阳光城公布2020年半年业绩：公司2020上半年实现营业收入241.20亿元，同比增长7.15%；归属母公司净利润17.03亿元，同比增长17.53%。 收入增长平稳。公司1H20收入同比增长7.15%，增速平稳，本期结算的主要项目包括杭州西郊半岛、广州丽景湾等。我们预计2020全年公司收入增速将继续回升，一方面公司可结算资源充足，2020年中期末预收账款/全年预期收入比例达到103.4%，高于过去5年中期均值（101.2%）；另一方面根据公司股权激励计划业绩考核目标，公司2020年收入考核标准为815.81亿元，对应33.6%的目标增速。 期间费用率下滑使盈利能力小幅改善。公司上半年净利润率同比提升0.50个百分点至7.34%，盈利能力小幅改善。拆分看，公司1H20毛利润率为26.5%，同比小幅下滑1.0个百分点，项目盈利能力较为平稳；期间费用率表现良好，其中税金及附加费率同比下滑3.4个百分点至5.9%，主要是盈利能力相对偏弱的招拍挂项目在结算中占比增加导致土地增值税税负降低；管理费用率为3.0%，同比下滑0.7个百分点，主要是管理人员费用及行政开支有所降低；销售费用率同比下滑0.7个百分点至3.8%，主要是在新会计准则下部分代理佣金费资本化所致。 上半年销售额同比基本持平；预计下半年新推货值1250亿，全年目标实现具备保障。 1H20公司实现销售额900.1亿元，同比下降0.1%，增速表现与Top20基本持平（同比上升0.2%）。上半年公司目标完成度为45.0%，较去年同期下滑5.0个百分点，但较Top20平均高3.8个百分点。根据管理层，公司上半年可售货值共1950亿（包括上年留存1050亿及新推900亿），留存及新推部分的去化率分别约30%/65%；下半年可售货值共2300亿（包括上半年末留存的1050亿及计划新推的1250亿），参考历史去化率水平，预计公司全年销售额在2100~2200亿，对应低个位数增长。 上半年拿地强度显著回升，结构上回归一二线；平均地价提升但预计项目盈利能力仍有所保障。公司1H20拿地强度为61.0%，相较2018/19年34.4%/31.1%的强度有明显回升。在杠杆水平明显回落后，公司补库存态度重返积极，储备不足问题逐步缓解：截至上半年末，公司拥有土地储备4994万平，对应货值6845亿，相当于今年销售目标3.4倍。拿地结构上，1H20新增土储建筑面积89.6%位于一二线，较2018/19年66.5%/50.9%的占比有明显提升。受结构变化影响，上半年拿地均价为6,637元/平，较2019提升28.4%。根据房天下等数据，我们估计新拿项目地货比在1：2.5的合理范畴，盈利水平仍可保障。 持续降杠杆改善财务状况。公司1H20末有息负债总规模为1122亿，基本与2019年末持平。有息负债率较2019年末降低3.5个百分点至33.1%；净负债率较2019年末降低23.2个百分点至115.0%。平均融资成本7.5%，较2019年年末优化20个基点。期末账面货币资金483.50亿元，为短期有息负债的1.28倍，财务状况持续改善。 维持公司8.9元的目标价及“买入”评级，维持2020/2021年盈利预测。我们认为当前公司经营进入财务质量、规模增长、盈利能力稳步均衡改善的时期。预计公司2020/2021年EPS为1.31/1.73元，对应P/E5.7/4.3x，我们仍给予公司历史平均减一倍标准差P/E水平（6.8x），目标价保持8.9元，维持公司买入评级。 风险提示：一二线销售转冷、融资政策趋严

1H20受疫情影响业绩略低于预期，我们预计2H20业绩将有所反弹。 疫苗和生物药板块有望成为未来业绩增长点。 重申买入评级，提高目标价至64.95元。 中报业绩略低于预期，下半年业绩有望反弹：1H2020，公司实现营收13.87亿元，同比减少1.2%；实现归母净利润5.12亿元，同比微升1.0%。我们认为收入同比减少主要因为上半年受疫情影响，血浆站采血量受负面影响，最终导致人血白蛋白收入同比减少9.8%。1H2020，公司总体毛利率为59.7%，同比增加0.5ppt。毛利率提升主要受益于血制品板块毛利率的提升，分产品来看，人血白蛋白、静丙和其他血制品的产品毛利率同比+2.71ppts/+1.50ppts/-1.68ppts。1H2020，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率同比-1.00ppts/+1.78ppts/+0.88ppts。我们认为上半年业绩受疫情负面影响较大，由于我国血制品需求较刚性，我们认为公司下半年业绩增速有望反弹。 疫苗公司启动分拆上市，产品管线丰富增长潜力大：1H2020，疫苗公司引入了高瓴骅盈和晨壹启明作为战略投资者，出让疫苗公司9%和6%的股权。此外根据公司公告，公司启动了分拆疫苗到创业板上市事宜。疫苗公司目前主要产品为三价和四价流感疫苗。根据Wind数据，公司核心产品四价流感疫苗批签发量从2018年的512万支提升到2019年的836万支。根据我们的预测，假设中国婴幼疫苗接种率每年增加2%，65岁以上疫苗接种率每年增加3%。我国疫苗接种数在2020-2021年的增量将分别达到904/934万，流感疫苗市场空间广大。疫苗公司在研产品众多。根据GBI数据库，公司的狂犬病（Vero）疫苗处在药品注册过程中，儿童四价流感疫苗和AC群脑膜炎疫苗处于临床3期，H7N9流感疫苗处于临床2期。我们认为，新疫苗产品的上市将不断催化公司业绩增长。 生物药板块有望成为长期增长点：根据公司中报，生物药领域方面公司已获得7个单抗临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗处于临床III期，德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗处于临床I期。公司生物药在研管线较为丰富，有望成为公司长期增长点。 估值：我们调整了营收、毛利率、永续增长率等预测，我们最新营收/毛利/归母净利润的2020-2022ECAGR分别为20%/19%/22%。我们维持买入评级并上调目标价。我们基于DCF（WACC为9.0%）的最新目标价为64.95元（之前为48.41元），对应51.1x的2021EP/E。 风险提示：1）原材料成本上升险；2）制品产品安全性导致问题；3）药物研发进展低于预期；4）制品产险。

美的空调保持良好增长势头，下半年内销出货同比增速有望转正：1）空调内销出货表现优异：美的内销出货延续此前1-5月的良好表现，产业在线数据显示，美的6月内销出货量份额30.3%，继续反超格力（29.4%）；1H20美的累计内销出货1,290万台，仅同比下滑2.3%，显著优于格力的-28.4%与行业整体的-24.6%。预计美的2H20内销出货量将同比实现正增长。2）出口出货量未受疫情影响：美的1H20出口订单未受海外疫情影响，根据产业在线数据，1H20美的出口出货量1,304万台，同比增长14.2%，继续优于格力的-19.0%与行业整体的-1.8%。3）零售端均价下滑幅度进一步收窄：AVC数据显示，美的空调1H20线上、线下零售均价分别同比-19.2%/-10.5%，较1-5月的-21.8%/-11.5%进一步收窄。考虑到空调新能效已于7月正式生效，美的将上线超100款SKU，预计美的2H20零售端均价下滑幅度将继续收窄。 冰洗消费升级趋势继续，美的冰洗份额稳定，零售均价延续1Q20以来的上行趋势：1）洗衣机线下零售均价快速增长：AVC数据显示，美的系洗衣机1H20线上、线下零售额份额分别为34.4%/27.2%，与去年同期（32.4%/27.3%）基本持平，稳居行业第二。同时，美的系洗衣机在1H20实现线下零售均价同比增长14.1%，线上零售均价下滑程度也逐渐缩窄至3.3%。2）冰箱量价稳定增长：线上、线下零售额份额分别小幅上涨0.5/1.1pct至17.5%/13.1%，零售均价分别同比上涨5.2%/6.1%。3）未来，随着美的“推新卖贵”策略的进一步落实，我们认为美的冰洗产品结构将继续优化，中高端产品占比将不断提升，带来零售均价的进一步提升。 盈利预测与估值：维持买入评级，维持盈利预测。将估值方法从DCF转变市盈率估值法，上调目标价9%，由71.18元提升至77.59元，对应18.0倍2021年市盈率：鉴于三月以来外围环境变化，白电板块从市盈率角度看估值不断提升，而市场盈利预测预期并未有较大调整。我们认为主要是市场风险偏好发生改变：首先，消费类公司由于与地缘政治关系相对较少，我们认为市场偏向于将其归结为相对低风险行业。其次，主要经济体央行释放流动性造成市场预期中长期利率将维持低位。由此我们认为沿用历史经验值的市场风险率，预期公司杠杆率，以及现有的无风险利率所计算的现金流折现法，已无法精确反映市场对美的的实际估值。故而改变估值方法为市盈率估值，认为这种包含各种市场情绪在内的相对估值法在目前的市况下更能合理反映投资者对美的未来12个月的股价共识。 考虑到：1）如今行业平均市盈率为16倍；2）美的在上半年疫情冲击的大背景下，出货、零售、营收及利润四个层面的表现均显著优于格力电器、海尔智家（A）、海尔电器（H），其超群的综合组织能力，尤其是在整体行业下行背景下的应变能力被市场不断验证，我们认为美的理应享受更高估值，因此以18倍2021年市盈率作为美的的新目标价，对应新目标价为77.59元，较目前（2020年8月6日）仍有~10%的上升空间。 风险揭示：冠状病毒在中国再次大面积爆发；原材料价格上涨风险；家电需求波动风险；汇率波动风险。

数据中心光模块领域中的领导者，推动向400G 光模块的过渡。中际旭创是光模块领域的一家中国龙头企业，是生产400G 数据通信光模块的知名厂商。随着互联网公司要求越来越多的数据流，我们相信今后光模块将更多地从100G 过渡至400G。基于此，我们预计全球400G 光模块出货量将从2019年（400G 光模块推出的年份）的30万个逐年大幅增长，为公司的营收增长打下基础。同时，中际旭创已推出多个产品品类以满足不同场景应用，为不同领域客户提供解决方案；加上公司生产规模及供货能力带来的规模优势，我们认为中际旭创竞争力强，有望未来几年在400G 光模块领域不断增加市场份额。产品平均售价方面，鉴于行业对先进技术要求较高，我们预计400G 光模块的平均售价未来将保持在较高水平。总体而言，行业前景明朗，我们预计数据通信400G 光模块业务对公司的营收贡献将持续增长。 5G 热潮的受益者。除了数据中心业务以外，中际旭创同时还涉猎电信业务（2019年占营收的10%）；管理层表示，公司力争从2020年起将此占比提高至10%-20%。我们认为5G 网络的建设将推动承载网扩容升级，进而驱动电信光模块行业的发展。根据公司年报数据，中际旭创的前传及回传光模块的多个系列规格先后迎来国内主设备商客户，我们认为将支持公司未来继续扩大市场份额。公司年报显示，2019年25G 前传光模块的出货量位居行业前列，且在2020年的5G 招标项目中亦取得不错份额，我们认为公司未来将保持较为强劲的营收规模。此外，中际旭创于2020年4月收购成都储翰，我们认为此举将有助于提升公司TO 封装能力，进一步巩固在电信领域的地位。 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价为人民币90.84元。考虑到该公司在数据中心光模块领域的领先地位以及在电信光模块领域的增长潜力，我们看好其前景，首次覆盖给予“买入”评级。我们的目标价为人民币90.84元，对应47倍的2021年市盈率，相比传统同业公司均值溢价50%，我们认为价格合理，因公司在数据通信光模块领域，尤其是400G 光模块 ， 处于领先地位。 主要风险：400G 光模块应用不及预期，5G 基建进程不及预期，中美贸易战。

预计美的2Q20营收及净利润表现将继续优于行业; 美的空调内销出货与零售端表现均优于格力,该趋势有望持续至2019/20冷年结束; 我们认为美的是当前家电市场优质标的,上调目标价~5%至71.18元,对应16.5倍2021年市盈率,较目前股价仍有~12%上升空间。 预计美的2Q20营收及净利润表现将继续优于行业:1)预计2Q20营收同比增长0%~5%至788.3~827.7亿元;净利润同比下滑0%~5%至90.4~95.2亿元;净利润率为11.5%,较2Q19下降0.6pct;2)预计1H20营收同比下滑8.6%~11.1%至1,371.9~1,411.3亿元;净利润同比下滑10.8%~13.7%至138.5~143.3亿元;净利润率~10%,较1H19下降0.3pct,表现将继续优于行业(预计中性情况下,格力、海尔智家、海尔电器1H20营收、净利润平均同比下滑16.7%、38.6%)。 美的空调内销出货量份额反超格力,我们预计该趋势将持续到2019/20冷年结束:1)极高的渠道效率拉动美的2020年3月、4月空调内销出货量份额至31.9%、35.2%(产业在线数据),分别反超格力3.5pcts、1.4pcts,成为第一(上一次反超是在2015年3月),且5月继续反超,领先格力6.3pcts 至31.6%;美的1-5月累计内销出货量份额33.2%,领先格力2.3pcts;我们认为2019/20冷年结束前该趋势将持续,主要因为美的当前库存较低(~400万套,较去年同期下降20%),而格力仍在积极推动渠道变革,叠加今年旺季来临前格力渠道库存高企(河南、安徽两个销售大省2020年4月库存都在全年销量的50%左右),预计今年旺季仍以清理渠道库存为主,内销出货份额因此将会受到影响;2)中怡康数据显示,在价格战与疫情冲击的背景下,美的空调2020年1-5月线下、线上零售均价分别同比下滑11.5%、21.8%,降幅较4Q19已明显缩窄(-19.5%、-23.2%),优于格力2020年1-5月的-16.0%、-33.0%。 我们认为美的是当前家电市场优质标的:1)当前小家电整体估值偏高(申万小家电指数显示市盈率接近30倍),而小家电的单品类/品牌爆发难以支撑整体增长,可复制性暂未可知。而衡量小家电公司的核心指标??创新能力难以量化,存在不确定性;2)以老板电器为首的厨电公司市盈率当前已达我们预测上限。我们认为,老板电器35.41元的目标价(对应18倍2021年市盈率)可以充分反映公司价值,股价未来的上行空间相对有限。 所以,3)估值适中,确定性较强的白电板块是当前优质板块。而在三大白电企业中,格力因渠道变革,短期业绩不确定性高于美的;海尔2Q20内销恢复趋势良好,预计2Q20内销收入将实现双位数增长,但海外业务恢复进度稍慢(我们预计格力、海尔1H20净利润将分别同比下滑44.5%、33.3%);因此我们预计美的今年将是白电行业中最为稳健的公司。美的全年业绩指引为利润持平,以公司一贯的保守风格判断,最终业绩可能超预期,为当前优质标的。 盈利预测与估值:维持买入评级,上调目标价5%,由67.91元提升至71.18元,对应16.5倍2021年市盈率:美的空调内销出货端、零售端表现优异,且1H20业绩表现继续领先于行业;第七期股权激励计划如期推进,工业互联网平台美云智数将继续提高公司营运效率,并带来盈利能力的不断提升;我们上调2021/2022年归母净利润0.9%/1.6%至302.7/333. 5亿元,上调EPS 0.8%/1.5%至4.32/4.76元,对应新目标价(DCF-based)71.18元,较旧目标价上升~5%,新目标价分别对应18.8倍、16.5倍、15.0倍2020年、2021年、2022年市盈率,新目标价较目前股价仍有~12%上升空间。 风险揭示:冠状病毒在中国再次大面积爆发;原材料价格上涨风险;家电需求波动风险;汇率波动风险。