事件广誉远发布 2023年年度业绩预盈公告， 2023年预计实现归母净利润 1亿元-1.2亿元，同比扭亏。 同时，公司发布前期会计差错更正及追溯调整的公告，对 2016年至 2022年度财务报表进行会计差错更正及追溯调整，同时一并追溯调整 2023年一季度、半年度、三季度财务报表。 调整后，不会导致公司已披露的 2016年至 2022年度财务报表盈亏性质发生变化。 事件点评 2023年业绩扭亏超预期，国资入主优化效果凸显根据业绩预告，广誉远预计 2023年实现归母净利润 1亿元至 1.2亿元，实现扣非归母净利润 0.9亿元至 1.1亿元。在此前披露的 2023年三季报中，广誉远当期归母净利润为 2448.72万元，扣非归母净利润为1364.27万元。而经调整后，公司 2023年前三季度归母净利润为9155.08万元，净利率提升至 9.65%，调整业绩优于此前披露的业绩，也反映公司真实情况。经测算，广誉远 2023年第四季度预计实现归母净利润 844.92万元至 2844.92万元。 2023年，公司加强内部控制管理，精准实施预算日常管控。核心业务条线业绩普遍增长，综合毛利率提升，特别是精品中药销售占比持续增加，销售费用率同比降低，综合使得公司净利润增长，实现扭亏为盈。 会计差错更正追溯和追讨原大股东补偿同步实施，旨在彻底解决历史遗留问题轻装上阵广誉远对 2016年至 2023年前三季度财务报表进行会计差错更正及追溯调整，同时一并追溯调整 2023年已发布的财务报表。 其中由于前任大股东东盛集团曾对公司 2016年至 2018年业绩进行过承诺，此次会计差错更正导致广誉远未能完成上述业绩承诺（2016-2018年三个年度均未完成前期西安东盛集团承诺的净利润指标），东盛集团需对上市公司进行补偿。公司后续高度重视业绩承诺补偿的追讨工作。 逐步跨过改革阵痛期，老字号新年新气象2023年是国企入主的变革之年： 1.经营管理接入国资规范体系。山西国资开展 2022年开展“百日清欠、降本增效、增量拓展”三大专项行动以来效果显著： 应收账款明显下降（从 19年 10.94亿元下降到 23年前三季度 5.53亿元）、费用率恢复正常、净利润率提升（销售费用从 22年 70.11%下降到 23年前三季度50.59%，净利率从 22年 5.32%上升到 23年前三季度 9.65%） 等。并且进一步提出三强两降一控，强中台，强学术，强动销，降应收，降库存，控渠道。 2.高层人员确定。 2023年 1月，来自山西国资体系的李晓军接任了神农科技集团党委书记、董事长职务。同年 12月李晓军正式成为广誉远的新任董事长。领导班子明确。 3.逐步摆脱历史遗留问题。会计差错更正追溯并追讨原大股东补偿，摆脱原大股东的经营阴影。 广誉远作为 500年无断代传承的中药企业与药品品牌，拥有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸四大核心品种。经历 2023年的阵痛期，2024年国企改革进一步焕发新气象。 投资建议鉴于公司对 2016年至 2023年前三季度财务报表进行会计差错更正及追溯调整。 根据追溯调整后业绩以及最新业绩预告进行测算调整，我们调整此前盈利预测，我们预计，公司 2023~2025年收入分别为13.46/17.50/22.29亿元（前值为 14.2/21.3/32.1亿元），分别同比增长19.1%/29.9%/27.4%，归母净利润分别为 1.09/1.51/2.06（前值为0.7/2.34/4.9亿元），分别同比增长为 扭亏/38.2%/36.8%，对应估值为109X/79X/58X。 公司各项财务指标好转，国资入主以来成果显著，并期待更多改革动能释放，结合公司本身的产品力和品牌力，公司投资价值凸显。因此，我们维持“买入”投资评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险； 治理改善不及预期风险等。

2023上半年，公司实现营收6.64亿元，同比增长38.47%；归属于上市公司股东的净利润1,006.41万元，同比增加28.61%；归属于上市公司股东的扣非净利润1,096.74万元，同比增加152.63%。 事件点评改革效果逐步显现，毛利率提升，费用逐步减少公司单季度主营收入2.95亿元，同比上升22.04%；单季度归母净利润27.36万元，同比上升305.05%；单季度扣非净利润125.26万元，同比上升140.34%。上半年医药工业营业收入较上年同期增长41.86%，公司核心产品安宫牛黄丸、龟龄集的销售增加。 2023年上半年通过“降本增效”行动，公司整体毛利率提升至71.80%，同比+3.49个百分点；期间费用率64.84%，同比-2.20个百分点；其中销售费用率55.16%，同比+1.91个百分点，主要公司持续加强终端动销，纯销增长导致销售费用增加；管理费用率8.43%，同比-2.59个百分点；财务费用率1.25%，同比-1.51个百分点，主要系通过“老账清收”、“现款发货”等举措，推动经营现金流大幅增长、带息负债规模持续降低。 应收账款持续减少，现金流大幅增长上半年公司采取了“老账清收”和“现款发货”举措，推动经营现金流的大幅增长。一是开展“老账清收”专项行动，推动应收账款的持续下降。上半年应收账款净额较期初减少2.28亿元，下降25.45%，较一季度减少1.3亿元。 公司坚定执行“现款发货”政策，既避免产生新的应收账款，又提高了经营活动现金流入。经营性现金流量净额，2.79亿元，同比增长419%。 三大产品线收入提升显著，产品战略彰显动能国资入主后改革动力强劲，公司经营走上正轨。分产品来看，传统中药部分收入为4.16亿元，同比增速为+22.38%；毛利率为73.71%，同比增加3.98个百分点。围绕控货、控费、控渠道，渠道库存显著降低，回归良性，纯销不断上量，清欠力度加大，回款创新高；加快区域合伙人的招募和空白市场开发，推进流向直连、合理库存、乱价管控等工作的提质。 精品中药部分收入为1.86亿元，同比增速为+120.60%；毛利率为77.17%，同比减少3.55个百分点。公司致力于实现“精品牵引”产品战略，拓展销售渠，带来精品中药收入大幅提升。通过高质量招商和精准服务，优化代理商管理和终端品质，上半年新招代理16家，新开门店43家。养生酒部分收入为0.20亿元，同比增速为+15.45%；毛利率为55.35%，同比减少2.09个百分点。开展产品精简梳理，品类品规优选，聚焦核心市场，聚焦核心产品，开展各类主题活动。 投资建议根据2023年半年报情况，我们调整此前盈利预测，我们预计，公司2023~2025年收入分别14.2/21.3/32.1亿元，分别同比增长42.9%/50.1%/50.3%，归母净利润分别为0.7/2.34/4.9亿元（原值为1.1/2.5/4.9亿元），分别同比增长为扭亏/223.0%/109.2%，对应估值为203X/63X/30X。 公司各项财务指标好转，国资入主以来成果显著，并期待更多改革动能释放，结合公司本身的产品力和品牌力，公司投资价值凸显。因此，我们维持“买入”投资评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

公司2023Q1实现营业收入3.69亿元，同比+55.16%；归母净利润979.0万元，同比+26.20%；扣非归母净利润971.5万元，同比+30.47%事件点评一季度高增长超预期，毛利率提升，销售费用逐步正常化公司2023Q1实现营业收入3.69亿元，同比+55.16%，超出预期，预计与市场需求提升、公司恢复发货有关。 23Q1公司整体毛利率为71.94%，同比提升4.81个百分点，环比22Q4提升1.93个百分点，毛利率大幅回升。费用方面，23Q1销售费用率57.42%，同比+10.81个百分点，预计与22Q1国资刚刚入主的战略调整有关，但对比2021（91.57%）/2022（85.82%）年，销售费用率已经逐步恢复正常。 应收账款持续下降，现金流大幅好转2023Q1公司应收账款进一步下降，为7.99亿元，相较于2022Q4减少0.98亿元，为国资入主以来新低。 经营性现金流净额大幅提升，2023Q1为1.36亿元，同比+124.75%，主要因为销售回款增加及支付其他与经营活动有关的现金减少所致。 国企入主改革动能显现，老字号焕发新生国资入主后改革动力强劲，公司经营走上正轨。2022年公司开展“百日清欠、降本增效、增量拓展”三大专项行动提升经营质量。“百日清欠”加强终端动销管理，加大应收账款清收力度；“降本增效”，围绕生产成本、销售费用、管理费用和财务费用，多环节提高劳动生产率；“增量拓展”，四大事业部在各自主战场均有良好成绩表现，精品中药事业部回款指标超额完成，经典国药事业部全年营收和回款均实现同比增加，酒类事业部全年营收和回款增幅显著，数字经济事业部全年营收超额完成。 公司拥有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸四大核心品种以及其他共百余种传统中药批准文号。核心产品定坤丹和龟龄集累计入选14项指南和7本教科书推荐用药，累计发表SCI论文26篇。安宫牛黄丸和牛黄清心丸的真实世界研究项目启动后一直跟踪研究成果。 在“1633”的管理框架和战略步骤下，广誉远500年中医药“金字招牌”逐步显现，公司成为“高品质中医药领导者”的愿景值得期待。 投资建议我们维持此前盈利预测，我们预计，公司2023~2025年收入分别14.2/21.3/32.1亿元，分别同比增长42.9%/50.1%/50.3%，归母净利润分别为1.1/2.5/4.9亿元，分别同比增长为扭亏/129.3%/93.4%，对应估值为165X/72X/37X。 公司23Q1收入大幅提升，各项指标好转，国资入主以来成果显著，并期待更多改革动能释放，结合公司本身的产品力和品牌力，公司投资价值凸显。因此，我们维持“买入”投资评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入9.95亿元，同比+16.44%；归母净利润-3.99亿元，同比-26.08%；扣非归母净利润-4.08亿元，同比-17.42%。 事件点评四季度控货下带来收入下滑，经营性现金流改善明显2022年全年实现营业收入9.95亿元，同比+16.44%，其中2022Q4收入为1.73亿元，同比-33.17%。主要系2022年四季度控制发货所致。 而现金流改善明显，2022Q4经营活动产生的现金流净额为2.11亿元，创3年来新高。值得关注的是2022Q4销售商品、提供劳务收到的现金为5.26亿元，主要是公司终端纯销增加使得回款增加，以及应收账款清收取得显著效果。 销售费用提升&减值损失导致亏损，应收账款持续下降公司2022年归母净利润-3.99亿元，22Q4归母净利润为-3.49亿元（已有预告）。其中主要因素为1）销售费用大力投入，2022年销售费用为8.54亿元，同比增长9.13%，其中市场推广费占到80%。但销售费用率同比下降5.75个百分点。2）减值损失计提，公司2022年计提信用减值和资产减值合计0.73亿元，其中主要系部分远期应收款项的回收未达预期，以及存货跌价损失及合同履约成本减值损失所致。其效果也相对显著，2022年底公司应收账款为8.96亿元，相较于2022Q3减少2.32亿元，为国资入主以来新低。 精品中药&养生酒快速增长，毛利率逐步提升公司主业主要包括传统中药、精品中药和养生酒三大板块。 传统中药：2022年传统中药收入6.37亿元，同比增长12.5%。毛利率为65.9%，同比提升3.3个百分点。 精品中药：收入2.29亿元，同比增长42%，毛利率为79.39%，提升0.92个百分点。2022年优化调整一批门店，新开门店54家，终端门店总数量375家，超额完成年度回款任务。 养生酒收入为0.39亿元，同比提升57%，毛利率为57.28%，提升14个百分点。原有业务基础上，新增定制酒业务和快消渠道，销售毛利较高的酒收入占比上升导致。 产品上看，公司拥有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸四大核心品种以及其他共百余种传统中药批准文号。核心产品定坤丹和龟龄集累计入选14项指南和7本教科书推荐用药，累计发表SCI论文26篇。 安宫牛黄丸和牛黄清心丸的真实世界研究项目启动后一直跟踪研究成果。 国企入主带来改革动力，1633的管理框架迈出新征程国资入主后改革动力强劲，公司经营走上正轨。2022年公司开展“百日清欠、降本增效、增量拓展”三大专项行动提升经营质量。“百日清欠”加强终端动销管理，加大应收账款清收力度；“降本增效”，围绕生产成本、销售费用、管理费用和财务费用，多环节提高劳动生产率；“增量拓展”，四大事业部在各自主战场均有良好成绩表现，精品中药事业部回款指标超额完成，经典国药事业部全年营收和回款均实现同比增加，酒类事业部全年营收和回款增幅显著，数字经济事业部全年营收超额完成。 在“1633”的管理框架和战略步骤下，广誉远500年中医药“金字招牌”逐步显现，公司成为“高品质中医药领导者”的愿景值得期待。 投资建议由于公司年报更新，我们相应更新公司盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别14.2/21.3/32.1亿元，分别同比增长42.9%/50.1%/50.3%，归母净利润分别为1.1/2.5/4.9亿元，分别同比增长为扭亏/129.3%/93.4%，对应估值为161X/70X/36X。维持“买入”投资评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

公司发布2022全年业绩预告，公司预计2022年出现亏损，归属于上市公司股东的净利润为-4.40亿元至-3.60亿元，预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-4.45亿元至-3.65亿元。 分析点评“降应收、去库存、增纯销”，持续改善运营质量公司2022年前三季度归母净利润-0.50亿元；扣非归母净利润-0.54亿元。预计单Q4归母净利润为-3.90至-3.10亿元，亏损出现扩大。 其原因主要是控货和营销投入等一次性因素。一方面2022年公司适度控制发货，加强纯销考核，开展多种形式的推广活动，特别是四季度公司推行现款发货，营收出现显著下降；另一方面对渠道库存加大消化力度，持续加大了营销投入，纯销提升进一步巩固，使得全年市场推广费用发生额同比增加，但销售费用率同比下降。 谨慎考量计提减值准备，2023年有望轻装上阵公司谨慎考虑市场环境影响，结合存货状态、市场预期、生产经营等实际情况，对2022年度出现减值迹象的资产进行了减值测试，并对相关资产计提减值准备。可以发现公司应收票据和应收账款较高，2022Q3为11.71亿元，预计公司进行了相应处理。 董事会换届完成，各领域精英汇集 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届董事会董事长，并产生新一届新领导班子。 2023年1月18日公司召开临时股东大会，选举杨波为公司第八届 董事会董事长。新董事长汾酒集团任职多年，成功打造竹叶青子品 牌。 公司董事会聘任苗辉为公司总裁。苗辉曾任振东制药副总裁，成功 打造“朗迪钙”，市场营销经验丰富； 聘任柳花兰为公司副总裁，曾任广誉远中药股份有限公司政府事务总监； 聘任王俊波为公司财务总监，曾任晋能控股装备制造集团计划财务部副部长、资金总监； 聘任唐云为董事会秘书，长期担任广誉远董秘。 国药老字号整装出发，产品稀缺性凸显广誉远始创于明嘉靖二十年，公司拥有“一个中华老字号、两项国家级保密品种、三项国家级非物质文化遗产项目、四款精品中药、五百年无断代传承文化”。作为山西省中药企业典范，广誉远回归山西国企受重视。其四大核心单品（定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸、牛黄清心丸）+龟龄集酒，“四菜一汤”潜力巨大。 根据公司中报提出的愿景，未来公司将围绕“全产业链打造高品质中药”的总体战略，以成为“高品质中药领导者”为使命愿景，提出“精品牵引、经典夯基、龟酒重塑、双线并重”的运营策略，着力构建“一基一链一圈”的发展格局（以高品质中药为基，打造立足山西、辐射全国的中药产业链，打造国内高品质中药大健康生态圈）。 投资建议根据公司业绩预告我们调整盈利预测，我们预计，公司2022~2024年收入分别12.7/16.4/21.3亿元，分别同比增长48.0%/29.8%/30.0%；归母净利润分别为-4.0/1.8/2.8亿元，2023/2024年对应估值为95X/59X。 公司经历2022年改革期逐步摆脱困境，2023年有望迎来困境反转，我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

事件2022年6月24日，广誉远中药股份有限公司2021年年度股东大会在山西太谷召开。会议审议通过了《公司2021年年度股东大会会议须知》《公司2021年年度股东大会会议议程》《公司董事会2021年度工作报告》《公司监事会2021年度工作报告》《公司2021年度财务决算及2022年财务预算报告》等议案。 事件点评直面历史问题，稳健经营确保广誉远落叶归根。 2021年广誉远完成控股股东变动，注册地址迁回山西省落叶归根。业绩上2021年公司总资产为31.02亿元，归属于上市公司股东净资产为20.99亿元。报告期内，公司实现营业收入8.54亿元，同比下降23%。 受综合因素影响，归属于上市公司股东净利润为-3.16亿元，出现亏损。 不过公司实施了较为稳健的经营策略和积极的营销策略，加大终端动销力度，加强制度流程改革和绩效考核，全力保障渠道库存趋于良性、改善经营性现金流、降低应收账款的目标达成。2021年公司加大应收账款清收力度，2021年公司销售回款达到11.07亿元，同比增长26%。 这也使得公司销售商品收到的现金增加，2021年经营性现金流量净额转正为8,137万元，比上年同期-7,552万元增长1.57亿元。 2021年年多维优化，为后续发展打下良好基础。 2021年作为公司转型之年，在渠道、品牌以及生产研发上都打下良好基础。 1.渠道基础：聚焦核心市场和核心终端开拓渠道。 传统中药方面，强化直营管理下的“自营+合伙人”模式，2021年共签订一级商200余家，二级商130余家，新增开发各级医院近千家，OTC部有效管理终端门店突破60,000家。电商领域与阿里、京东两大核心平台强化合作，2021年电商部业绩同比增长35%。 精品中药方面，以“品牌+文化”输出为出发点，以高端私享平台+社群营销模式导入新的用户流量。全年新晋代理商47名，终端门店达到381家，其中国医馆29家，国药堂、店中店和展示店352家。 养生酒方面，聚焦山西、江苏两个重点省区，覆盖省区12个，战略合作连锁74家，布点核心门店6,518家。 2.品牌形象：品牌建设主要从企业品牌打造、产品品牌塑造两个维度展开。企业品牌方面，以广誉远480周年为契机，多渠道提升企业品牌势能；产品品牌方面，以定坤丹为主，抢夺头部平台流量，通过平安好医生、名医在线等垂直媒体口碑运营，深化产品市场教育，增强医生背书等。 3.生产研发：生产上，选取道地药材，遵循古法炮制工艺，按照GMP规范要求组织生产，实行最严格生产过程控制，并顺应市场需求，新增安宫牛黄丸（体外培育牛黄）、牛黄清心丸（体外培育牛黄）二个系列产品，新增安宫牛黄丸、定坤丹口服液、六味地黄丸、定坤丹水蜜丸新规格产品，不断丰富产品结构，增加新的利润增长点。 研发方面，公司密切跟进研发项目，聚焦不孕症、心脑血管（高血压高脂血症）、老年人功能障碍（失能失智）等，继续推进广誉远定坤丹对DOR（卵巢功能低下）不孕症、定坤丹对PCOS（多囊卵巢综合症）、龟龄集对老年衰弱综合征（老年人内在能力低下）、龟龄集对少弱精子症、安宫牛黄丸对意识障碍等基础和临床科研项目，全年共获得发明专利授权证书2件；获得山西省科技进步二等奖1项；获批省级科技创新平台1个；获得山西省科技厅中央引导地方专项立项1项；完成山西省药品监督管理局备案涉及产品81个；形成关于定坤丹口服液基础药效学研究和龟龄露酒预防高尿酸血症的药理作用评价研究报告2份；继续与国内多位名医专家和科研院所开展多层面合作，国内正在推进的研发项目超过27个，发表相关论文26篇，累计收录SCI论文16篇。 2022年年加速推进，战略规划逐步清晰，打造“高品质中药领导者”的金字招牌。 2022年公司改革也在加速推进中，一方面是人事上，核心经营管理岗位逐步变更，并且相关专业背景契合公司长远发展。 2022年2月底，财务总监傅淑红因工作变动，申请辞去公司财务总监职务，公司聘任王俊波为新任财务总监；4月11日，广誉远提请股东大会免去王斌全独董职务，并提名李先荣为独董候选人；5月10日，证券事务代表康云因个人原因辞去公司证券事务代表职务；5月19日，副总裁傅淑因个人原因辞去公司副总裁职务；6月23日，公司副总裁张懿和梁鹏因个人原因辞职。 董事长与副董事长履历丰富，体现山西国资对广誉远重视。董事长鞠振曾任山西省农业农村厅党组书记，厅长；副董事长李晓军曾任山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司党委常委,总会计师。两位也都在神农科技担任要职，鞠振为党委书记、董事长，李晓军为总会计师。 另一方面，在山西省委“32字要求”和“中医药强省”的战略下，公司战略逐步清晰。 2020年3月24日，山西省委、省政府印发《关于建设中医药强省的实施方案》，到2030年全面建成中医药强省。其中重点指标中的一条：3个中药材加工企业年销售额超过5亿元，1-3个中药生产企业年销售额超过50亿元，5个主导性产品年销售额超过5亿元。 公司目前着力构建“一基一链一圈”的发展格局（“一基”即以高品质中药为基；“一链”即打造立足山西、辐射全国的中药全产业链；“一圈”即打造国内高品质中医药大健康生态圈，统筹推进党的建设、战略规划、治理优化、渠道重塑、品牌升级等各项工作，持续擦亮500年中医药“金字招牌”。 2022年年一季报经营初见成效，国药老字号行稳致远。 22Q1营业收入、归母净利润分别同比增长25.16%、50.06%，在山西疫情的影响下业绩超出预期，并且经营指标也在逐步向好。1.毛利率开始恢复。22Q1公司整体毛利率为67.14%，虽然同比21Q1仍下降2.28个百分点，但已经是为21Q2以来的首次回升。2.费用率下降明显。22Q2期间费用率59.97%，同比-5.48个百分点；其中销售费用率46.62%，同比-2.02个百分点；管理费用率9.91%，同比-2.98个百分点。各费用率皆为2021年以来最低值。3.应收账款为2019年以来最低。自2021年开始，公司就加强了应收账款管理。2021年逐季应收账款都在减少，到了22Q1应收账款为11.68亿元，较2020年的最大值15.60亿元减少3.9亿元。 对于2022年全年，公司也确定了明确的经营目标，收入为12亿元，净利润为0.2亿元。我们认为目标设定稳健，将助力国药老字号行稳致远。 投资建议公司股东大会顺利落幕，公司战略布局和规划逐步清晰，在国药老字号的品牌加持和国资委的支持推进下，我们看好公司未来的长远发展，因此上调投资评级为“买入”。盈利预测暂不做调整，我们预计，公司2022~2024年收入分别12.6/16.4/21.3亿元，分别同比增长48.0%/29.8%/30.0%，归母净利润分别为0.4/1.7/2.8亿元，分别同比增长114.1%/287.3%/61.7%，对应EPS为0.09/0.35/0.57元，对应估值为383X/99X/61X。上调投资评级为“买入”评级。 风险提示原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险等。

国药精品，落叶归根广誉远始创于明嘉靖二十年（公元1541年），距今已有近500年的历史。公司拥有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸四大核心品种以及其他共百余种传统中药批准文号。股权几经波折后，2021年正式回归山西，公司控股股东由原先的东盛集团变更为晋创投资（持股14.53%，山西国资委控股）。公司一直坚持精品中药路线，综合毛利率相对较高，并且精品中药占比持续提升，2020年精品中药已经占整体营收20%以上。 重回山西国有控股，期待治理结构进一步改善2021年9月3日，晋创投资与神农科技集团签署委托协议，其所持有的广誉远股权表决权委托给神农科技集团行使，意味着神农科技集团接管。人事上原董事长张斌申请辞去公司董事长职务但仍担任公司董事、总裁。选举鞠振为公司第七届董事会董事长。并选鞠振、李晓军、刘兆维为第七届董事会董事。三人均来自山西国资，意味着山西国资接掌广誉远董事会。 神农科技集团是山西省属农业旗舰劲旅，是整合山西省农业科技资源组建而成的山西省属国有大型农业科技企业，可以期待神农科技今后为广誉远的长远健康可持续发展提供坚实支撑和广阔空间。 核心品种产品力极强，学术+营销营销构建双重驱动力力公司核心产品群为龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸以及养生酒，都具有极强的产品力和市场空间。定坤丹作为宫闱圣药，独占鳌头，为2020年中国城市零售药店中成药妇科用药TOP1。龟龄集有500历史保密配方，并且龟龄集一直在寻求其他治疗领域的新突破，逐步扩充产品的治疗人群。安宫牛黄丸因其选材炮制精良被评为“国家级非物质文化遗产”。养生酒围绕“药渠+餐饮+电商”三线并举，战略旗帜鲜明，成为保健酒的生力军。 公司始终坚持以学术引领和科研创新为持续发展的动力源泉，一方面重点围绕定坤丹、龟龄集、安宫牛黄丸的循证医学研究，另一方面通过经典名方相关基础探究中药制剂化学成分研究。截止2021年6月在研项目26项，累计发表相关论文200余篇，硕果累累。 营销上一手抓终端医院，开展线下传播活动，提升广誉远产品和品牌的市场形象。另一方面与连锁龙头、中小药店共同合作，提高公司产品零售终端覆盖率和产出率。经过长时间的渠道搭建，相信未来放量可期。 投资建议我们预计，公司2021~2023年收入分别8.9/12.6/16.4亿元，分别同比增长-19.7%/41.5%/29.7%，归母净利润分别为-0.3/0.4/1.7亿元，分别同比增长-204.2%/233.4%/286.9%，对应2021~2023年EPS为-0.07/0.09/0.35元。首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风险提示行业政策及市场竞争加剧风险；原材料供给及价格波动风险；治理改善不及预期风险。

前三季度营收同比下降16%,归母净利下降23% 公司发布三季报:前三季度营收8.54亿元,同比下降16.39%,实现归母净利润1.74亿元,同比下降23.09%,扣非后归母净利润1.56亿元,同比下降30.38%。其中第三季度营收3.13亿元,同比下降14.68%,实现归母净利润5652.33万元,同比下降30.84%,整体业绩符合市场预期。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为-1.29亿元,去年同期为-2.70亿元,改善明显。 预计渠道库存持续消耗,终端收入增速良好 前三季度受宏观经济整体下行与行业监管政策变化等的影响,加之报告期内公司对部分重点商业客户的销售支持采用票折的方式进行,公司整体收入有所下滑。报告期内公司主要原材料、包装材料的采购价格较去年同期略有上升,新厂投产后固定资产折旧费用、燃料动力等制造费用相应上升,致使产品毛利率有所降低,公司前三季度毛利率为78.17%,同比下降4.03pp;另一方面,公司加大研发力度,研发费用同比增长16.33%;同时,公司拓宽融资渠道,使得报告期内信用证议付费用、银行借款利息及承兑汇票贴现等财务费用较上年同期增长187.18%,故净利润下降达到30%。 期间费用方面,前三季度销售费用、管理费用、财务费用分别为3.19亿、0.75亿、2595.04万,占总收入的比例为37.31%、8.76%、3.04%,较去年同期-4.25pp、+1.60pp、+2.16pp。前三季度研发费用为3218.81万、占总收入比例3.77%,同比+1.06pp。前三季度净利率为21.46%,同比下降1.71pp。 公司持续优化升级终端营销,根据公司半年报:公司上半年新增医院终端460余家,加强学术推广,带动医院终端动销稳步提升,连锁方面,上半年围绕全亿健康、高济、一心堂、大参林、海王星辰、老百姓、国大药房等top10核心连锁及门店全面升级专业化培训、陈列、消费者教育和持久性地推活动,推动药店终端动销同样实现较快增长。同时公司将商业网络延伸到地县级市场,未来地县级商业、小连锁和第三终端将是传统中药业务发展的又一重点渠道。我们认为随着公司渠道的不断深入拓展,终端动销的持续快速增长,公司渠道库存预计将持续消化,带动公司经营质量的持续改善,有望推动业绩拐点加速到来。 公司经营有望持续优化,维持“买入”评级 前三季度受宏观经济整体下行与行业监管政策变化等的影响,公司整体收入有所下滑,预计19/20/21年净利润由之前的4.12/4.67/5.44亿元略微下调至3.19/3.76/4.45亿元,2019-2021年EPS分别为0.65/0.76/0.90元,对应PE为25、21、18倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济及医药政策影响;终端动销不及预期导致应收账款持续增加;多渠道推广模式导致销售费用较高;新产能释放进度不及预期。

消化渠道库存导致业绩有所下降 报告期内公司实现营业收入8.54亿元,同比下降16.39%,归母净利润为1.74亿元,同比下降23.09%,扣非后归母净利润为1.56亿元,同比下降30.38%,实现EPS0.35元,同比下降45.31%。分季度来看,Q3公司实现营业收入3.13亿元,同比下降14.68%,归母净利润为0.57亿元,同比下降30.84%,扣非后归母净利润为0.56亿元,同比下降32.45%。业绩下降的原因主要是减少发货量以便消化渠道库存,同时更多采用票折方式来进行发货。应收账款为14.72亿元,两年以来首次出现下降。 引入山西国投,资金问题得到解决 2019年7月30日,公司控股股东东盛集团与山西国投签署了《合作框架协议》,引入山西国投作为战略投资者,公司已经于9月30日将4000万股公司股份(占总股本的8.13%)协议转让给山西国投,大股东资金问题得到解决,预计未来公司经营将回归正轨。 盈利预测及估值 由于资金问题影响了公司2019年的经营计划,我们下调公司2019-2021年营业收入分别至19.7亿元,24.3亿元及30.31亿元,同比增长分别为21.73%,23.31%及24.74%;归属母公司净利润分别为3.71亿元,4.78亿元及6.14亿元,同比增长分别为-0.96%,28.88%及28.62%;对应EPS分别为1.05元,1.35元及1.74元,对应当前PE分别为15倍、12倍及9倍,维持“增持”评级。 风险提示 销售费用率居高不下。应收账款无法收回。与山西国投后续合作不顺利。

上半年营收下降17.35%,归母扣非净利润下降29.17% 公司发布2019半年报:上半年实现营业收入5.41亿元(-17.35%),归母净利润1.17亿元(-18.69%),归母扣非净利润1.00亿元(-29.17%),公司业绩略低于预期,但运营质量明显改善。报告期内公司现金流进一步改善,应收账款得到有效控制,为14.78亿元,较2018全年增速放缓至10.46%;公司经营性现金流净额为-7,847.72万元,较去年同期的-2.35亿元取得显著改善,随着公司后续经营调整,现金流净额有望持续改善。 传统中药和精品中药收入下降,养生酒业务表现靓丽 2019年H1公司医药工业营收4.69亿元(-21.81%),毛利率为82.67%(-2.60pp)。营收下降主要因为我国宏观经济整体下行,医药消费面临较大压力;加之受医保控费落地和行业监管趋严等政策因素影响。分产品看:传统中药产品营收为4.06亿元(-20.59%),毛利率82.06%(-2.44pp);精品中药产品营收为0.62亿元(-28.96%),毛利率86.67%(-3.12pp)。我们认为营收下降的主要原因是医药行业监管趋严,毛利率下降主要因为原材料价格上涨以及远新厂投产后折旧、燃料动力等制造费用相应升高。2019年H1养生酒营收3362.16万(+47.07%),主因公司组建新的药渠营销团队以扩大销售,新上市产品收入并入。毛利率63.23%(-5.01pp),主因部分产品包材价格上涨及新厂投产后制造费用升高,产品成本上升。 分地区看:不包含医药商业收入,华中地区营业收入较上年同期增长29.66%,主要是因为公司利用九州通医药集团平台深耕河南、湖南市场,不断下沉业务链条扩大终端商业覆盖面和产品动销,带动传统中药板块销售收入较上年同期增幅28.66%。 新厂投产初期,费用整体控制良好 公司上半年销售费用为1.91亿元(-30.17%),销售费用率为35.2%;研发费用为0.18亿元,较上年同期增长14.60%,占营业收入比例3.33%(+0.9pp),主要原因是报告期内公司研发折旧与摊销大幅上涨,材料及能源费用同比上涨72.1%;管理费用为0.53亿元(+10.35%),管理费用率为9.80%;财务费用为0.18亿元(+268.65%),财务费用率为3.41%,财务费用大幅上涨主要是因为手续费和利息支出大幅上升。 公司后续业绩有望回升,维持“买入”评级 由于宏观经济整体下行,医药行业监管趋严,公司中药原材料价格波动变化,公司上半年业绩出现下滑,我们小幅下调盈利预测,将2019-2021年净利润预测由5.09、6.69、8.26亿元调整为4.12、4.67、5.44亿元,当前价格对应PE为22、20、17倍。公司新厂建成后初期投入较大,后期新厂实行运营之后业绩有望回升,维持“买入”评级。 风险提示:1.宏观经济及医药政策影响;2.终端动销不及预期导致应收账款持续增加;3.多渠道推广模式导致公司销售费用较高;4、新产能释放进度不及预期

控股股东终止与新疆中泰合作 2018年9月17日,公司发布公告郭家学拟与新疆中泰对东盛集团以股权转让+增资的方式进行战略合作,经过近一年的沟通,双方在股权回购及公司治理等重大项目上存在分歧,未能达成一致,于2019年7月30日公告终止本次合作。由于截至目前双方尚未签署任何正式协议,因此终止本次重大事项不会对公司生产经营造成不利影响,也不会影响公司未来的发展战略。 控股股东与山西国投签署《合作框架协议》 2019年7月30日,公司控股股东东盛集团与山西国投签署了《合作框架协议》,就股权投资,债权投资以及其他合作事项进行了约定,公司此次引入山西国投作为战略投资者,不仅能化解东盛集团股权质押风险,为东盛集团未来发展提供资金、政策、税收等全方面的支持,而且有利于优化上市公司股权结构,完善法人治理,为上市公司的做大做强提供强有力的支持 盈利预测及估值 我们预测公司2019-2021年实现营业收入分别为22.34亿元,30.81亿元及43.57亿元,同比增长分别为38.01%,37.94%及41.39%;归属母公司净利润分别为4.25亿元,6.19亿元及9.15亿元,同比增长分别为13.63%,45.55%及47.94%;对应EPS分别为1.20元,1.75元及2.59元,对应当前PE分别为13倍、9倍及6倍,维持“增持”评级。 风险提示 销售费用率居高不下。 应收账款无法收回。 与山西国投后续合作不顺利。

事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.71亿、5731万和4193万,分别同比-7.56%、+10.99%和-17.86%,期间公司收到政府补助2259万元,增厚了归母净利润增速。点评如下: 消化渠道库存,我们估计终端动销情况良好。19Q1收入同比下降,我们估计是公司主动调整销售结构,消化渠道库存导致,同时我们估计终端动销保持30%以上的高速增长。 回款改善,经营质量逐渐提升。19Q1公司经营性净现金流1115万元,从18Q1以来首次转正。19Q1销售商品收到的现金为3.21亿元,是公司三年以来第一次季度销售商品收到的现金和营业收入之差为正数(+5000万左右),之前差额最小季度也是-6000万左右水平,由此可见公司在销售回款方面改善显著。19Q1应收账款14.49亿元,较期初+1.11亿元,但同期应收票据减少1.71亿左右,我们估计是公司减少票据形式、增加账款方式的回款,综合来看19Q1应收账款+应收票据总额呈下降趋势。 其他财务数据方面:19Q1毛利率77.69%,较18年全年毛利率下降3.43个百分点,我们估计主要是账面价值6.40亿的中医药产业项目和1.99亿的中药技术研发中心项目在18Q4转固后,折旧增加导致。19Q1销售费用率和管理费用率较18年全年分别提升2.83个百分点和3.18个百分点,但较16/17年全年对应的费用率下降明显。19Q1研发费用1200万元,同比+207%,我们那估计主要是经典中药的IV期临床项目增加导致。 期待定坤丹新进基药目录的红利释放。定坤丹在18年调整中进入新版基药目录,目前各地新版基药目录还在陆续执行中,执行后有望增加定坤丹在基层医疗机构的覆盖和销售。 盈利预测:我们预计公司19-21年归母净利润增速10%、36%和30%,对应EPS分别为1.17/1.59/2.06元,当前股价对应19pe估值28x左右。 调整为“审慎推荐-A”评级。公司打造的全国销售网络已经成型,与各大终端的合作也开始渐入佳境。我们预计19年为公司夯实销售业绩、优化回款、改善现金流的关键年份,静待公司厚积薄发和后续的业绩腾飞,给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;坏账风险;生产经营风险。

主营业务快速增长,核心产品集体爆发 报告期内公司实现营业收入16.18亿元,同增38.51%,归母净利润3.74亿元,同增57.98%,扣非后归母净利润3.76亿元,同增81.43%,实现EPS1.06元,同增58.21%。分季度来看,Q4公司实现营业收入5.97亿元,同增38.57%,归母净利润1.48亿元,同增11.2%,扣非后归母净利润1.53亿元,同增35.74%。分产品来看,公司主打品种定坤丹水蜜丸,安宫牛黄丸,牛黄清心丸的增速分别为107.61%,153.96%,196.01%,均实现翻倍以上的增长,高增长势头有望延续,龟龄集由于处方药限制同比增长32.76%,未来随着养生酒的推广,龟龄集增速有望再次提高。 养生酒销售模式成型,开始进行重点推广 公司“以餐饮为核心,商超,药店为两翼”的发展战略,坚持聚焦高端健康酒市场,已经完成在山西,浙江,江苏,广东,福建等市场的的渠道布局,快速复制模范市场的成功经验,线上线下紧密结合,线下围绕重点区域及目标消费人群开展差异化营销,线上加大与天猫,京东等零售平台的合作,不断积累消费人群,报告期内公司养生酒实现销售5255万元,同比增长106.49%。未来3-5年有望成为公司养生酒业务的爆发期。 经营质量改善为下一阶段的重点目标 由于公司产品单价较高,在发展初期品牌力弱,相对渠道商的议价能力有限,且终端扩张速度迅猛,自2016年启动OTC战略以来,二级以上医院终端从2015年末的1,498家增加至本报告期末6,000余家,OTC终端从2015年底20,000家增加至本报告期末近150,000家,因此应收账款不断增加,影响了财务指标的健康。公司将2019年的经营目标设定为“收入20亿元,净利润4.2亿元”,我们认为公司今年是希望在保证业绩稳健增长的同时,不断优化结构,提升经营质量,解决前期遗留的问题。随着公司品牌力的不断提升以及消费人群的不断增加,我们认为年内有望完成经营质量的改善。 盈利预测及估值 我们认为公司品牌历史悠久,产品质量优秀,所处行业空间广阔,公司发展路线清晰,开局良好,未来继续保持高速增长是大概率事件。我们预测公司2019-2021年实现营业收入分别为22.34亿元,30.81亿元及43.57亿元,同比增长分别为38.01%,37.94%及41.39%;归属母公司净利润分别为4.25亿元,6.2亿元及9.21亿元,同比增长分别为13.67%,45.82%及48.54%;对应EPS分别为1.21元,1.76元及2.61元,对应当前PE分别为29倍、20倍及14倍,维持“增持”评级。 风险提示 终端销售拓展不顺利。 保健酒推广进度不达预期。 销售费用率居高不下。 应收账款无法收回。

2018年公司营收同比增长38.51%,扣非净利润同比增长81.43% 根据2018年年报,2018年公司实现营收16.19亿元(+38.51%),归属上市公司股东净利润3.74亿元(+57.98%),扣非后净利润3.76亿元(+81.43%)。单季度表现来看,2018年Q4实现营业收入5.97亿元(+38.57%),扣非后净利润1.53亿元(+35.74%)。 截至报告期末,公司应收账款13.38亿元,经营活动产生的现金流量净额比上年同期减少1.14亿元,经营活动产生的现金流量净额持续为负主要有以下原因:1、公司尚处于市场培育期,为了快速占领市场、覆盖终端渠道,公司给予了商业客户一定的信用账期,且商业客户以银行承兑汇票方式为主,报告期末公司持有的银行承兑汇票为2.44亿元;2、公司持续加大市场投入,销售费用同比增加,叠加中药材价格波动及原材料储备等导致经营性现金流出持续增多;3、公司自2016 年起加大了研发投入的力度,2018年研发投入金额为6124万元。 加大市场拓展力度,“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车齐头并进 分业务来看,2018年公司医药工业营收14.94亿元(+37.14%),毛利率是83.95%;其中,传统中药产品营收为12.81亿元(+34.83%),毛利率为83.20%;精品中药产品营收为2.13亿元(+52.93%),毛利率为88.49%。主要原因是公司不断加强内、外部优势资源整合,加大与区域龙头商业、百强连锁的战略合作,提升产品市场占有率和终端动销率。养生酒营收5255.58万(+106.49%),毛利率68.73%,毛利率较上年同期增加6.93%,主因公司持续开发重点区域市场潜力,同时提高新产品的供货价。 销售费用率控制良好,持续推进核心产品工艺研发 2018年公司销售费用为6.29亿元(+21.85%),销售费用率为38.83%,公司销售费用率控制良好,主因市场推广费增加1.25亿元,广告投入减少0.35亿元。公司在推进原有研发项目的同时,新增研发项目12个,重点围绕定坤丹、龟龄集等核心产品的二次开发,同时联合上海中医药大学、厦门大学成立联合实验室进行广誉远经典名方的二次开发。 估值与评级 公司不断加强医学、商务、KA 内外部优势资源整合,目前已覆盖全国连锁门店近15万家,其中管理终端近40,000家。考虑到18年营收略低于此前预期,我们将2019、2020年净利润由5.89、7.75亿元下调至5.09、6.69亿元,EPS由1.67、2.19元下调至1.44、1.90元,维持“买入”评级。 风险提示:1. 终端动销不及预期导致应收账款持续增加;2.多渠道推广模式导致公司销售费用较高;3、新产能释放进度不及预期

事件: 公司发布2018年年报:全年营业收入16.18亿元,同比增长38.51%;归属母公司股东净利润3.74亿元,同比增长57.98%;归属母公司股东扣非净利润为3.76亿元,同比增长81.43%。实现EPS1.06元。拟每10股转增4股。 观点: 1.全年收入保持快速增长,非经常因素导致Q4业绩增速有所放缓 公司2018年全年收入增速38.51%,相较2017年增速明显加快;2018年归母净利润增速57.98%,与2017年的92.82%相比出现放缓;2018年扣非后归母净利润增速为81.43%,与2017年的89.43%相比略有降低。 单独拆分2018Q4,公司收入增速为38.57%,归母净利润增速为11.20%,扣非后归母净利润增速为35.74%;公司2018Q4收入增速与前三季度持平。净利润增速明显低于收入增速主要是2017Q4特殊情况下的产品高净利率所致。2017Q4,公司的精品中药在企业家活动中的大量销售导致净利率异常高,净利率达到32.60%,而2017全年净利率为21.42%,2018Q4净利率为26.34%,2018Q4接近公司产品净利率的正常水品。另外2017Q4非经常性损益较多,导致2018Q4归母净利润增速较低,扣除非经常损益后2018Q4业绩增速与收入增速相差不多。 2.精品中药快速增长,安宫牛黄丸+牛清心+养生酒表现突出 分产品板块来看: 医药工业端收入约14.94亿元,增长37.14%;医药商业端收入0.69亿元,增长34.41%;传统中药收入12.81亿元,增长34.83%,毛利率降低0.45pp至83.20%;精品中药收入2.13亿元,增长52.93%,毛利率提高1.25个pp至88.49%;养生酒收入0.53亿元,增长106.49%,毛利率提高6.93个pp至68.73%。 分产品来看: 定坤丹收入5.28亿元,增长62%,定坤丹(精品+珍藏)收入0.22亿元,增长147.55%。定坤丹水蜜丸保持了高速增长,主要是公司前期在拓展终端覆盖、加强营销和店员培训方面的工作收到成效,品牌力持续增强所致。定坤丹精品2017年一度因产能问题停产,2018年恢复产能后销售情况较好,预计2019年有望快速增长。 龟龄集收入4.07亿元,增长4.33%,龟龄集(精品+珍藏)收入1.19亿元,增长37.59%。龟龄集普通装收入增速有所减缓,主要是龟龄集为处方药,不像定坤丹是双跨品种,宣传上有障碍,价值医院端市场费用控制,一定程度影响了龟龄集普通装的销量。龟龄集精品主要通过自有国医馆、国药堂销售、保持快速增长。 安宫牛黄丸收入2.59亿元,增长99.12%,龟龄集(精品+双天然)收入0.55亿元,增长37.68%。安宫牛黄丸连续三年超高速增长,复合增速超过100%,成为公司的重要的增长点。由于安宫牛黄丸市场教育成熟,推广难度较小,在公司品牌力增强和持续营销下有望继续保持高速增长。 牛黄清心丸收入0.87亿元,增长153.76%,龟龄集(精品+双天然)收入0.17亿元,增长342.00%。牛清心收入体量较少,2018年整体首次过亿,预计与安宫牛黄丸一样,未来3年将保持高速增长。 养生酒收入0.53亿元,增长106.49%。龟龄集酒和加味龟龄集酒是公司2018年设计的三大增长点之一,在新厂投产、养生酒产能释放、营销团队持续拓展长三角、珠三角区域市场之下,养生酒在2019年有望破亿,成为公司新的增长点。 3.中间费用率明显下降,应收账款及现金流等待改善 三项费用率:销售费用率、管理费用率(含研发费用)和财务费用率分别为38.83%,9.55%,0.88%,较去年同期分别-5.31,-2.92,+0.53个pp。公司的中间费用率下降明显,销售费用率快速下降。我们判断销售费用率下降主要原因是随着品牌力的增强,公司优化了广告投放策略,不再追求央视平台高举高打的广告策略,转而加强地方卫视、网络媒体及分众传媒等对潜在消费人群渗透率更高的媒体,在保证广告宣传效果的前提下,减少了广告费用。管理费用率降低原因是收入端保持高增速,除研发费用外其他费用没有明显增加,规模效应显现后造成费用率下降。财务费用率升高主要原因是山西广誉远短期借款带来的利息支出增加,不过整体变化幅度较小,对公司的费用率没有明显影响。 应收账款及应收票据:公司18年末应收账款,应收票据分别为2.44亿元和13.38亿元,相较2018Q3数据分别增长了0.6亿元,2.71亿元,公司应收账款及应收票据延续的小幅增加的趋势。分季度来看,公司2018Q4应收账款与营业收入比为45.39%,与2018Q1相当,高于2018Q2和Q3(分别为32.62%和20.62%)。此前我们曾多次分析公司的应收账款增加的原因(1)公司作为二次创业的企业,在品牌初创期,公司议价能力较弱,为加快拓展销售终端,故给与客户一定的账期,造成应收账款累积(2)公司目前生产的产品中药品以定坤丹,龟龄集,安宫牛黄丸和牛黄清心丸四大单品为主,四大单品单价较高,在推广期,即使少量铺底货也会造成较多的应收账款(3)公司业务扩展速度较快,造成不停有新的合作伙伴需要复制此前的开发、铺底货、给账期、培训、销量大幅增加、顺利回款、二次进货的过程。我们判断,公司为了长期的发展及公司战略的推进,将在2019年继续强势推广龟龄集酒,恢复经典国药及精制饮片的生产,并加强药品账期的管理,在2019年实现公司发展以及财务数据健康的平衡。 PS:从一组数据可以看出公司渠道的快速开拓情况:2016年当年开发全国连锁药店400余家,OTC终端门店39,336家,全年累计开发医院734家,医院开发数量超过了前五年开发的总和,OTC终端门店是前10年总和的1.97倍;2017年新增医院终端1,953家,新增连锁药店约600家。截至2017年底,公司合作的连锁药店已超过1,000家,管理药店近30,000家,覆盖终端近100,000家。2018年覆盖药店达到15万家,管理超过4万家,新增医院终端1200余家。 现金流:公司期末现金流为1.25亿元,净增加额为-1.56亿元。其中,经营性活动产生的现金流净额为-2.98亿元,比上年同期减少1.14亿元。经营性现金流为负及相较去年减少的主要原因是公司发展所处的特殊时期及公司选择的发展战略决定的:(1)公司作为二次创业的企业,为恢复生产及品牌,前期品牌宣传投入较大,现金流较为紧张。(2)公司商业客户以承兑汇票方式付款对公司现金流,对经营性现金流也有一定影响(3)公司在快速发展期,市场拓展所需费用较多,进一步加重了经营性活动现金的支出(4)公司新的中医药产业园区建设造成一定的现金支出增加。随着公司品牌力的不断提升和终端拓展的顺利推进,以及新厂区的投产,公司的账期有望缩短,收取的承兑汇票将逐步减少,市场推广费用将逐步稳定,其他支出减少,经营性现金流预计在19年得到明显改善。 4.未来公司看点展望 新厂投产突破产能瓶颈,2019年全面释放:公司新厂区已于2019年8月31日获得药品GMP认证。公司本次获批的GMP车间,拥有1亿粒硬胶囊(龟龄集等),5000瓶丸剂(定坤丹水蜜丸等),8000万丸丸剂(定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等),3000万支口服液(定坤丹口服液等),650万瓶酒剂(加味龟龄集酒)的产能。按公司年报披露数据,龟龄集产能约是现在的2.5倍,定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2倍,龟龄集酒产能约是现在的10倍,定坤丹口服液产能约是停产前的100倍。在经过2018年下半年的调试与磨合阶段后,产能在2019年将得到彻底释放,中短期内不再有产能瓶颈问题。 公司的战略发展将进入第二阶段:公司将在2018年底至2020年陆续恢复六大系列40多款经典国药的生产,2018年恢复中老年延年益寿系列(加味龟龄集酒)、慢病系列(如甘露消渴胶囊)、儿童用药系列(如小儿咳喘灵口服液、感冒清热颗粒、保婴散),2019年恢复清热解毒系列(包括牛黄解毒片、清胃黄连丸、西黄丸),2020年恢复中老年延年益寿系列(六味地黄丸、知柏地黄丸等)、清热解毒系列(银翘解毒丸等)及藿香正气胶囊,为公司业务增长提供新动能,实现产品线的极大丰富和经典国药、精品中药、保健酒、精品饮片业务板块之间的平衡发展。 保健酒有望迎来爆发:公司的龟龄集酒和加味龟龄集酒是公司三大引擎之一养生酒的主打产品。龟龄集酒主打高端餐饮市场,加味龟龄集酒主打医院药房市场。在2017年公司完成保健酒营销团队更新之后,18年保健酒迅速拓展了江浙及珠三角区域市场,在新厂投产后,养生酒将释放约10亿产值的产能,彻底解决产能瓶颈的问题,2018年的下半年养生酒板块可能迎来大爆发,未来3-5年,养生酒板块有望成为公司利润的重要增长点。 2018年版基药目录调整带来机遇:卫健委发布的2018年版基药目录中,公司的定坤丹(水蜜丸、大蜜丸),西黄丸、石斛夜光丸新进入目录。基药目录的调整可能使公司的定坤丹在基层用药市场进一步开拓销路,加强终端覆盖。此外,预计公司将在2019年恢复西黄丸的生产,西黄丸纳入全国基药目录有助于公司加快西黄丸的推广工作。 结论: 我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.93亿元、6.80亿元、9.28亿元,增长分别为31.71%,38.17%,36.35%。EPS分别为1.40元、1.93元、2.63元,对应PE分别为24x,17x,13x。我们认为 公司是中药消费品重磅潜力股,公司护城河强大,四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长,保健酒的产能释放,经典国药的恢复生产及精品饮片的推出,公司有望持续前期高速增长。随着公司品牌力和议价能力增强,公司财务状况也将改善。基于对公司前景的看好,我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 传统中药增速减缓,保健酒推广不及预期,现金流短时间内不能改善。