中报净利润同比增42.6%,表现优良 公司2012年上半年实现收入132.64亿元/净利润69.96亿元,同比分别增长35.0%/42.6%;实现EPS为6.74元,符合市场和我们预期。上半年公司共生产茅台酒及系列产品基酒3.0014万吨。在上半年收入构成中系列酒收入同比增幅明显(+65.2%),且系列酒毛利同比大幅提升10.20个百分点至74.88%。 销售现金回款减速,反映了上半年的关键变化 12年上半年公司销售商品收现125.36亿元,同比增8.6%,不仅低于同期收入增速,也低于11年中期(同比+81.5%)。我们认为一方面是公司在12年开始建设直营店,销售模式有所改变,另一方面这种减速在09年上半年中国受次贷危机影响时也曾在公司报表出现过,可能与政商务消费需求走弱有关。 上调2012-2014年盈利预测 我们认为在贵州加快发展战略和政府大力扶持背景下,公司仍有望实现业绩的较快增长。我们上调了公司直营模式和系列酒放量对利润贡献的预期,将对公司2012/13/14年EPS预测由11.27/14.18/16.88元上调为12.95/17.00/21.61元,调整后2012年EPS同比增速为53%。 估值:上调目标价至300元,维持“买入”评级 我们看好“酱香”白酒市场前景,对公司直营模式和系列酒的盈利能力保持乐观,因此我们将公司未来12个月目标价由275元上调为300元,维持“买入”评级。目标价基于瑞银VCAM贴现现金流估值法(WACC为9.3%)。

我们恢复对公司的覆盖,预计2012-2014年公司收入18.14/25.85/33.65亿元,EPS为1.41/2.20/3.02元(原0.91/1.36/1.83元)。我们基于瑞银VCAM工具进行估值,在稳定阶段销售增长率5%、息税前利润率10%和WACC8.4%的假设下,得到目标价72.20元(原30元)。我们看好公司收入和盈利增长前景,将评级由“中性”上调为“买入”。

估值:维持“买入”评级 我们维持对公司2012-2014年净利分别为6.80/10.63/14/88亿元,EPS为0.96/1.49/2.09元的预测。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值,在稳定阶段销售增长率5%和息税前利润率11.0%,WACC为8.3%的假设下得到目标价36.40元。我们预计公司将开始新一轮快速扩张,并看好公司的扩张思路和执行力,维持“买入”评级。

估值:维持9.14元目标价,上调评级至“买入” 我们维持2012-2014年公司EPS预期0.32/0.36/0.43元(扣非后为0.31/0.36/0.43元)。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值,在稳定阶段销售增长率5%和息税前利润率20%,WACC8.4%假设下得到目标价9.14元。考虑到公司基本面向好和估值吸引力,我们将投资评级由“中性”上调至“买入”

事件:转让参股银隆公司16%股权 7月5日公司公告称,将转让参股的新疆银隆农业国际合作股份公司1567.5万股全部股权(占16.41%),交易对价为13114.1万元。公司预计该交易投资收益将增加税后净利润7910万元,增厚EPS约0.19元。若未来银隆公司上市,公司还将获得税前13114.1万元的额外补偿,我们预计可增厚EPS约0.24元。 该事件将增加2012年净利,可能增加未来盈利 公司在2011年底持有银隆公司的账面投资成本为3821万元,与公司估算的7910万元税后投资收益可相互验证。因需股东大会批准,我们预计该笔收益有望在三季度入账。从银隆公司已披露数据来看,部分具备了上市资格,但我们认为上市有不确定性,额外补偿款在未来的确认时间无法确定。 预计事件有助重启子公司股权收购 值得注意的是,公司在参股银隆公司16.405%之外,还受托行使新疆万禾天阳农业开发中心持有银隆21.586%股份的表决权,股权关系较为复杂。我们认为,本次交易将不仅将使公司聚焦主业和增厚业绩,也有助于现暂停的收购湖南隆平子公司股权事宜的重新启动。 估值:目标价不变,维持“买入“评级 我们上调公司12年净利润预期至2.72亿元(原1.91亿元),保持13/14年盈利预测不变,对应2012年EPS从0.46元上调至0.65元。因该交易为一次性收益,我们维持目标价22.25元不变。我们的目标价是根据瑞银VCAM(WACC假设8.7%)推导的。我们看好公司业务扩张的良好趋势,维持“买入“评级。

事件:公司全优奶粉系列个别产品查出“含汞”超标 6月12日,国家食品安全风险监测发现公司生产的个别全优2、3、4段乳粉产品汞含量有异常。公司立即对所有产品进行排查,自检、送检,并于次日开始将2011年11月-2012年5月内生产的相关产品全部召回,同时积极查验原因并及时妥善处理。公司生产的其他产品也全部经过了企业自检并送检国家监管部门,均未检出问题。 影响:非行业性问题,立即召回的负责任态度有助于将影响降低 “汞含量”在国内标准中没有明确规定,公司在产品检验时对照了香港标准发现奶粉原料(非原奶)含汞超出标准,按照国际惯例立即召回了相关批次产品,我们推断问题是出现在中间商采购时一个批次原料被污染所致。我们认为此次事件并非行业性问题。我们认为短期将影响消费者信心从而影响销售,但其国产奶粉龙头的竞争地位不会有所改变。 行动:下调2012/13/14年盈利预测从1.18/1.46/1.79元至0.96/1.25/1.54元 我们估算:1)静态:2012年存货减值损失在7600万左右;2)动态:下调公司2012年收入增速预测至12%(其中奶粉和液态奶分别为12%/8%)和13/14年收入增速预测至15%/14% , 并上调12/13/14 年费用率预测至25.4%/25.0%/24.8%。 估值:维持“买入”评级,下调目标价从30元至25元 由于下调公司盈利预测,我们将目标价下调至25元,目标价推导基于现金流贴现法,并用瑞银VCAM模型估计长期影响因素(WACC假设为8.7%)。

海参价跌量稳,下调收入预期 我们预计2012年公司海参业务收入2.6亿元,较原预期3.25亿元下调20%。其中下调公司自养海参售价至180元(之前250元),其他渠道海参售价至170元(之前为200元)。同时从公司的收入扩张战略角度考虑,我们维持对2012年销售1500吨的预期不变。 扇贝以面积补单产,维持收入预期 我们认为因2012年公司预计捕捞海域中新海域占比因素,单产降低可能延续,因此我们下调单产预期从140公斤/亩至110公斤/亩,同时上调捕捞面积从原55万亩至60万亩。由于公司扇贝活品销售网络已覆盖了200多个城市,我们认为公司将加大活品销售比例,并因此维持对扇贝业务收入的预期。 2012年EPS预测从1.05元下调至0.96元 我们对公司2012-2014年预测的EPS分别为0.96元、1.49元和2.09元(调整前分别为1.05元、1.51元和2.16元)。尽管我们下调了利润预期,我们仍然看好公司良好的成长性,尤其在“收入100亿元”战略指导下,公司内部存在做大收入规模的内在动力,从现金流和行业地位也具备了整合产能的客观条件。 估值:下调目标价至36.40元,维持“买入” 我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值,在稳定阶段销售增长率5%和息税前利润率11.0%,WACC为8.3%的假设下得到目标价36.40元(之前为39.19元)。我们看好公司未来增长前景,维持对公司的“买入”评级。

一季报利润持平,符合预期公司 2012年一季度实现收入和净利润分别为1.88亿元和0.25亿元,同比分别增长29.43%和1.00%,EPS为0.03元。公司毛利率为21.81%,同比下降8个百分点。我们认为,一季度为传统海参淡季,公司毛利率下滑主要在于参苗成本和制造费用增加,而非海参价格下滑。 南参冲击可能持续1-2年 我们注意到2012年一季度山东市场海参价格明显分化,每公斤价格从160元到200元不等,其中低价多为大棚参和南参。我们认为,随着北参南养技术扩散,低价南参将放量,以鲜销和干参形式冲击全国价格。考虑到消费者教育和品牌培育,我们认为重建优质优价的海参市场秩序需要1-2年时间。 对公司2012年业绩前景不必太悲观 我们认为尽管南参放量不利于公司海参业务,但市场对此过于悲观。我们认为,如果公司积极投入费用创立品牌,有望拉开与小规模养殖户的差距,而避开“劣币驱逐良币”难题。在2012年鲜销市场上,基于长期客户关系,我们认为公司有能力通过品质和信誉维持较高的价格(180-190元/公斤)。 估值:下调目标价至15.90元,维持“买入” 我们维持对公司2012-2013年盈利预测,因增发导致股本由6.34亿股增至7.30亿股,2012年EPS为0.47元(原0.54元),2013年0.66元(原0.76元)。考虑南参的负面影响,我们下调了目标价至15.90元(原17.41元),目标价基于VCAM模型(WACC为7.8%,不变)。维持“买入”评级。

盈利同比增80%,符合预期 公司2011年实现收入和净利润分别为15.52亿元和1.33亿元,同比分别增长21.23%和78.79%;实现EPS为0.48元,符合市场和我们的预期。公司利润增长主要来自高毛利率的稻种热销,毛利率由上年的29.09%上升至35.42%。公司稻种“Y两优1号”已经成为全国播种面积最大的品种。 业务持续改善,成长性凸显 我们注意到:公司扣除非经常性损益的净利润同比增长113%,期末预收账款同比增加1.21亿元,四大子公司(湖南、安徽、四川和亚华)共盈利2.57亿元,同比增加68%。我们预计2012年一季度,公司两系稻种零售价同比上涨约10%,“量增价升”将推动业绩增长,企业进入良性快速发展阶段。 催化剂:收购股权和新政发布 目前,公司正在筹划收购子公司股权事宜,我们认为如果成功将有望增厚公司EPS;农业部正加紧制定《全国现代农作物种业发展规划(2011-2020年)》,我们预计4-5月有望出台,将有利于公司长远发展。 估值:维持“买入”评级 我们认为公司拥有一批优质高毛利率的种子品种,市场需求旺盛,未来业绩有望高速增长,因此我们维持对公司2012-2013年EPS为0.69元和1.07元的盈利预测(按总股本2.772亿股计算,未考虑转增)。基于瑞银VCAM工具(WACC为8.7%),维持目标价36.71元和“买入”评级。

2011年盈利下降28%,符合预期 公司2011年实现收入29.84亿元,同比增加25.96%,实现净利润7689万元,同比减少27.67%,实现EPS为0.26元,符合市场和我们的预期。公司利润下滑的主要原因在于棉籽加工业务受油脂行业性亏损而大额亏损。 棉籽业务亏损拖累公司业绩 在公司三大主业中,公司2011年对植物蛋白和油脂业务计提存货减值4444.30万元,我们认为与2011年国家为降低CPI而调控油脂价格,以及下半年棉花丰收带来棉油跌价有关。我们认为,公司饲料和疫苗业务表现良好,饲料销售70万吨,收入同比增长17.77%,疫苗销售约7亿毫升,收入同比增长14.58%。 油脂涨价,有利于棉籽加工扭亏 自2012年初以来,中国大豆期货价格上涨7.73%,豆油期货价格上涨18.23%,涨幅明显。我们认为,考虑到国际油料减产局势,未来中国植物油脂价格仍有上涨空间,有助于公司棉籽加工业务实现扭亏为赢。我们同时关注国际市场(对量化宽松政策的)预期提高可能对油料价格的影响。 估值:维持“买入”评级 考虑到棉籽业务扭亏和疫苗扩产因素,我们维持对公司2012-2013年EPS分别为0.55和0.67元的盈利预测。基于瑞银VCAM工具得到的目标价是14.99元(WACC为8.4%),维持“买入”评级。

海参放量推动2011年净利润增长45%。 2011年公司实现营业收入8.81亿元和净利润2.07亿元,同比分别增长13.79%和45.31%;实现EPS为0.32元,基本符合市场和我们的预期(0.35元)。2011年公司捕捞海参2282.7吨(上年为1354吨),平均销价186元/公斤(上年为191元/公斤),我们认为海参业务规模扩张是2011年公司净利主要增长点。 我们预计2012年公司海参捕捞量有望达3000吨。 我们认为,公司在2011年已经完成了7.6万平方米的海参育苗车间,较大缓解了公司海参苗外购压力。如果我们按2011年2.6万亩精养面积和130公斤/亩产估算理论可收获量达到3380吨,再考虑到2011年公司实际投苗支出较高,我们预计2012年公司海参捕捞量有望达到3000吨。 南参“劣币驱逐良币”,未来1-2年或是价格混沌期。 我们认为,尽管南参鲜销局限在3-5月,但干海参业务将受较大冲击,如果福建等地养殖户普及了防疫养殖技术,借鉴北鲍南养的经验,南参口感略逊而价格较低,在消费者难以分辨的情况下将“劣币驱逐良币”。我们认为,南参北参最终会按品质实现价格“分层”,但未来1-2年将是价格混沌期。 估值:维持“买入”评级,目标价17.41元。 我们维持好当家2012和2013年EPS预测0.54/0.76元。维持公司“买入”评级和基于VCAM模型估算目标价17.41元(WACC为7.8%)。我们认为,公司海参继续放量将是业绩增长最大动力,而一定的品牌防护力有助于公司对抗“南参”冲击。

净利同比增40%,延续高成长 2011年公司实现营业收入14.67亿元,同比增25.54%;实现归属上市公司股东的净利润为1.71亿元,同比增39.56%。按期末总股本计算EPS为0.73元,基本符合市场和我们预期(0.75元)。公司业绩成长来自水产加工和冰淇淋业务“双轮”驱动,其中冰淇淋业务是利润增长和估值亮点。 冰淇凌业务翻番增长,加强公司消费品牌商地位 2011年公司冰淇淋业务销售9634吨,实现收入1.63亿元,同比增加116.03%。 其中出口1088吨,收入10606万元;内销8546吨,收入5704万元。我们认为,公司销售费用大幅增长(4709万元,同比增67%)推动收入明显增长。 考虑到当地市场空间,我们预计冰淇淋业务仍处于快速增长期。 新产能进展成为业绩增长关键点 我们判断公司水产加工4期产能有望在二季度投产,缓解产能不足,我们预计2012年有望达产40%,推动水产加工业务稳定增长。我们预计随着公司在美影响力扩散,冰淇淋出口有望获得新的客户订单,而产能不足在未来有望通过提前部分投产或优先出口等方式缓解,扩产进展可能将影响业绩增速。 估值:维持买入评级,目标价25.46元 我们维持天宝2012和2013年EPS预测1.07/1.32元。维持公司“买入”评级和基于VCAM模型估算目标价25.46元。我们认为,公司坚持农业食品品牌战略,高效管理优势和向消费品转型趋势理应获得市场重新定位。

2012年亮点:扇贝收获面积扩大,价格提升 我们认为,公司2010年已实现扇贝投苗100万亩的满负荷循环水平,将支撑未来3年扇贝业务的扩张。我们预计2011-2013年公司扇贝收获面积将分别达到45万亩、55万亩和65万亩,保持增长趋势,而且随着内地市场开拓和渠道渗透,扇贝平均价格也有望提升。 2011年EPS预期上调(+3%),同比增20% 我们将公司EPS预期从0.69元上调至0.71元,原因是调减了台风损失估算值,反映了2011年10月以后公司扇贝提价的正面影响。我们预计公司2011年扇贝收获面积有望达到45万亩(同比上年35万亩增加29%),将是业绩增长最大动力。 2012年一季报预测:EPS0.21元,同比增35% 我们预计2012年一季度公司盈利1.5亿元,同比增35%。我们认为业绩增长主要是受扇贝业务放量提价的正面影响,公司扇贝收获面积持续增加,市场销售均价已经从2011年末的25-26元/公斤提高到27-28元/公斤。 估值:维持“买入”评级,目标价39.19元 我们上调2011-2013年EPS预测至0.71/1.05/1.51元(原为0.69/1.01/1.47元)。 基于瑞银VCAM工具得到的目标价从38.55元上调到39.19元(WACC为8.3%,原为7.7%),维持“买入”评级。我们上调目标价,主要是基于调整公司EPS预期和成长性将逐渐兑现的考虑。

2012年关注:销售创新、内部激励、外延式扩张 我们认为,2010-2012年,是公司借种业改革东风而“蓄力”的时段;从种业规律来看,从安排亲本制种、安排商品种子制种到实现销售的时间可能跨2-3个年度,是公司2010-2011年业绩不达预期的主要原因。我们预计,随着销售模式创新和完善子公司激励等措施见效,公司仍有较大的外延式成长空间。 2011年EPS预期更新:大幅下调(-48%),同比增-30% 我们将公司EPS预期从0.43元下调至0.22元。我们认为,大幅下调业绩主要是反映公司加大制种经营和推广等前期投入费用的影响,而非业务萎缩所致。 我们判断2011年四季度至今公司种子销售进度正常,价格稳定而销量上升。 2012年一季报预测:EPS0.08元,同比增87% 我们预计2012年一季度公司盈利800万元,同比增长87%,主要原因是公司2011年基数较低,在收获种子数量(即存货)大幅增加和价格稳定情况下,公司业务规模有望扩张。公司经营有明显淡旺季的季节性因素,且基数较低,所以业绩增速起落幅度较大。 估值:维持“买入”评级,目标价从27.82元下调至22.99元 我们预计2011-2013年公司EPS为0.22元、0.38元和0.66元。基于瑞银VCAM工具得到的目标价是22.99元(此前为27.82元),维持“买入”评级。我们下调目标价,主要是考虑了下调公司2011年EPS预期和市场风险偏好变化等因素。

亮点:冰淇淋业务放量+水产业务“现金牛” 我们认为,公司正从简单加工向品牌消费品转型,关键看冰淇淋业务成长性,2011-2013年将是公司创立冰淇淋区域品牌的关键期,我们预期2011年冰淇淋销量同比翻番,销售进展顺利;而水产业务将仍是“现金牛”,我们预期2012年春季四期新产能将投产,有望支撑水产盈利稳定增长。 2011年EPS预期更新:微幅下调(-4%),同比增43% 我们将公司EPS预期从0.78元下调至0.75元,主要反映公司水产新产能投产从2011年末放缓到2012年春季的影响。我们认为,尽管市场担忧中国水产加工业工资提高和汇率上升的压力增大,但公司体量小管理佳,又有优质客户,未来水产业务成长仍有空间;而冰淇淋业务已现强劲增长趋势,值得期待。 2012年一季报预测:EPS0.09元,同比增21% 我们预计2012年一季度公司盈利将达到2100万元,同比增21%。一季度受春节放假影响属于公司淡季,业绩增速起伏较大。业绩增长动因包括:一是冰淇淋业务继续增长;二是财务费用同比下降(2011年7月增发融资)。我们预期随着二季度公司水产新产能投产后业绩增长将加速。 估值:维持“买入”评级,目标价25.46元 我们小幅下调2011-2013年公司EPS至0.75/1.07/1.32元(原为0.78/1.07/1.37元)。 基于瑞银VCAM工具得到的目标价从25.82元微幅下调至25.46元(WACC为8.3%,原7.9%)。目标价的微幅下调,主要是基于2011年EPS调整的考虑。