在维持光伏逆变器传统业务高速增长的同时，公司大力开拓储能变流器及系统集成业务，乘光储行业之东风，凭借技术优势以及多年市场渠道布局，在海内外主要市场逐渐建立品牌口碑，结构性盈利能力有望提升。 行业展望：迎来需求总量提升+多样性凸显的重要发展期2022Q4起光储系统主要原材料价格大幅下降，组件、碳酸锂价格降幅分别达到58%/83%，拉动系统初始投资成本突破历史低位，潜在需求有望充分释放。随着光储项目商业模式逐渐成熟、经济性显现，我国、美国、欧洲等传统主力市场已成规模，合计装机同比增长108%，占全球比例达到73%，规模有望维持稳定增长趋势；与此同时，中东、东南亚、南非等新兴市场快速崛起，或将贡献新需求增量空间。 公司布局之光伏：海外及分布式逆变器市场开拓成果显现国内集中式地面电站是公司光伏逆变器主要面向的场景市场，在大功率逆变器领域具备相对技术优势。根据国际能源网统计，公司在2022-2023年确定中标人及容量的国内逆变器招标项目中，中标份额分别位列第3、第5位。为拓宽并进一步平衡各细分市场，公司将分布式业务列入战略性赛道，对大客户重点突破；海外方面，公司已完成欧洲主要国家分布式产品认证，在中东、印度等市场积极拓宽渠道，2024年有望形成规模出货。 公司布局之储能：国内龙头在北美等高利润市场有望实现突破公司在国内大型储能PCS市场具备相对技术及品牌优势，根据EESA统计“中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名”，公司2021-2023年均为全国第1。凭借多年耕耘建立的品牌口碑，积极开拓储能系统解决方案业务，加快推进户用及工商业储能系统的海内外布局，公司大功率PCS在北美已获多个百兆瓦级项目订单，实现北美市场良好开端。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2024-2026年营业收入分别为73.7/98.7/118.9亿元，同比增速分别为49.5%/33.9%/20.5%，归母净利润分别为5.2/7.3/10.4亿元，同比增速分别为81.1%/41.5%/42.4%，EPS分别为1.45/2.05/2.91元/股，3年CAGR为54.0%。光伏逆变器存量竞争中公司技术优势凸显，储能业务迅速成长，公司海外业务有望陆续放量，我们给予公司2024年24倍PE，目标价34.70元/股，给予“买入”评级。 风险提示：光储装机不及预期；IGBT等元器件产能释放不及预期；海外市场开拓速度低于预期。

23年业绩实现快速增长、盈利能力边际改善明显23年合计实现营收49.33亿元，YOY+110.93%；归母净利润2.86亿元，YOY+250.48%；扣非归母净利润2.76亿元，YOY+295.17%。毛利率19.23%，YOY+1.97pct；净利率5.8%，YOY+2.31pct。 24Q1实现营收7.11亿元，YOY+14.71%；归母净利润5109万元，YOY+39.91%；扣非归母净利润4696万元，YOY+46.91%，毛利率23.6%，净利率7.1%。 23年业务分拆：1、光伏行业：实现收入28.79亿元，yoy+135.13%，毛利率20.25%，yoy+0.61pct；其中光伏逆变器实现销售23.5GW，yoy+132.65%。 2、储能行业：实现收入19.27亿元，yoy+88.62%，毛利率16.17%，yoy+3.81pct。 3、分地区看，公司23年实现海外收入6.9亿元，yoy+105.75%，毛利率24.11%。截至23年末，公司已完成美国、欧洲、中东、印度、东南亚等全球主要光伏市场国家的布局，与世界著名企业集团TATA、ACWA、SOFTBANK等取得战略性合作关系。 国内逆变器头部企业，我们看好公司海外光储业务发展、贡献业绩增量1）公司光伏、储能逆变器行业领先地位稳固，逆变器出货量持续多年保持全球前十的行业地位，根据EESA储能领跑者联盟统计“中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名”，公司连续三年名列第一。 2）海外市场方面，根据公司2024年经营计划，截至2023年，公司大功率储能PCS在北美市场已获多个百兆瓦级项目订单；在欧洲、中东、印度设立有销售公司，将重点锚定欧洲、中东、北美、东南亚、巴西等市场的光储业务。 盈利预测公司光伏、储能PCS市场领先地位稳固，2023年实现了业绩的高速增长；展望未来，我们持续看好1）已有的中国、印度优势市场，跟随光伏、储能行业需求，实现稳定增长；2）海外市场随公司的海外销售服务网络逐步建成，有望持续开拓、实现规模化销售，为公司带来业绩增量。 考虑公司23年经营情况、未来在海外光储市场的持续开拓能力，我们调整公司24-26年营业收入预测至72.02、90.02、109.83亿元（原值为24年120.7亿元），归母净利润预测至5.35、7.84、10.40亿元（原值为24年7.49亿元），yoy+87.3%/+46.4%/+32.7%，对应当前估值19、13、10XPE，维持“买入”评级。 风险提示：下游光伏/储能装机需求不及预期、竞争加剧、原材料价格上涨、应收款项较大的风险、国际贸易保护的摩擦加剧的风险。

事件：公司发布2023年年报&24年一季报，24年一季度实现营收7.1亿元，同比+14.7%；实现归母净利润5108.9万元，同比+39.9%。2023年全年实现营业收入49.3亿元，同比+110.9%；实现归母净利润2.9亿元，同比+250.5%。年报业绩接近预告上限，符合市场预期。光伏逆变器：2023年光伏逆变器实现收入28.8亿元，占营收比重为58.4%，较2022年提升6pp。2023年公司光伏逆变器销量23.5GW，同比+132.6%。公司为业内少有的涵盖集中式及组串式等各种技术路线厂商，功率段覆盖3kw-4.4mw，公司目前在集中式地面电站招投标中稳居国内前三，随着国家风光大基地项目进入大规模并网周期，未来有望充分受益于国内地面电站装机规模的持续增长，同时，公司目前已完成包括美国、欧洲、中东、印度、东南亚等主要光伏市场国家布局，海外订单涌现。此外，报告期内公司分布式产品已完成欧洲主要国家分布式产品认证，未来有望打开新增长极。 储能pcs及系统集成：2023年储能pcs及系统集成实现收入19.3亿元，占营收比重为39.1%，较2022年下降4.6pp。公司近三年在国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名均为第一，公司依托国内发展优势，积极开拓海外市场，目前大功率储能PCS在北美市场已获多个百兆瓦级项目订单。2024年公司有望稳固国内大功率储能PCS市场地位，进一步提升国内市场占有率，同时加快推进户用储能和工商业储能系统的产品推广，并积极推进海内外市场的布局，实现储能业务全场景覆盖。费用前置效果显现，毛利率&净利率抬升，利润逐渐释放。2023年期间费用率为13.3%，较2022年收窄0.6pp，已连续三年下降。 具体来看，销售费用率为4.8%，较22年略微提升0.1pp，主要是因为市场开拓费用提升；管理费用率为1.8%，较22年下降0.4pp；研发费用率为5.4%，较22年下降0.7pp；财务费用率为1.2%，较22年提升0.4pp，主要系汇兑收益及利息收入提升所致。毛利率&净利率来看，公司2023年毛利率为23.3%，较2022年提升6.0pp，主要是因为光伏、储能毛利率均有所提升，其中光伏从22年的19.6%提升至23年的20.3%，主要是海外占比逐渐提升，储能从22年的12.4%提升至23年的16.2%，主要是因为低毛利的储能系统出货较少所致；净利率来看，23年净利率为5.8%，较22年提升2.3pp。盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.32元、1.87元、2.53元，对应动态PE分别为21倍、15倍、11倍。公司作为集中式逆变器龙头，一方面有望充分受益于国内地面电站装机规模的持续提升，另一方面公司积极开拓海外新兴市场、边际改善明显、看好公司利润端进一步弹性释放，给予2024年30倍估值，对应目标价39.6元，维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险，国际贸易保护和摩擦加剧风险。

营收利润高速增长，盈利能力触底回升2022年公司实现营业总收入23.39亿元，同比+114.08%；实现归母净利润8156.49万元，同比+38.46%。2023Q1公司实现营业总收入6.20亿元，同比+184.39%；实现归母净利润3651.66万元，同比+126.59%。2023上半年公司业绩延续高增态势，2023H1实现营业总收入21.8亿元，同比+416.58%；实现归母净利润1.35亿元，同比+488.54%。 地面电站需求释放，国内海外共同开拓2023H1公司光伏逆变器实现收入13.03亿元，同比增长275.55%。我们预计，受益于地面电站和大储需求放量以及新市场的开拓，公司光伏逆变器业务规模有望持续扩大。 海内外大储需求共振，行业步入高景气度2023H1公司储能双向变流器及系统集成产品实现收入8.18亿元，同比增长2048.15%。公司立足储能PCS产品，横向拓展储能系统集成解决方案和储能电站整体解决方案，应用项目从国内延伸至海外，考虑到政策鼓励+商业模式逐步清晰，海内外储能需求高速增长，公司储能业务进入发展快车道。 投资建议我们预计2023-2025年公司实现营业总收入分别为59.03/89.00/125.67亿元，同比增长152.4%/50.8%/41.2%；实现归母净利润4.07/6.52/9.24亿元，同比增长398.5%/60.5%/41.6%，相应EPS分别为1.14/1.83/2.59元，以23年7月27日收盘价34.97元/股计算，当前股价对应PE为31/19/13倍，参考国内可比公司阳光电源、固德威、科士达以及锦浪科技，考虑公司在大型地面电站/储能行业中的头部地位、行业增长以及市场开拓带来的空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险、海外市场政策的风险、海外渠道拓展不及预期、原材料价格及供应风险、市场需求或出货不及预期风险等。

上能电气发布2023半年度报告：2023H1公司实现营业收入21.77亿元，同比增长416.58%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长488.54%。 投资要点2023H1业绩超预期，净利率改善2023H1，公司实现营收21.77亿元，同比增长416.58%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长488.54%，业绩大幅增长主要得益于国内光伏和储能业务快速增长；毛利率为17.36%，同比下降5.82pct，净利率为6.21%，同比增长0.76pct，净利率有明显改善主要是规模效应体现所致；销售/管理/财务/研发费用率分别为4.79%/1.47%/-1.15%/4.03%，分别同比下降2.01/2.18/1.10/5.70pct。 2022Q2，公司实现营收15.57亿元，同比增长665.56%，环比增长151.04%；实现归母净利润0.99亿元，同比增长1340.43%，环比增长170.09%；毛利率为16.65%；净利率为6.34%。 光伏逆变器高速增长，受益国内地面电站起量2023H1，公司光伏逆变器业务实现收入13.03亿元，同比增长275.55%，占总营收的59.83%，毛利率为19.85%，同比下降0.97pct。作为领先的光伏逆变器提供商，公司光伏逆变产品的应用场景覆盖大型地面电站、工商业及户用分布式等，其中地面电站是公司优势业务，稳居国内集中式地面电站招投标前三。随着今年光伏产业链价格走低，被压制的国内地面电站需求有望释放，央国企已于上半年启动大规模招投标，据国际能源网/光伏头条统计，2023H1可确定中标人的50.99GW逆变器定标项目中，公司共中标41个项目（标段），中标容量达3.31GW，其中中标集中式光伏逆变器项目（标段）13个，中标容量达1.41GW，排名第三。 储能成为第二增长极，集成系统开始放量2023H1，公司储能PCS及系统集成业务实现收入8.18亿元，同比增长2048.15%，占总营收的37.55%，是公司业绩超预期增长的重要支撑；毛利率为11.82%，同比下降16.91pct，主要是由于储能产品结构发生变化，毛利率较低的集成系统业务开始放量。据中关村储能产业技术联盟数据，公司储能PCS出货量连续两年（2021&2022）蝉联国内第一，稳固国内大型储能电站PCS市场地位，同时公司也在推进户用储能和工商业储能系统的产品开发及市场导入工作，力图实现储能业务全场景覆盖。 公司于5月20日披露定增预案，拟募资不超过25.5亿元用于建设年产25GW组串式光伏逆变器、年产10GW储能变流器、10GWh储能系统集成、20万台光储一体机项目及补充流动资金。随后续产能扩张，公司第二曲线逐渐成型，以储能PCS和储能系统为代表的储能板块正成为公司新的增长极。 海外业务推进顺利，有望带动毛利率提高公司于5月签署沙特700MWArRass光伏项目逆变设备供货协议，该项目是迄今为止作为沙特阿拉伯国家可再生能源计划(NREP)进行招标的最大光伏项目之一。此外,公司已相继取得TüV南德欧洲、北美UL、北美CSA等市场认证，为加快海外市场布局奠定基础。随着公司海外市场开拓加速，欧洲、中东市场订单逐步放量，预计公司毛利率将有所改善。 盈利预测预测公司2023-2025年收入分别为60.30、96.33、134.37亿元，EPS分别为1.22、2.04、2.71元（未考虑增发影响），当前股价对应PE分别为29.2、17.5、13.2倍，给予“买入”投资评级。 风险提示光伏需求不及预期风险；储能需求不及预期风险；PCS毛利率下降风险；原材料价格上涨风险；海外市场开拓不及预期风险；增发进展不及预期风险；大盘系统性风险。

事件:2023 年7 月19 日，上能电气发布2023 年半年报：2023H1，公司实现营收21.77 亿元，同比+416.58%；归母净利润1.35 亿元，同比+488.54%；扣非归母净利润1.29 亿元，同比+594.43%；毛利率17.36%，同比-5.82pcts，净利率6.21%，同比+0.76pct。 其中，2023Q2 公司实现营收15.57 亿元，同比+665.54%，环比+151.04% ； 归母净利润0.99 亿元， 同比+1340.43% ， 环比+170.09%；毛利率16.65%，同比-4.2pct，环比-2.50pct，净利率6.34%，同比+2.97pct，环比+0.45pct。 投资要点: 2023H1 业绩超预期，规模效应+降本增效驱动净利率提升，主营为光伏逆变器+储能。公司2023H1 业绩超预期，净利率的提升主要系公司随销售放量的规模效应显著，以及公司成本控制能力的提升。公司主营业务为光伏逆变器+储能，2023H1 光伏逆变器业务收入占比59.83%，相比2022 年全年+7.48pct，储能PCS 及储能系统集成业务占比37.55%，相比2022 年全年-6.13pct。 光伏逆变器业务高速增长，行业增速随硅料价格回落有望加快。 2023H1 公司光伏逆变器业务实现营收13.0 亿元， 同比+275.54%，毛利率19.85%，相比2022 年全年+0.22pct，主要系公司成本控制能力提升。随着硅料价格回落，欧洲、国内分布式在组件刺激下有望保持快速增长，国内地面电站、东南亚、中东非等价格敏感市场被抑制的需求也有望释放。我们预计公司凭借成本控制能力及海外市场开拓有望保持较高毛利率及增速。 储能系统集成业务大规模放量，储能PCS 市场地位领先。2023H1公司储能PCS 及储能系统集成业务实现营收8.18 亿元，同比+2048.04%，毛利率11.82%，相比2022 年全年-0.55pct，原因主要系：行业层面，储能电芯原材料碳酸锂价格下降，带动行业需求释放；公司层面，储能业务产品结构改变，低毛利率的储能系统集成业务大规模放量。据CNESA 数据，2022 年上能电气位列中国企业国内PCS 出货量第一，中国企业全球市场出货量前三，公司PCS 市场地位领先。 分布式业务进入公司战略性赛道，海外增量市场多点开花。目前公司在完成印度、东南亚、中东、欧洲等地面光伏电站市场业务布局的基础上，继续增加其他业务及细分市场的海外拓展，包括以北美市场为主的大型储能电站市场开拓、欧洲的分布式光伏及户储市场等。截至2023H1，公司集中式逆变器已获北美市场CSA 认证，组串式逆变器获北美市场UL 认证，户用光伏逆变器已获欧洲TüV 认证，户储逆变器也已经陆续拿到欧洲相关国家认证，目前正在积极布局欧洲户用光伏及户储市场，预期将会在今年下半年形成规模化销售。订单方面，今年5 月公司与Larsen & Toubro 签署沙特700MW 光伏逆变器设备订单，今年6 月公司与德国ib vogt 签署战略合作协议。 盈利预测和投资评级：受益于硅料及碳酸锂价格回落刺激行业需求，叠加公司发力分布式业务、持续突破海外增量市场有望贡献新增长点， 我们预计公司2023-2025 年有望实现营收60.63/93.01/130.86 亿元，归母净利4.31/7.24/10.86 亿元，当前股价对应PE 分别为31X、18X、12X，首次覆盖，给出“增持”评级。 风险提示：上游原材料价格降幅不及预期风险、市场竞争加剧风险、海外市场开拓不及预期风险、技术变革风险、产业政策变动风险

事件：公司业绩超预期，增幅亮眼。2023 年7 月20 日，公司发布2023 年半年度报告，2023 年上半年公司实现营收21.77 亿元，同比+416.58%；实现归母净利润1.35 亿元，同比+488.54%；实现扣非归母净利润1.29 亿元，同比+594.43%。分季度看，23 年Q1 和Q2 公司分别实现营收6.20/15.57 亿元，同比+184.39%/+665.56%；实现归母净利0.36/0.99 亿元，同比+126.59%/+1340.43%。总体来看，得益于上半年销售规模的增长，公司业绩超预期。 点评：光储双线推进，盈利能力维稳。2023 年上半年公司主要收入来自于光伏逆变器，实现收入13.02 亿元，同比+275.55%，占比为59.83%；储能双向变流器及系统集成产品实现收入8.18 亿元，同比+2048.15%，占比为37.55%。 盈利能力方面，公司23 年H1 净利率为6.21%，与22 年同期相比增长0.76Pcts；费用率方面，23 年H1 公司期间费用率为9.14%，与去年同期相比上升5.24Pcts，其中研发费用率和销售费用率分别为4.03%/4.79%，与22 年同期相比增加2.15/3.47Pcts，总体来看费用率仍维持低位。 核心看点：紧抓光伏逆变器基线，储能快马加鞭。公司成立于2012 年，专注于电力电子产品研发、制造与销售，主营业务涵盖光伏逆变器、储能系统、电能质量治理、电站开发等。光伏逆变器业务：公司坚持集中式地面电站的核心业务地位，今年有望受益于国内大型地面电站的起量，同时策略性切入分布式光伏赛道，创造新业绩增长点，多赛道发力成效显著。2023 年上半年公司共中标41个项目（标段），中标数量排名第三，多为央国企集中式逆变器集采项目，确定中标容量共3.31GW，未明确容量潜力可观。储能业务：储能双向变流器及储能系统集成产品营收占比快速从13%上升至40%左右，成为公司业绩超预期增长的重要支撑。公司大型储能业务的产品竞争力较强，22 年位居中国储能PCS 提供商国内市场储能PCS 出货量第一位，公司旨在稳固其龙头地位，同时积极推进户用和工商业储能系统的产品开发及市场导入工作，实现储能业务全场景覆盖。 其他业务：公司在电能质量治理、电站监控设备及智慧能源管理系统方面，分别有适应不同场景的产品、设备、平台以供选择。 投资建议：预计公司2023-2025 年营业收入为55/88/131 亿元，归母净利为4.11/6.61/9.33 亿元，对应现价PE 为32X/20X/14X。公司为逆变器领先企业，产能与市场同步扩张，未来有望深度受益于可再生能源的高速发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：上游原材料波动的风险，下游需求不及预期的风险，公司产能建设不及预期的风险等。

营收快速增长，储能业务占比增加上能电气深耕电力电子电能变换和控制领域，主要产品包括光伏并网逆变、储能双向变流器（PCS）以及有源滤波器、低压无功补偿器、智能电能质量矫正装置等产品，并提供光伏发电系统和储能系统的集成业务。公司产品应用场景广泛，业务遍及亚太、中东、南美、欧洲等市场。 2022前三季度公司实现营业总收入 10.66亿元，同比上升64.51%，实现归母净利润 0.45亿元，同比上升 1.90%；毛利率为 16.93%，净利率为 4.26%。其中 Q3单季度实现营业收入6.45亿元，同比上升 156.13%，实现归母净利润 0.22亿元，同比上升 8.80%；毛利率为 12.84%，环比下降 7.99pcts，净利率为 3.48%，环比上升 0.11pcts。毛利率下降主要原因是储能业务增加所致。 光伏集中式电站放量，逆变器业务有望高增随着光伏产业链价格进入拐点，国内光伏电站开发有望在明年迎来建设高峰，大型风光基地的开发建设是“十四五”国家新能源发展的重中之重，预计国内大型地面电站未来几年装机量会保持持续高速增长。在光伏逆变器领域，由于地面电站投资业主趋向集中，逆变器采购以央国企集采招标为主，头部逆变器企业的规模化效应会凸显，看好公司作为头部企业有望充分受益。 公司储能业务爆发，看好未来盈利能力提升公司 2022Q3储能系统集成业务收入占比超过 40%，对应营收超过 2.58亿元，考虑到公司上半年整体储能业务营收仅为0.38亿元，公司储能业务环比大幅增长。公司储能产品在业内具有领先技术优势，成本竞争强，未来随着大储盈利性好转，盈利能力有望提升。 盈利预测预测公司 2022-2024年收入分别为 22、46、79亿元，EPS 分别为 0.48、1.48、2.44元，当前股价对应 PE 分别为 121、39、24倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示光伏下游需求不及预期，储能业务进展不及预期，原材料价格大幅上升风险。

疫情递延上半年收入确认，下半年收入增速可期2020年上半年因新冠疫情影响，国内外市场发货延迟，公司实现营业收入2.5亿元（-32.7%），归母净利润0.3亿元（-2.3%）。第二季度发货开始逐步恢复，单季营收1.5亿元，（+1.4%），归母净利润0.12亿元（-21.8%）,主要由于同比毛利率基数较高，单季度毛利率29.0%（-6.9ppt.）。公司在上半年收到以政府补贴为主的非经常性损益税后额1630万，扣非归母净利润0.06亿元。由于印度、越南等海外市场的新冠疫情在上半年还不稳定，造成公司海外光伏业务项目的交货延迟至下半年，预期下半年营收增速将显著提高。 积极扩大市场份额，在手订单充足上半年深耕国内光伏市场，继续扩大市场份额，在2020年光伏逆变器集采活动中持续保持各大发电集团逆变器核心供应商地位，赢得大唐集团1.38GW、国电投1.02GW 订单，目前在手订单超过6GW。同时有序建设全球化营销网络平台，不断开拓海外市场。 布局光储结合黄金赛道，平价时代加速发展公司研发出自艾默生体系，常年专注电力电子电能变换和控制领域，，提供全系列光伏逆变和储能系统解决方案，时值光伏和储能进入全面平价时代，光储结合协同增长进入快车道，预期公司业务未来五年将迎来高速发展期。 风险提示：光伏建设并网出现消纳瓶颈，公司海外新增订单不及预期。 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级。 公司在光伏市场拥有行业领先地位，海外市占率提升空间巨大，同时通过渠道布局和客户拓展，公司组串式和集中式产品均有长足发展潜力，同时储能变流器业务处于快速成长的黄金赛道。预计20-22年归母净利润1.26/1.67/2.92亿元，对应EPS 为1.72/2.28/3.99元，对应当前股价PE 为32.0/24.1/13.8X，合理估值区间64.14-69.43元，较当前股价溢价17-26%，首次覆盖给予“买入”评级。