事件: 浦发银行10月29日公告,公司2010年前3季度实现归属于股东净利润148.37亿元,同比增长64.03%;基本每股收益1.293元,同比增长46.92%。公司3季度业绩超出我们预期。 投资要点与关注: 业绩亮点:公司业绩亮点主要有,NIM持续反弹带动利息净收入增长,中间业务高速增长,公司资产质量保持较好:公司前3季度实现利息净收入323.68亿元,同比增速34.95%。同期生息资产同比增速24.27%。公司3季度NIM在2季度基础上继续反弹,3季度单季NIM为2.60%(期初期末均值,年化),环比增加8个基点。 公司前3季度手续费及佣金净收入28亿元,同比增幅达到78.49%。 前3季度公司不良贷款余额为64.89亿元,不良贷款率为0.60%,较10年中期继续下降0.02个百分点;拨备覆盖率达到307.78%,比10年中期提升了5.5个百分点;信用成本0.28%,较中期水平继续下降。 截至3季度末,公司核心资本充足率继续上升至7.09%;由于3季度风险资产增长速度加快,资本充足率略有下降,不过稳定在10.19%附近。 关注要点:公司3季度虽然贷款增速较中期有所加快,不过存款增速明显快于贷款增速,导致存贷比指标较中期继续下降至69%附近;维持对浦发银行的“买入”评级:维持对浦发银行的买入评级:(1)浦发完成对广东移动的定增后将解决未来3年的高速发展瓶颈;(2)公司经营稳健,资产质量明显领先于同业,地方政府融资平台投向集中于上海、长三角和京津发达地区,偿付有保障;(3)上海两个中心建设的直接受益者;(4)银行股估值修复还未结束,公司股价估值安全边际高。 我们预计公司10~12年的未摊薄EPS分别为1.43元/1.80元/2.22元,增发后BVPS分别为7.25元/8.87元/10.87元。公司现价为14.57元,现价对应PE分别为9.92X/8.10X/6.57X,现价对应增发后PB分别为2.01X/1.64X/1.34X。

公司公布三季报,前三季度公司归属于上市公司股东的净利润10.62亿元,同比增长126.33%;基本每股收益0.92元,同比增长100%;扣除非经常性损益后的基本每股收益0.82元,同比增长87.5%。 公司前三季度业绩符合预期,实现大幅度增长。我们预测公司全年业绩达到每股收益1.26元。但鉴于目前的调控状态,暂不对公司销售销售速度进行调整,从而未来两年的业绩预估值变动不大。需要提醒的是,公司的业绩提升速度相对确定,在2011年和2012年每股收益达到1.36元和1.80元也几乎无悬念。. 公司从土地布局上继续在北京外市场寻求突破。而在京外布局方面,公司采取的是相对随机的城市进入准则,以机会为导向进行项目投资。因此公司的土地成本相对低。我们认为这种实用主义思维方式有利于公司发展。根据调研,公司对于土地投资的要求较为严格,有严格的收益比率来保证项目的安全边际。 预收帐款达到亿元,同比增加,未来的结转资源比较丰富,业绩锁定性较强。同时由于销售的增长,公司的货币资金达到亿元,而短期借款仅为亿元,长期借款仅为亿元,净负债率仅为。公司的偿债能力较高,完全有能力进行逆市扩张。公司在规模上再上台阶的可能性极大。 公司的重估净资产非常具有吸引力。鉴于目前的情况,我们维持公司的RNAV为27.34元的判断,较2010年10月27日的收盘价18.37元,折价率达到49%。 我们预测2010年至2012年的EPS分别为1.26元、1.36元和1.80元,对应2010年10月27日的收盘价18.37元的PE为14.57X、13.51X和10.21X;我们预测2010年至2012年的每股净资产分别为9.38元、10.74元和12.53元,对应2010年10月27日的收盘价18.37元的PB为1.96X、1.71X和1.47X。 首次给出买入评级,6-12个月每股目标价格22元。公司股价估值水平依然具有吸引力,具有长期投资价值。 投资风险:北京市场风险和再度加息的风险。

公司的结转一般集中于第四季度,2009年的前三季度结转速度同样较慢。在四季度公司结转速度开始加快,全年的业绩依然可能会维持微幅增长。 截至三季度末,公司的净负债率为27.75%。公司的负债率维持在非常低的位置。由于市场环境进一步收紧,预计未来土地市场会出现更多机会,公司有能力进一步把握机会。但是公司所持有的现金绝对量不多,为获得更好的发展机会,公司即需要提升杠杆,也需要加速项目去化实现回款。 对于公司的认识,资本市场存在较大的误区,过多地强调了公司的背景,强行将公司与一些成功的大型国有房地产企业对比。但我们不得不强调,目前要在房地产市场取得成功,资源和专业缺一不可。公司正处于整合周期中,业绩释放存在难度。公司目前正积极通过整合,来提升整个公司的效率,但由于滞后效应,我们认为业绩释放还将经历一段时间。 公司终止对于出租物业的注入,说明公司逐渐认识到市场化对于公司的重要性。我们认为公司积极抛弃一些具有瑕疵的资产,这对公司实现市场化的快速周转具有好处。 我们假设公司保持现有的负债水平不变,审慎进行公司扩张,并且所在的二三线城市房价水平三年内不增长。我们预测RNAV为5.80元,较2010年10月27日的收盘价6.99元,已存在17%的溢价。 根据审慎的销售和结转的假设,我们预测2010年至2012年的EPS分别为0.50元、0.56元和0.63元,对应2010年10月27日的收盘价6.99元的PE为14.0X、12.48X和11.10X;我们预测2010年至2012年的每股净资产分别为3.96元、4.56元和5.28元,对应2010年10月27日的收盘价6.99元的PB为1.77X、1.53X和1.32X。我们认为公司目前股价相对于RNAV有所溢价,但是相较于PB和PE估值水平还偏低。 维持增持评级,6-12个月每股目标价格8元。 投资风险:企业战略变革受挫的风险。

深发展10月28日公告,公司2010年前3季度实现归属于股东净利润47.34亿元,同比增长28.26%;基本每股收益1.46元,同比增长13.95%。 投资要点与关注:业绩亮点:公司中期业绩亮点主要在中间业务增长迅速、资产质量和资本状况持续改善、贸易融资和中小企业贷款发展良好:公司上半年实现利息净收入114.60亿元,同比增速19.87%。公司3季度年化NIM为2.57%(期初期末均值,日均值NIM为2.55%),比2季度的2.51%继续回升。 前3季度中间业务实现收入12.92亿元,同比增长36.09%;手续费及佣金净收入11.50亿元,同比增幅47.10%。 不良贷款继续双降,清收效果明显:公司前三季度不良贷款余额22.62亿元,比年中继续减少0.3亿元;不良贷款率0.57%,比年中继续下降0.04个百分点;准备金覆盖率253.53%,比年中继续提高30个百分点。第3季度,公司清收不良信贷资产总额(含未核销不良贷款和已核销贷款)5.69亿元。2010年1-9月,本行共清收回不良信贷资产总额22.48亿元。其中,本金19.86亿元。 公司前3季度贸易融资余额1,626亿元,较年初增长32.2%,高于全行一般贷款增速。公司于2009年推出的线上供应链金融系统第一期平稳运行,本季初突破1000家用户。 报告期内,公司以每股18.26元的价格向中国平安人寿保险股份有限公司非公开发行股票3.80亿股,募集资金人民币69.31亿元,扣除相关发行费用后的净额69.07亿元全部用于补充本行核心资本。截至2010年9月30日,公司资本充足率和核心资本充足率为10.07%和7.00%,分别较年初提高1.19个百分点和1.48个百分点,目前均已达到监管层的监管标准。 维持对深发展的“买入”评级,期待和平安银行的整合结果:维持对深发展的买入评级:(1)公司是上市银行中盈利能力最强的银行之一,净资产回报能力突出;(2)公司定增后资本状况已经达标,后续的资本补充或将得到平安集团的更大支持;(3)我们预计中国平安的入主以及公司与平安银行的整合将为公司业务发展带来更大的空间。 我们预计公司10~12年的EPS分别为1.85元/2.38元/3.04元,BVPS分别为10.79元/13.18元/16.21元。公司现价为18.56元,现价对应摊薄PE分别为10.01X/7.79X/6.12X,现价对应PB分别为1.72X/1.41X/1.14X。

3季度销售较好,下半年可参与结算项目增多: 公司3季度销售主要集中在深圳本部纯水岸、上海浦江华侨城三期以及成都纯水岸项目,下半年公司将有东部华侨城天麓、上海浦江华侨城、成都纯水岸和泰州华侨城等项目新参与结算。公司稳步推进规划和在建重点项目,武汉华侨城、云南华侨城、西安华侨城和欢乐海岸项目将在今后贡献利润。 财务安全性有所下降,预收款增加明显: 公司三季度末资产负债率70.54%,净负债率99.09%,较中期水平继续有所恶化,主要源于前3季度现金增长较慢和长期贷款增长较快。我们认为公司财务状况虽然有所恶化,不过实际问题可控:1、公司的旅游和包装印刷业务可提供稳定的现金流;2、现金增长较慢的同时,公司预收款在3季度达到了67亿元,增长明显,后续将逐步转化为收入和现金;3、公司3季度存货增加明显,存货周转率继续提升至90%,下半年项目周转的加快将有利于销售迅速回款。 维持公司“买入”评级,综合RNAV为17.18元/股: 公司未结算土地储备共有约780万平米,其中权益储备700万平米左右。我们预计公司10~12年分别结算36万、64万和95万平米,实现收入91亿、148亿和184亿元,实现EPS分别为0.58元、0.88元和0.97元。 我们预测公司10~12年的EPS分别为0.75元,1.15元和1.37元。10月25日公司股价13.09元,对应PE分别为17.45X,11.38X和9.58X。公司RNAV为17.18元,对比RNAV折价24%。我们维持华侨城的买入评级,目标价维持17元。 风险提示:后续出台严厉的税收政策和加息。

万科公布三季报,万科前三年季度实现营业收入223.80亿元,较2009年降低24.25%;归属于母公司的净利润为32.72亿元,较去年同期增长10.65%;基本和稀释后的每股收益达到0.298元/股。 公司披露:由于项目竣工时间在一年之内分布并不均匀,今年1-9月份公司竣工面积在全年中占比较低,1-9月份累计实现结算面积216万平方米,比去年同期下降39.0%,结算收入221.4亿元,比去年同期下降24.2%。公司实现营业收入223.8亿元,比去年同期下降24.2%。我们认为,公司在竣工时间分布不均匀有两方面原因造成,一方面是2009年公司的加推情况相对普遍,销售尽量提前,因此造成销售和交房之间周期加长;另一方面,公司精装修住宅的比例正逐步加大,这也会造成公司交房周期加长。而处于精装修房占比结构由一般向较高过渡的过程中,结转势必会有所减缓。而后一种情况很可能是结构性减缓,可能会造成未来周转次数的降低。万科在精装修房上的战略布局领先一步,契合市场对精装修房接受度提高的时机,有助于维持战略领先地位。同时,万科在装修产品标准化上的尝试也将显著降低成本,以此能弥补周转带来的效率损失。 公司披露:截至报告期末,公司尚有784万平方米已售资源未竣工结算,合同金额合计约863亿元。其中合并报表范围内已售未结面积660万平方米,合同金额778亿元,较中期时分别增加40%和44%。我们认为公司的实际价值体现在销售能力上,虽然项目未能够竣工结转,但公司的产品获得了市场的追捧已是不争的事实。同时,作为像万科这种规模的公司,已经基本可以锁定未来一年的业绩,实在难能可贵。 公司披露:报告期末,公司所持有的货币资金较中期时大幅增长,至315.4亿元,远高于短期借款和一年内到期长期借款的总和158.3亿元,资金实力进一步增强。我们认为,在项目热销后,公司的资金实力有极大增强,27.2%的净负债率偏低。一方面,公司有更多机遇在市场环境变坏的情况下,获取更多的资源;另一方面,公司也应该加快施工竣工的投入,推动交房实现收益。历史说明,过高和过低的净负债率对企业的都没有益处,公司必须着手改变这一状态。 公司披露:第三季度新进入清远、扬州、廊坊等城市,累计新增项目20个,对应的按万科权益计算的规划建筑面积合计526万平方米。1-9月份新增项目万科权益规划建筑面积合计1427万平方米,新增项目的平均楼面地价在2400元左右,保持在较低水平。我们认为,公司新增项目量绝对数值不小,但相对公司销售收入来说较小。鉴于规模的扩张速度,继续增加土地储备是公司的必备之举。同时,三线城市会是公司未来业务的突破口,在二三线城市的品牌号召力将有助于推动公司在三线城市的扩张。 在披露三季报的同时,公司也提出了2010年的股权激励计划。和前次计划一致,公司也规定了较为严格的利润率指标。第一行权期内,ROE不低于14%,第一行权期较前一年的净利润增长率不低于20%;而此后两个行权期的指标都有进一步的提高。我们认为,公司严苛的股权激励方案将有助于公司未来的业绩提升,特别是利润率水平的保证,对高周转公司的意义重大。有助于公司在现有高周转速度下兼顾利润率水平。 我们维持公司买入评级,目标价格9元。

3季度销售情况明显好转:我们之前的报告中指出,公司上半年由于库存不足,导致销售情况较差,随着下半年库存的增加,销售将进入快车道。截至10年中期,公司实现签约金额53.76亿元。截至10年前3季度,公司实现签约金额153.69亿元,单季新增销售金额99亿元。我们维持之前的判断,公司完成10年210亿元的销售目标问题不大。 二次调控和加息不会影响10年销售目标完成:我们认为“新国五条”的出台不会明显影响公司10年210亿元销售计划,主要因为:(1)公司截至9月末,共销售154亿元,4季度只要完成56亿元的销售收入即可。从公司推盘情况来看,9月、10月和11月是供应高峰;(2)从四季度供应情况来看,二线城市新增占比在70%以上,而且结构上以中小户型为主,中小户型占比大概为75%。(3)从推盘区域来看,长三角将是下半年销售收入的主要来源,其中南京自在城、上海格林世界和杭州自在城将是销售主力。我们预计公司10月和11月月均销售净额仍有望达到40亿元,全年销售均价将保持在11000元/平米附近。 加息对公司资金链的影响与财务状况:加息对公司资金链的影响可控:(1)公司目前银行借款平均利率为基准利率,20个左右BP的上调影响有限;(2)截至3季度,公司持有现金130亿,是短期负债和流动负债总和的2.53倍,目前并无应付地价款;(3)地产金融业务--金地稳盛,已经开始运作,目前进展不错;(4)今后土地购臵将更多考虑项目合作方式,降低资金占用。 维持公司“增持”评级,综合RNAV为7.76元/股,目标价7.8元:目前公司RNAV为7.76元,截止至10月22日,公司股价6.84元,对比RNAV折价12%。我们预计公司10~12年房地产开发项目分别结算150万平米、208万平米和264万平米。预计公司10~12年将分别实现结算收入157亿元、233亿元和293亿元。预计公司10~12年将分别实现EPS为0.48元、0.66元和0.89元,现价对应PE分别为14.3X、10.33X和7.65X。我们维持公司“增持”评级,给予目标价7.8元。

三季度公司销售依然顺畅。包括公司万家星城、城市之星、绍兴金色家园等项目实现了热销。这种热销是在当地市场热度一般的背景下取得,体现了公司精品战略所带来的品牌效应。在公司采取深耕战略,在以杭州为中心的浙江省内公司的品牌塑造成功,未来的销售也值得期待。 资金相对充沛,偿债压力不大。货币资金达到34.6亿元,较年初增长109.12%,较半年报增加355.20%。公司净负债率达到52.01%,较中报数据有较大回落,在资金方面较为安全。 公司经营性现金流依然为正,其中销售商品、提供劳务收到的现金74.78亿元,显示公司的强势销售在三季度发生巨大作用,全年销售百亿的目标已经相对接近。 公司采取的精品战略造成最大的问题是公司结转的不顺畅,业绩释放必须要等待产品的精细化开发或精装修带来的时间延长。千岛湖湖滨花园、新城时代广场项目、金色蓝庭项目等多个项目的结转进程将最终决定公司最终的业绩,根据我们实地调研,新城时代广场项目、金色蓝庭项目已经基本满足交房标准,今年交房结转的确定性较大。 公司在四季度并没有停止增加土地储备的进程。在三季度获取的萧储(2010)32号、绍兴镜湖新区洋江西路7 号、杭政储出[2010]34号等地块的价格都相对合理,有一定安全边际,对公司进一步充实土地储备,保持开发规模有利。 维持买入评级,调升目标价格14.5元我们维持RNAV为13.84元/股的估值。按2010年10月18日的收盘价12.93元,尚存在的折价7%的折价。 未来三年的每股净利润为0.73元、1.20元和1.61元,对应2010年10月18日的收盘价12.93元,2010年-2012年PE为17.71倍、10.78倍、8.03倍。 对于每股净资产也给出相对审慎的预测,我们认为2010年至2012年的每股净资产将达到3.08元、3.92元和5.04元,对应2010年7月26日收盘价12.93元,PB为4.19倍、3.30倍、2.57倍。 综合目前市场的估值水平,我们调升6-12个月的目标价至14.5元。 投资风险:新政带来的杭州房地产市场成交量下降的风险。

事件: 招商地产10月19日公布10年3季报业绩,公司前三季度实现营业收入95.85亿元,实现归属于母公司净利润14.27亿元,同比增长48.49%。实现EPS0.83元,同比增长48.21%。 投资要点与关注: 公司结算进度基本符合预期,全年122亿的预计销售收入完成确定性高: 公司上半年实现营业收入69.82亿元,其中销售收入42亿元。前三季度公司共实现营业收入95.85亿元,预计销售收入80亿左右。截至10年3季度,公司预收款项共计97亿元加上前3季度的营收共计170余亿元,我们认为全年122亿元的预计销售收入完成的确定性很高。 行业调整中见财务稳定性:公司在今年房地产市场调控以来一直保持了财务上的安全性,前三季度公司现金稳定在100亿左右,预收款项稳定在90亿左右。截至3季度末,公司现金占短期借款(短期负债和一年内到期的非流动负债)比例达到了411%,净负债率为14%,行业整体资金链的紧张并未对公司经营造成明显影响。 积极拿地,为未来集聚力量: 截至3季度末,公司今年共新增储备面积85万方,地价成本合计46亿,平均楼面价5420元/平,主要是由于上海广富林地块楼面价较高。公司目前总储备面积已经超过1000万方,权益储备也有800万方左右。我们认为,充足的土地储备为公司在行情转暖时的业绩释放提供了充足的动力。 维持公司“增持”评级,综合RNAV为22.92元/股: 我们在10年销售均价下跌10%的前提下计算,目前公司RNAV为22.92元。截止至10月18日,公司股价20.04元,对比RNAV折价13.60%。我们认为公司股价短期内修复RNAV折价的可能性非常大,在市场悲观预期得以缓解之时,也不排除估值溢价的可能性。预计公司10~12年将分别实现EPS为1.18元、1.46元和1.78元,现价对应未来3年PE分别为17X、13.75X和11/25X。我们维持公司的“增持”评级。 风险提示:房地产市场调控对成交量造成较大影响以及加息的风险。

投资要点与关注: 预计业绩同比增长58%:我们预计公司10年前3季度实现净利润207亿元左右,同比增速58%。3季度业绩继续保持高速增长主要来源于利差继续提高,费用管控有效,资产质量持续优良: 我们预计公司前3季度实现利息净收入420亿元,同比增速45%。净息收入继续保持较快增长主要是源于NIM的持续反弹,同期信贷增速则保持平稳增长。 预计公司前3季度实现手续费及佣金净收入76亿元,同比增长24%。 预计公司前3季度成本收入比控制在36%附近。 预计公司前3季度信用成本在0.24%附近。 维持对招商银行“买入”评级: 我们在4季度行业策略中认为,4季度银行股的走势将更多的体现低估值的修复。我们维持招行长期的买入评级,主要源于:(1)公司资本充足,预计公司未来3年资本充足率将在12%附近,核心资本充足率在8%以上;新的拨备要求以及新资本协议对公司影响小于同业;(2)资产质量良好,地产贷款风险可控,政府融资平台贷款占09年贷款总额的6.2%附近,远低于行业的平均水平;(3)前期股价超跌带来短期估值修正需要。 我们预计公司10~12年的EPS分别为1.19/1.46/1.80元,BVPS分别为6.21/7.31/8.67元。10月12日公司现价为13.84元,现价对应摊薄PE分别为11.64X/9.51X/7.68X,现价对应PB分别为2.23X/1.89X/1.60X。

从销售规模上,公司的销售数据又一次创出历史新高,高于此前对于公司的九月销售的预期。同时,前九个月的销售超过2009年全年的销售数据。万科2010年全年销售数据逐步逼近千亿大关,如果突破千亿,不仅仅意味万科成为首个销售破千亿的房地产公司,也意味着万科的销售业绩较2009年几乎翻番,根据一般规律这很可能是公司新一轮增长起点。 从销售均价上看,万科九月的销售均价有所回落,但依然维持在相对高位。销售均价说明万科目前销售项目仍然有一部分位于高房价地区。这同我们预计基本相符,未来两年才将是万科销售重点逐步由高房价区域向一般房价区域转换的时间节点。根据项目预测,由于这种区域贡献的转换而带来的利润率影响将于2012年才可能体现。 从新增土地储备量上看,万科新增七副地块的合计建筑面积达到166.1万平方米,权益建筑面积达到94.3万平方米,新增土地量基本和销售量相当,体现万科量入为出的战略思维。根据披露统计,从2010年开始以来万科新增加土地储备面积达到2002万平方米;权益土地储备(不含代建保障房)建筑面积1410万平方米,但仅需要支付地价款316亿元,折合楼面价2241元/平方米。虽然前九月新增土地储备量要远远高于累计实现销售601.1万平方米的销售量,但新增土地储备而需要支付的地价款要远远低于同期的销售收入。此外,更为关键的是万科从土地储备上基本具备了可持续增长的先决条件,销售收入水平大幅提升势必会要求有更多土地储备量作为可持续发展的支撑。 从新增土地储备结构看,万科依然强调合作开发战略,在七副地块中万科除一块可能用于办公楼开发用地外,其余全部和其他开发商合作。包括北京住总、五矿建设等开发商与投资商进行合作开发,一方面利用外部资源降低拿地成本,并通过减少单个项目投资额以分散投资风险;另一方面通过能力和品牌的输出,通过另类的“杠杆”来扩大规模。 从新增土地储备区域来看,九月份万科的新增土地储备大部分位于以北京为核心的包括廊坊唐山的环渤海区域。这主要是由于在北京区域热销过后,从区域的角度来避免存货快速下降而采取的补库存措施,如果这种新增土地储备区域不持续以这种方式发展,则不能简单说明是万科区域战略重心的转移。 维持买入评级,目标价格9元 投资风险:调控新政对于二三线市场的影响。