事件： 根据公司发布的 2024年半年报， 24H1公司实现营收 109.7亿元，同比+9.8%，实现归母净利润 9.4亿元，同比+6.8%；单 24Q2实现营收 55.9亿元，同比+11.3%，实现归母净利润 4.7亿元，同比+6.4%。 公司外销实现高增，内销市场表现优于行业整体。 1）分地区来看，内销/外销实现营收 75.1/34.6亿元，分别同比+0.1%/+39.3%。 内销业务上， 公司通过持续创新及强大的渠道竞争优势实现了优于行业的表现，营业收入较同期略有增长； 外销业务由于去年同期公司主要外销客户处于去库存阶段，本期随着欧美市场去库存后需求回升，公司主要外销客户的订单较同期增长明显，外销收入因此实现了快速增长。 2）分业务来看， 24H1公司炊具/生活电器业务营收分别为 29.4/78.7亿元，分别同比+17.0%/+7.2%，公司始终保持在国内厨房小家电的龙头优势，在部分厨小电核心品类上保持着行业第一的位置，且线上、线下市场份额仍有提升。 持续优化渠道布局，提高渠道投放转化率。 2024年上半年，线上渠道传统电商下滑，兴趣电商增速放缓，线上零售整体增速放缓且竞争加剧，根据奥维云网数据， 24H1厨小电线上零售额为 206亿元，同比-2.8%，而公司逆势实现了微幅增长，保持了营收的基本稳定，主要由于公司对自身产品和渠道体系做了更好的匹配。 1） 在传统电商方面，公司不断优化产品矩阵和店铺矩阵，持续扩大中高端产品销售占比，进一步提升了中高价位产品的市场份额。 2） 在兴趣电商方面，公司在抖音等平台通过店铺自播及达人直播带货相结合的方式不断提升费用投入的效率，并逐步提升抖音商城的销售贡献，确保在兴趣电商实现盈利。 3） 在拼多多平台持续优化店铺结构，完善产品类目，推出高性价比专供产品，带动销售增长。 费用管控良好，盈利能力受内销市场竞争加剧有所承压。 2024H1公司毛利率为 24.4%，同比-1.0pct，净利率为 8.6%，同比-0.2pct，主要由于国内市场承压， 内销毛利率下滑对公司整体盈利能力造成一定压力。 费用端， 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.6/-0.1/+0.1/-0.1pct至 10.4%/1.8%/1.9%/-0.5%，公司在费用管控方面取得一定成效。 盈利预测： 我们预计公司 24-26年营业收入分别为 239.3/256.9/272.4亿元，归母净利润分别为 23.7/25.1/25.9亿元，对应 EPS 分别为2.95/3.12/3.24元，当前股价对应 PE 分别为 17.04/16.08/15.53倍，给予公司 18-20倍 PE，价格区间为 53.10-59.00元， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，汇率波动风险，终端需求不及预期。

智能家居行业加速走向全屋智能，视觉交互的重要性凸显，AI技术为实现主动式服务提供支持。目前全球和中国的智能家居市场规模都在加速增长，智能家居大势所趋，未来的全屋智能阶段能够基本实现设备间的联通与场景自动化，其中全屋智能的交互方式也将变得更加多元且“无感”，这意味着接收信号的方式将融合视觉识别和人体行为等多种交互方式，数据感知将更加全面，随着AI大模型技术的持续投入，深入挖掘应用场景，能够最终实现主动智能，大幅提升用户体验。 核心竞争优势：“物联网云平台+智能家居产品”一体两翼布局，软硬件实力兼备。萤石通过利用物联云平台的技术优势，发挥自身专长将产品研发聚焦于以视觉交互为核心的智能家居产品，重点发展出了智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人四大品类，同时利用互联互通的萤石云开放平台，发展出了智能照明、智能养老和智能面板等多元化生态产品，形成了1+4+N的生态体系，基于此业务体系，形成了自己独特稳定的盈利模式，即以产品销售为基础，积累了流量和用户后，通过运营推广吸引消费者用户购买增值服务，实现可持续的软件收入。 投资价值挖掘：长期来看前瞻性布局智能养老赛道具备成长潜力，短期品牌出海有效提高经营质量。1）立足于人口老龄化和毫米波雷达消费端应用趋势，萤石对智能养老业务的布局逐渐清晰，通过提供全屋的跌倒看护解决方案，抢占细分赛道获得先发优势；2）海外市场对智能安防的底层需求同样强烈，随着公司加快品牌出海的步伐，不断匹配开拓当地市场和渠道，出海品类从单品走向体系，海外市场更强的购买力和增值服务付费意愿也将为公司的经营质量提供保障。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.97/8.88/10.99亿元，分别同比增长23.85%/27.42%/23.74%，2024年我们预计公司智能家居产品业务净利润3.51亿元，参考可比公司，给予其20倍PE，物联网云平台业务净利润约3.46亿元，给予其50倍PE，综上，我们给予公司目标市值243.32亿元，对应目标价格30.90元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；个人信息保护与数据安全风险；终端需求不及预期；智能家居行业渗透率提升不及预期。

海外补库节奏下整体户外需求旺盛， 新业务高尔夫球车供给和需求双端发生边际变化促进行业存在“破圈”趋势。 1） 行业端： 根据海关总署数据， 4月全地形高尔夫球机动车/其他高尔夫球机动车出口数量同比分别+33%/29%， 海外需求表现依然强劲； 微观至公司层面， 经营表现同样亮眼， 24Q1公司的电动自行车/电动高尔夫球车/越野摩托车业务增速分别为 114%/967%/113%。 2） 供给端： 北美高尔夫球车市场分为场内场外两部分，场外球车市场格局较为分散，同时作为低速代步车，兼具功能性和休闲娱乐属性，因此为当前国产厂商的主要竞争领域，公司终端定价 7999和 9999美金的锂电款球车相比本土品牌 2万美金的二手球车具有明显性价比优势，驱动了公司新业务快速增长。 3）需求端： 需求端的扩张空间发生在由于北美市场上高尔夫球车可以通过认证上路， 作为低速代步车能部分替代汽车需求，另外，作为汽车的补充需求，电动球车也可以满足消费者通勤跟户外的短途出行基本需求。 公司上游核心部件自制率高，下游拥有自主品牌跟渠道优势，综合稳固了公司的盈利能力。 1）上游制造环节中， 一方面公司地处永武缙五金产业集群区，能够充分发挥区位优势，就近采购原材；另一方面，公司也拥有较高的核心部件自制率，依托多年稳健发展的积累，建立了完善的制造体系，具备了核心部件如发动机、车架、轮毂、电机、电池（组装）等的自主研发与生产能力，能够充分压缩上游制造成本，丰厚上游成本利润。 2） 下游渠道方面， 高端品牌 DENAGO 以线上独立站和线下高端经销商渠道为主，目前在北美市场拥有 120家经销商； GOTRAX 品牌与亚马逊合作， 多款电动类产品名列前茅， 同时兼有独立站平台，线下与亚马逊、百思买和塔吉特等多家商超合作。整体来说，公司渠道体系完整，品牌具有较高知名度，下游存有溢价空间，上下游优势结合为公司盈利能力提供了保障。 盈利预测： 我们预计公司 24-26年营业收入分别为 30.33/37.08/43.33亿元，归母净利润分别为 3.67/4.50/5.21亿元，对应 EPS 分别为3.36/4.12/4.77元，当前股价对应 PE分别为 19.47/15.89/13.71倍， 维持公司“买入”评级。 风险提示： 海运费涨价风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

事件： 根据公司发布的 2023 年报及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营收 155.02 亿元，同比+1.2%，实现归母净利润 6.12 亿元，同比-64.0%；2024Q1 单季度公司实现营收 34.74 亿元，同比+7.4%，实现归母净利润 2.98 亿元，同比-8.7%。 外销成为主要增长动力，洗地机表现优于扫地机器人。 1）分业务来看，2023 年， 服务机器人业务实现营收 77.42 亿元， 同比-1.7%，智能生活电器实现营收 76.62 亿元，同比+4.8%。 2）分地区来看， 境内营收 89.80亿元，同比-11.4%；境外实现营收 65.22 亿元，同比+25.8%；国内市场上，科沃斯/添可分别同比-12.3%/-10.7%至 46.86/42.15 亿元，外销市场上科沃斯/添可则分别同比+19.8%/+39.0%至 30.56/34.47 亿元。 外销占比进一步提升，且以洗地机和其他生活类电器为主的添可品牌，在海外相对获得了更好的市场表现， 23 年底，添可在北美商场 Target 的入驻门店数量超 1800 家，预计将进一步带来收入增量。 国内市场线下渠道占比过半，线下活力加速释放。 扫地机器人和洗地机的自动上下水功能增加了自身安装属性， 相对线上渠道的市场竞争加剧，线下转化率更高。 公司凭借对线下的较早布局， 目前增长动力逐渐释放，科沃斯当前国内线下销售网点超 2500 家，在家居家装渠道的门店近 350 家， 2023 年国内线下实现营收 14.2 亿元，占国内营收的30.3%；添可累计搭建近 800 家全国线下销售网点，实现营收 11.0 亿元，占国内营收的 26.1%，整体上，科沃斯/添可牢牢占据了当前线下份额龙头， 23 年线下市占率分别为 77.1%/59.7%。 24Q1 费用率有所改善，盈利修复可期。 23 年销售/管理/研发费用率分别同比+4.0/-0.4/+0.5pct 至 34.2%/3.8%/5.3%， 2023 年毛利率为 47.5%，同比-4.1pct，净利率为 4.0%，同比-7.1pct， 23 年整体上费用投放转化率较低，国内产品均价被动下滑，且费率负担加重，盈利能力承压；24Q1 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 同 比 -1.6/-1.3/+0.6pct 至27.7%/3.4%/6.3%，毛利率 47.2%，同比-3.5pct，净利率 8.6%，同比-1.5pct，费用投放上有所收缩，转化率提高，盈利修复可期。 盈利预测： 当前公司正加快海外市场拓展，国内新品 T30 价格有所下探 ， 表 现 强 势 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 实 现 营 收172.41/192.19/211.38 亿元，归母净利润 10.58/16.60/22.61 亿元， EPS分别为 1.83/2.88/3.92 元/股，对应 PE分别为 26.85/17.10/12.56 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，汇率波动风险，需求不及预期。

事件： 根据公司发布的 2023年年报和 2024年一季报， 2023年公司实现营收 21.44亿元，同比+21.44%，实现归母净利润 2.80亿元，同比+36.09%； 2024Q1实现营收 5.20亿元，同比+49.06%，实现归母净利润 0.51亿元，同比+45.89%。 品牌高端化趋势和渠道体系加速拓展下， 新老业务共振放量。 公司拥有两大自主品牌 GOTRAX 和 DENAGO，分别定位于大众市场和中高端市场， 2023年公司加大了对高端品牌的投入，包括业务聚焦和以更优质的产品来进入高端经销商渠道，带动了新老业务的提升。 公司的经营业务主要划分为电动车类和特种车类，我们以新老业务拆分来看，1）传统业务电动滑板车和电动平衡车 2023年分别同比+4.52%/+1.78%至 7.18/2.96亿元，全地形车则同比+21.21%至 6.20亿元； 2）三大新兴业务，电动自行车通过加码布局高端化， 实现了翻倍增长，营收同比+111.11%至 1.65亿元，越野摩托车同比+303.21%至 1.23亿元，全新业务电动高尔夫球车则在 2023年带来了 0.79亿元的营收增量。 2024Q1维持高速增长， 关注高尔夫球车业务持续放量。 随着高尔夫球车下游应用场景的不断扩大，酒店、度假村和大型活动等都采用电动高尔夫球车作为便捷环保的移动解决方案，整体市场需求有显著增长。 24Q1电动滑板车和电动平衡车营收有所下滑，但新兴业务电动自行车和越野摩托车同比+112.50%/+113.64%至 0.34/0.47亿元，高尔夫球车业务营收从 0.15亿元提升至 1.60亿元， 实现大幅提升。 成本制造端与品牌渠道端的两端一体化优势， 稳定大众市场份额，向高端化布局。 成本制造端， 公司的核心部件自制率高，稳定了利润空间；品牌渠道端通过自建海外仓库和运营中心，构建全渠道销售网络，扩大销售售后辐射范围， 抢占市场份额。 通过产品性价比切入市场且取得成效后， 逐步启动高端化布局，进一步增厚盈利空间。 盈利能力整体维持稳定，费率控制得当。 1） 23年公司销售毛利率/净利率分别同比+1.85/+1.40pct 至 37.60%/13.08%； 费用端， 公司销售/管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 同 比 +0.30/+0.29/+0.44pct 至14.69%/4.36%/4.09%，研发费用同比提升较大，体现了公司对创新和技术升级的重视。 2） 24Q1毛利率/净利率同比分别-3.88/-0.21pct 至37.47%/9.79%； 销售/管理/研发费用率分别同比 -0.37/+0.20/+2.18pct至 16.20%/5.71%/5.64%， Q1毛利率的下滑主要由于新业务高尔夫球车的毛利率目前较低，约 30%，收入结构的变化导致的毛利率下降，预计 24年规模效应加强，该业务的毛利率也将得到明显改善。 盈利预测： 公司拥有成本端和品牌渠道端双位一体的优势，新兴业务均 实 现 高 速 增 长 ， 我 们 预 计 公 司 24-26年 营 业 收 入 分 别 为30.80/38.31/46.04亿元，归母净利润分别为 3.42/4.37/5.27亿元，对应EPS 分 别 为 3.13/4.00/4.82元 ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为23.41/18.32/15.20倍， 首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 海运费涨价风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，市场竞争加剧。

事件： 公司发布 2023 年年报， 海尔智家全年营业收入达 2614.28 亿元，同比+7.3%，归母净利润达到 165.97 亿元，同比+12.8%；扣除非经常性损益后的归母净利润达到 158.24 亿元，同比+13.3%。 坚持多品牌跨区域的全球化布局， 全球份额领先。 公司依靠自有品牌出海与并购品牌协同开拓海外市场，建立了多品牌、跨产品、跨区域的研发、制造、营销三位一体的运作模式。 1） 2023 年公司实现海外营收 1356.8 亿元，同比+7.6%， 整体表现优于国内， 其中北美/欧洲/南亚/东南亚/日本分别实现营收 797.5/285.4/95.2/57.8/36.6 亿元，同比增长 4.1%/9.1%/14.9%/11.6%/2.6%，澳新市场主要受累于全球经济放缓和通胀影响，市场表现不及预期， 销售额下降。 2） 市占率方面，公司在亚洲和澳新市场的市场份额排名达到第一，在美洲位列第二，在欧洲排名第四。 冰洗业务保持自身优势， 加快补齐空调业务短板。 分业务来看，制冷/厨电/洗涤/家空/水产业业务分别实现 819.1/416.5/614.9/461.0/153.4 亿元，分别同比增长 5.2%/6.9%/6.2%/13.1%/8.5%。 1） 冰箱、洗衣机业务巩固并扩大了自身的领先地位，国内市场份额实现小幅提升； 2）厨电方面， 产品通过在套系产品、嵌入技术、智慧场景方案的创新引领，深化门店套系化体验，获得了市场份额提升，公司线下市场零售额份额同比增加 0.5pcts 至 8.8%，位列第三； 3） 公司的家用空调业务正加大研发投入，追赶龙头步伐，通过深化供应链布局，强化零部件自制能力，提升成本竞争力，目前公司在高端空调行业的表现较为突出，万元以上空调份额达到 37%，位居高端市场第一。 三翼鸟与卡萨帝协同强化前置销售能力，高端家电龙头地位基本树立。目前家电家居一体化的发展趋势强烈， 三翼鸟作为场景品牌，与卡萨帝品牌产品绑定合作， 为用户提供专业化和定制化的智慧家庭解决方案，通过前置销售渠道来提高自身产品销售效率， 2023 年三翼鸟触点新增近 1500 家，卡萨帝品牌全年零售额同比增长 14%， 在高端市场冰箱、洗衣机、空调等品类的零售额份额排名均第一， 基本树立了高端大家电市场的龙头地位。 盈利能力持续改善，加大分红回报力度。 2023 年公司毛利率同比提升0.2pcts 至 31.5%，净利率同比提升 0.3pcts 至 6.4%。费用率端，公司通过完善仓储物流供应链和数字化变革，实现降本增效， 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2/-0.1/+0.0/+0.3pcts 至 15.7%/4.4%/3.9%/0.2%，其中财务费用的上升主要受本期海外加息影响导致借款利率提升， 利息支出增加所致。 2023 年现金分红比例提升至 45%，加上回购比例约达 55%，此外， 公司进一步推出股东回报计划， 2025-2026 年现金分红比例将不低于 50%。 盈利预测： 公司立足于全球化和高端化的宏观战略，兼备家电产品和场景相结合的微观思路，实现连续的业绩稳增。 我们预计公司 24-26年 营 业 收 入 分 别 为 2821/3049/3292 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为182/201/224 亿元，对应 EPS 分别为 1.93/2.13/2.38 元，当前股价对应PE分别为 13.43/12.21/10.92 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险，汇率波动风险，需求不及预期。

事件：根据公司2023年年报，公司实现营收233.51亿元，同比+16.8%，实现归母净利润15.27亿元，同比+19.1%，扣非归母净利润13.98亿元，同比+21.0%。 传统核心业务凭借中高端升级实现营收稳增：传统业务文具产品实现营收91.36亿元，同比+7.6%。双减政策和出生率下降使文具行业需求承压，未来增长主要来源于消费升级和产品升级，中高端文具和文创用品的需求或将提升，报告期内公司书写工具/学生文具/办公文具销量分别同比-2.8%/+2.1%/+6.2%，均价同比+7.79%/+6.39%/2.57%，整体为量价齐升的趋势。销量维持增长的原因主要来自两方面，1）公司在产品开发上进行减量提质，提高单款上柜率和新品存活率，2）在线下渠道大力增加客户触点，提升大店质量，线上通过多店铺+旗舰店运营推动新兴渠道业务，全年线上实现营收8.57亿元，同比+30%。 零售大店业务首次实现盈利：公司的新业务为九木杂物社和晨光生活馆两家零售品牌，承担了产品升级和渠道升级的重要角色，随着疫后开店速度恢复，且重点发力私域社群运营及到家社区电商，整体销售提升，23年实现营收13.35亿元，同比+51.0%，实现净利0.23亿元，首次扭亏为盈。报告期末，公司在全国共拥有659家零售大店。 办公直销业务稳定发力，加强仓储供应链布局：晨光办公直销业务科力普实现营收133.07亿元，同比+21.8%。顺应国家的供应链数字化转型要求，科力普逐渐拓宽下游客户，为客户提供一站式采购服务解决方案，助力客户采购数字化建设，业绩上维持了快速增长。盈利能力方面有所下降，毛利率-1.2pct至7.2%，净利率-0.4pct至3.0%，伴随全国仓储布局完善和效率改进，预计盈利将有所修复。 费用率管控良好，整体盈利能力小幅提升：费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2/-0.5/-0.2/-0.0pct至6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%，期间费用管控良好。毛利率同比-0.5pct至18.9%，下滑主要由于办公直销业务的占比提升，净利率同比+0.1pct至6.5%，提升则受益于期间费用的良好管控。 盈利预测：公司作为我国文具行业龙头，行业承压情况下享有份额集中逻辑，目前正处于传统业务提质提效和渠道转型的阶段，我们预计公司24-26年营业收入分别为268.51/300.88/335.82亿元，归母净利润分别为17.87/20.64/22.85亿元，对应EPS分别为1.93/2.23/2.47元，当前股价对应PE分别为19.83/17.18/15.51倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期，传统文具需求下滑，宏观政策风险。

事件：根据公司发布2023年报，全年实现营收86.49亿元，同比+30.6%；实现归母净利润20.51亿元，同比+73.3%；扣非归母净利润18.26亿元，同比+52.5%。 海内外营收均获较快增长，新品类具备增长潜力。1）分业务来看，2023年扫地机业务实现营收80.85亿元，同比+27.41%，其他电器实现营收5.54亿元，同比+113.82%，预计主要为新品洗烘一体机贡献增量。2）分地区来看，境内实现营收44.11亿元，同比+41.01%，境外实现营收42.29亿元，同比+21.42%。国内经营增速优于海外市场，主要得益于石头的以价换量取得成效，23年初通过新品P10将全基站扫地机器人价格降至3299元，获得了较好的市场反响，目前P10已降价至2799元，石头成为我国头部品牌中全基站产品第一个布局2000+价格带的。 费用端控制合理，研发降本实力强劲，盈利能力大幅改善。1）2023年公司毛利率同比+5.87pct至55.13%，净利率同比+5.85pct至23.70%。 一方面国内产品均价虽在下降，但国内地区的毛利率仍同比+4.16pct至49.26%，彰显了公司坚实的研发降本实力；另一方面，海外地区的毛利率同比+8.55pct至61.65%，海外地区的营收增长和产品结构加速升级拉动了公司整体的盈利修复。2）费用端，公司全年的销售/管理/研发费用分别同比+1.10/+0.31/-0.22pct至21.00%/2.44%/7.15%，销售费用的提升主要系加强海内外市场拓展，相应的广告及市场推广费、平台服务费以及佣金费用增加所致。 盈利预测：当前国内清洁电器市场有所回暖，海外全基站扫地机器人占比仍较低，清洁电器行业整体需求较为旺盛，我们预计公司2024-2026年实现营收109.93/134.75/161.84亿元，归母净利润23.03/27.56/32.78亿元，EPS分别为17.52/20.96/24.93元/股，对应PE分别为19.55/16.34/13.74倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，汇率波动风险，需求不及预期。