事件:公司将新增4000万米高端色织布产能公司拟新增4000万米高档色织布生产线产能,预计投资5.047亿元,资金来源为自筹资金(其中1.4亿元为“营销网络建设”募投项目变更而来)。第一期设计产能2000万米,拟于2012年二季度投产,第二期设计产能2000万米,拟于2013年二季度投产,项目达产后预计新增销售收入7.7亿元。 优势产品加速扩张公司是全球规模最大的高端色织布供应商,现有产能1.6亿米,占据国内市场的60%、全球市场的22.86%,新增的4000万米产能(为现有产能的25%)将进一步夯实公司的全球色织布霸主地位。全球色织布产能的转移仍在继续,而中国凭借产业集群、技术、人工等优势仍将是产能转移进程中的首选地及最大受益者,同时替代进口(每年中国仍需进口色织布2-3亿米)又给予了中国色织布企业难得的机遇,鲁泰作为龙头企业将最为受益(产品供不应求,产能利用率100%)。 此次产能扩张是公司抓住历史机遇、顺应市场、进一步提升市占率的有效手段。 收储夯实棉价底部,弱化产业链观望心态国家收储锁定了棉价的底部,国内棉价已触底反弹。除托市效应外,收储更大的意义在于稳定棉纺产业链中企业的价格预期,助于用棉企业消除观望心态、下单采购,这对于棉纺产业链的意义远大于棉价上涨,行业拐点已逐步显现。 产能扩张助业绩稳定增长,上调12、13年盈利预测作为行业龙头,公司近年来产能扩张的举动较多(色织布、匹染布、服装均有增量),未来2-3年在建产能将逐渐达产,外延式扩张将是公司业绩稳定增长的保证。我们维持11年EPS0.94元的判断,上调12年、13年EPS分别为1.16元(原为1.13元)、1.48元(原为1.38元)。目前股价对应11年、12年PE仅为10.68X、8.62X,市场对其基本面的观点过于悲观,继续给予买入评级。 风险提示外围经济体的不确定性;棉价震荡使得下游观望态度加大。

盈利预测与估值评级 预计公司11年/12年/13年EPS分别为0.37元/0.61元/0.91元。乘行业高速发展的东风及加速扩张策略,公司未来三年收入、净利润的增速均将达到50%,目前股价对应11年、12年PE分别为47.51X(PEG仅为0.56)、28.81X,为品牌服装板块中的最高,但相应的成长性也是最高,首次给予“买入”评级。 关键假设 1、中国“泛户外”市场空间巨大,户外产业已由专业化市场逐步转变为大众需求市场。随着收入水平提高及闲暇时间的增加,“泛户外”已成为消费的主流,未来几年国内户外产业仍将保持40%以上的增速。 2、户外产业在二、三线市场的潜力巨大。国外品牌在一线城市的垄断地位难以动摇,本土品牌已纷纷将渠道聚焦在市场容量更大的二、三线城市,而城镇化的加速及消费升级使得国外强势品牌也纷纷实施渠道下沉,因此二、三线城市有望是户外企业新的蓝海,未来在二、三线市场的领先将决定品牌整体的市场份额。 有别于大众的认识 1、探路者作为本土品牌的领先者,受到国际强势品牌与本土后发品牌的双重夹击。短期国外强势品牌对于公司的威胁并不是最大,而拥有同样渠道、市场优势的本土企业将是公司规模扩张中的主要竞争对手。基于此,在专业性、时尚性等方面缩短与国际品牌的差距,在渠道扩张、市场推广等方面跑赢更多本土品牌,乘户外市场高速发展的东风,迅速提升自身市场份额是公司的主要战略目标。 2、公司定位泛户外,聚焦二线市场,实施加速扩张。通过店铺数量的增长实现销量转化,逐步再向效能优化转变,以渠道、终端为突破点,带动产品、品牌的高速发展,扩大相对于本土企业的领先优势,力求真正成为国内户外用品龙头。 风险提示 国际品牌渠道下沉对于公司聚焦二线战略的冲击;本土其他户外品牌的崛起。

中报要点公司2011年上半年分别实现营业收入4.24亿元、营业利润0.41亿元、归属上市公司股东净利润0.33亿元,较上年同期增长43.33%、31.98%、30.52%。基本每股收益0.16元。产能投放进度超预期、下游需求旺盛推动收入增长产能投放超预期。我们预计到年2011年11月份,公司总产能有望达2000万米以上,超过原来预计的1880万米。下游需求旺盛。国内户外用品子行业的前景吸引境外知名户外运动品牌加速布局中国市场,而公司的下游客户(包括直接和间接)均为境外知名户外运动品牌。原材料成本上涨侵蚀产品毛利率从公司营业成本构成看,纱线占比约为50%左右,而纱线中,羊毛纱占比相对较高。另外制造费用与直接人工成本合计占比约为17%左右。今年上半年原材料采购价格上涨侵蚀产品毛利率。人工成本上升增加管理费用支出上半年销售费用、管理费用分别增长45.7%、56.8%,销售费用增长略高于收入增速,而管理费用增速大幅超越收入增长。在公司历年管理费用中,工资与职工福利占比约为45%-50%,我们认为上半年人工成本的上涨是造成管理费用大幅增加的主因之一。公司未来看点:技术领先+产能释放驱动业绩增长公司在高端面料设计、研发以及生产方面积累的核心竞争力使公司拥有稳定、排他性的高端客户资源,我们预计到2011年11月份底募投项目有望建设完毕,产能瓶颈有望得以突破,同时公司品牌价值和市场认知度越来越高,新客户开拓前景看好。 盈利预测与投资建议我们维持公司2011-2013年EPS0.44元/0.63元/0.76元的预测,对应2011-2013PE为30.64/21.39/17.74倍,考虑到公司的技术壁垒、排他性的高端客户资源以及新面料领域可能的超预期,维持“买入”评级。风险提示

业绩低于我们预期公司2011年上半年分别实现营业收入8.32亿元、营业利润0.61亿元、净利润0.42亿元,较上年同期增长3.56%、20.97%、21.83%。基本每股收益0.24元。由于处置上海嘉欣丝绸进出口有限公司部分股权,该公司不再纳入合并范围,影响公司营业收入下滑6.92%,按照可比口径,报告期内营业收入增长10.48%。我们的观点出口业务下滑拖累收入增长。上半年出口业务下滑4.6%。从公司2007-2010年收入结构看,外销占比70%以上,而外销区域结构中,美国占比将近40%左右,欧盟约为30%左右。我们认为出口业务下滑原因有两点:1、公司虽然与外销客户具有长期且稳定的合作关系,但公司产品提价幅度有限,受人工、原材料等成本上涨因素影响,半年报毛利率18.94%,比上年同期下滑0.31个百分点,;2、丝绸子行业中,欧美补库存需求的持续性低于我们预期。上半年纺织服装出口整体数据增长将近26%,但我们从代表性的棉纱线出口数据看,量价跷跷板效应突出,出口增速由价涨贡献,量则呈现小幅的负增长。内销业务实现24.1%的增长。从半年报数据看,内销占比已经提升到34%。我们预计公司2011年内销占比有望提升到30%以上的水平,内销业务中的自有品牌收入有望实现3600万元,我们预计公司目前部分自有品牌产品的毛利率可达40%以上,我们将对公司自有品牌的推进保持密切跟踪,公司目前已经组建专门团队进行服装内销品牌的推进,包括与专业策划团队合作、扩大设计师团队等。 盈利预测与投资建议。我们判断下半年纺织服装出口增速将回落,预计全年增速将在15%-20%区间。目前外围经济显露二次探底迹象,美国经济复苏陷入停滞状态,欧债阴影挥之不去,经济复苏的反复将影响消费者信心。我们下调公司2011-2013年盈利预测为0.56元、0.64元、0.69元,维持买入评级。

公司主动调整产品结构,业绩增速远高于收入增长 收入低预期、业绩符合预期。受制于人发的稀缺及价格的不断上涨,公司主动调整产品战略:将以人发为主要原料的工艺发条(收入占比53%、毛利率长期低迷)致力于高端化,即不看重收入的增长,但力求毛利率的提升。相对稀缺的人发原料则主要应用于盈利能力更强的产品及区域(比如国内市场的高档发套)。上半年以人发为原料的工艺发条、人发头套收入增速明显放缓,但受益于涨价及高端产品占比的提升,毛利率大幅提升。尽管收入增长较小,但工艺发条对于公司的毛利贡献率反而上升至41%,同比增长了7.28个百分点,高端产品对于盈利能力的提升应明显。 美洲收入负增长,但毛利贡献率基本持平;内销收入增长80%,毛利贡献率达到15% 美洲市场(收入占比49.89%)主要以工艺发条为主。上半年公司致力于人发的高端化,主动放弃低端订单,因此美洲市场收入同比减少4.74%,但毛利率却提升5.97个百分点,毛利贡献率基本与去年同期持平。上半年公司新增门店55家(其中Sleek约为25家),门店总量接近190家。上半年国内收入为0.73亿元,同比增长80.58%,收入占比达到7.59%。我们预计内销业务的毛利率约为64%(较去年同期下降3个百分点),对于公司的毛利贡献率达到15.74%。内销毛利率的下降主要是因为低毛利率的Sleek品牌的高增长拉低了内销毛利率,但Rebecca品牌的高毛利率并未下滑。 在建项目将于明年贡献业绩 改建的抚顺化纤发丝项目预计将于四季度投产,非洲的两个大辨项目年内也将发挥作用。预计11年、12年公司EPS分别为0.35元、0.53元,公司海外业务致力于产品的高端化,盈利能力的增速远高于收入增速。国内业务扩展得力,高增长无忧,目前股价对应11年、12年PE分别为27.8X、18.1X,继续“买入”评级。 风险提示 海外需求复苏的不确定性;内销收入增长低预期及费用率高预期的风险。

上半年公司收入、净利润分别增长32.67%、34.01%,对应EPS为0.49元,符合预期。上半年公司毛利率34.02%,同比上升0.22个百分点。公司在棉价暴涨之前储备了足够去年下半年甚至11年Q1所需的棉花,Q1由此享受了低成本原料优势;Q2使用的棉花成本虽已上涨但仍低于当时的现货价格,且上半年面料出厂价格累计涨幅预计达到30%(较10年底),因此棉价暴跌对于公司上半年业绩影响较小。公司Q2单季度毛利率达到36.01%,高于行业平均毛利率24.19个百分点。行业景气度下行,龙头公司的优势凸显。 Q3出厂价将环比下降,毛利率预计是全年低点。 目前长绒棉价格已跌破3.5万元/吨,预计已低于公司库存棉花的成本。棉价暴跌使得下游客户降价的需求强烈,预计7月份起公司出厂价已开始下调,因此Q3公司将面临高原料价格、低出厂价格的尴尬局面,毛利率将是全年的低点。三季度末四季度初有望迎来库存的重建,且9月份棉花收储将要启动,因此我们认为棉价将逐步企稳,公司四季度毛利率环比改善的概率较大。 全球色织布产能转移是公司最大契机,产能扩张是业绩增长的保证。 未来中国将进一步承载全球高端甚至顶级色织布的产能转移,中国企业的高速发展将继续,客户群的全球化以及进口替代是中国色织布龙头企业订单供不应求的最主要原因。未来2-3年公司的在建产能将逐渐达产。预计11年、12年EPS分别为0.94元、1.13元,对应11年PE为12.2倍。公司作为行业龙头,能够凭借精细化管理及外延式扩张对冲棉价调整对于毛利率的影响、确保公司业绩的稳定增长。短期棉花基本面仍不乐观,价格仍有下跌空间,但国家收储将于9月开始,对于棉价将形成支持,公司将受益于棉价的企稳上涨,继续给予公司“买入”评级。 风险提示。 棉价宽幅震荡使得下游观望态度加大;出口退税及人民币升值压力较大。

2011半年报低于我们预期 公司发布2011年半年报显示:上半年分别实现营业总收入、营业利润以及归属母公司净利润3.76亿元、0.70亿元、0.39亿元。分别下滑13%、23%、21%。基本每股收益0.24元(低于市场预期的0.30元)。 半年报结构分析 产量下降、成本费用相对增长以及税负的上升,外加国内团购业务收入延迟确认等因素拖累营业收入增长。我们根据公司披露的中报收入数据进行相应的调整,结果显示:上半年欧美整体下滑将近16%,亚洲地区(日本为主)下滑4.99%。国内自有品牌(创世、凯门)销售下滑15.5%。自有品牌收入下滑原因分析:由于去年同期有一笔2952.9万元的团购订单收入确认,今年未予确认。另外上半年重庆市公安局4624万元的团购订单在中报中并未确认收入。我们一直强调,团购业务的弹性较大,收入确认有可能会带来短期业绩的波动。刨除凯门团购业务,创世品牌在上半年实现两位数以上增速。 主营业务毛利率小幅下滑。主营业务毛利率下滑0.77个百分点(2010年为33.3%,2011年为32.3%)。分区域看:亚洲地区出口(主要出口日本)毛利率上升4.99个百分点(2010年为21.87%,2011年为26.86%),欧美地区出口毛利率下滑2.15个百分点(2010年为24.94%,2011年为22.79%),自有品牌毛利率下滑2.77个百分点(2010年为66.86%,2010年为64.08%)。 中长期看,公司的亮点来自于转型内销品牌。从过往业绩看,公司经营风格一贯稳健。我们认为公司积累的西服工艺、板型数据库、精细化的管理经验以及稳定的技术工人队伍将保证公司稳健的转型内销品牌。由于目前出口业务仍占公司收入的70%以上,短期内,外围经济复苏的反复可能会对其出口业务带来一定的影响。近几年内销业务拓展趋势持续向好,公司目前正有序的推进于2009年提出“三三三”转型战略。我们看好公司转型内销的前景,维持2011-2013年EPS分别为1.01元/1.22元/1.35元的盈利预测。买入评级。 风险提示 自有品牌推广低于预期;欧美经济复苏持续低于预期。

提价及政府补贴助净利率上升1.98个百分点 上半年公司实现收入10.03亿元、净利润1.62亿元,同比分别增长51.59%、73.84%,EPS1.16元,略超市场预期。受益于产品提价及渠道扩张,公司上半年综合毛利率达到40.82%(主营业务毛利率为41.84%),同比上升1.51个百分点(主营毛利率上升0.75个百分点)。上半年公司期间费用率为23.50%,较去年同期增长了0.52个百分点。非经常性损益(含政府补贴0.125亿元)为0.21亿元(对于EPS贡献为0.13元),提升净利率约2.31个百分点,因此上半年公司净利率为16.19%,同比上升了1.98个百分点。 多品牌战略发力,华东区域优势进一步增强 罗莱主品牌收入增速为48.87%,收入占比降至79.38%(同比下降了3.27个百分点)。雪瑞丹毛利率同比增长了5.06个百分点,收入占比已达到4.83%。而除罗莱、雪瑞丹、尚玛可、迪斯尼之外的品牌收入增速高达388%,收入占比达到7.66%(同比增长了5.23个百分点)。 华东区域62.20%收入增幅为各区域之首,其收入占比亦提升至48.06%,同比增加了2.13个百分点,除华北外的其他区域市场收入占比均小幅下滑,公司优势区域的领先优势进一步增强。 盈利预测 国内家纺行业仍处于跑马圈地、抢占终端市场阶段,公司是家纺行业渠道战略的领先者,在渠道布局上已取得先入优势。受益于行业高发展,公司有望成为未来家纺行业的领军者。上调11年、12年EPS分别为2.63元(原为2.47元)、3.74元(原为3.54元)。目前股价对应11年、12年PE为33.8X、23.8X,估值优势不明显,但家纺行业及公司的高成长性较为确定,时间换空间的中长期价值显著,维持“买入”评级。 风险提示 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险;原料及人工成本上升的影响。

毛利率提升、费用率下降,净利率创新高 受益于产品提价及低价原料成本,公司上半年综合毛利率达到48.48%,同比上升2.07个百分点。在原材料价格上涨时期,公司适当加大了原料储备(10年末存货达到4.15亿元,较年初增长110%);原料价格下行之际,在保证供给前提下,公司主动降低原料库存(11年上半年末公司存货为3.63亿元,较10年末减少了12.50%),有效的控制了库存成本,保证了毛利率的稳定增长。上半年公司期间费用率为28.91%,较去年下降了3.51个百分点,因此上半年公司净利率创新高的达到14.10%,同比上升了3.56个百分点。 直营毛利贡献率达到 53% 上半年加盟收入增长 29.17%,收入占比有所下滑,但毛利率同比增长了1.65个百分点。直营渠道收入增长达到48.73%,收入占比为42.99%(同比增长3.86个百分点),毛利率小幅下滑0.28个百分点,毛利贡献率达到53%。 “馨儿乐”收入高增长,区域市场平稳开拓 上半年公司加大对馨而乐的品牌推广和网络拓展力度,其收入实现同比增长63.75%,收入占比提升至16.89%(同比上升2.93个百分点),毛利率也小幅提升1.2个百分点。华南是公司收入及盈利贡献最大的区域,上半年华南的优势进一步增强,收入占比小幅提升0.40个百分点达到34.28%,毛利率亦达到54.54%(同比增加了1.05个百分点)。华中、西北、东北等弱势区域收入增长较为平稳,毛利率也波动不大,公司区域扩张战略较为平稳。 盈利预测 预计公司 11年-12年EPS 分别为1.45元、1.96元。目前股价对应11年、12年PE 分别为35.8X、26.5X。家纺行业尚处于高速成长期,公司直营占比高,单店业绩增长有保证,下半年价稳的前提下实现量增较为确定(秋冬订货会50%以上的增长已经使全年业绩无忧),维持“买入”评级。 风险提示 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险;原料及人工成本上升的影响。

盈利预测与投资评级 我们预计2011-2013年期间公司综合毛利率保持稳中有升,受直营网点建设推进影响,期间费用率将有所上升。公司在2009、2010年会计期间,已经充分计提了相应的资产减值准备,未来大幅计提的必要性降低。我们认为:公司2007-2010年的资产减值准备计提,为未来可能的业绩平滑作了充分的准备。我们上调公司2011年EPS预测值到1.39元(原来预测2011年EPS为1.30元),对应2011年PE为27.22X。我们看好公司中长期转型零售的前景,维持买入评级,目标价40元。 中报增长结构分析 公司2011年上半年分别实现营业收入11.9亿元、营业利润2.18亿元、净利润1.75亿元,较上年同期增长22.64%、28.72%、41.29%。基本每股收益0.62元,同比增长40.91%。分结构看,营业收入增长基本复合我们预期;公司财务政策历来稳健,分别于2009、2010年计提了充分的减值准备。2011年上半年公司收款力度加大,资产减值损失大幅下降,从结构看:上半年转回应收账款减值准备1560.2万元、其他应收款17.86万元、存货跌价准备89.78万元。从我们预测的公司2011年春夏、秋冬订货会数据看,2011年春夏、秋冬订货额分别增长15%-20%、25%-30%。公司订货会订单金额一般占到全年销售收入的80%左右,结合半年报收入数据分析,我们认为公司2011年销售收入增速实现20%以上的可能性较大。 风险提示: 直营比例提高增加公司运营风险

盈利预测与估值评级 预计公司11年—13年EPS 分别为0.94元、1.13元、1.38元,对应11年PE 为12.45X。作为行业龙头,公司业绩的稳定增长能持续,但市场的三大担忧(订单不持续、棉价下跌、出口退税率下调)压制了公司估值水平。我们认为行业景气度虽下行,但公司的领先优势将更为明显,三大担忧过于悲观,后续收储将对于棉价形成支撑,四季度业绩将改善,维持“买入”评级。 关键假设 1、中国将继续承载全球高端(顶级)色织布的产能转移,客户群的全球化及进口替代使得中国色织布龙头企业产品供不应求。 2、作为行业龙头,公司能够凭借产品结构调整、精细化管理及外延式扩张来减缓出口退税下调及棉价波动对于毛利率的影响、确保业绩的稳定增长。 有别于大众的认识 1、市场担忧一:订单不持续。我们的理解:公司作为中国高端色织布龙头,在全球高端色织布的产能转移过程中最为受益。公司产品已达到顶级色织布所需的品质,所欠缺的仅是设计及时尚。产品供不应求的现状使得公司加快产能扩张的步伐,订单饱满的现状将继续持续。 2、市场担忧二:出口退税率下调冲击公司业绩。我们的理解:公司作为全球色织布龙头,拥有较强的定价权。04-08年出口退税下调时(由17%降至11%),公司通过提价、内部精细化管理(压缩费用)及产品结构调整,大幅减缓了出口退税对企业业绩的冲击。 3、市场担忧三:棉价下跌将压低公司毛利率。我们的理解:从历史上八次收储情况来看,初期少量的收储难以改变棉价下行趋势,只有达到一定数量后托市的效应方能体现。11年度收储为不限量敞口收购,因此棉价四季度后趋稳的概率较大。公司将受益于棉价的企稳上涨,四季度业绩将环比改善。 风险提示 棉价宽幅震荡使得下游观望态度加大;出口退税及人民币升值压力较大。

毛利率与销售费用率双双提升,净利率小幅回落 上半年公司收入、净利润分别为5.55亿元、0.42亿元,同比分别增长59.61%、46.86%,对应EPS为0.44元,符合预期。受益于产品提价及高附加值产品销售占比的增加,公司上半年毛利率达到43.81%,同比上升5.42个百分点。 上半年公司新开门店200多家(其中直营店74家),广告费(同比增长140%)及开店费用(同比增长123%)随之大幅增加,使得销售费用同比增长了103.4%,销售费用率亦同比上升了6.17个百分点,进而导致公司净利率回落至7.51%(同比下降了0.72个百分点)。 “寐”牌收入同比翻番,弱势区域收入、盈利大幅增长 定位高端的“寐”品牌已逐步成熟,其毛利率高于“梦洁”品牌近10个百分点。上半年“寐”牌收入同比增长110.66%,收入占比由10年的16.41%提升至19.92%,毛利贡献率亦由10年的21.95%上升至24.08%。促销力度的加大使得上半年“寐”牌毛利率较去年小幅下滑了3.49个百分点。 上半年西南、华南、东北等传统弱势区域的收入增速分别达到180%、156%、79%,远高于华中区域52%的增速。从毛利率来看,华南、华北、西南、西北区域的毛利率已首次高于华中,公司区域扩张战略已初见成效。未来弱势及空白市场的覆盖将确保公司收入、业绩的高增长。 盈利预测及投资建议 预计公司11年-13年EPS分别为0.92元、1.23元、1.62元(假设所得税率为15%)。家纺行业尚处于高速成长期,外延式的扩张仍有较大空间,公司渠道扩张战略已加速,多品牌运营以及全国弱势(空白)市场的覆盖将使得公司在价稳的前提下实现量增,目前股价对应11年PE为35.8X(PEG为0.7),维持“买入”评级。 风险提示 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险;原料及人工成本上升的影响。

“染色一次成功率”是节能减排及盈利能力提升的重要途径落后产能淘汰是当下印染行业的迫切要求,但压产能并非是节能减排的唯一对策,提高染色一次成功率也是解决企业节能降耗、提高盈利能力的重要途径。国外先进印染企业的染色一次成功率达到97%,而中国企业的差距较大。 一次成功率的低下使得大部分中国企业只能通过修色、套色、加料等方式弥补,由之产生的修复成本使得收益大幅降低,且耗能、污水排放将随之增加。 据统计染色一次成功率每提高1%,生产成本可降低1%,收益可提高10%。 公司关闭染料产能、上马高端印染产能凭借产业集群及行业龙头优势,公司已成为中日纺织节能项目的示范和合作单位,且在日方专家现场诊断的基础上,公司关停原有污染严重的染料工厂,在原址新建中高档面料7200万米的印染产能。虽然新增产能仅占公司现有产能的9%,但将是公司产业升级的试点和起点,未来公司将借力中日节能项目所带来的先进经验和技术,实施产品结构调整、提高现有产能染色一次成功率及中水的循环利用,改善企业经营业绩及实现节能减排。 海运业务受行业拖累,非织布业务是未来看点受航运产业持续低迷影响,公司海运业务再度陷入亏损。非织布业务已步入正轨,上半年对于公司收入及毛利的贡献率分别达到26.83%、8.20%,且未来仍有新增产能投放,我们认为高盈利的非织布业务是公司的重要看点。 产能扩张保证业绩增长在产业升级的大背景下,拥有高端产品优势的龙头企业将尽享盛宴。未来公司将通过产品结构调整、提高“染色一次成功率”及中水循环利用等方式助推公司收入及盈利能力的进一步提升。11、12年是公司产能的释放期,800万米织造布项目上半年已投产,7200万米的印染产能将于年内投产,非织布业务预计12年将新增1万吨产能。预计公司11年、12年、13年EPS分别为0.62元、0.82元、1.02元,11年PE仅为11.90X,维持“买入”评级。 风险提示下游服装产品成交量下滑的风险;海运费下跌的风险。

政府补贴助业绩同比翻番 上半年公司营业收入、净利润分别为 5.43亿元、0.43亿元,同比分别增长18.98%、98.38%,EPS0.277元。报告期内公司收到政府补贴1304万元(其中四川大邑政府奖励1236万元),扣除非经常性损益后的EPS 为0.203元。 Q2单季度毛利率创新高,区域布局协同效应初显 上半年公司综合毛利率为 26.49%,同比增加2.1个百分点。Q1、Q2单季度毛利率分别为22.88%、28.66%,Q2毛利率创历史新高。公司区域布局协同效应初显,全国五大生产基地均已扭亏实现盈利,其中福建基地、新品事业部、天津公司及国贸业务均超额完成半年度的任务。 条装拉链收入占比、毛利率均呈增长态势 受益于服装行业的热销,公司上半年条装拉链的收入占比(达到66.90%,较去年同期增加了9.75个百分点)及毛利率(达到30.91%,较去年同期增加了2.27个百分点)均呈增长态势;而以箱包客户为主的码装拉链(收入占比17.72%)毛利率则下降了4.05百分点。市场关注度较高的金属拉链在营销拓展及产品质量稳定性等方面仍需加强。 增发有助于产业集成能力的提升 公司增发所募投的项目为产能扩张、营销网络建设、研发中心建设,均属于产业链高附加值环节,且相互匹配,将进一步强化公司产业链的集成优势。 预计11年、12年公司EPS(未考虑增发)分别为0.51元、0.65元,对应11年PE 为27X,相对传统制造企业而言并不具有估值优势。但公司作为国内拉链行业的龙头,在行业集中度提升的大背景下最为受益,且通过增发有望解决公司以往重生产、轻营销的短板,公司业绩反转趋势已现,理应享有一定估值溢价,继续维持“买入”评级。 风险提示 主要生产基地达产达效的进度低预期;YKK 的低价策略压低行业盈利能力。

事件: 公司发布2011 年半年度业绩快报。公司实现主营业务收入9.64亿元,同比增长31.02%,归属于上市公司股东净利润为2.35亿元,同比增长为42.39%。 点评: 中报预告业绩实现预期中的增长 我们测算公司2011年归属于上市公司股东净利润5.10亿元,公司预告上半年业绩占全年预测业绩的46.13%。从品牌服装行业收入的季节性以及可比公司各季度业绩历史占比情况看,这个比例在预期之中,我们认为公司实现2011年完全摊薄每股收益0.89 元的可能性较大。 盈利能力继续改善 从公告的净利润率看,半年报业绩快报净利润率为24.42%,高于2010年中报的22.47%。我们认为这主要来自于几个方面:(1)2011年各产品品类价格的提升;(2)纵向一体化业务模式继续发挥作用。优化库存管理、有效控制产品成本。 维持全年净利润率23.25%的判断 从整个产业链条看,棉纺企业库存居高位我们预计下半年原材料(棉花等)价格回到前期高点的可能性较小。预计随着下半年通胀的见顶回落,产品价格进一步提升空间有限,销量的增长对收入贡献将加大。我们维持全年净利润率23.25%的判断。 盈利预测与投资评级:维持全年EPS 0.89元的预测,买入评级 看好公司未来产品品类的延伸和渠道空间的拓展,具备中长期投资价值,维持“买入”评级。 风险提示 营销规模迅速扩大带来的管理风险;销售过于倚重主导产品的风险。