事件：公司2024年上半年实现营业收入40.75亿元，同比增长15.37%；实现归属于上市公司股东的净利润1.2亿元，同比减少1.28%。 点评：以量补价营收同比增长，镁价下行拖累业绩。根据公司公告，公司营收同比增长主要系产品销量增长。根据WIND数据，2024年上半年镁锭均价为2.05万元/吨，同比-14.1%。截至2024年7月30日，镁锭价格为1.94万元/吨，较年初下滑11.7%，镁价下行拖累公司业绩。镁铝价格比已连续14个月低于1.5以内，与汇川发布镁合金电驱产品。根据WIND数据，截至2024年7月30日，镁铝价格比已下滑至1.03，该比值已连续14个月低于1.5以内。镁铝价格比长期在低位或有利于下游推广。2024年7月3日，公司与苏州汇川联合动力系统股份有限公司共同发布镁合金轻量化电驱总成，与传统铝合金材料结构相比减重2.5-7千克同时提升电机功率密度。根据公司公告，2022年国内镁合金单车平均用量3-5公斤，后续行业大件的推广有望提升单车用镁量。 原料端充裕保障，新应用领域低空经济拓展想象空间：截至2023年底公司有丰富的白云石资源储量，安徽巢湖近9000万吨，安徽青阳拥有13亿吨，五台拥有5.8亿吨；甘肃宝镁年产30万吨高品质硅铁项目已经开始建设。公司与小鹏飞行汽车签订合作协议，成为其仪表板管梁总成、中通道左右下支架总成等关键零部件的定点供应商，公司是大疆的二级供应商，另外公司还在与其他车厂洽谈合作车载无人机升降平台。 未来三年股东回报规划进一步夯实公司投资价值。根据公司2024年4月25日公告，在满足现金分红条件时，任意三个连续会计年度内，公司以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。综合考虑所处行业特点、发展阶段、自身经营模式、盈利水平以及是否有重大资金支出安排等因素后，当公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%。 盈利预测与评级：考虑到镁价下行，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.15亿元/5.97亿元/8.87亿元，下调32.0%/23.5%/25.0%，对应2024-2026年PE为32X/17X/11X。鉴于公司一体化布局优势以及宝钢金属入主后的协同效应，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给过快释放；镁价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；下游技术路径变化风险等。

成长性突出的铜矿巨头。洛阳钼业主营业务板块包括刚果（金）铜钴、中国钼钨、巴西铌磷三大矿山业务以及IXM贸易业务。（1）2023-2028年合并报表口径的铜矿产量预计由39万吨增加至90万吨（按五年规划指引中值），增量为51万吨，增幅达129%，在我国和全球大型铜企中处于第一梯队。（2）公司2024年铜产量预计为55万吨，排我国上市铜企第二位，仅次于紫金矿业，在全球预计排第十位。 吨铜矿市值处于可比上市公司的低位，薪酬具有竞争力。（1）以2024年的权益铜矿产量为基准，公司吨铜矿市值是46万元/吨，低于行业加权平均值49万元/吨；（2）按2028年权益铜矿产量为基准，公司吨铜矿市值为28万元/吨，在我国上市铜企中最低，是行业加权平均值的78%；（3）公司2023年铜矿收入占非贸易业务收入比重为52%，可比上市公司加权平均占比为25%；（4）2023年洛阳钼业人均薪酬为33万元/年，连续多年排主要铜企首位。 铜价：预计2025年铜价高点将达到12000美元/吨或以上。预计新能源（光伏、风电、新能源汽车）将贡献25年全球铜总需求增量的87%。根据我们的预测，23-25年全球精炼铜供需缺口（供给-需求）为-17/-42/-75万吨，供需缺口占需求的比例为-0.6%/-1.5%/-2.6%，铜价有望在2025年达到12000美元/吨或以上。按24年产量计算，铜价上涨1000美元/吨，公司归母净利润将增加27亿元。 其他矿业板块预计提供稳定现金流。2023年，钴、钨、钼业务占公司毛利的比例为29%。（1）价：预计未来钴、钼价格将维持稳定；由于品位下滑、新增项目少，全球钨供给增量有限，预计24年钨价将小幅上涨。（2）量：根据公司的五年规划，预计2028年钴、钼产量中值将达到9.5、2.8万吨，相较2023年分别增长71%、72%，预计钨产量未来保持稳定。 盈利预测、估值与评级：由于看好未来铜价高点达到1.2万美元/吨或以上，我们上调2024-2026年盈利预测，预计洛阳钼业2024-2026年归母净利润分别为119.0、156.3、166.7亿元（上调1%/22%/24%），当前股价对应PE分别为16X、13X、12X。我们看好公司的成长性，维持“增持”评级。 风险提示：产量释放不及预期风险，海外政策变动风险，汇率波动风险。

事件:紫金矿业于 2024年 7月 8日晚公告 2024年上半年业绩预告，预计 2024年半年度实现归母净利润约 145.5-154.5亿元，同比增加约 41%-50%。预计 2024年半年度实现归母扣非净利润约 148.5-157.5亿元，同比增加约 54%-63%。按中值计算，2024Q2实现归母净利润 87.4亿元，环比增长 39.5%，同比增长79.8%；归母扣非净利润 90.7亿元，环比增长 45.8%，同比增长 111.7%。 点评： 量：2024H1矿产金铜银产量同比增加。2024年上半年公司预计矿产金产量约35.4吨，同比增长 9.6%（上年同期：32.3吨）；矿产铜产量约 51.8万吨，同比增长 5.3%（上年同期：49.2万吨）；矿产银产量约 210.3吨，同比增长 1.3%（上年同期：207.6吨）。 价：2024Q2金铜银价格同比、环比上涨明显。2024Q2COMEX 黄金、LME 铜、COMEX 银均价分别为 2351美元/盎司、9883美元/吨、29美元/盎司，环比分别增长 13%、16%、23%，同比分别上涨 18%、17%、19%。 2023-2028年矿产铜、金产量复合增长率均为 9%。公司规划 2028年矿产铜产量 150-160万吨，矿产金 100-110吨，矿产锌/铅 55-60万吨，矿产银 600-700吨，锂（LCE）25-30万吨，矿产钼 2.5-3.5万吨；若按规划的中值计算，铜、金、锌/铅、银、锂、钼产量 2023-2028年的复合增长率为 9%、9%、4%、10%、147%、30%。 看好铜金价格中枢继续上行。1）铜：我们在 2024年 4月 18日发布的《从成本和净现值角度计算，铜价有望上行至 12000美元每吨以上——铜行业系列报告之五》中提出全球 2024/2025年精炼铜供需平衡为-39/-64万吨，缺口约占全球需求比重的 1.4%和 2.2%。从净现值角度计算，铜价需升至 12000-14000美元/吨，才能刺激潜在供给增长。2）金：7月 5日晚美国 6月就业数据公布后，市场对 9月降息预期升温；复盘历史来看，降息前黄金与黄金股仍有超额收益。 盈利预测、估值与评级：考虑 2024Q2以来铜金价格的上行，以 2024-2026年沪铜年均价 80000/82000/84000元/吨，沪金年均价 540/550/560元/g 为假设依据，上调 2024/2025/2026年归母净利润预测分别为 311/371/461亿元（较前次预测上调 7%/6%/8%），同比增长 47%/19%/24%，当前股价对应 PE 为16/13/11倍，维持对公司“增持”评级。 风险提示：铜金价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。

事件：2024年5月6日，北方稀土官网发布5月稀土产品挂牌价格。 点评：镧柿价格环比持平，镨钕挂牌价格近8个月首次上涨。5月氧化镧和氧化铈价格分别为0.41万元/吨和0.76万元/吨，均环比持平；氧化镨钕和金属镨钕价格分别为39.32万元/吨和48.8万元/吨，分别环比增长7.5%和7.3%。 Q2稀土精矿交易价格下调，镨钕盈利有望向好。根据公司公告，2024年第二季度稀土精矿交易价格调整为不含税16792元/吨（干量，REO=50%），环比下滑19%。根据挂牌价格计算，2024年Q1氧化镨钕均价为40.8万元/吨；2024年4月和5月氧化镨钕均价为37.95万元/吨。若按照10吨稀土精矿对应1吨氧化镨钕测算，稀土精矿价格由2024年Q1的20737元/吨下滑至2024年Q2的16792元/吨，对应单吨氧化镨钕成本下滑3.95万元/吨，盈利有望向好。 下游需求呈现复苏，供需格局趋势向好。从需求端看，镨钕主要用于第三代稀土永磁材料钕铁硼，根据我们的测算，2022年钕铁硼下游应用占比新能源汽车、传统车、风电、工业机器人、工业电机、变频空调和变频冰洗的占比分别为：13.10%/8.9%/7.2%/6.5%/6.3%/5.3%/4%。根据中国汽车流通协会数据，4月上半月，我国新能源乘用车零售渗透率首次突破50%；根据产业在线数据，2024年5月空冰洗排产总量合计为3775万台，较去年同期生产实绩增长15.2%；工信部等7部门近期发布《推动工业领域设备更新实施方案》，推动电机等设备更新换代，下游需求复苏有望提振稀土需求。根据工信部2024年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，矿产品和冶炼分离产品指标分别为13.5万吨和12.7万吨，同比+12.5%和+10.4%，增速较23年放缓，稀土行业供需格局趋势向好。 人形机器人新领域需求蓄势待发。假设按照Tesla上市100万台人形机器人测算，对应钕铁硼将新增需求量0.35万吨，以2025年全球钕铁硼需求量作为基数测算，工业机器人+Tesla人形机器人钕铁硼需求量占总需求比例为7.7%。 盈利预测与评级：考虑到后续稀土需求复苏，我们小幅上调盈利预测，预计2024-2026年EPS为0.74元/0.86元/1.05元，上调1.4%/1.2%/1.9%，对应2024-2026PE为27X/24X/19X。鉴于公司稀土行业龙头地位以及下半年需求复苏后供需关系的改善，我们维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业供给过快释放；稀土产品价格下跌；公司项目建设达产不及预期；安全环保风险；技术路径变化风险等。

事件：2024年一季度，公司实现营业收入370.48亿元，同比-7.13%；实现归母净利润3.92亿元，同比-43.11%。从利润总额角度来看，公司整体竞争优势仍在。（1）Q1公司利润总额同比下滑21.5%至9.06亿元，中钢协重点统计钢铁企业利润则同比下降48%，而全国黑色金属冶炼压延加工业亏损214亿元，同比增亏165亿元；（2）Q1公司吨钢税前利润约137元（假设Q1钢材产量为2023年的1/4），全国钢铁业吨钢税前利润为-83元，公司相对于全行业仍然有220元/吨的超额利润。 重要控股公司的竞争力仍在强化。（1）Q1公司少数股东损益为3.3亿元，同比增长14%；（2）2023年全年公司少数股东损益为16亿元，其中归属于汽车板公司（VAMA）、华菱钢管、华菱财务公司的少数股东损益分别为12.37亿元、1.19亿元、0.56亿元，显示Q1重要控股公司的竞争力仍在强化。其他板块的盈利能力有所调整。（1）Q1公司净利润同比下降26%，降幅超过利润总额的降幅4.64pct，主要是所得税率同比提升了5个百分点至20%，Q1公司所得税率是2020年Q1以来的单季最高值；（2）Q1公司归母净利润同比下降43%，降幅超过净利润降幅17pct；（3）一季度公司归母净利/利润总额为43%，创2017年以来的单季最低值，同比下滑16个百分点。存货金额有所增加。Q1存货金额149亿元，创历史新高（环比增加2%、同比增加11%），占单季度营业收入比例为40.15%，创2020Q2以来新高。 公司产品高端化的进程仍在继续：（1）汽车板二期项目2023年竣工投产，新增45万吨镀锌年产能，力争2024年达产；（2）硅钢成品一期项目第一步已于2023年6月底投产，产品均定位中高牌号无取向硅钢，2024年将形成20万吨无取向硅钢成品、9万吨取向硅钢半成品生产能力；（3）2024年3月公告拟投资9亿元建设50万吨镀锌生产线（主要用于高端冷轧家电板），建设期14个月。 盈利预测、估值与评级：由于钢铁行业继续深度调整，我们分别下调公司2024-2026年公司归母净利润预测28.20%、10.53%、8.33%至38.37、53.87、62.79亿元，但华菱钢铁作为钢铁行业龙头企业，竞争优势非常突出、品种结构有望进一步高端化，维持公司“增持”评级。 风险提示：原材料价格维持高位；钢材下游需求回落超预期。

事件：2024年一季度，公司实现营业收入 13.88亿元，同比+3.12%，环比+10.60%；实现归母净利润 1.71亿元，同比-22.62%，环比+434.38%；实现扣非后归母净利润 2.00亿元，同比+33.33%，环比+517.15%。 公司的盈利是在主业石墨电极行业亏损的背景下取得的。 （1）石墨电极占营收比例最大，根据百川盈孚数据显示，2024年 Q1石墨电极行业平均成本为 21799元/吨，较 23Q4环比-3.96%，毛利为-2981元/吨，较 23Q4亏损收窄 2.25%； （2）2023年公司净利润为 4.21亿元，除去成都方大炭炭复合材料、抚顺莱河矿业两家子公司净利润仅有 0.54亿元，这一部分为石墨电极业务净利润。 公司积极拓展除石墨电极外新产品贡献利润： （1）2023年公司国内客户量身研发的 600KVA 电解铝用石墨化阴极顺利下线，成为公司新的利润增长点； （2）2023年成都炭材（公司直接和间接持股 90.1%）实现新能源和半导体行业用关键石墨材料国产化，全年实现净利润为 3.47亿元，同比+1.44%。 公司资产负债率已低至 16%、货币资金长期高于带息债务。 （1）2024年 Q1末，公司资产负债率为 15.53%，货币资金 66.01亿元、带息债务 14.17亿元、长期股权投资 67.97亿元； （2）2023年底，公司长期股权投资 67.75亿元，其中南昌沪旭钢铁产业投资合伙企业（有限合伙）45.63亿元。 全国碳交易市场扩容预期升温。 （1）2024年政府工作报告指出：将扩大全国碳市场行业覆盖范围； （2）全国碳市场综合收盘价在 2023年 7月 3日为 60元/吨，在 2024年 4月 30日为 103元/吨，亦即近十个月，全国碳价上涨了 72%，这对节碳行业构成利好。 公司有望显著受益于钢铁行业纳入全国碳交易市场。 （1）短流程炼钢的碳排放显著低于长流程炼钢（高炉-转炉钢），如果碳价纳入钢铁冶炼成本，将会显著缩窄电炉钢相对于高炉转炉钢的成本劣势，甚至可能使得电炉钢炼钢在成本上更有优势； （2）公司的主营产品石墨电极是电炉炼钢的耗材，也主要用于电炉炼钢，如果电炉钢产量增加，将有望提升石墨电极的价格和利润； （3）公司作为石墨电极龙头企业，中长期投资价值进一步显现。 盈利预测、估值与评级：由于钢铁行业盈利处于低位，石墨电极利润进一步回落，我们下调公司 2024-2025年归母净利润预测 53.73%、54.58%至 4.89、5.91亿元，新增公司 2026年归母净利润预测为 7.17亿元，当前碳交易市场扩容预期再度升温，将提升公司中长期投资价值，故维持公司“买入”评级。 风险提示：石墨电极行业下游需求大幅走弱；针状焦、石油焦原料价格大幅上涨。

事件：华阳股份发布 2023 年报，公司实现营业收入 285.18 亿元，同比-18.62%；实现归母净利润 51.79 亿元，同比-26.28%。公司每 10 股派息 7.18 元（含税），截至 2024 年 4 月 19 日计算股息率为 7.1%。点评：业绩同比下滑系煤炭产品量价齐跌，研发费用创 2018 年以来新高。公司23 年煤炭销量为 4100 万吨，同比-11.68%；煤炭综合售价 605.78 元/吨，同比-14.64%。但公司 2023 年单位销售成本 295.62 元，同比-18.9%，保持改善。公司 2023 年研发费用 7.03 亿元，创 2018 年以来新高值。股东分红回报规划夯实公司投资价值，未来仍有煤炭新增产能。2024 年 4 月 18日公司公告的《2024-2026 年股东分红回报规划》提及，除公司有重大投资计划、重大现金支出计划或股东大会批准的其他重大特殊情况外，公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，采用现金方式分配股利，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的 30%，高分红比例进一步夯实投资价值。公司加快推进七元、泊里煤矿建设步伐，七元 2024 年进入联合试运转阶段，泊里 2025 年底前具备联合试运转条件，两矿合计产能 1000 万吨。携手科达新能源，已实现钠电池产品批量交付。截至 2023 年 10 月，公司子公司华钠芯能公司引进先进工艺设备 153 台（套），搭建了全球首批量产 1GWh 钠离子电芯生产线和年产 1GWh 钠离子 Pack 电池生产线，已经实现 48V18Ah 电动自行车 Pack 电池组和 48V、72V 储能电池组量产。2023 年 9 月 30 日，华阳集团华钠芯能公司完成电动二轮车钠离子电池组向山西科达新能源的订单交付。2023 年公司钠离子电池正、负极材料分别实现收入 3257 万元、2128 万元。高效光伏组件项目稳步推进，2024 年新业务规划目标可期。2023 年，公司光伏组件四条生产线全线贯通,完成第一条产线开始进行由 P 型组件向 N 型组件的产线改造,N 型组件不仅具有更高发电量和更低度电成本，同时也能带来更多的减排量和碳价值，2023 年公司实现光伏组件生产 1GW、销售 1.5GW。公司未来将继续做精做优新能源新材料产业，P 型、N 型良品率达到行业领先水平，完成 2024 年 3GW 销售目标，钠离子电池完成 2024 年 400MW 以上销售目标。 盈利预测、估值与评级：鉴于公司煤炭价格下行，我们下调盈利预测，预计2024-2025 年归母净利润分别为 45 亿元、50.1 亿元，对应下调 28.1%/23.8%，新增 2026 年归母净利润 53.3 亿元，2024-2026 年 PE 为 8X/7X/7X。鉴于公司无烟煤龙头地位以及新业务的二次成长，我们维持“增持”评级。 风险提示：煤炭价格下滑，钠离子电池布局进度不及预期等。

事件：公司发布 2023年年报，全年实现营业收入 432.53亿元，同比-9.44%，归母净利润 13.51亿元，同比-19.40%，扣非后归母净利润 8.31亿元，同比-38.75%。2023年 Q4实现营业收入 69.32亿元，同比-25.33%，环比-41.26%，归母净利润 2.62亿元，同比-12.20%，环比+4.38%，扣非后归母净利润 1.01亿元，同比-35.94%，环比-55.11%。2023年公司现金分红总额为 2.39亿元，现金分红比例为 17.71%。 2023年铸管及其他铸件、普钢、优特钢吨钢毛利同比-14%、-21%、-79%：2023年公司铸管产品营业收入为 133.54亿元，同比-9.23%，铸管及其他铸件吨钢价格为 4722元，同比-4.16%，吨钢毛利为 487元，同比-13.80%；普钢吨钢价格为 3454元，同比-10.88%，吨钢毛利为 213元，同比-20.68%；优特钢吨钢价格为 3796元，同比-11.72%，吨钢毛利为 27元，同比-78.69%。 2024年公司金属制品产量目标为 947万吨：2023年公司铸管及其他铸造产品产量为 282.8万吨，同比-5.29%，普钢产品产量为 363.2万吨，同比+11.27%，优特钢产量为 211.65万吨，同比-2.01%。2024年公司金属制品产量目标为 947万吨，较 2023年经营目标（966万吨）微降 1.97%。 2023年公司期间费用率降至 3.87%，创近 11年来新低水平：2023年公司实施系统降本和极致控费，牢固树立“一切成本费用皆可控”理念，围绕全价值链各环节降本控费，2023年公司期间费用率进一步下降至 3.87%，创近 11年内新低水平，保持成本与盈利能力竞争优势，在中钢协对标企业年度成本排名中，主要产品成本及吨钢盈利能力居于先进水平。 加快重点项目建设，进一步优化产业布局：2023年，公司芜湖 1#高炉环保升级和二连铸升级改造项目按期完成；黄石搬迁项目 5月份顺利投产后并达产；桃江新兴二期项、战略新兴产业、铸管国际化等项目持续推进。 2023年公司分红比例为 17.71%，对应股息率为 1.56%。2023年公司现金分红比例为 17.71%，根据 2024年 4月 12日市值计算，股息率为 1.56%。 盈利预测、估值与评级：受钢铁行业盈利能力下行影响，我们分别下调公司2024-2025年归母净利润预测 38.78%、33.62%至 14.04、16.89亿元，新增公司 2026年归母净利润预测为 18.87亿元，作为球墨铸管龙头企业，新兴铸管品牌优势持续提升，降本增效助力期间费用率进一步下行，且后续我国水利投资有望进一步加码，公司盈利能力有望进一步提升，故维持“增持”评级。 风险提示：铸管需求表现不及预期带动价格大幅走弱；原料价格大幅上涨。 公司盈利预测与估值简表

事件：2023年公司实现营业收入1140.19亿元，同比+15.94%，归母净利润57.21亿元，同比-19.48%；四季度，公司实现营业收入276.05亿元，同比+20.89%，环比-1.72%，归母净利润13.47亿元，同比-13.77%，环比+0.93%，归母净利润率为4.88%，结束连续4个季度回落，环比+0.13pct。 32023年公司钢材销量同比+24.444%，吨钢毛利同比--16.93%。2023年钢材销量为1889万吨，创历史新高，同比+24.44%，吨钢平均售价为6036元，同比-6.83%，吨钢毛利为793元，同比-16.93%；2023年下半年钢材销量为947万吨，环比+0.49%，同比+26.24%，吨钢价格为5882元，同比-5.17%，环比-4.97%，吨钢毛利为743元，同比-9.07%，环比-11.91%。预计2024年销量达到1920万吨，同比+1.64%。 32023年公司汽车、轴承、机械用钢销量下滑，能源用钢销量突破66000：万吨：2023年公司钢材销量按应用分类占比如下：汽车（28%）、能源（34%）、机械（19%）、轴承（10%）、高端特材（2%）、其他（7%）。其中轴承钢、汽车、机械用钢需求下滑，轴承钢销量为189万吨，占比同比-2pct，汽车用钢销量为529万吨，占比同比-1pct，机械用钢销量为359万吨，占比同比-8pct；能源用钢销量为642万吨，同比增长56%（追溯剔除天津钢管销量数据，同比仍然增长19%）。 32023年公司“两高一特”销量同比+37%：“两高一特”销量同比增长37%，其中高温、耐蚀合金销量增长19%；高强钢销量增长12%，特种不锈钢销量增长113%，均持续保持快速增长。 中信泰富特钢集团制定“质量回报双提升”行动方案：具体包含（1）深耕六大板块，主推产品产业化发展；（2）坚持创新驱动，加快形成新质生产力；（3）优化产业布局，凝聚业务协同发展合理；（4）完善信息披露，坚持以投资者需求为导向；（5）注重股东回报，连续多年保持稳健分红。努力提升公司质量和投资价值，切实增强投资者的获得感，为稳市场、稳信心积极贡献力量。 20211--20233年公司平均分红比例为50.11%，当前股息率为3.63%：2023年度公司现金分红比例为49.84%，对应3月13日市值，公司股息率为3.63%。 盈利预测、估值与评级：由于产品下游需求下滑，我们分别将公司2024年-2025年归母净利润预测下调41.07%、34.67%至62.95、72.76亿元，新增2026年归母净利润预测为81.38亿元，后期随着公司产品结构持续优化，盈利能力有望进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：

事件：公司 2023 年前三季度实现营业收入 286.3 亿元，同比下降 10.9%；归母净利润 41.0 亿元，同比下滑 29.9%；扣非后归母净利润 40.5 亿元，同比下降32.5%。其中，2023Q3 实现归母净利润 13.6 亿元，同比增长 3.1%，环比增长14%。 点评：煤、铝价格同比下跌拖累公司业绩。2023Q1-Q3 公司综合毛利率 27.3%，同比下降 5.4pct，主要原因为煤铝价格同比下跌。A00 铝 2023Q1/2023Q2/2023Q3均价分别为 18459/18519/18839 元/吨，同比变动-17%/-10%/+2%；无烟精煤（A11%，Q7000，河南永城）车板价 2023Q1/2023Q2/2023Q3 均价分别为2021/1371/1435 元/吨，同比下降 7%/35%/26%。 资产负债率处于近十年低位，财务费用大幅下行。截至 2023Q3，公司资产负债率为 63%，环比下降 1.5pct，处于近 10 年以来低位。2023Q1-Q3，公司财务费用 9106 万元，同比下行 82%，主要源于利息收入的增加和利息费用的下降。 铝加工资产分拆上市，二期电池铝箔 2024 年下半年投产。公司在三季度业绩交流中表示：目前正在把铝加工板块相关业务全部纳入到神隆宝鼎，其中神隆宝鼎收购云南新材料 100%出资权已完成，上海铝箔收购阳光铝材 51%股权相关手续正在办理。神隆宝鼎二期 6 万吨新能源电池铝箔项目正在积极推进，目前已开始安装轧机，预计 2024 年年初轧机安装完毕后开始投产，2024 年下半年达产。 供给紧、需求弱、低库存，铝价震荡为主。截至 2024 年 3 月 4 日，国内电解铝现货库存为 81.8 万吨，明显低于往年同期水平。据光大证券已外发的《供给增长受限，地产需求决定板块弹性——钢铁有色煤炭行业 2024 年投资策略》，国内电解铝产能天花板将至，叠加云南水电持续扰动，电解铝供给增量有限；需求端，地产竣工面积或有下滑将对电解铝需求形成拖累，预计 2024 年供给略大于需求，但仍处紧平衡，铝价或震荡，并在枯水期有阶段性上行行情。 盈利预测、估值与评级：我们以 2023-2025 年 A00 电解铝平均价18599/19000/19000 元/吨为假设依据，预计 2023/2024 年归母净利润56.5/60.0（较前次预测下调幅度为 31.4%/27.9%），新增 2025 年归母净利润预测为 63.3 亿元，对应当前股价的 PE 分别为 7.7/7.2/6.8 倍。按公司 2022 年分红比例和 Wind 一致性预期净利润（2023）估算股息率为 3.9%（对应 2024年 3 月 5 日），在有色金属板块仍具一定吸引力，维持“增持”评级。 风险提示：云南限电政策对产量影响的不确定性；铝价、煤价下跌风险。

纯粹的头部煤炭国企。（1）2022年公司商品煤产量1.57亿吨，占全国商品煤产量的3.9%，在25家上市煤企中排名第二，在地方上市国企中排第一；（2）公司可采储量106亿吨，在上市煤企中排名第三，储采比67年，在晋陕蒙地区上市煤企中排名第四；（3）公司业务比较纯粹，2022年煤炭业务占公司营收的97%；（4）公司2022年煤炭产量占控股股东陕煤化集团的75%，陕煤化集团2022年在中国企业500强榜单中位列第67名，在陕西省内位列第一。 ROIC（资本回报率）领先。公司ROIC（2016-2022年均值）为23%，是第二名的1.5倍，公司ROIC高的原因：（1）煤炭成本低，2022年自产煤开采成本205元/吨，在上市煤企中排第五；（2）公司投资收益突出，2016-2022年的非经常性损益占归母净利润的12%，其中2020年占39%、2022年占16%；（3）公司激励较好，2022年员工平均年薪为31万元，在上市煤企中排名第四。 分红比例稳定，股息率靠前。（1）公司制定了股东回报规划，计划2022-2024年以现金分红的比例不低于60%，2022年现金分红对应当前股息率为11.3%，在上市煤企中排名第六，2016-2022年平均分红比例为45%，在上市煤企中排名第六；（2）公司未来资本开支将有所下降，2022年公司资本开支45.5亿元，2023年计划开支仅18.1亿元，这也有助于公司高分红的可持续性。 利润底部有保障。（1）在边际因素（疆煤外运、海外煤价、山西煤成本、长协价格）和煤炭供需基本面的共同支撑下，我们认为秦皇岛港口动力煤（5500大卡）的底部是800元/吨；（2）根据国能集团技术经济院的研究，煤炭需求在2028年达峰，2029-2037年为峰值平台期，在这个基础上公司的产销量有保障；（3）在产销量（自产煤销量1.65亿吨）、价格（自产煤均价580元/吨）都有保障的背景下，陕西煤业未来几年盈利有保障。 盈利预测、估值与评级：在秦皇岛港口动力煤（5500大卡）价格800元/吨是底部的判断下，预计公司2023-2025年归母净利润为221亿元、235亿元、245亿元，折合EPS为2.28元、2.42元、2.53元，当前股价对应PE为8.4、7.9、7.6倍。结合相对估值与绝对估值法（DDM估值），我们认为公司合理股价为21.8元，当前股价低于合理股价，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：经济失速下滑；政府进一步调控大宗商品价格；公司产能利用率不及预期；海外煤价大幅下跌导致公司煤炭售价下降。

事件：公司发布2022 年业绩快报，预计实现营业收入54.04 亿元，同比+16.18%， 实现归母净利润8.94 亿元，同比-17.54%；预计第四季度实现营业收入14.79 亿元，同比+36.60%，环比+17.97%，实现归母净利润4.27 亿元，同比+102.54%， 环比+239.18%。 2022 年4 季度电炉开工环比改善，原料价格下行带动行业亏损大幅收窄：根据Mysteel 数据显示，2022 年Q4 85 家电炉钢开工率均值为58.72%，较Q3 环比提升4.50pct，根据百川盈孚数据显示，2022 年Q4 石墨电极行业平均成本为27436.84 元/吨，较Q3 环比-2.66%，毛利为-1011.88 元/吨，较Q3 环比收窄37.76%。 2023 年1-2 月石墨电极行业成本进一步下行带动行业盈利改善：根据百川盈孚数据显示，2023 年1-2 月行业平均成本为26507.02 元/吨，较2022 年Q4 均值下降3.39%，行业毛利均值为-334.65 元/吨，较2022 年Q4 行业毛利亏损较Q3 环比收窄66.93%。 国内双碳政策预期再升温，有望带动中期石墨电极行业盈利转好：3 月5 日，工信部部长金壮龙表示“钢铁、有色、建材、石化化工四个行业都制定了碳达峰方案，通过顶层设计已经明确了工业碳达峰的目标、任务、途径和措施，下一步就是要一件一件抓落实”，且近半年来，各地密集出台双碳相关政策，高碳行业纳入全国碳交易市场的预期再度升温，由于石墨电极主要应用在短流程炼钢，相较于长流程炼钢可以明显减少碳排放量，故国内双碳政策预期再升温有利于石墨电极行业的中期景气度回升。 公司积极调节产品结构，2022 年上半年炭砖产品销量达到1.3 万吨：2021 年， 公司生产石墨电极16.93 万吨，炭砖1.93 万吨，而2022 年上半年面对电炉开工率不足等不利影响，灵活调整产品结构，生产石墨电极8.4 万吨，炭砖1.3 万吨。2022 年上半年度炭砖产量是2021 年全年产量的67.36%。 盈利预测、估值与评级：为应对石墨电极行业盈利能力走弱的影响，公司积极调解产品结构，增大炭砖产量，我们上调公司2022 年业绩预测10.86%至8.94 亿元，维持公司2023-2024 年盈利预测不变为11.23、15.31 亿元，当前“双碳” 政策预期再度升温，将提升公司中长期投资价值，且公司作为行业龙头兼具炭素新材料业务，为未来发展提供新动能，后续盈利有望持续回升，故维持公司“买入”评级。 风险提示：石墨电极行业下游需求大幅走弱；针状焦、石油焦原料价格大幅上涨。

深耕 PVD 镀膜材料二十余载，战略布局 PET 铜箔业务。公司成立于 2002年，主营产品为 PVD 镀膜材料，包括 ITO、钼、铜、铝、硅、钛、钽及各类合金与稀有金属靶材，应用领域从光学到节能玻璃，再扩展至 LED 与显示面板、光伏与半导体等。公司发展以研发创新为本，创始团队专业背景深厚，股权结构十分稳定。公司的核心竞争实力，为对于 PVD 镀膜技术的复合理解力以及应用拓展力。2022前三季度，公司业绩维持稳定增长，实现营收 4.98亿元，同比增长15.91%；实现净利润 1889.59万元，同比增长 0.43%。公司厚积薄发，未来在PET 铜箔及光伏 ITO 靶材的双轮驱动，有望迎广阔的发展空间。 公司为溅射靶材产业国产化的领军者，ITO 靶材业务值得期待。物理气相沉积PVD 是一种优势显著的真空镀膜技术。在 PVD 技术下，用于制备薄膜材料的物质统称为 PVD 镀膜材料，为泛半导体领域制备功能薄膜的核心原材料。公司自主研发 200多款高端镀膜材料，竞争优势显著。平板显示领域，公司目标实现ITO、钼、铜、铝靶材的一站式供应。ITO 靶材技术门槛高，被列为 35项“卡脖子”技术之一，光伏异质结产业有望大幅扩容 ITO 靶材市场。公司布局 ITO靶材近十年，2017年量产线投产，积极推动 ITO 靶材在光伏领域的扩产与验证。 PVD 溅射镀膜技术延伸，公司 PET 铜箔业务有望率先实现量产：在锂电池行业中，PET 复合铜箔是传统锂电池集流体（铜箔）的良好替代材料，可节省约 2/3的铜，显著降低材料成本，实现量产后进一步扩大电芯的降本空间。另外，PET铜箔充当了保险作用，如果出现针刺的情况，PET 铜箔可以将针刺位点迅速断开，从而大幅提升了锂电池的安全性。PET 铜箔未来几年产业化进程有望加速，达到电池 GWh 级别对应的量产规模。而当前 PET 铜箔工业化生产的难点在于 PVD溅射镀膜环节。公司丰富的 PVD 镀膜经验，正好对应解决当前 PET 铜箔的技术难点，为公司发展 PET 铜箔业务奠定了坚实的基础。2022年 10月，公司与东威科技、腾胜科技正式签署复合铜箔设备装备协议，完成了设备选型和下定的工作，PET 铜箔业务取得关键进展，未来有望实现 PET 铜箔的量产。 盈利预测、估值与评级：公司深耕 PVD 镀膜材料二十余载，PET 铜箔业务有望崛起，未来发展空间广阔。我们预测公司 2022-2024年营业收入将分别为 6.95、9.23、12.12亿元，归母净利润分别为 0.21、0.70、1.15亿元，对应 EPS 为 0. 14、0.46、0.76元，参考相对估值以及绝对估值结果，我们给予公司 30元的目标价（23年 PE 66x），首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；光伏异质结产业化不及预期风险；国内光伏/风电政策波动风险；全新技术变革的风险；PET 铜箔业务量产进度不及预期风险等。

木质活性炭行业龙头，产能稳健扩张，结构持续优化。公司木质活性炭已连续多年产量、销售量、出口量居全国第一，2021年其活性炭产能为 11.47万吨，主要应用于食品发酵、医药化工、环保等行业。随着南平工业园区活性炭项目、南平元力环保用活性炭项目建设完毕，预计到 2024年活性炭产能有望达到 15.97万吨，新增产能中用于环保的占比提升，产品结构有望持续优化。 公司电容炭产能居国内前列，受益于风电等新能源产业发展及进口替代双逻辑。 2021年，公司拥有 300吨电容炭产能，居行业前列，电容炭系超级电容器最主要电极材料，后续将充分受益于风电等新能源产业（2020年市场规模占比约为41.31%）对超级电容器需求的拉动作用；由于电容炭制备技术基本掌握在日韩等少数国家，我国进口依赖度超过 80%，后续公司产能将扩张至 600吨，或进一步实现进口替代。 电容炭企业有望同时受益于储能时代发展。超级电容器可为汽车、机械等多个行业提供瞬时储能；电容炭和钠电池负极硬碳在炭化、活化工艺等方面相近，目前超级电容炭和硬碳的龙头均是日本可乐丽，而钠电池下游包括两轮车、A00电动车、储能（我们预测 2026年储能占国内钠离子电池装机规模比例为 42.95%），从产业演化的角度来看，我们认为公司在储能时代也有望充分受益、大放异彩。 合并同一实控人所属两家硅化工企业，实现与活性炭产业热能与物料循环利用。 2021年元禾化工硅酸钠产能 27万吨/年，居行业前列，未来仍有 16万吨/年产能逐步投产，其产品主要供给 EWS（与 EVONIK 合资建设）用于生产白炭黑（产能 10万吨/年），EWS 是国内白炭黑行业少数取得轮胎认证的供应商之一；2021年，公司通过受让三元循环，布局硅酸钠下游硅胶的生产，目前产能 2万吨/年，未来产能将逐步提升到 8万吨/年。 公司股权激励业绩目标较高，可转债转股价格对当前股价形成有效支撑。按照公司股权激励计划行权条件计算，2022年扣非归母净利润至少为 1.73亿元，对2022年公司业绩形成有效支撑；截至 2022年二季度，公司近 9亿规模可转债进入转股期（截止至 2027年 9月 5日），转股价格自 2022年 7月 7日起调整为 17.51元/股，对当前股价形成有效支撑。 盈利预测、估值与评级：做为木质活性炭龙头企业，公司积极布局硅酸钠第二增长曲线，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2. 12、2.56、3.26亿元，当前股价对应 PE 分别为 30X/25X/19X，其电容炭产品有望充分受益于储能、新能源时代，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；下游需求表现不及预期。

事件：公司发布 2022年三季度报告，2022年前三季度实现营业收入 755.1亿元，同比+0.73%，归母净利润 55.43亿元，同比-6.51%，扣非后净利润 48.66亿元，同比-16.77%；单三季度，公司实现营业收入 236.89亿元，同比-5.73%，环比-13.05%；归母净利润 17.67亿元，同比-5.71%，环比-3.39%；扣非后净利润 11.75亿元，同比-36.01%，环比-35.23%。 钢铁行业盈利大幅下滑，公司 Q3吨钢毛利同比表现显著优于行业：由于下游需求下滑，钢铁行业盈利大幅回落，根据我们测算，Q3钢铁行业综合毛利为 272元/吨，同比大幅回落 57.9%。假设 2022年前三季度，公司钢材销量 1141万吨，同比增长 2.6%，则 2022年 Q3公司产品吨钢售价为 6351.21元/吨，同比-12.37%，环比-10.48%；吨钢毛利为 854.69元/吨，同比-20.33%，环比-24.22%。 公司大力压降前期应收账款及存货规模，Q3经营活动现金流同比大涨 300.63%： 2021年前三季度公司存货及经营性应收项目占用了较多的资金，而在 2022年前三季度公司大力压降前期受疫情影响而扩大的应收账款和存货规模，在产销规模稳定提升的情况下，逐步消化存货和应收项目，经营性净现金流有所提升，Q3公司经营活动现金流为 45.34亿元，同比大涨 300.63%。 相关资产处置收益及政府补贴带动 Q3非经常损益大幅增加至 5.91亿元：由于花山厂区退城搬迁验收交付确认相关资产处置收益（6.29亿元）、收到的政府补贴以及部分与资产相关政府补助（4038万元）带动 Q3非经常损益大幅上涨至 5.91亿元。 公司 50亿元规模可转债进入转股期，转股价为 24.20元/股。公司发行 50亿可转债自 2022年 9月 5日起至 2028年 2月 24日止为转股期，转股价格为 24.20元/股，9月 9日至 26日期间，公司控股股东泰富投资通过大宗交易方式减持可转债 550万张，占发行总量 11%；2022年第三季度中特转债因转股减少 7.97万元（797张），转股数量为 3276股。 盈利预测、估值与评级：由于当前钢铁行业需求走弱，盈利下滑，我们分别下调对公司 2022年-2024年归母净利润预测 12.89%、12.17%、11.36%至 81.92亿元、93.67亿元、106.82亿元，中信特钢作为全球领先的专业化特殊钢材料制造企业，行业龙头地位显著，后期公司产品结构将持续优化，盈利能力有望进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格大幅上涨；汽车行业对钢材需求下滑超预期