事件：公司发布2022年三季报，实现营业收入7亿元、归属于上市公司股东的净利润3.27亿元，分别比去年同期增长12.98%、19.16%，EPS为0.63元，公司业绩符合市场预期。 业绩快速恢复，费用端管控良好就单季度来看，公司2022Q3实现收入3.11亿元，同比增长14.39%；归母净利润1.46亿元，同比增长14.82%，整体来看，公司二季度经营受疫情影响较大，进入三季度开始快速恢复，营收和利润均呈现加速增长态势2022Q1-3公司销售费用率为32.56%，同比下降0.6pct；管理费用率为4.96pct，同比下降0.73pct；研发费用率为10.90%，同比增长1.07pct；财务费用率为-2.53%，同比增长0.18pct，整体来看，公司销售和管理费用端管控良好，研发费用随着公司研发力度的加大有所提升。 粉尘螨滴剂稳健增长，黄花蒿滴剂开始放量2022Q1-3公司主导产品粉尘螨滴剂实现收入6.89亿元，二季度疫情过后继续保持稳健增长，未来将持续作为公司核心产品推动业绩增长。2021年5月黄花蒿粉滴剂开始销售，2021年销售收入达到367万元，2022Q1-3销售额达到629万元，黄花蒿粉滴剂市场空间大，与粉尘螨滴剂形成互补效应，未来有望成为公司业绩的第二个增长点。 坚持自主研发与技术创新，点刺试剂系列值得期待2021年点刺试剂盒销售收入达到478万元，同比增长98.34%，销售量1.38万支，同比增长33.41%。其他自主研发的用于过敏原皮肤点刺试验的“黄花蒿花粉点刺液”、“白桦花粉点刺液”、“变应原皮肤点刺试验对照液”、“葎草花粉点刺液”的上市申请均已获受理，预计未来与现有产品粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒形成协同效应，共同助力粉尘螨滴剂和黄花蒿粉滴剂销售投资建议与盈利预测预计公司2022-2024年营业收入分别为9.36亿元、11.77亿元和14.87亿元，归母净利润分别为3.98亿元、5.08亿元和6.48亿元，EPS分别为0.76元/股、0.97元/股和1.24元/股，对应PE分别为62倍、49倍和38倍。公司是我国免疫治疗领域龙头，免疫治疗产品空间大，渗透率低，未来成长空间较大，公司作为行业龙头，产品竞争力强，销售能力突出，同时公司产品管线丰富，未来业绩成长动力充足，有望长期保持较快增长，维持“买入”评级。 风险提示产品降价风险；产品销售不及预期风险；产品研发不及预期风险。

过敏性疾病发病率高，且具有自然进程，已被列为全球第六大慢性疾病。过敏性疾病由于发病率高，带给患者的困扰较大，已被列为全球第六大慢性疾病，世界卫生组织已经把过敏性疾病列为21世纪重点研究和防治的疾病之一。常见的过敏性疾病包括过敏性鼻炎、过敏性哮喘、特应性皮炎、荨麻疹、湿疹、过敏性结膜炎等，且过敏性疾病具有自然进程，在特定的年龄阶段先后出现特征性的过敏症状。 2011年我国成人AR的自报患病率已从2005年的11.1%上升到17.6%，2012—2015年，调查结果显示我国20岁及以上人群的哮喘患病率为4.2%，国内具有3亿多过敏性疾病患者。而从过敏原分布看，蒿草和螨虫是我国AR患者主要的过敏原，2015-2017年的一项调查显示，我国自报过敏性鼻炎患者蒿草或粉尘螨阳性率为63.8-76.8%。我国2019-2020年一项调查显示，我国AR就诊的最高峰月份是8月和9月，超过45%的门诊就诊发生在这两个月期间，主要与花粉过敏相关。 免疫治疗为过敏性疾病唯一根治方法。常用的药物治疗方法如抗组胺药物、糖皮质激素药物等能够控制过敏性症状，但是不能根治，而免疫疗法通过使患者接触变应原并使用足够疗程，使得患者机体的免疫系统产生免疫耐受，患者再次接触该变应原时，过敏症状明显减轻或者不再发生，且停药后具有长期疗效，并可预防过敏性疾病的发展。免疫治疗主要有皮下注射和舌下含服两种给药方式，我国免疫治疗市场目前以我武生物的舌下含服产品为主。2021年我武生物“粉尘螨滴剂”在国内免疫治疗市场的规模占比约78%。 我国过敏性疾病用药约350亿元，免疫治疗用药目前渗透率还很低。2021年我国过敏性疾病市场约350亿元人民币，2015-2021过敏性疾病市场年复合增长率为11.54%，据我们估算2021年国内脱敏市场约为10.3亿元，在过敏性疾病用药市场中占比很小。2015年欧洲中重症尘螨过敏性鼻炎脱敏治疗渗透率约为10%-11.25%，2021年国内中重型尘螨过敏性鼻炎脱敏治疗渗透率约为0.6%，我国脱敏治疗渗透率与欧洲有较大差距。据我们估算，过敏性鼻炎脱敏市场空间超过百亿元。按照粉尘螨滴剂目前2500元/年的治疗费用及12-16个月的用药时长，我们估算尘螨脱敏市场空间约为80-140亿元；按照黄花蒿滴剂目前12000元/年的治疗费用及12-16个月的用药时长，我们估算蒿花粉AR脱敏市场空间超过100亿元（由于北方地区经济条件相对较弱，且黄花蒿滴剂价格相对较高，预计渗透率低于螨虫）。 我武生物舌下剂型独家优势有望长期维持：目前我武生物粉尘螨滴剂舌下用药剂型为国内唯一，预计未来一段时间内仍然能够维持。ALK的户尘螨舌下片剂目前豁免三期临床，准备申请上市批准，但是既存在批准的不确定性，且即便批准后ALK舌下含片针对成人，儿童适应症仍然为我武生物独家；且除了ALK和我武生物，国内目前没有其他企业获批变应原脱敏制剂临床。 新患入组增速有望持续提高，用药时间有望持续延长，看好公司长期业绩的稳定增长。新患入组增速有望持续提高：1）脱敏治疗的临床认可度不断提高2）黄花蒿粉滴剂上市增加过敏原覆盖种类；3）多项点刺诊断试剂盒即将上市有望提高过敏原检查率进而提高脱敏治疗渗透率;4）医院终端的深度开发和下沉；用药时间有望持续延长:1)长处方推广提高患者依从性2）患者管理工作不断完善3）儿童患者的占比增加有望提高平均用药时长。 盈利预测和投资评级：随着脱敏治疗的指南认可度提升，我们看好脱敏治疗长期渗透率的提高，同时看好新品黄花蒿舌下滴剂的后续发力。基于疫情短期影响，我们调整2022-2024年营业收入预期分别为9.44/11.98/15.17亿元，预期2022-2024年EPS分别为0.77/0.96/1.22元，对应当前股价PE为67.83/54.24/42.78倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）新患增长不及预期；2）黄花蒿滴剂销售不及预期；3）产品研发上市不及预期；4）疫情影响业务运转；5）竞争加剧；6）宏观经济发展不及预期；7）医药政策风险；8）中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考等。

投资逻辑：脱敏药物市场坡长雪厚，竞争格局优良，公司优势明显：1）坡长雪厚，国内过敏性鼻炎患者人数高达2.4亿，脱敏药物整体渗透率不足1%，空间广阔；2）双核驱动，粉尘螨+黄花蒿滴剂，驱动收入增长加速，中长期业绩有望翻倍；3）格局优良，国内仅3家企业布局脱敏药物，且产品研发周期长、壁垒高，价格稳定；4）优势明显，我武生物口服制剂为指南推荐一线疗法，相较于注射剂疗效确切、安全性高。公司2021年销售团队超900人，全面布局医院、药店、线上渠道。 粉尘螨脱敏滴剂：脱敏领域主打产品，2025销售有望达17亿元。1）2021年国内过敏性鼻炎和过敏性哮喘患者人数超2.5亿，粉尘螨点刺阳性率高达59%，潜在用药患者达1.4亿人；2）舌下脱敏制剂生产中变应原提纯、标准化、常温保存等技术难度大，1-3期临床试验周期一般在５年以上。我武生物、ALK和Allergopharma三家企业参与竞争，潜在竞品仅ALK的舌下片，格局持续优良；3）假设，2025年渗透率达0.96%，用药人数78.7万，年治疗费用约为2191元（第一年：1-4号，1支/年，31-98元/支；5号，16支/年，123元/支），销售额17.2亿元。目前渗透率不足0.5%，在10%渗透率下，对应市场空间为180亿元。 黄花蒿花粉脱敏滴剂：脱敏领域补充布局，2025年销售有望达1.3亿元。1）2021年国内过敏性鼻炎患者人数超2.4亿，蒿属花粉点刺阳性率高达28.6%，潜在人群达0.63亿；2）变应原药物壁垒高、临床试验周期长，畅皓为国内唯一上市的花粉脱敏产品，畅享蓝海赛道；3）假设，2025年渗透率达0.034%，用药人数1.1万人，年治疗费用为1.25万元（第一年：1-4号，1支/年，108-168元/支；5号，24支/年，498元/支），销售额可达1.3亿元。目前渗透率不足0.1%，在10%渗透率下，预计市场空间高达397亿元。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2022-2024年的归母净利润为4.0/5.0/6.5亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为68/54/42倍，由于：1）脱敏市场空间大、格局好；2）“尘螨+黄花蒿”滴剂双核驱动；3）渠道布局全面，优势明显。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新冠疫情反复，收入结构单一，产品价格下降

业绩简评10月 25日，公司发布 2022年三季度报告。2022前三季度公司实现收入7.00亿元，同比+13%；实现归母净利润 3.27亿元，同比+19%；实现扣非归母净利润 2.93亿元，同比+13%。 从单三季度来看，2022年 Q3公司实现收入 3.11亿元，同比+14%；实现归母净利润 1.46亿元，同比+15%；实现扣非归母净利润 1.39亿元，同比+11%。 经营分析粉尘螨滴剂优势显著，带动公司业绩持续增长。公司黄金单品粉尘螨滴剂作为国内唯三、国产唯一的脱敏药物，同时作为唯一的舌下含服药物，具有较强先发优势和较高技术壁垒。随着舌下免疫疗法认可度提高、脱敏治疗市场空间扩大，公司粉尘螨滴剂渗透率有望持续提高，带动公司业绩稳步增长。 销售研发齐头并进，助力公司高质量发展。2022前三季度公司销售费用为2.28亿元（+11%），销售费用率为 33%（-0.6pct）；研发费用为 0.76亿元（+25%），研发费用率为 11%（+1.07pct）；管理费用为 0.35亿元（-1.5%），管理费用率为 5%（-0.73pct）。公司费用结构持续优化，学术推广模式反馈良好，同时公司着力推进新产品线的布局研发，变应原制剂、干细胞、天然药物等领域多点开花，为公司后续增长奠定基础。 新品打造第二增长曲线，公司产品矩阵日益丰富。公司新品黄花蒿花粉滴剂上市后逐步放量，主要面向国内北方蒿属花粉过敏人群，与现有粉尘螨滴剂互为补充，有望成为公司新增长点。此外，随着黄花蒿花粉点刺液等 4个点刺品种的药品上市许可申请正式受理，未来公司品类将进一步丰富，同时点刺产品也将与原有产品产生协同效应，提高终端患者诊疗率，驱动业绩进一步放量。 盈利预测及投资建议公司是脱敏市场龙头企业，粉尘螨滴剂渗透率有望进一步提高，叠加新品黄花蒿花粉滴剂上市后持续放量，预 计 2022-2024年营业收入分别为9.7/12.4/15.8亿元，增速分别为 20%/28%/27%；预计 2022-2024年归母净利润分别为 4.0/4.9/6.2亿元，增速分别为 17%/23%/26%，维持公司“增持”评级。 风险提示学术推广不及预期风险；黄花蒿花粉滴剂推广不及预期风险；粉尘螨滴剂招标降价风险；新产品开发不及预期风险；收入依赖单一品种风险。

事件概述公司发布 2022年第三季度报告，Q1-Q3实现营业收入 7.0亿元（+13.0%），归母净利润 3.3亿元（+19.2%），扣非后归母净利润 2.9亿元（ + 13.4%）。单 Q3实现营业收入 3.1亿元（+14.4%），归母净利润 1.5亿元（+14.8%），扣非归母净利润1.4亿元（+10.7%），Q3销售业务有明显改善，Q4有望维持稳定增长趋势。 业务逐渐恢复，盈利能力稳步提升2022Q3归母净利率 46.9%（-0.1pct），毛利率 95.5%（-0.7pct），2022Q1-Q3公司毛利率 95.6%（-0.3pp），持续保持高毛利水平。销售费用率 32.6%（-0.6pct），管理费用率 5.0%（-0.7pct），财务费用率-2.5%（+0.18pct），公司费用率有所下降，经营管理效率不断提升，盈利能力强劲。 过敏性疾病诊疗产品优势明显，夯实护城河2022Q1-Q3粉尘螨滴剂、黄花蒿粉滴剂分别实现收入 6.89亿元和 629.46万元，其中 Q3粉尘螨滴剂、黄花蒿粉滴剂分别实现收入 3.07亿元、243万元，公司 Q3业绩增速较高系变应原制品的销售具有一定的季节性。为巩固现有过敏性疾病诊疗领域的优势，公司持续在过敏性疾病诊疗领域推进研发项目，黄花蒿花粉变应原舌下滴剂扩展儿童适应症人群的药品补充申请处于 CDE 技术审评阶段，4个点刺品种项目 CDE 已发出《补充资料通知》，申请人正积极准备书面补充资料，未来有望加速黄花蒿滴剂的销售放量。公司竞争能力继续保持该领域前列水平。 研发投入加大，拓宽产品种类2022Q1-Q3公司研发投入 0.76亿元，同比增加 25.31%，占收入10.86%。为进一步拓宽业务领域，公司高度重视持续研发创新，拟投资 2.92亿元人民币建设干细胞创新技术及产业化（一期）项目，为公司在干细胞领域今后的产业化提供基础与依托，开展了针对包括骨质疏松在内的多种疾病的体内外药效试验和安全性研究，2022年 5月，人毛囊间充质干细胞治疗药物通过了浙江省卫健委与浙江省药监局的审查与现场检查，已递交至国家卫健委，已全面启动第二个干细胞治疗药物的临床前研究。后续管线较为丰富，长期成长性强。 盈利预测与投资建议由于公司销售受疫情影响，将公司 2022-2024年营收由 10.1、12.7、15.8亿元下调至 9.8、12.2、15.2亿元，对应增速分别为22%、25%、25%；归母净利润分别由 4.2、5.2、6.6亿元下调至 4.1、5.1、6.4亿元，对应增速分别为 21%、24%、26%，EPS 分别为 0.78、0.97和 1.22元，对应 2022年 10月 26日收盘价 50.16元/股，PE 为 64/52/41X。维持公司“增持”评级。 风险提示主力品种增速放缓风险：产品招标降价风险；新产品市场推广不及预期风险；新产品研发进度不及预期风险。

事件：公司发布] 2022年三季报，前三季度实现收入 7亿元（+13%）；实现归母净利润 3.3亿元（+19.2%）；扣非后归母净利润 2.9亿元（+13.4%）。单三季度实现收入 3.1亿元（+14.4%）；实现归母净利润 1.5亿元（+14.8%）；扣非后归母净利润 1.4亿元（+10.7%）。 疫情下业绩增长符合预期，净利率提升。2022年 Q3销售旺季，局部地区受疫情影响，收入及利润增速放缓，公司 Q3收入 3.1亿元，同比增长 14.4%，归母净利润 1.5亿元，同比增长 14.8%，在疫情常态化的大背景下业绩增长符合预期。利润率方面，单三季度毛利率为 95.5%，较 2021年同期下降 0.7pp，而净利率为 45.8%，较去年同期提升 0.2pp，期间费用控制得当，净利率提升。 研发力度加大，在研产品获批进程持续推进。2022年前三季度公司研发费用 0.8亿元，同比增长 24.6%，研发费用率为 10.9%，较去年同期提升 1pp，研发费用主要用于干细胞研发以及天然药物研发。公司另一大产品黄花蒿滴剂持续放量，其儿童适应症处于技术审评阶段，黄花蒿点刺液等 3项花粉过敏点刺液及其对照液处于补充资料阶段，期待产品儿童适应症获批及点刺液获批后，产品可进一步放量。 脱敏治疗市场空间广阔，粉尘螨滴剂有望长期快速增长。过敏性疾病发病率高，我国庞大的人口基数决定了我国患者众多。虽然因为目前市场认知不足、临床应用时间较短及推广较晚等因素影响，脱敏药物渗透率不足 2%，但由于脱敏治疗能改变过敏性疾病自然进程，随着临床医生认知度的不断提高，脱敏治疗市场空间广阔。公司主导产品“粉尘螨滴剂”自上市以来销售收入持续较快增长，2021销售收入超过 8亿元。目前国内上市脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显，预计仍将保持快速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.78元、0.98元、1.25元，未来三年归母净利润将保持 24.7%的复合增长率，维持“买入”评级。 风险提示：疫情扩散风险；政策风险；公司经营效率提升不达预期的风险。

过敏性鼻炎（AR）发病率高，脱敏治疗渗透率极低，市场空间巨大。近年来，中国过敏性鼻炎患病率有上升趋势，《Allergy》数据显示国内 AR 患病率为 17.6%，患病人数约 2.4亿人。脱敏治疗发展时间较短、但临床优势明显，近年来经过市场推广，关注度和渗透率不断提高。 脱敏治疗市场格局好，“南螨北蒿”确立公司领先地位。公司为国内脱敏治疗绝对龙头，已上市粉尘螨滴剂和黄花蒿滴剂两款国内唯一舌下脱敏治疗产品。国内目前有三款尘螨脱敏治疗产品，粉尘螨滴剂为仅有舌下治疗产品，效果、便捷性以及性价比优势突出，市占率连续多年超过 70%，未来仍将是公司业绩增长主要驱动力之一。此外，公司上市全球首款针对蒿属过敏的舌下脱敏治疗产品，主要针对北方最常见的黄花蒿属花粉过敏，目前获批成人适应症，如果儿童适应症获批有望进一步打开市场空间。我们经过测算，粉尘螨滴剂针对过敏性鼻炎、过敏性哮喘以及特应性皮炎（临床Ⅲ期）三种适应症潜在市场规模有望达到 266亿元，黄花蒿滴剂针对过敏性鼻炎的市场规模有望达到 186亿元。 持续扩大医院终端覆盖，加强学术推广和营销。市场覆盖方面，公司黄花蒿滴剂已经完成超 20个省份的挂网工作，针对不同省份公司持续加强区域等级医院的覆盖和不同专科医生覆盖；销售人员方面，截止 2021年公司共有销售人员 927人，占总员工数量比达 62.3%；学术推广方面，2022上半年度，针对黄花蒿滴剂主办了 14场省级区域自主会，同时组织 39场省级区域《变应性鼻炎及过敏性哮喘舌下免疫治疗中国指南》与临床规范化诊疗系列巡讲会，公司近几年持续加强市场推广。 短期疫情不改公司长期增长趋势。公司近几年受到疫情持续干扰，尤其在2020年和 2022上半年受到影响较大，我们认为随着国内疫情逐步得到控制，公司产品新患增速有望逐步回归到高增长状态。 盈利预测及投资建议。我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为9.7/12.7/15.9亿元，同比增长 20.4%/30.2%/25.4%，归母净利润 4.1/5.3/6.6亿元，对应当前股价 PE 分别为 53X/41X/33X，与可比公司相比我武生物PE 估值较高，考虑到公司是国内脱敏治疗独角兽企业，两款产品均为国内唯一上市的舌下脱敏产品，公司未来成长空间巨大，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期的风险；在研产品研发进度不及预期的风险； 相关产品市场竞争加剧的风险；产品收入依赖单一品种的风险。

公司是国内领先的脱敏治疗龙头，脱敏治疗市场空间广阔全球约有 20%-30%的普通人被过敏症状困扰，随着社会的发展表现出逐年递增的趋势。目前全球约有近 5亿人口患有过敏性鼻炎， 2021年全球过敏性鼻炎治疗市场规模达到 134亿美元，增速达 3.14%。 2021年全国过敏性鼻炎发病率达 17.90%，脱敏治疗市场空间广阔。公司为国内唯一获批上市销售的舌下含服变应原脱敏制剂公司，竞争能力持续保持脱敏治疗市场的领先地位。随着临床医生认知度、患者依从性及脱敏药物渗透率的不断提高，预计脱敏治疗市场空间高达数百亿，仍有较大扩展空间。 粉尘螨滴剂持续稳健增长，黄花蒿粉滴剂开始放量公司脱敏药物市场占有率中排名第一，未来有望持续保持领先优势。主导产品“粉尘螨滴剂”自上市以来销售收入持续较快增长，毛利率维持较高水平， 2021销售收入达到 7.96亿元，同比增长 26.15%，未来将持续作为公司核心产品推动业绩增长。 2021年 5月黄花蒿粉滴剂开始销售， 2021年销售收入达到 367万元， 黄花蒿粉滴剂市场空间大， 与粉尘螨滴剂形成互补效应， 未来有望成为公司业绩的第二个增长点。 坚持自主研发与技术创新，点刺试剂系列值得期待2021年点刺试剂盒销售收入达到 478万元，同比增长 98.34%，销售量 1.38万支，同比增长 33.41%。其他自主研发的用于过敏原皮肤点刺试验的“黄花蒿花粉点刺液”、“白桦花粉点刺液”、“变应原皮肤点刺试验对照液”、“葎草花粉点刺液”的上市申请均已获受理，预计未来与现有产品粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒形成协同效应，共同助力粉尘螨滴剂和黄花蒿粉滴剂销售。 投资建议与盈利预测预计公司 2022-2024年营业收入分别为 9.80亿元、 12.30亿元和 15.47亿元，归母净利润分别为 4.19亿元、 5.33亿元和 6.77亿元， EPS 分别为 0.80元/股、 1.02元/股和 1.29元/股，对应 PE 分别为 58倍、 46倍和 36倍。公司是我国免疫治疗领域龙头，免疫治疗产品空间大，渗透率低，未来成长空间较大，公司作为行业龙头，产品竞争力强，销售能力突出，同时公司产品管线丰富，未来业绩成长动力充足，有望长期保持较快增长。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示销售不及预期风险，产品价格下降风险，研发进度不及预期风险。

事件：公司发布2022年半年报，2022年上半年实现营业收入3.9亿元，同比增长11.9%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长22.9%；扣非后归母净利润1.5亿元，同比增长16%。 受疫情影响短期承压，销售费用率降低净利率提升。2022年Q2受疫情影响， 收入及利润增速放缓，公司Q2收入1.9亿元，同比增长4.6%，归母净利润0.9 亿元，同比增长16.2%，Q2爆发的疫情影响公司上半年业绩，导致收入端增速放缓。销售费用率方面，由于上半年疫情封控等影响，公司线下销售等活动减少，2022H1 销售费用率为34.7%，同比下降1.8pp，销售费用率下降导致公司净利率提升，2022H1 公司净利率为45.3%，同比增长4.4pp。 研发力度加大，在研产品获批进程持续推进。2022H1公司研发费用0.5亿元，同比增长25.6%，研发费用主要用于干细胞研发以及天然药物研发。公司另一大产品黄花蒿滴剂持续放量，其儿童适应症处于技术审评阶段，黄花蒿点刺液等3项花粉过敏点刺液及其对照液处于补充资料阶段，期待产品儿童适应症获批及点刺液获批后，产品可进一步放量。 脱敏治疗市场空间广阔，粉尘螨滴剂有望长期快速增长。过敏性疾病发病率高， 我国庞大的人口基数决定了我国患者众多。虽然因为目前市场认知不足、临床应用时间较短及推广较晚等因素影响，脱敏药物渗透率不足2%，但由于脱敏治疗能改变过敏性疾病自然进程，随着临床医生认知度的不断提高，脱敏治疗市场空间广阔。公司主导产品“粉尘螨滴剂”自上市以来销售收入持续较快增长， 2020 销售收入超过6亿元。目前国内上市脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显，预计仍将保持快速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为4.1/5.1/6.5 亿元，EPS 分别为0.78/0.98/1.25 元，对应PE 为58X/46X/36X。考虑到公司产品市场需求潜力大，疫情得到控制后需求有望持续释放，业绩有望恢复高增长， 维持“买入”评级。 风险提示：疫情扩散风险；政策风险；公司经营效率提升不达预期的风险。

脱敏治疗市场空间广阔，脱敏药物渗透率有待提升，市场竞争格局良好国内过敏人数众多，呈逐年上升趋势，“粉尘螨滴剂”产品累计渗透率仅6.0%左右，脱敏治疗市场空间广阔；公司产品市场竞争格局良好，目前国内上市尘螨脱敏药物仅三种，作为唯一一种舌下脱敏药物，在安全性、便捷性、依从性方面优势明显。公司作为国内脱敏药市场的龙头企业，主导产品“粉尘螨滴剂”在脱敏药物市场占有率中排名第一已达70%+。 公司主导产品“粉尘螨滴剂”营收持续较快增长，新品“黄花蒿滴剂”市场潜力巨大公司主导产品“粉尘螨滴剂”自2006年上市以来销售收入持续较快增长，2021年该产品销售收入达8.0亿元，十年CAGR达23.3%。重磅独家产品“黄花蒿花粉滴剂”于2021年初上市，目前已完成超20个省份（含直辖市）的挂网工作，随着后续诊断试剂盒上市，产品潜力巨大。后期将深入拓展北方市场，和公司粉尘螨滴剂形成互补，强化公司在国内脱敏诊疗领域的龙头地位。 销售网络持续拓展，业绩有望持续加速增长公司持续加大销售力度，销售人员数量从2013年的275人增长到2021年的927人，同时公司不断加大学术营销力度，积极开展与医院的课题合作、积累高端学术文章、优化更新学术推广工具，“粉尘螨滴剂”和“黄花蒿花粉变应原舌下滴剂”相关文章共有111篇收录于美国PUBMED数据库，不断改善医生和患者对过敏免疫治疗的认知，为产品打开市场。我们预计目前公司产品覆盖国内公立医院数在上千家左右，占我国公立医院总数量比例仍较低，覆盖医院的广度和深度上未来仍有较大拓展空间。 盈利预测与投资建议脱敏治疗市场空间广阔，公司是国内脱敏诊疗领域龙头企业，产品目前渗透率低，未来成长空间较大；公司销售能力突出，产品管线丰富，有望长期保持较快增长。预计公司2022-2024实现营业收入分别为10.1、12.7、15.8亿元，同比增长25%、25%、25%；实现归母净利润4.2、5.2、6.6亿元，同比增长25%、24%、26%，EPS分别为0.81元、1.00元和1.26元，对应2022年8月26日收盘价45.85元/股，PE为57/46/36X。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示主力品种增速放缓风险：产品招标降价风险；新产品市场推广不及预期风险；新产品研发进度不及预期风险。

8月 25日，公司发布 2022年半年度报告。2022H1公司实现收入 3.89亿元，同比+11.9%；实现归母净利润 1.81亿元，同比+22.9%；实现扣非归母净利润 1.54亿元，同比+16.0%。 从单二季度来看，2022年 Q2公司实现收入 1.91亿元，同比+4.6%，归母净利润 0.89亿元，同比+16.2%；扣非归母净利润 0.77亿元，同比+6.3%。 经营分析粉尘螨滴剂持续放量，新品有望打造公司第二曲线。作为唯一获国家药监局批准的舌下含服变应原脱敏制剂生产企业，公司在变应原制品行业优势显著。2022H1，公司核心产品粉尘螨滴剂实现营业收入 3.82亿元，同比增长11%，占总营业收入比重超 98%。此外，公司新品黄花蒿花粉变应原舌下滴剂 2022H1实现营收 385.7万元。随着疫情防控形势转好、舌下免疫疗法认可度提高以及新产品持续放量，公司业绩有望继续提高。 销售研发齐头并进，助力公司高质量发展。2022H1公司销售费用为 1.35亿元（+6.3%），销售费用率为 34.6%（-1.8pct）；研发费用为 0.49亿元（+25.6%），研发费用率为 12.5%（+1.36pct）；管理费用为 0.20亿元（-7.3%），管理费用率为 5.3%（-1.09pct）。公司学术推广模式反馈良好，同时公司着力推进新产品线的布局研发，变应原制剂、干细胞、天然药物等领域多点开花，为公司后续增长奠定基础。 研发投入成果显著，综合竞争力有望持续提升。公司致力于扩大现有的两种主营舌下滴剂用药人群，同时发力点刺液研发，其中黄花蒿花粉、白桦花粉、葎草花粉点刺液等进行至上市许可申请阶段，产品获批后预计公司品类将进一步丰富，并带动公司原有产品销售。 盈利预测及投资建议公司是脱敏市场龙头企业，粉尘螨滴剂渗透率有望进一步提高，叠加新品黄花蒿花粉滴剂上市后持续放量，预计 2022-2024年营业收入分别为 10.2、12.9和 16.5亿元，增速分别为 26%、27%、27%；预计 2022-2024年归母净利润分别为 4.2、5.1和 6.5亿元，增速分别为 23%、23%和 26%，维持公司“增持”评级。 风险提示学术推广不及预期风险；黄花蒿花粉滴剂推广不及预期风险；粉尘螨滴剂招标降价风险；新产品开发不及预期风险；收入依赖单一品种风险。

事件:我武生物发布2022年中报：2022上半年公司实现营业收入3.89亿元，同比增长11.88%；实现归母净利润1.81亿元，同比增长22.92%。2022年第二季度，公司实现营收1.91亿元，同比增长4.57%。实现归母净利润0.89亿元，同比增长16.24%。 投资要点：二季度新患入组受疫情影响较大，收入增长短期承压，利润端增长稳健。2022上半年公司实现营业收入3.89亿元，同比增长11.88%；实现归母净利润1.81亿元，同比增长22.92%。其中粉尘螨滴剂实现销售收入3.82亿元，黄花蒿花粉变应原舌下滴剂实现销售收入386万元。疫情影响二季度新患入组，2022年第二季度公司实现营收1.91亿元，同比增长4.57%。实现归母净利润0.89亿元，同比增长16.24%。 2022上半年公司销售费用率下降，净利率提高。2022H1公司毛利率为95.75%，同比增长0.09个百分点；净利率为45.32%，同比增长4.44个百分点。2022上半年公司销售/管理费用率分别为34.59%/5.25%，同比下降1.81/1.09个百分点；研发费用率为12.51%，同比增长1.35个百分点。公司上半年费用率降低预计和疫情导致学术会议等推广活动减少有关。 期待黄花蒿花粉变应原舌下滴剂后续发力。黄花蒿花粉变应原舌下滴剂2022上半年销售386万元，随着公司对于黄花蒿滴剂的推广和患者管理的经验积累，以及儿童适应症的补充和黄花蒿点刺液的上市，预计将能够促进黄花蒿舌下滴剂的快速增长。目前黄花蒿花粉变应原舌下滴剂扩展儿童适应症人群的药品补充申请处于CDE技术审评阶段；“黄花蒿花粉点刺液”、“白桦花粉点刺液”、“变应原皮肤点刺试验对照液”、“葎草花粉点刺液”4个点刺品种项目处于上市许可申请阶段，且已收到CDE的《补充资料通知》。 盈利预测和投资评级疫情影响新患入组，短期业绩扰动，但随着脱敏治疗的指南认可度提升，我们看好脱敏治疗渗透率的提高，同时看好新品黄花蒿舌下滴剂的后续发力，预计2022-2024年EPS分别为0.79/0.98/1.25元，对应当前股价PE为58.18/46.57/36.73倍，维持“买入”评级。风险提示新患增长不及预期；黄花蒿滴剂销售不及预期；产品研发上市不及预期；疫情影响业务运转；竞争加剧；宏观经济发展不及预期；医药政策风险等。

公司发布2022年半年度报告，2022年上半年实现营业收入3.89亿，同比增长11.88%，归母净利润1.81亿，同比增长22.92%，扣非净利润1.54亿，同比增长15.98%。分季度来看，公司2022年单二季度实现营业收入1.91亿，同比增长4.57%，归母净利润8935万元，同比增长16.24%，扣非净利润7731万，同比增长6.31%，归母净利润增速高于营收增速主要由于政府补助增加以及销售费用率下降。 粉尘螨滴剂稳定增长，黄花蒿滴剂逐步放量2022H1粉尘螨滴剂实现收入3.82亿元，同比增长11.19%，毛利率95.87%（-0.05pct）,主要由于上半年全国新冠疫情散发，对公司销售造成了影响，我们认为随着疫情逐步受控，下半年医院门诊量有望复苏，粉尘螨滴剂销售增长有望恢复；黄花蒿滴剂实现收入386万元，已超去年全年销售规模，下半年迎来花粉季，我们预计下半年销售情况好于上半年，有望呈现快速放量趋势。 在研项目进展顺利，新适应症及点刺品种有望增厚业绩黄花蒿滴剂扩展儿童适应症已完成临床试验核查，目前处于CDE技术审评阶段，我们预计有望于2023年上半年获批，患者人群覆盖面扩大，带来新的业绩增长点。“黄花蒿花粉点刺液”等4个点刺品种已完成药品注册生产现场检查、临床试验核查，获得了中国食品药品检定研究院的检验报告，应CDE要求，目前正积极准备书面补充资料，我们预计有望于2023年上半年获批，增厚公司业绩之余，扩大过敏检测覆盖面，从检测端实现患者导流。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为10.31/12.90/16.30亿元，对应增速分别为28%/25%/26% ， 三年CAGR 为26.36% ， 归母净利润分别为4.25/5.34/6.71亿元，对应增速分别为26%/26%/26%，三年CAGR为25.70%，EPS分别为0.81/1.02/1.28元，对于PE为55/44/35倍。鉴于公司国内脱敏诊疗领域龙头，参照可比公司估值，我们给予公司23年55倍PE，目标价56.09元。维持“增持”评级。 风险提示：销售不及预期，招标降价，研发及上市进度不及预期风险

投资逻辑脱敏市场蓝海广阔，公司核心产品粉尘螨滴剂以高毛利和先发优势带动公司业绩稳健增长：我国过敏性鼻炎/哮喘发病率高，潜在患者人群超 2.5亿，然而能根治过敏反应的脱敏治疗渗透率尚不足 2%，随着临床教育及学术推广，脱敏治疗市场空间有望得到进一步提升。公司核心产品粉尘螨滴剂作为国内唯三、国产唯一的脱敏药物，具有较强的先发优势；且是唯一的舌下含服药物，产品技术优势显著，目前市占率已超过 80%。2021粉尘螨滴剂贡献营收 7.96亿元，同比增长 26%，毛利率高达 98.5%，基本构成公司全部毛利；2021年公司收入 8.08亿元（27%），归母净利润 3.38亿元（21%）； 2022年 H1公司实现收入 3.89亿元（+12%），归母净利润 1.81亿元（+23%）。 黄花蒿花粉滴剂上市销售，覆盖互补市场，将成为公司新增长点：今年 2月黄花蒿花粉滴剂开始上市销售，主要目标国内北方蒿属花粉过敏人群，不仅打开该细分领域国内市场空白，且将与粉尘螨滴剂形成互补，进一步拓展公司在国内市场的份额；2021年，黄花蒿花粉变应原舌下滴剂实现销售收入367万元。 持续加大学术营销推广和研发投入，在研产品蓄势待发：2021年公司已组建销售人员 927人；通过多层次学术及专业化推广，现已围绕核心产品发表文章 380篇，极大地促进了公司产品认知度和临床渗透率提升。同时保持高研发投入，2021年研发费率已达 13.6%，在研管线覆盖尘螨、蒿属花粉及点刺产品，拓展新适应症应用，目前已相继进入Ⅲ期临床阶段，将有望尽快丰富公司产品结构、提升市场竞争力。 投资建议公司是脱敏市场龙头企业，粉尘螨滴剂渗透率有望进一步提高，叠加新品黄花蒿花粉滴剂上市后持续放量，预计 2022-2024年营业收入分别为 10.2、12.9和 16.5亿元，增速分别为 26%、27%、27%；预计 2022-2024年归母净利润分别为 4.1、5.1和 6.4亿元，增速分别为 21%、25%和 26%。我们选用相对估值法（市盈率法）对公司进行估值，参考同行业上市公司情况，给予公司 2022年 72倍 PE，目标价 55元，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险学术推广不及预期风险；黄花蒿花粉滴剂推广不及预期风险；粉尘螨滴剂招标降价风险；新产品开发不及预期风险；收入依赖单一品种风险。

事件：2022年7月20日，公司发布2022半年度业绩快报。2022上半年实现营业总收入3.89亿元，同比增长11.88%；归母净利润1.81亿元，同比增长22.96%；扣非归母净利润1.54亿元，同比增长15.97%。上半年实现较好增长，全年表现可期。2022上半年实现收入3.89亿元（+11.88%），归母净利润1.81亿元（+22.96%），扣非归母净利润1.54亿元（+15.97%）。分季度看，22Q2实现营收1.91亿元（+4.57%），归母净利润8940万元（+16.31%）,扣非归母净利润7730万（+6.30%）。自22年3月下旬以来，各地疫情散发及疫情防控造成物流受限、人员活动减少等，造成核心品种粉尘螨滴终端销售受限，但公司自5月以来积极恢复销售，实现收入正增长、利润稳健增长。展望2022年下半年，随着疫情好转、防控更加精准，物流、人员受限有望减少，我们预计粉尘螨滴剂在疫情常态化下有望实现恢复性高增长，公司新上市产品蒿草花粉滴剂有望逐步推进招标准入和放量，2022年公司表现依然可期。 夯实舌下脱敏龙头地位，积极拓展干细胞/天然药物研发项目。1）舌下脱敏：目前粉尘螨滴剂和黄蒿花粉滴剂均为公司独家品种，其中黄花蒿粉2021.2上市，有望打开北方市场，与公司核心品种粉尘螨滴剂互为补充，进一步开拓过敏治疗市场。同时粉尘螨滴剂新适应症、黄花蒿粉拓展儿童群体等项目稳步推进，系列点刺产品正处于III期/申请上市，皮炎诊断贴剂01贴22年6月获批临床，进一步夯实舌下脱敏龙头地位。2）干细胞/天然药物：22年初我武干细胞开发的人毛囊间充质干细胞已启动申请临床，合营企业凯屹医药的“吸入用苦丁皂苷A溶液”处于临床当中。盈利预测与投资建议：预计2022-2024年营业收入为10.03、12.55、15.68亿元，同比增长24.21%、25.11%、24.96%；归母净利润为4.13、4.85、6.14亿元，同比增长22.05%、17.61%、26.57%。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，2021年大品种黄花蒿粉滴剂获批上市、有望逐步上量，维持“增持”评级。风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；黄花蒿粉滴剂推广不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。