1.事件 三全食品发布2018半年报。2018上半年公司实现营业收入30.78亿元,同比增长8.35%;实现归母净利润8,218.85万元,同比增长12.83%,扣非后归属利润6,868.08万元,同比增长20.22%。 2.我们的分析与判断 (一)二季度利润增速有所回升 2018年一季度贡献了上半年接近60%的营业收入,二季度贡献63%的扣非后净利润。从单季度数据来看,一、二季度公司营业收入分别为18.17、12.60亿元,同比增速分别为7.65、9.37%;归母净利润分别为0.28、0.54亿元,同比增速分别为6.41、16.51%;扣非归母净利润分别为0.25、0.43亿元,同比增速分别为5.71、30.69%。因公司产品存在一定季节性,一季度的收入规模高于二季度,主要来源于春节影响,但二季度公司毛利率略高于一季度,净利率远高于一季度;2018二季度业绩同比增速回升。 (二)毛利率微降,净利率有所提升 2018年上半年公司销售费用率为26.64%,比去年同期下降0.65个百分点,管理费用率为3.66%,比去年同期上升0.02个百分点。值得关注的是,公司研发投入大幅下降81.63%,公司披露主因为相关技术平台已搭建完成,导致本期投入下降。从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率34.83%,同比下降0.50个百分点,净利率2.67%,同比增加0.11个百分点,平均净资产收益率4.03%,同比增加0.29个百分点。上半年公司营业成本增速高于收入增速,导致毛利率小幅下降,但是净利率和净资产收益率有所增长。 (三)面点收入快速增长,粽子同比有所下降 公司是中国速冻食品行业的开创者和领导者,亦是全国最大的速冻食品生产企业。目前公司主导产品是速冻汤圆、速冻水饺、速冻粽子以及速冻面点等。2018年上半年汤圆、水饺、粽子、面点及其他的收入占比分别为35.82、29.79、6.80、27.42%,收入同比增速分别为7.36、2.73、-8.65、22.80%;2018年上半年四项产品的毛利率分别为38.43、35.52、44.56、26.84%,分别比去年同期增长1.57、0.33、1.12、-3.48%。 3.投资建议 我们给予公司2018-2020EPS为0.11、0.13、0.17元,对应PE倍数为63、50、41,“谨慎推荐”评级。 4.风险提示 新品销售不达预期风险;食品安全风险;宏观经济及政策风险。

(一)二季度单季业绩增速维持较好势头 公司销售存在一定季节性,但是增速保持稳中有升。从单季度数据来看,一、二季度公司营业收入分别为46.94、40.26亿元,同比增速分别为17.04、17.48%;归母净利润分别为12.03、10.45亿元,同比增速分别为23.11、23.52%;扣非归母净利润分别为11.50、10.01亿元,同比增速分别为21.61、25.70%。一季度的收入和利润规模仍然高于二季度,这与公司产品存在一定季节性,春节对销售有较大影响有关。但是单季度来看的收入增速较为平稳,说明公司的销售管理能力较强,尽管一、二季度的归母净利润增速较为接近,但是二季度扣非归母净利润的增速高于一季度。 (二)盈利能力稳健持续提升 2018年上半年公司销售费用率为13.49%,比去年同期上升0.36个百分点,管理费用率为4.16%,比去年同期上升0.37个百分点。公司销售和管理费率与去年同期相较变化不大,略有增加。 从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率47.11%,同比增加2.22个百分点,净利率25.78%,同比增加1.27个百分点,平均净资产收益率19.16%,同比增加0.95个百分点。公司盈利能力稳中有升。从2017年至今的单季度数据来看,公司的毛利率持续增长,净利率呈现一定的季节性,但总体趋势呈稳健提升。 (三)品类扩张潜力巨大 公司是全球最大的调味品行业生产销售企业,产品品类丰富,涵盖酱油、耗油、酱、醋、鸡精、味精、料酒等调味品,其中酱油、耗油和调味酱是目前公司最主要的产品,2018年上半年收入占比分别为60.58、15.54、13.99%。公司在保持渠道、管理、品牌优势的同时,加大了对产品结构和产能规划的投入,未来在品类扩张和产能释放取得成效后,业绩增长值得期待。 投资建议 我们给予公司2018-2020EPS为1.57、1.89、2.23元,对应PE倍数为43、36、30,予以“谨慎推荐”评级。 风险提示 新品研发不达预期风险;食品安全风险;宏观经济及政策风险。

事件 双汇发展发布2018半年报。2018上半年公司实现营业收入236.21亿元,同比下降1.57%;实现归母净利润23.85亿元,同比增长25.28%,扣非后归属利润22.13亿元,同比增长23.37%;基本每股收益0.72元。 2.我们的分析与判断 (一)收入微降,净利润明显增长 上半年公司营业收入同比小幅下降,但是净利润增速仍然在20%以上。从单季度数据来看,一、二季度公司营业收入分别为119.94、116.27亿元,同比增速分别为-1.78、-1.34%;归母净利润分别为10.64、13.21亿元,同比增速分别为21.09、28.87%;扣非归母净利润分别为10.10、12.03亿元,同比增速分别为23.42、23.33%。二季度收入略低于一季度,但是净利润高于一季度较多,一、二季度的毛利率分别为19.72、23.05%,净利率分别为8.87、11.37%。 (二)猪价下降,盈利能力提升 销售费用率小幅增长,管理费用率维持稳定。2018年上半年公司销售费用率为5.36%,比去年同期上升0.50个百分点,管理费用率为2.26%,比去年同期下降0.05个百分点。从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率21.36%,同比增加2.76个百分点,净利率10.10%,同比增加2.16个百分点,平均净资产收益率17.03%,同比增加2.60个百分点。公司盈利能力提升较为明显。从2017年至今的单季度数据来看,公司的毛利率和净利率呈现一定的季节性,但总体趋势向上。 (三)屠宰业务量利齐增,肉制品盈利H2有望提升 2018年上半年公司屠宰生猪827.45万头,同比增长30.42%,冷冻肉及肉制品外销量155.19万吨,同比增长6.65%;上半年公司屠宰业、肉制品业收入分别为139.52、114.22亿元,分别同比下降4.22、上升4.49个百分点,毛利率分别为10.28、29.98%,分别同比上升3.62、下降0.02个百分点。 3.投资建议 我们给予公司2018-2020EPS为1.50、1.67、1.84元,对应PE倍数为16、14、13,予以“谨慎推荐”评级。 4.风险提示 原材料价格波动风险;食品安全风险;宏观经济及政策风险。

1.事件 酒鬼酒发布2018半年报。2018上半年公司实现营业收入5.24亿元,同比增长41.26%;实现归母净利润1.14亿元,同比增长38.30%,扣非净利润1.03亿元,同比增长70.77%;基本每股收益0.35元。 2.我们的分析与判断 (一)2018年前两季度收入持续保持较高增速 2017年以来,公司收入、归属母公司净利润同比增速突出。2017全年公司营业总收入、归属净利润、扣非净利润同比增长分别为34.13、62.18、47.83%,可以看到利润增速明显高于收入增速。分拆为季度数据来看,2017第一至四季度分别实现收入1.82、1.89、1.81、3.27亿元,同比增长8.63、52.54、26.35、48.14%,归属母公司的净利润为0.37、0.46、0.34、0.60亿元,同比增长31、336.45、25.65、38.6%,其中第二季度有河南公司处置一次性收益约1740万元,扣除后归属净利润增速为174.74%。整体来看,2017年度的整体及分季度利润增速均保持较高水平。 2018H1收入持续高增长。2018第一、二季度分别实现收入2.65、2.58亿元,对应同比增速分别为46.12、36.6%,实现归属净利润0.85、0.69亿元,对应同比增速分别为73.16、21.30%,一季度收入增速均实现高增长,二季度受基数影响,归属净利润及扣非归属净利润增速表现略低于一季度,收入势头仍佳。 (二)聚焦核心战略市场,产品覆盖率稳步提升 公司聚焦核心战略市场、优化市场布局,卓有成效。上半年公司继续推动渠道下沉,强化直控终端,推进终端核心店和售点网络建设,核心市场湖南大区销售占比约41%,战略市场(京津冀、山东、河南)销售占比约23%,核心及战略市场的核心店实现较快增长,酒鬼酒主要产品紫坛、红坛、黄坛覆盖率稳步提升。 主导产品内参酒、酒鬼酒的收入、销量、价格稳中有升,全国性战略单品内参酒、高度柔和红坛酒鬼酒营业收入稳步增长。与去年同期相比,内参酒营业收入同比增长42%;酒鬼酒营业收入同比增长48%,其中:高度柔和红坛酒鬼酒营业收入增长57%;湘泉酒及其它产品营业收入同比增长16%。 公司目前拥有“内参”、“酒鬼”、“湘泉”三大系列产品,“酒鬼”、“湘泉”是中国“驰名商标”,酒鬼酒是“中国地理标志产品”。2018上半年,内参酒、酒鬼酒、湘泉酒收入占比分别达20%、67%、9%,内参酒、酒鬼酒、湘泉酒毛利率分别达94.13%、81.28%、30.41%,产品聚焦战略成效明显。 (三)加强广告投入,深入推动体验营销 2018年上半年公司销售费用率为26.51%,比去年同期上升0.09个百分点,管理费用率为9.51%,比去年同期下降1.89个百分点。公司销售费用率有所上升的主要原因是广告费、销售运作费用大幅增长。 在2017上半年,我们可以看到公司销售费用率从2016H1的32.46%下降至26.42%,下降6.04PCT;在收入同比增长27%的同时,公司销售费用仅增长3.64%。根据公司披露,其中:市场费用同比下降72.25%,主要是广告费大幅下降所致;促销费用同比增长52.29%,主要是市场建设及加大推介新产品力度所致。 在市场建设与品鉴推广上,我们看到2017上半年公司重点集中于两个方面: 一是开拓新型渠道,突破线上,发展特渠。与天猫、酒仙网、京东三大电商平台合作,线上营业收入同比实现较大增长;进入湖南步步高系统、省外沃尔玛系统;推进与湖南中石化系统、中国邮政系统合作,并逐步开发餐饮渠道。 二是开展消费者活动,贴近终端,注重体验。销售费用重点服务于消费者体验营销和主题文化营销,继续开展品鉴顾问、品鉴会、品鉴酒“三品工程”,开展宴席促销活动、重要节庆促销活动、新产品有奖扫码促销活动,开展客户酒鬼酒原产地回厂游。 在新品开发上, 公司主要新开发了42°“恬柔红坛”酒鬼酒,突出“恬”、“柔”口感风格,主攻省外市场;新开发“情怀”湘泉酒系列(42°及52°乡恋、42°及52°城事、52°湘聚),成为传统湘泉酒的有力补充;限量发售了“香港回归20周年纪念酒”和大宅门纪念酒,成为高端收藏、纪念佳品。同时,还开发了宴席促销用酒42°内品原浆酒(透明装)。我们对比2018上半年的数据,发现不同于2017上半年类似广告费用与促销费用之间所做的类似“平衡”性尝试,2018上半年广告费用重新回到2016上半年的相近规模(30.83百万元),销售服务同比略增的同时,职工薪酬也出现明显增长。 我们可以看到2018上半年,公司在销售上的重心侧重于两个方面: 一方面,加大了广告宣传投入; 另一方面,以消费者需求为导向,重点深入推动了酒鬼酒体验营销,体现为: 公司成立接待中心,面向客户组织“酒鬼酒产地文化生态游”,实地体验酒鬼酒独特的生态品质、馥郁品类和文化品位; 面向金融证券圈和上市公司进行“品内参”高端圈层体验; 面向文化名人和专家学者,通过“内参诗酒文化社”举行主题沙龙分享品牌文化和品牌思想; 面向商务和大众消费者,广泛开展宴席餐饮体验和品鉴酒店体验。 红坛酒鬼酒成为上海合作组织青岛峰会指定产品;在由国务院新闻办、中国驻法国大使馆、联合国教科文组织主办“感知中国”中华美食品鉴会上,酒鬼酒作为宴会指定用酒,向中外友人展示了中国馥郁香的独特风味。 (四)净利率同环比略有下降,整体趋势仍属平稳 从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率78.35%,同比上升1.41个百分点,净利率21.87%,同比下降0.47个百分点。分季度来看,公司总体毛利率较为平稳,二季度单季的净利率不管是同比去年二季度还是环比今年一季度来看都有所下降。 3.投资建议 我们预计2018-2020年EPS为0.84\1.21\1.65元,PE为26\18\13倍,“推荐”评级。 4.风险提示 渠道,推广低于预期;宏观经济因素、政策因素;食品安全因素。

1.事件金徽酒发布2018半年报。2018上半年公司实现营业收入7.94亿元,同比增长10.31%;实现归母净利润1.58亿元,同比增长11.15%,扣非后归属利润1.53亿元,同比增长10.95%;基本每股收益0.43元。 2.我们的分析与判断 (一)2018H1增速主要由二季度贡献从分季度数据来看,2018上半年主要增速由二季度贡献。2018年第一、二季度分别实现收入4.87、3.07亿元,对应同比增速分别为5.44、19.06%;实现利润总额1.59、0.52亿元,同比分别增长6.65、35.36%;实现归属净利润1.21、0.36亿元,同比分别增长6.63、29.4%,实现扣非净利润1.17、0.36亿元,对应同比增速分别为3.9、42.08%。 (二)费用率下降,利好净利率微增2018年上半年公司销售费用率为14.07%,比去年同期下降0.64个百分点,管理费用率为8.04%,比去年同期下降0.90个百分点。 公司销售和管理费率与去年同期相较变化不大,维持稳定。从单季度数据来看,二季度的销售和管理费用率高于一季度。 从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率62.95%,同比下降0.20个百分点,净利率19.85%,同比增加0.15个百分点。 公司盈利能力稳定,与去年同期相较变化不大。从2017年至今的单季度数据来看,公司的毛利率和净利率也较为平稳,毛利率稳定在62%以上的水平,净利率呈现一定的季节性,但同比较为稳定。 (三)高档品类增长明显,中档增长有所恢复2018上半年,公司在省内成熟、成长性市场以世纪金徽五星和金徽十八年为主导,省外市场重点打造金徽正能量系列大单品,实现中高端市场大突破,聚焦中高端市场产品线、渠道和核心消费者。 从销售结构数据来看,成效明显。目前,中档酒贡献收入占到公司总收入61.54%,上半年实现5.19%增长;高档酒贡献收入比重为35.18%,上半年实现29.4%增长,高出整体增速19PCT;低档酒收入占整体比重约3%,上半年同比下降34%。 3.投资建议我们给予公司2018-2020EPS 为0.79、0.92、1.08元,对应PE倍数为21、18、15,予以“谨慎推荐”评级。 4.风险提示销售开拓不达预期风险;食品安全风险;宏观经济及政策风险。

(一)二季度再现优质增长 在去年二季度较高增速上再次实现优质增长。分季度数据来看,公司2018年第一、二季度分别实现收入174.66、159.31亿元,对应同比增速分别为31.24、46.4%;实现利润总额121.73、105.47亿元,同比分别增长39.03、43.92%;实现归属净利润85.07、72.57亿元,对应同比增速分别为38.93、41.53%,实现扣非净利润85.11、73.73亿元,对应同比增速分别为38.43、43.68%。 对比2017年前两季度,收入增速区间为33%左右,归属净利润增速区间为25-31%,而2018年前两季度,收入增速区间提升为32-46%,归属净利润增速区间提升为39-42%。 我们进一步向前对比了2017、2018前两季度的绝对增加额,从绝对值来讲,2018年第一、二季度收入与上年同期相比分别增加41.58、50.49亿元,比上年同期同比净增加额增长(下口径同)25.23、87.22%;利润总额分别增加34.17、32.19亿元,对应增长120.72、81.87%;归属净利润分别增加23.84、21.3亿元,对应增长93.2、75.36%;扣非净利润分别增加23.63、22.42亿元,对应增长87.23、83.89%。 同时考虑到公司(公告)于2018年上调产品价格(平均幅度18%),带来一季度利润总额相对收入的即时明显提升,2018年第二季度相关因素有所消化的情况下,从各项同比数据来判断,经营质量整体稳健较优。 另外,我们从第一、二季度收入、归属净利润比例历年变化也可以看出,近年来第二季度比例逐渐提升,我们认为这一定程度上反映出公司产品不只在节庆消费上得到消费者的认同,非节庆消费上亦得到更广泛、更具全年持续性的认同与肯定。截至2018上半年末,公司存货为220.87亿元,较上期末增加0.14%;预收款项99.40亿元,较上期末减少31.11%,主要来源于经销商打款政策改变(现在仅允许经销商按月打款)。 (二)拳头产品主导长远良性发展,系列酒结构性优化满足需求 公司主导产品“贵州茅台酒”在国内外拥有较强的品牌影响力,是世界三大蒸馏名酒之一,也是集国家地理标志产品、有机食品和国家非物质文化遗产于一身的白酒品牌。 公司将以“酿造高品位的生活”为使命,以“健康永远,国酒永恒”为愿景,以“做足酒文章、扩大酒天地”为战略定位,着力实施“133”品牌战略,不断创新营销模式,巩固高端白酒优势地位,拓展中端产品市场空间,巩固和提升茅台酒世界蒸馏酒第一品牌地位。 公司坚持质量第一,坚持工匠精神,坚持“崇本守道,坚守工艺,贮存陈酿,不卖新酒”,茅台酒的生产属于自然固态发酵,手工程度较高成品率具有一定波动性。 茅台酒是由不同年份、不同轮次、不同浓度的基酒相互勾兑而成,是技术和艺术的完美统一(当年生产的茅台酒最少五年后才能销售,某一年份的基酒可能在未来数年都会作为产品出现)。系列酒的产品形成过程近似于茅台酒。 2018年上半年公司生产茅台酒及系列酒基酒3.95万吨,其中茅台酒基酒3.04万吨,系列酒基酒0.90万吨,基酒总产量较去年同期小幅下滑6.48%。 从产品档次来看,上半年茅台酒实现营业收入293.83亿元,系列酒39.93亿元,其他业务18.75亿元,占总营业收入的比例分别为83.35、11.33、5.32%,收入分别同比增长35.86、56.67、42.23%。茅台酒收入仍然占主导,但是系列酒增速更加迅猛。 按地区分部来看,上半年国内、国外、其他业务收入分别为323.45、18.75、10.31亿元,占总营业收入的比例分别为91.76、5.32、2.93%,收入分别同比增长38.62、42.23、22.47%。国内收入仍然占总收入的绝对主导,占比在90%以上,但是从历史数据来看,国外业务拓展卓有成效,且增速较高,未来潜力值得期待。 (三)提价带动毛利率提升,“133”战略打造“大茅台集群” 在茅台中长期战略规划中,提出了品牌建设要实施“133战略”,即倾力打造1个世界核心品牌(茅台)、3个战略品牌(华茅、王茅、赖茅)、3个重点品牌(汉酱、仁酒、王子),与若干区域品牌,打造大茅台集群。要巩固和提升茅台酒世界蒸馏酒第一品牌的地位,做到单一品牌销售收入保持世界第一,酒业品牌价值居全球酒业第一,酒业公司市值居全球酒行业前五。同时,要营销方式转型带动发展转型,坚持“线上线下”相结合的思路,将互联网平台当成一个“蓄水池”。 2018年上半年公司销售费用率为7.87%,比去年同期上升3.04个百分点,管理费用率为7.89%,比去年同期下降0.48个百分点。公司销售费用的提升主要是为推进“133”品牌战略及酱香系列酒“5+5”市场策略,增加了市场投入所致。 从盈利能力指标来看,2018年上半年公司毛利率90.54%,同比增加2.81个百分点,净利率45.56%,同比下降1.57个百分点。公司盈利水平一直稳定在高水平,并且远高于行业平均,显示出公司品牌的溢价和管理水平良好。 投资建议 我们看好白酒行业未来两三年的发展趋势,看好公司优质品牌力所带来的独特价值与高壁垒,预计2018-2019年EPS为28.4/34.66元,PE为25/20倍,予以“推荐”评级 风险提示 市场因素;销售低于预期;宏观经济因素、政策因素等。

我们看好看好白酒行业未来两三年的发展趋势,看好公司高端系列产品拓展空间,期待区域深耕+丰联助力所带来的协同潜力,预计2018-2019年EPS为0.60/0.82元,PE为34/24倍,予以“谨慎推荐”评级 风险提示 市场因素;食品安全风险;渠道,推广低于预期;宏观经济因素。

投资建议 我们看好公司渠道深化优势发展及品牌小盘再培育所带来的价值,看好白酒行业未来两三年的发展趋势及公司在行业中的独特领先竞争优势,预计2018-2019年EPS为1.24/1.82元,PE为43/30倍。维持“推荐”评级 风险提示 渠道,推广低于预期;宏观经济因素。