预调酒业务深耕多年，威士忌打造新成长点，首次覆盖给予“增持”评级公司深耕预调酒业务多年，奠定行业头部地位，“358”产品矩阵精准定位目标消费人群和场景，并通过创新升级和全国化布局，实现快速发展，后续威士忌新品上市后，有望成为新增长曲线。 我们预计公司 2024-2026年净利润分别为 9.1亿元、10.8亿元、 12.9亿元，分别同比+12.4%、 +18.2%、 +20.0%， EPS 分别为 0.87、 1.02、1.23元，当前股价对应 PE 分别为 19.2、 16.3、 13.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。 以日本市场为鉴，我国预调酒仍在成长初期，扩容潜力较大借鉴日本发展经验， 90年代以来受经济、政策、人口等多因素影响，日本预调酒市场逐渐崛起， 销量和销售规模持续增长， 2022年预调酒销量达 231万千升，占日本酒类市场的 29.5%， 销售规模接近 6000亿日元。我国预调酒市场与日本早期阶段较为相似，目前行业正处于稳步发展期， 2018-2022年行业保持较高增速持续扩容， 2022年我国预调酒市场规模约 71.6亿元。未来随着供给企业增加、消费群体扩容、产品创新升级等因素， 预计行业仍将保持高速发展趋势。 产品明确聚焦“358”矩阵， 营销精准触达目标人群， 渠道市场稳步扩张公司在预调酒行业竞争优势明显，产品端明确“358”产品矩阵，核心单品微醺、清爽、强爽定位清晰，细分不同的消费群体和消费场景， 并在口味和包装上不断创新升级，满足多样化需求，产品销量天花板尚远。 营销端精细化发展，通过优质影视内容、流量明星、品牌联名等方式，精准触达目标消费群体。 渠道端稳步扩张， 线下和线上零售渠道持续发展，并加大开拓即饮渠道。市场布局上，公司以华东为基地市场， 持续向华南、华西、华北市场扩张，推进全国化进程。 前瞻布局威士忌产能，新品预计 2024年四季度上市， 有望成为新增长曲线2023年我国威士忌市场规模约 55亿元，产能约 5万千升， 国内自产量占比不到一半，目前主要以中等收入的年轻消费群体为主，产品价格集中在 300-500元。 公司于 2017年开始前瞻布局威士忌产能，致力于成为国产威士忌龙头，目前已罐装陈酿威士忌 30余万桶，预计威士忌新品有望在 2024年四季度上市。 风险提示： 市场竞争风险、 市场拓展不及预期风险、经济下行影响消费需求。

成长性高，分红率仍有提升潜力，维持“买入”评级泸州老窖2023年总营业收入302.3亿元，同比+20.3%，归母净利润132.5亿元，同比+27.8%。2024Q1总营业收入91.9亿元，同比+20.7%，归母净利润45.7亿元，同比+23.2%。业绩好于预期，盈利能力持续提升，我们上调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为164.6（+1.1）、200.2（+4.4）、239.6亿元，同比分别+24.2%、+21.6%、+19.7%，EPS分别为11.18（+0.08）、13.60（+0.30）、16.28元，当前股价对应PE分别为16.9、13.9、11.6倍。公司2024年目标营收同比增长不低于15%，2023年分红率维持60%，维持“买入”评级。 高档酒成长主要由价格贡献，中低档产品放量2023年中高档酒收入268.41亿元，同比+21%，其中量+1%、价+20%，主要原因是2023年高度国窖结算价有较大幅度提升、腰部产品结构升级。其他酒收入32.36亿元，同比+23%，其中量+20%、价+3%，受益吨价提升，中高档酒、其他酒毛利率分别为92.27%（+1.22pct）、56.48%（+3.31pct）。 现金流良性，报表质量高2024Q1末合同负债余额25.3亿元，同比+8.1亿元，考虑环比变量后Q1营收+34%；2024Q1销售收现106.4亿元，同比+32.3%，高于收入实际增速。 毛利率提升，期间费用率稳定，盈利能力大幅提升2023年毛利率同比+1.7pct至88.3%，销售费用/管理费用率同比分别-0.6pct/-0.9pct，销售费用里细项结构变化明显，销售费用细项中广宣费减少，促销费增长较快，归母净利率同比+2.6pct至43.8%。2024Q1毛利率同比+0.28pct，提升幅度较2023年放缓，销售费用/管理费用率同比分别-1.2pct/-0.8pct，驱动归母净利同比+1.0pct至49.8%。2024年预计中档酒增长较快，毛利率提升幅度较2023年放缓，但受益于规模化下的费用率下降，净利率仍呈提升趋势。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

经营业绩韧性较好，分红率提升， 维持“买入” 评级2023年收入 832.7亿元，同比+12.6%，净利润 302.1亿元，同比+13.2%。 2024Q1收入 348.3亿元，同比+11.9%，净利润 140.5亿元，同比+12.0%。收入利润符合预期。 考虑到 2024年主产品提价效应显现， 我们上调 2024-2025年盈利预测，并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年净利润分别为 344.6（+8.1）、 393.1（+12.3） 亿元、 441.8亿元，同比分别+14.1%、 +14.1%、 +12.4%， EPS 分别为8.88（+0.21）、 10.13（+0.32）、 11.38元，当前股价对应 PE 分别为 17.2、 15.1、13.4倍， 公司 2023年分红率为 60%，较 2022年 55%有所提升， 当前股价对应股息率为 3%， 2024年营业总收入有望保持两位数稳健增长， 维持“买入”评级。 量增明显，吨价下降2023年五粮液产品收入 628.0亿元，同比+13.5%；其他酒实现营业收入 136.4亿元，同比+11.6%。拆分量价来看， 2023年五粮液销量为 3.87万吨，同比+18.0%，吨价 162.46万元/吨，同比下降 3.8%，主要原因预计是 1618、低度等产品增速更高。系列酒销量和吨价分别为 12.04万吨和 11.33万元/吨，同比+27.6%/-12.6%，系列酒销量大增，公司加大了在大众价格带产品的市场投入和经销商布局。 不同区域分化较大，优势区域带动大盘2023年东部区域收入 223.9亿元，同比+17.9%；西部地区收入 262.2亿元，同比+21.7%；中部区域 129.6亿元，同比+16.3%。南部地区 68.1亿元，同比-9.0%； 北部区域收入 80.7亿元，同比-4.0%。 降本增效下，盈利能力保持稳定2024Q1末合同负债 50.5亿元，环比 2023Q4末-18.2亿元。 2024Q1销售收现为217.7亿元，同比-24.0%， 主要是因为公司根据市场变化，多措并举支持经销商发展，收取的银行承兑汇票较多，及银行承兑汇票到期收现额度较低综合影响。 2023年毛利率同比+0.37pct 至 75.79%，主要是公司加强成本管理，提高生产效率， 净利率同比+0.04pct 至 37.85%。 2024Q1毛利率同比+0.04pct 至 78.43%，净利率同比-0.07pct 至 42.02%。公司 2024年开始主导八代提价，后续吨价预计有改善，净利率保持稳中有升态势。 风险提示： 宏观经济波动致使需求下滑， 省外扩张不及预期等。

产品结构持续提升，省内外市场增长势能较好，维持“增持”评级古井贡酒2023年公司实现营收202.5亿元，同比+21.2%；实现归母净利润45.89亿元，同比+46.0%。2024Q1营收82.9亿元，同比+25.9%；归母净利润20.7亿元，同比+31.6%，收入利润符合预期。我们维持2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为59.0、73.7、92.6亿元，同比分别+28.6%、+24.8%、+25.6%，EPS分别为11.16、13.94、17.51元，当前股价对应PE分别为23.8、19.1、15.2倍，公司龙头优势、引领优势持续，销售团队动力和执行力行业领先水平，收入增长确定性强，盈利弹性进入释放期，同时2023年分红金额同比提升50%，分红率提升至51.83%，维持“增持”评级。 量价齐升，产品结构持续优化2023年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收154.2/20.2/22.1亿元，同比+27.3%/+7.6%/+0.9%，其中销量分别+21%/-4%/-19%，价分别+6%/+12%/+25%，毛利率分别+1.1pct/-1.5pct/+2.6pct。2023年主力产品年份原浆实现了高于整体的增长，同时价格提升幅度较大，说明产品结构仍在持续优化。 省内势能不减，省外持续增长2023年华中/华北/华南分别实现营收171.1/18.4/12.8亿元，同比+19%/+39%/+27%。公司省内通过精细化运营，在各个价格带上实现了超越大盘的份额增长。省外市场通过高费用、强绑定渠道，在华北、华南实现了较高增速。 前期市场投入进入收获期，盈利能力持续提升受益结构升级，2023年毛利率同比+1.9pct至79.1%，销售费用率同比-1.1pct，主要原因是前期费用投入进入收获期，品牌势能起来后，销售费率开始下降，归母净利率同比+3.9pct至22.7%。2024Q1归母净利率同比+1.1pct至24.9%，其中毛利率同比+0.7pct，销售费用率同比-1.7pct，销售费用率下降趋势持续。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

收入业绩符合预期，大众价位产品和省内市场保持稳健， 维持“增持” 评级舍得酒业 2024年 Q1营收 21.1亿元，同比+4.1%，归母净利润 5.5亿元，同比-3.4%，收入利润符合预期，但考虑经济复苏进程放缓，次高端白酒发展仍有承压， 我们略下调 2024-2026年盈利预测，预计 2024年-2026年归母净利润分别为 19.5（-0.8）亿元、 22.5（-1.0） 亿元、 26.1（-1.0） 亿元， 同比分别+10.2%、 +15.1%、 +16.1%，EPS 分别为 5.86（-0.22）元、 6.74（-0.30）元、 7.83（-0.30） 元，当前股价对应PE 分别为 12.3、 10.7、 9.2倍。 2024年宏观环境、市场竞争形式对公司来说仍有挑战，但是公司持续发挥产品矩阵优势、组织力量优势，经销商渠道秩序良好，预计仍能实现稳定增长， 维持“增持” 评级。 大众价格带发力，省内市场拉动整体增速公司产品矩阵丰富，结合毛利率表现看应该是大众价格带发力，稳住了收入规模。 2024年 Q1中高档实现收入 17.3亿元，同比+3.3%；普通酒收入 2.4亿元，同比+0.9%。分市场看， 2024年 Q1省内收入 5.4亿元，同比+12.2%，省外收入 14.2亿元，同比-0.1%。省内精耕效果良好，省外控制节奏，保持良性发展。 现金流略有压力， 毛利率降幅较大，费用率控制得当2024年 Q1合同负债 2.4亿元，环比 2023Q4-0.42亿元。 2024年 Q1销售商品、提供劳务收到的现金为 19.2亿元，同比-14.5%。 2024年 Q1公司毛利率同比-4.22pct 至 74.16%，预计是公司在大众酒价格带明显发力，对产品结构有影响。 2024Q1销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 研 发 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-2.94pct/-0.20pct/+0.54pct/+0.21pct。精准控制费用投放，销售费用率有明显下降，2024Q1净利率同比-2.07pct 至 26.09%。 风险提示： 宏观经济波动致使需求下滑， 省外扩张不及预期等。

预制菜延续增长， BC 端加速开拓， 维持“增持” 评级得利斯 2023 年营收 30.9 亿元，同比+0.5%，归母净利润-0.3 亿元，同比-207.5%。2023Q4 实现营收 7.8 亿元，同比-30.3%，归母净利润-0.6 亿元，同比-231.9%。公司利润低于预期， 我们下调 2024-2025 年盈利预测， 并新增 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年净利润分别为 0.2（-0.5）、 0.5（-0.6）、 0.7 亿元， EPS 分别为0.04（-0.07）、 0.07（-0.09）、 0.11 元，当前股价对应 PE 分别为 107.9、 54.4、 35.8倍， 公司正处于产品结构升级和多元渠道拓展阶段， 维持“增持” 评级。 预制菜新品快速增长，大客户和直销渠道稳步拓展2023 年冷却肉及冷冻肉/速冻调理产品/牛肉系列产品/低温肉制品/牛肉贸易类业务分别实现营收 14.1/3.4/3.1/2.7/4.8 亿元，同比分别-11.9%/+6.9%/+61.8%/-4.9%/ +34.1%， 冷却肉及冷冻肉业务下滑与猪肉价格下降有关，牛肉系列产品增速较快主要系预制菜新品销量较好，山姆渠道放量增长。 2023 年经销/大客户/直销渠道分别实现营收 14.4/2.4/14.1 亿元，分别同比-14.8%/+37.3%/+16.7%， 受益于餐饮需求恢复，大客户业务实现快速增长。 2024 年公司在 B 端重点围绕大客户积极开展深度个性化服务， C 端加快新零售渠道扩展， 预制菜业务有望持续增长。 2023 年华东市场增速亮眼， 未来将持续拓展预制菜需求旺盛区域2023 年山东省内/华北/华东/东北/西北/其他地区收入分别为 10.6/2.9/8.6/5.1/1.3/ 2.4 亿元，分别同比-8.1%/-39.2%/+30.1%/+13.0%/-18.9%/+41.7%， 华东区域增速亮眼，主要系预制菜销售较好。 2024 年公司将继续开拓空白网点和渠道，重点布局预制菜需求旺盛的华北、华东、西南和华南等区域，进一步完善市场规划。 成本开支增加下， 盈利能力有所承压， 2024 年净利率有望提升2023 年毛利率-3.06pct 至 5.30%，主要系公司原材料成本增长； 销售费用率同比+0.32pct 至 3.30%；管理费用率同比-0.06pct 至 2.61%； 净利率同比-2.41pct 至-1.56%。 随着公司规模化效应以及加强成本管控，后续盈利能力有望逐步提升。 风险提示： 宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、 成本变动风险。

双主业稳健发展， 拓新打造成长曲线，首次覆盖给予“增持”评级公司形成椰子汁和水果罐头为核心的双驱动发展战略， 同时积极推进产品创新，通过新品椰子水、 厚椰乳等产品， 打造新成长曲线， 并借助经销渠道网络，实现全国区域布局。 我们预计公司 2024-2026年净利润分别为 3.4亿元、 4.1亿元、 4.8亿元，分别同比+22.6%、 +19.3%、 +17.6%， EPS 分别为 0.76、 0.91、 1.07元，当前股价对应 PE 分别为 20.3、 17.0、 14.5倍， 首次覆盖给予“增持”评级。 受益于健康化消费和现制茶饮发展，椰子汁饮品具备较大成长潜力随着生活水平提高，消费者对于健康化、品质化的椰汁饮品需求日益提升， 同时现制咖啡赛道快速崛起，带动椰子汁 B 端市场迎来快速发展。 公司于 2014年推出生榨椰子汁产品， 在 C 端市场已深耕多年， 具备较好的品牌影响力， 市占率稳居行业前列， 2017-2023年椰子汁营收 CAGR 达 9.6%。 2023年公司积极拓新发展，一方面紧跟健康化消费趋势，推出椰子水新品类，布局年轻消费群体；另一方面针对 B 端咖啡市场推出厚椰乳产品，打造椰子汁业务成长新曲线。 水果罐头认知和接受度改善， 多元化场景拓展下， 未来有望稳健增长2022年我国加工水果和蔬菜市场规模达 136.8亿元， 随着产品多样化以及消费群体增加，未来有望保持 5%复合增速扩容。 公司深耕水果罐头行业二十余年，以生产黄桃和橘子罐头为主，并兼具多种水果罐头产品。 2022年末受益于黄桃罐头热度提升， 消费者认知和接受度明显改善， 公司水果罐头快速增长。目前公司在量贩零食渠道积极布局休闲化的小包装罐头产品， 有望获得较好增长。 优势区域加大投入，弱势区域提升空白市场覆盖，经销商规模有望持续提升公司销售网络基本覆盖全国， 优势区域华中、西南将加大投入力度，持续巩固区域内品牌知名度和市场份额。 华北、西北、东北区域受地理环境影响，未来空白市场覆盖率仍有较大提升空间。 公司在经销渠道采用扁平化和下沉式发展， 通过增网点、扩渠道的方式，持续开拓终端网点，多区域经销商规模实现稳步增长。 风险提示： 原料涨价风险、食品安全风险、 新业务拓展和宏观经济不及预期等。

产品结构持续提升，省内市场精耕，省外稳步推进，维持“增持”评级金徽酒2023年收入25.5亿元，同比+26.6%，归母净利润3.3亿元，同比+17.3%，扣非归母净利润3.3亿元，同比+21.0%。Q4营收5.3亿元，同比+17.4%，归母净利润0.6亿元，同比-15.4%，扣非归母净利润0.5亿元，同比-2.3%。由于现阶段费用投放力度较大，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年净利润分别为4.0（-1.0）亿元、5.2（-1.5）亿元、6.7亿元，同比分别+22.3%、+29.5%、+28.2%，EPS分别为0.79（-0.19）元、1.03（-0.30）元、1.32元，当前股价对应PE分别为27.6、21.3、16.6倍。公司的产品结构升级以及省外开拓持续兑现，未来利润率提升空间大，维持“增持”评级。 中高档产品增速持续远高于整体2023年公司300元以上/100-300元/100元以下产品分别实现营收4.0/12.9/8.2亿元，分别同比+37.1%/+32.3%/+14.2%。公司持续推进柔和系列（100-300元）内部升级，费用投放上向年份产品（300元以上）倾斜，产品结构升级持续。 2023年省内市场明显提速，省外市场稳步推进2023年省内收入19.2亿元，同比+26.7%，对比2017-2022年省内增速在11%以下，2023年开始大幅环比提速主要原因是经过多年精耕，省内100-300元以及300元以上产品明显发力。省外市场稳步推进，全年收入5.8亿元，同比+25.9%。 公司仍处于费用投放阶段，盈利能力同比下降2023年毛利率同比-0.34pct至62.44%，主要原因是公司赠酒较多，影响毛利率表现。2023年公司在市场、人力、后台系统等重要环节仍处于费用投放阶段，税金及附加/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+0.12pct/+0.13pct/-0.01pct/-0.49pct/-0.17pct。净利率同比-1.22pct至12.66%。公司结构升级持续兑现，后续随着市场份额稳定，产品势能加速，费用率存在下降空间，我们认为净利率承压只是阶段问题。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。