中国石化是中国规模最大的石油开采及炼化企业之一，在布局了上游油气资产同时，还具有大体量的炼能以及完善的成品油及天然气销售网络，是国内上下游及终端销售一体化的大型石油化工企业。 投资逻辑中国石化具备全球竞争力，尤其是在石化行业周期底部仍能维持一定的净利率，考虑到全球发达国家炼能出清，成品油裂解价差维持相对高位，使得中国石化投资价值得到提升，重点关注：1、公司完善的成品油终端零售网络促使公司业绩持续维持稳健状态。国内成品油批零价差持续维持较为稳健的状态，其中柴油批零价差中枢维持在1000 元/吨，汽油批零价差中枢维持在400 元/吨，较为稳健的批零价差促使公司2006 年至今成品油销售板块业务业绩毛利率维持6-9%，炼油及营销事业部占总业务毛利的79%左右；2、全球原油供需偏紧以及海外炼能出清带来业绩弹性。在全球“双碳”政策推动下，全球原油供需持续偏紧，受益于中国能源安全需求，公司上游资产开采资本开支及产量维持稳定，与此同时，海外炼能近年来持续出清，而成品油供应边际增量有限，促使柴汽油海外裂解价差以及成品油批发及出口价差呈走阔趋势，伴随需求回暖，油价的上涨以及成品油海外价格的走高，有望获得业绩弹性。 3、高股息赋予资产强防御属性。通过对公司股利支付率和股息率的回溯，公司股利支付率2016 年以来持续维持65%以上，受益于业绩的稳定性，公司A 股股息率中枢维持在约9%左右，伴随全球原油价格中枢进入高位震荡格局，公司股息率有望维持，在悲观/中性/乐观不同油价情景假设下，公司A 股股息率有望维持7-10%，稳健股利回报赋予资产强防御属性。 盈利预测、估值和评级我们看好原油价格中枢长期维持高位以及公司稳定生产带来的业绩弹性，在中性油价假设下，2022-2024 年原油价格分别为100/90/90美元/桶，预计2022-2024 年公司归母净利润分别为693.7 亿元/705.7 亿元/717.5 亿元，对应EPS 为0.57 元/0.58 元/0.59 元，对应PE 为7.76X/7.63X/7.51X，考虑到公司股息率水平较高，参考中国石油、中国海油、长江电力和宁沪高速市盈率水平，给予2022 年10 倍市盈率，参考2022 年EPS 约为0.57 元，目标价5.74 元，给予公司“买入”评级。 风险提示1.油价单向大幅波动；2.成品油价格放开风险；3.疫情反复扰乱终端产品销售及运输；4.行业景气度下行；5.境外业务经营风险；6.意外事故风险；7.汇率风险。

业绩简评 桐昆股份 10月 28日披露三季报数据，公司前三季度实现营业收入 472亿元，同比减少 6.3%，实现扣非净利润 18.8亿元，同比减少 69.6%； 2022年单三季度公司实现营收 173.4亿元，同比减少 14.0%，实现扣非归母净利润-3.8亿元，同比减少 118.7%。 经营分析 原油单边下跌，库存损失拖累业绩： 桐昆股份自有 PTA-聚酯产业链产品价格变化与原油价格变化直接联动，与此同时，原油也是公司重要参股公司浙石化重要原料，原油价格的波动对公司投资收益也具有显著影响。三季度布伦特原油从 117美元/桶下滑至 91美元/桶，下跌幅度达 23%，从而促使较高库存损益且公司投资收益单三季度为 0.73亿元，折合浙石化单三季度利润约 3.65亿元，同比减少 94.3%。原油单边下跌促使库存损失拖累业绩。 终端需求不旺导致持续累库： 受夏季高温及限电等因素影响，下游织机负荷率持续维持较低水平，终端需求持续疲软，从而造成涤纶长丝主要品种行业平均库存天数相较于年初及去年同期水平持续维持高位，三季度涤纶长丝POY 行业平均库存天数基本维持在 30天。 终端需求不旺导致产品持续累库叠加原油持续单边下跌带动库存跌价，桐昆股份三季度业绩持续承压。 浙石化及自建项目持续推进，未来成长确定性较强： 公司参股浙石化持续推进 140万吨/年乙烯及下游化工装臵项目、高性能树脂项目、高端新材料项目等大体量下游炼化深加工项目，高端炼化产能扩大有望增加公司投资收益增长， 或弱化业绩周期性并增加成长确定性。 同时，积极布局聚酯产业链上游 PTA/MEG 及下游差异化长丝及聚纺一体化项目，业绩成长确定性较强。 投资建议 浙石化项目后续释放业绩支撑，成本上涨叠加终端需求不景气，公司业绩承压，我们下调了 2022-2024年盈利预测，下调幅度为 49%/44%/21%，预计公司 22-24年净利为 28/45/80亿元，对应 EPS1.17/1.87/3.33元，对应 PE为 10.7X/6.7X/3.8X，维持”买入”评级。 风险提示 1.油价单向大幅波动风险； 2.终端需求持续恶化； 3.地缘政治风险； 4.项目建设进度不及预期； 5.美元汇率大幅波动风险； 6.其他不可抗力影响；

业绩简评新凤鸣于 10月 27日发布三季报，公司 2022年前三季度实现营收 379.4亿元，同比 2021年同期增长 3.76%，实现扣非净利润 1.78亿元，同比减少90.4%；单三季度实现营收 142.3亿元，同比增长 10.4%，单季度扣非归母净利润-2亿元，同比减少 136%。 经营分析原油持续单边下跌，库存损失拖累业绩： 2022年三季度布伦特原油从 6月平均 117.5美元/桶下跌至 9月平均 90.57美元/桶，而原油是 PTA-聚酯-长丝产业链的直接上游，布伦特原油的持续单边下跌带动终端产品持续跌价，库存损失持续拖累业绩。 下游需求不振导致持续累库：与此同时，受夏季高温及限电等因素影响，下游织机活跃度持续维持历史低位，从而导致长丝库存天数持续增长，参考行业数据涤纶长丝库存天数在三季度持续维持 30天左右，远高于去年同期及年初水平。原油价格持续单边下跌带动产业链产品价格持续下挫，终端需求不景气促使终端产品库存天数持续维持高位，累库叠加库存跌价导致库存损失拖累新凤鸣三季度业绩。 产能建设持续推进，聚焦主营看好公司成长性：公司积极布局上游 PTA 产能，400万吨新增 PTA 产能预计于 24-25年达产，总产能将达到 900万吨，可基本实现聚酯原材料自给，提升公司盈利韧性。年产 270万吨聚酯新材料一体化项目也将在 23-26年陆续达产。当前终端景气度略有好转且公司持续聚焦 PTA-聚酯产业链，伴随新建产能逐步释放看好公司未来成长性。 投资建议在全球能源供需偏紧情景下，上游原油价格中枢有望维持高位，涤纶长丝毛利或持续承压。我们下调了公司 2022年盈利预测,相比前值下调了 44%。预计公司 2022-2024年净利润为 4.8/10.5/12.1亿元，对应 EPS 分别为 0.31元/0.69元/0.79元，对应 PE 为 27.8X/12.7X/11.0X，维持 “买入”评级。 风险提示1.原材料价格波动风险; 2.疫情反复影响公司产销量以及终端需求不及预期; 3.项目进度不及预期; 4.美元汇率波动风险; 5.其他不可抗力影响.

荣盛石化10 月25 日披露三季度业绩，公司2022 年前三季度实现营收2251.2 亿元，同比去年增长74.03%，实现归母净利54.5 亿元，同比去年减少46.15%，2022 年Q3 单季度实现归母净利润0.84 亿元，同比减少97.64%。 经营分析 油价单边下跌导致存货跌价，业绩大幅承压： 2022 年Q3 出现油价持续单边下跌趋势，布伦特原油价格从6 月平均117 美元/桶下跌至9 月平均91 美元/桶，下跌幅度约为23%，而炼化一体化实际生产过程中原材料存在一定的周转周期，原油的持续单边下跌造成较高库存损失，业绩短期承压。 美元持续走强，汇兑损失大幅增加：美元持续走强对公司业绩带来较为显著的汇兑损失，我们判断公司持有一定规模的美元负债是导致汇兑损失的主要贡献因素之一，荣盛石化3 季度财务费用即汇兑损失大幅拖累业绩，参考公司三季报及半年报数据，2022 年1-9 月财务费用达38.6 亿元，相比去年同期增长31.21%。 持续推进炼化深加工项目提升产品附加值，未来成长确定性较强：公司持续推进140 万吨/年乙烯及下游化工装臵项目、高性能树脂项目、高端新材料项目等大体量下游炼化深加工项目，项目配套新增70 万吨/年EVA、35 万吨/年α-烯烃、40 万吨/年POE 及160 万吨/年ABS 等新重点新材料产能，有望逐步提升终端产品附加值，高端炼化产能扩大有望推动业绩周期性弱化及成长确定性。 投资建议 浙石化持续加码深加工高端产品，公司业绩成长确定性较强，但美元持续走强及原油波动较大或持续带来汇兑损失和库存损失，公司业绩或短期承压，我们下调了2022-2024 年公司业绩，下调幅度为27%/34%/34%。我们预计2022-2024 年净利85 亿元/120 亿元/152 亿元，对应EPS 0.84 元/1.19 元/1.50 元，对应PE 为12.76X/9.00X/7.14X，维持”买入”评级。 风险提示 1.油价单向大幅波动风险；2.终端需求严重需求恶化；3.地缘政治风险；4.项目建设进度不及预期；5.美元汇率大幅波动风险；6.其他不可抗力影响；

中国海油于2022 年10 月16 日发布前三季度业绩预增公告，预计2022 年1-9 月归母净利约为1078 亿元-1098 亿元，相比去年1-9 月归母净利同比增长104%到108%，预计Q3 实现归母净利359 亿元-379 亿元，业绩符合预期。 经营分析高油价推动业绩维持高位：由于全球原油消费恢复及供应边际增量有限，全球原油价格在1-9 月持续维持较高水平，其中布伦特原油1-9 月季度平均期货结算价分别为97.9 美元/桶、112 美元/桶和97.7 美元/桶，相较于去年同期分别增长了60%/62%/33%，原油价格的上涨及持续维持高位推动中国海油业绩相较于去年同期大幅增长。 供应大幅减少或推动原油价格维持高位：虽然由于市场对于原油消费需求的悲观预期，当前原油价格相较于前三季度略有回落，但由于OPEC+的高油价诉求、大规模战略库存释储周期结束以及地缘政治持续紧张等因素，预计全球原油供应在11 月-12 月合计减少约387 万桶/天原油供应，全球原油供应或大幅减少，全球原油价格或持续维持高位。 投资建议我们看好 “双碳”政策下全球原油中长期持续维持供需偏紧，原油价格或维持相对高位，从而推动公司业绩持续维持景气状态。因此，我们维持中国海油2022-2024 年盈利预测为1359 亿元/1362 亿元/1378 亿元，对应2022-2024 年EPS 为2.85 元/2.86 元/2.89 元，对应市盈率为6.20X/6.18X/6.11X，维持“买入”评级。 风险提示1.油气田投产进度不及预期；2.原油供需受到异常扰动；3.三方数据误差影响；4.能源政策及制裁对企业经营的影响；5.限售股解禁风险；6.汇率风险

中国海油8 月25 日发布中报，2022 年中期实现营业收入2023.55 亿元，同比增长84%；实现归母净利润为718.87 亿元，同比增长115.7%，半年度利润创历史新高。 经营分析 受益油价上涨带动，营收净利均创历史：2022 年上半年油价大幅上涨，布伦特原油期货上半年收盘价均价为 105 美元/桶，二季度达到112 美元/桶，接近历史最高水平。公司作为国内第二大油气生产商，盈利能力直接受益于油价上涨和产量增长，是典型的量价齐升。 增储上产取得成果，降本增效助推量价齐升：公司投资积极性高于行业整体，2021 年公司资本性支出已超过2019 年水平，根据公司指引，2022 年资本性支出将大概率保持增长。公司增储上产取得成果，产量增速高于行业水平，2022 年上半年油气净产量达到3.05 亿桶油当量，同比增长9.6%。根据公司产量指引，预计22-24 年公司油气总产量将保持5.58%-7.24%年复合增速。同时公司稳定控制油气开发成本，在国际油价和气价大幅上涨和通胀持续高企的背景下，桶油当量实现成本多年保持在30 美元/桶左右水平，单位桶油当量价差持续扩大，助力实现“量价齐升”。 原油中长期供应边际增量有限，油价有望长期维持高位：通过对主要油企和主要产油国数据梳理，原油供应商新增勘探意愿有限，2021 年新增勘探储量为近75 年最低值。新增资本开支主要集中于现有资产的开发，着眼中长期产能的勘探类资本开支在总资本开支占比持续下滑，且现有资产资源品位也在持续下滑，从而导致原油供应边际增量远低于资本开支增幅，原油中长期供应端边际增量有限。 投资建议 我们预期原油价格中长期有望维持相对高位，中国海油2022-2024 年盈利预测为1353 亿元/1361 亿元/1378 亿元，对应2022-2024 年EPS 为2.84 元/2.86 元/2.89 元，对应市盈率为6.22X/6.19X/6.11X，维持“买入”评级。 风险提示 1.油气田投产进度不及预期；2.原油供需受到异常扰动；3.三方数据误差影响；4.能源政策及制裁对企业经营的影响；5.限售股解禁风险；6.汇率风险

万盛股份于2022/8/22 发布中报，公司2022 年H1 实现归母净利润2.39 亿元，同比下降44.25%。22Q2 实现归母净利1.11 亿元，环比下降13.3%。 经营分析磷系阻燃剂短期承压，长期发展值得期待： 2022 年Q2，公司主要终端产品阻燃剂或受疫情影响，下游终端需求较弱，售价环比下降11.18%。2022年上半年公司磷系阻燃剂产销量分别为5.24/5.02 万吨，较去年同期分别下降1.54/1.42 万吨。阻燃剂产销及毛利率或为利润收窄主因。中长期而言，伴随疫情后需求逐渐恢复，全球对阻燃法规的严格实施以及环保要求的不断提高将持续带动磷系阻燃剂下游市场规模扩张，磷系阻燃剂长期发展值得期待。 深耕加码主营业务,持续扩大产业链布局。公司山东项目规划31.93 万吨功能性新材料的产能，其中磷系聚氨酯阻燃剂产能7 万吨，磷系工程塑料阻燃剂5 万吨（均为BDP）。项目建设期18 个月，预计2023 年上半年建成投产。与此同时，公司布局福建中州项目，进军锂离子电解液添加剂和导电新材料，有望进一步丰富公司终端产业链布局。 新材料项目陆续试产，持续拓宽产品矩阵：公司8 月9 日公告，6 月收购的全资子公司山东汉峰新材料公司年产17.5 万吨新材料项目中部分产线已正式进入试生产阶段，新项目涉及三氯氧磷、三氯化磷和五氯化磷等产品在完善公司产品一体化的同时切入新能源重要产品的上游原料，为公司拓宽产品矩阵，增加产品间协同并持续提升综合竞争力。 投资建议公司产销节奏以及终端消费景气度受疫情影响叠加原料端成本上涨，业绩或承压， 我们下调公司2022-2024 年盈利预测， 下调幅度分别为15%/17%/12%。我们预计公司2022-2024 年净利润为5.2 亿元/6.3 亿元/8.1亿元，对应2022-2024 年 EPS 分别为0.88 元/1.07 元/1.37 元，对应PE 倍数2022-2024 年分别为19.27X/15.95X/12.42X，维持“买入”评级。 风险提示1.全球新能源汽车增长不及预期2.疫情反复对终端消费节奏及运输产生负面影响3.项目审批及建设进度不及预期4.能耗双控对开工率影响.

业绩简评荣盛石化于 2022年 8月 17日发布半年度财务报告，荣盛石化 2022年上半年实现营业收入 1476.28亿元，同比 2021年增长 74.88%，实现归母净利润 53.67亿元，同比下降 18.27%。 经营分析成本上涨叠加终端需求不景气，公司业绩承压：2022年上半年原油煤炭价格维持高位，叠加终端消费受疫情及地产低景气度影响，产品价差维持景气低位。浙石化二期新材料深加工项目处于持续投产进程中，包含 30万吨/年光伏级 EVA，DMC，PC，ABS 等用于新能源产业的新材料，浙石化有望2022-2025年持续丰富产业链布局，逐步释放业绩。 持续加码炼化深加工项目提升产品附加值，增厚未来公司业绩：公司近期陆续公告新增 140万吨/年乙烯及下游化工装置项目、高性能树脂项目、高端新材料项目等大体量下游炼化深加工项目，配套新增 70万吨/年 EVA、35万吨/年α-烯烃、40万吨/年 POE 及 160万吨/年 ABS 等新重点新材料产能，提升产品附加值，高端炼化产能进一步扩大。项目全部建成达产后预计年均可实现销售收入 1275.2亿元，年均可实现净利 164亿元。终端产品平均售价涨幅或高于成本涨幅，有望推动公司周期性弱化及业绩成长确定性。 持续推进公司回购股份计划，彰显企业发展信心：在完成 2022年第一期回购方案后，公司于 8月 4日披露第二期回购股份方案，回购金额为 10-20亿元，回购价格不超过 20元/股，预计回购 0.5-1亿股，期限 12个月，用于转换公司可转债或员工持股计划。 投资建议浙石化持续加码深加工高端产品，公司业绩成长确定性较强，但成本上涨叠加终端需求不景气，公司业绩或承压，我们下调了 2022-2024年盈利预测，下调幅度分别为 22%/8%/8%，我们预计 2022-2024年净利 116/182/230亿元，对应 EPS 1.15/1.80/2.27元，对应 PE 为 13.43X/8.60X/6.79X，维持”买入”评级。 风险提示1.油价单向大幅波动风险； 2.终端需求严重需求恶化； 3.地缘政治风险； 4.项目建设进度不及预期； 5.美元汇率大幅波动风险； 6.其他不可抗力影响；

业绩简评恒力石化于 2022年 8月 15日发布半年度财务报告，恒力石化 2022年上半年实现营业收入 1191.55亿元，同比 2021年增长 13.94%，实现归母净利润80.27亿元，同比下降 7.13%，净利同比下滑幅度小于市场预期。 经营分析高油价低景气持续验证盈利能力。参考公司半年度经营数据，2022年 1-6月煤炭 /原油 /PX 采购价格分别为 969/4529/7387元 /吨，同比分别增长41.5%/58.6%/39.8%，而 2022年 1-6月产品加权平均销售价格为 5967元/吨，同比 2021年增长 37.9%，终端产品加权销售价格涨幅低于原料端涨幅，导致价差接近 2020年疫情爆发年份的底部区域。在原料端价格上涨压缩环节间利润情景下，恒力石化 2022年 H1实现归母净利 80.27亿元，同比 2021年微降 7.13%，公司持续验证一体化龙头企业景气低位盈利能力。 新材料和深加工项目持续推进，完善产业链布局：在保持现有产业优势的基础上，公司通过不断延链、补链、强链，优化产品结构，提高产品质量，积极推进产销联动。稳步推进 160万吨/年高性能树脂及新材料项目、 260万吨/年功能性聚酯工程、 30万吨/年己二酸化工新材料配套项目及 16亿平锂电膈膜项目等在建项目的工程建设，保证项目进展顺利，为公司可持续高质量发展提供有力保障。 投资建议恒力石化 2022上半年业绩持续验证一体化龙头企业景气低位盈利能力，我们上调 2022年盈利预测，上调幅度为 8%， 恒力石化 2022-2024年盈利预测为 128亿元/162亿元/251亿元，对应 2022-2024年 EPS 为 1.82元/2.30元/3.56元，对应市盈率为 11.36X/9.00X/5.81X，维持“买入”评级。 风险提示1.油价单向大幅波动风险； 2.疫情反复扰乱终端销售及运输节奏；3.终端需求严重恶化； 4.地缘政治风险； 5.项目建设进度不及预期； 6.美元汇率大幅波动风险； 7.其他不可抗力影响

中国海油于2022年7月14日发布2022年中期业绩预增公告，预计2022年中期实现归母净利润705亿元-725亿元，同比增长112%-118%；实现扣非归母净利润698亿元-715亿元，同比增长115%-120%，半年度业绩创历史新高。 经营分析油价上涨直接增强公司盈利能力：：2022年上半年全球油价出现大幅上涨，1-6月布伦特原油期货（连续）收盘价均价约为105美元/桶，同比上涨约61%，接近历史最高水平。公司作为国内第二大油气生产商，营业收入主要来自自产油气的销售，盈利能力直接受益于油价上涨。 公司积极扩张，增储上产取得成效：公司投资积极性高于行业整体，2020年公司资本性支出仅降幅远低于行业整体水平，2021年公司资本性支出已超过2019年水平，根据公司资本性支出指引，2022年资本性支出将大概率保持增长。公司增储上产取得良好效果，公司产量增速高于行业水平，2021年达到5.73亿桶原油当量/年，同比增长约8.76%，根据公司产量指引，预计2022-2024年，公司油气总产量将保持5.58%-7.24%年复合增速，与海外油企的扩产积极性存在较大差异，助力实现“量价齐升”。 盈利调整我们看好中海油稳定成长确定性以及原油价格中枢持续维持高位带来的“量价齐升”，上调公司2022年盈利预测，上调幅度为8%。 投资建议中国海油2022-2024年盈利预测为1352.18亿元/1321.12亿元/1378.78亿元，对应2022-2024年EPS为2.84元/2.77元/2.89元，对应市盈率为5.70X/5.84X/5.60X，维持“买入”评级。 风险提示1.油气田投产进度不及预期；2.原油供需受到异常扰动；3.三方数据误差影响；4.能源政策及制裁对企业经营的影响；5.限售股解禁风险；6.汇率风险