核心观点 三季度表现平淡,新品推广费用与研发费用大幅上升。前三季度实现营业收入2.22亿元,同比减少1.99%,归属上市公司股东的净利润为0.29亿元,同比减少50.35%。其中,费用水平提高,对公司的业绩影响较大。报告期内,公司销售费用率为42.42%,较去年提高6.98pp,主要是由于公司替诺福韦于今年7月份上市销售,早期的产品推介及市场开发推广费支出1,120万元;公司管理费用率为31.52%,较去年同期提高2.30pp,部分是由于报告期研发投入费用化部分同比增长1,170万元。 静待替诺福韦放量,期待明年表现。替诺福韦今年进入全国医保,公司作为乙肝适应症的首仿,于今年7月份销售,商品名为“福甘定”。截至目前“福甘定”已在14个省/市进行备案挂网,在全国口服抗病毒药年销售额超过400万以上的医院中,有76%已经能被覆盖(通过推广商和直销方式),预计“福甘定”将逐渐为公司贡献重要业绩,期待其明年表现。 肝病新药储备日渐丰富,看好公司未来发展。目前,公司已经储备了2个治疗乙肝的一类新药、1个脂肪肝一类新药以及1个抗肝癌一类新药;9月25日,广生堂与药明康德联合宣布,合作开发的新型肝癌靶向药物GST-HG161已经确定临床前候选化合物(PCC),该化合物具有药效显著、靶标选择性好、安全性高、成药性强的特点。从长远看,随着公司品种的不断丰富,行业地位有望逐渐增强。 财务预测与投资建议 由于公司销售费用与研发费用增加,而?福甘定?销售放量需要一个过程,2017年业绩压力较大。我们下调了公司的盈利预测,预计17-19年公司EPS为0.56/1.02/1.46元(原预测为0.68/1.08/1.60元),按照2018年51倍PE,目标价52.02元,维持买入评级。 风险提示 如果替诺福韦销量不达预期,可能会影响公司业绩。

事件:公司发布2017年半年报,上半年实现营业收入与归母净利润分别为1.5亿元、2726万元,同比增速分别为0.6%、-33.1%。 阿甘定与贺甘定销售收入缩水,影响业绩明显。公司2017Q2实现营收与归母净利润分别为6750万元、686万元,营收与2016Q2持平,归母净利润同比增速为-45.3%。2017H1,公司业绩下滑主要原因是阿甘定与贺甘定收入的持续下滑与期间费用的增长。上半年阿甘定、贺甘定与恩甘定销售收入分别为2621万元、1189万元、1.1亿元,同比增速分别为-20.5%、-11.5%、9.2%。阿甘定与贺甘定收入下滑明显,主要原因是恩替卡韦与替诺福韦一线用药的市占率进一步提高导致阿甘定与贺甘定等传统抗乙肝药物市占率持续下降,随着恩替卡韦的降价与替诺福韦的国产仿制的上市,阿甘定与贺甘定未来销售收入有进一步下降的趋势。2017H1期间费用率增长明显,销售费用率与管理费用率分别为39.8%、28.9%,同比增长6.3、4.5个百分点。期间费用率增长的主要原因为:1)替诺福韦的获批上市导致学术推广费用大幅增长;2)上半年研发费用增长44%,导致管理费用增长明显。 替诺福韦获国内乙肝适应症首仿,或将大幅改善公司业绩。公司于5月份获得替诺福韦(福甘定)的生产批件,成为该品种在国内乙肝适应症的首仿药物,并于7月初上市销售。替诺福韦目前仍然是抗HIV的最主流组合用药,其单方与复方制剂产品2016年销售额已经超110亿美元。替诺福韦是2016年国家药价谈判品种,原研降幅高达67%;我们认为,在原研药物降价的强势推动作用下,替诺福韦HBV适应症国内市场将有望实现恩替卡韦式的快速增长,市场销售额峰值有望达到50亿元。首仿能给公司带来市场先发优势,预计公司替诺福韦上市后峰值销售或将达到10亿元,贡献约3亿元业绩,将大幅改善公司业绩。 盈利预测与投资建议。受阿甘定与贺甘定收入下滑的影响,预计2017-2019年EPS分别为0.43元、0.58元、0.96元(原EPS分别为0.61元、0.82元、1.21元),对应PE分别为85倍、63倍、39倍。我们长期看好公司发展前景,替诺福韦乙肝适应症的首仿获批有望实现快速放量,未来将大幅改善公司业绩。公司短期受阿甘定与贺甘定收入缩水影响,业绩下滑明显,我们暂下调至“增持”评级。 风险提示:药品价格下滑风险、新产品上市销售低于预期风险。

恩替卡韦1H17 收入增速9.2%,由于降价从2Q16 开始,因此上半年价格相比去年同期下降较多,预计销量增速25%,下半年收入增速好于上半年:恩替卡韦1Q16 收入增速43.2%,与16 年量41.6%的增速匹配,随着各地新标的逐步执行,4Q16 收入增速仅21.2%,因此降价影响约20%。根据1H17 收入增速9.2%推算,1H17 销量增速仍有25%。 公司直销比例进一步提高,低价转高开和替诺福韦市场拓展对销售费用影响各约500 万:随着公司直销队伍的建设和两票制下销售模式的调整,直销占比提升至59.8%,直销主要来自于恩替卡韦的贡献;替诺福韦开始借助恩替卡韦渠道加速市场准入,上半年客户保证金增加2,800 万,主要是替诺福韦医院开发保证金。 替诺福韦销售延后,预计4 季度才能有效放量:公司目前省级补标和医院进院工作进展顺利,公司目前产能有限,预计四季度才能大量供货。 新药研发支出继续增加,短期拖累业绩,但长期有助于保持公司在肝病领域的领先地位:1H17 费用化研发支出2,730 万,相比去年同期增加472 万;GST-HG151(非酒精性脂肪肝炎)取得阶段性突破进展,已将该研究成果向美国肝病研究协会年会(AASLD)投稿。 公司计划定增升级医药制造能力,同时涉足区域医疗服务,形成基因研究、生殖科学、高端妇儿医疗产业链。公司拟向不超过5 家特定对象募集不超过100,000 万元,发行 A 股股票数量不超过当前公司总股本的 20%,即2,837.5140 万股。 a) 国家化制药基地项目:按照美国 FDA 等国际先进规范标准投资建设制剂生产基地和原料药生产基地(含中试车间),通过国际和国内 GMP 认证,项目建设期为 2.5 年总投资 5.99 亿元,拟募集5 亿元。 b) 福州和睦家广生妇儿医院建设项目:拟通过与和睦家医疗合作在公司所在的福州市按照国际高标准要求建设一座妇儿保健医院,项目建成后,拥有产科、妇科、儿科、产后母婴康复(高端月子中心)等各类床位合计 326 张,可以提供高水平、一站式高端妇儿健康服务。建设期为 3年,总投资金额 5.83 亿元,拟募集5 亿元。 c) 2017 年 7 月 25 日,公司与 Reproductive Genetic Innovations, LLC(以下简称“RGI 芝加哥”)签订了《战略合作协议》。双方协商约定:由广生堂在中国设立全资子公司 RGI 中国,由 RGI 芝加哥提供技术支持、人员培训和平台建设,对中国 RGI 进行独家品牌授权以及独家技术支持与授权,将 RGI 中国打造成具有 RGI 芝加哥技术水平与认证标准的国际一流遗传基因研究中心。 盈利调整。 基于替诺福韦由于生产原因放量周期略有延后,以及18 年竞争有所加剧,我们将2017/2018/2019 年净利润为从0.72/1.39/2.22 亿下修到0.65/1.15/1.80 亿,对应增速-2.53%/78.39%/56.02%,目前股价对应18 年P/E 约45.4 倍。 投资建议。 恩替卡韦降价始于2Q16,下半年降价影响减弱,收入增速有望企稳;新品种替诺福韦已与2017 年7 月7 日收到替诺福韦《药品GMP 证书》,可以向全国正式供货,目前已完成9 个省份的补标工作,通过“核心省份自营+具体医院代理”的模式,下半年有望对业绩有所贡献,维持“增持”评级。 风险提示。 产品价格压力、新产品销售增速低预期、医院盈利周期长拖累短期业绩等。

推荐逻辑:公司富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊及其原料药获得CFDA 生产批准,成为该品种在国内首个获得乙肝适应症的仿制药。该品种为抗乙肝一线用药,未来将快速放量,峰值销售或将达到10 亿元,贡献3 亿元业绩。 成为乙肝适应症首仿,先发优势或将大幅改善公司业绩。公司替诺福韦成为国产首个获批慢性乙肝(HBV)的仿制药品种,领先于成都倍特、齐鲁制药、正大天晴等申报企业。2008 年,替诺福韦作为抗HIV 药物在国内获批进口,原研为吉利德科学,2013 年8 月获批乙肝适应症。替诺福韦与恩替卡韦是当前各乙肝治疗指南的一线用药,相比恩替卡韦,替诺福韦拥有更优异的临床效果。首仿能给公司带来市场先发优势,预计公司替诺福韦上市后峰值销售或将达到10亿元,贡献约3 亿元业绩,将大幅改善公司业绩。 乙肝一线用药,或将改变市场格局。小分子抗病毒药物已成乙肝治疗首选,替诺福韦上市有望改变国内乙肝小分子药物市场格局。近10 年国内小分子核苷药物市场迅速增长,在优效药物恩替卡韦上市驱动下实现了爆发式增长,自2006年上市后,国内恩替卡韦市场已快速增长至90 亿元规模。从临床治疗效果来看,替诺福韦对HBV 患者治疗效果优于恩替卡韦,耐药性几乎为零,是目前市场中效果最优的抗乙肝小分子核苷药物。我们认为,替诺福韦上市或将快速改变国内乙肝药物市场格局。 全球抗病毒重磅品种,国内大幅降价迎来市场快速放量。替诺福韦目前仍然是抗HIV 的最主流组合用药,其复方制剂产品销售额已经超90 亿美元。国内已有多家企业申请替诺福韦上市,但申报适应症均为抗HIV,抗HIV 市场容量远低于抗乙肝。替诺福韦是2016 年国家药价谈判品种,降幅高达67%;我们认为,在原研药物降价的强势推动作用下,替诺福韦HBV 适应症国内市场将有望实现恩替卡韦式的快速增长,市场销售额峰值有望达到50 亿元。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019 年EPS 分别为0.61 元、0.82 元、1.21元,对应PE 分别为70 倍、52 倍、35 倍。替诺福韦乙肝适应症的首仿获批有望实现快速放量,将大幅改善公司业绩。长期看好公司发展前景,维持“买入”评级。 风险提示:药品价格下滑风险、新产品上市销售推广或低于预期。

事件:公司发布公告,公司收到了国家食品药品监督管理总局颁发的富马酸替诺福韦二吡呋酯原料药及富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊的药品生产注册批件。 乙肝适应症首仿终获批,乙肝治疗效果优异。2008年,替诺福韦作为抗HIV药物在国内获批进口,原研为吉利德科学,2013年8月获批乙肝适应症,国内至今没有乙肝适应症的仿制品种获批。替诺福韦与恩替卡韦是当前各乙肝治疗指南的一线用药,相比恩替卡韦,替诺福韦拥有更优异的临床效果;临床试验表明,替诺福韦3年零耐药,不受经治史的影响,而且替诺福韦对于B 级妊娠孕妇也有较高的安全性。 首仿优势明显,或将复制恩替卡韦式成功。公司是目前国内唯一同时拥有恩替卡韦与替诺福韦的肝病药企业。经过多年市场推广,恩替卡韦已成为国内最大的乙肝治疗用药,2006-2016年恩替卡韦样本医院销售额从3600万快速增长至17.1亿元,整个市场规模约90亿元,成为国内乙肝用药市场绝对重磅品种。2010 年正大天晴“恩替卡韦分散片”(润众)获批上市,成为国内首仿产品; 凭借首仿的先发优势,“润众”市占率快速提升,样本医院数据显示,“润众” 市占率由2010 年的3.3%增长至2015 年的37.7%。我们认为,替诺福韦上市或将快速放量,有望复制恩替卡韦式成功,形成与恩替卡韦并驾齐驱的格局。 全球抗病毒重磅品种,或将大幅改善公司业绩。替诺福韦目前仍然是抗HIV 的最主流组合用药,其单方与复方制剂产品2016 年销售额已经超110 亿美元。替诺福韦是2016 年国家药价谈判品种,原研降幅高达67%;我们认为,在原研药物降价的强势推动作用下,替诺福韦HBV 适应症国内市场将有望实现恩替卡韦式的快速增长,市场销售额峰值有望达到50 亿元。首仿能给公司带来市场先发优势,预计公司替诺福韦上市后峰值销售或将达到10 亿元,贡献约3 亿元业绩,将大幅改善公司业绩。 盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.61元、0.82元、1.21元,对应PE分别为71 倍、53 倍、36 倍。替诺福韦乙肝适应症的首仿获批有望实现快速放量,将大幅改善公司业绩。长期看好公司发展前景,维持“买入”评级。 风险提示:药品价格下滑风险、新产品上市进展或低于预期。

事件:5月22日,CFDA网站更新了广生堂富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊的审批状态,药品获得批准文号H20170005,意味着治疗乙肝适应症替诺福韦国内首仿药获批。 点评: 替诺福韦酯为新型抗乙肝病毒的一线用药,未来替代空间大。替诺福韦是由吉利德开发的口服核苷类抗病毒药物,2001年在美国上市用于治疗艾滋病,2008年FDA批准了治疗乙肝适应症,2016年销售额高达11.86亿美元。目前,替诺福韦酯与恩替卡韦同为抗乙肝病毒的一线用药,但前者耐药突变率更低并且可作为耐药乙肝患者后续治疗的首选用药,孕妇患者也可以安全使用,临床适用范围更为广泛。因此,我们认为国产替诺福韦酯上市后有望凭借上述的临床优势替代老产品如拉米夫定、阿德福韦酯甚至恩替卡韦的市场份额,未来潜在空间巨大。 多重有利因素叠加,替诺福韦酯后续放量有望加快。原研药韦瑞德早在2008年国内上市用于治疗艾滋病,随后2013年12月份获批了乙肝适应症当并未快速放量,2015年销售额仅1亿元左右,主要原因是月治疗费用高达1500元/月较为昂贵且并不在医保范围内,对于需要长期服药的患者而言难以承受。但2016年5月20日卫计委公布了首批国家药品价格谈判结果,替诺福韦酯降幅达54%,月治疗费用从之前的1500元降至490元,与正大天晴的润众(国内恩替卡韦首仿药)接近甚至比施贵宝博路定(恩替卡韦原研药)的费用低40%左右,在大幅降价的基础之上今年2月份又被纳入新版医保目录,大大增强了药品的可及性和可负担性,为公司产品上市后的快速放量提供了有利支撑。 直销比例持续提升,销售渠道不断完善。公司为了应对两票制以及提升终端掌控力不断提高直销比例,一季度直销比例提升至58.43%。另外,公司年初与国药控股签订战略合作协议,实现产品与渠道资源的双重融合,提升公司产品的终端覆盖能力,为后续替诺福韦上市快速放量提供支持。 投资建议:我们预计公司2017年-2019年的净利润分别为0.91亿元、1.48亿元、2.02亿元,对应当前股价的PE分别为69/43/31倍.考虑到公司是国内乙肝用药的领先企业,恩替卡韦保持稳定增长,重磅首仿药替诺福韦酯有望年内上市带来较大业绩弹性,且外延预期强烈,市值小具备成长空间,给予买入-A评级。 风险提示:新产品上市进度不达预期;招标降价压力持续

点评 替诺福韦取得药品批准文号,HBV首仿获批尘埃落定,是公司“仿制--首仿--创新”战略重要的里程碑事件。 a)公司获得替诺福韦首仿并非偶然,广生堂参与发起了对吉联亚科学化合物专利(申请号97197460.8)、合成方法专利(申请号98807435.4,前者分案申请专利200710196265.3)的专利挑战,上述所有发明专利与2014年4月4日被宣告全部无效,公司替诺福韦3.1类申请(受理号CXHS1400157)于2014年7月23日首个获得CDE承办。b)公司正以类似路径申报酒精性脂肪肝、丙肝等领域的首仿药物,未来3年有望再添新军,保持肝病领域的首仿优势。c)公司未来将持续保持收入占比20%以上的研发投入,逐步从首仿向创新迈进,与药明康德合作的1.1类新药(包含乙肝鸡尾酒疗法、酒精性脂肪肝、肝癌)推进顺利,部分产品18年有望进入临床,为公司5-10年更上一个台阶奠定基础。 公司将成为目前国内唯一同时拥有恩替卡韦和替诺福韦两大抗乙肝病毒一线用药的医药企业,有望借助首仿优势,在一品双规的规则下抢占重点医院,为未来市场份额奠定基础。 a)乙肝市场恩替卡韦竞争区域激烈,替诺福韦新进入医保成为乙肝领域新的增长点。公司有望通过恩替卡韦(低端市场)和替诺福韦(top500医院)差异化的推广策略抢占更多市场份额。b)乙肝目前的市场集中度较高,一方面体现在核心省份,以BMS为例,广东省贡献博路定(恩替卡韦)收入的30%;另一方面体现在top医院,以北京为例,302、佑安、地坛占北京60%份额。c)公司已经完成重点市场的销售布局,17年下半年销售目标以进院为主(产生销售):广东(BMS前销售总监),浙江(GSK原浙江大区经理),北京(top医院已产生合作)。 盈利调整 基于未来几年研发方面将继续超额投入(17年预计费用化近8,000万)和替诺福韦获批有望逐步提升内生增速,我们预计2017/2018/2019年净利润0.72/1.39/2.22亿,对应增速8.96%/91.9%/59.8%,目前股价对应18年P/E约47.6倍。 投资建议 推荐逻辑:1)慢性乙肝市场巨大,替诺福韦将是中国未来5年的主流药物;2)广生堂替诺福韦首个获批HBV适应症;3)公司直销队伍不断扩大,能够支撑恩替卡韦和替诺福韦放量,公司积极与国控合作一方面保证了供货的稳定性,另一方面拓展了OTC市场和长尾医疗终端;4)公司积极布局肝病领域的创新药物,有望成为肝病领域的长青企业,具备长期投资价值。 公司在寻找外延机会:2016年年报披露管理费用中“对多个拟并购项目进行尽调,中介咨询费增加350万”;同时公司拟与深圳物明投资共同设立“福建广明方医药创新研发中心(有限合伙)”总认缴出资额为人民币2亿元,将主要围绕药品及医疗器械项目进行投资。 基于公司替诺福韦HBV适应症首仿对未来业绩弹性较大,维持增持评级。 风险提示 产品价格压力、新产品上市时间不确定、新产品销售增速低预期等

事件: 2017 年5 月23 日,公司发布公告:CFDA 更新了公司申报生产的富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊的药品批准文号,为“国药准字H20170005”,办理状态为“在审批”。(注:我们推测目前办理状态仍为“在审批”的原因为CFDA 与CDE 部门未及时同步所致,公司替诺福韦酯已获得批准文号,即该品种已获得CFDA 的生产批准)。 核心观点 国内重磅首仿,乙肝适应症替诺福韦获批。替诺福韦酯是公司的重磅品种, 其在乙肝治疗方面效果突出,综合来看是目前临床上最好的选择。2014 年, 全球替诺福韦酯及其复方制剂的市场规模已达106.80 亿美元。去年6 月, 卫计委组织的价格谈判使替诺福韦的治疗月费用从1470 元/月下降到490 元/月;今年2 月,替诺福韦酯纳入国家医保乙类目录,这均使患者的支付压力大大降低。我们认为替诺福韦酯在未来有望快速放量,公司作为替诺福韦酯乙肝适应症的首仿企业,将极大受益。作为首仿企业,公司将通过补标等途径,快速进入各省市场,在下半年对公司业绩形成重要支撑。 行业地位进一步增强,其他品种有望再次受益。替诺福韦酯的获批,除了使公司增加了一个重磅的品种外,还使公司在乙肝治疗领域的行业地位进一步增强,成为国内唯一一家同时具备替诺福韦和恩替卡韦两大抗乙肝病毒一线用药的企业。这意味着公司在产品的销售方面有更多的话语权,有望使公司其他肝病品种进一步受益,销量进一步提高。 未来肝病龙头企业,坚定看好公司的长期价值。公司致力于肝病领域的进一步拓展,不断巩固自身的行业地位。目前,公司已经储备了2 个治疗乙肝的一类新药、1 个脂肪肝一类新药以及1 个抗肝癌一类新药,未来潜力巨大。我们认为,公司有望成为肝病领域的龙头企业,坚定看好公司的长期价值。 财务预测与投资建议 我们维持预测公司17-19 年的每股收益为0.68、1.08、1.60 元,维持给予公司2018 年51 倍估值,对应目标价为55.08 元,给予买入评级。 风险提示 如果替诺福韦在各省的补标进度不达预期,可能会影响公司下半年的业绩。

5月22日,公司发布公告称公司产品富马酸替诺福韦二吡呋酯胶囊在CFDA官方网站上的审批状态更新,目前已获得批准文号,办理状态为“在审批”,未来获批上市后将成为首个获批治疗乙肝的国产替诺福韦。 投资要点: 国内首仿竞争优势强,放量增长可期。替诺福韦是由Gilead研发的一款口服核苷类抗病毒药物,原研药商品名为韦瑞德,2001年于美国上市。该品种自上市以来,凭借抗病毒能力强、耐药发生率低、疗效持久、给药便利等优势成为各大临床治疗指南推荐的乙肝一线长期用药。市场方面,韦瑞德2016年全球销售峰值超过10亿美金,国内乙肝用药市场规模也从2011年的69亿元增长到2015年的163亿元,复合增速高达22%,预计未来国内该市场还将进一步扩张。申报进度方面,国内厂家中,广生堂是最早按照3.1类新药申报替诺福韦乙肝适应症临床申请的厂家,目前也是申报进度最快的厂家。除广生堂之外,安徽贝克、正大天晴、齐鲁制药等厂家也申报了乙肝适应症,目前申报进度均落后于广生堂,短期不构成竞争威胁。价格方面,原研药韦瑞德在国内市场的价格已从1500元/月(300mg*30片/瓶)降至499元/月,我们预计广生堂的替诺福韦上市后将与韦瑞德分享国内乙肝市场,增长空间巨大。 集中优势资源,全面布局抗乙肝病毒药物产品线。公司目前主要产品均为核苷类抗乙肝病毒药物,具体包括恩替卡韦、阿德福韦酯与拉米夫定。目前的国内乙肝用药市场上,恩替卡韦占据过半市场份额,未来替诺福韦上市后,公司将成为国内唯一同时拥有恩替卡韦与替诺福韦这两大乙肝一线用药的公司,进一步明确其领先地位。同时,替诺福韦上市后公司现有产品的销售困境也将得到改善,替诺福韦将贡献较大业绩弹性。 投资建议:我们预测公司17-19年EPS分别为0.66/0.93/1.36,对应PE67.74/47.85/32.77。给予2017年80倍PE,公司目标价为52.80元。 风险提示:新产品推广不达预期的风险.公司现有主要产品未来销售额进一步下降的风险

研发费用增加导致利润有所下滑。公司公布一季报,2017Q1实现营业收入0.83亿元,同比增加1.37%,归属上市公司股东的净利润为0.20亿元,同比减少27.66%。公司净利润下滑的主要原因为公司研发费用大幅增加,研发费用与去年同期相比约增加了762万元,进而导致公司管理费用率由16Q1的16.63%大幅提高到26.13%。公司的销售费用率为26.13%,较去年同期提高1.38pp。公司的Q1季度的毛利率有所提高,为88.94%,较去年提高1.99pp。 直销占比进一步提高,为替诺福韦酯上市销售铺路。报告期内,公司继续加大了直销终端的开发力度,并且通过学术推广活动进一步提升原有直销终端的销售量。同时,公司为应对两票制等政策,对原招商模式进行的直销改造,使公司直销占比从上年同期的43.96%提高到58.43%。我们认为,公司加大直销销售力度,为替诺福韦酯上市后快速放量打下基础,目前,公司替诺福韦酯已经进入三合一现场检查阶段,预计将于5月初获批。考虑到广生堂大概率是替诺福韦乙肝适应症的获批首仿企业,我们估计该品种可能通过补标等途径,快速进入各省市场,在下半年对公司业绩形成重要支撑。 绵密布局肝病其他领域,长期看好公司未来的发展。近年来,公司不断加大研发投入,并与上海药明康德新药开发公司合作开发了2个治疗乙肝的一类新药、1个脂肪肝一类新药以及1个抗肝癌一类新药。我们认为,随着国家一致性评价、优先审评等政策的陆续推出,高质量、具有创新性的品种将持续受益,而公司重视研发,绵密布局肝病其他领域,与我国药政标准趋严的趋势相符,我们长期看好公司未来的发展。 财务预测与投资建议。 由于公司不断加大研发投入,且对业绩产生较大影响,我们对公司17-19年的盈利预测进行调整,预计公司2017-2019年每股收益为0.68、1.08、1.60元(原预测为0.77、1.32、1.94元),根据可比公司,给予公司2018年51倍估值,对应目标价为55.08元,给予买入评级。

公司公布 2017年一季报,实现营业总收入8,268.6万元,比上年同期增长1.37%;归属于上市公司股东的净利润2,039.94万元,比上年同期下降27.66%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润2,071.46万元,比上年同期下降25.48%。 点评 恩替卡韦成为慢性乙肝主流药物,推动公司收入结构显著调整:阿甘定(阿德福韦酯)和贺甘定(拉米夫定)由于耐药性问题和恩替卡韦降价后性价比更为突出,处于量价齐跌的状态;公司恩替卡韦收入占比14年仅47.3%,1Q2017提升到73.2%。 恩替卡韦降价从2Q16开始体现,预计1Q17销量增速近30%:恩替卡韦1Q16收入增速43.2%,与16年量41.6%的增速匹配,随着各地新标的逐步执行,4Q16收入增速仅21.2%,因此降价印象约20%。根据1Q17收入增速10.6%和1Q16降价因素影响较少推算,1Q17销量增速仍有30%。 公司销售能力不断提高,直销占比进一步提升至58.43%:随着公司直销队伍的建设和两票制下销售模式的调整,直销占比进一步提升;直销主要来自于恩替卡韦的贡献,未来替诺福韦和恩替卡韦渠道相辅相成,为放量提供了保证。 新药研发支出继续增加,短期拖累业绩,但长期有助于保持公司在肝病领域的领先地位:1Q17费用化研发支出增加762万,公司在16年投入新药投入近4000万,GST-HG131(乙肝)当期支出600万(总投入2,400万);GST-HG141(乙肝)和GST-HG151(非酒精性脂肪肝炎)当期支出600万(总投入2,400万);GST-HG131(乙肝)当期支出1,800万(总投入2,400万);GST-HG161(肝癌)当期支出1,000万(总投入2,550万)。我们预计未来几年公司研发支出占收入比例将维持在15%以上,对业绩影响较大。 盈利调整 基于未来几年研发方面将继续超额投入和替诺福韦获批有望逐步提升内生增速,我们预计2017/2018/2019年净利润0.86/1.20/1.74亿,对应增速29.37%/39.78%/44.95%,目前股价对应17年P/E 77倍。 投资建议 我们重申推荐逻辑:1)慢性乙肝市场巨大,替诺福韦将是中国未来5年的主流药物;2)广生堂替诺福韦2017年4月10日已完成现场检查,有望首个获批HBV适应症;3)公司直销队伍不断扩大,能够支撑恩替卡韦和替诺福韦放量,公司积极与国控合作一方面保证了供货的稳定性,另一方面拓展了OTC市场和长尾医疗终端;4)公司积极布局肝病领域的创新药物,有望成为肝病领域的长青企业,具备长期投资价值。 公司在寻找外延机会:我们关注到年报披露2016年管理费用中“对多个拟并购项目进行尽调,中介咨询费增加350 万”;同时公司拟与深圳物明投资共同设立“福建广明方医药创新研发中心(有限合伙)”总认缴出资额为人民币2亿元,将主要围绕药品及医疗器械项目进行投资。 基于替诺福韦HBV适应症首仿对未来业绩弹性较大,维持增持评级。 风险提示 产品价格压力、新产品上市时间不确定、新产品销售增速低预期等。

投资要点 一、事件:公司发布2016年年报和分红预案。 2016年公司实现营业收入3.13亿元,同比上升1.28%;归属于上市公司所有者的净利润为0.66亿元,同比降低35.83%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.62亿元,同比下降35.83%。公司整体营收微弱上涨的情况下,净利率下降由2015年的33.50%下降至21.23%,整体业绩呈现35.83%的下降。 分红预案出台,以141,875,700为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.50元(含税),送红股0股(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增0股。 二、 我们的观点: 1、公司专注致力于乙肝药物,恩替卡韦稳定增长支撑公司主营业务。 公司专业从事核苷类抗乙肝病毒药物研发、生产与销售,主要产品包括阿甘定(阿德福韦酯)、贺甘定(拉米夫定)和恩甘定(恩替卡韦),且这三种产品为公司主要收入来源,2016年其销售收入达3.12亿元,占整体营收的99.90%。 我国是乙肝病毒高感染流行地区,全国目前乙肝病毒携带者约1亿人,其中慢性乙肝患者为2,000多万人,而目前国内已经接受规范治疗的患者仅占需要接受治疗患者的不到20%。慢性乙肝患者人群基数大,同时治疗渗透率低,未来随着生活水平提高以及慢病教育的推广,将会有更多乙肝患者接收规范的药品治疗,因此抗病毒类乙肝用药未来仍有较大的市场成长空间。公司长期看好抗病毒类乙肝用药市场,同时公司也是目前国内唯一一个同时具有拉米夫定、阿德福韦酯、恩替卡韦产品的制药企业,未来公司也将享受市场空间成长带来的稳定增长。 抗乙肝病毒药物市场竞争非常激烈,施贵宝、正大天晴、葛兰素史克排列前三,公司目前市场占有率排名第四。2016年随着医保控 费和医院药占比考核,核苷酸类抗乙肝病毒产品市场增长放缓,再加上竞品增多,公司产品在多个区域中标价格下降,对公司业绩造成压力。 三、盈利预测与投资建议: 我们预计2017-2019年公司销售收入为4.15亿元、5.63亿元和7.94亿元,归属母公司净利润为0.93亿元、1.28亿元和1.82亿元,对应摊薄EPS分别为0.65元、0.90元和1.28元,对应PE为X76、X55、X39。我们认为,公司深耕乙肝抗病毒药品多年,产品结构完善,恩甘定保持稳健成长态势,公司加大直销力度顺应“两票制”大潮,积极投入替诺福韦酯的研发审批,该产品有望短期内获批投产支撑公司未来发展。因此,我们首次覆盖,即给予“买入”评级。 四、风险提示: 药品审评审批进度低于预期;公司药品招标低于预期;研发管线进度低于预期。

事件: 公司公布2016年年报,全年营业收入3.13亿元,同比增长1.28%;归属上市公司股东的净利润为0.66亿元,同比减少35.83%,对应EPS为0.47元。公司公布了全年利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元。除此之外,公司还公布了2017年第一季度业绩预告,预计2017年第1季度归属上市公司股东的净利润同比下降0-30%。 核心观点 年报符合预期,一季度业绩受研发费用影响较大。2016年,公司主要营收品种恩替卡韦在福建地区的中标价格大幅下降,由于福建地区是公司产品销售的主要地区(约占25%左右),所以,降价对公司的业绩产生较大的影响,这也是今年公司业绩下滑的主要因素。另一方面,2016年费用水平的提高也在一定程度上影响了全年的业绩。其中,公司16年管理费用率为29.22%,同比提高13.23pp,管理费用大幅提高的原因为公司进一步加大了研发投入,16年公司研发投入占营收的比例为21.80%,较去年提高了13.3pp。同时,较高的研发投入对一季度的业绩也产生较大的影响,根据公司披露,2017年一季度的研发费用同比增加约600万元。如果剔除研发费用的增加的影响,公司一季度业绩的利润区间为-9%-21%,维持正常水平。 直销比例逐渐增大,静待重磅品种替诺福韦酯的获批。报告期内,公司进一步加强了营销网络的建设,持续加大了直销终端的开发力度。截止到2016年底,公司直销收入的占比从去年的43.03%提高到46.85%。目前,公司在北京、上海、福建、浙江、山东、广西、河北、安徽等地均建立了自身的直销队伍。我们认为,公司直销团队的建设,为公司重磅品种替诺福韦酯未来快速放量打下扎实的基础。公司替诺福韦酯目前已经进入三合一现场检查阶段,预计将于4月份获批。考虑到广生堂大概率是替诺福韦的首仿获批企业,我们估计该品种可能通过补标等途径,快速进入各省市场,在下半年对公司业绩形成重要支撑。 绵密布局肝病其他领域,继续看好公司未来的潜力。在研发方面,公司也绵密布局。在报告期内,公司取得索非布韦原料药、索非布韦片、枸橼酸西地那非原料药和枸橼酸西地那非片的四个临床批件,同时公司还与上海药明康德新药开发公司合作开发了2个治疗乙肝的一类新药、1个脂肪肝一类创新药以及1个抗肝癌一类创新药,我们认为,持续的研发投入是公司未来发展的保证,继续看好公司未来的发展。 财务预测与投资建议 由于公司1季度研发费用较高,我们略微下调了公司17、18年的盈利预测,预计公司2017-2019年每股收益为0.77、1.32、1.94元,维持给予公司2018年49倍估值,对应目标价为64.68元,给予买入评级。 风险提示 如果公司替诺福韦酯未能及时获批,可能影响公司2017、2018年的销售情况;如果公司恩甘定受招标的影响过大,其销售情况可能不达预期。