中国海诚签署首个垃圾焚烧EPC工程,符合订单总包化与结构环保化战略。公司主业订单充裕与结构优化,央企改革助力发展动力;首个垃圾焚烧EPC工程的签署加强广州子公司总包化战略信心,提升环保领域产值与利润增速。维持公司2014/15年EPS为0.69、0.89元,考虑到央企改革加码及业务环保占比提升,给予2014年22倍PE,上调目标价至15.2元。 首个垃圾焚烧EPC项目,战略意义重大。中国海城广州子公司与湛江粤丰环保电力签署5.7亿EPC总承包合同,合同期16个月。该合同为公司在垃圾焚烧行业签订的首个相当规模的EPC合同,符合进一步加大“设计转总承包”的战略思路;同时垃圾焚烧发电等环保业务亦是海诚在2014年重点加大市场开拓力度的领域。广州子公司在垃圾焚烧设计领域具备技术优势与较高的市场地位,合同总包化符合进一步做大做强的趋势。 央企改革背景促发红利体现,将为中国海诚带提速发展动力。国务院对央企的“四项改革试点”近日落地,加速整个国企改革的进程。海诚为首家股权激励的建筑央企,标杆效应明显;海诚/轻工的净利润比值在2013年达70%;二次股权激励3月已授予,将全面激励管理团队。 看好公司转型的持续性以及研发成效的展现。轻工景气稳健,以微电子与医药等形成增量需求。公司在工业废水处理、钢厂尾气制乙醇、锂电池隔膜等领域均存技术储备与产业化可能,且长沙子公司参股长泰机械。 风险提示:造纸等轻工行业景气向下,海外工程风险,技术研发不顺利。

探寻建筑装饰前沿技术,丰富中装新网教育体系。洪涛股份拟以2500万收购上海同筑信息科技公司,实现BIM技术在公装及家装的标准化运作、推进智能城市运维平台、以BIM为载体推动中装新网在线教育产业发展。本次收购强调技术端支持,对赌复合三年100%增长承诺,给予业绩与估值双提升,预计2014/15年EPS0.57、0.78元,增持,维持目标价13元。 布局BIM技术端,创新领先优势。洪涛股份以2500万收购上海同筑信息科技公司55%股权,同筑科技是主要从事工程信息化服务与研究,为工程建设管理和运营维护提供全寿命期专业化与个性化BIM咨询服务的技术企业,其技术为上海地铁十三号线提供了全过程的BIM咨询服务;BIM技术作为建筑信息化的第一代革命,在建筑优化设计、三维协同具备显著优势,有望在国内中小规模项目逐步推广开来。 本次兼并收购一举多得,加大创新业务的推进步伐。(1)本次收购价格合理,PE预计不足10倍,未来3年“净利润+研发支出”复合增速承诺不低于100%。(2)洪涛获得BIM技术支持,加大在其公装领域的技术创新推进。(3)提升BIM技术在智慧城市建设中的重要性,洪涛股份借以形成技术端的切入点。(4)丰富洪涛股份中装新网在线教育平台的内容资源,打造“线下实体教学+线上远程学习”的O2O培训模式,培养出更多更优秀的设计师、工人和管理人员。 风险提示:BIM技术推广进程缓慢,公司创新发展短期难以获益。

泛亚国际在香港IPO受热捧,开启普邦国际化与平台化发展之路。设计迎来大发展,PPP模式拿下首单,全产业链布局拓宽传统发展路径。普邦园林在2014年将拓宽发展路径,展现成长价值。维持2014/15年EPS0.79、1.05元,维持目标价18元,对应2014年22倍PE(板块平均),增持。 投资泛亚国际是公司完善产业链、占领高端市场的重要步骤。投资泛亚后,普邦园林将具备为客户提供“规划-建筑设计-园林设计-园林施工”一体化全产业链的优质服务能力,有助于公司整合上下游资源,衔接产业链条。另一方面,泛亚业务范围辐射到北上广深、港澳等国内主要城市及菲律宾。泛亚在商业园林的高端设计市场具有较大的市场份额和较高的品牌美誉度,普邦园林与泛亚国际的合作,有助于打开公司的高端市场。 泛亚国际IPO热情如火,公开发售超额认购354.倍。IPO过程展现普邦收购眼光,在普邦与泛亚产业协同发展下,泛亚环境2014年迎来良好的增长前景,结合设计业务的现金流充裕特征,本次发行受到市场关注,公开发售获得8683份有效申请共35.5亿股,超额认购354.6倍。IPO之后普邦将持有25.5%,在双上市平台基础上,有助于双方进一步的合作加强。 以大环保为发展方向,全产业与新模式布局推进中。坚定发展大环保领域,适度加强跨领域业务推进;PPP模式园林项目落地,加强了大项目的收款保障力度;立足于领域扩张与模式创新,追求成长中的现金流改善。 风险提示:地产园林项目在地产大周期向下产生成长减速风险。

投资要点: PPP模式拿下首单 ,全产业链布局拓宽传统发展路径。普邦园林在2014年将拓宽发展路径,展现成长价值。维持2014/15年EPS0.79、1.05元预测(不考虑定增摊薄),考虑地产周期向下带来产业链估值压力,下调目标价至18元(原21.5),对应2014年23倍PE(板块平均水平),增持。 签订首个PPP 订单,化解业主需求痛点。公司5月23日签署《淮安市白马湖森林公园项目 PPP 合作协议》,投资不超10亿,由业主方出资15%, 合作公司(普邦园林或与战略投资方合资)出资85%。业主方以公园景区收入作为支付收购款来源之一,业主方提供土地保障并委托淮安水利资产经营有限公司担保,有效化解政府对园林需求与财政能力有限的困境。 PPP模式:公私合营,优势显著。PPP 模式是一系列项目融资模式总称。政府与项目公司签订特许合同,项目公司在项目建设和运营过程中对项目具有决策控制权。PPP 模式是一种利益共享、风险共担的公私合作模式。其优势主要体现在:对于政府部门,可以破解资金难题,提高经营水平;对于建筑企业可以以项目公司名义单独融资,同时可以提高项目利润率。 全产业链搭建完善,增发助推公司拓宽传统发展路径。公司2013年先后收购城建达设计院、泛亚环境,提供一体化全产业链服务。泛亚环境被收购后经营效果超出预期,且有望成为普邦第二个资本运作平台;逐步延伸产业链至大环保领域,以现金流转正为发展目标;增发方案顺利推进中。 风险提示:地产园林项目在地产大周期向下产生成长减速风险。

迈入新三年规划, 继续加强新兴领域布局。原有战略持续推进,新兴领域助力发展,专业化战略持续推进。维持2014-2015 年EPS 1.13/1.39 元, 参考历史估值给予14 年20 倍PE,维持目标价22.5 元,维持增持评级。 连续公告大订单,保障未来发展;中非关系向好为公司发展打下基础。公司5 月22 日公告与尼泊尔民航局签署了尼泊尔博卡拉国际机场项目商务合同,合同金额为15.4 亿元。公司5 月连续公告3 个大订单,合计金额32.5 亿,已经接近2013 年全年新签额度的一半。李克强总理5 月访非, 表明中非关系处于全面、快速发展的黄金时期,保障公司发展。 迈入新三年规划,跨领域发展持续推进,加强新兴领域布局。2014-2016 年将是新一轮的3 年期战略,“一大支柱、两个市场、三相联动”战略不变。发挥工程承包、投资和贸易协同效应形成三相联动,逐步延伸产业链; 13 年新进入石化、采矿领域,业务范围搭建“5+2”,覆盖专业工程提升盈利能力。除以上传统领域外,公司积极加强新兴领域布局,例如公司收购沃特尔股份50%股权,提升公司在工业废水处理行业竞争力。 激励计划伴国企改革大潮而生,助力形成新的业绩成长预期。解锁要求前一年较2013 年净利润CAGR 不低于19%,ROE 不低于13.5%,彰显管理层对长期发展的信心。公司限制性股票授予工作已于5 月8 日完成。 风险提示:汇兑损失风险;全球经济下滑风险。

以多品牌多层次的梯队化服务满足日益增长的家装服务需要,稳固高端优势地位,速美电商化发展提供成长增量。预计2014-2015年EPS为1.12、1.44元,公司为家装行业唯一上市标的、现金流与业绩增速良好、新的O2O业务模式初步酝酿,我们认为多品牌经验与线下实力将助公司成长抗周期,给予2014年33倍PE,目标价37元,首次覆盖给予增持评级。 竞争优势主要来自“私人定制”及品牌渠道优势,三大品牌相辅相承。公司定位专业的家装解决方案供应商,以原创、东易日盛和速美三大品牌的家装直营业务为主。原创与东易日盛品牌偏向高端客户,受益于居民消费升级;速美针对中低端客户,未来将以O2O模式提供成长增量点。 家装集中度提升及消费升级为发展注入动力:①家装行业逐步成熟,集中度不断提升将是未来趋势。②随着居民收入提升,居民家庭装饰将会借此迎来发展契机。③新颖消费方式促发,实现垂直式电子商务的有机结合。 装修家居电商发展正当时,速美业务触网推广顺利。装修家居电商发展如火如荼,将为公司注入新活力。2013年速美项目完成了市场调研和架构调整,北京试点店面设立并正常运营,建立了完善的体系手册,完成了初期十个样板间的开发,速美业务将成为发展新引擎。公司搭建了支持主营业务发展家装销售管理平台(HDS),实现了集团A6L前端业务与后台财务、产品供应链管理无缝衔接,优化了业务流程和标准化管理能力。 风险提示:速美新业务拓展风险;房地产销量增速下降对业务造成影响。

随新获路条煤化工项目推进及在手订单逐步转化,预计2014 年将迎来订单与业绩逐步恢复。预计2014-2015 年EPS0.82、1.01 元,给予2014 年10 倍PE(历史平均约10 倍),维持目标价8 元,维持增持评级。 煤化工项目推进略低于预期主因技术问题和煤炭资源配套暂未到位,我们预计下半年会迎来好转。新发路条项目大多处于工程前期,订单高峰尚未到来。推进略低于预期主因部分技术问题处于探索中,能源局在开展相关调研(大唐克旗煤制天然气短暂运行后停工加上对环保的担忧,引发对部分技术指标的重新评价),我们预计下半年将会有定论,之后项目推进将会加快。随项目推进,下半年煤化工订单将逐步开始释放。我们预计从三季度开始,将会有部分前期新获路条项目逐步开启招标。 中国化学在跟踪项目众多,订单弹性大。中国化学在煤气化技术上具备绝对领先优势,因而国内重要的新型煤化工特别是煤制天然气项目有跟踪,公司在跟踪的煤化工项目众多,预计随着相关机制理顺和煤化工政策的逐步明确,公司订单将会逐步恢复,向上弹性较大。 2013 年末在手订单创新高,煤化工占比恢复高位。2013 年末结转合同额1212 亿元达到历史新高,同增16.9%,为业绩恢复打下基础。2013 年新签合同中煤化工占比31.9%,提升14.8pp。我们认为随着部分迟滞项目进度恢复正常,在手订单逐步转化为业绩,公司业绩有望逐步恢复。 风险提示:关注宏观经济经济形势的可能影响及大唐煤制气停产的影响。

金螳螂正式布局家装O2O,打开发展新篇章。金螳螂28 日晚公告与家装E 站(天津爱蜂潮)合资成立金螳螂电商公司,直接持有家装E 站49%股权。我们认为2014 年将是家装互联网整合的元年,各大公装龙头企业均开启家装O2O 模式发展。我们预计对金螳螂的利润贡献在2014 年后逐步展开,维持2014/15 年EPS 为1.84、2.42 元,维持目标价25 元,增持。 家装服务的互联网化是最具代表性的O2O 发展模式,网端整合已经逐步开启。家装行业由于弊病较多,长期处于不规范阶段;但其每年市场规模在1.2 万亿。由于装修的购买仅是交易的开始,后续服务属性奠定O2O模式核心地位;互联网端可以渠道品牌切入家装供给与需求端的信息整合,实现家装服务规范。代表企业包括:家装E 站、齐家网、土巴兔等。 成熟商业模式:把握用户体验的关键点,以大数据分析提供标准化产品。 家装E 站通过天猫商城实现客户引流,在全国70 个城市实现线下签约布局;利用各大城市典型户型装修造价分析,利用大数据的精确测算将装修预算与服务透明化。2013 年“双十一”家装E 站突破1000 万装修规模量。 金螳螂与核心管理层分别入股41%与10%,帮助家装E 站线下能力迅速提升。公告未来3 年金螳螂将投资超10 亿,形成覆盖全国2000 多城市的线下体验与服务体系,我们预计其装修流水目标直指数百亿。金螳螂、亚厦股份与洪涛股份等相继介入家装互联网,整合效应将迅速展开。 风险提示:对互联网盈利模式的适应以及新模式的规模发展存在不确定。

稳固主业成长属性 ,积极拥抱创新布局。2013年业绩符合预期,2014年1 季度再续高成长;2014 年高端公装预计仍能巩固龙头与高成长态势,同时拥抱家装互联网整合与智能家居,形成新利润贡献点。我们预计公司2014-15 年EPS1.82、2.51 元(新考虑定增实施摊薄后),考虑公司业绩良好且打开创新亮点,维持2014 年18 倍PE,给予目标价33.5 元(原33.42)。 公装龙头企业的成长属性预计仍能维持。针对地产链景气与板块高成长已过的担忧,装饰板块估值已跌至10-14 倍,我们预计大部分反应负面情绪,后续风险将来自业绩不达预期的出现,目前市场的一致预期降至30%左右的成长。亚厦股份2013 年订单增速约30%,年末在手订单130 亿;目前除了传统公建市场,医院、宗教、博物馆等领域均处于景气状态;定增后12 亿资金到位,预计公司维持30-40%的常态成长概率仍将较大。 互联网整合与智能家居端值得期待,模式逐步清晰,贡献能形成规模量级。龙头企业对家装/小公装的整合趋势逐步开始。亚厦与齐家网的战略合作正紧锣密鼓的推进中,从齐家网目前用户体验趋势、规模流水与盈利情况来看,合作势必对亚厦经营形成规模级的贡献。家装与小公装领域的O2O 推进,以服务属性创造不可替代性,形成闭环有望创造持续的盈利点。智能家居的多方位布局逐步实现,以渠道优势切入引导市场需求产生。 1 季度业绩增速达47%,奠定良好开端。2013 年净利率创新高至7.58%,预告1-6 月净利润增速为30-70%,有望形成业绩成长持续的良好预期。 风险提示:地产销售周期压力;亚厦股份涉入互联网初期发展不适应。

投资要点: 国企改革创变革机遇,总承包战略升级促发盈利挖潜发展提速。维持2014-2015年EPS 1.03、1.34元,考虑总包订单爆发、国企改革红利、总承包盈利提升趋势,给予2014年20倍PE,维持目标价20元,维持增持。 2013年业绩符合预期,14年1季度业绩略同增39%略超预期,源于子公司权益转让;总承包订单景气展现。2013年营收同增10%,净利润1.6亿同增32%。2013年新签订单81亿同增35%(总包订单同增51%)。14年1季度订单同增55%(总包同增80%)。预告1-6月净利润同增10-40%。 国企改革背景促发红利体现,将为中国海诚带提速发展动力。(1)中国海诚为首家股权激励的建筑央企,央企改革重提股权激励,海诚标杆效应明显;(2)央企改革促发大股东中轻集团发展提速,海诚/轻工的净利润比值在2013年达70%;二次股权激励3月已授予,将全面激励管理团队。 总承包推进“已做大再做强”,挖潜盈利能力将逐步体现。2013年设计转化总承包在各子公司全面铺开,带来总承包规模迅速提升。随着第二批股权激励推出,总公司与子公司利益更加一致;2013年公司总承包毛利率仅5.3%达近4年最低,随着管理层激励提升,盈利能力挖潜将迅速展开。 传统领域景气稳健,具有多个新兴领域技术储备,规模化转换有望加强。公司在垃圾焚烧、工业废水处理等领域均存在技术优势,随着公司加大新领域的战略布局,技术储备有望迅速实现规模化的转型,增加盈利点。 风险提示:造纸等业务领域景气下滑、央企执行力效果短期具有不确定性。

投资要点: 主动结构调整助力公司业绩提升,持续管理提升保障公司未来发展。预计2014-2015年EPS0.79、0.93元(+0.06,+0.07元),参考中国铁建、中国中铁市盈率(约5倍),给予14年5倍,下调目标价至4元,维持增持。 2013年业绩增速超预期,2014年仍将保持较高增速。2013年营业收入6810亿,增速19.2%;归属母公司股东净利润204亿,增速29.6%,超出市场预期,营收快速增长与净利润率提升是主因。营收的快速增长与2013年房地产市场形势有密切关系。净利润率升0.3pp 至4.31%,主因管理费用率同降0.2pp。公司计划2014年新签订单不低于1.2万亿,收入不低于7500亿,我们预计2014年公司业绩依然将保持较高增速。 结构调整战略持续推进,助力业绩成长。①十二五调控目标合同比例5:3:2,结构调整仍将持续。2013年基建和房地产收入增速明显快于房建。2013年房建营收4922亿元,同增15%;基础设施营收981亿元,同增24%;房地产营收达887亿元,同增48%。②建筑精选大订单、调结构是主线,加大基建比例将提升盈利能力。2013年建筑新签合同1.27万亿,同增33%,其中基建业务2323亿元,增长53%,基建发展势头良好。 持续管理提升保障未来发展。①推行集中采购,深化降成本增效益。集采平台已实现工程局全覆盖,13年实现集采近1500亿元。2013年各子版块毛利率均略有下降,使得整体结构优化时毛利率不升反降,成本控制意义重大。②着手整合中建地产与中海地产业务,提升中建地产管理水平。 风险提示:公司的地产及房建业务与行业联动性强,需重点关注地产政策。

随新获路条煤化工项目推进及在手订单逐步转化,预计2014 年将迎来订单与业绩恢复。预计2014-2015 年EPS0.82、1.01 元(-0.12,-0.22 元),给予2014 年10 倍PE(历史平均约10 倍),下调目标价至8 元,维持增持。 2013 年业绩增速放缓,2014 年有望逐步转暖。2013 年公司营收617.3 亿元,同增14%,归属母公司股东净利润33.6 亿元,同增8.9%,EPS 0.68元。(14 年1 季度净利润同增9.7%。)业绩略低市场预期,主因传统化工效益下降、投资减少,煤化工项目进展较慢。2014 年主营业务毛利率14.5%,同降0.2 PP,主因设计业务毛利率下降7.2pp。经营性现金净流入20.7 亿元,同减31%。预收账款264 亿达到历史新高,同增28%。 2013 年煤化工占比恢复高位,在手订单创新高,为业绩恢复打下坚实基础。2013 年公司新签合同820.4 亿元,同减16%。其中境内653 亿元,同降3%;境外167.4 亿元,同降45%,境外减少较为明显。新签煤化工合同261.7 亿元,占31.9%,升14.77pp,恢复高位。年末结转合同额1212亿元达到历史新高,同增16.9%(2012 年为15%),将为业绩恢复打下基础。 煤气化技术领先,将受益路条批复后的订单释放,保障2014 年订单。新发路条项目大多处于工程前期,推进顺利,订单高峰尚未到来,预计5-7月将会有部分项目(如准东煤制天然气)开始招标。预计随项目推进,下半年煤化工订单将逐步开始释放。煤化工工程中煤气化投资占比达70%;公司在煤气化技术中具领先优势,随订单逐步释放,公司将从中受益最大。 风险提示:关注宏观经济经济形势的可能影响及大唐项目停产的影响。

内生外延动力强劲 ,引领装饰跨界管理创新。预计2014-2015 年EPS 为1.84、2.42 元(调整幅度分别为+0.02 元、-0.03 元),给予公司13 倍PE(参考行业可比公司亚厦股份2014 年13 倍PE),下调目标价至25 元(下调主因行业估值下移),维持增持评级。 2013 年业绩符合预期,预计2014 年仍将快速增长。2013 年公司实现归属母公司净利润15.6 亿元,同增40.68%,实现EPS 1.33 元。毛利率17.75%,同升0.6pp,带动净利率升0.62pp 至8.62%。经营性现金净流量10 亿,同增29%,主因管理平台建成,收款管理加强。2013 年新接订单242 亿,同增43%;在手订单161 亿元,同增73.1%,并购HBA 后协同作用显著。 内生外延动力强劲,行业龙头增长势头不减。内生方面,持续管理创新,助推管理效率提升。加强供应链的整合,提升公司竞争力,完善标准化过程管理体系及信息化管理手段,形成ERP 与BI 等信息化管理架构,优化“50/80 管理体系”。外延方面积极推动营销体系有效运行和市场拓展。 上半年省外收入占比约64.8%,较2012 年提高10pp,达历史新高。 跨界学习新思路,引领装饰跨界管理创新。金螳螂提出跨界学习“大、云、平、移”(大数据、云计算、平台管理、移动互联网)管理理念,有望引领装饰触网带来新认识过程。随着亚厦、洪涛相继切入互联网,我们预计金螳螂也有望实现战略布局。家装与小型公装市场渠道分散、品牌认知度低,龙头企业与互联网垂直平台合作有望实现家装行业平台式整合。 风险提示:公司实际控制人被逮捕,关注可能带来的风险。

外延式扩张战略推进,跨领域与跨区域带来业绩与估值的双重提升。公司4月11日公告拟收购厦门市政设计院83.6%的股权,将在厦门区域及水处理领域为公司带来发展增量。我们预计2014-2015年EPS为1.02、1.32元(分别上调0.04、0.09元),考虑跨领域与跨区域发展带来估值提升,给予2014年25倍PE,维持目标价26元,维持增持评级。 现金收购厦门市政院,主要意义在于拓展厦门市场和为水处理业务拓展提供支撑。公司拟以1.6亿元收购厦门市政院83.6%股权。①我们认为价格合理:按厦门市政院2013年净利润1873万元计算,收购静态市盈率10.2倍,其中23.7%含业绩承诺对应市盈率11.7倍,其余为9.6倍。(业绩承诺2014-2017年厦门市政院净利润分别为2280、2736、3283、3940万元,复合增速20%)。②业绩增厚明显:以2013年计,苏交科分享的厦门院净利润约为原来的8%。③战略重在利用厦门市政院的市场影响力开拓厦门市场并利用其给排水能力为水处理业务拓展提供支撑。 收购淮交院和厦门市政院表明公司正沿着AECOM发展路径加速前进。我们预计随着淮交院和厦门市政院收购方案先后启动,公司2014年正沿着AECOM路径加速发展。子公司苏科畅联与交科能源已经形成了一定业务规模与经验基础,有利于公司在跨领域发展更具备主动性。公司将重点推进环保节能、智能交通等领域,随着战略展开,有助于提振估值。 风险提示:兼并购战略实施不顺畅,已经并购完毕的人员融合不顺利。

收购万安智能,智能家居版图组建速度超市场预期。亚厦股份4 月9 日晚公告,公司拟以4 亿人民币收购厦门万安智能65%的股权,本次收购是公司在智能家居领域的第二步,万安智能为国内建筑与家居智能化系统集成服务提供商,将有效的提供亚厦在智能家居开拓端的业务实施能力考虑到我们前期对亚厦跨领域并购的预期,我们维持2014/15 年EPS 预测为2.00、2.65 元(不考虑定增摊薄),维持目标价36 元,维持增持评级亚厦股份在智能家居单品研发、系统实施、后续数据处理的三线并进已经完成两点。在智能家居发展大浪潮中,公司通过兼并购搭建了优秀团队的集合,以装饰渠道切入智能家居市场开拓中。在前期参股收购五色海科技后,公司已具备单品领域的研发创新实力,而本次万安智能将有效补充公司在系统集成总承包的执行能力。万安智能2013 年收入5.6 亿、利润0.5 亿,利润率9.3%,利润占亚厦13 年6%比重。收购估值参照2014 年10 倍PE,相对已上市的达实智能等企业估值相对合理,同时签署2014-16年年均18%符合增速的对赌协议,将对亚厦股份业绩实现明确的提升。 亚厦股份装饰服务平台属性正逐步体现,利于长期空间打开。公司在智能家居端搭建丰富产业链资源,以现有渠道打开市场。与齐家网签署战略合作协议,意在与齐家网形成资源互补,利用互联网平台模式充分整合“家装与小公装”的市场;先发整合优势,实现增量业绩贡献点。我们预计亚厦股份在互联网家装领域的整合行动与效益有望获得市场的重新认识。 风险提示:智能家居市场拓展不利,传统地产周期下滑带来经营压力。