业绩简评 安琪酵母12年单三季度实现收入5.67亿,同比上升0.1%,实现净利润4138.1万元,EPS0.126元,同比下降46.38%;前三季度,公司实现收入19.57亿,同比增长9.13%,实现净利润2.27亿,同比下降19.12%,扣除非经常性损益后,前三季度同比下降9.61%。 经营分析 3季度毛利率同比基本持平,环比下降1.23个百分点:同比来看,3季度,由于国内和海外的经济环境并没有明显好转,公司仍维持较高的折扣力度,抵消了糖蜜下降带来的成本下降。环比来看,三季度是行业淡季,公司三季度的产能利用率相对二季度降低,使环比毛利率下降。 3季度的收入同比持平,环比有所下降:3季度是行业淡季对酵母需求不足,并且,由于公司上半年进行了2次提价,经销商的提前备货行为增加了渠道库存,3季度,为了渠道体系的健康,公司进行了渠道体系的库存清理,综合两个原因使公司销售环比二季度下降。从出口看,由于去年三季度以来海外情况开始恶化,低基数使海外的同比增速有所好转。 销售费用同比上升2050.8万,经济下行全渠道公司经营压力陡升:安琪酵母在国内的酵母市占率超过50%,渠道体系耕耘时间长,经济下行时增量有限难以抵挡经济向下,使公司加大了促销力度来抵御销量的下降,同时一季度销售人员的增加也使公司的销售费用提升。 补贴同比减少2472.7万,加剧了业绩的波动。公司12年以来开工项目的下降使政府补贴仅为去年三季度的一半,加剧了业绩的波动。 埃及项目投资预算上升。公司同时公告,埃及1.5万吨干酵母项目的投资预算总额将提升47%至7500万美元,增加了2400万美元,主要是由于埃及证据动荡、投资项目内容增加、项目建设期延长以及人民币汇率升值。 盈利调整 下调公司的2012-2014年的收入预测至27.47亿/33.64亿/40.36亿,净利润为2.96亿/3.53亿/4.14亿,对应EPS为0.898元/1.070元/1.255元。 投资建议 目前股价对应12年市盈率为20.4x,对应13年PE为17.1x,下调目标价至23.54元,增持评级。

业绩简评 洽洽食品12年单三季度实现收入7.83亿,同比增长3.15%,净利润9637.1万元,同比增长49.91%,EPS0.29元;前三季度,公司实现收入19.50亿,同比增长2.51%,净利润2.03亿,同比增长49.91%。 经营分析 3季度单季毛利率提升2.68个百分点,产品结构改善:受益于12年葵花籽价格的成本下降,公司前三季度毛利率持续提升,使前三季度的综合毛利率提升至31.77%。我们认为,公司毛利率的提升不但源于原料价格的提升,更由于高毛利的西瓜子类产品销售收入相对更高的增长,且系列产品的推出也有利于公司毛利率水平的提升。预计明年公司将推出更多系列产品,有利于毛利率水平的进一步改善。 3季度单季度收入水平平稳,外延式增长助力:公司今年的增长主要来自在县乡区域的进一步下沉,根据我们的草根调研显示,中部省份的乡一级地区都有洽洽瓜子陈列。同时,公司在西部等地区的开拓力度加大,也抵消了存量地区收入增长的下降。从产品结构上看,主力葵花籽产品增速在三季度较平稳,薯片产品在9月份也恢复增长,未来薯片新品的推出将有助于改善公司薯片产品的收入增长。 公司产品研发力度加大,系列产品将逐步推出改善增长和毛利水平:我们认为,公司已经认识到自身在产品研发能力的短板,通过借鉴国外产品和加大内部研发团队培育,目前的研发实力已经有所提升,预计明年各个品类下将有更多系列产品推出,提升公司收入增速,并改善毛利水平。 渠道体系稳固,销售系统升级将更加提升公司渠道体系的现代化水平:公司今年开始进行投资销售软件系统,提升渠道的现代化水平,随着9月份的适应期过去,预计公司未来的库存和终端管理能力将进一步提升。 盈利调整 我们上调公司2012-2013年的净利润至2.87亿/3.58亿,同比增长达到34.62%/25.07%,对应EPS为0.848元/1.060元。 投资建议 目前股价对应12E的市盈率为21.91x,对应明年17.51x的市盈率,我们认为公司销售的稳健性将支持估值向明年的顺利切换,目标价23.33元,买入评级。

酒鬼酒公布12年Q3财报:收入14.78亿,同比增124.8%。净利润4.59亿,同比增长433.3%。预收款项为4.32亿,环比略下降0.3亿。 受益于产品结构升级,Q3毛利率环比提升3个百分点,净利率提升接近1个百分点。 经营分析:大招商模式继续全面开花:预计全年省外过亿市场达到4个,其中广东有望率先突破2个亿。 省外市场已经探索出一套行之有效可快速复制的商业模式,北方营销中心的“百强县工程”和南方营销中心的“金网工程”实现酒鬼酒省级市场的初步分销,两个模式都让酒鬼酒迅速在省外落地生根。 省内精耕湖南本土市场、积极抢占高端团购市场、打造县级样版市场,表现同样不俗,预计省内增速在90-100%之间。 酒鬼酒“大招商,招大商”商业模式逐步走向升级郎酒和洋河经销商达到5000人以上,支撑起100亿以上的销售规模,酒鬼酒和沱牌舍得目前是500-1000人左右的经销商规模,足以支撑20亿的销售规模。从20亿发展到100亿,则是粗放式的“大招商,招大商”模式走向多品牌、多品类精细化管理模式的过程。 预计13年酒鬼酒省外将有4-5个2亿级市场以及一批过亿市场。省外“大招商,招大商”的商业模式,苟待向深度分销升级。如何从“核心意见领袖+团购渠道+小众传播+低成本高回报”模式走向“全渠道、多价位”模式考验公司运营能力。汇量式增长向品牌与渠道双管齐下的营销方式转变。 投资逻辑:汇量式增长仍有望超预期。投资逻辑:我们认为酒鬼上升趋势不改的情况下,仍能享受较高的估值溢价,汇量式增长有望持续超市场预期。 我们预计公司2012-2014年营收为19.87、29.80和41.07亿,同比增长106.6%、50%和37.8%。净利润为6.08、9.33和13.32亿;EPS达1.87、2.87和4.10元,分别增长215.45%、53.54%和42.72%。 风险点:大招商模式,考验公司人员管理与市场管理能力。

业绩简评 泸州老窖公布2012年Q3业绩:营业收入同比增长42.3%,为80.09亿; 净利润同比增长47.12%,为29.54亿,对应EPS为2.11元。 Q3收入为28.17亿元,同比增长36.5%;Q3净利为10.01亿元,同比增长58.5。Q3业绩符合我们前期预期。 同时公司预增全年业绩,同比增长50-60%,对应3.12-3.33元,超出市场对公司全年业绩的预期。 经营分析 与市场不同的看法:1)公司腰部产品(特曲及特曲以上,1573以下产品)增长迅猛,腰部产品Q3增长预计超过80%。10亿级品种老窖特曲与窖龄酒增速皆超过100%。窖龄酒、特曲老酒等产品的打造有效填补老窖价格空档,渠道下沉及扁平化招商效果明显;2)1573从汇量式增长走向价格标杆定位。公司主动缩量及停止发货继续树立1573浓香超高端的价格标杆,从而拉动公司其他产品的放量。1573销售尽管承压,但公司通过有效调整产品结构及时转型实现整体的高增长。3)产品结构不断调整,随着公司腰部产品及低端酒产品的迅猛增长,高中低档产品实现三分天下。公司将凭借更科学的产品体系,紧抓白酒行业未来结构性的发展机遇。 全年展望:1)公司全年预增给予市场信心,11年业绩蓄水得到部分释放,估值折价有望得到修复;2)腰部产品将是公司增长的主驱动力,老窖特曲/窖龄酒/特曲老酒将成为公司布局中档酒的三驾马车;3)超高端酒,坚定做价格文章,1573成为高端品牌符号,增长趋于稳定;4)我们认为“群泸战术”有利于快速实现跑马圈地,未来如果公司能通过高中低档酒对市场的深度占有和相互呼应将有效提升公司区域竞争壁垒。 盈利预测及投资建议: 我们预计12-14年的EPS将分别达到3.23、4.10和5.05元/股,同比增长55.4%、26.9%和23.2%。我们维持2月份深度报告中的观点,维持买入评级(12年15-18倍),目标价48.3-57.96元。 老窖凭借次高端酒的高增长,将有效减缓1573继续放量的压力。

事件 公司公告金矿转让进展顺利,所涉金矿储量及品味超预期: 公司公告埠南矿区的矿业权转让至招远市金德盛矿业有限公司(以下简称“金德盛公司”),目前招远市国土资源局、烟台市国土资源局已经审查完毕采矿权转让手续,山东省国土资源厅将于近期出具批准转让的正式批复,并办理采矿权证。采矿权手续办理完毕后,探矿权转让手续将进行正常审批。 前期公告埠南矿区的储量和品味皆超预期。前期公告该矿区拥有资源量(332+333+334)矿石总量135.16万吨,平均品位4.65×10-6,金金属量6280kg,矿山服务年限13.5年。目前,招远市金岭金矿委托山东省第一地质矿产勘查院编制了埠南矿区深部及外围金矿详查总结报告,经核实,与前期公告有所差异,金金属量、平均品位有所提高,在其中6条矿脉上已查明18个矿体,(332+333+333D)矿石量77.84万吨,金金属量8154kg,平均品位10.47×10-6;伴生银(333)矿石量77.13万吨,银金属量5806kg,平均品位7.53×10-6,矿山服务年限12.5年。 按照目前黄金价格计算(330元/k),根据该详查报告,预计年可实现黄金产量9500两,年可实现净利润4544万元。假设上市公司股权比例仍为49%,则对应2227万元。 盈利预测:略微调升13-14业绩 考虑到金矿业务进展顺利,且品味与储量超预期。我们预计13-14年贡献2500万和4500万利润。 粉丝主业放量。我们预计12-14年,公司粉丝销售数量将达到4.4万吨、5.4万吨和6.9万吨,对应销售收入为4.4亿、5.9亿和8.3亿,同比增长9.7%、33.3%和40.4%。 蛋白粉副业展现利润弹性。12-14年,蛋白粉业务将展现出较强的盈利爆发性。鉴于目前此业务开拓存在一定不确定性,我们在中性估计下,预计12-14年蛋白粉销售将实现8000吨、12000吨和16200吨。贡献毛利为5600万、8400万和11340万。我们将视公司业务开展情况,及时上调对13-14年的销售预测。 12-14年公司净利润为1.11亿、1.59亿和2.06亿,同比增加58.39%、43.20%和29.52%。鉴于公司B2B业务及金矿业务存在较大利润弹性,我们建议给予13年30-32倍PE目标价,即6-12个月目标价为22.1-23.6元。 重申推荐逻辑 公司是基于粉丝产业链的隐形冠军。粉丝产业链(尤其是龙口粉丝产业)是典型的大资金不愿意进入,小资金玩不转的行业。公司通过粉丝产业链纵向一体化(控制上游原料的进口、提升下游粉丝市场的市占率、加强豌豆副产品的深加工利用等),凭借技术壁垒、资金壁垒,不断强化其全产业链一体化的竞争优势,并持续提升盈利能力。 粉丝行业的领导者与革新者:公司借助生产工业化与产业链上下一体化,革新粉丝行业传统分散落后的发展格局。公司通过生产工业化获取规模优势,产业链一体化获取产品高附加值,销售模式向快消品转型获取市场份额,从而获得更大的市场份额与更高的盈利能力。 豌豆蛋白粉副产品,公司明星增长点,盈利能力强。公司的粉丝规模化生产带来豌豆蛋白粉的先发优势,未来将凭借豌豆蛋白粉盈利的爆发力占领龙口粉丝市场,并从而获得长期持续的稳定盈利能力。 投资建议 市场对小品种的消费品企业多有偏见,认为小品种增长空间有限,难以长大。我们认为1)双塔作为粉丝龙头企业,目前市场占有率不到3%,增长潜力依然巨大;2)公司作为农业消费品上下游一体化企业,“前店后厂”的模式构筑较强竞争壁垒;3)双塔有望成为粉丝行业的隐形冠军,分享较稳定的高收益。 风险 食品安全风险,蛋白粉海外市场开拓不达预期。

事件: 古井贡酒公布12年3季报预增:净利润同比增长50-60%为5.26-5.61亿,对应EPS每股为1.04-1.11元,符合我们预期。 对未来的展望:全国化与高端化,志在百亿 1)坚持回归与振兴的跨越式发展战略不动摇;2)市场布局:称霸安徽,主攻两翼战略为指导;3)公司强势推进深度分销,1+N+ 模式实现全国化的重点布局;4)战略节点市场支撑公司核心市场发展,提升公司市场掌控力;5)产品结构高端化坚定不移,8年及以上产品逐步成为公司增长主力,有效提升公司盈利能力。6)从渠道推动式营销逐步向品牌拉力型转型,着重品牌美誉度的塑造及高端化的发展。7)公司整体组织结构调整到位,为100亿完成构架搭建。8)坚持推进精益管理,开源节流。通过精益的方式,提升公司整体运营效率,增强中后台服务支持职能。 盈利预测与投资建议 维持全年盈利预测。12-14年公司销售收入将分别实现46.93、65.66和90.11亿,同比增长41.9%、39.9%和37.2%。净利润12-14年分别为8.79、12.81和18.46亿,对应EPS将分别达到1.75、2.54和3.67元,同比增长55.27%、45.63%和44.13%。 3-6个月目标价维持50元,对应12年28倍和13年20倍。

事件 公司再次签订蛋白粉国际订单: 公司公告,2012年10月8日与Cresse sAsiaPacificCo.,Ltd.(克莱森亚太有限公司)签订了7500吨食用豌豆蛋白销售合同,总价款USD9750000.00(按10月8日汇率折算,约合人民币6181万元)。 公司继前期4600吨蛋白粉合同订单后进一步打开国际市场,此次每吨价格1300美元,规格为72%Mi .Nx6.25,履约期为2012年10月8日至2013年10月31日。 我们预计增厚12-13年利润3000万元,考虑到产能限制,利润贡献主要体现在13年度。公司蛋白粉在国际市场的推广印证我们前期判断,公司产品已经得到国际市场的认同,未来需求有望呈现高增长。 重申推荐逻辑 公司是基于粉丝产业链的隐形冠军。粉丝产业链(尤其是龙口粉丝产业)是典型的大资金不愿意进入,小资金玩不转的行业。公司通过粉丝产业链纵向一体化(控制上游原料的进口、提升下游粉丝市场的市占率、加强豌豆副产品的深加工利用等),凭借技术壁垒、资金壁垒,不断强化其全产业链一体化的竞争优势,并持续提升盈利能力。 粉丝行业的领导者与革新者:公司借助生产工业化与产业链上下一体化,革新粉丝行业传统分散落后的发展格局。公司通过生产工业化获取规模优势,产业链一体化获取产品高附加值,销售模式向快消品转型获取市场份额,从而获得更大的市场份额与更高的盈利能力。 豌豆蛋白粉副产品,公司明星增长点,盈利能力强。公司的粉丝规模化生产带来豌豆蛋白粉的先发优势,未来将凭借豌豆蛋白粉盈利的爆发力占领龙口粉丝市场,并从而获得长期持续的稳定盈利能力。 盈利预测 粉丝主业放量。我们预计12-14年,公司粉丝销售数量将达到4.4万吨、5.4万吨和6.9万吨,对应销售收入为4.4亿、5.9亿和8.3亿,同比增长9.7%、33.3%和40.4%。 蛋白粉副业展现利润弹性。12-14年,蛋白粉业务将展现出较强的盈利爆发性。鉴于目前此业务开拓存在一定不确定性,我们在中性估计下,预计12-14年蛋白粉销售将实现8000吨、12000吨和16200吨。贡献毛利为5600万、8400万和11340万。我们将视公司业务开展情况,及时上调对13-14年的销售预测。 金矿业务将是公司利润增长新一级。预计13-14年贡献2000万和4000万利润。 12-14年公司净利润为1.11亿、1.53亿和1.98亿,同比增加58.39%、37.61%和29.55%。鉴于公司B2B业务及金矿业务存在较大利润弹性,我们建议给予13年30倍PE目标价,即6-12个月目标价为21元。 投资建议 市场对小品种的消费品企业多有偏见,认为小品种增长空间有限,难以长大。我们认为1)双塔作为粉丝龙头企业,目前市场占有率不到3%,增长潜力依然巨大;2)公司作为农业消费品上下游一体化企业,“前店后厂”的模式构筑较强竞争壁垒;3)双塔有望成为粉丝行业的隐形冠军,分享较稳定的高收益。 风险 食品安全风险,蛋白粉海外市场开拓不达预期。

公司年报、国金证券研究所投资逻辑n 公司是基于粉丝产业链的隐形冠军。粉丝产业链(尤其是龙口粉丝产业)是典型的大资金不愿意进入,小资金玩不转的行业。 公司通过粉丝产业链纵向一体化(控制上游原料的进口、提升下游粉丝市场的市占率、加强豌豆副产品的深加工利用等),凭借技术壁垒、资金壁垒,不断强化其全产业链一体化的竞争优势,并持续提升盈利能力。 粉丝行业的领导者与革新者:公司借助生产工业化与产业链上下一体化,革新粉丝行业传统分散落后的发展格局。公司通过生产工业化获取规模优势,产业链一体化获取产品高附加值,销售模式向快消品转型获取市场份额,从而获得更大的市场份额与更高的盈利能力。 豌豆蛋白粉副产品,公司明星增长点,盈利能力强。公司的粉丝规模化生产带来豌豆蛋白粉的先发优势,未来将凭借豌豆蛋白粉盈利的爆发力占领龙口粉丝市场,并从而获得长期持续的稳定盈利能力。公司目前也正在积极开展市场开拓,预计海外市场将取得超过6000 吨的订单。 盈利预测 粉丝主业放量。我们预计12-14 年,公司粉丝销售数量将达到4.4 万吨、5.4 万吨和6.9 万吨,对应销售收入为4.4 亿、5.9 亿和8.3 亿,同比增长9.7%、33.3%和40.4%。 蛋白粉副业展现利润弹性。12-14 年,蛋白粉业务将展现出较强的盈利爆发性。鉴于目前此业务开拓存在一定不确定性,我们在中性估计下,预计12-14 年蛋白粉销售将实现8000 吨、12000 吨和16200 吨。贡献毛利为5600万、8400 万和11340 万。 金矿业务将是公司利润增长新一级。预计13-14 年贡献2000 万和4000 万利润。 12-14 年公司净利润为1.11 亿、1.53 亿和1.98 亿,同比增加58.39%、37.61%和29.55%。鉴于公司B2B 业务及金矿业务存在较大利润弹性,我们建议给予13 年30 倍PE 目标价,即6-12 个月目标价为21 元。 投资建议n 市场对小品种的消费品企业多有偏见,认为小品种增长空间有限,难以长大。我们认为1)双塔作为粉丝龙头企业,目前市场占有率不到3%,增长潜力依然巨大;2)公司作为农业消费品上下游一体化企业,“前店后厂”的模式构筑较强竞争壁垒;3)双塔有望成为粉丝行业的隐形冠军,分享较稳定的高收益。 风险n 食品安全风险,蛋白粉海外市场开拓不达预期。 n

事件 我们于近期与安琪酵母的董事长、董秘、营销总监等高管进行了交流,就公司上半年的经营情况、海外经营和建设的情况,以及B-C业务发展的现状和前景进行了沟通。 评论 国内经营好是受益行业格局,产能利用率和毛利率都没有明显提升,下半年有望改善:上半年,国内收入同比增长23.33%,对比行业内其他优秀食品公司平均10-15%的收入增速,公司23.33%的增长颇具亮点。我们一直强调公司价值决定因素之一的“行业格局”在安琪酵母身上得到充分体现,3月份、5月份酵母产品的两次提价充分说明了安琪酵母在国内的绝对龙头地位。同时,公司的提价是由经销商向上反馈的,反映公司优秀的产品力和品牌力所形成的价格拉力。但是,由于经济向下,公司的销量增长受到影响,且由于排产出现问题,产能利用率有所下降,公司已经意识到这一问题并着手解决。毛利率方面,去年上半年是全年毛利率高点(有低价糖蜜库存),而今年上半年是全年毛利率低点(有高价糖蜜库存),预计下半年毛利率将有较大幅度的同比改善。 海外经营未看到明显好转,董事长全力推进埃及产能投放:从海外情况来看,上半年中东北非经济未见明显好转,政治局势不稳定也加剧了经济向下的幅度。下半年来看,美国QE3推出,原油价格见底回升有望推动中东北非地区经济的好转。埃及产能方面,公司生产基地建设并未受到政局不稳定的影响,但公司是首次在埃及建立生产基地,对埃及地区的工作效率和流程的准备不足,致使埃及产能的投产不断推迟。在本次交流中,董事长强调已和埃及政府方面就生产基地的建设达成共识,预计埃及生产基地的达产速度将受到直接推动。 向B-C方向发展的决心建立,同时会利用已有的B-C渠道并借助主力产品加速民品推广:公司对于民品之前一直有策划和战略考虑,但由于B-B业务增长态势良好,并不能完全下决心做B-C产品的资源投入。但是,随着公司经历2011年成本大涨致毛利率发生波动、海外业务探索曲折加大业绩波动、国内经济形势向下对全渠道产品产生影响,公司对B-C产品高毛利高护城河的认知更深,同时,近期国内调味品行业龙头企业和厨房食品的蓬勃发展也给公司带来了启发,公司有了更强的决心推动B-C业务的发展。我们预计,公司B-C的发展计划会在近期加速制定完成,并通过调味品做为突击手加速B-C业务的发展,同时利用小包装酵母这个B-C高毛利(>50%)主力产品完成对公司整体B-C收入增长的带动。认识安琪酵母B-C业务要从他的历史来看,公司一开始发展酵母产品的时候采取了民品+工业品的战略,但是由于公司在十年前预见了就餐外部化的趋势,将战略重点和资源配置转移到了B-B业务,历史证明公司的策略是十分正确的,之后的迅速发展证明了公司的战略眼光。但同时,公司并没有放弃对B-C业务的开发,只是未重点塑造产品和渠道,只是自然增长,近年才开始逐步将眼光转向以小保装酵母为代表的B-C产品,但公司在发展中虽然资源和战略未向民品倾斜,但有自然的准备和积累,使公司目前在渠道方面具有优势。 我们认为,公司民品业务并非没有基础,且由于公司工业品的全渠道化以及公司产品的历史长,使民品渠道深度够深,只是未投入资金和产品在渠道广度开发上,但渠道深度反应了一个公司在B-C产品上经营的智慧和能力,我们认为,随着公司资源和战略向民品倾斜,民品业务的发展会在近期得以启动。 投资建议 买入评级,12E/13E盈利预测为1.215/1.565元,目标价31.4元。

事件 我们近日与好想你的高管和经营层进行了交流,就市场关心的经营思路转换、渠道及产品线梳理等情况进行了沟通。我们认为,好想你之前的成长基本由强大产品力、良好的行业格局和消费升级自然推动,渠道管理非常松散,这次经营的彻底梳理将形成渠道推力,与之前的自然推动因素形成合力,打开公司红枣经营新局面。 评论 公司近期经营的改善提升业绩确定性,领导力回归和士气提升是关键:董事长石总是公司的领导人,在今年重新回归对公司管理后,将公司业绩的改善列为本年最主要的工作任务,从上到下形成推动。同时,公司今年加大了对员工的管理,完善了激励体系,激发了员工的士气,使公司收入增长呈现逐季改善的趋势。公司今年新聘请了特劳特等咨询公司对公司的战略进行了梳理,形成了从上到下的统一意见,明确了方向性增加了执行力提升了工作效率。 同时,公司将通过业务培训、函授大学等方式提升员工的职业素养和工作能力,为全国化进程打下团队基础。 专卖店的产品线和渠道都将进行梳理,从粗放增长向规范增长转换:公司原来的战略是速度至上,忽略了对专卖店的服务和管理,使专卖店的开店和经营都相对混乱,在10/11年遭遇成本不正常暴涨后,渠道的粗放管理加剧了业绩波动。产品方面,公司专卖店原来有300多种产品,但前十大产品的销售额占比超过50%,而前50种产品销售额占比超过90%,多数产品并不能贡献效益,反而容易与主力产品形成竞争,本次产品线的梳理将会在保障主力产品的同时适当提供机会性产品,将产品种类下降到100左右,使主力产品不在产品线内部受到竞争,同时提升公司产品的互补效应和规模效应。渠道方面,公司会就服务、销售、环境与管理进行梳理,并引入外部专业的门店管理咨询团队对门店进重新进行管理和形象设计,同时通过湖南、湖北、广东、苏州、杭州5家分公司收购或开设直营店,实行直营店对加盟店标准化的带动(12年4月份通过决议,18个月内新建267家直营店)。公司之前的经销商管理粗放,且辅导帮助不足,未来对加盟店的服务、管理和规范都要列入对省区经理的考核。 以休闲食品姿态进入商超精准定位重度消费群体,产品和定位都已形成:公司以新包装的即食红枣进入商超,把好想你的品牌放大,实现休闲产品定位,将产品精确打入女性白领这一即食红枣的重度消费群体之一。整个商超体系团队迅速建立,从一线快销品牌引入了职业经理人,全国的KA负责人已经到位,重点省份的KA负责人也已经到位。公司未来两个月将进入试点实施阶段,选取有代表性的城市进行新品突破,根据目前好想你产品在商超渠道单店的收入表现以及商超开发速度的规划,初步预计商超渠道2013年贡献的收入能够过亿。 原枣供应的量和品质有保障,2011-2012成本预计有一定幅度的下降:新疆(新疆红枣采购额占公司总采购额的80-90%)今年的红枣产量在去年的基础上翻一番,枣的品质远远好于去年。公司对新疆8000亩基地的建设很重视,依靠基地实现带动,保障新疆原料的品质。由于公司是龙头红枣加工企业,集中采购量高,所以能够获得更优惠的价格,同时在今年新疆红枣供给大幅增加的情况下,加工企业的位置更主动,再加上平时有意识的积累,公司能够与新疆的兵团有良好互动,全面了解各个基地的产量、品质甚至销售动向。 最优原料+最富技术经验的加工保证口感,严密防范一切不法药、素杜绝食品安全问题:公司在加工技术上既有经验又有技术,凭借清洗、风干等加工过程中长期形成的参数指标控制经验,使公司的红枣在口味上超越竞品。原料上,公司从前期即对红枣种植区域进行评价,并在采购过程中进行农残等多种指标检测,使公司的品质有充分的食品安全保障。同时,由于新疆红枣供给大幅增加,公司有了更大挑选余地,在保障食品安全的同时保证采购量。 与中国营养学会合作,成立“中国营养学会&好想你-红枣科学研究院”:公司于2012.9.13日公布与中国营养学会组建红枣科学研究院。我们认为,公司与中国营养学会的合作一方面可以推广红枣养生的概念加强消费者认知,另一方面巩固了自身红枣领导品牌的地位,同时能够为好想你从信息上更接近自己的目标群体营造良好条件。 投资建议 暂不调整公司的盈利预测,增长空间提升动态PE,上调至“买入”评级,目标价19.96元,目标价为25x13EPE。 风险提示 新疆主要红枣生产区域出现极端天气,经营改善调整出现曲折,商超推广不达预期。

事件 我们在近期与黑牛新的高管团队进行了沟通,无论是战略与策略的高度还是执行与配置的安排,都超出我们预期,我们认为黑牛食品目前的职业经理人团队是现时A股食品企业最高配置,主要人员的操盘经验都在50亿以上。 评论 职业经理人团队不断升级,打造公司经营基石,实现收入健康成长:新任总经理吴一挺曾就职于统一集团、杨协成公司、阿明集团这三个食品饮料公司的高层,并在2010-2012年任兰馨亚洲消费品投资总监。此次职业经理人团队的更迭从上至下全面覆盖,液态和固态事业部都得到来自统一、康师傅中高层的人员加强,公司职业经理人团队得到进一步升级。我们认为,团队和机制是食品企业的成长基石,目前公司核心团队+职业经理人团队的架构在保障了稳定的同时,提升了公司的专业能力、视野和人脉圈子,这是未来收入健康成长的重要保障。 产品线将进一步完善,扩大产品需求提升淡季销售:本次我们对公司的战略策略,执行配置进行了沟通。公司产品线会根据目标消费群体进行进一步完善,划分高中低档,并根据重点销售区域的需求投放相应产品,同时,在口味和包装上升级现有产品,升级方向是依靠新聘用的强大研发团队,在口味香型、有机健康上突出,使产品力带动的重复消费进一步增长,同时在包装上也会突出公司升级的产品概念,并在包装上结合消费群体的和通路的特点突出公司自身在家庭和餐饮消费方面的需求优势,提升淡季销售。不管是粉类新品、升级产品,还是液态新品、升级产品,公司都有计划在未来几个月内推出,藉由新品带动渠道在深度上的上下扩张。 利用管理层的丰富经验,提升渠道周转速度:本届团队对于业内各个快销品公司(如加多宝/王老吉/可乐/康师傅/统一/银鹭/汇源/健力宝)的渠道模式和成败原因有深刻的了解,这源于这批职业经理人团队丰富从业经验与全国化视野。未来1-2个月,公司在渠道上会进行更全面的布置,并借助团队丰富的区域化、全国化操盘经验提高内控水平,形成可复制的有效渠道模式,并充分利用经销商的终端资源以及公司自身业务人员的“教练”方法,提升渠道和终端的周转速度,将现有渠道做精,并进一步完善经销商业绩达成和成长的考核体系。 区域规划有主有次,减少物流成本,核心区域的利润贡献能力进一步增强:液态饮品发展速度快,但之前的快速发展一部分是来自于移库效应,稳定性较差的外延性扩张占到一定比例。新任管理层目前的工作重点是提升10个主要省份的周转速度,藉由升级产品的需求拉力+完善渠道的供给推力提高终端网点和AB库存的周转速度。核心区域的成长会使物流成本有所下降,并将下降的成本转化为更高的毛利及更优化的产品。 目前的人员配置在全国性操盘上有丰富经验,成功经验在未来3-6个月会有充分体现:我们认为,从当前团队的人员资历、背景和成功经验看,目前的职业经理人团队深谙如何做精区域化,如何从区域化走向全国化,如何运作全国50亿以上的大型快销盘子。将在定位(近期将明确)、固液协同、渠道运作、人才引进方面进行有条不紊的运作,根据目前公司的产品基础(如固态已经推出了口感更好的脱渣豆浆)、渠道完善进程、团队引进速度以及下一步的产品线更新进度,我们预计信任管理团队的成功经验将在未来3-6个月在收入和利润上得到反映。 拟发行不超过5.3亿人民币公司债补充流动资金及偿还银行贷款等:公司在9.4日董事会会议上决定,发行不超过5.3亿人民币(最近一期期末净资产的40%)的公司债,以补充流动资金及偿还银行贷款等,本次发行将提请股东大会审议。公司目前账上现金3.94亿人民币,用以支持广州和苏州等产能建设,我们认为,公司目前发债的主要目的是寻求合理融资方式的同时加快发展速度,并有可能在销售情况良好的区域做建设新产能的准备。 投资建议 维持2012E-2014E的利润预测为1.248亿/1.799亿/2.590亿,对应每股收益0.397元/0.572元/0.823元(按照当年年末总股数计算)。维持目标价17.78元不变(按照当年年末总股数调整),买入评级。 风险提示 经济情况继续下行影响可选消费需求,营销费用大幅攀升,渠道改善不达预期。

承德露露12年上半年收入增长19.61%达到11.52亿,主营业务利润增长27.16%达到1.82亿,净利润增长14.94%达到1.27亿,净利率10.99%,业绩基本符合预期(全年预测EPS为0.596元)。 公司2季度收入增长45.5%,淡季产能利用率提高。公司2季度实现收入2.3亿,同比增长达到45.45%,比一季度14.5%的增速大幅提高,基本未受经济周期向下的影响。公司长期处于满产状态,产能利用率的提升主要依靠淡季更好的动销,今年2季度以来,公司加大对西北等新地区的开拓,提升了淡季的增速,体现出明显超越周期的成长能力。 全年产量仍受制于产能,预计2012年郑州产能的投产会缓解产能压力。公司目前产能30万吨,预计2012年公司产量在31万吨左右,考虑到淡旺季调配因素,目前只能依靠提高淡季的产能利用率提升年产量,使公司的收入增长受限。我们预计随着郑州基地设备的到达安装,10-11月份新产能有望投产,缓解产能压力,但新产能对收入的贡献更多在明年春节体现。 苦杏仁价格下降毛利率回升,各项费用率保持稳定。2011年前三季度,公司使用的杏仁均价为3.1万/吨,2012年的杏仁采购已于去年9-10月完成,成本锁定在2万/吨,公司上半年毛利率提升1.46%,达到36.89%。 三项费用率稳定,销售费用率维持在17%左右有小幅提升,管理费用率在3%左右,使公司上半年的净利率维持11%的水平。 核桃露并未真正放量,杏仁露产品仍是中短期增长重点,爆发性增长难期待。从公司销售收入增长的情况来看,公司12年核桃露产品的销售预计在2亿左右,而费用率并没有提升,说明对核桃露的营销并未全面开展。我们预计,在管理层与大股东的利益达成一致之前,对核桃露的大规模营销投入不会进行,随着产能逐步投放,杏仁露产品仍是中短期增长重点。 预计2012E/2013E实现净利润2.40/2.99亿,净利润同比增长21.58%和25.00%。 投资建议:增持,目标价19.1元。 目前股价对应2012E/2013E的市盈率为28.34x/22.67x,我们的目标价19.1元相当于32.05x/25.64x的估值水平,增持评级。

业绩简评 双塔食品公布 2012年中报:收入同比下降20.28%,为2.22亿;净利润同比增长64.76%,为0.44亿。 经营分析 上半年回顾:产业链布局更趋完善 1)上半年粉丝业务实现1.36亿销售,相比11H1的1.78亿同比下降23.5%。主要是公司调整了部分纯豆粉丝的生产产能转而直接生产豌豆淀粉(实现1596万销售)。我们认为粉丝主业销售下滑主要是公司产能及产品结构调整所致,并非销售问题。 2)上半年净利润的高速增长主要原因是政府1758万补贴到位,扣非后增长为4.03%。 下半年展望:新产能投产,全产业链威力初显 1)公司预增Q3同比增长50-70%,主要是蛋白粉销售取得国际市场突破,8月份公布的4596.8吨订单有望为Q3单季度贡献1600万左右。 2)Q4公司2万吨豌豆粉丝产能有望顺利投产,有效解决目前公司粉丝和蛋白粉的产能瓶颈,成为公司新的增长点。同时每年冬季都是粉丝销售旺季,新产能的及时投放将为明年业绩增长奠定良好基础。 维持盈利预测:12-13年主业销售收入为5.2亿和7.0亿,同比增长28.4%和35.3%。12-13年净利润为1.12亿和1.45亿,同比增加59.64%和28.6%,对应EPS 为0.52和0.67元。 投资建议 从年初以来市场已经认可我们的推荐逻辑,即公司在产业链延伸上的良好前景与多元化业务的弹性。考虑到蛋白粉业务开拓进展有望超预期,我们上调公司为“买入”评级。

业绩简评 双汇公布 2012年中报:收入达到197.50亿元,同比增长29.43%,净利润达到4.05亿元,同比增长432.85%。符合预期经营分析 上半年回顾:环比恢复,渐入佳境 上半年销售高低温肉制品 69.98万吨,比去年同期增长11.14%;销售鲜冻品47.88万吨,比去年同期增长49.25%。 上半年公司仍处于逐月环比回复的过程,肉制品量价恢复情况略低于预期。上半年集团合并利润估计为12亿左右,完成全年备考利润目标的40%,考虑到上下半年淡旺季因素,利润完成情况算符合预期。 下半年展望:奋起直追,备考为底 全年 175万吨的肉制品销售目标,预计9-12月四个旺季月份需要分别完成18-19万吨/月的任务目标,目标存在一定挑战性。 考虑到公司在 3季度开始大量投放新产品,并转变以往产品聚焦思路转而走向多产品路线,肉制品实现放量目标应是大概率事件。 公司同时公告了新的高管班子任命。高层人事安排的顺利交替,有利于公司上下一心凝心聚气冲刺完成全年销售目标,预计下半年目标完成与考核的履行情况将好于上半年。 投资建议 略下调全年盈利预测。12-13年公司每股EPS 2.75和3.44元(重组后口径)。给予增持评级,目标价为68.8元,对应12年25倍估值。