事件：公司 3月 21日晚发布 2021年年报，2021年实现营收 416.7亿元，同比增长 41%；归母净利润 33.2亿元，同比增长 268%；扣非后归母净利润 33.1亿元，同比增长 330%。 点评： 限电及能耗双控影响产能释放，电解铝产量同比下降 4%。受益于铝价上行，2021年公司盈利能力提升明显，综合毛利率 20.4%，同比增长 6.2个百分点。1）电解铝板块收入 191亿元，同比增长 15.5%；毛利率 25.7%，同比增长 9.5个百分点；原铝产量 230万吨，同比下降 4%，主要系 2021年云南省限电及能耗双控政策影响。2）铝加工板块收入 220.9亿元，同比增长 76%；铝合金及铝加工产品产量 124.2万吨，同比增长 25%；毛利率 16.2%，同比增长 4.4个百分点。 资产减值合计 19.85亿元，拖累业绩增速。公司 2021年计提资产减值损失合计19.85亿元，占公司归母净利润比例为 59.8%，主要是对闲置及低效无效资产计提。包括固定资产减值损失 16.98亿元，无形资产减值损失 2.34亿元，在建工程减值损失 3886万元，存货减值损失 1393万元。 ROE 升至 2008年以来高点，资产负债率降至历史最低。2021年摊薄 ROE 上升至 18.2%，同比+10.6个百分点。销售费用率 0.16%，同比-1.54个百分点，主要系运费计入营业成本；管理费用率 1.99%，同比-1.74个百分点；财务费用率1.41%，同比-0.78个百分点，主要系 2021年完成了文山绿色铝项目募资 30亿元非公开发行股票方案；同时，资产负债率由 2020年 66.5%下降至 2021年的44.7%（历史最低），同比-21.8个百分点。 供给扰动，需求改善，持续看好铝价上涨。国内电解铝企业逐步复产，但因广西百色疫情停产42万吨，产量增加的速度整体或较慢；能源价格高企，欧洲铝企仍有进一步减产预期，海外供给持续受扰动。截至3月18日，全国电解铝现货库存108.9万吨，较3月7日的库存高点下降5.5万吨，进入去库周期；预计从3月中下旬开始，下游企业开工将加快恢复。供给扰动，需求改善，继续看涨铝价。 盈利预测、估值与评级：考虑海外供给受限，国内产量恢复缓慢，上调2022/2023/2024年铝价为 20000/19500/19500元/吨。同时，公司铝产能有望逐步释放，并相应调整公司盈利预测，预计 2022/2023年净利润 57/64亿元，上调幅度分别为 3.4%/0.3%，新增 2024年净利润预测为 71亿元，对应当前股价的 PE 分别为 8.4/7.4/6.7倍，维持“增持”评级。 风险提示：云南来水不及预期；在建项目进展不及预期，铝价大幅下跌风险。

事件：公司于3 月18 日盘后发布2021 年年报，2021 年实现营收2251 亿元， 同比增长31%；归属于上市公司股东净利润156.7 亿元，同比增长141%，归属于上市公司股东扣非净利润146.8 亿元，同比增长132%。 点评： 量价齐升、成本下降带来业绩大增。2021 年业绩增长源于1）量：矿产金产量48 吨（同比+17%）；矿产铜58 万吨（同比+29%）；矿产锌（铅）43 万吨（同比+15%）；矿产银309 吨（同比+3%），铁精矿425 万吨（同比+10%）。2） 价：矿产铜单价5.4 万元/吨（同比+44%），矿产锌1.4 万元/吨（同比+44%）； 矿产银单价3.43 元/g（同比+8%），矿产金单价349 元/g（同比-4.5%）；3） 成本：矿产铜单位成本1.8 万元/吨（同比-9.5%）；矿产金单位成本176 元/g， 同比持平。4）指标：2021 年ROE（摊薄）达22.1%，创2012 年以来新高。 预计2022 年矿产铜产量同比增长47%，矿产金产量同比增长26%。公司2022 年计划生产矿产金60 吨、矿产铜86 万吨、矿产锌（铅）48 万吨、矿产银310 吨、铁精矿320 万吨。其中，矿产铜产量同比增长47%，矿产金同比增长26%。 涉足锂资源开发，2 万吨碳酸锂计划2023 年底投产。公司2021 年10 月公告9.6 亿加元（约49.39 亿元）现金收购Neo Lithium，Neo Lithium 核心资产为100%持有的阿根廷3Q 锂盐湖项目。年报显示3Q 项目拥有碳酸锂当量总资源量约763 万吨（锂离子浓度边界品位400mg/L），一期年产2 万吨电池级碳酸锂计划于2023 年底建成投产，并计划于2025 年形成年产5 万吨碳酸锂产能。 2025 年铜产量或超规划。公司重大在建铜矿包括：黑龙江铜山铜矿、福建紫金山罗卜岭铜（钼）矿、塞尔维亚博尔铜业JM 铜矿、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿下带矿等4 个地下大型斑岩型矿床崩落法采矿的实施，可望形成年20 万吨以上铜金属产能；西藏巨龙铜矿二期工程，可望新增年20 万吨铜金属产能；刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿二期工程及部分三期工程，可望新增年12 万吨权益铜金属产能，2025 年矿产铜产量或超过原预计的100-110 万吨规划。 盈利预测、估值与评级：考虑金属价格的上涨，以2022/2023/2024 年沪金均价385/380/380 元/g，沪铜均价7/6.8/6.5 万元/吨，沪锌均价2.5/2.4/2.2 万元/ 吨为假设，预计2022-2023 年归母净利润分别为229/255 亿元（较前次预测调整+2%/-7%），新增2024 年归母净利润预测为312 亿元，同比增长46%/12%/22%，对应当前股价的PE 分别为12/11/9 倍，维持“增持”评级。 风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。

事件：公司于1月16日晚发布业绩预告，预计2021年实现归属于上市公司股东净利润约156亿元，同比增长139.67%，归属于上市公司股东扣非净利润约145亿元，同比增长129.36%。 点评：库存结转影响42021Q4业绩，全年业绩受益于量价齐升。Q4单季归母净利润43亿元，同比+122%，环比-7.6%，子公司包销的卡莫阿铜业矿产铜有存货未实现销售影响部分业绩（抵消2021年归母净利润约4亿元）。2021年全年业绩增长源于1）量：2021年矿产金47.5吨，同比+17%；矿产铜58.4万吨，同比+29%；矿产锌（铅）43.4万吨，同比+15%；矿产银309吨，同比增长3%，铁精矿424.8万吨，同比+10%。2）价：2021年沪铜均价6.8万元/吨，同比+40%；沪锌均价2.2万元/吨，同比+23%；沪银均价5259元/kg，同比+11%。 22022年矿产铜产量指引同比增长47%，矿产金产量同比增长26%。公司公告2022年主要产品计划指标为：矿产金60吨、矿产铜86万吨、矿产锌（铅）48万吨、矿产银310吨、铁精矿320万吨。其中，矿产铜产量同比增长47%，矿产金同比增长26%。公司刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿一期、塞尔维亚佩吉铜金矿上部矿带、西藏巨龙铜矿一期等项目2021年全部建成投产，未来铜金项目产量有望高速增长。 收购新锂公司，获得阿根廷3Q盐湖项目：：公司2021年10月公告9.6亿加元（约49.39亿元）现金收购加拿大NeoLithium（新锂公司）全部已发行且流通股票，新锂公司核心资产为100%持有的阿根廷3Q锂盐湖项目。2021年6月新锂公司估算的结果显示3Q项目拥有碳酸锂当量总资源量约756.5万吨（锂离子浓度边界品位400mg/L），其中探明+控制级碳酸锂当量资源量为530.4万吨。证实+概略级碳酸锂当量储量合计129.4万吨，其中证实级碳酸锂当量储量为32.8万吨，概略级碳酸锂当量储量为96.6万吨。 盈利预测、估值与评级：考虑铜锌价格的上涨，以2021/2022/2023年沪金均价376/375/380元/g，沪铜均价6.8/6.5/6.5万元/吨，沪锌均价2.2/2.1/2.0万元/吨为假设，预计2021-2023年归母净利润分别为156/223/275亿元，同比增长140%/43%/23%（较前次预测调整11%/17%/11%），对应当前股价的PE分别为17/12/9倍，维持“增持”评级。 风险提示：铜金锌价格下行超预期，公司铜金等主要项目建设不及预期；海外运营风险

事件：公司于1 月12 日晚发布业绩预告，预计2021 年实现归母净利润30.8-35.2 亿元，同比增长50.32%-71.55%，扣非后净利润同比增长53.06%-75.40%。 点评： 产品价格上行，叠加高端产品汽车板放量：以预告中值计算，2021Q4 归母净利润约7.8 亿元，同比增长22%，环比下滑23%，业绩环比下滑主要是Q4 铝价有所回落以及电力成本上涨所致。全年业绩增长源于产品价格上行和高端产品占比提升。1）价：长江有色铝2021 年均价为16260 元/吨，同比增长19.3%，公司铝产品价格及部分产品加工费上涨；2）量：汽车板受益于新能源汽车高速增长实现产销两旺，全年销量突破11 万吨；印尼一期100 万吨氧化铝项目于2021 年5 月试产，并于9 月份达产，贡献部分增量业绩。 汽车板产能预计2023 年底实现翻番，龙头地位稳固：公司是国内首家批量生产汽车板的供应商，于2021Q1 实现汽车板年产能20 万吨；2021 年7 月公司再启动新建20 万吨汽车轻量化铝板带扩产项目，建设周期18-30 个月，考虑建设时长，项目有望于2023 年底前投产，届时汽车板产能将实现翻番达到40 万吨。 新增电池箔产能已投产，产线改造和印尼二期氧化铝建设顺利进行：公司新建2.1 万吨高性能动力电池箔生产线已于2021 年10 月份试产；公司印尼二期100 万吨氧化铝项目正在按计划建设；航天航空用铝合金生产线技术改造和汽车轻量化铝板带生产线改造正在进行中；上述项目的逐步落地，将进一步增厚公司业绩。 已回购2.79 亿元股份：公司此前推出8-16 亿元回购计划，回购的股份将用于减少注册资本。截至2022 年1 月7 日，公司已回购5946 万股，占公司总股本的0.5%，回购最高价为4.84 元/股，最低价为4.47 元/股，成交金额为2.79 亿元。 盈利预测、估值与评级：我们看好公司后续高端产品的逐步放量。以2021/2022/2023 年铝价为16000/19000/19000 元/吨为假设（2022 年1 月12 日长江有色铝价为21670 元/吨），同时，考虑汽车板销量释放，上调公司业绩预测，2021/2022/2023 年归母净利润分别为33.0/40.2/48.2 亿元（上调幅度6%/5%/7%），对应当前股价的PE 估值分别为18/15/12X，维持“增持”评级。 风险提示：汽车板、再生铝等项目产能释放不及预期；铝价及氧化铝价格大幅波动风险。

事件：公司12 月22 日晚公告公司拟4.22 亿美元收购津巴布韦前景锂矿公司100%股权及《公司间贷款协议》下的关联债权。1）子公司华友国际矿业以3.78 亿美元收购澳大利亚前景公司全资子公司持有的前景锂矿公司87%的股权以及《公司间贷款协议》项下前景公司对前景锂矿公司的关联债权；2）华友国际矿业拟以4424 万美元收购自然人Kingston Kajese 持有的前景锂矿公司6%股权和Tamari Trust 家族信托持有的前景锂矿公司7%股权。 点评： 标的资产交通便利，氧化锂品位1.06%，锂资源折碳酸锂当量190 万吨。前景锂矿公司拥有津巴布韦Arcadia 锂矿100%权益。Arcadia 锂矿位于津巴布韦马绍纳兰地区，项目靠近主要高速公路和铁路口，靠近电网以及区域出口中心，公路均为双车道水泥路，交通便利。截至2021 年10 月，Arcadia 项目JORC（2012） 标准资源量为7270 万吨，氧化锂品位1.06%，五氧化二钽品位121ppm，氧化锂金属量77 万吨（碳酸锂当量190 万吨），五氧化二钽金属量8800 吨。 已运营一条中试产线，达产后约年产26.5 万吨锂精矿。Arcadia 项目2021 年12 月公布的可行性研究报告显示项目建设期2 年，生产年限18 年，露天采矿， 年处理矿石量240 万吨，年产14.7 万吨锂辉石精矿、9.4 万吨技术级透锂长石精矿、2.4 万吨化学级透锂长石精矿及0.3 吨钽精矿。项目2020 年底已小规模露采，并运营一条透锂长石中试生产线，2021 年10 月完成第一批产品装船销售。 理想状态下完全达产后，静态测算年利润有望达2.5 亿美元。按照Arcadia 锂矿可研报告的现金成本344 美元/吨（完全成本约430 美元/吨，假设现金成本占完全成本80%），在当前锂精矿（5%品位）价格2355 美元/吨（百川盈孚，12 月22 日）、海运费80 美元/吨，假设费率合计30%，理想状态下完全达产后静态匡算的年利润可达2.5 亿美元（津巴布韦矿业公司综合税率18%）。 盈利预测、估值与评级：本次收购有利于公司强化上游锂资源布局，增强锂资源储备。我们持续看好公司锂电材料一体化布局，镍和锂电材料项目利润逐步释放， 暂不考虑锂业务的业绩增量，维持前期盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为32.5/41.4/56.7 亿元，同比增长179%/28%/37%，当前股价对应PE 分别为42/33/24X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险；锂价超预期下跌风险。

高成长：绑定客户产能 4年再翻番。公司是商用预焙阳极行业龙头，现有预焙阳极产能 252万吨/年（权益产能 187万吨/年）。公司与下游客户合资扩张产能，产能提升和消化确定性强。公司规划“十四五”期间年均增长 60万吨产能，于2025年达 500万吨/年（权益产能 353万吨/年以上），总产能 4年接近翻倍。 高激励：除实控人以外 11名董监高持股市值达 8150万元（12月 16日）。截至 2021Q3，实控人郎光辉及一致行动人持有公司股份 36.38%。除实控人以外，11名董监高合计持股 0.74%，持股市值达 8150万元（12月 16日收盘价）。 低成本：成本低于行业平均 400元/吨，资金和融资优势明显。2018-2020年公司预焙阳极单吨毛利分别为 631、408和 450元/吨，远高于行业平均水平（同期行业仅能维持盈亏平衡）。公司是国内石油焦最大的采购商，采购优势明显； 公司是预焙阳极行业内唯一上市公司，在资金规模和融资成本方面优势凸显。 低碳排：降低铝电解环节碳排放 20%。公司预焙阳极产品寿命长、单耗低，能够减少因换极热损失带来的电耗；同时掉渣率低，能够降低电阻和开槽热损失。 产品单耗比行业平均低 20kg/吨铝，考虑预焙阳极生产和电解铝生产环节，公司预焙阳极产品可降低碳排 342-359kg/tAl，约占电解环节碳排放 20%。 新布局：拓展电解槽综合解决方案。随着铝行业电力成本上行以及双碳政策对高耗能企业的排放要求趋严，铝企节电降排动力显著增强。公司前瞻布局电解槽综合节电方案，未来将从导杆、阴极、钢爪等多角度解决电解槽耗电问题，有望成为公司业务新亮点。 行业：供需紧平衡，局部有缺口，高端阳极仍有空间。因环保限产等原因预焙阳极行业开工率长期偏低（平均开工率 70%）。2021年 1-10月国内预焙阳极产量 1753万吨，预焙阳极消费量 1359万吨，同期出口 144万吨，整体紧平衡。 后续随着西南地区电解铝产能投产，西南、华南地区预焙阳极缺口将继续扩大。 因需要更换配套电解槽和提高电压强度等原因惰性阳极暂时不具备大规模推广条件，高端预焙阳极仍有增长空间。 盈利预测、估值与评级：公司预焙阳极产能稳定扩张，依托于产品优质和低成本优势，盈利有望脱离周期性波动实现稳定增长。暂不考虑新业务业绩贡献，预计2021-2023年归母净利润分别为 6.5/8.2/10.2亿元，同比增长 202%/27%/24%，当前股价对应 PE 分别为 15/12/9X。考虑公司业绩有望稳定增长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：产能投建不及预期；原材料价格大幅波动风险；惰性阳极替代风险。

事件：公司于2021年11月30日盘后公告，与当升科技签署战略合作协议，华友钴业向当升科技提供有竞争优势的金属原料计价方式与前驱体加工费的条件下，2022年至2025年当升科技计划向公司采购三元前驱体30-35万吨。具体货物采购以另行协商或签订的月度购销订单为准，具体价格按协议约定的计价方式执行。双方在签订三元前驱体的基础上，还将在上游矿产资源方面共同开展镍、钴、锰、锂等优质矿产资源的综合开发利用。 点评：高镍产品再获认可，容百科技合作后再下一城：公司于11月20日已与容百科技签订战略合作协议，2022-2025年容百科技采购华友钴业三元前驱体不低于18万吨。此次与当升科技的合作再度说明华友钴业高镍产品质量以及上游资源布局的优势地位获得业内认可。 三元前驱体高速扩张，仍有富余产能外售：公司现有三元前驱体产能10万吨/年，2022-2023年将分别达到17.5万吨和32.5万吨/年。正极材料现有产能5.6万吨/年（三元正极4.3万吨），2022-2023年三元正极产能将分别达9.3万吨和14.3万吨/年。三元前驱体产能仍有富余，将持续对外供应。 镍板块布局落地在即，锂电一体化初步成型：印尼华越6万吨氢氧化钴镍将于2021年底投产，镍板块开始落地，锂电材料一体化逐步成型。华科、华飞镍项目进展顺利，将于2022-2023年逐步投产，贡献增量利润。 盈利预测、估值与评级：公司已全面布局三元和磷酸铁锂正极，将进一步巩固正极材料龙头优势。随着镍和锂电材料产能的释放，我们认为公司锂电产业链的利润占比将不断提升，看好公司业绩和估值双升带来的投资机会。我们暂不考虑磷酸铁锂业务的业绩增量，维持公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为32.5/41.4/56.7亿元，同比增长179%/28%/37%，当前股价对应PE分别为49/38/28X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险

事件：公司12月2日公告与孚能科技签订《战略合作协议》，协议就三元前驱体的采购与合作，废料及废旧电池回收，三元正极及三元前驱体的研制、应用与交流等方面进行约定。协议约定2021年12月至2025年华友钴业计划合计供货孚能科技三元前驱体16.15万吨。 点评：前驱体订单不断，锂电一体化优势持续凸显：公司分别在11月20日、11月30日公告与容百科技、当升科技签订战略合作协议，分别约定2022-2025年向华友钴业采购三元前驱体不低于18万吨和30-35万吨。华友钴业高镍产品质量以及锂电一体化的优势地位不断获得业内认可。 剩余三元前驱体产能基本锁定：：按近期已签订协议，2022-2025年未来四年将向三家公司供应三元前驱体总量约64-69万吨（未考虑协议中容百科技要求的41.5万吨前驱体最高值），对应年均供应约16-17.25万吨/年。公司现有三元前驱体产能10万吨/年，2022-2023年将分别达到17.5万吨和32.5万吨/年。自有三元正极4.3万吨/年，2022-2023年三元正极产能将分别达9.3万吨和14.3万吨/年。考虑公司自用及向LG、浦项供货，剩余三元前驱体产能基本被包销。 印尼湿法镍项目投产，镍板块正式落地：华越子公司年产6万吨镍、7800吨钴金属量红土镍矿湿法冶炼项目部分产线已完成设备安装调试工作，并于近日投料试生产,成功产出第一批产品。经公司检测，产品的主要性能指标合格。镍板块开始落地，锂电材料一体化逐步成型。华科4.5万吨火法项目、华飞12万吨湿法镍项目进展顺利，将于2022-2023年逐步投产，贡献增量利润。 盈利预测、估值与评级：公司已全面布局三元和磷酸铁锂正极，将进一步巩固正极材料龙头优势。随着镍和锂电材料产能的释放，我们认为公司锂电产业链的利润占比将不断提升，看好公司业绩和估值双升带来的投资机会。我们暂不考虑磷酸铁锂业务的业绩增量，维持公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为32.5/41.4/56.7亿元，同比增长179%/28%/37%，当前股价对应PE分别为50/39/29X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险

事件：1）公司于2021 年11 月5 日签署《股权收购意向书》，子公司巴莫科技拟向华友控股以支付现金或者增发新股的方式收购其持有的圣钒科技100% 股权，扩充磷酸铁锂业务。2）公司11 月7 日与兴发集团签署《合作框架协议》， 双方将围绕新能源锂电材料全产业链进行合作，按照一次规划、分步实施的原则， 在湖北宜昌合作投资磷矿采选、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁及磷酸铁锂材料的一体化产业，建设50 万吨/年磷酸铁、50 万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。以上均为意向性协议及框架协议，尚未披露具体投资金额、股权比例及具体实施方案。 点评： 收购控股股东旗下资产，布局磷酸铁锂材料：圣钒科技成立于2019 年4 月，为公司控股股东华友控股的全资子公司。呼和浩特生态环境局已于2020 年12 月28 日对圣钒科技75000 吨/年磷酸铁锂改扩建项目进行环评批复，投资规模11.5 亿元。收购圣钒科技后将增加公司磷酸铁锂材料布局。 与兴发集团合作，实现磷锂资源互补：华友钴业与兴发集团共同投资建设磷酸铁锂材料的一体化产业有助于发挥各自在资源、技术及产业链等优势。兴发集团2021 年半年报显示，其磷矿资源储量及产能居行业前列，拥有采矿权的磷矿资源储量约4.29 亿吨及其他探矿权。华友钴业持有锂业上市公司AVZ 7.55%股权， AVZ 旗下Manono 项目已推测锂资源储量达4 亿吨，氧化锂品位1.65%，是目前已发现储量最大、品位最高的锂矿之一。 三元正极与磷酸铁锂路线共存，巩固正极材料龙头地位：公司已通过收购巴莫科技实现了钴镍资源-冶炼加工-三元前驱体-三元正极材料-循环回收的全产业链布局。而磷酸铁锂正极在中低续航领域成本优势明显，三元正极依然在长续航领域维持优势，且未来三元仍有工艺方向降本空间，二者各有优势，预计三元正极与磷酸铁锂正极将长期共存。本次收购与合作后，公司将全面布局三元和磷酸铁锂正极，进一步巩固正极材料龙头优势。 盈利预测、估值与评级：随着镍和锂电材料产能的释放，我们认为公司锂电产业链的利润占比将不断提升，看好公司业绩和估值双升带来的投资机会。我们暂不考虑磷酸铁锂业务的业绩增量，维持公司盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为32.5/41.4/56.7 亿元，同比增长179%/28%/37%，当前股价对应PE 分别为42/33/24X，维持“买入”评级。 风险提示：钴铜价格大幅波动，公司各投资项目进展不及预期，新能源汽车销量不及预期；高资本开支导致现金流恶化风险。

事件：公司于2021年10月11日盘后发布2021年三季度业绩预告，预计前三季度实现归母净利润14-14.2亿元，同比增长95-98%；扣非后归母净利润11.8-12亿元，同比增长99-103%。 点评： 加工费上涨叠加销量增长，Q3净利润继续创历史新高。以公司预告的归母净利润中值14.1亿元和扣非归母净利润11.9亿元计算，公司2021Q1-Q3归母净利润分别为3.23/5.21/5.67亿元，扣非归母净利润分别为2.76/4.48/4.66亿元。2021Q1-Q3单吨铝产品对应扣非归母净利润分别为976/1497/1584元/吨。业绩增长主要源于加工费上涨、再生铝投产和销量增长。 加工费上涨和再生铝产能投产提升产品盈利能力。单吨盈利能力提升主要源于1）加工费上涨：公司9月30日在投资者互动平台表示，9月份部分产品上调加工费约10%，今年累计上调加工费三次；2）再生铝产能投产：年处理废铝68万吨产能已全部投产，带来成本端持续优化。 Q3铝板带箔销量同比增长14%，环比小幅下滑2%。2021Q1-Q3铝板带箔累计销量86.58万吨，同比增长24%；铝型材累计销量1.07万吨，同比增长79%。Q3单季实现铝板带箔销量29万吨，同比增长14%；环比Q2的29.5万吨下滑2%；铝型材销量0.4万吨，环比基本持平。 扩产项目逐步落地，2025年铝产品产销规划达200万吨。公司在建韩国光阳铝业项目，新增12万吨产能已经投产；在建明晟新材料将新增产能20-30万吨， 第一期于2021年5月份投产；在建70万吨再生铝及高性能铝材项目（投资36亿元）已开工建设。公司预计2025年产销量将突破200万吨，较2020年的98万吨实现翻倍增长。 盈利预测、估值与评级：基于加工费上调和再生铝落地带来成本的继续下行，看好公司业绩和估值双升。我们上调公司业绩预测，2021-2023年归母净利润由17.98/25.74/33.42亿元上调为20.27、27.94和37.36亿元，上调幅度分别为13%/9%/12%，对应当前PE 估值分别为11/8/6X，维持“增持”评级。 风险提示：再生铝产能释放不及预期；应收账款大幅增长风险；铝价大幅波动风险。

事件：公司2021 年7 月30 日发布半年报，公司上半年实现营收1098.63 亿元， 同比增长32.14%；归母净利润66.49 亿元，同比增长174.60%。 点评： 公司上半年归母净利润处于前期业绩预告的62-66 亿元的上限，2021Q2 单季实现归母净利润41.38 亿元，同比增长199.64%、环比增长64.79%。 Q2 单季利润创历史新高，增长源于量价齐升：1）量：2021H1 矿产金22.02 吨， 同比增长8.78%，矿产铜24.06 万吨，同比增长4.3%，矿产锌19.64 万吨，同比增长23.46%。2）价：2021H1 矿产铜单价（不含税）为53226 元/吨，同比上涨59.17%；矿产金单价（不含税）352.18 元/g，同比上涨0.44%；矿产锌单价（不含税）13313 元/吨，同比增长77.89%。 矿产铜贡献主要利润增量，费率小幅抬升：2021H1 综合毛利率14.48%，同比+3.5pct。铜板块毛利上行明显，2021H1 矿产铜毛利82.7 亿元（同比增加51.3 亿元），源于铜价上涨而成本小幅下降（矿产铜成本18462 元/吨，同比下滑4.23%）。2021H1 四费费率3.72%，同比下滑0.58pct，其中，销售费用2.2 亿元，同比下滑33.46%（运费计入成本），管理费用24.96 亿元，同比增长36.19% （新增并购企业），财务费用7.51 亿元，同比下滑18.17%（利息支出减少）； 研发费用3.17 亿元，同比下降33.43%。 下半年项目投产加速：2021 年5 月，卡莫阿-卡库拉铜矿一期第一序列正式启动铜精矿生产，提前实现投产目标，预计新增权益铜产量约4 万吨；6 月，塞尔维亚佩吉铜金矿上带矿开始试生产，预计新增约4 万吨铜产量、2 吨金产量；塞尔维亚紫金铜业两条4 万吨/天选厂技改生产线建成投产后预计新增1-2 万吨铜产量；巴布亚新几内亚波格拉金矿复产工作积极推进中。同时，哥伦比亚武里蒂卡金矿、圭亚那奥罗拉金矿、贵州紫金、山西紫金等项目实现新的增量贡献。 盈利预测、估值与评级：公司未来铜金产量将维持高速增长，根据公司规划，2025 年矿产金、矿产铜产量分别为80-90 吨，100-110 万吨，业绩有望高速增长。鉴于产品价格的上行，我们分别上调2021-2022 年盈利预测28%和31%，新增2023 年预测，预计2021-2023 年 EPS 分别为0.54 元、0.73 元、0.94 元。对应2021-2023 年PE 为19X、14X、11X，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；铜金锌价格下行超预期；公司铜金等主要项目建设达产不及预期；海外运营风险。

一、事件概述。 2020年4月29日，公司公布2020年年度报告和2021年一季度报告，2020年实现营业收入465.20亿元，同比增长12.75%，归母净利润6.78亿元，同比下降36.26%。2021年一季度营收155.73亿元，同比增长35.95%，归母净利润2.71亿元，同比增长61.09%。 二、分析与判断。 业绩：2020年受疫情冲击，经济复苏带动Q1高增。 2020年公司营收增长，净利润下滑，主要原因为：1）疫情冲击宏观经济压制需求，海外业务盈利能力较强，但疫情恢复慢于国内，海外占比下降；2）国内市场竞争激烈，加工费出现波动；3）海外运费上升、美元贬值压制出口业绩。2021年来全球经济复苏提振工业需求，公司一季度产能利用率提升和高附加值产品增加带动业绩同比大幅增长。 财务：2020年期间费用率降低，Q1毛利率触底回升。 2020年公司期间费用率整体下降1.98个百分点，其中销售费用率大幅下降1.06个百分点，主要由于新收入准则下部分费用计入成本所致。疫情冲击和会计政策影响下公司毛利率较19年大幅下滑3.22个百分点。行业复苏下Q1毛利率回升至4.26%，盈利能力触底回升。受销售规模扩大和原材料价格上涨影响，2020年和2021年Q1公司经营性活动现金流净额均同比减少。 家电消费复苏、铜水管渗透率提升，下游需求可期。 主营产品铜管主要用于制冷设备和建筑业：1）国内家电销量受益于疫情后房地产销售的复苏触底回升，且2021年我国空调销售处于10年更换高峰期，叠加空调新能效标准推出，存量更新和升级换代需求充足；2）我国建筑铜水管渗透率维持极低水平，在政策鼓励下，铜水管渗透率提升将带来铜管需求增长。 盈利能力增强+产能扩张，助力公司市占率提升。 铜加工行业规模和资金壁垒较高，公司为国内铜管加工领先企业，预计盈利能力和市占率将逐步提升，主要逻辑为：1）通过智能制造升级，单位制造成本逐年降低，铜管吨毛利逐年上升且高于可比公司；2）海外产品毛利率高于国内，公司海外营收占比逐步提升，全球化布局增强盈利能力；3）2020年3月底公司铜加工产能约110万吨，预计2025年提升至228万吨，目标成为全球最大铜管、铜棒、铜排加工企业。 三、投资建议。 公司是国内铜管加工领先企业，下游需求增长可期，盈利能力行业领先，持续看好公司产能扩张后盈利能力和市占率的提升。预计公司2021/2022/2023年公司EPS 分别为0.64/0.87/0.97元，对应PE 分别为16.2/12.0/10.7倍，21年预测PE 为16.2倍，为历史估值低位，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 产能扩张不及预期、下游需求不及预期

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一、事件概述公司 4月 26日盘后公布 2021年一季报，实现营收 48.87亿元，同比增长 60.99%；归母净利润 3.33亿元，同比增长 167.09%；扣非后归母净利润 2.76亿元，同比增长 221.26%。 二、分析与判断业绩：量价齐升+降本增效，扣非归母净利润环比增长 28%2021Q1扣非归母净利润同比增长 221.26%，环比 2020Q4增长 27.73%；主要系 1）量价齐升：2021Q1铝板带箔累计产量、销量分别为 27.90、28.06万吨，累计同比增长率分别为 40.98%、54.60%；同时，受益于下游需求旺盛，公司部分产品价格上涨。2）降本增效：年产 36万吨再生铝合金扁锭和年处理 6万吨（第一期工程，共 12万吨）铝灰渣项目进展顺利，带动原材料成本降低，单吨利润提高。 财务：经营活动现金流改善，预收账款大增经营活动现金流 2.84亿元，环比转正；应付票据 12.66亿元，同比增长 33.45%、环比增长 14.06%，对上游议价权增加；合同负债 1.89亿元，同比增长 34.29%；主要系预收账款增加所致。Q1财务费用 914万元，同比下降 45.14%，主要系利息收入增长。 经营：高附加值产能继续释放，回收项目投产有望继续降低成本研发费用 2.07亿元，同比增长 114.64%，主要系加大对交运用铝、新能源用铝及再生资源等投入。随着公司全资子公司明晟新材料、韩国光阳铝业、年产 36万吨再生铝合金扁锭、年处理 12万吨铝灰渣项目、年产 12.5万吨车用铝合金板项目、铝板带生产线升级改造项目等陆续建成投产，为后续产销量的持续增长提供强劲动力。 三、投资建议公司是铝板带箔领域市占率领先企业，产品规模及成本优势明显。近年来公司一直致力于转型升级，重点布局新能源、交运、汽车、5G、特高压输电、航空航天及军工等高端领域的应用，持续看好公司高附加值产品放量以及废铝项目继续投产带来的盈利能力提高。预计公司 2021/2022/2023年公司 EPS 分别为 1.92/2.34/2.77元，对应 PE 分别为 10/8/7倍，当前公司估值处于近 5年历史低位（15%分位数以内），维持“推荐”评级。

一、事件概述公司于 4月 14日盘后发布 2021年一季度业绩预告，预计实现归母净利润 4.5-5亿元，同 比 增 长 5709.38%-6483.96% ； 扣 非 后 归 母 净 利 润 为 2.5-3.1亿 元 ， 同 比 增 长247.91~-331.4%。 二、分析与判断 业绩：量价齐升+公允价值变动确认带来业绩大增公司 2021Q1利润增长主要源于：1）产品量价齐升：2021Q1电池级碳酸锂由年初的季度均价约 7.5万元/吨；产销方面，碳酸锂、氢氧化锂新增产能逐步释放，同比增长明显。 2）金融资产公允价值变动：公司持有的 Pilbara 股价由年初的 0.87澳元升至一季度末的1.045澳元，按此估算公允价值变动损益确认 2.16亿元。 业务：产能逐步释放，业绩高增长逐步兑现1）锂盐：下游新能源汽车销量有望维持高增长，需求持续旺盛，锂盐价格将继续上行。 新增 5万吨氢氧化锂项目已于 2020年 10月底达产，公司锂盐业务利润有望继续保持量价齐升态势；2）非经常性损益：澳矿供给收缩，锂精矿供应偏紧局势不变，继续看好锂精矿价格上行。一方面，公司持有 Pilbara 的股权公允价值有望受益于精矿价格上涨； 另一方面，公司前期锂精矿库存充足，并与多家矿企签订包销协议，精矿供应保障稳定。 盐湖资源方面，阿根廷 Cauchari-Olaroz 锂盐湖（持股 51%）4万吨电池级碳酸锂（76%包销权）计划于 2022年上半年试车生产，新增收购五矿盐湖一里坪盐湖（49%权益）项目将进一步提高公司自给率。 三、投资建议公司氢氧化锂产能已达 8万吨，碳酸锂产能 4万吨。考虑锂盐价格将依托于强劲需求继续上行，公司迎来量价齐升。考虑 Pilbara 股价上涨为公司带来的公允价值变动损益，上调公司 2021-2023年 EPS 为 1.69/2.18/2.70元，对应当前股价的 PE 分别为 58/45/36X。 公司业绩将继续高速增长，2022年估值较明显下降（45倍），明显低于同业的天齐锂业（69倍，2022年 Wind 一致性预期），维持“推荐”评级