和CNV三项适应症获批,RVO正处于三期临床,预计随着RVO的获批,放量有望持续加速。预计康柏西普国内峰值销售额有望达到70亿。 海外市场空间巨大,期待康柏西普全球多中心三期临床。目前公司在开展康柏西普的全球多中心三期临床,与阿柏西普进行头对头试验,雷珠单抗和阿柏西普2018年全球合计销售近100亿美金,剔除中国市场,海外市场规模约90亿美金,空间巨大。海外上市将为康柏西普进一步打开成长空间。 传统产品竞争格局好,有望维持稳步增长。公司的传统板块一直保持比较稳健的增长,2018年受到公司内部营销改革的影响,增速首次出现下降,其中中成药板块降幅较明显,化学药整体保持稳定,预计随着公司营销改革完成以及公司储存的仿制药品种逐步上市,传统品种板块仍将继续为公司贡献稳定的现金流,持续支持公司创新药研发。 首次覆盖,给予“买入”评级。预计公司2019、2020和2021年的EPS分别为0.98元、1.18元和1.43元,对应增速分别为23.43%、20.34%和20.91%,对应PE分别为34倍、28倍和23倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:创新研发进度不及预期,市场拓展进度不及预期。