核心观点. 1 亿美元增资香港全资子公司打造境外投资主体。公司3 月28 日公告拟使用自有资金1 亿美元对全资子公司九牧王零售投资管理有限公司增资,增资后九牧王零售一方面将作为公司境外投资主体,优化公司投资结构,促进公司战略实现;另一方面将加强与国际时尚产业的联系与合作,为公司搭建国际化品牌运作平台,提高品牌运作能力和商品研发能力提供支持。 应对挑战,公司近年进行了积极探索主动变革。1)为了应对加盟下滑,除了商品管理、零售管理上提升加盟商管理能力外,积极探索加盟业务模式变革;2)将线上线下一体化作为未来重要的战略发展方向,14 年全面启动O2O项目;3)应对消费者需求变化,进一步梳理清晰商品战略、导入商品企划体系和流程实现商品全价值链管理。 公司近期业绩稳中趋优,15 年有望见底回升。公司14 年春夏和秋冬两季货品的售罄率预计小幅好于13 年,终端库存压力逐步好转,直营同店年初至今预计继续保持个位数增长,虽然加盟发货受到15 年春夏订货会订货金额下滑影响,但我们预计近期召开的15 年秋冬订货会订货金额有望实现正增长,因此下半年加盟发货亦有望好转。 我们看好公司未来在并购整合方面的项目落地。虽然公司在14 年10 月终止了和浪肯的框架协议,但在同时投资8 亿在西藏地区设立全资子公司,用于管理公司资产及进行资本运作,该子公司于次月出资2 亿认购财通证券6800万股,加之近期增资事宜,我们看好公司未来在并购整合方面的项目落地。 财务预测与投资建议. 我们预计公司14-16 年每股收益分别为0.74、0.83、0.97 元(2015 年和2016年原预测为0.88 元和1.08 元),参考可比公司15 年平均36 倍的PE 估值水平,同时考虑到公司目前还未有像其他较高估值的公司一样有设立产业基金或者并购整合的行为,因此给予公司较行业平均25%的折价,给予公司15 年27 倍PE,目标价22.41 元,维持增持评级。 风险提示. 国内经济复苏缓慢的风险,公司变革所带来的效果低于预期的风险。

核心观点。 公司一二月份色纺纱销量增速约15%。销量保持较快增长,主要受益于1)国内整体纺织品出口形势较好,1-2月累计同比增长23.10%,2)产能增加,主要是越南项目稳步推进,2014年一期10万锭建设完毕并顺利达产,2015年春节前二期20万锭也已建设完毕,目前正处在试生产阶段。3月份从目前情况看,我们预计公司色纺纱销量有望继续保持较快增长。 越南项目有望成为公司未来的业绩增长点。越南一、二期项目今年有望整体达到盈亏平衡,另外公司也在规划越南三期项目,未来越南产能预计能占到总产能的1/3。短期看越南拥有成本优势,除去原材料外,越南电费、人工等成本是国内的60%,长期看从越南出口的关税优势更加明显,此外,公司一些下游客户也在向东南亚转移,如最大客户申洲也在越南配资了生产线。 公司一季度净利润有望实现大幅增长。我们预计有望在40%以上,虽然同期产品价格会受到棉价下跌的影响,收入增速预计慢于销量增速,但成本下降,主要是随着公司越南项目推进,低成本外棉占比增加,预计公司毛利率会有所提升,加上1月份开始出口退税上调1%,包括去年公司因为在申报高新技术企业复审,前三季度采取保守的25%所得税率,一直到第四季度由于最终复审通过重新按15%所得税率计算,而今年则不存在这个情况。 我们看好公司未来三年的业绩增长。除了色纺纱本身的优势属性外,首先,随着内棉价格的逐步企稳及内外棉价差的缩窄,公司的竞争力将得到充分体现,其次,越南产能的进一步释放,包括工人生产效率的不断提升,第三,公司革命性的EcoFRESH Yarn 系列产品,随着的不断推广,有望改变色纺行业现有的格局,进一步打开未来的增长空间。 财务预测与投资建议。 我们维持公司14-16年每股收益分别0.58、0.69、0.84元的预测,基于行业15年平均PB,且完全可比公司华孚色纺PB 高于行业平均,因此也给予公司一定估值溢价,给予15年1.75倍PB,目标价16.21元,维持买入评级。 风险提示。 原材料价格波动的风险,销量增速低于预期的风险等。

核心观点。 公司14年营收和净利润分别较上年同期增长72.56%和75.83%。如果扣除反向收购影响,主要是14年3-12月原凯诺科技的数据,海澜之家服饰预计14年营收和净利润分别增长48.48%和60.36%。公司实现每股收益0.54元,拟每10股派发现金红利3.8元(含税)。 海澜之家服饰14年业绩逆势高成长。其中海澜之家品牌、爱居兔品牌、百衣百顺品牌分别实现营收101.25亿元,3.03亿元,2.39亿元,同比增长49.58%,52.03%,129.62%。收入高增长主要得益于,1)门店数量稳定扩张和营业面积增长,14年底公司门店数量达到3348家,同比增长15.97%,同时通过调整店面和新开大店,营业面积增长29.76%;2)门店店效的增长,公司门店平均收入14年增长29%。门店店效增长的主要原因是,增加高性价比自营产品的比例,带动产品销售;调整结算模式,降低加盟商经营风险;门店管理方面深化服务,强化PK,营销方面强化品牌形象。而公司净利润增速快于营收增速,除了类直营的经营模式使公司的费用较为固定,收入快速增长使得期间费用率下降外,还和反向收购产生1.33亿营业外收入有关。 圣凯诺职业装实现稳步增长。虽然职业装竞争日趋激烈,但公司凭借扎实的品牌、营销、设计、产品和管理经验,14年实现收入14.80亿,同比增长8.37%。 公司15年计划实现营业收入同比增长20-30%。我们对此持积极乐观态度,首先,公司计划新增海澜之家品牌门店400家,同比增长12%,其次,通过培养战略供应商,向供应商输出管理,进一步提高产品性价比,另外加强产品品类管理,不断推出适合大多数国民穿着的基本款产品,带动公司单店销售增长。第三,公司15年将进一步加快发展电商,打通线上线下平台互动。 财务预测与投资建议。 我们预计公司15-17年每股收益分别为0.69、0.88元和1.09元,考虑到公司的收入和市值基数在同行中最大,在可比公司平均估值水平之上给予一定折扣,给予公司15年25倍PE,目标价17.25元,维持买入评级。 风险提示。 国内经济增速放缓的风险和公司管理能力无法跟上规模快速扩张的风险。

核心观点。 公司2014年营收和净利润分别同比增长9.38%和19.96%。第四季度单季营收和净利润分别同比增长9.90%和28.20%。净利润增速快于营收增速的原因主要是费用率降低和毛利率提升,前者主要由于营收增速加快的摊薄效应(2013年营收是下滑的),后者则是由于供应链改善,生产采购成本下降,电商渠道增长等原因。同时公司终端存货水平有所降低,存货结构更趋合理。 为应对内外部环境变化,公司2015年将进行5大战略变革。包括1)产业和资产的双轮驱动,产业上由家纺向家居转型,批发向零售转型,资本上整合家居产业生态圈优质资源;2)试行罗莱合伙人制度,各品牌由事业部转为子公司,子公总经理持有公司股份,建立内部市场化机制;3)以LOVO品牌为基础,并将其他品牌有节奏地导入线上,打造集团垂直家居电商平台;4)乐优家新模式试水仲盛购物中心销售效果良好,未来将积极布局中低端市场;5)做好战略人才储备,满足各层级人才需求。虽然最终效果有待观察,但我们对此持乐观态度。 我们看好公司2015年业绩将继续保持较快增长。首先,如果剔除整合部分区域经销商的影响,预计公司主品牌罗莱2015年春夏将继续延续两位数以上的增长态势,同时加盟转直营将进一步打开品牌的增长空间(2014年落地10家,2015年预计将继续落地10家),其次,罗莱儿童产品品类延伸,未来往儿童家居馆方向发展,加盟商认可度高,预计订货会增速超过罗来主品牌,第三,LOVO品牌在2015年将继续保持高速增长,第四,乐优家新模式样板店试营业销售情况良好,顺利的话今年有望新开店铺50-60家,第五,公司将加大投资并购的力度,创新公司盈利模式,增厚公司业绩。 财务预测与投资建议。 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为1.42、1.69和2.06元(原预测为1.37、1.61和1.96元),参考可比公司,特别是两家家纺上市企业15年平均估值,维持公司15年PE估值20倍,目标价33.80元,维持买入评级。 风险提示。 国内经济下滑的风险,终端库存积压的风险。

核心观点. 公司以自有资金1224万元分两期投资深圳前海帕拓逊7.50%股权。前海帕拓逊将承接原深圳帕拓逊经营的跨境电商业务,已经孵化三个基于欧美电商网络的品牌,如mpow,以高品质高性价比建立了一定的影响力;并已经建立多个基于欧美本土的营销模式,市场已经覆盖到美、英、德、法、日等11个国家,现已在美国和欧洲部分国家建立独立的仓库体系。 公司布局跨境电商领域再下一城。增资前海帕拓逊1)有望直接给公司15和16年带来195万和292.5万的投资收益(前海帕拓逊承诺15年和16年的净利润分别不低于2600万元和3900万元)。2)延伸了公司在跨境电商领域的布局完整性。前海帕拓逊在品牌化和本地化方面具有优势,品牌化能够提升客户粘性,增加产品附加值,提高利润空间,而本地化能够大大提升客户体验,同时在支付等环节上降低成本。3)前海帕拓逊有望和环球易购产生较好的协同互补,环球易购在运营管理和数据分析上具有很强的优势。 前海帕拓逊和环球易购之间不会产生明显竞争。除了协同效应之外,跨境电商行业目前的市场足够大,且高速增长,根据WTO发布的数据中国跨境B2C电商13年实现300亿美金交易额,龙头公司如兰亭集势市场占比仅1-2%,另外根据商务部的预测未来两年中国跨境B2C行业年均增长率在30%左右。 我们看好公司未来三年业绩有望实现持续高增长。1)裤装主业有望在15年实现复苏,2)全资子公司环球易购有望持续高增长,除了对赌协议外,受益于行业高增长,抗风险能力强,运营管理优势,和上市公司坚实的资本后盾,3)我们预计公司未来在跨境电商领域不排除还会继续利用资本市场的优势进行产业横向和纵向的布局,进一步夯实公司在跨境电商领域的实力。 财务预测与投资建议. 我们预计公司14-16年每股收益分别为0.16、0.57和0.79元,参考可比公司估值且基于环球规模小增速高的特性给予一定溢价,维持15年原主业2.5倍PS,环球4.6倍PS,合计总市值89.18亿.目标价42.11元,维持买入评级。 风险提示. 收购整合风险、行业竞争加剧风险、宏观经济波动风险、负面报道风险等。

核心观点。 兰亭集势从上市至13年2季报披露前市销率区间3.94至7.42倍。市场目前对环球易购市销率估值仅3.63倍,我们认为4.6倍是比较合理的。环球易购目前情况和兰亭集势当时的情况非常相似。1)百圆裤业于14年10月底收购环球易购,兰亭集势于13年6月初实现上市,2)环球易购15年预计收入17.01亿元,同比增长74.01%,兰亭集势13年底收入折合17.68亿元,3)环球易购14年预计至少实现净利润6500万元,15年预计至少实现盈利润9100万元,兰亭集势13年1季度单季实现净利润261万美元,较12年第4季度111.5万美元进一步扩大,资本市场对其高增长高利润预期乐观。 其他国外服装类B2C公司市销率区间上限最高可达6倍。主要参考Yoox、StartToday和ASOS三家上市年限较长,且有统计的市销率其对应最早的营业收入与环球易构15年预计的17亿元营业收入差不多规模上下。 公司业绩能否持续符合预期是维持高市销率的关键。兰亭集势自2013年2季度之后业绩不断低于预期,净利润也由盈转亏,导致公司股价一路下滑,市销率也从之前的高位狂跌之最低的1.32倍,由此可见,公司的业绩持续低于市场预期,市销率估值会有大幅向下修正的风险。 我们预计环球易购未来三实现市场预期的高增长高利润问题不大。首先,行业未来有望保持快速增长,商务部预计未来两年年均增速30%。其次,环球易购抗风险能力强,受单一品类波动和速卖通的冲击较小,第三,控股股东上市公司身份为环球易购未来持续快速增长提供了坚实的资本后盾,第四,环球易购毛利率有望小幅提升,物流及仓储费用率、管理费用率有望下降。 财务预测与投资建议。 我们预计公司14-16年每股收益分别为0.16元、0.57元和0.79元,参考可比公司估值,并且基于环球易购规模小增速高的特性给予一定溢价,维持原百圆裤业15年2.5倍市销率,环球易购15年4.6倍市销率,合计对应总市值89.18亿,目标价42.11元,维持“买入”评级。 风险提示。 收购整合风险、行业竞争加剧风险、宏观经济波动风险、负面报道风险等。

核心观点 公司于14年10月31日完成了对跨境零售电商环球易购的收购。环球易购是国内领先的跨境出口零售电商之一,通过自建专业品类垂直电子商务销售平台和第三方平台进行线上B2C销售,盈利模式采用买断式自营产品直销美国、加拿大、英国等全球200多个国家和地区。13年和14年1季度环球易购实现营收4.66亿元和2.01亿元,同比增长135.06%和109.62%,实现净利润3014.61万元和1163.54万元,13年同比增长116.72%。 国内跨境出口零售电商行业未来两年年均增长在30%左右。13年跨境出口B2C电商模式占我国跨境出口电商6.1%的市场规模,未来在扶持政策不断出台、传统外贸加速转型、网购模式逐渐渗透等多重利好的刺激下,预计到16年B2C模式占比将增长至10.4%,未来两年行业年均增长率在30%左右。 l环球易购拥有五大竞争优势。1)规模位列行业前三,2)销售收入结构按产品分较为均衡,3)市场主要集中在欧洲市场和北美市场,受速卖通影响很小,4)盈利能力在行业前三中是最强的,5)海外仓占地超1万平方米。 环球易购15和16年营收和净利润年均复合增长有望超过57%和39%,首先,作为行业龙头增速有望远超行业,其次,配套募集资金中6500万元增资用于补充环球易购运营资金,有利于公司尽快投入营运建设,实现快速发展,第三,高毛利率服装家居占比提高,包括高毛利率新品类拓展,有望推升公司未来整体毛利率,第四,规模效应不断显现,物流及仓储费用率和管理费用率有望下降,第五,对赌条款背后反映出环球易购管理层的信心。 财务预测与投资建议 我们预计公司14-16年每股收益分别为0.16元、0.57元和0.79元,按市销率分部估值,原百圆裤业参考国内A股服装类上市公司15年市销率2.5倍,对应总市值10.93亿,环球易购参考国外B2C上市公司15年平均市销率,并基于其规模小增速高的特性给予一定溢价,给予4.6倍市销率,对应总市值78.25亿,合计89.18亿,目标价42.11元,首次给予“买入”评级。 风险提示 收购整合风险、行业竞争加剧风险、宏观经济波动风险、负面报道风险等。

核心观点 公司今日股价大幅下跌和基本面无关。公司今日股价大幅下跌6.67%,我们认为主要是由于受到上周五晚证监会通报涉嫌操纵18只股票的涉案机构和个人立案调查的事件波及,公司本身和此事件无关,而且公司今年股价累计涨幅仅19.61%,也不可能有操纵股价的嫌疑,因此我们认为无需过度恐慌。 公司的业绩拐点大概率在四季度出现。首先,去年四季度单季是全年业绩的低点,净利润仅1600万,其次,公司今年二三季度毛利率大幅下降,主要由于先前加盟转直营的库存需要及时清理,公司终端促销力度加大,而进入四季度我们预计公司库存已趋于正常,继续大幅促销的概率不大,第三,公司主品牌今年三季度已经有好几个区域同店增长出现好转,第四,随着业绩的逐步复苏,我们预计公司第四季度进一步大幅计提应收账款减值准备的可能性不大,而去年同期公司计提超过4500万的减值准备。 员工持股计划提供较强安全边际。12月12日公司员工持股计划全部完成,累计购买1662.5万股,累计购买金额25329.85万元,平均持股成本15.24元,参与计划的49人以公司管理层和核心员工为主,人均出资额516万(含一倍杠杆),作为公司内部人员在这个价位介入既彰显了其对公司未来的信心,又有利于充分调动其未来的工作积极性,保障公司未来业绩增长。 l 15年预计公司业绩有望出现较快增长。首先,13年试行的国际馆新模式推广效果理想,在目前市场环境下依然取得不错的同店增长,15年预计国际馆净开店至少200家以上,每家店相当于5-7家普通店,有望带动公司整体收入增长。其次,公司应收账款的绝对金额和期限结构预计有望大幅改善,部分减值有望冲回。第三,公司作为国内男鞋龙头与第一家男鞋上市公司,未来有望发挥龙头优势推进行业整合。 财务预测与投资建议。 我们维持公司14-16年每股收益0.73、0.87、1.05元的预测,参考可比公司估值水平,维持公司15年26倍PE,目标价22.62元,维持公司买入评级。 风险提示。 行业复苏的时间点和国际馆的推进速度低于预期的风险。

事件 公司12月22日收盘股价下跌3.71%。 核心观点 公司今日股价大跌遭错杀。公司今日股价大跌3.71%,我们认为主要受到上周五证监会通报涉嫌操纵18只股票的涉案机构和个人立案调查的事件波及,公司本身和此事件无关,今年股价累计涨幅仅8.77%,也不可能有操纵股价的嫌疑,而且公司基本面良好,未有重大变化。 看好公司15年业绩增长。首先,如果剔除整合部分区域经销商的影响,预计公司主品牌罗莱15年春夏将继续延续两位数以上的增长态势,其次,罗莱儿童产品品类延伸,未来往儿童家居馆方向发展,加盟商认可度高,预计订货会增速有望超过罗来主品牌,第三,LOVO品牌在15年将继续保持高速增长,第四,优家新模式样板店预计年底推出,明年有望开店20家,第五,投资或者并购重组如有项目落地,将创新公司盈利模式,增厚公司业绩。 着手构建罗莱家居生态圈。今年12月8日,公司首度对外投资参股知名垂直电商大朴网,未来双方会在大数据处理、信息整合、供应链打通等领域合作,另据媒体报道,除了大朴网外,公司正在围绕母婴、家居等行业与其他品牌洽谈电子商务合作,我们预计随着未来相关项目落地,该板块占比的逐步扩大,公司作为整个生态圈的主导,将既受益前端品牌销售的增长,又受益其对中后端相关运营支持的需求。 设立子公司提高品牌管理水平。公司12月17日设立南通罗莱品牌管理有限公司,我们预计未来会依托此全资子公司推动各事业部成立子公司,使事业部管理层部分持股,加强内部激励机制,通过股份分享等措施刺激业绩增长。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2014-2016年每股收益分别为1.37元、1.61元和1.96元的预测,参考可比公司,特别是两家家纺上市企业15年的平均估值水平,维持公司15年PE估值20倍,对应目标价32.20元,维持公司买入评级。 风险提示 国内经济下滑的风险,终端库存积压的风险。

核心观点 国内男鞋行业有望在2015年实现复苏。首先,从其他服装细分子行业的经验看,调整周期一般两年多,行业从2012年下半年开始调整已接近两年,其次,部分女鞋企业,特别是渠道层级有一定相仿的达芙妮第三季度同店开始正增长,第三,公司主品牌今年三季度已经有好几个区域同店增长出现好转。另外公司在目前这个时点推出员工持股计划,说明从内部人角度行业和公司均已处在底部。 公司作为行业龙头,有望较同行率先复苏。首先,综合收入规模、网点数量和上市地位,公司的实力目前在同类定位品牌中是最强的,其次,经过近年的加盟转直营,公司直营占比达到53%以上,远超同行,渠道层级更加扁平,一旦终端销售情况趋暖,公司业绩改善将更快体现。第三,公司拥有远高于国内其他皮鞋重点企业的单店销售能力,为持续扩张提供良好的前提条件。 我们预计公司复苏的业绩弹性更大。首先,经过两年摸索,公司国际馆新模式推广效果理想,在目前市场环境下依然取得不错的同店增长,预计未来渠道将主要采取国际馆扩张,预计2015年净开店至少200家以上,有望带动公司整体业绩快速复苏。其次,员工持股计划人均出资额至少在250万以上,而且又增加了一倍杠杆,将充分调动相关参与对象的积极性。第三,公司应收账款的绝对金额和期限结构预计有望大幅改善,部分减值有望冲回。第四,国内男鞋市场相对分散,未来集中度提升是大势所趋,公司作为国内男鞋龙头与第一家男鞋上市公司,未来有望发挥龙头优势推进行业整合。 财务预测与投资建议 我们维持公司2014-2016年每股收益0.73、0.87、1.05元的预测,参考可比公司估值水平,给予公司2015年26倍PE,对应目标价22.62元,考虑到公司2015、2016年将有望逐步进入业绩复苏的上升通道,因此上调公司评级至“买入”。 风险提示 行业复苏的时间点和国际馆的推进速度低于预期的风险。

核心观点 国内家纺行业缓中趋稳,两极分化加剧。今年1-8月,规上企业主营收入和利润总额分别增长6.9%和12.6%,行业发展缓中趋稳。床品内销去年增速较低,协会跟踪统计企业增长0.7%,今年上半年已经有所回升,跟踪企业增长6.6%。行业强者恒强,弱者恒弱,小微企业面临压力越来越大,1-8月份其工业总产值、主营收入和利润总额均呈下降趋势,此外家纺行业品牌销售区域性特点明显,这些均为龙头公司兼并重组创造了条件。 面对行业变化,公司因势利导积极转型。首先,公司对部分区域经销商实施终端直营化,将增强公司对零售终端的把控,提升公司零售管理水平和供应链的响应速度,其次,罗莱儿童近年开始独立开店并且计划拓展品类,有效抓住快速增长的国内儿童市场,第三,低端品牌优家进行了管理人员调整,更换供应商,推出高性价比产品,调整终端成列,尝试限时特卖,着手打造新样板店,增加高复购率家居产品等措施,5-10年后有望再造一个罗莱,第四,各品牌推行合伙人制充分调动员工积极性,第五,设立南通子公司推进公司项目投资及并购重组,第六,继续加大电商渠道的投入与支持力度。 展望2015年,我们看好公司的业绩增长。首先,如果剔除整合部分区域经销商的影响,我们预计公司主品牌罗莱15年春夏将继续延续两位数以上的增长态势,其次,罗莱儿童产品品类进一步延伸,未来往儿童家居馆方向发展,加盟商认可度高,预计订货会增速有望超过罗来主品牌,第三,LOVO品牌在2015年将继续保持高速增长,第四,绝大部分经销商对优家调整后的模式非常满意,开店意愿强,第五,如果投资或者并购重组在15年落地的话,将创新公司盈利模式,增厚公司业绩。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2014-2016年每股收益分别为1.37元、1.61元和1.96元的预测,参考可比公司,特别是两家家纺上市企业15年的平均估值水平,给予公司15年PE估值20倍,对应目标价32.20元,维持公司买入评级。 风险提示 国内经济下滑的风险,终端库存积压的风险。

核心观点 公司前三季度营收和净利润分别增长-23.77%和13.74%。其中第三季度单季营收和净利润分别增长-41.60%和-13.46%。第三季度实现每股收益0.18 元。 第三季度营收大幅下滑预计和民品、贸易业务下滑有关。民品未能如预期在第三季度实现量的增长,主要原因预计是因为国内经济下行压力依然较大, 而民品的终端客户主要以国内工矿类企业为主,直接和国内经济息息相关, 另外与此相关的国内贸易增速也有所下滑。 军需品收入前三季度预计实现个位数增长。收入增速略低于预期预计一方面是由于部分订单结算时间有所滞后所致,另一方面部队服装今年品种结构调整,原来有库存量的,库存周转天数要降下来,导致新订单较预期有所减少。 全年净利润有望大概率实现年初两位数增长经营目标。1)13 年第四季度收入基数较低,13 年单季收入下滑33.72%,2)出城入园稳步推进,占营业外收入主要比重的政府补助预计较去年有所增加,3)公司所属3504 等7 家子公司均已启动对原有厂区土地进行商业开发利用的规划编制工作,这些公司大致拥有1000 多亩土地,根据之前长春土地被政府收储的进度,我们预计第四季度公司可能会有项目落地,增厚净利润。 我们看好公司未来业绩持续快速增长。1)主业将继续保持平稳增长,出城入园的政府补助,包括土地收储,由于存量巨大,在未来至少三到五年仍可持续,2)控股股东新兴际华集团作为央企改革试点企业,有助于进一步推动公司未来的发展,3)融合室内极限运动、时尚奢侈品购物中心、高级休闲酒店餐饮等诸多商业业态的际华目的地中心稳步推进,重庆,长春,扬中三地有望在15 年底前后开业。 财务预测与投资建议 我们维持公司13-15 年每股收益0.24、0.27、0.30 元的预测,参考可比公司估值水平,给予公司2015 年22 倍PE,对应目标价5.94 元,维持公司“买入”评级。 风险提示 军需品采购低于预期的风险,未来实际获得的土地净收益低于预期的风险。

核心观点。 公司前三季度营收和净利润分别同比增长7.57%和-10.11%。其中第三季度单季营收和净利润分别同比增长10.93%和21.45%,净利润扣非后同比增长13.86%。公司前三季度实现每股收益0.53 元。 第三季度单季营收继续保持较快增长,使整体营收增速较中报进一步改善。 我们预计主要是由于公司色纺纱销量继续保持20%以上增长,虽然受价格同比有一定降低,另外材料销售减少使得其他业务收入有一定下降有所冲减。 毛利率较去年同期增加1.83 个百分点。主要是由于第三季度单季毛利率较去年同期增加4.59 个百分点,我们预计这其中除了公司产品价格较为稳定之外,低价棉占比的提高(随着越南项目和淮安保税区项目的投产),使得公司棉花采购成本有所下降起了相当大的作用。 经营性现金流净额为-2.40 亿元。其中购买商品、接受劳务支付的现金科目同比增长39.52%,主要是由于棉花采购增加及新工厂投产后机物料等采购增加所致,我们认为前者是因为今年新棉上市晚,公司为了保证生产在8 月底增加了采购,后者是因为越南项目稳步推进,但由于距离远,很多配件需要多备一些,而四季度随着备棉趋于正常,预计经营性现金流有望出现好转。 我们看好公司明年业绩增长。首先,我们预计公司越南项目二期推进情况良好,目前一个车间已经开了,另一个车间也已进入安装设备阶段,预计明年春节前三个车间18 万纱锭产能有望全部投产,产能增速在20%左右,其次,目前处在试验推广阶段的EcoFRESH Yarn 系列产品预计明年有望放量,第三,内外棉价格的下跌预计在明年上半年有望企稳,届时也有利于行业和公司业绩的释放。 财务预测与投资建议。 我们维持公司14-16 年每股收益分别0.58、0.69、0.84 元的预测,基于行业平均PB,维持公司14 年1.46 倍PB,对应目标价12.64 元,维持公司买入评级。 风险提示。 原材料价格波动的风险,销量增速低于预期的风险等。

公司前三季度营收和净利润分别同比增长-27.98%和-37.65%。其中第三季度单季营收和净利润分别增长8.85%和-38.92%。实现每股收益0.46 元. 资产减值损失导致第三季度净利润增速大幅背离营收增速。虽然品牌竞争激烈,加盟转直营的库存需要及时清理,导致公司终端促销力度加大,毛利率第三季度较同期下降5.49 个百分点,但公司期间费用率控制较好,销售费用率较同期下降4.7 个百分点,管理费用率和去年同期基本持平,导致净利润增速和营收增速大幅背离的,主要是今年第三季度公司计提了2372 万减值准备所致。我们预计减值准备的大幅增加主要来自公司应收账款坏账准备,截止3 季度,公司应收账款超过10 个亿,从中报看1 年以上账龄的已经超过30%,但考虑到公司应收款主要用于鼓励经销商开多店,开大店,因此整体风险仍然可控。 我们预计公司第四季度和全年业绩有望出现改善。首先,去年第四季度单季净利润仅占全年的6.06%,基数很低,其次,公司在去年第四季度计提了超过4543 万资产减值准备,第三,公司今年第二季度和第三季度已经连续两季实现营收正增长,这其中一部分原因是公司从第二季度开始停止了加盟转直营,冲减较去年减少,另一部分原因是终端销售基本止住了下滑的势头。 推出员工持股计划凸显对公司未来的信心。公司于季报同时推出员工持股计划草案,拟设立优势企业持股计划1 号,部分董监高和其他员工出资13300万元全额认购次级份额,并以1:1 设立优先级份额,公司控股股东奥康投资为优先级实现7.5%的年基准收益率提供担保,优势企业持股计划1 号通过二级市场购买的方式完成标的股票的购买。 财务预测与投资建议。 我们维持公司14-16 年每股收益0.73、0.87、1.05 元的预测,参考可比公司估值水平,维持公司2014 年22 倍PE,对应目标价16.06 元,维持公司“增持”评级。 风险提示。 直营和经销渠道拓展和内生增长受国内零售影响速度低于预期的风险等。

核心观点。 公司前三季度营收和净利润分别同比增长70.5%和83.57%。其中第三季度单季营收和净利润分别同比增长95.57%和86.12%。实现每股收益0.37 元。 海澜之家服饰第三季度单季营收预计增长50%以上。由于公司重大资产重组构成反向收购,因此今年业绩不可比,我们做了适当拆分估算,预计收入50%以上的增长,对于第三季度这样一个销售淡季,且9 月份天气并不十分配合(过暖)是非常难得的,也从侧面反映出公司经营模式,包括产品的竞争力。 收入增长主要来自渠道扩张和店效提升。前三季度海澜之家品牌门店数预计在3240 家左右,较年初增加353 家,除了渠道继续保持较快增长外,公司近年新开店平均面积在230 平米,远高于老店平均160 平米。另外,公司还积极推动二合一、三合一大店的发展,截至三季度预计大店已经有60 多家。 而且不管是标准店还是大店,都是公司在目前的大环境下,逆市获取的有着较低租金,较好位置的优质店铺,有利于公司形象提升,包括业绩增长。 经营性现金流单季为负预计主要由于买断羽绒服所致。随着羽绒服在四季度的销售,我们预计经营性现金流有望大幅改善。另外77 亿存货较年初增加20 个亿除了销售规模扩大终端铺货增加外,也和提前为四季度备货有关。 我们预计公司15 至16 年净利润增速至少在30%以上。1)外延式扩张预计增速10-15%,公司门店目前相当部分集中在华东二三线地区,未来有较多向其他地区拓展或下沉的空间,2)公司14 年买断比重扩大,产品更具性价比,且每一品类产品由多家供应商进行竞争生产,提高了适销率,终端服务质量不断提升,店铺平均面积也有明显增加,因此内生性的店效增长预计在10-15%,3)类直营的经营模式使公司的费用较为固定,而收入持续快速增长,因此期间费用率有望下降,净利润增速将超过营业收入增速。 财务预测与投资建议。 我们维持公司14-16 年每股收益0.53、0.69、0.88 元的盈利预测,基于可比公司估值,维持公司14 年23 倍PE,目标价12.19 元,维持买入评级。 风险提示。 国内经济增速放缓的风险和公司管理能力无法跟上规模快速扩张的风险。