年报&一季报业绩基本符合市场预期。 公司 23 年营收 20.15 亿元，同增3.3%；归母净利 2.37 亿元，同增 5.65%，毛利率 22.1%，同降 2.1pct；其中 23Q4 营收 5.37 亿元，同环比 7.2%/3.7%，归母净利 0.61 亿元，同环比 5.4%/-1.3%，毛利率 22.5%，同环比-1.6pct/1.3pct。 24Q1 营收 4.67亿元，同增 2.15%，归母净利 0.78 亿元，同增 71%，扣非净利 0.47 亿元，同增 5%，毛利率 22.6%，同增 0.9pct，非流动性资产处置损益 0.28亿元（主要为转让控股子公司元禾化工 51%股权收到的现金净额），业绩基本符合市场预期。 活性炭 Q1 出货超预期，颗粒炭快速放量。 活性炭方面，公司 23 年出货 12.7 万吨，同增 14%，其中颗粒炭我们预计出货 1 万吨，同比翻倍增长， 24 年 Q1 活性炭我们预计出货 3.1-3.2 万吨，同增 19%，销量超市场预期，公司凭借成本优势进一步提升市场份额， 24 年我们预计出货超 14 万吨，同增 15%；硅材料方面，公司 23 年硅酸钠出货 34.4 万吨，同增 20%， 24 年 Q1 我们预计贡献 1.1-1.2 亿收入，此外公司向下延伸白炭黑产品，预计 25 年开始贡献收入。公司 23 年硅胶出货 2.5 万吨，同降 6%， 24 年 Q1 我们预计贡献 0.4 亿收入，后续预计保持稳定。 活性炭 Q4 毛利率下行， 系扩张低端市场所致。 活性炭方面，公司 23 年产品毛利率 27.5%，同降 2pct，主要系扩张低端市场所致，随着高毛利率的颗粒炭放量， 24 年我们预计毛利率基本保持稳定；硅材料方面，公司 23 年硅酸钠毛利率 10.4%，同增 0.9pct， 24 年 Q1 我们预计维持稳定，白炭黑 25 年开始贡献利润，毛利率预计超 30%。公司 23 年硅胶毛利率 23.7%，同降 7pct，主要由于竞争加剧， 24 年 Q1 我们预计略微亏损。此外， 25 年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。 期间费用率逐步下降， 在建工程规模增大。 23 年期间费用 2.02 亿元，费用率 10.01%，同增-1.23pct；其中 23Q4 期间费用 0.55 亿元，费用率10.19%，同环比-2.7/1.09pct， 24Q1 期间费用 0.56 亿元，同比增 6.05%，费用率 12.02%，同比增 0.44pct。 23 年公司经营性净现金流 2.71 亿元，同增 6%， 24Q1 经营性净现金流-0.9 亿元，同增 82.3%。 24Q1 末存货2.71 亿元，较 23 年底-13.03%，持续下降。 Q1 末公司在建工程 1.97 亿元，较 23 年末增 10%。 盈利预测与投资评级： 考虑到市场竞争加剧，我们下修公司 24-26 年归母净利润至 2.6/2.9/4.7 亿元（此前预测 24-25 年归母净利润 2.8/3.5 亿元），同比+10%/+13%/+61%，对应 PE 为 22/20/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期

深耕木质活性炭领域，市场地位稳固。 公司深耕木质活性炭领域二十余年，主营活性炭产品包括粉末活性炭、柱状活性炭、破碎活性炭、超级电容炭等。2020-2022 年公司木质活性炭产量分别达到 10.01/11.31/11.97 万吨，对应市占率 31.28%/32.31%/32.44%，龙头地位显著。公司业绩方面稳中有进， 2022年实现营业收入 19.51 亿元，同比变化 21.33%。 23Q1-Q3 实现营收 14.78 亿元，同比增长 1.97%，实现归母净利润 1.74 亿元，同比增长 4.49%。 活性炭下游应用场景多元化，市场发展前景广阔。 活性炭最广泛、最传统的应用领域是作为吸附剂使用， 广泛应用于食品工业、制药工业、饮用水净化、大气污染防治、催化剂等领域。 从国内市场来看， 2022 年国内活性炭市场规模达到86.09亿元， 根据华经产业， 预计2028年我国活性炭行业市场规模将达136.05亿元。从全球市场来看， 2022 年全球活性炭需求量达到 5.7 百万吨，预计 2028年全球活性炭需求量将达 8.6 百万吨。 打造“炭、硅“一体化，向高附加值下游倾斜。 2024 年 1 月，公司公告将转让持有的元禾化工 51%的股权。股权转让后，公司可通过全资子公司元禾水玻璃直接向下游白炭黑业务拓展，进一步发挥“活性炭-硅酸钠-白炭黑”热能循环优势，落实“炭+硅”一体化循环战略。 此外， 公司积极布局药用炭、超级电容炭、竹基颗粒炭等高附加值活性炭。 目前公司颗粒活性炭规划产能已达数万吨，“南平工业园区活性炭建设项目“已规划药用炭产能 1 万吨、 超级电容炭产能600 吨。 随着高附加值活性炭产能逐步释放，公司业绩有望高增。 切入新能源碳材料赛道， 高增长可期。 硬碳材料方面， 2022 年 12 月，公司发布公告成立全资子公司元力新能源碳材料有限公司，布局储能用碳材料。 公司主要采用毛竹和椰壳作为原材料，福建拥有全球最大的竹林种植面积，可大幅提高硬碳原材料供应稳定性。 多孔炭方面， 多孔炭与超级电容炭的工艺相通，公司现已具备 400 吨的超级电容炭产能，技术积累深厚。随着下游送样测试顺利推进，公司多孔炭业务有望高增。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 21.60、 26.91 和 35.40亿元，同比增加 10.7%、 24.6%和 31.6%； 实现归母净利润 2.41、 3.06、 4.08 亿元，同比增加 7.4%、 26.8%和 33.2%。当前股价对应 2023-2025 年市盈率分别为 21、 16、 12 倍，考虑公司活性炭和硅业务业绩增速稳定，硬碳和多孔碳业务打造新成长曲线，维持“推荐”评级。 风险提示： 活性炭下游需求萎缩，新能源材料产品验证不及预期， 市场和技术竞争加剧的风险。

国内木质活性炭龙头，“炭+硅”产业双轮布局。 元力股份成立于 1999年，聚焦于活性炭领域，创始人卢元健出生于化工世家，率先突破磷酸法工艺，进入快速扩张阶段， 22年市占率提升至 30%+。公司传统业务为活性炭、硅酸钠及硅胶产品， 20-22年实现营业收入 11.4/16.1/19.5亿元，同比-11%/+37%/+21%， 实现归母净利润 1.3/1.5/2.2亿元，同比+135%/+37%/+48%，业绩实现稳健增长。 粉状炭市占率超 30%，颗粒炭开启高速增长。 公司为木质活性炭龙头，具备技术、品牌、市场优势，主要销售产品为粉状炭，应用于食饮领域，下游需求分散稳定， 23年国内需求约 30万吨。公司规模效应领先， 23年实现出货 11万吨，且地处闽北，原料资源充足， 打造成本优势长存，毛利率维持 30%，远超同行盈利水平。 此外， 煤基炭应用于环保领域，下游需求更为广阔， 23年国内需求约 55万吨，公司针对性打造竹基颗粒炭，具备环境友好特点，替代煤基炭大势所驱， 23年实现出货 1万吨，同比翻倍增长，盈利水平优于粉状炭，未来几年预计保持高速增长。 硅碳 CVD 法实现突破，多孔碳需求空间广阔。 硅基负极可提升电池的能量密度和倍率性能， 22年国内总出货 1.6万吨，未来随着快充、 4680和半固态的放量，行业需求预计快速增长。 22年底， Group 14采用多孔碳作为骨架，利用 CVD 法将纳米硅储存在骨架中，大幅减缓硅的膨胀问题，加快硅碳量产进度。 而多孔碳作为工艺的核心，技术壁垒相对较高，公司与头部电池厂深度绑定，已完成 500吨产线建设， 24年实现百吨级出货， 25年实现千吨级出货，产品单价较高，盈利水平优于主业。 技术成本持续突破，静待钠电规模放量。 聚阴离子具备成本优势，我们预测量产后成本 0.30-0.35元/wh， 24年或迎来经济性拐点， 25年或开启小规模放量（10gwh+）， 26年或大规模放量（50gwh+），钠电池负极主流使用硬碳材料， 24-26年对应需求 1/3/10万吨。硬碳工艺核心在于炭化和纯化，与活性炭具有技术相通性，公司凭借技术和成本优势，与头部钠电厂商深度合作，规划产能 5万吨， 24年预计出货 1000吨。 此外公司布局超级电容炭，目前产能 400吨/年，领航国产替代化生产。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 23-25年归母净利润为 2.5/2.8/3.5亿元，同比+10%/+15%/+23%，对应 PE 为 21/18/15x， 给予 24年 28倍PE， 对于目标价 21.7元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。

历史发展复盘：1999年公司成立，活性炭产量500吨，率先采用年产1000吨转炉，并采用磷酸法生产工艺，生产技术领先行业5-10年。到现在已是10万吨+的龙头企业，远远领先于同行。凭借技术协同性，近年开始，切入新能源领域，布局钠电硬碳+硅碳负极，打造第二增长极。 主业活性炭：粉状炭国内第一，布局颗粒碳，提升在木质活性炭领域的竞争力。活性炭行业需求：我们预计2025年国内100亿，全球265亿空间。在活性炭行业个位数增长的情况下，元力拟从12万吨扩产到25万吨的逻辑：利用粉状炭积累的优势，布局颗粒炭（替代煤质炭），进军环保领域。与竞争对手相比，公司的规模及盈利显著高于同行，领先优势明显。 新业务：凭借技术相通性，布局硬碳+硅碳，放量在即。技术相通性：钠电与活性炭生产，前端的炭化端工艺接近，后端工艺有一定差别。硅碳中多孔碳，与活性炭生产较为类似，均对孔隙要求较高。进展情况：1）硬碳负极正稳步开发中，后续规划5万吨产能。2）硅碳负极：多孔结构的硅碳新型技术路线有望带动行业放量，公司有望受益。 投资建议：公司是国内木质粉状活性炭领域龙头，领先优势较为明显，利用活性炭领域技术积累，抓住新能源机遇，布局钠电硬碳及硅碳负极，打造第二增长极。我们预计公司2023-2025归母净利润2.5/3.5/5.5亿元，对应当前PE为22/16/10X，首次覆盖，给予元力股份“买入”评级。 风险提示：募投项目产能建设不及预期；活性炭需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；新技术不及预期；预测数据准确性受第三方机构影响。

事件说明。2023年 8月 15日，公司发布 2023年半年报，上半年实现营收9.60亿元，同比增长-3.11%，实现归母净利润 1.14亿元，同比增长 0.44%，扣非后归母净利润 1.13亿元，同比增长 1.43%。 Q2拆分。营收和净利：公司 2023Q2营收 5.02亿元,同增 0.39%，环增9.84%，归母净利润为 0.68亿元，同增 9.70%，环增 51.05%，扣非后归母净利润为 0.68亿元，同增 10.76%，环增 51.59%。毛利率：2023Q2毛利率为 23.00%，同减 1.23pct，环增 1.35pcts。净利率：2023Q2净利率为 15.86%，同增1.99pcts，环增 4.27pcts。费用率：公司 2023Q2期间费用率为 9.33%，同比下降 0.15pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.07%、6.01%、3.57%、-2.32%。 活性炭龙头地位稳固，新品类产能不断完善。2023H1，公司活性炭产品实现营收 5.95亿元，营收占比为 62.02%。活性炭毛利率为 27.7%，同比下降1.65%，略降的主要原因是木制原材料价格的上涨，叠加下游市场复苏较弱。公司当前木质活性炭产能已超 12万吨，产能建设处于持续扩张阶段。此外，公司重点布局环保领域，积极实施颗粒炭产能的扩张，随着产能的不断释放，公司逐步将技术、成本优势转化成规模效益，保障盈利能力。 硅酸钠年产量位居前列。公司控股子公司元禾化工现拥有 29万吨硅酸钠的年生产能力，位居行业前列，其生产的硅酸钠为公司参股公司提供原料，形成上下游生产联结，同时公司受让三元循环，将硅酸钠产品向下游延伸至硅胶的生产，串联起各业务板块。公司已建成一期、二期各 8万吨的硅酸钠生产线，产能丰富。 新型储能碳材料产业化脚步加速。公司抓住新型储能领域的发展机遇，逐步开发超级电容炭等新品类，并推动实现大规模产业化。进度上，生物质硬炭处于中试阶段，公司正开展扩产的前期工作，公司全资子公司元力新能源碳材料（南平）有限公司也已受让与公司毗连的福建南平三元竹业有限公司的土地等不动产以加快产业化步伐。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年营收分别为 22.43、30.43、51.13亿元，对应增速分别为 15.0%、35.6%、68.0%；归母净利润分别为 2.55、3.74、6.83亿元，对应增速分别为 13.8%、46.4%、82.7%，以 8月 16日收盘价为基准，对应 2023-2025年 PE 为 24X、17X、9X，考虑到公司产能投放进程加快，新型储能材料产业化进程快，盈利优势明显，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能扩张不及预期。

基本事件2023H1收入 9.60亿元（同比-3.11%），归母净利 1.14亿元（同比+0.44%），扣非归母净利 1.13亿元（同比+1.43%）。单 23Q2收入为 5.02亿元，（同比+0.39%），归母净利润为 0.68亿元（同比+9.70%），扣非归母净利 0.68亿元（同比+10.76%），Q2业绩环比复苏。 Q2环比改善，H2成长可期，加速推进储能碳材料应用分产品看，23H1木质活性炭/硅酸钠/硅胶分别实现营收 595.28/289.72/ 66.65百万元，同比分别-0.15%/+3.89%/-37.78%，木质活性炭/硅酸钠/硅胶毛利率分别为27.70%/9.32%/31.40%，同比分别-1.65pct/-0.84pct/-2.40pct，Q2原材料成本下行拖累&终端需求弱复苏，木质炭等主要产品价格略有小幅下滑，但 Q2终端下游企业备库恢复正常，销量环比 Q1有所增长，公司在传统粉状炭领域市场优势较强，通过规模化生产、一体化产业链控制成本，综合产品盈利能力保持稳定，预计 Q3-Q4下游需求向上修复、业绩有望持续改善。除强势品类粉状活性炭，公司逐步拓展竹基颗粒活性炭、果壳活性炭、蜂窝活性炭、超级电容炭、硬炭、硅碳等新品类的市场份额，并利用长期以来在碳材料的先发优势，加快推进储能碳材料在新能源领域的应用，传统业务稳健成长&储能碳材料加快推进，看好 23年公司稳健成长。 利润率环比改善，控费能力良好，现金流健康 （1）利润率：23Q2公司实现毛利率 23.00%（同比-1.23pct，环比+1.36pct)，实现归母净利率 13.63%（同比+1.16pct，环比+3.72pct），利润率环比有所改善。 （2）期间费用率：23Q2期间费用率为 9.33%（同比-0.15pct，环比-2.25pct），综合费用控制良好。23Q2销售费用率为 2.07%（同比+0.39pct，环比-0.12pct），管理+研发费用率为 9.58%（同比+0.53pct，环比-1.90pct），财务费用率为-2.32%（同比-1.08pct，环比-0.23pct），主要为可转债转股，募集资金利息收入计入财务费用所致。 （3）营运效率与现金流：23Q2公司资本开支为 1.06亿元（较上年同期增加0.64亿元）；应收账款 2.03亿元(较上年同期增加 0.25亿元)，应收账款周转天数增加 0.19天至 32.44天，应付票据及账款合计 0.99亿元(较上年同期减少 0.19亿元)；存货 3.06亿元(较上年同期增加 0.58亿元)，存货周转天数较去年同期增加17.82天至 74.55天。现金流方面，23Q2经营性现金流净额为 1.07亿元，较上年同期增加 0.24亿元。 木质活性炭龙头，炭、硅业务双轮驱动，储能材料大有可为公司为木质活性炭龙头，炭、硅业务保持稳健，新型储能材料未来可期。公司2022年木质活性炭产能超 12万吨（市占率 30%+），巩固食品饮料等传统粉状炭应用领域的市场地位，同时环保用竹基颗粒炭、生物质硬炭、超级电容炭等新产品稳步拓展，储能第二成长曲线大有可为。 投资建议预计公司 23-25年实现营收 22.69/26.01/31.35亿元，同比+16.32%/+14.59%/+20.54%，实现归母净利 2.60/3.12/4.23亿元，同比+15.62%/+20.15%/+35.51%，对应 EPS 为 0.71/0.86/ 1.16元，对应 PE26/21/16X，维持“买入”评级。 风险提示下游景气度波动，原材料价格波动，产能扩张速度不及预期。

基本事件7月7日，公司发布事业合伙人中长期持股计划（草案），公司发布事业合伙人持股计划，实施期限为十年（2024-2033年），各期具体参与人员和金额由公司董事会确定。 发布合伙人持股计划，激发核心管理团队动力公司公布事业合伙人中长期持股计划(草案)，本计划实施期限为十年，自2024年1月1日-2033年12月31日止。每一年度实施一期，各期滚动设立、相互独立。公司董事会根据各年度核心人才吸引、激励、保留的实际需要，确定各期事业合伙人中长期持股计划的具体参与人员和金额。参与对象在任一存续时点持股总额累计不得超过总股本的10%，在任一时点持股累计不得超过股本总额的1%。我们认为计划实施有助于调动核心管理团队积极性，激发长期成长活力。 预计Q2销量恢复正常，全年增长无忧预计销量业绩略承压，全年成长可期。Q1木质活性炭下游客户库存周期变化销量出现阶段性波动，目前下游开工正常，预计Q2以后销售量恢复正常；预计食品饮料等优势领域木质炭产品均价保持稳定，战略性拓展垃圾焚烧、水处理等新领域，综合龙头控价能力较强；同时生物质硬炭等储能材料加速推进，看好23年公司业绩成长。 木质活性炭龙头，炭、硅业务双轮驱动，新型储能材料大有可为公司为木质活性炭龙头，炭、硅业务保持稳健。公司22年木质活性炭产能超12万吨（市占率30%+），食品饮料等传统粉状炭应用领域优势稳固，同时环保用竹基颗粒炭产能有序拓张，有望逐渐替代煤质活性炭，活性炭业务成长动力充足，基础化工业务市占率有望不断提升。公司生物质硬炭等新型储能材料稳步拓展，产业化进程有望实现“从0到1”的落地，储能材料第二成长曲线大有可为。 投资建议预计公司23-25年实现营收22.69/26.01/31.35亿元，同比+16.32%/+14.59%/+20.54%，实现归母净利2.60/3.12/4.15亿元，同比+15.62%/+20.15%/+33.22%，对应EPS为0.71/0.86/1.14元，对应PE24/20/15X，维持“买入”评级。 风险提示下游需求超预期下滑，产品及原材料价格大幅波动，产能扩张速度不及预期。

销售净利率显著提升，公司净利润同比大幅攀升。2022年第三季度，公司实现营收4.59亿元，同比增长15.37%；实现归母净利0.53亿元，同比增长73.09%；实现扣非后归母净利润0.55亿元，同比增长124.73%；实现销售毛利率和净利率分别为24.74%和13.02%，较去年同期分别上升0.74和2.54个百分点。 公司积极布局木质活性炭渗透低的医药和环保领域，产销量增长确定性高。公司生物基活性炭龙头，公司目前活性炭产能12万吨左右。公司活性炭产品在食品领域的市占率超30%，并且未来存在继续提升的可能。医药用活性炭领域，公司是唯一的具有牌照和批量供应能力的活性炭企业，能充分受益于活性炭在医药领域的产业化应用。环保领域，公司大力拓展气相吸附等环保领域的应用，具有广阔的成长空间。储能领域，公司已经布局300吨超级电容炭产能，未来拟实现国内超级电容炭市场的国产化替代。2020，2021和2022H1公司全资子公司南平元力活性炭业务为公司贡献净利润分别为0.97亿、1.12亿和0.8亿。 硅酸钠业务经营稳健，并有产能扩张计划。元禾化工是公司持股51%的控股子公司，是公司硅酸钠业务的经营主体。元禾化工目前有固体硅酸钠产能30万吨，并正在实施募投项目和年产32万吨固体水玻璃项目。2020、2021和2022H1公司硅酸钠业务经营稳健，分别贡献归母净利润0.28亿、0.24亿和0.13亿。三元循环是公司全资子公司，也是公司硅胶和热能业务的经营主体。三元循环目前具有硅胶产能2.5万吨。2021和2022H1年公司硅胶和热能业务分别贡献净利润0.24亿和0.27亿。 【投资建议】 公司木制活性炭、硅酸钠等传统业务稳步提升，超级电容炭等新产品具有较大增长空间。我们依据不同业务条线的营收、成本与产能扩张情况，做出如下盈利预测。 预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为18.68/21.58/29.61亿元；预计归母净利润分别为2.23/2.79/3.97亿元；EPS分别为0.72/0.89/1.27元；对应PE分别为37/29/21倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】 木质活性炭产品出货不及预期； 硅酸钠价格大幅波动； 超级电容炭产品出货不及预期；

木质活性炭行业龙头，产能稳健扩张，结构持续优化。公司木质活性炭已连续多年产量、销售量、出口量居全国第一，2021年其活性炭产能为 11.47万吨，主要应用于食品发酵、医药化工、环保等行业。随着南平工业园区活性炭项目、南平元力环保用活性炭项目建设完毕，预计到 2024年活性炭产能有望达到 15.97万吨，新增产能中用于环保的占比提升，产品结构有望持续优化。 公司电容炭产能居国内前列，受益于风电等新能源产业发展及进口替代双逻辑。 2021年，公司拥有 300吨电容炭产能，居行业前列，电容炭系超级电容器最主要电极材料，后续将充分受益于风电等新能源产业（2020年市场规模占比约为41.31%）对超级电容器需求的拉动作用；由于电容炭制备技术基本掌握在日韩等少数国家，我国进口依赖度超过 80%，后续公司产能将扩张至 600吨，或进一步实现进口替代。 电容炭企业有望同时受益于储能时代发展。超级电容器可为汽车、机械等多个行业提供瞬时储能；电容炭和钠电池负极硬碳在炭化、活化工艺等方面相近，目前超级电容炭和硬碳的龙头均是日本可乐丽，而钠电池下游包括两轮车、A00电动车、储能（我们预测 2026年储能占国内钠离子电池装机规模比例为 42.95%），从产业演化的角度来看，我们认为公司在储能时代也有望充分受益、大放异彩。 合并同一实控人所属两家硅化工企业，实现与活性炭产业热能与物料循环利用。 2021年元禾化工硅酸钠产能 27万吨/年，居行业前列，未来仍有 16万吨/年产能逐步投产，其产品主要供给 EWS（与 EVONIK 合资建设）用于生产白炭黑（产能 10万吨/年），EWS 是国内白炭黑行业少数取得轮胎认证的供应商之一；2021年，公司通过受让三元循环，布局硅酸钠下游硅胶的生产，目前产能 2万吨/年，未来产能将逐步提升到 8万吨/年。 公司股权激励业绩目标较高，可转债转股价格对当前股价形成有效支撑。按照公司股权激励计划行权条件计算，2022年扣非归母净利润至少为 1.73亿元，对2022年公司业绩形成有效支撑；截至 2022年二季度，公司近 9亿规模可转债进入转股期（截止至 2027年 9月 5日），转股价格自 2022年 7月 7日起调整为 17.51元/股，对当前股价形成有效支撑。 盈利预测、估值与评级：做为木质活性炭龙头企业，公司积极布局硅酸钠第二增长曲线，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2. 12、2.56、3.26亿元，当前股价对应 PE 分别为 30X/25X/19X，其电容炭产品有望充分受益于储能、新能源时代，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；下游需求表现不及预期。

基本事件10月 25日，公司公告 2022年三季报。2022Q1-Q3公司实现营收 14.50亿元（同比+29.06%），归母净利 1.66亿元（同比+ 73.37%），扣非归母净利润 1.66亿元（同比+ 111.22%）。2022Q3，公司实现营收 4.59亿元（同比+15.37%），归母净利 0.53亿元（同比+ 73.09%），扣非归母净利润 0.55亿元（同比+124.73%）。 21Q3因发生同一控制下合并（并表三元循环）财务数据发生追溯调整，21Q3调整后实际营收 3.98亿元，归母净利 0.31亿元，扣非归母净利 0.24亿元。 活性炭业务盈利向好，22年业绩高确定性1）2022Q1-Q3公司营收同比+29.06%，主要系：1）公司木质活性炭、硅酸钠等主要产品高位企稳，原材料波动可控，盈利水平稳中有升；2）公司木质活性炭、硅酸钠、硅胶等产品产销量稳步提升。 2）2022Q3，公司营收同比+15.37%，归母净利同比+ 73.09%，扣非归母净利润同比+124.73%，主要由于：a）公司为木质活性炭龙头（市占率 30%），控价、提价能力强，盈利空间稳定提升，原材料木屑、磷酸等价格波动可控，预计22Q4木质活性炭仍存提价预期，单吨盈利有望抬升；b）22Q3公司木质活性炭、硅酸钠等产品销量稳中有升，预计 Q4下游食饮用炭等需求提振，销量环比提升；c）期间费用率为 11.57%，同比-1.92%，其中管理费用率/销售费用率/财务费用率分别为 7.43%/ 1.99%/-1.26%，同比分别-1.33%/-0.14%/-0.35%，费用率稳中有降。 国内木质活性炭龙头，炭、硅产能有序扩张 1）炭产业看点：环保政策扶持+下游需求旺盛+产能有序扩张=木质炭高成长行业高β：环保政策长期扶持+短期煤质活性炭涨价+下游多元化需求增长=木质活性炭快速成长： （1） 环保政策鼓励木质炭发展：碳中和目标下，木质炭替代煤质炭空间广阔； （2）煤质炭价格上涨，下游企业或有动力加速替代木质炭； （3）活性炭应用领域广、需求端驱动力足： a.环保用炭增长快；b.储能新材料活性炭高景气度、需求旺。 公司强α：附加值高的药用炭成长快+环保用竹基颗粒炭或加速替代煤质炭+储能用超级电容炭国产替代化加速=木质活性炭强增长：木质活性炭业务看点丰富： （1）粉状炭业务成长稳健，重点发力附加值较高的药用炭； （2）公司竹基颗粒炭或加速替代煤质颗粒炭，公司新增颗粒炭产能逐步释放，在环保领域大有可为； （3）公司现有 300吨超级电容炭产能，预计 24年可达 600吨产能，超级电容炭需求爆发强。 2）硅产业看点： 新增产能陆续释放，开辟第二增长曲线 公司新增硅酸钠产能，合并三元硅胶业务： （1）硅酸钠与赢创合作多年，现有硅酸钠 27万吨产能，拟新增 16万吨产能预计逐步释放； （2）公司 2021年合并三元循环，新增 2万吨硅胶产能，向硅胶业务延伸； （3）公司位于福建省南平市，是国内沉淀法白炭黑生产企业的主要集中地，将充分享受区位优势，与更多下游客户建立稳定供应关系，有利于新增产能的消化。 投资建议 公司为木质活性炭龙头，药用炭、环保用颗粒炭、超级电容炭产能有序扩张，双碳政策鼓励木质炭发展、煤质炭价格上涨或加速木质炭替代，超级电容炭有望实现国产替代，行业β与公司α共振，业绩确定性强。预计公司 22-24年实现营收19.11/24.95/29.97亿元，同比+18.84%/+30.54%/+20.14%，实现归母净利2.19/2.67/3.26亿元，同比+44.25%/+21.81%/+21.90%，对应 EPS 为 0.70/0.86/1.04元，对应 PE 27/22/18X，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险；产能扩张速度不及预期；下游需求不振。

公司是木质活性炭龙头，主营业务包括木质活性炭、硅酸钠（水玻璃）等。在双碳政策鼓励木质炭发展、煤质炭价格上涨或加速木质炭替代等背景下，公司是国内产能最大的木质炭龙头，药用炭、颗粒炭、超级电容炭等高附加值业务产能有序扩张，公司超级电容炭技术比肩国外，储能新材料行业国产替代加速，超级电容炭增长未来可期，2021年合并三元循环 2万吨硅胶业务，硅、炭产业链继续延伸，公司业绩增长确定性高。 公司是国内规模最大的木质活性炭龙头企业。公司主营业务包括木质活性炭、水玻璃、硅胶等，木质活性炭是公司核心业务，2021年木质活性炭/硅酸钠/硅胶在总收入中分别占比 65.22%/25.17%/8.48%，17-21年木质活性炭/硅酸钠收入 CAGR 为 14.54%/15.36%。 2021年实现营收/归母净利 16.08/1.52亿元，同比增长 36.70%/36.65%，业绩增长主要由于： （1）并购丰富业务板块，三元循环股权受让完成，新增硅胶及清洁能源业务； （2）木质炭产能稳步扩张，年产 150吨超级电容炭生产线投入运行。 行业高β：环保政策长期扶持+短期煤质活性炭涨价+下游多元化需求增长=木质活性炭快速成长： （1） 环保政策鼓励木质炭发展：碳中和目标下，木质炭替代煤质炭空间广阔； （2）煤质炭价格上涨，下游企业或有动力加速替代木质炭； （3）活性炭应用领域广、需求端驱动力足，预计 19-24年活性炭市场规模 CAGR 达 8.43%：a.环保用炭增长快，VOCs 治理行业/污水处理 14-18年市场规模 CAGR 为 22.58%/14.75%；b.超级活性炭产销两旺，预计 21-26年 CAGR 达到 13.84%，储能新材料活性炭需求旺盛。 公司强α：附加值高的药用炭成长快+环保用竹基颗粒炭或加速替代煤质炭+超级电容炭量产后国产替代化加速=木质活性炭强增长：木质活性炭业务看点丰富： （1）粉状炭业务成长稳健，重点发力附加值较高的药用炭，公司生产许可资质完备，行业监管趋严下，非规范化生产小厂产能出清，龙头有望扩大市场份额； （2）公司竹基颗粒炭技术远远领先国内同行，或加速替代煤质颗粒炭，公司新增颗粒炭产能逐步释放，在环保领域大有可为； （3）公司是国内唯一媲美国外技术水平的超级电容炭厂商，随着国产替代化进程加速，新增 300吨超级电容炭产能达产，超级电容炭需求爆发强。 行业β：白炭黑、硅胶需求增长快速，硅酸钠行业景气向好：硅酸钠可用于制作白炭黑、硅胶等硅化合物，全球有机硅胶（硅橡胶、硅油、硅树脂和硅酸耦合剂等）市场规模从16年的 153亿美元增至 19年的 185亿美元，16-19年 CAGR 为 6.54%，下游有机硅胶产品需求走高，带动硅酸钠景气度提升。 公司α：新增硅酸钠产能，合并三元硅胶业务： （1）硅酸钠与赢创合作多年，现有硅酸钠 27万吨产能，拟新增 16万吨产能预计逐步释放； （2）公司 2021年合并三元循环，新增 2万吨硅胶产能，向硅胶业务延伸； （3）公司位于福建省南平市，是国内沉淀法白炭黑生产企业的主要集中地，将充分享受区位优势，与更多下游客户建立稳定供应关系，有利于新增产能的消化。 （1）产业链布局完善，多元化产品满足客户需求：公司拥有多元化产品结构，产业链持续延伸；木质活性炭产销规模从建厂时的 500吨发展到超 11万吨，是国内活性炭品类最全的企业；硅酸钠，与德国赢创合作多年，拟新增 16万吨产能；通过合并三元循环拥有 2万吨硅胶产能，产业链继续向下游延伸，炭、硅产业链一体化，产品结构多样化，业绩增长再加码。 （2）研发能力强，技术创新为翼：公司以技术创新为核心，研发实力领先。公司建立了以企业为主体的产学研一体化的技术开发模式，取得了 70余项国家发明和实用新型专利，是业内技术实力最强的企业； （3）公司产品质量优异，客户高度认可：公司生产的木质活性炭产品质量已居于同行业领先水平，吸附能力比同行业平均水平高出 20%，达到或接近国际先进水平，取得客户广泛认可。 预计公司 22-24年实现营收 18.58/25.36/32.45亿元，同比+15.56%/+36.48%/+27.93%，实现归母净利 2.07/2.50/3.07亿元，同比+36.09%/+20.72%/+22.98%，对应 EPS 为0.66/0.80/0.98元，现价对应 PE 29/24/19X。 疫情反复风险；产能扩张速度不及预期；下游需求不振。

事件： 公司 2021年实现营收 16.08亿元（同比+36.70%）， 归母净利润 1.52亿元（同比+36.65%）。 2022Q1实现营收 4.90亿元（同比+42.40%， 环比+1.09%）， 归母净利润 0.51亿元（同比+67.67%， 环比-9.30%）。 产能释放产销持续提升，并表后新增硅胶业务， 业绩稳步增长： 2021年业绩增长主要由于新产能投放后销量提升，且 9月三元循环并表所致。 2021年活性炭、 硅酸钠、 硅胶产品占公司总营收比例分别为 65.22%、 25.17%、 8.48%，毛利率分别为 27.43%、 11.11%、 27.23%。 活性炭、 硅酸钠销量分别为 11.4万吨、 26.6万吨， 同比增长 20%、 47%； 平均单价分别为 9194元/吨、 1716元/吨，同比增长 0.75%、 19%。由于原料价格上涨， 公司毛利率有所下滑， 2021年综合毛利率 23.47%，同比下降 1.05pct； 2022Q1毛利率 23.74%， 同比增长2.76pct， 环比 2021Q4下滑 2.46pct。 2021年子公司元禾化工（硅酸钠业务，公司持股 51%） 净利润 4685万元， 全资控股子公司三元循环净利润 2363万元， 投资收益（主要投资 EWS 所得） 1790万元， 贡献了部分业绩。 2022Q1经营情况较 2021Q4保持稳定， 全年考虑到新增产能持续释放，且硅胶盈利水平提升， 业绩有望持续向上。 完成收购三元循环， 进一步完善产业链条，打造循环产业园降本增效： 据公告， 公司是国内木质活性炭行业龙头， 国内市占率超 30%，全球超 15%。 2021年 9月，公司完成三元循环 100%股权的受让，业务范围在活性炭、硅酸钠的基础上新增硅胶及清洁能源，通过物料与热能的循环、综合利用，将竹产业、炭产业、硅产业、清洁能源产业有效连接，打通两大循环，建设出林产化工循环产业园，有效降低综合管理成本和生产成本。 三元循环度过硅胶生产线投产初期的亏损， 2021年已开始实现盈利， 预计 2022年将带来更多利润增量。 项目有序建设投产， 多品类多领域布局： 据公告， 2021年公司首条量产的1万吨化学法柱状炭生产线建成投产，第二条年产 150吨超级电容炭生产线投入运行，再建成投产一条“年产 8万吨固体水玻璃”生产线；开始兴建年产 1万吨的磷酸法化学炭生产线，将于 2022年建成投产。 截至 2021年末，公司具备活性炭产能 11.465万吨、 硅酸钠 27万吨、硅胶 2万吨； 2020年募投项目 6.56万吨“南平工业园区活性炭建设项目”建设进度为 45.67%， 布局超级电容炭、药用炭等高端品种， 提升公司在活性炭产业的竞争实力。 同时，公司 2021年公开发行可转债用于“南平元力环保用活性炭建设项目”，拟建设 VOCs 回收、垃圾焚烧、空气净化、溶剂回收、污水处理的专用木质活性炭 10万吨产能，全面延展气相吸附应用市场。 投资建议： 预计公司 2022年-2024年净利润分别为 2亿、 2.5亿、 3.1亿元，对应 PE 24、 19、 15倍，维持增持-A 评级。 风险提示： 产能建设进度不及预期、原料价格波动等。

国内木质活性炭龙头企业，规模远超同行竞争对手 公司是国内规模最大的木质活性炭生产企业，拥有木质活性炭设计产能10 万吨/年，远超同行业竞争对手，产销量、出口量连续多年位居行业第一。公司传统用木质活性炭产品市场占有率达到31%，且逐渐向高附加值活性炭拓展。 ? 炭、硅循环产业链一体化发展程度好于市场预期 公司通过电解硫酸钠、热能梯级利用、生物质热能回收利用等自主研发的创新技术，打造炭、硅循环产业链，实现热能与物料循环。公司循环经济产业园的建设依托炭、硅、竹、清洁能源4 大产业的整体联动，实现成本更低、效率更高、节能环保，进一步巩固公司核心竞争优势，形成产业经济护城河。 ? 超级电容活性炭发展空间好于市场预期 超级电容炭市场预计未来增速保持30%以上。为紧抓下游市场需求，公司投资建设年产600 吨超级电容炭产线，成为唯一有效量产企业。公司研发的超级电容炭产品质量已经达到了国际水准，有望打破外资垄断，满足国产替代需求。 ? 硅酸钠产能同步扩张，下游需求好于市场预期 硅酸钠市场供不应求，公司20 年硅酸钠产销率超过100%，且随着轮胎绿色化带动白炭黑市场上行，硅酸钠需求有望持续提升。公司规划再扩建32 万吨硅酸钠产能。凭借规模及区位优势，公司有望进一步扩大市场份额。 ? 盈利预测与估值 对比化学制品生产企业，我们选取利尔化学、濮阳惠成、联瑞新材、中欣氟材、杭华股份等5 家可比上市公司。五家公司所处行业，市值水平与元力股份具有一定可比性，因此可以很好反应市场估值。可比公司平均PE 为32.5，考虑到公司行业龙头地位，给予公司21 年36 倍PE。我们预计公司21-23 年实现归母净利润1.6 亿元、2.1 亿元、2.7 亿元，同比增长27.79%、27.64%、31.39%，对应EPS 为0.52、0.65、0.83，首次覆盖，给予元力股份“增持”评级。 ? 风险提示：产品价格下跌风险；项目进度不及预期风险。

事件：公司发布2020年报，全年实现营收11.36亿元（同比-11.36%），归母净利润1.26亿元（同比+135.29%）。拟每10股派1元（含税）。 产能释放产销创新高，业绩稳步增长：扣除上年出售游戏、本年股权激励影响，2020年公司营收可比口径增长14.25%，归母净利润增长30%，业绩持续增长主要由于公司主营产品产销增长且毛利率提升。据公告，2020年公司活性炭和硅酸钠产品营收占比分别为76.31%、22.97%，毛利率分别为28.13%（同比+2.73pct）、12.83%（同比+2.72pct）；活性炭、硅酸钠销量分别为9.50万吨、18.10万吨，分别同比增长15.05%、36.40%。 产销规模均创历史新高，主要由于“南平工业园区活性炭建设项目”部分产能投产，以及元禾水玻璃“年产32万吨固体水玻璃项目”一期年产8万吨生产线建成投产。活性炭项目将继续建设，水玻璃项目8万吨产能在建，投产有望为2021年持续贡献业绩增量。 非公开募投项目陆续建设投产，超级电容炭有望进军高端市场：：据公告，公司2020年中非公开发行募集8.83亿元，主要投向“南平工业园区活性炭建设项目”共6.56万吨产能，包括磷酸法粉状炭（化学炭）产能4万吨、药用炭1万吨、颗粒炭1万吨、物理炭0.5万吨和超级电容炭0.06万吨，建设期2年。现已建成1.515万吨，包括1万吨活性炭生产线、5000吨颗粒炭生产线、150吨超级电容炭生产线，第二条150吨超级电容炭生产线主体完工，正在调试，2020年实际产量14,270吨，实现净利润1,493.84万元。据公告，公司研发的超级电容炭的生产过程没有使用国外技术和设备，产品质量已经达到国际水准，有助于满足超级电容炭的进口替代需求，公司将以超级电容炭研发为起点，向特种高端活性炭产业发展。 拟发行可转债扩产气相吸附应用为主的颗粒活性炭，加深环保领域布局：据公告，2020年公司环保用活性炭增长98%，销售比重快速上升到10.53%，将重点布局环保领域市场的开发。公司公告拟公开发行可转债募集资金不超过9亿元用于“南平元力环保用活性炭建设项目”，项目总投资12亿元。募投项目拟建设VOCs回收、垃圾焚烧、空气净化、溶剂回收、污水处理的专用木质活性炭10万吨产能，围绕大气、土壤、水污染防治，具体包括磷酸法颗粒炭4万吨、物理法颗粒炭2万吨、物理法粉状炭3万吨、颗粒再生炭1万吨。建设期3年，税后投资回收期7.34年（含建设期）。据公告，公司连续多年产量、销售量、出口量居全国同行第一，国内市场占有率30%以上。募投项目陆续投产，公司市占率及盈利能力有望持续提升。 投资建议：预计公司2021年-2023年净利润分别为1.6亿、2亿、2.4亿元，对应PE30、25、20倍，给予增持-A评级。 风险提示：产能建设进度不及预期、需求不及预期等。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收8.24亿元（同比-16.90%），归母净利润0.93亿元（同比+39.35%）。Q3单季度实现营收2.96亿元（同比+8.01%），归母净利润0.35亿元（同比+55.97%）。同时，公司给出2020年业绩指引，预计全年将实现归母净利润1.12亿元~1.29亿元（同比+110%~140%）。 业务回归正轨，毛利率持续提升：公司业绩大幅增长主要由于游戏资产完全剥离，以及主营产品的销量与毛利率提升。2018年游戏资产贡献利润突出而2019年表现不佳因此拖累整体利润增速，2017-2019年扣除游戏资产后的活性炭和硅酸钠业务实际的毛利润增速分别为37.70%、23.81%、24.52%，毛利率为23.01%、25.06%、26.24%，主营业务保持高增速且毛利率稳步提升。2020年前三季度综合毛利率进一步提升至28.22%，Q3三季度毛利率达到29.29%，主要得益于公司活性炭产品逐步高端化。 活性炭募投项目逐步投产，超级电容炭具备国内首发优势：据公告，公司以林产“三剩物”（采伐剩余物、造材剩余物、加工剩余物）为主要原材料，木质活性炭产品连续多年产销量、出口量居全国同行第一，2019年产能8万吨以上，国内市占率超过30%，是国内木质活性炭行业领军企业。公司2019年非公开发行募集8.83亿元，主要投向“南平工业园区活性炭建设项目”，包括磷酸法粉状炭（化学炭）产能4万吨、药用炭1万吨、颗粒炭1万吨、物理炭0.5万吨和超级电容炭0.06万吨，建设期2年。据公司预计，项目达产后将实现年收入约7亿元，净利润约1亿元。2020半年报显示活性炭募投项目公司利用自筹资金先期投入的第一条年产150吨超级电容炭和第一条年产10,000吨磷酸法化学炭生产线已投产，活性炭产品总销量提升，市占率进一步提升。据公告，公司2018年建成投产第一条超级电容炭生产线并实现稳定供货，成为国内首家通过多家超级电容器厂家检测评估并批量供应的超级电容炭生产商，实现进口替代，产品供不应求。目前已向中车、锦州凯美、合众汇能等15家客户供货，正在与国内外8家客户进行产品验证。 硅酸钠业务背靠德国赢创，产能提升成为新的利润增长点：公司公告其控股子公司元禾化工是德国赢创在中国大陆唯一的沉淀法白炭黑领域的合作伙伴，双方合资设立EWS。元禾化工生产的硅酸钠主要供EWS用于“绿色轮胎”关键原材料沉淀法白炭黑的生产，EWS是国内白炭黑行业少数取得轮胎认证的供应商之一。2020年5月，元禾年产8万吨固体硅酸钠生产线已建成投产，主要向省内白炭黑企业销售，突破了硅酸钠业务的增长瓶颈，2020年上半年外售硅酸钠销售额同比大幅增长152.87%，下半年持续贡献利润增量。 投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为1.2亿、1.6亿、2.1亿元，对应PE49、37、28倍，维持买入-A评级。 风险提示：产能建设进度不及预期等。