动态事件: 公司于7月8日晚间发布2013年半年度业绩预告,预计2013年半年度归属于上市公司股东的净利润盈利1,298.76万元-1,416.83万元,同比去年1,180.69万元的净利润增长10%-20%。 主要观点: 半年度业绩基本符合预期 公司半年度业绩基本符合市场预期,主要原因是公司2013年上半年的主营产品销售情况较上年同期有所增长。由于上半年为农业机械的传统收入淡季,需求旺季一般集中在三季度才开始释放,因此中期业绩占全年比重低,仅有动力旋转耙、机加工等次要业务确认收入,中期业绩占全年比重不到10%,因而不能反映全年趋势。由于公司高毛利采棉机今年未安排生产,2013年毛利率与去年基本持平。 玉米机行业快速发展,主营业务产销有望提速 公司的主要产品玉米收获机作为农业机械最具潜力的子行业,行业仍处在快速发展期。虽然受到全款购机试点的一定影响,但玉米机收率低,同时又作为政策倾斜补贴对象,未来2-3年将延续高增长趋势,拓展空间较大。根据目前掌握的渠道信息推测今年全国大玉米机销量有望达到3.5万台,同比增长达40%,玉米机行业年内维持高景气度是大概率事件。 公司的主营业务玉米收获机或将在三季度上演高增长行情。目前公司确定的全年生产计划是1,800台(以四行机为主),加上去年库存的65台三行机,今年公司的排产和销量上线有望达到为1,865台,同比增长近70%,销售价格保持不变。 规模效应体现农机企业竞争力 玉米机升级换代的趋势非常明确,公司主打的四行机市场前景明显好于其它小型、落后品种。在行业格局方面,农机属于成熟产品,企业竞争力的取决于于品质、成本和服务渠道。虽然营销势必存在竞争,但大型企业具有规模效应,更容易建立完善的销售和服务网络,齐全的产品线也容易形成品牌效应。此外,农机市场政府参与比较深,进入政府推广目录至关重要,公司的作为产品线齐全的大型企业未来可能在行业集中度提高过程中受益。在客户变得更加理性的同时,玉米机的市场竞争也将越来越有序。 投资建议: 给予未来6 个月“谨慎增持”评级 受益农业现代化,看好公司与国内外领先的农机制造企业的合作、不断扩展企业产品链、迅速扩大企业的经营规模等战略。公司有望引来主营业务玉米机收获机超越行业高速增长、基本面大反转的前景。由于上半年为农业机械的传统淡季,需求旺季主要集中在三季度释放,期待公司今年三季度业绩的明显提速。 预计 2013-2015 年公司可分别实现营业收入同比增长32.50%、30.50%和29.50%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长34.65%、23.03%和25.16%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)0.60 元、0.74 元和0.92 元。目前股价对应2013-2015 年的动态市盈率分别为28.72、23.34 和18.65 倍。 给予公司投资评级为未来 6 个月“谨慎增持”。同时值得关注的风险有:玉米机市场竞争激化;全款购机试点范围扩大对农民购机情绪影响等。

报告目的:近期我们对龙力生物进行了调研,本报告对此次调研情况进行了梳理总结。 主要观点:第二代燃料乙醇值得关注纤维素乙醇是公司努力培养的战略性业务,去年5月获得国家燃料乙醇定点资格,10月开始向中石化和中石油供货,价格为93#汽油调拨价的91.1%,去年4季度供货7000吨以上,今年有望达到3万到4万吨。 纤维素乙醇此前作为工业乙醇出售,转换为燃料乙醇需经过变性处理,但增量成本占比不高。公司燃料乙醇符合国家可再生能源中长期发展规划,享受税收优惠和政府补贴,未来将成为公司新的盈利增长点。 低聚木糖募投项目年底或可建成公司低聚木糖目前产能4000吨,市场销售量在3500吨左右,涵盖了95P、95L、70P、70L、35P、20P等从高端到低端的规格。低纯度的低聚木糖生产企业较多,利润水平趋于下滑。公司是唯一生产95%以上高纯度低聚木糖的企业,具有市场定价权,利润水平比较稳定。6000吨低聚木糖项目建设进度为31%。由于该项目没有现成的参照系可以利用,老的生产线有一些不完善的地方,生产工艺技术需要摸索,工艺技改需要反复摸索试验数据,本着谨慎原则,所以适当放慢建设进度。现在土建基本完成,设备预付款已经支付,有望在年底投产。 淀粉及淀粉糖合理压缩淀粉和淀粉糖产品毛利率相对较低,进一步发展存在一定的政策制约,公司对淀粉和淀粉糖业务将实行“稳定为主、合理压缩、择机升级”的策略,逐渐降低淀粉和淀粉糖的生产规模。去年9月,公司终止年产5,000吨晶体麦芽糖醇项目,改为年产4,000吨酶解木质素项目,酶解木质素产品生产是在玉米芯提取木糖的基础上更进一步延伸的加工链。该项目目前仍在建设中,预计年底建成。 投资建议:未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益为0.39元,预计13年EPS为0.58元,以4月25日收盘价17.90元计算,市盈率分别为46.27倍和30.91倍。原料药上市公司12年、13年市盈率中值分别为39.34和22.28倍,公司的估值水平稍高于行业平均水平。我们认为,随着益生元概念逐渐被市场接受,以及由于我国功能糖行业的技术飞速进步、成本大幅下降,其市场规模将逐步扩大。此外,随着公司纤维素乙醇开始作为燃料供货,产品的销售价格和毛利将得到提升。我们看好公司未来的发展,维持“未来六个月,跑赢大市”评级。

规模效应推动毛利率上升,2013年一季度业绩超过市场预期 2013年1-3月,公司实现营业总收入433.21百万元,同比增长85.01%;而从去年全年看,公司实现营业总收入1,245.43百万元,同比增长54.83%;其中,低温储运应用设备、储罐设备、换热设备、气体分离设备和其他等业务收入分别同比增长57.66%、67.07%、23.99%、26.60%和37.68%;对应的收入构成分别为79.50%、7.35%、5.42%、4.30%和0.46%,低温储运应用设备占比扩大。 2013年1-3月,公司实现营业毛利161.64百万元,同比增长117.46%,快于收入增长,实现营业毛利率37.31%,同比增长17.54%,延续了2012年全年公司实现营业毛利418.63百万元,同比增长70.70%的势头,毛利增长水平均快于收入增长水平;其中,低温储运应用设备、储罐设备、换热设备、气体分离设备和其他等业务毛利分别同比增长68.70%、121.92%、55.59%、33.36%和46.24%,对应的毛利构成分别为78.02%、7.70%、5.62%、4.19%和0.37%。 公司自上市以来,各项业务均实现稳定增长,公司整体继续保持平稳快速发展。主要是由于公司产能进一步扩大,产销量均同比大幅增长导致营业利润增加。公司主导产品LNG低温储运设备延续了之前快速增长的势头,主要是由于国内LNG车用瓶市场需求大幅度增加,公司相应进行了内部产能优化调整,从而进一步扩大其产能抢占市场份额,其毛利率的上升主要得益于气瓶规模扩大带来的规模效应,强劲的市场需求保证了该业务的快速发展势头能在未来3年得以延续。 我们预计2013年公司毛利率仍将维持在较高水平。 公司一季度实现主营业务利润56.80百万元,同比增长121.76%,快于收入增长;公司主营业务利润率13.11%,高于上年同期(10.94%)2.17个百分点。对应的期间费用合计为104.84百万元,同比增长115.19%,其中,营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用和资产减值损失等分别同比增长1226.85%、104.56%、97.41%、188.91%和317.62%;期间费用率合计为24.20%,高于上年同期(20.81%)3.39个百分点。 2013年1-3月,公司实现归属于母公司所有者的净利润为48.75百万元,同比增长134.87%,快于收入增长,净利润率11.25%,高于上一年同期(8.86%)2.39个百分点;其中,实现主营业利润、其他营业收益、营业外收益、所得税和少数股东损益分别同比增长121.76%、101.36%、-42.55%、139.19%和-103.85%,对净利润的贡献率分别为116.51%、0.02%、2.26%、-18.96%和0.18%。 从2013年一季报披露的信息看,公司盈利的迅速增长主要由于主营业务销售较去年同期有较大幅度增加导致的盈利能力增强。 产能释放满足高速增长的市场需求 我国自2006年起就从天然气出口国变成了进口大国,截止2012年底,260亿立方米的天然气需要进口,占总消耗量的接近20%。为解决日益扩大的天然气供需矛盾以及人们对能源环保问题的日益关注,根据国家天然气市场改革的指导意见判断,天然气将是未来3-5年我国重点发展的替代能源。 近2-3年将是页岩气勘探期,随后将进入大规模开采期,而政策为鼓励行业加速发展,2012年11月已发布了支持页岩气开发利用的补贴政策。因此,中期来看,一系列的油气开采和运输装备受益于天然气价格市场化,相关产业链仍将维持高景气度,随着后续可能进一步出台鼓励政策,非常规天然气将成我国天然气的重要供给来源,产业链受益明显。 LNG产业持续高速增长。无论从下游看LNG的经济性,较长的行驶里程和环保性使得这种燃料市场空间广大,还是从上游看供给者也有将天然气液化后运输出售的需求,都不断推动着LNG液化装置需求的快速释放。随着公司募投项目的建成投产,新增产能陆续释放,满足高速增长市场需求,为公司业绩增厚坚实保障。 其次,LNG产业链的其他相关应用设备也有着巨大的拓展空间,为公司发展提供了潜在利润点。公司凭借在行业内的先入地位、产品质量以及配套服务等方面的优势,仍将享受行业的高速增长。 投资建议:维持未来6个月“跑赢大市”评级 预计2013-2015年公司可分别实现营业收入同比增长74.80%、48.50%和43.90%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长58.65%、57.60%和50.67%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)1.35元、2.12元和3.20元。目前股价对应2013-2015年的动态市盈率分别为47.86、30.37和20.16倍。 维持对公司投资评级为未来6个月“跑赢大市”。同时注意LNG下游产业需求不达预期,预期产能不能完全释放所带来的风险;以及短期估值压力所产生的风险。

业务多元化,在各产业内都居于行业前列 按行业来分,公司的医药工业约为100多亿,商业流通约为70多亿。 然而,由于商业流通利润较低,因此公司的利润主要由工业贡献。按产品来分,西药、中药为收入规模较大的业务。根据2012年中报显示,西药业务约占公司收入的68.15%、中药业务占公司收入的18.67%。 二次创业、转型升级 公司在新经营班子带领下,提出了“二次创业、转型升级”的口号。 实施加快资本运作、整合营销资源、强化自主创新、提升品牌优势、狠抓降本增效和凝聚优秀人才等6项重点工作,取得显着经营成效。 各主要下属公司由于内部调整,2012年均处于业绩低谷。预计2013年将恢复增长。 生物制药业务成新利润增长点 生物工程公司目前上市的产品有注射用重组人干扰素(商品名:利分能)、重组人促红素注射液(商品名:雪达升)、重组人粒细胞刺激因子注射液(商品名:里亚金)以及前列地尔脂肪乳等新型化学制剂。 公司预计2012年生物工程公司收入约为3-4亿,而净利润贡献达到1.5亿左右(2012年净利预计为3亿左右)。我们预计,未来生物制药净利润有望保持20%以上的快速增长,2013-2015年贡献的净利润占比将达到32.83%、31.17%和26.28%。 排除直销业务影响,2013年“轻装上阵” 公司于2月27日召开董事会审议通过《关于直销业务的整改方案》,对 直销业务进行整改。直销业务发生的退货影响公司2012年净利润2亿元左右。公司认为,在暂停直销业务后,2013年将“轻装上阵”。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 预计12年、13年的EPS为0.16元、0.28元。以4月10日收盘价6.69元计算,PE分别为41.45倍和24.04倍。化学制剂上市公司12年、13年市盈率中值分别为31.14倍和24.81倍。公司目前的估值水平稍低于行业平均水平。哈药集团规模实力跻身世界制药50强行列,其经济规模已达到全省医药产业经济总量的70%以上。随着公司完成内部调整,2013年开始将重新走上增长的道路;而随着公司将战略重心移到生物制药上,将极大改善公司的产品结构和利润结构。我们看好公司未来的发展前景,给予“跑赢大市”评级。

动态事项: 公司发布12年年度业绩公告,公司,2012年实现营业收入3.65亿元,同比增长38.25%,实现归属于上市公司股东的净利润7121.34万元,同比增长38.14%,基本每股收益为0.53元。拟每10股转3股派1元(含税)。 事项点评: 新版GMP认证推动业绩大幅增长 今年底是无菌制剂新版GMP认证的大限,截至去年底仅有13%左右的企业通过认证。12~13年是认证的高峰期,行业景气度高,公司订单充足。12年公司输液生产线合计实现营业收入2.62亿元,同比增长48.53%。预计今年输液生产线还将维持50%左右的高增长。公司募投项目中的塑料安瓿生产线项目及自动灯检机项目已于2012年建成并投入使用,去年第四季度公司对灯检机进行技术调试,目前已经稳定并开始正常生产,公司是国内唯一一家大容量自动灯检机生产企业,12年塑料安瓿和灯检机分别实现收入2669.38万元和2051.62万元。增速同比均超过50%,二线产品逐渐成长,有望支撑公司后续增长。 外协增加可能影响利润水平 2013年无菌制剂企业的改造需求会十分旺盛,今年有可能出现交货集中的情况,公司有可能出现加工能力难以满足短期内集中交货的情况。公司将加大外协生产常规部件以确保订单按时交付,将重点保障高毛利订单的生产和按时交付。外部协作会在一定程度上影响毛利率,但不使用的话会影响订单完成,预计有30%的常规部件会通过外协完成,核心部件生产和组装仍由公司完成。 战略性进入医疗器械领域 通过收购德国R+E,公司拥有了医用预灌封注射器针尖的组装设备、医用塑料注射器组装机(包括胰岛素注射器、注射笔的组装)、真空采血管的生产线交钥匙工程生产线等,今后公司将自行生产真空采血管并借此战略性进入医疗器械领域。公司还成立医疗器械子公司,生产尿道支架、导尿管及内窥镜,进一步充实器械类产品。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益为0.50元,预计13年EPS为0.73元,以4月9日收盘价13.12元计算,市盈率分别为26.21倍和17.99倍。医疗器械上市公司12年、13年市盈率中值分别为36.95倍和26.66倍,公司2012年的估值水平低于行业平均水平。我们认为,新版GMP认证对企业的拉动效应明显,二线品种有技术优势,可以支撑后续增长,公司通过并购战略性进入医疗器械领域,股权激励锁定未来成长性。我们看好公司的发展,给予“未来六个月,跑赢大市”评级。

投资建议:未来六个月内,维持“跑赢大市”评级. 公司12实现每股收益为0.92元,预计13年实现每股收益为1.18元,以4月9日收盘价31.88元计算,静态、动态市盈率分别为34.53倍和27.09倍。医疗器械板块上市公司12年、13年动态市盈率中值分别为36.95倍和26.66倍。公司目前的估值水平略低于行业平均水平。 公司是国内婴儿保育设备的龙头企业,中高端产品销售增长较快,有助于提升公司毛利率,海外销售增速有望加快,我们看好公司未来的发展,维持公司“未来六个月,跑赢大市”评级。

动态事项: 公司发布12年年度业绩公告,公司12年实现营业收入51.30亿元,同比增长37.61%;实现净利润4.58亿元,同比增长71.91%;实现基本每股收益0.60元。公司计划每10股派2元(含税)。 事项点评: 公司大品种取得新突破 2012年,公司23个大品种全年累计实现销售收入167,543万元,同比增长26,424万元,增幅18.72%。速效救心丸实现销售398万条,实现销售收入超过7亿元,同比增幅20.07%。公司全年销售收入过亿品种达到4个,主要是速效救心、通脉养心、清咽滴丸和特子社复。其中,特子社复等品种达到销售收入同比增长30%以上。销售收入超过5000万品种(不包括过亿品种)达到5个,公司清咽滴丸、京万红软膏两个独家品种,癃清片一个独家剂型品种进入新版基药,有利于销售规模的进一步扩大。剔除转让的中央药业和丧失控股权的赛诺,公司工业收入12年为21.7亿元,同比增长20.7%。商业流通实现收入27.93亿元,同比增长19.73%。 投资收益超预期期间费用率稳定 公司全年实现自营利润2.23亿元,比上年减少约400万。公司第四季度实现营业收入和归属母公司所有者净利润分别为12.75亿元和7005.53万元,营业收入同比增长6.80%。从单季度看,第四季度投资收益5611.83万元,超过我们此前预期。全年公司投资收益2.77亿元,比上年数增加528.04%,其主要原因是本期出售子公司天津市中央药业有限公司实现投资收益1.07亿元以及本期联营企业中美天津史克制药有限公司当期实现利润增加。此外,12年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为21.56%、6.88%、1.06%,与去年同期相比,除销售费用率增长1.05个百分点外,其余均有所下降,期间费用率整体与去年持平。 营销改革积极推进 2012年,公司有针对性地对速效救心丸、通脉养心丸、清肺消炎丸、金芪降糖片等大品种开展二次开发,延长大品种的生命周期,其成果已经开始对销售形成学术支撑。公司积极推进商业板块资源整合,调整产品结构。2012年,商业板块继续实施开辟新的业务渠道和调整产品结构双管齐下的业务路径,对市内商业业务进行整合,加大集中采购管理力度,在有地域资源优势的空白区域加速销售网络布局。同时商业板块继续实施商业“大品种集群”战略,发挥规模效应优势,通过与工业厂加强全方位合作,逐步形成了中新商业大品种群。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益0.60元,预计13年每股收益为0.57元,以4月1日收盘价16.34元计算,静态、动态市盈率分别为27.37倍和28.62倍。中药板块上市公司12年、13年动态市盈率中值分别为36.01倍和27.23倍。公司目前的估值水平低于行业平均水平。我们认为,公司主导品种销售稳健增长,后续二线品种较为完善,3个新进入基药目录品种有望实现快速增长,我们看好公司未来的发展前景,维持“未来六个月,跑赢大市”评级。

投资建议: 给予未来6个月“跑赢大市”评级预计2013-2015年公司可分别实现营业收入同比增长15.15%、20.28%和19.69%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长18.62%、16.22%和22.28%;分别实现每股收益(按最新股本摊薄)0.55元、0.64元和0.78元。目前股价对应2013-2015年的动态市盈率分别为15.24、13.11和10.72倍。 待募投项目投产后,公司将逐步发展成国内领先的汽车工程技术应用服务商和高科技产品集成供应商。预计公司技术服务业务将实现持续快速增长,轨道交通和专用汽车等业务收入将出现一定下滑。给予对公司投资评级为未来6个月“跑赢大市”。 风险提示:宏观经济放缓、汽车消费市场持续恶化及可能存在的大盘系统性风险。

报告目的:近期我们对量子高科进行了实地调研,本报告对此次调研情况进行梳理总结。 主要观点:高纯度低聚果糖竞争力强公司是国内低聚果糖产销量最大的厂家,是国内少数一两家可以规模化生产高纯度(95%以上)低聚果糖的企业,在行业内处于领先地位。 根据招股说明书显示,2010年低纯度的低聚果糖毛利率仅为26%且呈下降趋势,而高纯度的低聚果糖毛利率达到41%且保持稳定。公司未来计划重点发展高纯度低聚果糖业务。 低聚果糖发展面临诸多挑战 公司认为,当前低聚果糖发展遇到的主要问题是:1)市场认知度低;2)国内面临竞争;3)公司产品对下游议价能力弱。预计,公司2013年低聚果糖业务收入增速约为20%-25%左右,而虽然其主要生产原料白糖价格面临下降,但毛利率仍将维持稳定。 低聚半乳糖未来望保持快速增长 低聚半乳糖在我国发展起步较晚,目前国内主要生产厂家只有量子高科和新金山公司两家,主要应用于乳制品中的奶粉和婴幼儿食品。目前公司产能约为1000吨,募投项目投产后,总产能将达3000吨,其主要通过经销商销售。我们预计,2013年低聚半乳糖业务有望获得60%-80%左右的增长。 走向终端,服务大众 公司在完成上市后,进一步清晰了自己的核心经营理念,明确提出企业的发展使命是让千家万户拥有微生态健康。公司确定了未来发展的核心业务,即健康配料事业、营养保健事业、健康食品事业三大业务板块。我们预计,公司的龟苓膏业务将保持10-20%左右的增速,而其他业务还处于探索阶段,短期看将难以贡献收入。 投资建议:未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 2012年公司实现EPS0.18元,预计13年EPS为0.23元,以3月22日收盘价7.50元计算,静态、动态PE分别为42.73倍和32.50倍。以大宗原料药生产为主的上市公司12年、13年市盈率中值分别为35.29倍和27.52倍。公司的估值水平稍高于行业平均水平。我们认为,随着益生元概念逐渐被市场接受,以及由于企业集约化规模化经营导致功能糖产品成本大幅下降,其市场规模将逐步扩大。此外,随着公司开始意识到公司原料业务的局限性,并开始加强渠道的探索,公司未来发展前景看好,我们维持“未来六个月,跑赢大市”评级。

投资建议:未来六个月内,给予“跑赢大市”评级. 公司11年实现每股收益为0.40元,预计12年、13年EPS为0.44元、0.62元,以3月18日收盘价17.65元计算,市盈率分别为39.71倍和28.68倍。 化学制剂上市公司12年、13年市盈率中值分别为36.26倍和25.48倍,公司2012年的估值水平略高于行业平均水平。我们认为,公司大输液增长稳健,治疗性输液增长较快,腹膜透析液已经全面上市,并购使公司获得新的产能和渠道。我们看好公司未来的成长性,维持公司“未来六个月,跑赢大市”评级。

输液生产线仍有受益新版GMP认证机会 公司输液生产线主要包括玻瓶、塑瓶和非PVC软袋,受益于新版GMP改造,制药装备行业进入景气周期。今年是无菌制剂认证的最后期限,根据SFDA公布的数据,目前通过认证的企业占比仅为13%,可以预见今年将出现中小企业集中改造的高峰,公司作为龙头企业,输液生产线仍有受益机会。目前订单饱满,产能出现瓶颈。公司加大外协生产常规部件以确保订单按时交付,侧重高毛利订单生产以提高毛利率。前三季度实现营业收入2.14亿元,净利润4310.3万元,根据业绩快报,第四季度实现收入1.51亿元,同比增长121.16%,净利润2829.32万元,同比增长95.37%,预计公司2013年业绩仍能显着提升。 二线产品支撑后续增长 公司二线产品主要是塑料安瓿生产线、灯检仪以及千山远东的冻干机等。公司是塑料安瓿生产线国内唯一供应商,该生产线能否放量主要依赖与SFDA批准塑料安瓿制剂的时间,目前公司订单主要在海外市场。灯检仪工艺已经成型,已经有客户进行二次购买,证明市场已经逐步打开。千山远东在冻干机业务有成熟经验,目前订单充裕,公司期待今年能有恢复性增长。 战略性进入医疗器械领域 通过收购德国R+E,公司拥有了医用预灌封注射器针尖的组装设备、医用塑料注射器组装机(包括胰岛素注射器、注射笔的组装)、真空采血管的生产线交钥匙工程生产线等,今后公司将自行生产真空采血管并借此战略性进入医疗器械领域。公司还成立医疗器械子公司,生产尿道支架、导尿管及内窥镜,进一步充实器械类产品。 ?投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司11年实现每股收益为0.36元,预计12年、13年EPS为0.51元、0.82元,以3月18日收盘价14.00元计算,市盈率分别为27.54倍和17.08倍。 医疗器械上市公司12年、13年市盈率中值分别为34.62倍和27.47倍,公司2012年的估值水平低于行业平均水平。我们认为,新版GMP认证对企业的拉动效应明显,二线品种有技术优势,可以支撑后续增长,公司通过并购战略性进入医疗器械领域,股权激励锁定未来成长性。

动态事项: 公司发布12年年度业绩公告,公司12年实现营业收入2.74亿元,同比增长39.29%;实现净利润6303.87万元,同比增长42.58%;实现基本每股收益0.41元。 事项点评: 主导品种快速增长 公司的主要对比剂产品包括钆喷酸葡胺、碘海醇和碘克沙醇,12年销售额同比增长37.43%,未来有望保持40%左右的增速。对比剂整体毛利率小幅下降,主要是碘海醇的销售收入增速高于毛利率相对较高的钆喷酸葡胺。今年药品集中招标启动有利于瑞格列奈、碘克沙醇销售推广,未来对比剂整体毛利仍将保持高位水平。公司通过自营和代理相结合的营销模式,加大了精神类领域的开发,九味镇心颗粒12年销售额同比增长178.95%,达到1,695.58万元,规模效应有所体现,毛利率同比上升11.07pp,达到65.27%。公司计划加大地方医保的申请工作力度,积极参与招投标,未来依然有较大增长空间。预计今年1季度收入增长在20%~30%。 期间费用率下降 公司12年费用控制和应收账款控制比较理想。12年销售费用率40.98%,管理费用率8.09%,均低于去年水平,四季度销售费用率为全年最高,达到46.38%,但依然低于去年同期水平,主要是销售规模效应初步显现。报告期末公司应收账款同比增长32.77%至6456.63万元,增速慢于收入增长。此外,由于销量增加,生产数量增加,采购金额相应增加;二是为满足新建注射剂车间将在2013年初完成相关验证,2012年底前对其进行所需相关物资采购,导致经营活动现金流出大于现金流入增加幅度,经营性净现金流出现负增长。 新产品储备丰富 公司新产品储备丰富,碘帕醇和钆贝葡铵处于复审阶段,有望在2年内获批上市,阿立派唑等已进入初审阶段。今年新建注射剂车间将投入使用,有助于公司进一步巩固公司在对比剂领域的领先地位和核心竞争力。此外,公司2011年的营销改革已经逐步显现出效应,公司产品已覆盖全国大部分三甲和部分二级医院,正逐步覆盖县级医院。 我们认为,未来一段时期,营销变革还将推动公司业绩持续增长。 投资建议: 未来六个月内,维持“跑赢大市”评级 公司12年实现每股收益0.41元,预计公司13年实现每股收益0.57元,以3月14日收盘价17.12元计算,静态、动态市盈率分别为41.48倍和30.23倍。化学制剂行业上市公司12年、13年平均市盈率分别为35.08倍、25.08倍。公司动态市盈率高于行业平均水平。作为对比剂行业龙头企业,通过营销变革保持对比剂业务快速增长;后续新产品为公司未来业绩高增长提供了基础。我们看好公司未来的成长性,维持公司“未来六个月,跑赢大市”评级。

集中优势发展功能糖和纤维素乙醇 公司形成了以玉米芯→低聚木糖/木糖醇为主线的功能糖产品链、以玉米芯废渣→纤维素乙醇为主线的新能源产品链、以玉米→淀粉→淀粉糖为主线的淀粉及淀粉糖产品链。从近期的收入结构看,公司集中优势发展功能糖和纤维素乙醇,而对淀粉和淀粉糖业务制定了“稳定为主、合理压缩、择机升级”的策略。 低聚木糖产品收入增长受产能限制 低聚木糖的竞争程度因品种而有所不同,其中低纯度的低聚木糖因工艺简单,生产企业较多,存在一定的竞争关系,利润水平趋于下滑,而高纯度,如95P型低聚木糖,因生产企业较少,几乎不存在竞争,利润水平保持稳定。然而,根据2012年中报显示,公司年产6,000吨低聚木糖建设项目仅完成12.06%的投资进度,预计2013年将难以体现快速增长。 低聚木糖毛利受玉米价格走势影响小 我们认为,2013年,玉米价格仍将高位盘整,淀粉等玉米深加工行业行业由于技术含量低,导致其毛利受玉米价格影响而难以复苏,但是原材料玉米芯粉价格波动对低聚木糖的毛利率影响较小。主要原因是,1)玉米芯是农林废弃物,大多数玉米芯被用来燃烧,利用率很低,价格便宜;2)而公司采取循环经济的联产技术,降低了玉米芯价格波动对公司的盈利能力的影响;3)随着自制酶制剂技术的进步,公司低聚木糖的玉米芯粉单耗逐年降低。 纤维素乙醇成新利润增长点 2012年10月8日,公司燃料乙醇正式供货石油系统,将有利于完善玉米全株产业链条,加快农林副产品和废弃物能源化、资源化利用的研发和产业化进程。我们认为,发展以农作物秸秆为主的木质纤维素乙醇成为我国燃料乙醇产业健康发展的最佳选择,是解决“与人争粮”的粮食乙醇问题的有效途径。 降低生产成本是决定未来盈利能力的关键 国内大部分纤维素乙醇项目目前的生产成本约为6,100元/吨,主要是秸秆、玉米芯等直接原材料和酶制剂成本,而其销售价格则受到燃料价格控制。根据2010年招股说明书显示,2010年公司纤维素乙醇的产能为6万吨,销售量为3.44万吨,销售收入为16125万元,折合每吨售价为4675元。其毛利率为11.83%,则每吨成本为4122元左右。如按照燃料销售后,根据定价规则,其销售价格按(93#汽油调拨价×0.911)执行。根据山东近期93#汽油销售价格为7.43元/升推算,公司纤维素乙醇的销售价格能达到7.46元/升*1379.31升/吨*0.911=9373.87元/吨,比之前仅作为工业乙醇的销售价格高了近1倍。 投资建议: 未来六个月内,给予“跑赢大市”评级 预计12年、13年的EPS为0.39元、0.58元,以3月5日收盘价16.80元计算,动态PE分别为42.75倍和28.95倍。原料药上市公司12年、13年市盈率中值分别为37.98倍和24.41倍,公司的估值水平稍高于行业平均水平。我们认为,随着益生元概念逐渐被市场接受,以及由于我国功能糖行业的技术飞速进步、成本大幅下降,其市场规模将逐步扩大。 此外,随着公司纤维素乙醇开始作为燃料供货,产品的销售价格和毛利将得到提升。我们看好公司未来的发展,给予“未来六个月,跑赢大市”评级。

主要观点:皂素价格上涨有利公司控制产业链定价权 皮质激素是公司第一大主导产品,2012年上半年占公司营业收入比例为57.37%。自2007年以来,原材料皂素的价格已由10万元/吨上涨到近期的近100万元/吨左右,涨幅达10倍之多,但主要产品地塞米松、氢化可的松产品价格仅上涨了一倍左右。虽然皂素的价格同比涨幅巨大,但公司毛利率下降幅度不大。我们认为,这种局面有利于公司利用规模优势和技术优势掌握产业链的定价权。 皮质激素行业未来增长确定性高 虽然皮质激素下游客户完全是药品,其需求刚性强,但使用量仅以“公斤”计量,这就使皮质激素成为了一类比较特殊的大宗原料药。我们认为,皮质激素行业未来的增长主要来自于:1)国际巨头将逐步退出皮质激素原药生产;2)挤占国内中小企业的市场;3)皮质激素新剂型的开发;4)皮质激素新的应用。我们预计,随着公司掌握定价权,2013年公司皮质激素原料药的收入有望实现20%以上的增长,而毛利有望逐步复苏。 发展制剂业务有望提升公司估值 在原料药优势的基础上,公司逐步实施了发展制剂产品的战略部署。 公司11年片剂收入7千万,预计12年片剂收入基本和11年持平,主要产品为主要包括醋酸地塞米松片、甲泼尼龙片、醋酸泼尼松片和曲安西龙片4个品种。随着公司开始加强制剂类产品的销售,甲泼尼龙片、曲安西龙片等优势品种增长有望加速。我们认为,公司制剂类产品的销售收入有望达到40-50%的增速。 在研产品看点多 公司历来重视科研投入。2012年,公司把技术创新作为工作重点,加快自主研发步伐,上半年完成科技投入7605万元。公司目前主要的研发方向为新剂型和新产品。公司在研产品储备也较为丰富,主要有塞莱昔布(治疗关节炎)、依碳氯替波诺(治疗各种眼内炎症和抗过敏)、环索奈德(新一代皮质类固醇抗哮喘药)等。 增发有望加强公司核心竞争力 2012年5月18日,公司公布调整后的增发方案,拟以不低于5.49元/股的价格向不超过十名特定对象非公开发行不超过10,100万股,募集资金总额不超过5.5亿元。公司于2012年11月12日收到中国证监会批复核准,预计将于上半年完成本次增发。我们认为,本次增发的意义在于:1)注入氨基酸原料药业务,提升企业利润;2)缩小了公司同国际微生物转化技术领先水平之间的差距,公司的核心竞争力得到很大提高;3)节约公司的环保成本、提高公司的环保水平。

专业从事益生元系列产品的高新企业 公司是一家专业从事益生元系列产品研发、生产、销售的高新技术企业,是国家发改委宏观院所属机构公众营养与发展中心唯一认定的低聚糖研发基地。公司是国内低聚果糖产销量最大的厂家,是国内少数可以规模化生产高纯度(95%以上)低聚果糖的企业,在行业内处于领先地位,同时也是是目前国内唯一一家同时具有高纯度低聚果糖和低聚半乳糖规模化生产能力的企业。 低聚果糖产业在我国面临快速发展时期 我们认为,低聚果糖能够在我国快速发展的主要原因是:1)低聚果糖在传统应用行业的市场潜力挖掘;2)低聚果糖未来在饲料、化妆品、医药、临床营养、农业等领域的运用的市场空间巨大;3)生产技术的提高,有望逐步替代进口产品;4)低聚果糖有望替代低聚异麦芽糖市场。我们预计,低聚果糖业务未来有望保持20-30%的增速。 供给过剩,白糖价格有望步入下行通道 公司产品的主要原料是白砂糖,白砂糖受气候、国家政策的影响较大,供求变化和价格会出现大幅波动。从2012/2013榨季的情况来看,我国甘蔗种植面积增加以及单产水平提高使得食糖产量增加的预期逐渐清晰,大部分预测数据在1300万-1350万吨,更乐观的预估数据达到1350万-1400万吨。从全球情况看,2012/2013榨季全球糖市仍将面临供给过剩的局面。目前糖市压力比较大,其主要影响因素在于进口糖和下游替代品的使用。 与生和堂整合效果有待观察 2011年10月14日,公司利用超募资金,以3,500万元增资江门市生和堂食品有限公司。此举将推动公司利用生和堂的销售网络加快推进公司终端事业的发展。我们认为,虽然不少龟苓膏企业也加快走出两广、布局全国,但却一直不愠不火,产业规模徘徊不前,主要原因是:1)行业群龙无首,无领导品牌;2)终端价格混乱;3)产品缺陷,消费适用性比较差;4)同质化推广现象严重。我们预计,公司的龟苓膏业务,将保持10-20%左右的增速。 投资建议: 未来六个月内,给予“跑赢大市”评级 预计12年、13年的EPS为0.22元、0.31元,以1月4日收盘价6.93元计算,静态、动态PE分别为30.87倍和22.13倍。以大宗原料药生产为主的上市公司12年、13年市盈率中值分别为21.33倍和18.83倍。公司的估值水平稍高于行业平均水平。我们认为,随着益生元概念逐渐被市场接受,以及由于企业集约化规模化经营导致功能糖产品成本大幅下降,其市场规模将逐步扩大。此外,公司主要原材料白糖价格步入下降通道,公司未来业绩超预期的可能性较大。我们看好公司未来的发展,给予“未来六个月,跑赢大市”评级。