公司2011年半年报揭示公司当前经营仍经历着暂时性的困难,如(1)、传统主业铬铁矿由露天开采转为井下巷道开采,采矿成本增加,毛利率较上年同期显著下滑18.3%;(2)、碳酸锂业务受制于西藏今年多雨气候,原矿供应不足,后端提纯加工又处于产线改造阶段,固定成本难以有效摊销,毛利率仅为4.3%;(3)、铜矿业务受采区破碎站等基建进度影响,年计划产量由1500吨调降至1000吨。 我们维持《铜先行,锂继起》中的判断,公司将经历扩张过程中的种种阵痛后继往开来:2011-2012年公司仍将处于规模化建设高投入阶段,产能扩张带来的业绩增长将遭受固定折旧开支增长及股本摊薄的挑战。然自2013年后,随公司各新建项目逐步完工达产,产能充分释放,结合对碳酸锂市场有望于2013年迎来爆发增长的判断,公司业绩有望得以充分释放。 碳酸锂产能建设已步入正轨,公司拟于二期工程引入资源综合开发方案,进一步降低成本;白银的电池级成品深加工设备也已进入订购阶段,有望于2013年末形成约15000吨的成品产能。判断碳酸锂业务有望于2012年扭亏转盈,于2013年成为公司最主要的利润来源。 预计公司将于2012年末顺利建成6500吨电解铜产能,并有望随储量的提升进一步扩张产能。得益于铜矿开采技术的成熟及当前铜价高企,公司铜矿一经开采即实现盈利,并将在2011-2012年成为公司最主要利润增长点。 公司传统铬铁矿业务面临资源枯竭产量滑落的挑战,但公司预计产销量的实际滑落将会较为平缓。同时受益于内部管理机制革新,铬盐深加工业务有望扭亏为盈。整体预估公司铬产业链盈利有望保持稳定。 维持“增持”评级。因公司当前扩张期的暂时性困难,我们略调降公司2011年业绩预测,但对2013年后公司盈利前景维持乐观预期,公司2011-2013年每股收益0.16/0.37/0.69元/股,维持“增持”评级。 风险提示:新兴产业推动的需求,尤其是电动汽车推广引致的锂需求跨越式增长是一种革命性的变化,我们的静态预测必然与实际进程有所出入。

上半年实现营收60.18亿元,同比增长37.9%;营业利润6.64亿元,同比增长%;利润总额6.52亿元,同比增67.5%;归属于上市公司净利润4.77亿元,同比增长61.8%;合半年度EPS为0.25元,二季度单季EPS为0.1328元,环比增16.6%,业绩符合预期。 公司业绩实现同比大增主要是由于在保证主营业务毛利率稳定的同时,氧化铝、铝型材、热轧、冷轧产品的产销量均实现了大幅增长,其中氧化铝产量较去年同期增加了96.25%;铝型材较去年同期增加28.31%;热轧卷较去年同期增加了46.88%;冷轧卷较去年同期增加了17.68%,并且优化了冷轧卷的产品结构,增加了高毛利罐料产品的产量。 冷热轧产能逐步匹配产品结构仍有优化空间。公司目前热轧产能67万吨,而冷轧能力为20万吨,正在推进的40万吨板带项目预计2012年底建成,届时将实现与热轧产能的完全对接。公司目前冷轧产品中附加值较高的双零箔、罐料坯料(包括体料与盖料)的平均吨加工费约8000元,吨毛利有望达到3000元以上,冷轧产能的释放将进一步提升公司整体盈利能力。 目前公司轨道交通用铝型材产能约为2万吨,募投项目22万吨轨道交通新型合金生产项目将继续加大在轨道交通领域的产能扩张,其中4万吨产能将在美国实施,这一方面为美国市场提前布局,另一方面可充分利用美国的技术与管理,预计项目于2012年底建成。轨道交通用铝型材具有大截面、承载能力强、稳定性好的特性,存在较高的进入壁垒,属高技术高附加值的铝深加工领域,平均加工费约2.1万元/吨,远高于一般工业型材和建筑型材产品。 维持“增持”评级。我们预测,2011-13年EPS分别为0.53、0.68、1.05元。公司具备“电—铝—铝精深加工”的完整优势产业链,是国内唯一的罐料批量供应商。公司产品结构正不断向高技术含量的精深加工领域转移,未来产品结构优化空间较为广阔,盈利能力的提升存在超预期的可能。 风险提示:产能投放进度低于预期、竞争加剧导致毛利率下滑

公司上半年实现营收11.32亿元,同比增长10.17%;营业利润2779.03万元,同比减少1.31%;利润总额3351.88万元,同比增%;归属于上市公司净利润2949.15万元,比上年同期增长20.22%;半年度EPS为0.087元,二季度单季度EPS为0.0413元,环比回落9%,业绩低于预期。 业绩实现同比增长,主要是由于:1、上半年实现产品销售总量5.05万吨,同比增长6.18%;其中,出口产品占总销售量的36.65%,比上年同期上升5.42个百分点。2、公司空调箔、合金箔毛利率较去年分别提升2.16、1.6个百分点;产品综合毛利率为12.15%,同比上升2.06个百分点。 业绩低于预期,主要是因为:1、合金箔、PS版基的产能释放仍不顺畅,我们估算,其PS版基产能利用率仅不到20%,合金箔产能利用率约55%,大幅低于我们此前的预期;2、因研发项目的材料费支出耐入管理费用核算,管理费用率同比大幅上升1.85个百分点。 6月份,公司公告了非公开发行预案,拟募集资金15亿元用于建设铸轧生产线、熔铸生产线、压延生产线等,全部项目建设周期为18个月,其中铸轧生产线12个月完成。项目预计于2012年底完全投产,届时每年将新增10万吨铝及铝合金铸锭、10万吨铝带坯和5万吨空调箔,其中10万吨铝及铝合金铸锭和10万吨铝带坯供常熟生产基地使用,5万吨空调箔直接面向北方市场销售。我们认为,公司在内蒙投资建厂,一方面将争取到显著的能源成本优势,实现产业链向上游的延伸,在保障原料供应稳定性的同时,实现生产环节的利润内部化;另一方面,公司将实现销售版图的进一步拓展,挖掘新的“蓝海”市场。 维持“增持”评级。我们调整盈利预测为,2011-13年EPS分别为0.19、0.36、0.46元。公司是空调箔行业的龙头企业,具备合金箔、铝复合材料等新型产品的研发与生产能力,经过前期的设备磨合与市场开拓,我们判断,未来两年公司整体产能存在充分释放的潜力。当前股价已低于12.69元的增发底价,公司未来业绩释放的确定性或将有所提升。 风险提示:产能投放低于预期、铝价大幅波动的经营性风险

公司上半年实现营收10.04亿元,同比增长21.3%;营业利润1.27亿元,同比增长21.6%;利润总额1.28亿元,同比增21.8%;归属于上市公司净利润9769.63万元,比上年同期增长26.5%;半年度EPS为0.3533元,二季度单季度EPS为0.2414元,环比大增114.6%,业绩符合预期。 公司累计实现财务售电量15.21亿度,同比增长16.44%,但仍低于预期,主要是自发电与外购电不足所致。二季度降雨量较同期减少,公司自发电量同比下滑。公司下属的合面狮和控股的昭平、巴江口和下福四个水电厂合计完成发电量5.566亿度,同比减少10.99%;其中成本最低的合面狮水电厂累计发电量同比减少35.62%,成本较高的外购电量同比增加50.04%,公司自发电比例由去年37%下滑至34%,导致电力主营毛利率有所降低。 报告期桂东电子实现净利润3453.23万元,比去年同期增长124.02%。毛利率为33.99%,比上年同期增加7.79个百分点。下半年,公司三期500万平米产能将逐步达产,电极箔业务有望迎来价升量增的快速增长期。 公司参股的国海证券借壳SST集琦上市事宜已于2011年5月11日经证监会重组委审核通过,并于2011年8月9日复牌交易。SST集琦股权分置改革方案实施公告显示,目前,公司持有上市公司国海证券股票数量为79,158,684股,占国海证券总股本的11.044%。国海证券的股权未来将成为公司重要的现金来源,主要来自分红和股权出售。 公司募投项目正有序推进。1.2万千瓦大田水电站的前期附属设施工程已开始建设,主体工程尚未大规模开工,预计于2013年建成;桂东电网220千伏输变电工程已完成项目40%,该项目的投资利润率为17.46%;而桂源公司相关输变电工程项目的投资利润率达19.04%。 维持“增持”评级。我们预测,2011-13年EPS0.72、0.99、1.03元。水电作为清洁能源符合“十二五”规划发展方向,随着泛珠三角合作的深入实施带来的产业转移、中国-东盟合作的深入,公司电网覆盖区域电力需电量有望实现较快增长,公司电网资产盈利能力将持续改善。依托水电资源公司未来有望逐步形成“水电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”完整产业链,公司电极箔业务受益于下游应用领域的新拓展,未来产能释放之际有望与行业景气形成共振。 风险提示:干旱导致自发电比例降低、电极箔行业景气度下滑。

公司于8月11日晚发布2011年半年报,上半年实现营业收入27.9亿元,其中二季度单季为16.8亿元,环比上升51.35%;归属于母公司所有者净利润2.38亿元,其中二季度为1.78亿元,环比上升196.7%,实现EPS0.524元/股,业绩符合我们之前的预期。 公司二季度业绩较一季度大幅提升的原因在于:1)公司自2010年10月起因节能降耗关停的约14万吨产能在二季度全面复产,产量回归正常水平,主营收入得到保障;2)国内煤炭价格自年初以来稳步上升,公司来自参股煤炭企业赵固能源的投资收益大幅提升。 公司上半年实现投资收益2.54亿元,源于其参股企业赵固能源的利润收入,较去年同期上涨149%;如我们前期判断,随着赵固煤矿的持续开发,在煤炭价格稳步上升的背景下,公司这一部分收益明显提升,成为公司利润的重要来源。 2011年上半年,全国原铝产量同比增长约6%,下游铝材增长大约30%,行业供求关系获得较大改善。现阶段,产能利用率已经接近历史高位,而新增产能投产时间较晚,产量释放相对有限,供给弹性已经弱化,因此,下半年来看,若下游需求不出现明显下滑,供球阶段性失衡的局面或将延续,铝价有望恢复前期的强势。预计公司盈利下半年将会进一步提升。 今年初,公司筹划建设两台30万千瓦的热电机组,现阶段项目正稳步进行,预计建成投产后,供电自给率有望达到60%以上。同为赵固能源主要股东的焦煤集团,长期来看,与公司利益取向较为一致,未来有望与公司在煤电领域进一步合作,进而提升公司能源供应的保障能力。 基于对原铝全年供给偏紧的判断,在2011-2012年铝价17200、17600元/吨的假设下,我们提高公司2011-2012年盈利预测分别至:1.22、1.33元/股(包含赵固能源的投资收益),现股价对应2010-2011年PE为:13.8、12.6倍。维持“增持”的评级。 风险提示:国内外经济增长放缓导致需求萎缩,致使铝价下跌。

我们上调公司2011年EPS至1.39元/股,对公司年内业绩大幅超越市场一致预期持乐观判断。我们的业绩修正基于公司上半年的优异表现(归属于上市公司股东净利润4.58亿元,同比增长139.0%,显著超越市场预期),对钨市场与稀土加工业的乐观展望,及公司地产开发业务在下半年到期结算所带来利润增长的预期。 我们上调2011年钨精矿年均价预测至14万元/吨,同比增长62%。因(1)、供给面在政府整顿、行业集中度提升双方面推动下呈现愈发有序状态,供给逐渐趋紧;(2)、需求面因国内产业升级促进高品级硬质合金工具需求推动;(3)、钨精矿开采成本的持续攀升。对钨行业更详细的讨论请参阅我们前期报告《钨价:涨声再次响起》、《钨行业电话会议纪要》。并随之上调公司钨原料及金属制品产品线对公司2011年每股收益贡献至0.87元/股。 公司稀土加工产品线上半年主要得益于存货升值而实现业绩大幅增长,预计下半年随稀土价格趋于平稳,升值效益或将减弱,但全年业绩大幅增长已成定局。我们预计稀土产品线2011年每股收益贡献约0.21元/股。 公司下属房地产公司厦门海峡国际社区二期高层项目(60%权益)预收款项约32亿元将于下半年确认收入,预计贡献每股收益约0.31元/股。 我们对公司长期的业务持续拓展潜力持积极乐观态度。初步展望公司2011-2013年每股收益至1.39/1.80/2.29元/股,其中地产业务每股收益贡献稳定在约0.3元/股,剔除地产业务后净利润复合增速约35.5%。公司未来的增长动力首先来自于其在江西九江地区新钨业基地的建立;其次是在福建省内稀土深加工产业的布局建设及省内稀土资源的可能整合。 公司拟与五矿有色金属股份有限公司合作设立九江金鹭硬质合金有限公司的方式(公司权益70%,五矿有色权益30%),共同开发九江硬质合金产业基地。一期项目拟投资8亿元,年产能3000吨钨粉、2000吨硬质合金。 复制拓展公司在高端硬质合金领域业已建立的竞争优势,迎合国内产业升级背景下,兴旺成长的高品级硬质合金工具市场需求。

公司8月14日晚发布2011年半年报,2011年上半年实现营业收入39.91亿元,同比增长24.14%,二季度单季实现营业收入24.66亿元,环比增长61.7%,归属上市公司股东净利润3135.5万元,同比增长177.49%,上半年实现每股收益0.03元(摊薄后),业绩略低于预期。 公司2011年上半年业绩低于预期的主要原因是:铝材加工项目投产低于预期,而上半年铝价表现也较为疲弱。但从行业景气度及公司收入增速来看,我们判断公司经营已经越过拐点,即将进入上升通道,随着铝板带和氧化铝项目投产,公司发展即将迎来一个新的阶段。 行业供求好转,下半年业绩有望明显提升。2011年上半年,全国电解铝产量同比增长约6%,下游铝材产量增长大约30%,行业供求关系获得较大改善。现阶段,电解铝的产能利用率已经接近历史高位,而新增产能投产时间较晚,产量释放相对有限,供给弹性已经弱化,因此,下半年来看,若下游需求不出现明显下滑,供求阶段性失衡的局面或将延续,铝价有望维持强势。公司电解铝业务关联收入占比约92.73%,对应铝价变化弹性较大,铝价上涨有望带动盈利明显提升。 资源优势为公司长期发展铺平道路。我国铝土矿资源对外依存度较高,接近50%,从印尼进口占比约80%。前期媒体报道,印尼政府有意限制国内铝土资源出口。印尼政府近些年来对矿产资源保护程度逐渐加强,我们判断,铝土出口出台限制政策的可能性不断增强;一旦出口限制作为长效机制被确立,国内氧化铝的成本及价格中枢有进一步抬升的可能,而拥有铝土资源企业的成本优势会更加明显。公司文山氧化铝项目年底预将投产;在开发国内资源的同时,公司积极向海外扩张,上半年与老挝中老铝业达成初步收购意向,资源优势有望进一步强化,为公司长期发展铺平道路。 调整盈利预测。在2011-2012年铝价17200、17600元/吨的假设下,我们预计公司2011-2012年每股收益为:0.08、0.22元/股。维持“增持”的评级。 风险提示:铝价波动给公司带来的经营风险;氧化铝项目建设低于预期。

点评 夯实资源基础。公司收购集团的卡房分矿矿山单铜矿储量728.19万吨,铜金属量120281吨,平均品位1.65%,根据日采选能力内核算,每年产出铜金属量大约5000吨,年内预计贡献业绩对应EPS0.04元,收购矿山在一定程度上提升公司铜精矿的自己水平,配合年底预将投产的铜冶炼项目,未来有望进一步为公司贡献业绩。 业绩符合预期。公司2011年上半年实现营业收入63.57亿元,同比上升40.27%;实现净利润3.54亿元,同比上升92.98%;每股收益0.391元,同比上升83.22%,业绩符合我们之前的预期。 业绩提升得益于锡价上行。受益于全球电子工业和消费的稳步增长,上半年,国际锡价同比增长67.24%,国内锡价同比增长41.92%,公司锡锭,锡材和锡化工产量与去年相当,收入较去年同期分别增长25.46%,36.39%和20.16%,锡化工产品毛利率由去年同期的6.64%大幅提升至17.61%,反映公司深加工产品的盈利能力,伴随锡价上行正在稳步提高,利润贡献的占比有望逐步加大。我们长期看好未来锡价的表现,并认为公司产品盈利能力将会随锡价上行稳步提升。 维持盈利预测。我们预计公司2011-2013年EPS 为0.81、1.17、1.40元/股(摊薄后);对应估值水平(P/E)分别为37.8、26.1和22倍。公司正在从单一矿企向综合类矿企升级,盈利点将会逐渐增加,我们对云锡集团主导整合省内锡资源的前景保持乐观,维持 “增持”的评级。 风险提示:宏观经济、金属价格均存在一定不确定性,价格的剧烈波动对公司的正常经营或造成负面影响。

上半年实现营业收入14.52亿元,同比增长24.3%;营业利润2962.27万元,同比增长209.55%;利润总额3041.09万元,同比增122.5%;归属于母公司所有者净利润776.62万元,比上年同期增长39%;半年度EPS为0.018元,二季度单季度EPS为0.0104元,环比增长37%。 点评 业绩低于预期,主要由于:1、钛产品销量虽然实现同比29%的增长,但由于合同结构以闭口合同为主,产品价格未能完全跟随海绵钛价格上涨而顺利向下游传导;2、实际税率由去年的13%上升至24%;3、期间费用同比增加3.42个百分点。4、受设备采购周期延长等因素影响,新产能投放进度低于预期。 订单饱和,产品结构仍有优化空间。上半年钛材需求回升,公司订单饱满,部分环节出现了产能瓶颈,公司采取外委加工、设备租赁等方式实现了环节分流,保证了合同的执行。但我们预计,民品订单占比仍占主导,军品与出口订单虽有改善,但提升幅度并不显著,产品结构仍有优化潜力。 我国航母下水已步入倒计时,这初步印证了我们新国防战略下,军工装备的大规模升级换代显得日渐迫切的判断。未来舰载机国产化提速、三代机大规模装备空军,国产发动机的量产将带来钛材总量和结构性井喷需求;而钛材若大规模应用于海军艇舰,其需求增长空间将进一步打开。 5000吨钛板带项目6月底已经开始热负荷试车,公司已成为国内首家卷板生产企业;公司万吨自由锻项目也有望于今年投产,飞机的80%为锻件,未来在国产大飞机项目、军用飞机采购中获取更多订单值得乐观期待。 维持“增持”评级。我们调整盈利预测为2011-13年EPS分别为0.16、0.59、0.80元/股。公司是国内钛材加工业的绝对龙头,享有领先的市场份额和较高的技术壁垒,未来产能释放将进一步提升动态盈利,风险提示:产能投放低于预期、出口订单未有改善、军品销售不畅

公司公布2011年半年报,实现营业收入5.21亿元,同比增长8.69%;归属于上市公司股东净利润0.41亿元,同比增长37.48%,对应每股收益0.21元/股。公司业绩符合我们首次报告预期,而显著超越市场预期水平。 我们所意料到的:我们在首次评级报告中预测公司未来3年净利润复合增速将达到52.7%,显著超越收入复合增速25.5%水平,背后的推动机制在于公司已完成发展前期密集资本投入阶段,作为典型的高经营杠杆型企业,在收入增速跨越资产规模增速的阶段,受益于折旧等固定开支的迅速摊薄,往往表现出高的业绩弹性。公司在上半年的业绩增长模式初步印证了我们的判断。 具体而微聚焦于各子公司业绩表现,除长春东睦历史负担较重,转型较为缓慢外,其余子公司均在资产运行效率攀升的带动下跨越盈亏平衡(特别是南京东睦于2011年上半年扭亏为盈),实现持续增长。 我们曾提示作为公司主要下游领域之一的汽车消费的可能放缓对公司的业绩增长将构成负面冲击。公司的汽车零件订单在5-6月间亦确有下滑。但总体看公司在汽车零件领域销售同比增长15.8%,内生的趋势扩张对冲了需求周期波动的影响;同时业界判断如日本地震干扰因素复归正常等影响下,汽车整体销量有望在下半年重拾起色,带动公司汽车零件销售在下半年进一步攀升。 意料之外的:我们前期的盈利预测更多考虑固定成本摊薄效应对公司利润率的影响,但公司上半年的业绩表现证明,除此之外,公司在产品结构升级方面的努力也在显著提升公司利润率水平(毛利率同比提升7.13个百分点)。 公司上半年显著缩减传统摩托车零件领域销售份额(同比减少35.3%);而将更为高端的汽车零件销售额占公司总销售额的比例提高至45.84%,成为公司最主要产品。同时加强母公司总部高端粉末冶金汽车零件开发力度,积极开拓国际著名汽车部件客户的配套服务(博格华纳已成为公司第2大销售客户,上半年销售额同比增长31.4%),减小因国内汽车零件需求变化带来的业绩波动。 公司在高性能铁基软磁复合材料(SMC)的开拓上或将加速进入产业化推广阶段,该材料在新能源领域(电动汽车电机铁芯、风力发电逆变器铁芯、太阳能发电机铁芯)应用前景广阔,将成为公司又一可能的明星产品。 盈利预测:我们暂维持公司2011-2013年EPS分别为0.39/0.58/0.85元的盈利预测,并将持续观察公司因产品结构改善对公司毛利率的可能拉升,未来存在进一步上调公司毛利率水平进而上调业绩预测的可能。 风险提示:宏观经济滑落的系统性风险;新品开发对公司业绩的可能向上拉动。

公司业绩符合预期,盈利实现同比大增,主要是因为:1、亲水箔、电极箔产能去年均陆续扩张,今年上半年相关产品销量同比增长。我们预计电极箔产量约为700万平,同比增25%;来料加工约410万平,同比增35%;2、去年二、三季度主导产品提价约5-10%,今年3月日本地震后公司部分产品也有提价,我们预计上半年电极箔综合销售均价约75元/平,同比增8%;3、公司期间费用控制良好,销售费用率、管理费用率、财务费用率均同比下降,合计减少1.41个百分点。 2011年预计将新增22条化成线,新增产能约480万平,至年底电极箔总产能将达到3180万平,并将根据市场情况适度扩张。公司已完成8万吨双氧水的生产调试,并已正式投产;磁性材料公司已完成了全部14条窑炉生产线的改造工作;与战略合作方三井物产和古河斯凯合作进一步提升钎焊箔技术;而参股的狮溪煤业30万吨兴隆煤矿项目正顺利推进,各项业务有望稳步进入收获期。 在继续做大做强化成箔新材料业务的同时,公司将积极推进氯碱产业园与太阳能工业项目,两个项目紧密衔接、互为补充。公司拥有20万吨烧碱产能,是省内最大的氯碱企业;乳源东阳光氟有限公司正在积极筹建中,未来将开启新型制冷剂、含氟树脂新材料的建设。公司将会向新能源的光伏领域重点倾斜,预计总投资40亿元,“十二五”期间投资20亿元;主要包括建设太阳能光伏电池、太阳能电池封装用EVA胶膜、太阳能封装用低铁钢化玻璃、太阳能用背板、控制器逆变器、蓄电储能系统等。 维持“增持”评级。我们预测,2011-13年EPS分别为0.58、0.77、0.87元。国家经济转型的初期,我们看好新型功能材料领域的投资机会。公司在电极箔等新型铝材领域具有较强的技术实力与行业地位,产能扩张确定性高;公司正不断向新材料、光伏领域深入拓展,而参股的医药公司与煤矿公司利润贡献亦值得乐观期待。

事件 公司7月21日公告称,2011年7月20日,公司收到省国资委关于同意韶关冶炼厂过渡性复产有关事项的批复。至此,去年10月21日因环境污染问题而关停的的韶关冶炼厂已开始复产;现阶段,冶炼厂精练系统已经复产,除一粗炼系统以外,冶炼厂粗炼系统待环保整治项目建成并经政府相关部门检查通过后复产。 点评 公司去年韶关冶炼厂因废水排放造成韶关市北江中上游河段发生铊超标现象,按照省政府的要求,实施全面停产整改至今。冶炼厂铅锌冶炼产能共计35万吨,预计上半年,因停产导致冶炼产出减少约15万吨,净利润减少1.44亿元,对应EPS0.07元。 今年上半年,国内铅锌价格较去年同期分别上涨8.97%和1.21%,涨幅小于国际市场。我们判断,国内前期紧缩政策对下半年工业需求的抑制作用在一定程度上仍将存在,从而对价格持续上涨构成压力。短期来看,冶炼产能恢复对企业业绩贡献相对有限。 公司海外扩张实际效果有望逐渐显现。去年PEM成功收购全球星矿业,公司权益金属储量增加5.77万吨铜、3吨黄金和92吨白银。目前,PEM公司的扩产正稳步推进,我们预计2013年铅锌精矿金属量有望从当前的12万吨增长至20万吨/年;而多米尼加塞罗-德-迈蒙矿今年就有望生产铜金属量9300吨,黄金15000盎司(约425公斤),白银34万盎司(9.64吨),公司海外矿山快步进入收获期。 公司停产带来的产量和利润影响基本符合我们之前的预期,在2011-13年锌价19000、20000、20500元/吨;铅价17500、19000、19500元/吨的假设下;我们维持盈利预测,2011-13年EPS分别为0.55、0.67、0.86元(增发摊薄后)。 风险提示:铅锌价格回落;海外矿山扩产进度低于预期。

我们对西藏矿业公司经营进展给予更新评估。 作为西藏地区最主要的矿业资源开发平台之一,公司拥有全球最优质的碳酸型扎布耶盐湖资源;全国储量最大、质量最好的罗布萨铬铁矿群;同时通过持续的勘探与收购,不断扩大铜矿资源的占有储量。 自公司高管于09年换届履新以来,公司各业务线逐步摆脱前期裹足桎梏,推进大大加速。公司又于2011年4月成功非公开增发融资11.74亿元,为后期各规划项目建设提供了充足的资金保障。使我们相信公司将顺利实现从资源到利润的转换。 我们判断总体而言,2011-2012年公司仍将处于规模化建设高投入阶段,产能扩张带来的业绩增长将遭受固定折旧开支增长及股本摊薄的挑战。然自2013年后,随公司各新建项目逐步完工达产,产能充分释放,结合对碳酸锂市场有望于2013年迎来爆发增长的判断,公司业绩有望充分释放。 碳酸锂业务产能建设目前已步入正轨,公司拟于二期工程引入资源综合开发方案,进一步降低成本;白银地区的电池级成品深加工设备也已进入订购阶段,有望于2013年末形成约15,000吨的成品产能;同时据日本知名锂电池研究机构IIT预测,2013年可望最终迎来锂电池电动汽车消费的启动,碳酸锂业务有望获益于内部扩张与外部需求向好的共振。 公司通过持续勘探收购不断扩大铜矿资源的占有储量,预计将由当前的60万吨探明储量规模提升至百万吨以上。开采方面也将于2012年末顺利建成6500吨电解铜产能,并有望随储量的提升进一步扩张产能。 公司传统铬铁矿业务面临资源枯竭产量滑落的挑战,但公司预计未来数年内产销量的实际滑落将会较为平缓。同时受益于内部管理机制革新,铬盐深加工业务有望扭亏为盈。整体预估公司铬产业链盈利有望保持稳定。 维持“增持”评级。依据我们对公司经营进展的更新判断,特别对2013年后公司盈利前景的乐观预期,我们将公司2011-2013年每股收益预测调整为0.21/0.35/0.69元/股,维持“增持”评级。 风险提示:新兴产业推动的需求,尤其是新型动力汽车的推广引致的锂需求跨越式增长是一种革命性的变化,没有历史数据可以借鉴,预测的难度是显见的。预测与实际结果相比,过于乐观或过于谨慎的可能性不仅存在,且概率较大。而公司产能扩张计划还将受到下游需求的影响,因此仍存在不确定性。

金属储量符合我们预期钼储量或超市场预期。我们曾在报告《资源扩张迈出实质步伐(2011/04/01)》中指出,“初步估算该矿预计铅锌储量为30万吨,钼储量50万吨,远景钼储量达172万吨”,本次公告的金属储量基本符合我们此前的推断,但112.48万吨的钼储量或超市场预期。 公司钼储量与金钼股份的124万吨将旗鼓相当。在不考虑钼开采成本差异的假设下,参照金钼股份的钼资源市值比,我们估算,此次收购仅钼资源就将增厚公司市值约300亿元,合23元/股。而考虑到金欣矿业目前仅有探矿权,采矿权仍处审批阶段,估值或应有部分折价。 资源储量持续扩张预期明确。公司长远规划是争取2015年新增铅锌储量1200万吨,矿产自给率超过60%。呼伦贝尔驰宏公司铅锌冶炼项目有望于2013投产,出于保障原料供应与避免同业竞争的综合考量,我们推断,大股东旗下荣达矿业控制的200万吨铅锌金属储量有望成为公司收购标的;而与加拿大赛尔温资源公司合作开发的塞尔温项目若能成功,将增加公司权益铅锌金属储量555万吨以上;而云南金鼎锌业40%股权也有望成为公司资源扩张战略的重要部分。 维持“增持”评级。在2011-13年锌价19000、20000、20500,铅价17500、19000、19500元/吨的假设下,我们预测,2011-13年EPS分别为0.90、1.10、1.12元。公司各项经营工作正稳步推进,陆续的股权收购后,资源储量不断扩大。公司战略清晰,愿景宏大,未来产能与储量存在强烈的扩张预期。

大股东上限认购彰显对公司发展的坚定信心。据此前增发预案,大股东特变电工拟以现金认购发行股票总数的10%至15%,而最后特变电工以上限比例认购,此举表明了大股东对公司未来发展的坚定信念与乐观预期。 增发导致的业绩摊薄效应低于预期。依据之前的增发预案,预计将发行7280万股,发行后总股本为4.249亿股,业绩摊薄约17.14%;而最终发行为5898.3541万股,发行后总股本为4.11亿股,业绩摊薄约14.35%。 电力成本将是电极箔企业竞争的焦点。随着夏季用电高峰的临近,电力供应紧张的矛盾将逐渐凸显。我们推断,电力短缺对电极箔领域的影响将体现在两方面:一方面将限制缺电严重地区企业的产能利用率,减少有效供给,从供需层面支撑售价;另一方面,近期已经发生的电价上调,以及未来的电价上调预期也将推升电极箔产品提价预期,这是基于行业平均成本层面的。因此,具有电力供应优势的企业有望明显受益。 公司地处煤炭资源丰富的新疆,是国内唯一拥有“煤炭-电力-电解铝-高纯铝-电子铝箔-电极箔”完整资源优势产业链的企业。目前高纯铝产能约3.3万吨、电子铝箔2万吨、电极箔400万平;2012年底公司相应产品产能有望扩张至5.3万吨、4.7万吨、2100万平,大幅增长60.6%、135%、425%。 公司目前电力自给率为54%左右;2×150MW热电厂今年中期有望投产,新增发电量16.2亿度/年,2012年电力实现100%自给;2013年全部项目投产后电力自给率仍高达84%。其自发电成本约0.25元/度,远低于外购电的0.43元/度,电力自给率提高有望进一步推升毛利率水平。 维持“增持”评级。我们预测公司2011-13年净利润分别为3.57、4.63、9.20亿元,对应增发摊薄后EPS分别为0.87、1.13、2.24元/股。公司作为拥有完整产业链的电子铝材生产商,具备较高的行业地位与领先的市场份额,技术工艺突出。公司依托新疆煤炭资源优势,尽享低能源成本,未来产能扩张之际有望与行业景气形成共振。 风险提示:电厂投产进度低于预期产能扩张不畅行业景气度下滑.