公司发布 2021年年度报告，2021年实现营业收入 9.54亿，同比增长 95.81%，Q4单季度营业收入 3.33亿，同比增长 163%，环比增长 38%；归母净利润 1.68亿，同比增长 38.92%，Q4单季度 0.66亿，同比增长 81%，环比增长 63%； 扣非归母净利润 1.45亿，同比增长 50.20%，Q4单季度 0.55亿，同比增长 136%，环比增长 58%。 合成生物学龙头企业，产品种类不断扩充支撑业绩快速增长。华恒生物 2021年实现营业收入 9.54亿，同比增长 95.81%，归母净利润 1.68亿，同比增长38.92%。营业收入与利润均表现出强劲的增长态势，主要驱动因素为：公司合成生物学产品 L-丙氨酸技改扩产，夯实了公司在丙氨酸相关行业的龙头地位；L-缬氨酸产能投产，进一步促成公司主营业务多元化。同时公司在报告期内实现发酵法生产β-熊果苷技术产业化；采用自产的β-丙氨酸制备 D-泛酸钙，同时正在基于自身生物技术制造优势，开发相关技术链环节中新产品并产业化，以获取更显著的成本优势。作为合成生物学龙头企业，华恒生物正基于本身的技术优势不断拓展产品种类，以支撑业绩的高速增长。 持续加强研发投入，“产学研结合+内生研发平台”构建合成生物学技术核心竞争壁垒。报告期内公司研发费用 5284万，同比增长 75%，研发费用率为5.54%。在研发创新模式上，华恒生物坚持和发展已有的产学研相结合的技术合作模式，与中科院天工所、中科院微生物所、北京化工大学、浙江工业大学等机构建立长期的合作关系；与中国工程院郑裕国院士合作共建华恒绿色生物制造院士工作站，为产业发展储备技术和人才。同时公司成立华恒合成生物技术研究院，引进海外高端人才，完善从菌种构建技术研发-小试中试放大-工厂大规模生产相结合的全产业链技术产业化路径，形成合成生物技术相关的核心竞争力。同时华恒成立华恒美国公司，招募国际人才，聚焦国际市场的开拓与服务，提高承接公司未来战略的能力。 维持“强烈推荐-A”投资评级。我们认为华恒生物是合成生物学龙头企业，根据 2021年年报业绩上调盈利预测，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2.62/4.20/7.01亿元，对应 2022-2024年的 PE 分别为 38.1x/23.8x/14.2x。 我们看好华恒生物长期可持续的成长以及其在合成生物学领域内的领先地位，维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示：研发不及预期风险、产业化进程不及预期风险、菌种泄密风险、伦理风险、解禁风险等。

CDMO：厚积薄发（同比增长73%至5.5亿元），进入高速增长期：经过数年投入，公司CDMO业务已实现了从“起始原料药+注册中间体”为主向“注册中间体+原料药”为主转变，在项目数量（新增30%）、项目结构（从商业化项目为主→临床前与I期项目明显增加）、客户结构（除了国际大药企，新增国内客户30余家）上均有较大改善，进入高速增长期。 原料药中间体：稳健增长（同比增长15%至30.2亿元），“四化建设”提效率。公司加强原料药研发，进行新品种研发和老品种的延伸和改造；并推动“连续化、微型化、信息化、智能化”建设，提升生产效率。 制剂：疫情下短期承压（同比降低37.2%至3.67亿元），静待原料药制剂一体化品种放量。上半年受疫情+乌苯美司调出医保目录影响，公司制剂板块承压。随着带量采购品种（左乙拉西坦片）和高技术壁垒缓控释品种（安非他酮缓释片等）逐步放量，公司制剂销售有望环比改善。 持续投入研发+20亿元扩产能驱动长期增长。作为高端制造业，公司高度注重研发投入，上半年投入1.9亿元，占比4.7%，同比增长22%；产能扩建方面，经过2017-2019年的降本增效，公司开始投资产能，预计整体投资超20亿元，包含一个CDMO标准化车间和四个原料药生产车间，为未来长期发展打下坚实基础。 盈利预测与投资建议：我们看好公司CDMO业务快速放量、原料药业务稳健增长、制剂业务企稳回升，预计2020-2022年实现归母净利润7.73/10.39/13.02亿元，对应市盈率36/27/22倍，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：原料药价格下行风险；疫情导致国际业务变化风险；环保、质量风险；汇率风险；药品调出医保目录导致销量下降风险；减持风险等。

造影剂行业发展迅速，国内、国际均充满机遇：产品特点：在X射线、核磁、超声造影剂中，X射线造影剂为主力（占比67%）。 由于造影剂需高压注射入血液或体腔，对原料药纯化工艺精度要求高、否则易引起不良反应（如发热、呕吐等），具有较高的技术壁垒。 行业规模：发达国家主力稳健增长，新兴国家预计随CT等设备普及高速成长。 全球造影剂规模约50亿美元，欧美占比67%，预计未来保持3~4%增长；国内造影剂行业规模167亿元，近年随CT普及获得较快增长，但在人均造影剂使用量上仍有较大提升空间，预计未来保持15~25%增长；随着经济发展，国际新兴国家有望复制中国CT普及带来的造影剂高增长。 市场格局：国际四大原研厂家占比75%，仿制药替代空间大；国内药审改革+集采助推高质量产品放量。 司太立是国内品种最全、规模最大的X-CT非离子型碘造影剂原料药龙头。 2020年造影剂制剂的获批标志着公司布局多年的“中间体—原料药—制剂”的产业链模式正式实现，公司开启第三轮发展期。 公司产品：质量获多国认证，持续研发拓宽造影剂产品线。公司覆盖前五大造影剂产品中的四种（碘克沙醇、碘海醇、碘佛醇、碘帕醇）；此外，公司大力投入研发，对造影剂另外两大领域（超声、核磁）进行布局。 纵向延伸：具备成本和销售优势。由于造影剂原料药占造影剂制剂生产成本50%~60%，故原料药制剂一体化的司太立更具优势，公司就碘海醇和碘帕醇制剂与恒瑞合作共同开发国内市场，有望借助恒瑞强大的销售能力快速放量。 横向扩张：X射线造影剂原料药占比超80%，竞争优势突出。公司收购碘造影剂原料药No.2海神药业+IPO产能放量+非公开发行项目，根据我们测算市占率国内第一，具备技术、规模、客户优势，护城河强大。 盈利预测与投资建议：在良好竞争格局下，我们看好公司造影剂原料药随着产能提升放量、制剂快速增长，预计2020-2022年归母净利润2.51/3.75/5.48亿，对应PE为72/48/33X，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示：“727”爆炸导致停产延长、研发失败、原材料成本上升等风险。

收入端Q2（-2.1%）相比于Q1(-13.9%)大幅改善，下半年随着海外企稳有望恢复正增长。公司2020年Q2实现收入3.24亿元，同比下降2.1%，相比于Q1（收入2.47亿元，同比下滑13.9%）降幅收窄。毛利率Q2为64.2%，基本保持平稳。从区域结构来看，我们预计2020Q2单季度国内已经实现一定程度的正增长，国外恢复到去年同期60%左右。随着国外诊疗秩序的恢复和黄金刀等产品的放量，下半年有望整体收入恢复正增长并逐季加速。 利润端恢复慢于收入，系公司为支撑中长期发展未缩减战略投入，随着管理效率和人才体系的完善，有望带动21年的利润弹性。报告期内期间费用共计251百万元，同比上升13%。销售费用持平（0%），管理费用大幅增加（+29%），研发费用逐年增加（+27%）。公司下半年依旧保持原定支出预算，净利润短期承压。随着投入建设项目逐渐落地，未来净利润有望实现增长。 完善的产品梯队、推广策略和不断进化的医工合作研发体系将强化公司领先地位。公司产品形成了“基础产品→专业产品→创新产品”体系，不同产品竞争策略差异化，整体上不断迭代并强化临床粘性，并通过医工合作不断推广黄金刀、EOCT 等创新产品，甚至进入神经等新的领域。市场方面公司立足全球，海外已经覆盖80余个国家和地区，国内覆盖超过3500家医院。 维持“强烈推荐-A”投资评级。海外疫情趋于稳定，手术诊疗量有望逐季恢复，公司收入和利润也有望恢复正增长并逐季加速。预估2020-2022年归母净利润1.95、4.31、6.25亿元，对应EPS 1.46元、3.23元、4.69元，对应20-22年PE 分别为164.3X、74.2X、51.2X，维持 “强烈推荐-A”投资评级。

公司发布一季报,20Q1收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为7.57亿/1.31亿/1.29亿,分别同比+7.4%/+0.3%/-1.4%。 我们估计核酸血筛的全面推广导致血浆成本增加,影响了当期利润。公司20Q1毛利率为46.4%,同比下降3.1个百分点,19年全年毛利率为49.9%。我们估计成本的增加和公司全面推广核酸血筛相关:2016年卫计委发布《关于促进单采血浆站健康发展的意见》,其中规定2019年底实现单采血浆站核酸检测全覆盖;我们估计公司19Q2开始全面推行核酸血筛,当时采的血浆(生产的产品)最终在20Q1销售。所以我们估计该成本影响会从20Q1持续到20Q4,21Q1同比消失。 费用率同比基本持平:19Q1销售/管理/研发费用率分别为7.2%/6.4%/2.5%,同比分别+0/-0.2/+0.2个百分点,基本持平。销售费用率基本没有下降,说明静丙的结算价并没有大幅提升。 启动重组凝血因子产品车间建设,说明对其临床和获批有较强的信心。公司发布公告,将要在永安基地建设重组凝血因子的生产车间及配套设施,总投资4.96亿元,2022年建成。目前重组凝血因子研发进度:重组VIII因子III期临床已经于2019-12-26入组第一名患者,VIIa因子还在进行临床前研究。 盈利预测及投资评级:假设永安工厂绝大部分设施于2021年转固,我们预计20-22年公司归母净利润增速分别为15%/16%/22%,EPS分别为0.67/0.78/0.95元,当前股价对应20/21年pe估值分别为52x/45x。虽然公司利润短期受成本影响,但新开浆站优势明显,作为国内血制品龙头长期向好发展趋势不变,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期,研发进展不大预期,采浆恢复不达预期。

公司发布19年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为9.15亿、1.60亿和1.42亿,分别同比+6%、+101%和+105%。同时公司发布利润分配预案,拟每10股派现1.21元、送红股4股、转增4股。 19年费用率持续优化。19年公司收入同比+6%,稳健增长,主要是由于18年公司去库存导致高收入基数导致,预计20年收入将重拾高增长(19年投浆首次超400吨,生产量同比+20%)。毛利率52.3%,同比下降1个百分点,主要是血浆成本上升导致:成本中直接材料(血浆)同比+13%,辅助材料(原辅包材)+4%。销售费用率15.8%,同比下降1.2个百分点,我们估计是公司优化了和经销商的费用协议,并对运输等杂费进行了进一步管控导致。管理费用率12.2%,同比下降6个百分点;管理人员职工薪酬5726万元,同比下降28%;接待费、差旅费、中介费、办公费等均下降超过30%。研发费用1473万元,同比下降48%,主要是部分费用资本化导致;研发投入3328万元,上年同期为2858万元。财务费用2075万元,上年同期为2559万元。经营性净现金流1.90亿元,同比+63%,资金使用效率提升。 20Q1业绩超预期。公司发布20年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.10亿、2499万和2693万,分别同比+19%、+3%和+72%。受疫情影响,我们预计公司一季度静丙销售大幅增长,白蛋白同比基本持平,特免下降。由于静丙毛利率较特免更低,20Q1毛利率同比下降,预计后续特免恢复销售后毛利率将回升。费用持续优化是扣非利润大幅增长的主要原因:销售/管理/研发费用率分别下降1.41/4.49/1.63个百分点。约1100万的非经常损失导致归母净利润增速较低:20Q1营业外收入同比少800万左右,主要是上年同期收到的诉讼赔款等;20Q1营业外支出同比多300万左右,主要是疫情捐赠的产品的成本。 股权/期权激励释放经营管理活力。1、18年浙民投进入后,公司开始聘用职业经理人进行管理,效果明显,当前时点出台股权/期权激励方案可以统一人才和股东利益,持续激发管理经营活力,实现中长期的快速稳定发展。2、公司一大看点为吨浆(生产+管理)人工薪酬和制造费用的改善,参考我们之前行业深度报告的分析,高管/中层持股是降低该两项吨浆费用的最大助力。当前公司推出方案,2-3年内可预计吨浆(生产+管理)人工薪酬和制造费用等指标大概率快速优化,实现利润的快速释放。 拟收购派斯菲科扩充血浆资源,符合我们之前的判断。1、公司采浆在19年首次突破400吨,我们之前深度报告分析双林在采浆渗透率上偏高,浙民投进入后对血制品企/浆站并购预期上升,该逻辑开始兑现。2、我们估计派斯菲科浆站数量为9个(8黑龙江+1四川),在黑龙江有很强的新开浆站的地域优势(在黑龙江独家拥有浆站),成功并购后公司新开浆站概率明显提升。3、派斯菲科采浆上限估算为623吨,我们估计19年采浆渗透率50%左右。 盈利预测与投资评级:不考虑并购对利润的影响,我们预测公司2020-2022年的利润增速分别为44%/55%/37%,对应EPS分别为0.85/1.32/1.81元,对应2020年pe估值46.5x,首次覆盖给予强烈推荐-A评级。 风险提示:产品销售不达预期,采浆不达预期,研发进度不达预期,收购资产进度不达预期。