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百隆东方 纺织和服饰行业 2019-05-02 5.33 -- -- 5.33 0.00% -- 5.33 0.00% -- 详细
公司发布2019年一季报,期内实现营收15.18亿元(+13.07%),实现归母净利润1.23亿元,(+39.85%),扣非净利润8651.57万元(+9.03%)。 市场需求回暖,收入增速环比提升。19Q1营收增速同比/环比分别提升15.58/9.29PCTs至13.07%。今年1-2月受市场销售疲软的影响,下游品牌服装公司延期或分摊备货,公司收入增速恐略有放缓。3月随着终端市场回暖、中美贸易谈判取得阶段性成果,预计公司收入增速显著改善,实现双位数增长,且增长趋势有望延续。产能方面,越南B区产能如期释放,预计年底越南产能或将超过国内,分别达到90万锭和70万锭,总产能同增14.29%至160万锭。 投资收益大幅增加,叠加棉花期货价值上涨,推动净利率提升。19Q1公司毛利率同降2.54PCTs至15.72%,一方面是由于占成本比重约70%的棉花价格上涨;另一方面,越南B区产能释放导致毛利率较低的白纱销售占比提升,拉低了公司整体毛利率。期间费用率较为稳定,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.06/+1.33/-1.21PCTs至1.99%/6.61%/4.32%。而净利率提升1.55PCTs至8.09%,主要受益于期末持仓棉花期货合约公允价值的增长,带来3579.00万元收益(18Q1:-316.12万元)。同时,通商银行、上海信聿等联营企业的投资收益同增90.96%至6218.48万元,增厚了公司业绩。 棉花储备充足,存货周转效率明显放缓。公司存货余额同增47.87%达49.33亿元,达2011年以来最高点,存货周转天数环比减少72天至332天,主要是公司为获取优质原材料,期内棉花采购大幅增长所致。由于公司采取成本加成的定价原则,预计当前棉花库存可维持越南/国内分别12/7个月的生产,后续或将受益于棉花价格上涨。应收票据及账款余额为6.97亿元(+25.12%),是销售数量同比相对增长影响所致,周转天数保持32天不变。此外,经营活动净现金流同样受棉花采购的影响,同减178.98%至-3.53亿元,但环比现金流有所改善(18Q4:-5.60亿元)。 盈利预测及投资建议:根据公司公告,越南B区2018H2达产的10万锭产能将于2019年覆盖全年,剩余的30万锭将于2019/20年陆续投产(分别投产20/10万锭)。需求方面,公司作为中高端色纺纱龙头,在越南地区产能及先发优势明显,且依靠成衣制造龙头申州国际,订单稳定,预计未来越南地区订单将保持较好增长。成本方面,在国内棉花供需存在缺口,国际棉花供需紧平衡的背景下,考虑到目前公司棉花备货充足,预计棉价上行有望带动公司整体盈利能力提升。预计2019/20/21年净利润5.8/6.6/7.5亿元、对应EPS0.39/0.44/0.50元,现价分别对应PE14/12/11倍;给予“增持”评级。 风险提示:终端需求疲软;产能投放进度低于预期;原材料及汇率大幅波动风险。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-05-01 5.35 -- -- 5.33 -0.37% -- 5.33 -0.37% -- 详细
公司2019Q1营收和归母净利润均实现较快增长 公司2019Q1营收15.18亿元,同比增长13.07%,归母净利润1.23亿元,同比增长39.85%,扣非后归母净利润8651.57万元,同比增长9.03%。公司收入端增长主要因为订单充足且存在部分客户提前确认订单的情况,利润增长快于收入增长主要因为:①2019Q1实现投资净收益6218.48万元,同比增长2962.01万元,主要来自上海信聿投资收益的增长,因为2019Q1权益市场投资收益增加,②公允价值变动净收益3579万元,同比增长3895.62万元,主要来自棉花期货公允价值的变动。公司经营活动产生的现金流量净额-3.53亿元,主要因为原材料棉花采购增加。 毛利率和期间费用率均有所下降 公司2019Q1毛利率15.72%,同比下降2.54个百分点,主要因为:①原材料价格有所上涨,②2019Q1产品结构中白纱占比有所上升,目前白纱毛利率相较色纱更低。2019Q1公司销售费用率1.99%,同比下降0.06个百分点,管理费用率和研发费用率合计5.61%,同比增加0.33个百分点,财务费用率4.32%,同比下降1.21个百分点。 盈利预测与投资评级 预计2019-2021年EPS分别为0.38/0.41/0.47元/股,对应2019年PE估值14倍,公司历史PE(TTM)估值中枢为18倍,给予2019年合理PE估值18倍,合理价值6.77元/股,公司是色纺纱行业龙头,产能持续扩张,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险;人民币汇率波动风险;产能释放不及预期风险。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-04-30 5.35 -- -- 5.40 0.93% -- 5.40 0.93% -- 详细
低基数及越南产能扩张拉动收入增长超预期,投资收益增加提升利润弹性。19Q1公司收入同比增长13.07%至15.18亿元;受投资收益增加及棉花期货持仓浮盈影响,营业利润同比增加43.41%至1.35亿元,归母净利润同比增长39.85%至1.23亿元;实现基本每股收益0.08元。 越南基地产能稳步扩张&内需回暖,拉动收入增长13%,超出市场预期。拆分来看,1)公司越南基地产销两旺,截至18年底越南产能达70万锭,占比达50%,19年/20年预计可分别投产20/10万锭,届时越南产能将达100万锭,占百隆总产能的60%。2)需求回暖带动Q1国内订单增速转正。 虽然毛利率下降&费用率微幅提升,但在非经常性收益增加影响下,19Q1净利润率提升1.55pct至8.09%1)受原材料价格上涨及人工成本上升、产品结构变化影响,19Q1整体毛利率下降2.54PCT至15.72%。2)19Q1整体费用率水平提升0.05pct至12.92%。其中销售费用率下降0.06pct至1.99pct;管理费用率(含研发)提升1.33pct至6.61%;财务费用率下降1.21pct至4.32%。3)投资收益同比增加&棉花期货浮盈增加提升净利润弹性。1)19Q1公司实现投资收益6218万元,同比增加2962万元。主要由于上海信聿贡献投资收益增加所致。2)19Q1公允价值变动收益3579万元,同比增加3896万元,主要为今年以来棉花期货持仓浮盈所致。 棉花等原材料备货&纱线产成品存货增加导致19Q1末存货仍承压,经营活动现金呈现净流出状态。19Q1末公司存货规模同比增加47.87%至49.33亿元;受货款回收时点差异影响,应收账款规模同比增加32.88%至6.52亿元;经营活动现金净流出3.53亿元,较18Q1增加2.27亿元。 盈利预测及投资建议:公司作为国内色纺纱双寡头之一,始终专注于主业,率先布局越南,并不断优化产品结构提升自身核心竞争力。随着越南产能的逐步释放,预计2019年公司产能双位数幅度提升,可进一步强化公司的接单能力,同时,越南产能占比的提升亦将让公司进一步享受低成本优势,不考虑汇率不确定性干扰,预计公司整体盈利水平有望提升。 预计2019-2021年EPS分别为0.38元、0.43元、0.50元,目前公司市值80亿元,对应19PE14X,考虑到公司基本面扎实,越南扩产可有效规避中美贸易战风险,并有助于盈利属性的提升,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:国内需求增速持续放缓的风险;人民币汇率波动的风险;越南产能扩张不达预期的风险。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-28 5.63 -- -- 5.95 5.68%
5.95 5.68% -- 详细
事件:18年业绩低于预期,营收59.98亿元(+0.77%);归母净利润4.38亿元(-10.3%)。 公司公布2018年年报,18年实现营收59.98亿元,同比增长0.77%;实现归母净利润4.38亿元,同比下滑10.3%;实现扣非净利润4.2亿元,同比下滑2.04%,EPS为0.29元。业绩整体低于我们预期,我们认为主要是由于受到中美贸易摩擦使终端需求放缓,影响公司订单情况。归母净利润下滑幅度较大,主要系公司18年棉花期货持仓浮亏7108.74万元造成公允价值变动损失,影响净利润水平。 分季度来看: 18Q1-Q4分别实现营收13.43亿元(-2.51%)、16亿元(-5.07%)、16.15亿元(+7.54%)、14.4亿元(+3.78%); 18Q1-Q4分别实现归母净利润8781万元(-22.72%)、2.38亿元(+22.23%)、1.39亿元(+76.9%)、-2767万元。 其中Q4单季度营收增速放缓,净利润为负主要是由于受到中美贸易摩擦使需求端短期放缓,影响四季度订单情况;这也使得公司在四季度产成品库存数量较上年同期增长26.92%。 1、国内产区:需求下行压力较大使得营收放缓。 公司纱线业务18年实现营收57.3亿元(+1.4%),其中国内实现营收28.85亿元(-8.36%),国内营收放缓我们认为主要系:由于越南产区的关税、税收、成本等方面的优势,近年部分下游客户将原本在国内生产的订单转移至越南产区,使得国内产区的订单需要填补;以往这些出口订单转移至越南的速度较慢,且国内需求强劲,公司国内的订单空白可以及时填补。但是自18年下半年开始,国内终端需求疲软,需求下行压力较大;叠加中美贸易摩擦使得下游客户的出口订单加速转移至越南产区,使得公司国内的订单受到较大的影响。19年一季度虽然中美贸易战趋于缓和,但是部分客户仍处于观望态度,预计19年一季度订单情况持平或略降。 2、越南产区:需求未受影响,营收实现稳健增长。 18年公司越南实现营收24.63亿元(+18.76%),实现净利润2.71亿元(+7.97%),净利率为11%。越南业绩实现稳健增长。主要系越南产能持续提升,总产量较去年增加1.7万吨;同时由于国内的订单转移也促公司越南产区的订单情况较好,实现稳健增长。 3、产能情况:越南产能持续释放,预计每年释放15%左右的纱线产能。 目前公司总产能140万锭,其中:国内产能70万锭,越南产能70万锭,未来产能释放和增长将主要来自于越南产区,预计2019年公司总产能将达到160万锭,同比增长14%;2020年上半年公司总产能将达到170万纱锭。 1)国内产区:目前产能70万纱锭,占比50%。我们预计公司国内产区将主要通过技改和设备升级来提升生产效率,未来产能释放仍将以越南产区为主。 2)越南产区:70万锭纱锭主要来自于已经释放的A区的50万纱锭(满产),以及B区的20万纱锭。在B区剩余的30万纱锭的产能中,我们预计公司19年将逐步释放B区的20万纱锭产能,2020年上半年将释放最后的10万锭纱线产能,预计2020年上半年公司的总产能将达到170万锭,其中,越南产区纱线产能将达到100万纱锭,占比达到60%左右。我们认为公司产能释放确定性较强,预计每年产能释放增速在10%-15%左右,将促公司业绩的稳步提升。 4、棉花期货影响: 公司18年棉花期货持仓浮亏7108.74万元造成公允价值变动损失,影响净利润水平。但自19年开始棉花期货价格略有上涨,预计浮亏将有所冲回。由于18年公司期货产生的浮亏已经计提入账,所以冲回的部分在一季度将以公允价值计入利润。 略下调盈利预测,维持买入评级。 公司作为色纺纱行业龙头,产能释放确定性较强,预计总产能的增长速度在10%-15%。主要来自于公司越南产区的产能。由于越南产区的净利率高于国内产区,随着越南产区占比的提升,预计公司净利率水平将持续提升。考虑到公司18年受到中美贸易摩擦订单放缓,以及国内终端需求放缓的影响,营收增速放缓;虽然目前中美贸易摩擦有所缓和,但是短期内客户下单仍旧谨慎,影响尚未消除,出于谨慎考虑,我们略下调公司19、20年盈利预测。 预计公司2019-2021年实现营收67.54亿元、75.47亿元、83.52亿元(19/20年原值为70.13亿元,80.95亿元),同比增长12.61%、11.73%、10.67%;预计2019-2021年实现净利润6.08亿元、7.18亿元、8.39亿元(19/20年原值为7.03亿元,8.32亿元),同比增长38.88%、18.20%、16.85%。预计公司19-21年EPS为0.41/0.48/0.56元,对应PE为14.49/12.26/10.49。我们参考可比上市公司华孚时尚、鲁泰A等公司的平均估值14.69,我们维持公司19年15倍PE。 风险提示:国内终端需求疲软、中美贸易摩擦加剧、越南产区产能扩张不及预期等。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-28 5.63 -- -- 5.95 5.68%
5.95 5.68% -- 详细
内销下滑拖累收入表现,投资收益同比减少导致净利润下滑。2018年公司实现收入59.98亿元,同比增长0.77%,营业利润及净利润分别为4.72和4.38亿元,同比分别下滑13.31%和10.30%,实现基本每股收益0.29元,分配方案为每10股分配现金股利0.88元(含税)。分季度看,18Q4因内销不佳导致单季收入同比增幅仅为3.78%,利润端受收资收益亏损以及棉花期货浮亏影响,营业利润及归母净利润同比分别亏损5975万元以及2767万元。 越南基地产能稳步扩张,但内销因需求不佳出现收入下滑,拖累纱线业务收入增速仅为1.40%。拆分来看,1)销量增速低于预期:18年公司总销量达17.89万吨,同比增加0.08%,其中内销订单下滑,海外订单增长。2)考虑到本币贬值因素,以人民币计价的产品单价低个位数增长。3)收入增幅低于预期:分地区看,受国内下游需求不足影响,内销收入同比下降8.36%;越南扩产推动海外收入同比增长13.67%。 受原材料价格上涨及人工成本上升影响,纱线业务毛利率下降1.49PCT至18.69%。其中内销业务毛利率同比下降2.35PCT至16.81%;海外毛利率同比下降0.86PCT至20.59%。 期间费用率较同比下降2.53PCT至12.20%。销售费用率同比下降0.48PCT至2.25%;管理及研发费用率同比下降0.35PCT至7.16%;受2018年人民币贬值实现汇兑收益380万元(2017年同期发生汇兑损失1.59亿元)、贷款增加导致利息支出增加共同影响,财务费用率同比下降1.7PCT至2.79%。 投资收益同比减少、棉花期货浮亏导致2018年净利润同比下滑10.30%。1)2018年公司实现投资收益1.31亿元,较2017年减少1.37亿元。主要由于2018年上海信聿贡献的投资收益仅为2193万元,较2017年减少1.17亿元所致。2)2018年公允价值变动损失5779万元,较去年同期损失金额增加3318万元,主要为2018年末棉花期货持仓浮亏所致。 棉花等原材料备货导致期末存货金额同比大幅增长,经营活动现金呈现净流出状态。1)2018年底,公司存货规模同比增长50.06%至45亿元,分项目看,以棉花为主的原材料金额同比增长55.85%至27.18亿元,产成品库存金额同比增长22%至10.99亿元。2)经营活动净现金流出5.6亿元,主要为本期原材料棉花采购金额大幅增长所致。 越南基地顺利扩产,且受益于原材料、劳动力及税率优惠,盈利水平高于国内工厂1)产能方面:公司越南基地产销两旺,2015年完成越南A区50万锭纱线产能的投产。越南B区50万锭项目进展顺利,截至2018年底已投产20万锭,2019年/2020年预计可分别投产20/10万锭,届时越南产能将达100万锭,占百隆总产能的60%。2)收入方面,2018年越南基地收入同比增长18.76%至24.63亿元,收入占比提升至41%。3)实现净利润2.71亿元,同比增长7.97%,净利润达11%。 盈利预测及投资建议:公司作为国内色纺纱双寡头之一,始终专注于主业,率先布局越南,并不断优化产品结构提升自身核心竞争力。随着越南产能的逐步释放,预计2019年公司产能双位数幅度提升,可进一步强化公司的接单能力,同时,越南产能占比的提升亦将让公司进一步享受低成本优势,不考虑汇率不确定性干扰,预计公司整体盈利水平有望提升。 预计2019-2021年EPS分别为0.38元、0.43元、0.49元,目前公司市值88亿元,对应19PE15X,考虑到公司基本面扎实,越南扩产可有效规避中美贸易战风险,并有助于盈利属性的提升,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 风险提示:国内需求增速持续放缓的风险;人民币汇率波动的风险;越南产能扩张不达预期的风险。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-28 5.63 -- -- 5.95 5.68%
5.95 5.68% -- --
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-27 5.72 -- -- 5.95 4.02%
5.95 4.02% -- 详细
18年收入持平、净利下滑10.3%,Q4收入增长放缓、净利大幅下滑 公司发布2018 年报,实现营业收入59.98 亿元、同比增0.77%基本持平; 归母净利润4.38 亿元、同比降10.30%低于预期;扣非归母净利润4.20 亿元、同比降2.04%;EPS0.29 元,拟10 派0.88 元(含税)。 分季度来看,18Q1~18Q4 收入分别同比增-2.51%、-5.07%、7.54%、3.78%,归母净利润分别同比-22.72%、+22.23%、+76.90%、-127.52%,其中Q4 单季度净利润亏损2767 万元。 收入端增速来看,随着越南B 区50 万锭产能中的20 万锭在18 年中期开始投产贡献,18Q3 收入端回升;但18Q4 受到中美贸易摩擦、外围订单需求下降以及国内需求减弱影响,公司国内产能部分接单变差、拖累了总体收入增长。 净利润端18Q4 下滑幅度较大,主要为当季度投资收益明显减少(同比减少1.47 亿元),另外公司公允价值变动亏损3246 万元(主要为棉花期货合约持仓损失,导致18 年全年公允价值变动损失5779 万元、较17 年损失扩大3317 万元)以及资产减值损失(主要为原材料棉花计提跌价准备)同比增加742 万元。 越南工厂持续扩产中,需求疲软致2018年产大于销 公司主要产品为纱线、2018 年收入57.30 亿元、同比增1.40%,其他业务体量较小为2.68 亿元、同比降11.06%。 主业纱线拆分:1)按量价来看,2018 年销售量17.89 万吨、同比增0.08% 基本持平,推算平均价格提升1.32%。 2)分地区来看,纱线国内、国外销售分别为28.85 亿元、28.45 亿元, 分别同比降8.36%、增13.67%。其中,国内销售下滑主要为需求疲软所致, 中美贸易摩擦影响海外客户下单积极性、以及国内消费疲软致国内客户下单减少;国外销售增加主要为越南产能持续投产贡献、且未受到贸易摩擦影响。 其中,公司越南工厂2018 年实现收入24.63 亿元、同比增18.76%、占公司总体收入比例已达41%,实现净利2.71 亿元、同比增7.97%。越南百隆自2013 年开工、建设至今,已顺利完成A 区50 万锭产能建设并投产,于2015 年实现盈利,达到预期效益。B 区50 万锭项目于2017 年启动建设,截至2018 年底已完成20 万纱锭产能的厂房建设及设备安装,并投入生产,预计于2019 年可建设投产20 万纱锭;另外10 万锭预计于2020 年上半年建成投产。届时, 越南百隆将形成100 万锭的生产规模,占公司总产能的60%左右。 公司总体产销情况方面,2018 年公司生产量18.73 万吨、同比增10.29%, 系越南产能扩产促总体产量增加,但国内销售下滑使得总体产量大于销售量, 2018 年末纱线库存量3.95 万吨,同比2017 年末增加26.92%。 费用率降幅超过毛利率,投资收益下滑较多影响净利润 毛利率:18年同比下降0.66PCT至19.47%(按18年报追溯调整17年数据),其中主要产品纱线毛利率为18.69%、同比略下降1.49PCT。毛利率下降主要为原材料棉花价格同比上升、同时公司产品价格变化不大所致。 费用率:18年同比下降2.53PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.25%(-0.48PCT)、4.80%(+0.23PCT)、2.36%(-0.58PCT)、2.79%(-1.70PCT)。财务费用率下降幅度较大,绝对值自2017年的2.67亿元减少至1.67亿元,主要为汇兑净损失同比大幅减少。 投资收益:费用率降幅超过毛利率背景下,公司净利润出现下滑、净利率呈现下降,主要为投资收益明显减少所致。2018年公司投资净收益1.31亿元、较2017年的2.68亿元同比减少51.21%。其中,以权益法核算的长期股权投资收益同比减少1.10亿元,主要系公司投资的上海信聿企业管理中心(有限合伙)投资收益自2017年的1.39亿元大幅减少至2018年的2193万元。 公司棉花储备充足,棉价长期上行基础仍存在 棉花占公司成本约70%、棉价波动对公司业绩影响较大。2017~2018年公司均储备大量原材料,从现金流量表端采购商品、接受劳务支付的现金分别为49.18亿元、52.60亿元,分别为2016年采购现金支出的1.82倍、1.95倍;相应地,2018年公司经营活动净现金流为-5.60亿元、同比减少250.16%,主要为棉花采购量增加所致。从资产负债表端,2018年末账上存货45.00亿元、同比增50.06%,其中原材料27.18亿元、同比增55.83%,相当于约9~10个月棉花库存(其中越南工厂棉花储备已足够19年全年使用、国内工厂库存约6个月)。 从近年来棉价走势来看,18年全年棉价先涨后跌、328棉花价格指数全年略跌2.10%。其中,5月中旬棉价曾经历一波快速上涨、最高涨至16900元/吨、涨幅约9.38%,随后逐步下跌至15500元/吨左右。究其原因,中美贸易摩擦导致下游需求不佳从而影响上游棉花需求,另外10月左右新棉上市、丰产增加供给等致棉价表现较疲软。19年以来棉价表现仍持平,当前价格(3月21日)为15615元/吨、较19年初略涨1.60%。外棉表现来看,Cotlook A指数18年全年亦呈现先涨后跌走势,全年跌9.51%,19年年初至今有所回升、自年初涨4.70%。 根据美国农业部USDA2019年3月预测数据,2018/19年我国棉花产量598.7万吨、消费量881.8万吨,存在缺口283.1万吨。2019年2月我国植棉意向调查显示,全国植棉意向面积为4727.19万亩、同比降3.58%,其中新疆、黄河流域、长江流域植棉意向面积分别同比下降2.99%、4.76%、5.76%。预计未来我国棉花需求量将稳健增长,但生产量难以明显扩充、弥补缺口。另外,库存方面,根据上海国际棉花信息中心新闻,国储棉目前库存不到280万吨,较高点1000多万吨已明显下降,考虑到国储棉具有一定储备性质,预期未来国储棉投放市场、增加供给从而弥补缺口的功能将明显减弱,国内供需缺口大概率由进口棉花补足。同时由于外棉价格低于内棉,对外棉需求的增加有望推高外棉价格、并且传导至内棉价格。供需形势的存在使得棉价的长期上行存在基础。 期待订单情况好转,投资收益等非主营因素19年望改善 我们认为:1)公司主业色纺纱龙头地位稳固,越南产能2018~2020年持续有产能投产(18年、19年、20年陆续各投产20/20/10万锭),预计年产量增速在10%左右,支撑公司业务规模的持续扩大。但从需求端,18年国内订单量下滑,一方面中美贸易摩擦影响国外客户下单积极性,另一方面国内消费疲软、导致国内品牌客户下单减少,这两方面原因改善可能均需要一定时间。 2)对2018年业绩影响较大的主要为非主营因素的投资收益,18年投融资环境趋紧、公司投资的信聿合伙企业收益也大幅减少,19年随着市场有所好转,预计投资收益方面也会有一定修复。另外,公司投资的三峡金石私募投资基金间接对一些能源、环保领域、新经济领域、中国制造2025等领域的项目进行了投资,有望受益。 3)另外影响公司业绩的因素包括棉花期货合约持仓、外汇净敞口等。公司18年末持有少量棉花期货持仓合约,持仓浮亏7108.74万元;另有未交割的远期外汇合约金额3462万美元和6000万人民币,公司正在继续主动控制外汇敞口规模。 4)原材料方面,公司棉花库存充足,若中美贸易摩擦最终落定、外围需求修复,以及中方可能增加自美方进口农产品等举措落地,有望促订单恢复以及棉价迎来上行趋势,公司将受益。 由于18年需求端略显疲软,并且投资收益大幅减少致净利润端不及预期,我们下调19~20年净利润,新增21年净利润,对应EPS为0.38/0.45/0.50元,18年15倍PE,中长期来看公司龙头地位稳固且持续有扩产计划贡献增长,短期来看18年非主营因素影响净利润、19年该影响将消除,且公司棉花库存充足、若棉价上行将受益,维持“买入”评级。 风险提示:汇率波动、内外棉价波动、国内外需求疲软、中美贸易摩擦加剧。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-27 5.72 -- -- 5.95 4.02%
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公司是海外产能布局先行一步的色纺纱双寡头之一。 公司前身“百隆有限”于2004年成立于浙江宁波,2010年“百隆有限”整体变更设立股份有限公司,2012年公司登陆上交所,股票代码601339.SH。公司主营业务是色纺纱的研发、生产及销售,产品包括纯棉色纺纱、混纺色纺纱等,自有纱线品牌BROS在行业内知名度较高。色纺纱在整个纱线领域的占比约6%、规模相对较小,但我国色纺纱产能全球占比约40-50%,中高端市场占比约70%,公司与华孚时尚并称色纺纱行业双寡头。2013年起公司开始在越南设厂,是纺织服装企业较早进行产能海外转移的企业之一。公司目前总产能为140万锭左右,国内外各占50%,至2020年公司海外产能预计将增至100万锭。 未来产能的持续爬坡,公司的成本优势预计将进一步突出。 近年来,纺织服装企业向生产要素更具优势的区域转移,已经是大势所趋。越南在东南亚的国家中,1)人口红利优势较为明显,31岁左右的劳动力占比在60%以上,同时人力成本比国内低40%左右;2)贸易环境稳定,越南签署了多个双边多边贸易协定;3)招商引资力度较大,在税收方面有“四免九减半”、“两免四减半”等优惠,同时在工业用水、用电、用地方面成本均有较大优势。 2012年起公司就开始布局越南产能,2013年正式设厂,2016年越南A期产能(50万锭)已全面投产;2017年公司开始投建越南B期产能(50万锭),2018年其中20万锭产能正式投产并开始贡献业绩。目前公司海外的越南产能目前处于A期满产、B期爬坡的阶段,未来海外产能的占比会进一步提升至60%左右。作为较早进行海外产能布局的纺织服装企业,公司的海外产能基础扎实,护城河效应明显。近3年来,公司境外营业收入规模的复合增速为9.36%,毛利率比境内业务高出2个百分点以上。我们认为未来2-3年,随着公司海外项目进度的推进以及生产负荷的提升,公司的业绩规模将再上新阶,成本端优势将进一步突出,公司整体毛利率还有一定的提升空间。 首次覆盖,给予公司“谨慎推荐”评级。 公司作为色纺纱行业双寡头之一,规模优势明显。海外产能布局先行一步,护城河效应稳固。越南B期项目的投建对公司未来2-3年的业绩形成了较强的支撑作用。我们认为公司的2018年业绩是近几年来的一个低基数,2019年,越南产能爬坡+套保亏损等事件影响渐小+贸易摩擦边际效应递减,公司的业绩预计会有双位数的增长。但我们对公司国内订单情况,库存周转以及现金流改善等问题仍较为关注。首次覆盖,给予公司“谨慎推荐”评级。 预计公司2019-2021年营业收入分别为67.18/73.89/79.81亿元,归母净利润分别为5.53/6.20/6.76亿元,EPS分别为0.37/0.41/0.45元,对应PE分别为15.91/14.21/13.03倍。结合公司基本面情况以及同业可比公司估值情况,决定给予公司2019年16.5-18.5倍PE,未来6-12个月股价合理区间预计为6.11-6.85元。 风险提示:内外消费持续疲软;项目投产不及预期;原材料价格剧烈波动;政策风险;汇率风险等。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.77 -- -- 5.95 3.12%
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事件:公司公布年报,2018年收入同增0.77%至59.98亿元,归母净利同降10.30%至4.38亿元。分红方面计划每10股派发0.88元现金股利。 色纺纱主业来看:新产能18H2逐渐释放,中美贸易摩擦以及国内需求偏淡限制销量增幅。本年度在原有120万锭产能基础上(国内70万锭、越南A区50万锭)18H2增加了越南B区20万锭产能,但本部分产能完整释放需要留待2019年,加之中美摩擦的出口影响以及2018H2整体消费环境偏淡,需求端受到影响,公司2018全年纱线销量增长0.08%,同时单吨售价微升1.3%至3.2万元/吨,由此纱线业务整体收入增长1.4%至57.3亿元。成本方面,由于2018年整体棉价走势走平,单吨原材料成本有所上升(占营业成本70%),导致毛利率下降1.5pp至18.7%。 盈利方面:棉花期货浮亏以及投资收益同比下滑是净利润同比下降的主要原因。公司整体收入增长0.77%至59.98亿元,同时毛利率较去年下滑0.7pp至19.5%带来毛利润同比下滑2.5%;期间费用整体下降16.5%,主要与2017年汇兑亏损达到1.6亿元而17年为盈利380万元有关;投资收益同比下降51%至1.31亿元,主要与宁波通商银行以及上海信聿盈利能力不及2017年有关;加之本年度棉花期货合约浮亏7109万元,带来公允价值变动净损失增加至5779万元,如果剔除财务费用、投资收益、公允价值变动影响,公司营业利润达到5.66亿元,与2017年基本持平。 盈利预测与投资评级:考虑公司2018年底已经完成的B区20万锭产能将在19H1得到完全释放,加之2019年/2020年B区计划分别增投20万锭/10万锭,截至2020年越南产能将实现100万锭生产规模,占公司整体产能的60%,参考越南A区50万锭盈利水平大约带来2.5亿元净利润(2017年越南所有利润来自A区产能),我们估计截至2020年越南将为公司贡献5亿元净利润。假设未来外币敞口逐步缩窄可以降低汇兑损益波动、投资收益在2018年基础上基本稳定可持续,我们预计公司19/20/21年归母净利同增36%/20%/12%至5.95/7.16/8.00亿,对应估值15/13/11X,考虑作为色纱全球龙头业绩增长的持续性及稳定性,当前估值具有吸引力,维持“增持”评级。 风险提示:汇率剧烈波动;贸易摩擦带来需求不振;原材料价格剧烈波动
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中美贸易摩擦影响国内订单需求,以及棉花套保亏损等,拖累公司业绩,18年净利润同比下降10%,略低于预期。1)18年实现营业收入60亿元,同比增长0.8%,实现净利润4.4亿元,同比下降10%,扣非净利润4.2亿元,同比略降2%。2)18Q4实现营业收入14.4亿元,同比增长3.8%,净利润亏损2767万元,去年同期盈利1亿元。主要由于受到中美贸易摩擦影响,国内纺织企业四季度订单数量不及预期,同时公司棉花套保浮亏约7000万元以及四季度投资收益有所亏损明显拖累业绩。 毛利率微降,期间费用控制良好,净利率下降,资产质量有待改善。1)18年毛利率较去年同期下降0.6pct至19.5%,主要由于公司越南低毛利的白纱销量占比有所增加;18年管理费用率上升0.2pct至4.8%,销售费用率下降0.4pct至2.3%,主要是由于公司通过优化运输路径等有效降低陆运费用,以及国内海运外销数量同比下降导致海运费减少较多;Q4投资收益亏损以及棉花套保损失,带动公司净利率下降0.9pct至7.3%。2)18年存货较去年增加15亿元至45亿元,主要是由于棉花等原材料储备近32亿元,且18Q4销售不达预期,库存商品较年初增加2亿元至11亿元。同时大量储备棉花库存下,使得公司18年经营性现金流下降9.3亿元至-5.6亿元。 海外产能稳步推进,核心竞争优势不改。1)越南产能扩张迅速,持续保持两位数增长。 公司目前总产能140锭色纺纱,国内与越南产能占比为1:1。19年B区新增20万锭产能正在按计划投放,预计19年上半年左右可基本建成。2)产能投放有条不紊,海外产能将占六成。预计到20年上半年B区全部50万锭产能将建成投产,届时公司总产能达到170万锭(国内70万锭+越南100万锭),海外产能占比将达到60%。3)越南工厂净利率较高,产能占比提升有望拉动整体净利率。18年越南百隆实现收入25亿元,同比增长19%,实现净利润2.7亿元,同比增长8%,净利率达11%。越南良好的贸易环境、税收优惠和成本优势使得越南工厂整体净利率高于国内约5个百分点。4)公司越南产能占比不断上升,有效减少贸易战的不确定性。 棉花套保浮亏影响18年利润,19年棉价回暖下,负面影响已消除。目前国储棉储备仅275万吨,对棉价压制作用减弱,棉花长期供需缺口将逐渐显现,预计19年棉价将逐步回暖。截止至19年3月21日郑棉主力合约为15320元/吨,较18年底已上涨约3%。 公司是国内色纺纱龙头,越南产能稳步释放,带动业绩稳健增长,看好公司强者恒强,维持“增持”评级。19年棉花供需缺口逐步显现下,预计棉价未来持续回暖,公司原棉储备充足,未来有望受益于棉价上行带来的纱线提价;同时越南产能不断扩张,带动产量稳步提升。考虑到中美贸易摩擦的不确定性以及下游订单需求不佳,故下调19-20年盈利预测,新增21年盈利预测,预计19-21年实现归母净利润6.1/6.9/7.9亿元(19-20年原为6.7/7.7亿元),EPS为0.40/0.46/0.53元,对应PE为15/13/11倍,维持“增持”评级。
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公司发布2018年年报,期内实现营业收入59.98亿元,同比增长0.77%,实现归母/扣非净利润4.38/4.20亿元,分别同比下降10.30%/2.04%。其中18Q4单季度实现营收14.40亿元,同比增长3.78%,实现归母/扣非净利润-2767.03/3519.43万元,分别同比下降127.52%/56.78%。 内需疲软&贸易摩擦,收入增速放缓。2018年纱线业务微增1.4%,其中国内/海外收入增速分别为-8.36%/18.76%,分别实现收入28.85/28.45亿元。具体来看,2018年纱线销量与上年基本持平,同增0.08%,主要因内需疲软及Q4海外客户对贸易摩擦结果处观望期而控制下单量所致。分地区看,国内业务受年内下游服装家纺需求疲软影响,客户订单量有所下滑。但越南地区仍保持较好增长,越南百隆实现营收24.63亿元人民币,同比增长18.76%。 订单不足&投资收益下降,利润下滑。2018年全年棉价与上年基本持平,但因订单量不及预期,导致单位原材料价格上涨,因此全年纱线业务毛利率同降1.49PCTs至18.69%。此外,棉花期货持仓浮亏7108.74万元,以及投资收益大幅减少也拉低了整体盈利水(主要因上海信聿盈利不及预期,投资收益较2017年的2.68亿元减少1.37亿元)。但同期期间费用率控制得当,销售费用率下降0.51PCTs,管理费用率基本持。综合来看,整体净利率下降0.9PCTs至7.29%,归属净利润下滑10%。 订单偏弱及加大棉花备货,存货增幅较大。为锁定优质棉花,公司于2018Q4加大棉花采购力度,2018年增加约10亿元棉花库存(国内6个月库存/越南约1年),同时也导致2018Q4经营性现金净流出2.28亿元。此外,产能增加,但国内下游订单偏弱也导致产品库存增加。 盈利预测及投资建议。根据公司公告,越南B区2018H2达产的10万锭产能将于2019年覆盖全年,剩余的30万锭将于2019/20年陆续投产(分别投产20/10万锭)。随人力成本相对较低且具有税费优惠的越南产能占比提升(至2020年占比约60%),有望带动公司整体盈利能力提升。需求方面,公司作为中高端色纺纱龙头,且在越南地区产能及先发优势明显,预计未来越南地区订单将保持较好增长。预计2019/20/21年净利润5.8/6.6/7.5亿元、对应EPS0.39/0.44/0.50元,现价对应2019年PE 15倍;给予“增持”评级 风险提示:终端需求疲软;产能投放进度低于预期;原材料及汇率大幅波动风险。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.77 -- -- 5.95 3.12%
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贸易摩擦影响收入增长,投资收益减少影响利润 2018年营收59.98亿元,同比增长0.77%,归母净利润4.38亿元,同比下滑10.30%,拟向全体股东每10股分配现金股利0.88元(含税)。其中,Q4单季营收14.40亿元,同比增长3.78%,归母净利润-0.28亿元,同比下滑127.52%,收入放缓主要因贸易摩擦导致客户下单谨慎,归母净利润下滑主要是投资收益减少(17Q4的1.07亿元到18Q4的-0.40亿元)。 原材料备货影响经营性净现金流 2018年经营活动产生的现金流-5.60亿元,其中Q4单季为-2.28亿元。主要因为随着越南产能扩张,对外棉采购增加,而今年澳棉减产、印棉质量不稳定,因此公司在新棉上市初期(Q4开始)加大备货,原材料库存较年初增长近10亿元,随着公司生产经营持续,经营性现金流有望改善。 越南产能持续扩张,有助于应对贸易摩擦、带动收入和利润增长 截至2018年底,公司已在越南建设并投产70万锭纱线产能,预计2019年还可建设投产20万锭,2020年上半年将形成100万锭生产规模,占百隆总产能60%。越南百隆能够充分利用越南较低生产成本要素,且有助于规避贸易摩擦,拓展海外市场,2018年境外收入同比增长13.67%,成为公司新增长点。2018年,越南百隆实现营收24.63亿元,同比增长18.76%,净利润2.71亿元,同比增长7.97%。 盈利预测与投资评级 预计2019年EPS为0.38元/股,对应2019年PE估值16倍,公司历史PE(TTM)估值中枢为18倍,给予2019年合理PE估值18倍,合理价值6.77元,公司是色纺纱行业龙头,产能持续扩张,维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险;人民币汇率波动风险;产能释放不及预期风险
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.77 -- -- 5.95 3.12%
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事件 21日晚公司披露年报,2018年实现营收59.98亿元,同比增长0.77%,归母净利4.38亿元,同比下滑10.30%,扣非归母净利4.20亿元,同比下滑2.04%。EPS约0.29元,拟每10股分配现金红利0.88元。 投资要点 国内外市场环境使四季度营收增速放缓,投资收益下降及期货浮亏致归母净利下滑:营收方面,分季度看,Q1~Q4公司营收增速分别为-2.5%、-5.1%、7.5%、3.8%,四季度营收增速重新放缓,业绩不达预期,主要受中美贸易摩擦以及国内消费增长放缓影响。 分区域看,全年公司境内境外纱线营收分别约28亿元。其中,受中美贸易摩擦及国内消费增速放缓影响,国内纱线市场竞争加剧,境内业务毛利率下降2.35pct至16.81%,营收下滑8.36%;贸易摩擦使出口纱线需求向海外转移,公司越南产能持续释放,境外业务毛利率微降0.86pct至20.59%,营收增长13.67%。 利润方面,四季度公司亏损2767万元。全年净利润下滑,主要是期末棉花期货合约浮亏7109万元,以及全年投资收益较去年下降51%至1.3亿元。若不考虑投资、公允价值变动,公司2018年营业利润将由2017年的3亿元提升至4亿元,主营业务利润较快增长。 越南产能利润率较国内更高,关注公司越南产能持续释放:长期来看,由于越南劳动力成本为中国的1/3左右,水电费成本较我国低30%至40%,且所得税率在10%的基础上还有减免优惠,纺织业产能持续向越南转移。百隆东方持续布局越南,目前境外资产占比达48%,越南纱线产能达70万锭。越南B区19、20年继续释放20万、10万锭产能,越南产能分别同比增长约29%、11%。最终越南产能将达公司总产能的60%。2018年公司越南产能净利率达11%,高于公司整体的7.3%,较高利润率的产能持续扩张,或将推动公司营收净利增长。 投资建议:公司越南产能持续释放,有望推动公司业绩增长。我们预测2019年至2021年每股收益分别为0.41、0.46和0.51元。净资产收益率分别为7.7%、8.1%和8.6%。目前公司PE(2019E)约为15倍,维持“增持-A”建议。 风险提示:新增产能建设及投产或不及预期;中美贸易摩擦仍存不确定性;产成品存货同比上升;投资收益或不及预期。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.77 -- -- 5.95 3.12%
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投资建议 公司作为国内色纺纱双寡头之一,优先在越南战略布局,注重产品研发和智能制造,使得规模效应已显现。18年公司棉花期货合约浮亏7,108.74万元,形成的公允价值变动损失将减少税前利润7,108.74万元。期货合约将于19年下半年到期,18年底的浮亏不一定带来19年报表的真实亏损。我们认为公司业绩在19Q1将得到缓解回升,此时正是公司估值底部、配置的良好时机。预计2019-2021年收入规模67.76/75.24/83.06亿元,归母净利为5.34/6.49/7.53亿元,对应EPS为0.356/0.432/0.502元,对应PE为16.87/13.88/11.95倍。首次覆盖,我们给予“推荐”评级。 风险提示 汇率大幅波动;中美经贸问题加剧导致出口大幅下降的风险;棉价大幅波动等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名