中报总结。2014年上半年归属母公司净利润305亿,同比增长16%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增长14%、32%、42%。收入端高增,拨备充分,高级法实施,资本优势显现。资产质量压力持续,息差下行持续。亮点:(1)收入持续高增,手续费高增。(2)高级法实施,资本充足率提升。不足:(1)息差持续下行。(2)不良率、不良净生率上行。 投资建议:招商银行半年报业绩符合预期,收入端高增超预期,资产质量压力持续,拨备充分。公司经营稳健,资本占优,存量资产结构优势明确,重申推荐,增持评级。14年EPS2.38元/BVPS12.35元,15年EPS2.62元/BVPS14.97元14年PE4.4X、PB0.9X,15年PE4.0X、PB0.7X,14年PE相对股份行折价2%,PB溢价5%。按年底行业整体估值切换,平均修复15%,招行公司经营稳健,存量资产结构优势明确,长期盈利能力占优,溢价会持续提升。给予目标价12.65元,对应2014年PE5.3X、PB1.0X,2015年PE4.8X、PB0.8X,“增持”评级。 点评:净利息收入增速较快,同比增13.5%,2季度环比增长5.7%。 息差下行无需过度担忧,收入端整体高增。息差下行可能原因:(1)基础存贷利差下降,存款成本上升,与定期化、结构性存款增长较快有关,贷款收益率略降或反映公司风险偏好下降。(2)或与同业增速较快,占比增加有关。(3)另外,公司加强对手续费考核可能导致息转费。 净利息收入同比13.5%,主要规模贡献。利息收入同比增32%,利息支出同比增59%。生息资产同比增28%,净息差2.57%、净利差2.37%、存贷利差4.05%,同比分别下行32bp、35bp、20bp。可能原因:(1)价格原因:基础存贷利差同比收窄,存款付息率同比上行18bp,贷款收益率下行2bp。(2)结构原因:同业发展迅速占比增加,导致息差收窄。 净利息收入2季度环比增5.7%,主要规模贡献。利息收入环比增11%,利息支出环比降16%。2季度,公布平均余额生息资产环比增11%,净息差2.50%,净利差2.30%,存贷利差3.96%,环比降15bp、14bp、17bp,除了存贷利差持续收窄,同业持续较快增长,占比增加。 资产负债结构看,2季度规模增长较快,主要同业和债券投资非存贷业务增速较快。2季度生息资产环比增11%,其中,贷款增速较慢,环比增4.6%;计息负债环比增12%,存款环比增8.7%。 净手续费收入同比高增。 净手续费收入同比增67%,手续费占比28%,较去年底提升6个百分点,占比高位继续提升。(1)业务结构均衡,各项业务同比持续高速增长,其中托管类、结算类和信贷承诺贡献较多,同比分别增长94%、79%和76%。半年环比情况类似,托管类、信贷承诺和结算类贡献较多,半年环比分别增长79%、76%和48%。(2)2季度净手续费收入环比增4%。 其他非息收入持续高增。 上半年其他非息收入65亿,同比增186%,2季度其他非息收入35亿,环比18%,主要投资收益和汇兑损益贡献。 信用成本大幅上升,存量拨备平稳。 (1)信用成本大幅上行。上半年资产减值损失同比增229%,2季度环比增加20%。上半年信用成本1.42%,较上年增92bp,2季度资产减值损失/贷款1.51%,环比增长25bp,高于测算单季不良净生率。(2)存量拨备平稳。拨贷比2.46%,2季度环比上行19bp,拨备覆盖率251%,环比降17个百分点。 资产质量压力持续,不良率、不良净生率继续上行。 (1)不良率上升。不良率0.98%,2季度环比增13bp,不良贷款237亿,环比增19%。(2)不良净生成率上行。上半 年不良净生率1.0%,比去年全年上升54bp。2季度测算不良净生成率1.09%,环比增28bp。(3)关注、逾期占比上升。关注占比1.24%,较上年增12bp。逾期/贷款1.86%,较去年底增47bp,余额较去年增47%,其中90天以内1.05%,较去年底增37bp,余额较去年增69%。(4)不良确认平稳。逾期/不良190%,相对去年底增23个百分点,可能与90天以内逾期增加较多有关,90天以上逾期/不良83%,较去年底降2个百分点,逾期/(关注+不良)84%,相对去年底增加13个百分点。 费用平稳。费用同比增长12%。成本收入比为26%,同比持平。其中员工费用同比增13%。 资本充足率上升。核心一级、一级资本充足率为9.47%,资本充足率11.45%,较上季度上升38bp,55bp,风险资产增长下降,较上季度环比降3.6%,主要高级法实施比权重法下核心一级资本充足率高0.74 个百分点,资本充足率高0.56 个百分点。 风险提示:宏观经济和监管政策。

中报总结。2014年上半年归属母公司净利润88亿,同比增长13.4%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增长12%、16%、15%。收入端平稳增长,资产质量明显优于同业,经营稳中有进。亮点:(1)净利息收入2季度环比增速较快,2季度息差回升。(2)资产质量平稳,优于同业。不足:资本充足率下降。 投资建议:北京银行半年报业绩符合预期,收入端平稳增长,资产质量优于同业,下半年业绩基数低,全年业绩确定,盈利增速或回升。公司经营稳中有进,直销银行积极筹备,异地分行筹备设立,小米合作多项产品落地,新兴产业贷款投放增加,综合金融北银消费、中加基金、中荷人寿、北银租赁迅速发展,逐步开始贡献。港股发行持续推进,保证未来业务持续推进。14年EPS1.48元/BVPS8.73元,15年EPS1.69元/BVPS10.42元, 14年PE4.9X、PB0.8X,15年PE4.4X、PB0.7X。北京银行资产质量优于同业,经营稳中有进,重申推荐。按年底行业整体估值切换,平均修复15%,资产质量、业务稳健,特色突出、催化明确,股价修复优于同业,给予目标价8.80元,对应2014年PE5.9X、PB1.0X,2015年PE5.2XPB0.8X,“增持”评级。 点评: 净利息收入平稳,同比增12%,2季度环比增长17%。 净利息收入同比12%,主要规模贡献。利息收入同比增32%,利息支出同比增51%。生息资产同比增20%,净息差2.10%,同比分别下行16bp。可能原因:(1)价格原因:预计存款付息率同比上行超过贷款,存贷利差同比收窄。(2)结构原因:同业发展迅速,导致息差收窄。 净利息收入2季度环比增17%,主要量价齐增。利息收入环比增4%,利息支出环比降3%。2季度,测算平均余额生息资产环比增6%,净息差2.21%,环比增23bp,净利差2.00%,环比增24bp,资产方收益率下行3bp,负债方付息率下降17bp。主要同业负债成本下降,同业利差扩大。结构看,负债方存款占比增加。 资产负债结构看,2季度存款增长较快,同业负债略缓,同业资产较快。2季度生息资产环比增6.2%,其中,贷款增速较快,环比增4.6%;计息负债环比增5.8%,存款环比增7.4%。 净手续费收入同比增28%。 净手续费收入同比增28%,手续费占比17%,较去年底提升4个百分点。(1)同比:主要结算类、代理理财类和融资类贡献较多,同比分别增长54%、50%和17%,银行卡略弱同比降24%,剔除上海地区客户影响,其他仍持续较快增长。 半年环比情况类似。(2)2季度净手续费收入环比降20%。 信用成本小幅下降,存量拨备平稳。(1)信用成本小幅下行。上半年资产减值损失同比增8%,2季度环比增加1%。上半年信用成本0.53%,较上年降6bp,2季度资产减值损失/贷款0.6%,环比持平,大幅高于测算单季不良净生率。(2)存量拨备平稳。拨贷比2.49%,较上年下降1bp,拨备覆盖率368%,环比降18个百分点。 资产质量优于同业,不良率、不良净生率小幅上行,上半年未核销。 (1)不良率微幅上升。不良率0.68%,2季度环比增3bp,不良贷款44亿,环比增9.2%。(2)上半年不良净生成率低于去年全年,2季度测算不良净生成率环比上行,上半年未核销。上半年不良净生率0.2%,比去年全年下降5bp。2季度测算不良净生成率0.24%,环比增9bp,仍处较低水平,低于去年全年。上半年未核销。(3)关注下降,逾期占比上升。关注占比1.21%,较上年降4bp。逾期/贷款0.8%,较去年底增14bp,余额较去年增32%,其中90天以内0.21%,较去年底增5bp,余额较去年增48%。(4)相对去年确认情况看,逾期/不良117%,相对去年底增15个百分点,90天以上逾期/不良87%,较去年底增8个百分点,逾期/(关注+不良)42%,相对去年底增加7个百分点。 费用平稳。费用同比增长16%。成本收入比为20%,同比持平。其中员工费用同比增16%。资本充足率下降。核心一级、一级资本充足率为8.48%,资本充足率10.38%,较上年下降33bp,56bp,分红影响15bp,另外风险资产增长较快,较上年增长16%,同期贷款环比10%,预计同业、票据计提有关。 风险提示:宏观经济和监管政策。

中报总结。2014 年上半年净利润29 亿,同比增长19%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增长41%、45%、42%。收入端持续高增,息收入和费收入均高增,拨备计提充分,不良净生率明显上行。亮点:(1)净利息收入高增,非息收入高增。(2)拨备计提充分,不良确认平稳。不足:(1)不良率和测算季度不良净生率上行,90 天以内不良上行较快。(2)费用增速较快。 投资建议:南京银行半年报业绩符合预期,收入端持续高增,增量拨备充分,存量拨备平稳,奠定全年业绩,不良净生率明显上行,整体风险可控。不考虑定增,14 年EPS1.80 元/BVPS10.74 元,15 年EPS2.08 元/BVPS12.83 元, 14 年PE4.5X、PB0.8X,15 年PE3.9X、PB0.6X。如定增14 年完成,14 年EPS1.35 元/BVPS10.05 元,15 年EPS1.56 元/BVPS11.61 元, 14 年PE6.0X、PB0.8X,15 年PE5.2X、PB0.7X。按年底行业整体估值切换,平均修复15%,同步行业,给予目标价9.36 元,对应2014 年PE5.2X、PB0.9X,2015 年PE4.5X、PB0.7X。高增长,有溢价,维持“增持”评级。 点评:净利息收入高增,同比增41%,2 季度环比增长15%。 净利息收入同比增41%,主要量价齐增。利息收入同比增47%,利息支出同比增53%。生息资产同比增25%,净息差2.54%和净利差2.34%,同比分别上行20bp,21bp,资产方上行超过负债方。可能原因:(1)价格原因:贷款收益率上行超过存款方,存贷利差同比提升。(2)结构原因:负债方存款占比增加:存款占比72%,同比增6 百分点,同业负债降5 百分点。 净息差2 季度环比增15%,主要量价齐增。利息收入环比增9%,利息支出环比增5%。2 季度,测算平均余额生息资产环比增9%,净息差2.63%,环比增15bp,净利差2.43%,环比增15bp,主要资产方收益率上行4bp,负债方付息率下降11bp。结构看,资产方贷款占比小幅增加,负债方存款占比增加。 资产负债结构看,2 季度存贷款增长较快,同业收缩。2 季度生息资产环比增1.8%,其中,贷款增速较快,环比增4.6%;计息负债环比增1.1%,存款环比增8.0%。 净手续费收入同比增53%。 净手续费收入同比增53%,手续费占比12%,较去年底提升1 百分点。(1)同比:主要代理业务、托管和咨询顾问,贡献较多,同比分别增长49%、934%和48%。半年环比情况类似,托管、咨询顾问和代理业务贡献较多,环比增395%、41%和23%。(3)2 季度净手续费收入环比增13%。 上半年其他非息收入同比大幅增长,2季度持续。 其他非利息收入3.7亿,同比增2亿,主要投资收益和公允价值变动贡献。2季度其他非息收入2.3亿,环比增1亿,主要汇兑损益转正盈利1.7亿。 信用成本大幅提升,存量拨备平稳。(1)信用成本大幅上行。上半年资产减值损失同比增230%,2 季度环比增加102%。 上半年信用成本1.35%,较上年增73bp,2 季度资产减值损失/贷款1.96%,环比增加99bp,高于测算单季不良净生率及增幅。(2)存量拨备平稳。拨贷比2.80%,环比增10bp,拨备覆盖率302%,环比降2 百分点。 不良压力上行,不良确认较平稳。不良率上行,不良净生率大幅上行,90 天以内逾期增长较快,关注和逾期下降。 (1)不良率上升。不良率0.93%,2 季度环比增4bp,不良贷款15 亿,环比增9.2%。(2)上半年不良净生成高于去年全年,2 季度测算不良净生成率环比上行,核销力度加大。上半年不良净生率0.81%,比去年全年增加39bp。2 季度测算不良净生成率1.44%,环比增95bp,明显高于历史水平。2 季度测算核销4 亿,核销转出率125%(年化),1 季度测算核销1 亿,核销转出率35%(年化)。(3)关注、逾期占比下降,不良确认较平稳,90 天以内逾期上行较快。关注占比2.07%,季度环比降5bp。逾期/贷款1.22%,较去年底降2bp,余额较去年增8%,其中90 天以内0.54%,较去年底增24bp,余额较去年增99%。(4)相对去年确认情况看,逾期/不良131%,相对去年底下降8 百分点,90 天以上逾期/不良73%,较去年底下降33 百分点,逾期/(关注+不良)41%,相对去年底持平。 费用增长较快。费用同比增长50%。成本收入比为26%,同比降1.7 百分点。其中员工费用同比增83%。 资本充足率上升。核心一级、一级资本充足率为8.78%/8.79%,资本充足率10.97%,2 季度环比下降25bp,30bp,分红影响41bp,剔除后仍小幅上升,另外风险资产增长较快,2 季度环比增5.4%,同期贷款环比4.6%风险提示:宏观经济和监管政策。

中报总结。2014年上半年净利润101亿,同比增长34%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增长33%、48%、52%。盈利、收入持续高增,信用成本大幅提升。亮点:(1)收入同比持续高速增长,手续费收入同比增78%。(2)业务创新积极,转型推动平稳。不足:(1)不良净生率加速上行。(2)费用增速较快。 投资建议:平安银行半年报业绩超预期,奠定全年业绩,业务创新积极,转型推进平稳,盈利能力持续提升,成长性凸显,持续推荐。考虑扣除商誉和无形资产,14年EPS 1.63元/BVPS10.30元,15年EPS1.90元/BVPS12.20元, 14年PE6.5X、PB1.0X,15年PE5.6X、PB0.9X,定增后,14年PE7.1X,PB1.0X,15年PE6.0X,PB0.9X。14年较股份行平均溢价PE49%,PB33%。预计6个月内,股份行估值切换20%,给予平安银行40%溢价,给予目标价13.00元,对应14年PE8.0X/PB1.3X,15年PE6.8X/PB1.1X,维持“增持”评级。 点评: 业务创新积极,转型推进平稳。中小企业综合金融服务线上平台:橙E平台发布。同业平台“行E通”平台初步完成全国布局,累计同业客户超过230家,比年初增65家,同业产品销售量2300亿。票据创新:“陆金所票据、行E通票据”等综合金融产品上线,行票据产品第三方平台推广, “平安票聚”模式上线,实现票据业务的内部做市。贷贷平安、新一贷等业务仍继续快速增长。 净利息收入同比增32.5%,季度环比增长12.6%。 净利息收入同比增33%,量价齐升贡献同比高增。利息收入同比增32%,利息支出同比增31%。平均余额方法计算净息差2.50%和净利差2.32%同比分别上行31bp,29bp,平均余额规模较年初增加16%。 净息差季度环比高位上行,主要源于同业负债成本下行。利息收入环比增4%,利息支出环比降2%。2季度净息差2.56%,环比增14bp,存贷利差收窄29bp,净利差环比增18bp,负债方成本率下行超过资产方,负债方看,成本下降主要同业负债成本率4.84%,环比降159bp,抵消存款方成本上行(存款定期化持续,付息率上行16bp)。资产方,结构基本稳定,贷款利率下行13bp。 资产负债结构看,贷款增速较快,保证金存款增速较快。按公布平均余额数据,2季度生息资产环比增长5.2%,其中,贷款增速较快,环比增5.9%,计息负债环比增5.8%,新发债券增速较快,存款整体环比增3.6%,保证金存款高增,环比增8.8%,存款定期化趋势明显。按期末余额,存款增速较快,季度环比增9%。 净手续费收入同比增78%。2季度净手续费收入环比增42%。 净手续费收入同比增78%,手续费占比23%,较去年底提升2百分点。主要咨询顾问、其他、代理和委托托管环比增速较快,同比分别增长137%、96%和36%,投行和托管业务持续推动。 2季度净手续费收入环比增长42%。咨询顾问费、代理和委托托管、其他环比增速较快,季度环比分别增94%、65%和42%。 其他非息同比大幅增长,环比下行。 其他非利息收入24亿,同比增加19亿,主要票据价差投资收益同比增16亿。2季度其他非息收入11亿,环比降3亿。 信用成本大幅提升。(1)信用成本大幅上行。资产减值损失同比增长117%,2季度环比增加73%。上半年信用成本1.19%,同比增51bp。(2)存量拨备平稳。拨贷比1.83%,环比持平,拨备覆盖率198%,环比下降3百分点。 不良净生率上行,核销力度加大,存量压力持续去化。 (1)不良微增。不良率0.92%,季度环比微增1bp,不良贷款87亿,环比增7%。(2)不良净生成率上行,核销力度 加大。2季度不良净生率1.4%,环比增加65bp。2季度核销25亿,核销转出率31%(未年化),1季度核销10亿,核销转出率14%(未年化)。(3)关注类季度环比平稳。关注占比2.70%,季度环比微增1bp,环比增5%。(4)逾期增长较快。逾期占比3.95%,较去年底增加82bp,余额较去年增40%,其中90天以内1.50%,环比增33bp,余额较去年增34%。(5)相对去年确认情况看,逾期/不良428%,逾期/(关注+不良)109%,相对去年底352%,104%。 费用增长较快。费用同比增长43%。成本收入比为37.6%,同比降1百分点。其中员工费用同比增45%。 资本充足率微幅上升。核心一级、一级资本充足率为8.73%,资本充足率11.02%,季度环比提升3bp,23bp,风险资产环比3.1%,低于贷款增速,同期贷款增速5.4%。 风险提示:宏观经济和监管政策。

39%。收入端增长较快,净手续费收入高增,费用控制良好,不良加速上升。亮点:(1)收入高增,净利息收入同比增长18%,手续费同比增64%。(2)费用控制良好,不足:(1)资产质量压力或有增加。 投资建议:公司业绩增速较快,收入端略超预期,费用控制较好,不良压力亦略高于预期。不良净生成率加速上行,或担忧其防御性,各行资产质量趋势趋同,差异收窄,浦发不良压力虽升,风险整体可控,公司估值14年PE3.9X,PB0.7X,15年3.6X,PB0.6X,已经股份行最低水平,估值仍然安全,仍有防御性,随着国企改革推进,公司治理和激励机制有望提升,持续推荐。公司14年EPS2.49元,BVPS13.46元,15年EPS2.65元,BVPS16.12元,未来6个月,考虑股份行估值切换20%,折价收窄5%,给予目标价11.92元,对应14年PE4.8X,PB0.9X,15PE4.5X,PB0.7X。 点评: 净利息收入同比增18%,季度环比增15%。 净利息收入同比增18%,其中利息收入同比增24%,利息支出同比增29%。量价齐升,平均余额规模同比增19%,净息差2.47%,同比上行12bp,净利差2.26%,同比增10bp。 净利息收入季度环比15%,其中利息收入7.8%,利息支出2.3%。量价齐升,规模环比5%,净息差2.62%,环比上行26bp,净利差2.35%,同比增27bp,资产方收益率上行,负债方付息率下行。 资产负债结构看,债券投资增速较快,存款增速较快。2季度生息资产环比增长5.1%,其中债券投资增速较快,环比增9%,计息负债环比增5.1%,存款环比8%。 净手续费收入同比增64%,季度环比增加7.5%。 (1)净手续费收入同比增64%,手续费占比18%,较去年底增加4个百分点,结算类、银行卡和代理收入增速较快,贡献较多,同比增66%,56%和41%。半年环比看结算、信贷承诺和银行卡增长较快。(2)2季度净手续费收入环比增长7.5%。 其他非息持续贡献。其他非利息收入19.5亿,同比增加14亿,季度环比增加3亿,主要债券投资相关收入有关。 信用成本大幅提升,拨贷比持平。(1)信用成本大幅上行。资产减值损失同比增加158%,季度环比增59%。上半年信用成本1.14%,较去年增加51bp。2季度资产减值损失/贷款1.52%,环比增加56bp。(2)存量拨备平稳。拨贷比2.49%,环比持平,拨备覆盖率268%,环比降54百不良净生率大幅上行,核销力度加大。(1)不良上行较多。不良率0.91%,季度环比增15bp,不良贷款176亿,环比增24%。(2)不良净生率1.07%,比去年增加51bp。测算单季度不良净生成率1.99%,环比增加161bp。上半年核销49亿,预计2季度核销力度大幅提升。(3)关注类占比下降。关注占比1.49%,环比降10bp,余额降9亿,环比降3%。(4)逾期增长较快。逾期占比1.58%,较去年增加27bp,余额增长30%,其中90天以内1.11%,较去年增4bp,余额增长29%。(5)不良确认平稳。逾期/不良170%,逾期/(关注+不良)65%,较去年底基本持平。 费用控制较好。费用同比增长3.2%,预计增速低于股份行同业。成本收入比为20.4%,同比降6百分点。员工相关现金流同比增6%。 资本充足率微降。核心一级、一级资本充足率均为8.58%,资本充足率10.83%,环比降低3bp,13bp,风险资产环比4.3%。 风险提示:宏观经济和监管政策。

事件:7月15日平安银行公告非公开发行和优先股预案。非公预案:拟发行10.7亿股,募集资金100亿,补充核心资本,非公开发行对象不超过10名,中国平安承诺认购45%-50%。优先股预案:拟发行数量不超过2亿股,计划募集资金不超过200亿元,平安资管拟用其受托管理保险资金承诺认购50%-60%。 1、优先股点评: 1)一级资本提升,有利于未来增厚EPS。优先股发行规模200亿,静态测算可提升一级资本1.65百分点。 2)优先股方案主要条款与此前公布几家基本类似,主要差异: ①采取固定股息率,其他已公布公司采用分阶段调整。 ②转股价格较低。转股价格确定为公告日前二十个交易日的公司普通股股票交易均价的90%。即本次发行的优先股初始强制转股价格为8.85元/股。而其他已经公告公司为最近一期经审计每股净资产或公告日前二十个交易日的公司普通股股票交易均价。 ③平安资管拟用其受托保险资金承诺认购50%-60%,市场融资80-100亿。此前兴业银行股东福建省财政厅承诺25亿,其他银行无关联公司或股东认购承诺。 2、非公开发行点评 1)缓解资本压力。静态测算提升核心一级资本充足率0.83百分点,1季度末核心一级资本8.7%,公司测算可满足未来2-3年核心资本要求,测算风险资产增速预计15-20%左右。 2)股权结构平稳。拟发行10.7亿股,金额100亿。中国平安承诺认购45%-50%,市场发行量50-55亿,股权结构平稳,发行前集团持股比例59%,定增后占比58%。 3)发行价格低于现价和每股净资产。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价95%,竞价发行,即不低于9.34元。相对公告日股价折价约4%。低于每股净资产,2013年底每股净资产11.77元,考虑除权折价5%,剔除商誉和无形资产每股净资产10.4元,考虑除权溢价8%。预计14年底每股净资产11.30元,剔除商誉和无形资产10.16元,分别折价17%和8%。 点评:补充资本有利于公司长期发展,融资摊薄和价格短期可能影响情绪,公司成长性突出,业务转型积极,综合金融优势明确,调整后持续看好。公司13年-15年EPS1.60元/1.63元/1.93元,扣除商誉BVPS10.40元/10.16元/12.09元,13年-15年PE7.2X/5.9X/5.0X,PB1.1X/0.9X/0.8X,14年股份行平均PE溢价47%,PB溢价28%,按15年估值切换行业修复10%,15年PE溢价水平保持40%左右,给予目标价11.04元。 1)资本优势助力成长。补充资本,如能年内完成公司核心资本在股份行相对优势明显,有利于公司资产规模增长,网点扩张,保证成长。静态测算两者合计,定增补充核心一级资本0.83百分点,优先股补充一级资本1.65百分点,合计补充一级资本2.48百分点。 2)股权结构平稳,集团积极参与定增和优先股,认可银行价值。发行后集团股权58%,未进一步集中。资本市场融资50-55亿,优先股融资80-100亿,合计市场融资130-155亿。 3)融资摊薄和较低价格可能影响市场情绪。①非公开预案时间点早于市场预期,价格较低。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价95%,竞价发行,即不低于9.34元。相对公告日股价折价约4%。低于每股净资产,2013年底每股净资产11.77元,除权后折价5%。②优先股预案基本符合预期,固定利率和转股价格条款有差异。③同期南京非公开停牌,宁波银行非公开发行相关公告。

投资建议:农业银行优先股预案公告,优先股发行有利于补充一级资本,有利于增厚EPS,利好公司发展,后续高级法实施亦有利中长期资本充足率提升,资本压力缓解。农行拨备水平较高,资产质量压力相对好于同业,负债方县域基础较好,近期冲击或好于其他银行。估值13年PE4.7X/PB0.9X,14年PE4.4X/PB0.8X,14年较国有行平均溢价0%-7%,估值与工行和建行差距不大,高于中行和交行,按行业估值未来6个月修复10%,给予目标价2.64元,对应13年PE5.2X/PB1.0X,14年PE4.8X/PB0.9X,安全边际较高,防御性较强,维持“增持”评级。 优先股点评: 农行优先股方案条款基本与浦发一致: (1)发行规模8亿股,总规模800亿。如果分次发行首次不低于50%,后续部分2年内发行完成。 (2)非公开模式发行、非强制派息、非累计派息,计入权益类。 (3)分段浮动利率,发行利率=基准利率+固定溢价。 (4)转股条款:触发线:核心一级资本充足率5.125%;或两种情形中较早者发生:①中国银监会认定若不进行转股,将无法生存;②相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持,将无法生存。(浦发对应条款为二级资本工具触发事件:银监会认定若不进行减记该银行将无法生存。银监会认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持该银行将无法生存。) (5)投资者无回售权,5年后农行按监管规定有权赎回。 (6)优先股计入权益股息支付税前抵扣的可能性小,投资者优先股股息税收可能参考普通股,具体看管理层细则。 (7)优先股一般无表决权,仅累计3个会计年度或连续2个会计年度未按约定支付优先股股息的,优先股股东有权共同表决,表决权转股价格2.43元。 补充一级资本,有利于增厚EPS,净资产增加。 (1)公告静态测算按2013年底,补充一级资本0.83百分点。2013年底核心一级资本充足率,一级资本充足率和资本充足率为9.25%/9.25%/11.86%,发行后,9.20%/10.08%/12.69%,考虑股息影响48亿,按6%股息测算。实际发行完成时,不考虑其他情况,由于风险资产增长和募集成本,预计提升略小于测算值。资本提升,有利于未来增厚EPS。(2)计入权益,增加净资产,如按6%利率发行,增厚每股净资产14年增厚0.23元。 关于市场关注的几个点:(1)普通股分红的影响,近几年影响可能性较小。①公告按6%股息率测算,优先股股息/13年净利润2.89%,按8%股息率测算,优先股股息/13年净利润3.85%,比例不大。②分红调整目的更多是应对资本充足率,近几年主要压力来自一级资本,优先股补充后压力缓解,高分红或仍可持续。(2)ROAE影响。与其他股权融资类似,发行优先股时点影响会拉低ROAE,随着后续杠杆体现,逐步回升,同时取决于公司和行业经营整体ROAE变动。具体从农行看,2013年ROAE为21%,预计2014年仍在20%,考虑800亿优先股静态影响,14年ROAE预计19%,后续ROAE影响取决于杠杆情况,行业和农行经营情况。 预计下半年发出。优先股预案推出较快,后续程序召开股东大会,提交银监会审批,后提交证监会审批,预计下半年发出。 风险提示:经济失速。

季报总结。2014年1季度归属母公司净利润107亿,同比增20%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增17 %、25%、35%。收入端增长较快,拨备上升,不良较平稳。亮点:(1)手续费收入高增长(2)存量拨备提升。(3)资产质量压力未见加剧。不足:(1)息收入环比下降,负债方成本上行较快。 投资建议: 浦发银行1季报业绩较好,基数较低,收入增长较快,资产质量压力未见加剧,拨备水平提升,预计全年盈利平稳,资产质量压力持续。优先股发行,补充一级资本,有利于增厚EPS,利好公司发展。13年PE4.5X/PB0.9X,14年PE4.0X/PB0.8X,14年较股份行平均折价13%-10%,仅高于光大,安全边际高,移动金额等看点较多,短期持续关注,长期观察公司转型和机制转变。13年EPS 2.19元/BVPS11.11元,14年EPS2.47元/BVPS12.94元,预计6个月内,估值修复20%,给予目标价11.76元,对应13年PE5.4X/PB1.1X,14年PE4.8X/PB0.9X,维持“增持”评级。 优先股点评:浦发优先股方案与我们前期的预期一致:非公开模式发行、非强制派息、非累计派息的模式计入权益类。①非强制派息:为满足其他一级资本工具合格标准的监管要求,公司有权全部或部分取消优先股股息支付,且不构成违约事件。通过优先股股息分配顺序,通过普通股分红限制优先股股息。②转股线定为核心一级资本充足率降至5.125%,另外要求二级资本工具触发事件。③本次发行采取浮动利率分段方式,可能最初利率水平较高。银行净资产收益率较高不形成实际价格限制。④赎回条款:不设置投资者回售条款。公司5年后符合监管要求有权赎回。⑤财政、税务尚未出台具体指引,能否税前列支尚存在不确定性。 补充一级资本,有利于增厚EPS,净资产增加。①公司公布静态测算对资本影响。按2013年底公司合并报表资本充足率由10.97%增加至12.22%;一级资本充足率由8.58%增加至9.82%,分别增加1.25百分点,1.24百分点,有利于风险加权资产增速提升,有利于增厚EPS。②计入权益,增加净资产,如按7%利率发行,增厚每股净资产14年增1.61元,15年增1.50元。 预计下半年发出。优先股预案推出迅速,后续程序召开股东大会,提交银监会审批,后提交证监会审批,预计下半年发出。 季报点评:净利息收入同比增长较快,环比下降。净利息收入同比增17%。其中利息收入同比增26%,利息支出同比增34%。量价齐升,规模贡献更大。同比规模增长较快,生息资产同比增10%,贷款同比增14%,买入返售+应收同比增16%。息差2.36%,同比增8bp,净利差上行。净利息收入季度环比降10%。其中利息收入环比增1%,利息支出环比增12%。规模少增,息差负贡献。生息资产规模季度环比增1.6%,贷款环比3.9%,买入返售+应收环比增10%。息差2.36%,环比降31bp,主要资产方收益率下行5bp,负债方上行28bp。预计资产方收益与息费调整有关,负债成本与定期存款增加较多有关。 净手续费收入高增。净手续费收入同比增72%,1季度净手续费收入环比增长33%,手续费占比18%,较去年底提升4百分点,行业中等偏下。手续费高增长预计与非标业务高增长有关。 其他非息同比下降,环比上升。其他非利息收入8亿,同比增加3.5亿,环比增加12亿,主要是投资收益和公允价值变动,公告说明债券投资和贵金属交易影响。 拨备高增,存量拨备提升。(1)拨备高增。资产减值损失同比增118%,1季度环降5%,1季度风险成本0.95%,低于4季度20bp,较去年全年增加16bp。(2)存量拨备上升。拨贷比2.49%,环比提升13bp,拨备覆盖率322%,环比增2百分点。 测算不良净生率相对低位,资产质量压力未见加剧。(1)不良微增。不良率0.77%,季度环比增4bp,不良贷款142亿,环比增9%。(2)测算年化不良净生率0.38%,低于去年和4季度,高于去年同期。1季度测算核销转5亿左右,年化核销转出率16%左右,低于去年同期水平。 费用增长平稳。费用同比增长6%,成本收入比为26%,同比降5百分点。 核心资本充足率小幅提升。核心一级、一级资本充足率8.61%,环比增3bp,资本公积增加16亿,风险资产环比2.6%,高于贷款增速3.9%。 风险提示:经济失速。

季报总结。2014年1季度归属母公司净利润149亿,同比增15%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增14 %、33%、41%。收入端增长较快,不良净生或有上行。亮点:(1)手续费收入高增长(2)存量拨备提升。不足:(1)测算不良净生率明显上行,资产质量压力加剧。(2)核心一级资本充足率下降,加权风险资产增速较快。 投资建议:招商银行1季报同业高增长推动收入高增,资产质量压力加剧超预期,短期资产质量情况需继续观察。13年PE4.9X/PB1.0X,14年PE4.2X/PB0.8X,14年较股份行平均折价2%-6%,估值反映市场对其转型有分歧,短期资产质量担忧或压制股价,公司转型和机制改善持续,零售业务发展稳健,中长期持续看好。13年EPS 2.05元/BVPS10.55元,14年EPS2.39元/BVPS12.38元,预计6个月内,估值修复15%,给予目标价11.57元,对应13年PE5.6X/PB1.1X,14年PE4.8X/PB0.9X,维持“增持”评级。

季报总结。2014年1季度归属母公司净利润134亿,同比22%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比6 %、14%、16%。业绩增长较快,收入平稳,拨备费用贡献盈利。亮点:(1)测算不良净生率环比下降,与去年1季度水平相近,资产质量压力无加剧。(2)拨备贡献利润,存量拨备平稳处行业较高水平。不足:(1)规模放缓,存款下降。(2)负债方成本压力增加。 投资建议: 兴业银行1季报业绩较好,资产质量压力未见加剧,规模放缓、存款压力预计与同业监管有关。13年PE4.6X/PB0.9X,14年PE4.0 X/PB0.8X,14年较股份行平均折价4%-10%,仅高于光大、浦发。前期修复较多,季报后,表现取决于市场对于房地产、同业监管的预期差,仍震荡修复中较好的品种,调整后仍可关注。中长期,公司把握市场和灵活创新能力较强,大资管大投行模式推进,零售积极发展,优势或将显现,转型成功概率更大,持续看好。13年EPS 2.16元/BVPS10.56元,14年EPS2.48元/BVPS12.59元,预计6个月内,估值修复15%,给予目标价11.47元,对应13年PE5.3X/PB1.1X,14年PE4.6X/PB0.9X,维持“增持”评级。 点评:净利息收入同比增长平稳,环比下降。主要规模放缓,息差下降,预计均与非标监管有关净利息收入同比增长6.4%。其中利息收入同比增25%,利息支出同比增42%。规模正贡献,息差负贡献。规模增速放缓:生息资产同比增9%,贷款同比增5%(同业占比限制贷款额度),买入返售+应收类同比增25%,均有放缓。计算净息差2.33%,同比降10bp,主要负债端成本上升较快。生息资产收益率5.87%,计息负债成本率3.76%,分别上行66bp,83bp。结构看存款占比下降,同业占比上升,特别是同业存放增长较多。 净利息收入季度环比降6.6%。其中利息收入环比增4.2%,利息支出环比增加12.7%。规模正贡献,息差负贡献,计算平均规模环比增2%,计算息差2.33%环比降21bp。本季度生息资产余额增长3.1%,贷款增长0.8%。息差下降,利差下降,负债方成本上行更快。 存款同比少增,环比下降预计与非标派生减弱、去年末冲时点有关。存款同比少增,同比增2.5%;环比降4.8%,主要活期存款环比下降16%,同时同业负债增速较快,主要与贷款和非标放缓派生下降有关。去年4季度活期存款环比增长17%,时点相应较明显。目前存款已经有所恢复,较1季度上升约千亿。 净手续费收入同比33%。(1)净手续费收入同比33%,手续费占比22%,较去年底基本持平。(2)1季度净手续费收入环比降8.5%,可能与规模特别是非标放缓有关。 其他非息高增。其他非利息收入10亿,同比增7亿,环比增17亿,环比主要是投资收益、公允价值增加,汇兑损益减少。三项综合主要是汇率类衍生工具及交易类债券相关损益有关,预计与去年损失确认较多有关。 拨备释放盈利,风险成本下降,存量拨备行业较高水平。(1)风险成本下降。资产减值损失同比降5.9%,1季度环比少提55%,1季度风险成本0.79%,同比降13bp,环比大幅低于115bp,低于去年全年62bp。(2)存量拨备平稳,行业较高水平。拨贷比2.82%,环比提升14bp,拨备覆盖率337%,环比降15百分点。 测算不良净生率环比下降,资产质量压力持续,未见加剧。(1)不良微增。不良率0.84%,季度环比增8bp,不良贷款115亿,环比增11%。(2)测算不良净生率0.5%,仅高于去年1季度5bp,低于后三季度。季度环比降60bp,低于去年44bp。1季度测算核销转出6亿左右,年化核销转出率20-30%左右,与去年同期持平。 费用增长平稳。费用同比增长3%,成本收入比为21%,同比降2百分点。 资本充足率环比上升。核心一级、一级资本充足率为9.01%,环比增33bp,风险资产环比增3.8%,高于贷款增速0.8%,预计与非标监管有关。 风险提示:经济失速和非标监管加强。

季报总结。2014年1季度净利润50.54亿,同比40.8%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比33%、49%、52%。业绩同比高增超预期,基数较低,收入端增长强劲,资产质量压力或有增加。亮点:(1)收入高增,净利息收入同比增长33%,手续费同比增78%,非息同比增117%。(2)资本充足率提升。不足:(1)资产质量压力或有增加,关注和逾期增加较快。(2)费用增速较快,同比增长45%。 投资建议:平安银行1季报业绩大幅超预期,奠定全年业绩,业务转型和市场机制推动盈利能力提升,成长性凸显,积极关注。资产结构转型推进趋于平稳,市场化机制和综合金融优势深化转型或将继续,持续观察资产质量情况,中长期持续关注。考虑扣除商誉和无形资产,13年EPS1.6元/BVPS10.36元,14年EPS1.96元/BVPS12.15元,13年PE7.1X/PBPB1.1X,14年PE5.8X/PB0.9X,14年较股份行溢价29%-15%。预计6个月内,估值修复15%,给予目标价13.00元,对应13年PE8.1X/PB1.3X,14年PE6.6X/PB1.1X,维持“增持”评级。

年报总结:2013年净利润155亿,同比增21%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增10%、14%、16%。亮点:(1)手续费收入4季度环比增速较快。(2)费用平稳。(3)拨备贡献利润,拨贷比仍处行业较高水平。不足:(1)收入略平淡,同比14%,环比6%,均处股份行中等偏下。(2)4季度资本充足率上行,资本仍较弱。 投资建议:年报业绩增速较快,收入略弱,费用和拨备贡献更明显,未来仍有空间,资本偏弱。公司13年EPS1.74元/BVPS9.66元,14年EPS1.98元/BVPS11.21元,13年PE4.9X/PB0.9X,14年PE4.3X/PB0.8X,股份行中等偏下,均值折价4-6%。公司转型推进较为平稳,13年零售拓展积极,小微平稳,未来继续观察零售和小微推进情况,及资产质量趋势。6个月内,预计行业估值修复15%,公司同步行业,给予目标价9.72元,对应13年PE5.6X/PB1.0X,14年PE4.9X/PB0.9X,维持“增持”评级。 点评: 零售业务增长较快,小微平稳。(1)零售业务扩张积极。全年个人贷款同比增长42%,增速股份行较高水平,占比17%,同比提升3.4百分点,下半年环比增长18%,占比提升1.7百分点。其中,信用卡贷款同比增长133%,半年环比增长62%,住房按揭增长34%,半年环比增长13%。(2)小企业业务平稳。小企业贷款1641亿,同比增22%(测算),占比20%(测算)较上年小幅上升,主要依托小企业“龙舟计划”产品线。另外,“平台金融”贷款余额22亿元,累计放款金额63亿,12年累计放款约16亿。 净利息收入同比增10%,4季度环比增4%,较为平稳。(1)净利息收入同比增10%。全年利息收入同比增3.9%,利息支出同比降1.8%。与上半年同业收缩有关。(2)4季度净利息收入环比增3.6%,4季度利息收入环比增7.3%,利息支出环比增11%。环比平稳。测算净息差2.40%,环比降4bp,净利差环比降4bp,付息率上升超过收益率。3、4季度买入返售和应收类合计环比增41%和53%,同业业务恢复推动资产方收入增速较快,但负债方上行更多,或与4季度同业负债大幅增加,资金价格高企有关。 手续费收入增速较快,同比增长56%,4季度环比增23%。(1)净手续费收入同比增56%,手续费占比14%,较去年底提升3.8百分点。4季度净手续费收入环比增22.6%,或与融资类和同业回升有关。(2)拆分看,代理、托管和理财业务增长较快,贡献收入较多,分别增长100%,83%和69%。下半年,代理、银行卡和信贷承诺增速较快、贡献较高,半年增长46%、36%、28%。(3)其他非利息收入同比下降104%,主要其他业务收入减少。 费用平稳。费用同比增长10.8%,员工费用同比增13.3%,其他费用增长8.3%,同期支付员工现金流同比增长17%,仍有多提,但水平减少。成本收入比38.95%,同比降1个百分点,仍处股份行较高水平,仅低于平安。 下半年不良净生放缓,关注、90天以内逾期增长较快。(1)不良率0.90%,季度环比下降2bp,不良贷款74亿,环比增2%。(2)全年不良净生率0.36%,同比增13bp,不良净生成处股份行最低水平,增量亦较低水平。4季度测算年化不良净生率0.26%,环比增5bp,好于13年前2季度。(3)关注占比1.49%,季度环比上行11bp,余额环比11%,较中期增18%。(4)逾期率1.60%,较中期上行1bp,余额增7%。90天以内逾期较中期增长24%,高于其他股份行。(5)逾期/不良177%,同比上行42百分点,较中期下行3百分点,逾期/(不良+关注)67%,较上年增14百分点,较中期下行4个百分点,不良确认情况与股份行整体趋同。 拨备贡献盈利,拨贷比仍处股份行较高水平。资产减值损失同比降3.4%,4季度环比少提32%,全年信用成本0.47%,同比降10bp;拨贷比2.73%,同比降9bp,季度环比降6bp。拨备覆盖率301.5%,同比降19百分点,季度环比降3百分点。 资本充足率小幅上行,资本处股份行最低水平。13年底核心一级、一级资本充足率为8.03%,资本充足9.88%,季度环比基本增10bp、7bp,4季度风险资产环比2.8%,主要4季度盈利较好,环比增14.5%。 分红平稳,13年公告预计每股分红0.435元,分红率保持25%,股息收益率4.6%。 风险提示:宏观经济和监管政策。

年报总结。2013年净利润415亿,同比增19 %,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增19%、25%、24%。年报亮点:(1)收入同比增速较快,息收入同比增19%,费收入同比增59%。(2)拨贷比大幅上行,拨备相对贷款和类贷款整体水平亦有上升。年报不足:(1)费用增速较快,同比增26%。(2)4季度资产质量压力持续。 投资建议:兴业银行年报总体较好,收入增速较快,拨备水平提升。估值水平低,13年EPS2.16元/BVPS10.56元,14年EPS2.47元/BVPS12.58元,对13年PE4.4X/PB0.9X,14年PE3.9X/PB0.8X,较股份行平均PE折价11%,PB折价3%。继续推荐,前期市场由于房地产和同业监管对其过度担忧,悲观预期充分,短期负面超预期可能不大,是震荡修复中较好的品种。中长期,公司市场把握和灵活创新的能力较强,未来资产证券化推进,优势或将显现,转型成功概率更大,持续看好。兴业银行按14年行业估值修复15%,预计6个月内,行业折价收窄,给予目标价11.42元,对应13年PE5.3X/PB1.1X,14年PE4.6X/PB0.9X,“增持”评级。 点评: 净利息收入同比增长19%,4季度环比增长9%。(1)净利息收入同比增长19%。全年利息收入同比增长22%,利息支出同比增长24%。收入增长主要来源于规模特别是类贷款业务贡献,平均余额计算规模同比增长29%,净息差2.44%,同比降21bp,存贷利差3.98%,同比降61bp,下半年存贷利差持平。(2)4季度净利息收入环比增9%,高增与基数有关。4季度利息收入环比增5.9%,利息支出环比增3.5%。单季净息差(计算)2.54%,环比升18bp,资产方收益率增加25bp,负债方增加7bp。另外,买入返售和应收类合计4季度环比增2%,资产占比基本持平,4季度负债结构改善,存款较好,环比增3%,占比提升1百分点。 手续费收入高增,同比增长59%,非息收入同比增长55%。(1)净手续费收入同比增长59%,手续费占比22%,较去年底提升5百分点。4季度净手续费收入环比增长14%,行业环比增速最高。(2)拆分看,托管、银行卡和咨询顾问业务增速较快、贡献收入较多,分别增长125%、90%和59%,下半年情况类似,半年增长38%,25%,24%。(3)全年其他非利息收入亏7.5个亿,4季度环比亏7.6亿,主要是公允价值和投资收益变动。 资产质量压力持续,不良确认预计平稳。(1)不良率0.76%,季度环比增13bp,不良贷款200亿,环比增22%。(2)全年不良净生率0.76%,高于中期21bp,预计4季度不良净生成小幅上行。(3)关注占比0.64%,环比增1bp,余额增3%。(4)逾期率1.06%,较中期增长4bp,余额增6%,其中90天以内0.44%,降4bp,90天以上0.61%,增8bp。(5)不良确认平稳。逾期/不良139%,同比下降34百分点,较中期下行39百分点,逾期/(不良+关注)75%,同比基本持平,较中期降13百分点。 拨备水平提升。(1)拨贷比大幅提升,存量拨备行业较高水平。资产减值损失同比增加47%,4季度环比多提112%,全年信用成本1.27%,同比上行21bp;拨贷比2.68%,同比上升68bp,季度环比上升30bp,拨备覆盖率352%,同比降114百分点,季度环比下降26百分点。(2)简单测算资产减值损失/(贷款+买入返售+应收类均值)全年0.77%,同比增10bp,4季度计提水平0.97%。资产减值准备/(贷款+买入返售+应收类)全年1.52%,同比上升29bp,较中期提升14bp。 费用增长较快。费用同比增长26%,成本收入比为26%,同比持平,员工费用同比增38%,其他费用11%,同期支付员工现金流同比增39%。2013年新建机构109家,网点总数826家,同比增15%,员工人数同比增12%。 资本充足率小幅下降。13年底核心一级、一级资本充足率为8.68%,资本充足率10.83%,季度环比均下降6bp,4季度风险资产增速较快,环比3.2%。 风险提示:宏观经济和监管政策,房地产市场大幅波动。

年报总结。2013年净利润397亿,同比增27 %,归属母公司净利润同比增26%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增14%、17%、18%。年报亮点:(1)战略明确,管理理顺,资产结构调整积极推进,现代服务业、网络银行业务开局良好。(2)手续费收入增速较快。年报不足:(1)资产质量压力犹存,拨备存量仍处较低水平。(2)核心一级资本充足率下降46bp。 投资建议:中信银行战略转型开局良好,业绩高增长源于低基数,资产质量和拨备基础偏弱。13年EPS0.84元/BVPS4.93元,14年EPS0.96元/BVPS5.70元,对应13年PE5.5X/PB0.93X,14年PE4.80X/PB0.81X,较股份行平均PE溢价10%,PB溢价5%。PE估值较高仅低于平安,PB略高于股份行均值。短期继续关注,1季报业绩高增可期、等待互联网金融监管政策和试点落地。中长期,中信银行战略明确,转型积极,现代服务业、网络银行推进有力,创新产品不断推出,与腾讯、阿里等平台合作积极,持续看好。中信银行按14年行业估值修复15%,预计6个月内互联网监管落地,有主题性机会,给予目标价5.52元,对应13年PE6.59X/PB1.12X,14年PE5.77X/PB0.97X,“增持”评级。

年报总结:2013年净利润517亿,同比增14%,其中净利息收入、营业收入和拨备前利润同比增12%、17%、21%。年报亮点:(1)资产质量或股份行最好水平,4季度不良净生率或小幅下降。(2)资本充足率小幅下降,预计资本水平股份行最高水平。(3)手续费收入增速较快。年报不足:4季度“两小”业务放缓。 投资建议:年报业绩平稳,资产质量、资本情况股份行最好水平,估值股份行均值水平,ROAE行业较高水平,招行13年EPS2.05元/BVPS10.55元,14年EPS2.38元/BVPS12.38元,对应13年PE4.81X/PB0.94X,14年PE4.14X/PB0.79X,估值反映市场对其转型有分歧,我们看好公司转型调整,关注管理和机制改善可能带来改革红利,关注公司产品和业务的创新和发展,持续看好。招商银行按14年行业估值修复15%,给予5%溢价,给予目标价11.83元,对应13年PE5.77X/PB1.12X,14年PE4.96X/PB0.93X,维持“增持”评级。 点评: 净利息收入同比增12%,4季度环比增5%,较为平稳。(1)净利息收入同比增12%。全年利息收入同比增15.6%,利息支出同比增21%。收入增长主要来源于规模,平均余额计算规模同比增20%,净息差2.82%,同比降21bp。(2)4季度净利息收入环比增4.8%,4季度利息收入环比增5.6%,利息支出环比增6.5%。主要4季度息差转向上行,4季度平均余额净息差2.79%,环比提升7bp,净利差2.58%,环比提升4bp,规模环比增2%。 手续费收入增速较快,同比增长48%,非息收入同比增35%。(1)净手续费收入同比增48%,手续费占比22%,较去年底提升4.6百分点。4季度净手续费收入环比微幅降0.8%。(2)拆分看,财务顾问、理财业务和银行卡业务增长较快,具体体现为其他、托管和银行卡收入增速较快、贡献收入较多,分别增长113%,56%和43%。下半年,银行卡和结算增速较快、贡献较高,半年增长23%、20%,或与网上消费和结算增长等相关。(3)其他非利息收入去年同比下降15%,主要是公允价值变动和汇兑损益减少。4季度环比增加4.7亿,主要汇兑损益增加。 费用平稳。费用同比增长12%,员工费用同比增13%,其他费用增长10%,同期支付员工现金流同比增长10%。成本收入比34%,同比降1.6百分点。 4季度不良净生率小幅下降,资产质量或持续优于同业。(1)不良率0.83%,季度环比增加5bp,不良贷款183亿,环比增7%。(2)全年不良净生率0.46%,同比增25bp,4季度测算年化不良净生率0.47%,环比降6bp。(3)关注占比1.12%,较中期上行3bp。(4)逾期率1.39%,较中期下行2bp,余额增4%。(5)逾期/不良167%,同比下行16百分点,较中期下行31百分点,逾期/(不良+关注)71%,较上年增3百分点,较中期下行7个百分点。不良确认平稳。 拨备平稳,拨贷比小幅上行。资产减值损失同比增加83%,4季度环比减少36%,全年信用成本0.50%,同比增加19bp;拨贷比2.22%,同比上升6bp,季度环比上升1bp。拨备覆盖率266%,同比降86百分点,季度环比降15百分点。 资本充足率小幅下降,预计年底股份行较最好水平。13年底核心一级、一级资本充足率为9.27%,资本充足率11.14%,季度环比基本下降11bp,18bp,4季度风险资产环比4.4%。 “两小”同比高增,4季度放缓。“两小”贷款余额合计6155亿,同比63%,4季度环比4%,占境内一般性贷款32%,同比升10个百分点,其中小企业贷款余额3000亿,同比增50%,4季度环比2%,占比境内对公27%,同比上升7个百分点;小微贷款余额为3155亿,较年初增长78%,季度环比6%,占零售贷款比40%,同比14个百分点。小企业贷款和小微贷款不良分别为1.93%和0.60%,季度环比增加16bp,12bp。新发放小企业贷款和小微企业贷款加权平均利率浮动比例分别为22.78%和32.08%,前三季度下降3bp,53bp。 风险提示:宏观经济和监管政策。