公司业绩短期受到消毒湿巾销量影响有所波动，预计伴随持续践行“两纵一横”战略，积极拓宽业务边界，业绩有望实现稳健增长。 投资要点： 结论：考虑公司高毛利产品销量有所下降，下调公司 2024-2025 年EPS 预测至 1.46/1.65 元（原 1.80/2.04 元），新增 2026 年 EPS 预测为1.82 元，参考可比公司估值，下调目标价至 37.96 元（原 42.72 元），维持“增持”评级。 公司业绩略低于预期，单价较高的外销产品收入下降拖累盈利。公司2023 年实现营收 6.23 亿元/-6.60%，实现归母净利润 1.15 亿元/- 18.28%；2024Q1 实现营收 1.30 亿元/+1.43%，实现归母净利润 0.14亿元/-62.70%。2023 年营收承压主要系医用及抗菌消毒湿巾营收同比下降 57.01%导致，2023 年面膜类产品营收同比+15.65%。 践行“两纵一横”战略，积极拓宽业务边界。公司纵向加大对上游主要原材料无纺布的布局，通过参股赛得利整合供应链资源，保障主要原材料供应的长期稳定；横向加大对美妆业务的布局，以化妆品研发为主要职能的上海研发中心正式投入运营，与江苏创健共同投资设立的洁创医疗取得两张二类医疗器械注册证，有望在保障湿巾主业稳健发展的基础上拓宽业务范畴，为利润增长做出贡献。 全品类布局技术领先，向供应链提供商转型升级。公司湿巾类产品种类齐全，涵盖六大系列湿巾 60 余个品种，有望凭借在溶液配方定制开发方面的显著优势夯实与核心客户的合作，逐步实现由传统代工厂向专业 ODM 供应链提供商的转型升级，驱动业绩稳健增长。 风险提示：核心大客户流失风险；海外需求不振。

事件：公司发布2023三季度报告。 点评：Q3营收增速回正，利润降幅环比收窄23Q1-3公司实现营业收入4.47亿元，同比下降14.91%，主要系消毒类湿巾产品销量大幅减少影响所致。利润端来看，公司实现归属于上市公司股东的净利润9357.59万元，同比下降27.42%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7488.13万元，同比下降40.37%。23Q1-3公司销售/管理/研发费用率分别为1.86%/8.20%/3.98%，同比分别提升1.09/提升3.82/提升0.35个百分点。23Q1-3公司毛利率为31.57%，同比下降1.65个百分点，净利率为20.78%，同比下降3.74个百分点。单Q3公司实现营业收入1.68亿元，同比增长1%，增速实现归属母公司净利润2847.52万元，同比下降28.41%，实现扣非归母净利润2208.70万元，同比下降43.38%。23Q3公司毛利率为29.10%，同比下降5.65个百分点，净利率为16.67%，同比下降7.27个百分点。 子公司洁创医疗二类证获批，布局重组胶原蛋白公司以湿巾为主业，化妆品业务持续布局，2023年先后开发了伽蓝集团、东方优选、亚太日化品等多家客户，除面膜和洗护类产品外开拓面膜前端折膜业务。2022年公司与创健医疗成立合资公司布局胶原蛋白，化妆品业务由“妆字号”产品向更高附加值的“械字号”产品覆盖。合资公司洁创医疗已于2023年8月22日取得重组胶原蛋白敷料贴和重组胶原蛋白液体敷料两款二类医疗器械注册证，有望持续丰富公司妆品布局，打造增长第二极。 投资建议与盈利预测公司系国内湿巾制造领先企业，切入化妆品赛道布局重组胶原蛋白。我们预计2023-2025年实现收入6.49/7.62/8.71亿元，归母净利润1.23/1.47/1.70亿元，EPS分别为1.52/1.81/2.09元，对应PE25/21/18x，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险，化妆品业务拓展不及预期的风险，项目投产进度不及预期的风险，行业政策监管的风险

事件：公司2023H1 实现收入 2.80 亿元、 同降 22.26%， 实现归母净利润6510.07 万元、 同降 26.98%， 扣非净利润 5279.44 万元、 同降 39.02%，EPS 为 0.8 元。 2023Q2 实现收入 1.52 亿元， 同降 15.21%， 实现归母净利润 2783.01 万元， 同降 33.27%， 扣非净利润为 2088.28 万元， 同降 50.21%。 23H1 公司收入同比下降， 利润有所承压。 点评： 洗护品类表现亮眼， 消毒湿巾销量减少营收下滑。 2023H1 公司营业收入同比下降 22.26%， 主要受消毒类湿巾产品销量大幅减少的影响。 分业务看， 2023H1 湿巾类、 面膜类分别实现收入 2.31 亿元、 2948.31万元， 同比增长-26.06%、 -8.30%。 23H1 洗护类产品实现收入 104.29万元， 同比增长 100%， 主要系公司自 2022 年正式开拓洗护类业务领域， 重点投入洗护产品的研发， 致力于提升洗护产品力。 毛利基本保持稳定， 经营性现金流有所缩减。 1） 2023H1 公司毛利率同增 0.53PCT 至 33.04%， 基本保持稳定。 2） 2023H1 公司销售、管理、 财务、 研发费用率为 1.33%、 7.99%、 -2.55%、 4.03%， 同增0.68PCT、 4.38PCT、 2.38PCT、 0.31PCT。 其中， 销售费用和管理费用率增长主要受销售、 管理人员薪酬以及分摊的股份支付增加影响； 财务费用下降主要由利息收入以及汇兑收益减少所致； 23H1 公司营收、 研发投入均有所下滑， 带动研发费用率小幅提升。 3） 2023H1公司经营现金流净额为 4598.91 万元， 同比减少 67%， 主要系上半年公司销售商品、 提供劳务收到的现金减少所致。 湿巾市场头部优势持续强化， 长期绑定全球优质客户。 公司多年来专注于湿巾市场开拓， 在技术研发、 质量控制、 客户资源、 产品种类等方面形成显著核心优势， 旗下产品品类齐全， 包括婴儿、 成人功能、 抗菌消毒等六大系列及超 60 个品种。 研发方面， 公司拥有专业的研发团队，具备独立开发湿巾溶液配方的能力， 不断加强新产品、 新工艺的研发。 生产方面， 公司建立标准 GMP 车间， 从全球多个国家引进先进产线，并持续提高产线智能化水平， 保证产品生产高效、 稳定。 客户方面， 我们认为公司凭借较强的研发、 质量控制能力， 与金佰利、 强生、 欧莱雅等客户持续绑定， 为公司产品品质、 生产技术优势带来较强背书。 盈利预测与投资建议： 我们维持公司 2023-2025 年归母净利润预测为1.30/1.68/1.90 亿元， 目前股价对应 23 年 22.92 倍 PE。 我们看好印染行业高壁垒、 集中度有望提升， 公司持续拓展新品类、 新客户， 主业成长空间较大， 维持“ 买入” 评级。 风险因素： 产能扩张不及预期、 行业竞争加剧、 原材料价格波动等风险。

事件：公司发布 2023 半年度报告。 点评：消毒湿巾高基数致业绩短期承压，二季度收入降幅收窄23H1 公司实现营业收入 2.80 亿元，同比下降 22.26%，主要系消毒类湿巾产品销量大幅减少影响所致。利润端来看，公司实现归属母公司净利润6510.07 万元，同比下降 26.98%，实现扣除非经常性损益归属母公司净利润 5279.44 万元，同比下降 39.02%。23H1 公司毛利率为 33.04%，同比上升 0.53 个百分点，销售/管理/研发费用率分别为 1.33%/7.99%/4.03%，同比分别提升 0.68/4.38/0.31 个百分点。23H1 公司净利率为 23.25%，同比下降 1.55 个百分点。单 Q2 来看，公司实现营业收入 1.52 亿元，同比下降15.21%，实现归属母公司净利润 2783.01 万元，同比下降 33.27%。毛利率为 29.21%，同比下降 2.68 个百分点。净利率为 18.28%，同比下降 5.03个百分点。 子公司洁创医疗二类证获批，布局重组胶原蛋白分业务来看，23H1 公司湿巾产品实现收入 2.31 亿元，同比下降 26.06%，毛利率 26.65%，同比下滑 2.25%。面膜产品实现收入 2948.31 万元，同比下降 8.30%，毛利率为 48.98%，同比下滑 3.09%。2022 年新增的洗护产品条线于 23H1 实现收入 104.29 万元，毛利率为 37.53%。2022 年公司与创健医疗成立合资公司布局胶原蛋白，化妆品业务由 “妆字号”产品向更高附加值的“械字号”产品覆盖。合资公司洁创医疗已于 2023 年 8 月 22日取得重组胶原蛋白敷料贴和重组胶原蛋白液体敷料两款二类医疗器械注册证，有望持续丰富公司妆品布局，打造增长第二极。 投资建议与盈利预测公司系国内湿巾制造领先企业，切入化妆品赛道布局重组胶原蛋白。我们预计 2023-2025 年实现收入 7.34/8.69/9.98 亿元，归母净利润 1.71/2.01/2.30亿元，EPS 分别为 1.93/2.31/2.66 元，对应 PE19/16/14x，维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险，化妆品业务拓展不及预期的风险，项目投产进度不及预期的风险，行业政策监管的风险

国内领先湿巾类产品制造商作为国内领先湿巾类产品制造商，公司积极开拓化妆品业务谋求新增长。2022年 8月公司发布股票激励计划绑定核心团队，考核目标为以 2022年营收为基数，2023-2025年收入增速分别不低于 10%/30%/50%。2022-2023Q1收入与利润均处于消化前期消毒湿巾高基数的状态，至 2023Q1收入与利润降幅收窄，毛利率与净利率已呈企稳回升态势。 竞争优势：具备技术+产品+客户等三重壁垒1）技术：截至 2022年 12月，公司拥有发明专利/实用新型专利/外观设计专利分别为 6/43/2项，在溶液配方、生产工艺等方面掌握一系列核心技术，产品在安全性、环保性及消费者体验等方面具备竞争优势。2）生产： 公司湿巾产品涵盖六大系列 60多个品种，亦开拓部分面膜类产品和洗护类产品以满足客户需求。3）客户：与 Woolworths、金佰利集团、强生公司、欧莱雅集团、3M 等世界知名客户建立稳定合作关系，客户资源优势显著。 第二曲线：医用敷料打开成长空间2022年 12月公司发布公告，拟与创健医疗共同投资设立合资公司安徽洁创医疗开展医用敷料类业务。继前期布局面膜、洗护产品后，公司进一步布局高附加值械字号敷料业务，不断拓展化妆品业务的广度与深度，未来有望成为公司第二成长曲线。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年收入分别为 7.42/8.82/10.01亿元，对应增速分别为 11.3%/18.9%/13.5%；归母净利润分别为 1.44/1.66/1.86亿元，对应增速分别为 2.2%/15.3%/12.1%；EPS 分别为 1.77/2.05/2.29元/股，3年 CAGR 达 9.7%。 绝对估值法测得公司每股价值为 42.47元，可比公司 2023年平均 PE 达 23.7倍，鉴于公司湿巾主业有望走出低谷、与创健医疗合作后化妆品业务竞争力有望进一步夯实，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司 2023年 24倍 PE，目标价 42.59元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；产能利用率不及预期；新产品研发不及预期的风险；客户集中度较高的风险

事件：公司2022年实现营业收入 6.67亿元，同增-32.29%；归母净利润1.41亿元，同降35.94%，扣非净利润1.30亿元，同降38.39%，EPS 为1.74元，每10股派息5.00元（含税）。2022Q4公司实现营收1.41亿元，同增-17.08%，实现归母净利润0.12亿元，同增-65.52%。2023Q1公司实现营收1.28亿元，同降29.24%；归母净利润0.37亿元，同降21.45%。 受海外高通胀、下游需求疲软等影响，公司收入、利润同比下滑。 点评： 核心客户销售下滑拖累收入，湿巾、面膜产品平均价格均有所下滑。 拆分来看，1）2022年公司湿巾类产品实现营收5.89亿元，同降34.50%，主要系主要客户利洁时集团、高乐氏公司的销售收入为1.29亿元，同降74.60%，带动消毒抗菌类湿巾收入大幅下滑。销量方面，2022年湿巾类产品销量为112.83亿片，平均销售价格略有下降，主要系价格较高的桶装消毒湿巾销量减少所致。2）面膜类业务实现收入0.58亿元，同降19.73%，主要系手足膜产品销售收入下降36.34%。 2022年面膜类产品销量为7834.64万片，售价同比略有下降，主要系价格较高的手足膜产品销量减少所致。3）2022年洗护类产品实现收入218.49万元。 销售价格下滑影响毛利率表现，库存去化效果显现。1）2022年、2023Q1公司毛利率为31.47%、37.60%， 同增-1.37PCT、4.48PCT。分品类看，2022年湿巾、面膜类产品分别实现毛利率27.71%、53.32%，同增-2.59%、-2.57%，主要系销售价格同比下滑。2）费用方面，2022年公司销售、研发费用率基本保持稳定，分别为1.07%、3.79%，同比增长0.37PCT、0.10PCT；管理费用率同比增长2.53PCT 至5.28%主要系管理人员薪酬以及分摊的股份支付增加所致；财务费用率同降2.81PCT 至-2.53%，主要系资金利息收入以及汇兑收益增加所致。存货方面，截至2022年末公司存货金额为6417.54万元，较年初下降55.01%，主要系抗菌消毒湿巾积压的成品库存完成发货出货影响所致，库存消化效果逐步显现。 抗菌消毒高基数逐步消除，全方面巩固龙头地位。2022年受疫情、经济增速下行等影响，全球消费市场承压。长期来看，公司拥有较强技术优势及客户资源，产品质量控制优势突出，构建行业护城河。湿巾业务方面，随着抗菌消毒湿巾订单逐步回归疫情前订单水平，以及后疫情时代消费习惯改变及精致生活理念有望带动湿巾市场扩容。公司作为湿巾行业龙头，有望凭借较强的技术、产品、客户等优势，持续扩张市场份额。 与胶原蛋白龙头创健医疗合作，打造第二增长曲线。公司化妆品品类持续扩容，并持续切入充足胶原蛋白赛道。2022年公司与江苏创健医疗投资设立合资公司（公司持股52%），开展医用敷料类产品的开发、 生产、销售。创健医疗为国内胶原蛋白龙头，产品在医药、医学再生、医疗美容等领域具有领先优势，行业规模位居前三。创健完成重组I、II、III、XVII 型胶原蛋白规模化、标准化生产，填补全球重组胶原蛋白材料领域“吨级”产能空白。双方合作后将共同拓展胶原蛋白市场，公司具有产能、优质客户资源优势，创健具有原料生产、研发等优势，优势互补后将共同拓展国际优质客户，协同生产功能性护肤品。公司将借助现有产能、客户、原料、资金优势快速拓展客户，产能扩张空间大，有望打造第二成长曲线，享受胶原蛋白行业成长红利。 盈利预测与投资评级：我们下调公司2023-24年归母净利润预测为1.6/1.98亿元（原值为1.92/2.27亿元），新增25年归母净利润预测为2.23亿元，目前股价对应23年19.50倍PE。公司湿巾业务竞争优势显著，有望进一步扩大市场份额，化妆品业务为公司成长增添新动力，业绩增长空间较大，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动、市场竞争加剧、存货减值风险等。

l国内湿巾制造领先企业，持续布局化妆品业务公司前身铜陵市洁雅航空用品有限公司成立于1999年，2021年登录深交所，是第一家创业板上市的湿巾企业，同时公司也是国内产品系列最全，品类最丰富的功能性湿巾制造商。近年来，公司逐步拓展化妆品业务，拉动第二增长曲线。2023年公司与创健医疗设立合资子公司开发医用敷料类产品，共同开拓胶原蛋白应用市场。2017-2021受湿巾市场需求增长带动公司营收和归母净利润总体保持高速增长态势，CAGR分别为41.86%/71.09%，2021年公司营收9.84亿元，归母净利润2.20亿元。 l行业：湿巾市场稳步增长，重组胶原蛋白潜力巨大（1）2022年全球湿巾零售市场规模达到170.01亿美元，中国湿巾市场规模126.35亿元，过去十年复合增速13.23%，高速增长。品类上来看，婴儿湿巾目前最大的细分品类，而增速上来看湿厕纸2017-2022复合增速高达42.7%领先湿巾行业。（2）胶原蛋白市场方面，根据弗若斯特沙利文数据我国胶原蛋白市场规模2021年288亿元，预计2027年增长至1738亿元，其中，重组胶原蛋白产品的市场规模2021年108亿元，预计2027年增长至1083亿元，占整个胶原蛋白市场比重将由37.7%增长至2027年的62.3%，未来主导胶原蛋白市场。 l洁雅股份：湿巾领先制造商内生外延布局颜值产业（1）湿巾：公司是国家高新技术企业，参与制定多项国家标准，掌握湿巾溶液配方、生产工艺核心技术，深度绑定利洁时、Woolworths、高乐氏、欧莱雅、强生、金佰利等下游核心客户，出口量多年位列行业前五。（2）化妆品：公司通过为欧莱雅代工膜类产品进入化妆品供应链，成立上海分公司及研发中心赋能化妆品研发销售。2022年公司与创健医疗成立合资公司布局胶原蛋白，有望实现优势互补。 l投资建议与盈利预测公司是国内湿巾制造领先企业，切入化妆品赛道布局重组胶原蛋白。我们预计2022-2024年实现归母净利润1.64/1.91/2.28亿元，EPS为2.02/2.36/2.81元，对应PE为20/17/15x，首次覆盖给予“买入”评级。 l风险提示行业竞争加剧的风险，化妆品业务拓展不及预期的风险，项目投产进度不及预期的风险，行业政策监管的风险

国内湿巾行业“第一股”，多年位列全国湿巾出口量前三。公司成立于1999年，主要从事于湿巾类产品研发、生产与销售；公司主要客户为利洁时集团、Woolworths、强生公司、欧莱雅集团、宝洁公司、3M等世界知名企业。公司在高端湿巾领域深耕多年，凭借深厚的研发实力，丰富的湿巾产品生产经验以及优质的全球客户资源，逐步成长为国内领先的湿巾类产品专业制造商，根据中国造纸协会生活用纸专业委员会统计数据，2019年公司为全国擦拭巾/湿巾生产商和品牌排名中位列第五。2021年，公司实现收入、归母净利润分别为9.8亿元、2.2亿元，同比增长分别为32.5%、22.5%，22Q1-Q3受抗菌消毒湿巾高基数影响，收入业绩有所下降。 乘消费升级东风，竞争格局有望优化。2018年全球湿巾零售市场规模为136亿美元，同比增长7.9%，其中亚太地区全球占比位列第三，占比22.7%，2013-2018年复合增速为大个位数。未来以亚太为代表的市场湿巾行业增长驱动因子包括：1）伴随内需扩大和消费升级，清洁卫生用品得到广泛使用；2）旅游市场复苏带动湿巾行业市场需求的扩容提升；3）餐饮行业的快速发展带动湿巾行业发展；4）伴随老年人医疗护理服务和产品的刚性需求快速发展。根据前瞻产业研究院，预计中国2026年湿巾市场规模有望达到220亿元，21-26年复合增速为12%。国内湿巾厂商竞争格局较为分散，根据造纸协会生活用纸专业委员会统计数据，2020年CR10为36.8%，较19年提升6.6pct；洁雅股份17-19年连续三年湿巾出口位列国内前三，17-19年在国内擦湿巾/湿巾生产商和品牌商中排名前十。湿巾行业出口认证壁垒较高，龙头厂家凭借产品力优势、规模效应及客户资源优势，格局有望进一步优化。 技术优势叠加优质客户资源，构建行业护城河。我们认为，公司拥有三大核心优势助力未来市场地位稳步提升：(1)研发实力雄厚。公司核心研发团队研发水平精湛、技术能力全面、实践经验丰富，并具备独立开发湿巾溶液配方核心技术的能力。公司通过二十余年的持续研发和技术积累，在溶液配方、生产工艺等方面拥有深厚的技术积累，掌握了一系列的核心技术。(2)公司与优质客户维持长期稳定的合作关系。公司连续多年为Woolworths、金佰利集团、强生公司、欧莱雅集团、3M、贝亲等世界知名企业生产制造各类湿巾产品。（3）产品质量控制优势突出。公司的质量管理体系通过多项国际认可的第三方认证机构的认证。 精致生活带动湿巾市场扩容，化妆品打造第二增长曲线。公司未来具备良好成长性：1）湿巾主业方面，短期基数因素逐步消退，疫情带动抗菌消毒湿巾高基数，随后逐步回归疫情前订单水平；后疫情时代消费习惯改变及精致生活理念有望带动湿巾市场扩容，公司“新增45亿片“多功能”湿巾产能为增量订单奠定基础；2）化妆品新业务方面，公司布局化妆品业务，在现有面膜手足膜品类基础上，借助客户优势积极开拓洗发水乳霜等代工业务，品类持续扩容；同时拟与江苏创建合作成立子公司，切入重组胶原蛋白赛道，有望享受百亿级市场红利，强化化妆品业务布局；3）积极扩展新客户，20年以来公司积极扩展RocklineIndustries、高乐氏等新客户，伴随防疫政策调整，国内外贸企业出境抢单浪潮，公司有望加快新客户扩展进程。 盈利预测与投资评级：我们预计2022-24年公司收入分别为7.2亿元、8.5亿元、9.9亿元，归母净利润分别为1.8亿元、1.9亿元、2.3亿元。 目前公司股价对应PE分别为17.9倍、16.2倍、13.8倍。考虑到公司作为湿巾代加工行业龙头企业，多年位列全国湿巾出口量前三，研发实力雄厚、与优质客户合作关系紧密、产品质量控制优势突出等竞争优势，未来份额有望进一步提升；同时，我们根据申万行业分类选稳健医疗、科思股份、中顺洁柔作为可比公司，公司估值低于三者平均水平，我们看好公司未来发展，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险因素：客户集中度较高的风险；劳动力成本上升风险；业绩快速增长存在不可持续和大幅下滑的风险；原材料价格波动风险。