1.事件 公司发布了2014 年中期报告。 2.我们的分析与判断 1)费用支出大幅攀升拖累业绩增速,杠杆率持续提升 公司2014H1 实现营业收入67.14 亿元,归属于母公司股东的净利润28.78 亿元,同比分别上升18.48%和7.69%;EPS0.30 元,同比小幅增长7.14%,ROE 为4.55%,同比小幅增加了0.1 个百分点。公司上半年总资产杠杆率和主动杠杆率分别提高到3.41 和2.70 倍,较年初分别增加了23.84%和26.40%。此外公司上半年的业务及管理费支出达到25.68 亿元,同比大幅增长32.36%,是拖累公司上半年业绩增速的主要原因之一。 2)四大传统业务均实现不同程度增长 2014H1 公司经纪业务共计实现手续费净收入17.03 亿元,实现同比小幅增长4.78%;佣金率仅较去年全年的平均水平小幅下滑2.43%,降低至0.076%,降幅远低于行业平均水平。公司上半年自营业务投资收入约为21.93 亿元,年化投资收益率达到6.60%,较可比口径的2013 年全年平均投资收益率显著提高了2.54 个百分点,表现优于目前已经公布业绩的大中型券商。上半年投行业务实现净收入7.44 亿元,同比增幅为16.12%,业绩回暖但弹性小于中小型券商。公司资产管理业务上半年继续爆发式增长,实现净收入0.92 亿元,相当于去年全年的1.29 倍,其中定向资管收入高达0.72 亿元,相当于去年全年的1.98 倍。 3)利息收入结构进一步优化,利息支出占比显著上升 2014H1 公司资本中介型业务继续高速增长。截止上半年末,公司资本中介型业务总规模达到377.10 亿元,较年初增加36.09%,共实现资本中介型利息收入14.54 亿元,相当于去年全年的80.36%;资本中介型业务的利息收入占比达到45.95%,考虑到并表恒信金融租赁,资本中介型业务和融资租赁业务利息收入合计占比达到了66.70%,反应出利息收入结构的进一步优化。另外一方面,由于资本中介型业务规模的提升,上半年公司利息支出/收入的比例也有所上升,达到了52.39%,较去年全年水平提高了近11 个百分点。 3.投资建议 我们认为,公司作为业内两大龙头券商之一,今年上半年各条业务线总体上均保持了稳定发展的态势,并表恒信金融租赁也为公司业务进一步多元化发展做出了贡献,只是在费用管控方面稍显不足,未来仍有不小的进步空间。我们维持“推荐”评级,维持此前的盈利预测2014/2015年EPS0.53/0.68 元。

1.事件. 公司发布中报,上半年实现营业收入48,381.16 万元,较上年同期相比下降35.35%;归属于上市公司股东的净利润为41,738.48 万元,较上年同期相比增长3.55%,略低于市场预期。 2.我们的分析与判断. (一)电影与电视剧业务表现不佳. 公司报告期内,公司上映影片为《私人订制》、《前任攻略》、《喜羊羊与灰太狼之飞马奇遇记》、《人间小团圆》、《白日焰火》、《整容日记》共6 部,电影业务收入较上年同期相比下降68.67%;实现销售收入的电视剧主要为《无贼》、《我的儿子是奇葩》、《秀秀的男人》、《我们的生活比蜜甜》等,电视剧业务收入较上年同期相比下降30.33%。尽管上半年电影制作数量超过去年同期,但是由于档期配置与宣传策略等方面的失误,票房表现低于预期。影视制作业务向来波动性较大,另外由于2013年上半年《西游降魔篇》表现超预期,电影业务收入同比下滑较明显。 (二)并表银汉贡献游戏收入. 随着与银汉科技并表,报告期内银汉科技共贡献游戏收入7,496.32元,毛利率高达93.41%。另外,公司继续出售所持北京掌趣科技股份有限公司部分股份取得投资收益。2014 年半年度公司公司投资收益为49,528.07 万元,较上年同期相比增长49.62%,公司多次表示“去电影化”的战略目标,相信银汉与公司未来将进行IP 共享等进一步深度合作,未来游戏将成为公司重要主营业务。 (三)影院业务发展良好. 截止报告期末,公司已建成投入运营的影院为15 家,影院收入较上年同期增长30.44%,公司影院业务已逐步步入回收期。影院布局将减少公司的地面宣发成本,并提高公司在整体票房的分成。另外,相较随档期与票房市场波动较大的电影制作/发行业务,影院业务现金流相对稳定,可平滑公司的业绩波动。公司在6 月通过收购股权及增资的方式获取卖座网51%的股权,布局线上售票渠道。线上售票渠道为目前观影人群获取最快速的销售渠道。由于网站用户与电影潜在观影人群高度重合,布局线上售票渠道可使得公司数字营销投放更加精准。相信影院业务将成为公司新的利润增长点。 3.投资建议. 我们预计公司14/15 年净利润将分别达到8.35/9.4 亿元,对应摊薄后EPS 0.69/0.78 元。尽管公司14 年票房表现欠佳,但考虑到公司产业链布局完善,跨行业外延式发展势头迅猛,当前股价对应14/15 PE 为36X/31X,我们维持长期“推荐”评级。

1.事件 8月17日,万科发布2014年半年报:2014年上半年公司营业收入约409.62亿元,同比下降1.03%,实现归属于母公司所有者的净利润约48.09亿元,同比增长约5.55%,实现基本每股收益0.44元,同比增长7.32%。 2.我们的分析与判断 (1)竣工周期导致收入略微下降,投资收益推动利润增长 上半年营业收入较去年有所下降,据管理层解释,主要原因为竣工周期导致,今年上半年竣工仅占26.9%,比去年有所下降6%。从过去几年来看,上半年收入占全年比例在30%左右波动。 营业利润下降,而净利润仍保持小幅增长,主要原因为公司投资净收益大幅增长,据管理层解释,该收益为公司践行小股操盘,转让部分项目股权所得,且未来有望获得稳定性的投资收益。 (2)财务稳健,净负债率处行业低位 公司有息负债合计人民币813.9亿元。其中人民币负债占比86.10%,外币负债占比13.90%。 公司净负债率(有息负债减去货币资金,除以净资产)为36.4%,仍显著低于行业平均水平。 (3)销量过千亿,逆势增长 1-6月,公司累计实现销售面积821.2万平方米,销售金额1009.1亿元,同比分别增长14.6%和20.6%。2014年上半年,全国商品住宅销售面积为4.25亿平方米,同比下降7.8%。公司逆势增长,部分原因为公司坚持主流住宅市场,上半年公司所销售的商品住宅中,144平方米以下的户型占比达到92%。 3.投资建议 根据我们的测算,公司2014、2015年的每股收益为1.61元和2.06元,截止2014年8月15日收盘价对应PE5.84和4.56,维持“推荐”评级。 4.风险提示:房地产调控政策不达预期及财务风险。

核心观点: 1.事件 公司发布了2014年中期报告。 2.我们的分析与判断 1)2014H1公司业绩高速增长,费用管控出色 公司2014H1实现营业收入13.92亿元,归属于母公司股东的净利润6.07亿元,同比分别上升63.64%和105.24%;EPS0.31元,同比增长105.24%,ROE 为3.84%,同比大幅增加了1.88个百分点。在宽松的融资环境下,公司上半年总资产杠杆率和主动杠杆率分别提高到2.06和1.59倍,较年初分别增加了5.34%和6.63%。此外公司上半年的费用管控能力显著提升,业务及管理费用率降低至39.40%,同比大幅下降了14.05个百分点。 2)经纪业务转型开启,自营业务表现最优异 2014H1公司经纪业务共计实现手续费净收入3.58亿元,同比下滑幅度达到8.83%,同时佣金率下滑至0.077%,5月公司公布了和Wind 的战略合作协议,经纪业务转型正式开启。IPO 开闸红利之下,上半年公司投行业务收入达到0.73亿元,同比增幅达到86.54%,且尚有1单IPO 过会未发。2014H1公司期末资产管理业务规模达580.67亿元,较年初增长63.46%,收入则达到0.35亿元,同比大增2.54倍。表现最为优异的自营业务上半年年化投资收益率高达12.62%,较可比口径的2013年全年平均投资收益率大幅提升了6.18个百分点,且目前尚余浮盈0.36亿元。 3)资本中介型业务持续高增长,利息支出占比有所上升 2014H1公司资本中介型业务继续高速增长。截止上半年末,公司资本中介型业务总规模达到94.89亿元,较年初增加18.47%,共实现资本中介型利息收入3.83亿元,相当于去年全年的1.08倍;资本中介型业务的利息收入占比也大幅提升至79.56%,显著优化了公司利息收入的结构。另外一方面,由于资本中介型业务规模的提升,上半年公司利息支出/收入的比例也有所上升,达到了43.33%,较去年全年水平提高了近10个百分点。 3.投资建议 我们认为,公司作为有特色的区域型中小券商,在经营体制改革的推动之下,公司已经全面进入了业绩高速增长的时期,各条业务线均实现了快速稳定的发展,并且前景可期,是今年以来我们一直坚定看好的投资标的。我们维持“推荐”评级,维持此前的盈利预测2014/2015年EPS0.62/0.68元。

1.事件 8 月19 日,招商发布2014 年半年报:2014 年上半年公司实现营业收入160.47 亿元,实现归属于母公司所有者的净利润约17.85 亿元,分别同比下降0.54%和30.00%;基本每股收益0.69 元,同比下降30.30%。 2.我们的分析与判断 (1)营业收入同比降0.54%,周转与毛利拖累ROE 水平 2014 年上半年公司营业收入同比小幅下降的原因主要是房地产项目竣工结算年内分布不均衡,计划结算项目中上半年结算面积较下半年少。 上半年公司ROE6.56%,同比下降3.84 个百分点,主要受公司周转速度放慢与毛利降低拖累。公司上半年总资产周转率较去年同期下降降幅较大,此外,上半年仅环渤海区域毛利率水平有所上升,由38%上升至44%,但收入占比小,而收入占比超过一半的珠三角区域毛利率由同比降低2 个百分点至30%。因此,受结转的产品及区域结构影响,上半年公司净利率由去年同期的20.19%下降为14.92%。 (2)销售额同比下滑,完成上半年目标90%,拿地以销定投 上半年公司实现销售签约面积122 万平米,合同销售金额179 亿元,分别同比下降10.5%及10.4%,销售额完成上半年200 亿元销售目标的90%。上半年公司新开工面积419 万平米,同比上升80.6%,完成全年计划新开工面积的76%,竣工面积98 万平米,完成全年计划竣工面积的33%。 截止报告期末,在建总建面约1077 万平米。预计随着下半年竣工面积的集中完成,结算面积较上半年将有较大幅度的提升。公司上半年共新增15 个项目,补充项目资源370.21 万平方米,其中权益面积341.68 万平方米。今年招商拿地主要分布在二三线城市,包括海南琼海、山东青岛日照等。西安项目的落地,实现了西北区域战略性进入。 (3)“一个根基、两条新路、三片沃野”的转型升级总体架构 公司在去年提出未来五年实现“千亿收入、百亿利润”发展目标的基础上,进一步提出了“一个根基、两条新路、三片沃野”的业务转型升级总体架构。一个根基是指公司坚持住宅地产的城市选择和产品升级,城市选择基于城市的发展潜力与城市公司的综合能力,两条新路是指海外拓展与新经济跨界创新,三片沃野是指健康养老地产、特色产业园区与邮轮母港城业务。公司专门为此成立了相应的课题研究小组。 3.投资建议: 根据测算,公司2014、2015 年的每股收益为1.97 元和2.45 元,给予“推荐”评级。 4.风险提示: 房地产调控政策不达预期。

核心观点: 1.事件 公司发布了2014年中期报告。 2.我们的分析与判断 1)2014H1公司整体表现稳健,费用管控待加强 公司2014H1实现营业收入46.34亿元,归属于母公司股东的净利润16.75亿元,同比分别上升20.89%和23.00%;EPS0.28元,同比增长21.74%,ROE为4.74%,同比增加了0.68个百分点,整体表现稳健。公司上半年总资产杠杆率和主动杠杆率分别提高到3.56和2.53倍,跟年初的水平基本上处于持平的状态。此外,公司上半年在费用管控方面并没有体现出进步,业务及管理费用率提升至49.07%,同比小幅增加了1.24个百分点。 2)经纪业务总体下滑,投行业务大幅回暖 由于期货经纪业务收入下滑较多,2014H1公司经纪业务共计实现手续费净收入15.21亿元,同比下滑幅度达到10.03%;佣金率为0.079%,与去年基本持平。IPO开闸红利之下,上半年公司在投行业务上的传统优势再次显现,共计实现投行业务净收入7.13亿元,同比大幅增长2.79倍,且尚有3单IPO过会未发,成为公司今年业绩的最大亮点。2014H1公司期末资产管理业务规模达1849.56亿元,较年初增长36.36%,收入则达到1.71亿元,同比大增100.26%。此外,公司自营业务上半年年化投资收益率达到6.80%,较可比口径的2013年全年平均投资收益率小幅攀升约0.4个百分点,且目前尚余浮盈10.79亿元。 3)资本中介型业务稳定增长,利息支出占比较高 2014H1公司资本中介型业务持续稳定增长。截止上半年末,公司资本中介型业务总规模达到274.06亿元,较年初增加12.19%,共实现资本中介型利息收入11.40亿元,相当于去年全年的85.60%;资本中介型业务的利息收入占比也大幅提升至68.69%,显著优化了公司利息收入的结构。另外一方面,由于短融等债融工具的利息支出增加较快,上半年公司利息支出/收入的比例也有所上升,达到了65.93%,在上市券商当中处于较高的水平,有待加强管控。 3.投资建议 我们认为,公司作为上市券商中规模较大的一家,在业务多元化及资本金等方面拥有比较优势,公司上半年经营表现总体上保持了一贯稳健的风格,下半年公司有望继续发挥在投行业务方面的传统优势,总体业绩表现前景可期。我们维持“推荐”评级,维持此前的盈利预测2014/2015年EPS0.61/0.79元。

1. 事件. 2014 年7 月10 日,招商公布6 月份销售情况简报:2014 年6 月,公司实现签约面积20.73 万平方米,签约金额35.74 亿元。2014 年1-6月,公司累计实现签约面积121.82 万平方米,签约金额179.00 亿元。 新增加江苏句容市地块一块,用地面积为55,181 平方米,成交总价为10,429 万元。 2. 我们的分析与判断. (1)6 月份销售环比上涨,上半年完成年度销售目标36%. 招商6 月份销售面积20.7 万平米,环比上涨20.7%,同比下降16.5%;销售金额35.7 亿元,环比上涨39.0%,同比下降34.7%。6 月销售面积情况略差于1 月与3 月。6 月份销售均价17241 元/平方米,环比上升15.1%,连升两月,为今年来的最高值。 累计方面,1-6 月招商累计销售面积121.8 万平米,同比下降10.5%,累计销售金额179.0 亿元,同比下降10.4%,主要受累于二季度低迷表现,但总体稍好于2012 年。相比2013 年年报中制定的全年目标销售金额500 亿元,上半年仅完成36%。 (2)6 月拿地放缓,上半年累计拿地面积远超金地. 招商6 月份拿地一块,用地面积5.5 万平米,成交总价1.0 亿元。 上半年招商拿地节奏波动较大,1 月与3 月拿地面积占上半年的91%。6月份土地楼板价1181 元/平米。 累计方面,1-6 月招商累计拿地用地面积346 万平米,累计成交总价118 亿元,累计土地楼板价3412 元/平米,上半年拿地面积远超金地,但楼板价较低。招商上半年拿地主要布局二三线城市,分布海南、山东、黑龙江与江苏等地。 3. 投资建议. 我们维持招商“谨慎推荐”的评级。 4. 风险提示. 经济突然恶化,房地产市场断崖式下滑。

投资要点: 1.事件。 2014年7月9日,金地公布6月份销售情况简报:2014年6月,公司实现签约面积35.7万平方米,签约金额43.3亿元。2014年1-6月,公司累计实现签约面积131.3万平方米,签约金额169.9亿元。近期新增加地块两块,计容积率建筑面积220,838平方米,拿地支出63,009万元。7-8月计划新推或加推项目18个。 2.我们的分析与判断。 (1)6月份销售环比大幅改善。 金地6月份销售面积35.7万平米,环比上涨68.4%,同比下降10.1%;销售金额43.3亿元,环比上涨65.3%,同比下降20.8%。6月销售面积、销售金额均达到今年以来的新高。6月份销售均价12129元/平方米,环比下降1.9%,连跌两月。我们认为,6月份销售改善主要原因一是四、五月新推及加推楼盘大幅增加,二是以价换量策略收效。 累计方面,1-6月金地累计销售面积131.3万平米,同比下降12.5%,累计销售金额169.9亿元,同比下降13.8%,近5年来仅次于2013年。 (2)公司拿地无明显放缓。 金地6月份拿地共2块,占地面积10.1万平米,计容积率建筑面积22.1万平米,支付权益土地成本6.3亿元,与万科土地支出逐月下降相比,金地拿地并无明显放缓,拿地支出仅次于1月与5月。6月份土地楼板价4923元。 累计方面,1-6月金地累计计容积率建筑面积131万平米,累计支付权益土地成本51亿元,均大幅低于万科与保利,累计土地楼板价4915元/平米,略高于万科与保利。 3.投资建议。 我们维持金地“谨慎推荐”的评级。 4.风险提示 经济突然恶化,房地产市场断崖式下滑。

1. 事件. 2014 年7 月3 日,万科公布六月份销售及新增项目情况简报。 2. 我们的分析与判断. (1)以价换量见效,6 月销售同比、环比均大幅上涨. 万科6 月份销售面积174.0 万平米,同比上涨55.91%,环比上涨41.58%;销售金额193.9 亿元,同比上涨43.74%,环比上涨33.36%。6月份销售面积及销售额均是今年以来除1 月份外的最高值,相比于其它年份,也是大幅增长。而同期我们跟踪的全国40 个城市销售仍持续恶化,因此,我们认为,公司销售的改善一方面是因为公司产品主要面向刚需客户,销售环境相对较好;另一方面,是公司以价换量的成果,6 月份公司销售均价11144 元/平米,环比下降5.81%。 半年度来看,1-6 月份,万科累计销售面积821.2 万平方米,销售金额1009.1 亿元,分别比2013 年同期增长14.63%和20.6%,上半年的销售情况为公司全年的销售打下了较好的基础。 (2)拿地支出大幅减少,公司谨慎应对行业调整. 6 月份,公司共新增3 个项目,总占地面积34.14 万平方米,总规划建筑面积72.41 万平方米,万科权益建筑面积17.00 万平米,万科共支付地价3.63 亿元。今年以来,万科拿地面积、土地支出支出逐月减少,体现出万科管理层对行业发展谨慎的态度。 3.投资建议. 我们维持万科“推荐”评级,主要原因如下:1)公司产品定位刚需,需求有支撑,在行业下行周期中影响相对较小。2)公司财务稳健,杠杆远低于行业内其他公司,抗风险能力强。3)行业调整中龙头公司将受益,市占率仍有提升空间。4)事业合伙人绑定了管理层与股东利益。5)项目合伙人制度下,公司投资将更加谨慎。 预持2014、2015 年EPS1.61、2.06 元。对应2014 年PE5.1 倍,维持“增持”评级。 4. 风险提示. 经济突然恶化,房地产市场断崖式下滑。

1.事件 2014年6月28日,公司发布非公开发行预案。公司拟以4.25元/股,非公开发行约14.1亿股,募集资金总额不超过60亿元,其中地产集团以其所持经营集团10%股权、凯峰房产10%股权和馨虹置业100%股权参与认购,其余部分以现金认购。标的资产的初步评估值约为21亿元,可募集的现金不超过39亿元,用于上海徐汇区小闸镇项目以及补充流动资金。 2、我们的分析与判断 (1)募资主投项目竞争力强,至少带来130亿的收入 本次募资主投项目为小闸镇项目,小闸镇地处徐家汇板块,周边配套设施齐全,新房供给较少,项目在中高端住宅市场有较强竞争力,具有良好的销售前景,保守估计可以给公司带来130亿的业绩收入。 (2)大股东注入资产优异,将提升公司业绩 本次非公开增发,大股东地产集团注入3个相关公司的资产,其中经营集团和凯峰房产为增持股权,馨虹置业为100%注入的新项目公司。 增持股权的项目土地均获得较早,盈利性较好,将提升公司在已有项目中的盈利比例,提升公司未来业绩;新增项目位于长宁区西郊宾馆板块,位置较佳,将助力公司业务拓展,解决公司在上海土地稀缺,高低价背景下的拿地瓶颈,为公司持续发展提供资源。 (3)显著降低杠杆,降低公司财务风险 截止2014年1季度,公司净负债权益比率为178%,显著高于行业85%的平均水平,非公开增发后,公司净负债权益比率将显著降低,有助于公司降低财务风险。 (4)公司是集团重要的地产整合平台 本次注资再次体现集团重视公司这个平台。随着上海国企改革的提速,公司在地产板块国企改革中扮演的角色将愈发重要,将是上海国企重要的地产整合平台。 3、投资建议 公司是上海知名的地产企业,且是国资委下重要的地产平台,多年来运营稳健。我们认为,此次大股东资产注入将提升公司业绩,增加公司项目储备,非公开增发募集资金将进一步增强公司业务竞争力。因此,我们给予“谨慎推荐”评级。

投资要点: 1.事件 2014年6月3日,万科公布五月份销售及新增项目情况简报:2014年5月份,公司实现销售面积122.9万平米,销售金额145.4亿元。2014年1-5月份,公司累计实现销售面积647.3万平方米,销售金额815.2亿元,分别比2013年同期增长7.0%和16.2%。5月份公司新增项目3个,总规划建筑面积58.3万平方米,万科权益规划建筑面积53.6万平方米,万科共支付地价13.75亿元。 2014年6月3日,万科公布事业合伙人继续购买公司A股股票的公告:”盈安合伙”于6月3日,购入公司61,842,312股股票,共使用资金约5.21亿元。 2014年6月3日,万科发布B股停牌公告:公司B股股票自2014年6月4日起停牌。 2.我们的分析与判断 (1)5月份销售面积、销售额同比、环比均上涨 万科5月份销售面积122.9万平米,同比上涨0.24%,环比上涨12.44%;销售金额145.4亿元,同比上涨2.68%,环比上涨14.04%。5月份销售均价11831元/平米,环比上涨1.42%。五月份因有五一小长假,是房地产市场传统的旺季,万科楼盘销售情况相比4月份略有好转。 今年以来,万科累计销售面积、销售额同比增长幅度逐月收窄,仅前2个月同比大幅增长,全年销售增长趋势不容乐观。 (2)拿地支出减少,拿地愈发谨慎 5月份,公司共新增3个项目,总占地面积20.3万平方米,总规划建筑面积58.3万平方米,万科权益建筑面积53.6万平米,万科共支付地价13.5亿元。今年以来,万科拿地面积、土地支出支出逐月减少,反映万科管理层对当前市场判断较为谨慎。 (3)事业合伙人不断购入股票 2014年6月3日,“盈安合伙”购入本公司A股股份61,842,312股,共使用约5.21亿元资金。“盈安合伙”累计购入股票金额已超过12亿元。

1.事件 2014年6月5日,保利公布五月份销售情况简报:2014 年5 月,公司实现签约面积97.92 万平方米,同比增长2.95%;实现签约金额122.21 亿元,同比增长9.69%。 2014 年1-5 月,公司实现签约面积382.23 万平方米,同比减少16.98%;实现签约金额486.18 亿元,同比减少5.29%。 2.我们的分析与判断 (1)保利5月份销售环比大幅改善 保利5月份销售面积97.92万平米,同比上涨2.95%,环比上涨47.00%;销售金额122.21亿元,同比增长9.69%,环比上涨46.78%。5月销售面积、销售金额均达到今年以来的新高。 与过去几年保利5月份的表现相比,今年5月份销售量也是新的高点,同时环比增幅最大。公司累计销售面积同比降幅也相应的收窄。 (2)公司拿地仍较为积极 保利5月共获取2块土地,公司共支出34.33亿元。和万科土地支出逐月减少相比,保利拿地仍相对积极。 (3)一二线刚需盘仍有一定支撑 保利和万科项目主要集中于一二线城市,定位于刚需盘,结合万科5月份的表现,以及我们近期对上海楼盘的调研,我们认为,一二线刚需盘仍有一定的支撑。

核心观点: 安徽省内唯一A股上市金融企业,相对优势显著 公司作为安徽省内唯一的A股上市金融企业和券商行业代表,无疑是安徽省金融板块最重要的拼图之一,在该省金融行业的整体规划当中拥有较为核心的战略地位。截止2013年末,公司总资产和净资产规模分别达到省内唯一竞争对手华安证券的3倍和3.6倍;而营业收入和净利润则分别为华安证券的2倍和2.7倍,相对优势较为明显。 有望受益于安徽省国企改革及自贸区申请 按照安徽省部署,到2020年省内竞争性国企将基本实行混合所有制,将积极引入外资和民间资本参与国企改制重组。公司作为省内重要国有金融企业,有望参与先期试点,并极有可能推出股权激励。此外,安徽省自贸区申请方案已经上报国务院,若最终顺利获批则公司将有望打开 跨境类业务发展的快速通道。 经营机制改善激发活力,公司全面进入业绩高速增长时期 自2013年下半年以来,公司经营管理机制得到改善,活力得到彻底激发。目前公司传统业务转型加速,经纪业务牵手上海万得成为第3家与第三方互联网公司签署战略合作协议的上市券商。自营业务一季度表现优异,即使剔除顺荣股份解禁套现的因素,年化投资收益率依然达到8%左右;同时投行业务大幅回暖,一季度投行净收入达0.59亿元,去年同期仅为58万元,目前尚有一单IPO过会未发,在会项目数量也在上市券商中名列前茅。此外,继去年下半年成功发行50亿元公司债后,今年4月公司又通过了发行35亿元次级债的决议,预计资本中介型业务将保持高速增长,公司收入结构将得到不断优化。 行业估值的判断与评级说明 公司作为牌照齐全且有特色的区域龙头券商,目前传统业务转型加速,创新业务发展前景可期,且公司当前股价较同类券商而言被显著低估。我们上调公司盈利预测至2014/2015EPS0.62/0.68元,对应当前股价的PE分别为16.6X和15.1X,维持“推荐”评级。

核心观点: 1.事件 公司发布了2013年年度报告及2014年一季报。 2.我们的分析与判断 1)战略转型效果初显,一季度业绩惊艳 公司2013年共实现营业收入4.86亿元,归属于母公司股东的净利润7460万元,同比分别下降7.49%和上升5.83%;EPS0.045元,同比增长4.65%,ROE为3.45%,同比增加了0.14个百分点。在管理层积极推动公司业务转型的战略指导下,公司一季度共实现营业收入1.80亿元,归属于母公司股东净利润6173万元,增幅分别高达51.98%和212.92%;EPS0.037元,同比增长208.33%;ROE达到2.79%,大幅增长1.87个百分点。公司2014Q1的净利润已经相当于去年全年的82.75%。 2)2014Q1经纪及投行业务表现稳健,自营及资管业务亮眼 公司一季度经纪业务总体表现稳健,共计实现经纪业务6269万元,同比小幅增长2.20%,去年平均佣金率约为0.119%,保持稳定。投行业务方面,目前公司有效IPO项目3个,其中正常在会3家,1家已反馈;尚有一单过会未发,预计将贡献收入2300万左右。根据利润表相关数据估算,公司一季度自营业务投资收入约为0.83亿元,同比大幅增长1.26倍。根据此数据计算的自营业务年化投资收益率高达19.94%,可比口径远高于同业水平。此外,2013年公司共实现资产管理业务净收入0.15亿元,而2014Q1公司单季度就已经实现该业务收入0.13亿元,同比大幅增长9.5倍,相当于该业务去年全年收入的85%,是公司今年一季度实现手续费及佣金收入同比较大幅度增长的最主要原因。 3)创新业务前景可期,公司业绩拐点已现 继公司去年顺利获取约定购回和股票质押式回购等业务资质之后,今年1月份公司终于获取了资本中介型业务中最重要的融资融券业务资质。随着公司在4月份顺利完成定增并大幅增加了净资本之后,可以预见公司未来将通过稳步提升杠杆来进一步补充资本金,做大做强一系列资本中介型业务,预计将带来极其可观的增量收入。此外,公司在经纪和资产管理业务方面也做了很多转型的准备,并通过在老挝设立合资券商迈出了拓展东南亚资本市场的第一步。 3.投资建议 我们认为,公司作为极具地方特色的区域型小券商,今年业绩拐点已然显现,盈利水平大幅度提升前景可期。公司坐拥沿边金融综合改革区的地利,目前公司业务资质日趋齐全,定增顺利完成后创新业务有望全面爆发。我们首次覆盖给予“推荐”评级,给予2014/2015年摊薄EPS0.089/0.143元。

1.事件 公司发布了2014年一季度报告。 2.我们的分析与判断 1)业绩表现低于预期,拆入资金大幅增加、杠杆率稳步提升 2014Q1,公司实现营业收入30.36亿元,同比增加3.67%;归属于上市公司股东净利润12.10亿元,同比下降15.76%;EPS0.13元,同比下降13.33%,表现低于预期。公司ROE为1.95%,同比减少0.46个百分点。报告期内公司总计发行1期短融,融资金额为30亿元,同时完成1期短融的兑付,金额同样为30亿元。公司一季末拆入资金余额达到42.2亿元,较年初大增2.77倍。目前,公司总资产杠杆率为3.02,剔除客户资产后的杠杆率为2.36,较年初稳步增长12.63%。 2)公允价值变动损益及费用支出攀升拉低公司业绩表现 根据利润表相关数据估算公司一季度自营业务投资收益约为6.87亿元,同比跌幅达到41.54%,其中公允价值变动损益由去年同期的2.94亿元下降至本期的-1.99亿元,据公司披露这主要是由于衍生工具公允价值下降引起的。此外,受职工薪酬及恒信金融费用支出增加等影响,公司本期业务及管理费支出攀升至12.28亿元,同比增加31.7%,占营业收入比也从上期的31.8%提升至40.4%。 3)经纪业务表现平稳,投行及资产管理业务大幅增长 公司一季度股基交易市占率为4.66%,较去年同期下滑近8%;实现经纪业务净收入8.39亿元,同比小幅增长2.19%。投行业务净收入达到5.20亿元,同比大增1.51倍。据Wind统计,公司报告期内共完成IPO2单,债券主承销12单(7单联主),合计保荐承销收入约为2.85亿元。目前公司有效IPO项目37个,正常在会14家,其中12家已反馈;尚有一单北特科技过会未发,按8%的费率计算,预计贡献收入2000万左右。此外,公司一季度资管业务净收入达到0.65亿元,同比大幅增加4.83倍。 4)利息净收入大幅增加,收购恒信金融多元化布局优势初显 受益于恒信金融融资租赁收入增加,公司一季度利息净收入高达7.35亿元,同比大幅增加50.81%。此外,公司一季末两融余额达到237.3亿元,较年初增长19.57%。预计未来随着资本中介型业务的发展和恒信金融集团融资租赁业务的增长,公司利息净收入增长前景可期。 3.投资建议 我们认为,公司作为行业龙头,多元化金融平台优势逐渐显现,自营业务表现及费用管控均有较大概率出现改善,因此维持“推荐”评级,维持之前的盈利预测2014/2015年EPS0.53/0.68元。