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伊利股份 食品饮料行业 2017-05-24 19.30 25.00 28.14% 19.63 1.71% -- 19.63 1.71% -- 详细
伊利三大趋势:从单一乳业走向健康食品,扩大和蒙牛的差异化,全面整合全球乳业资源。 伊利已经提出了健康食品大战略,此外在常温酸奶,有机产品以及豆奶等非奶制品上伊利已经逐渐和蒙牛区隔开来,同时没有像蒙牛布局上游,全面整合全球资源有序进行。这三个趋势是触手可及的,伊利到底能不能成为达能(DANONE),未来2年将给出答案,我们相信是可行的。 从食品公司品类更替看伊利导流能力。 伊利在去年低调登顶,成为非酒食品第一公司。我们研究发现非酒前十名中一半下滑,只有乳业和健康食品是增长的。乳业寡头具有稀缺性,乳制品升级路径很长,未来确保终端和经销商流量的寡头成为稀有物种。 达能一半收入都是非奶食品,伊利也将获得大量对手放弃的市场,通过这个实现向非奶平台的迈进。 估值低+横向比较优势尽显+行业集中度提升,淘汰加剧:伊利机会显著今年伊利的估值中枢只有17倍左右,去年是20倍,明年只有14倍左右。 这是历史最低水平,历史最高水平达到32倍。竞争对手产品或老化,或没有找到新的替代产品出来,并且像伊利这样可以一以贯之的管理极为罕见,横向比较伊利优势明显。乳制品的四个行业大趋势,产品创新、行业集中、海外资源再利用,短保趋势延长。我们认为伊利未来会成为整个食品饮料行业一个非常大的单寡头公司,一个健康的快消品公司。 一个非常重要的细节:目前伊利机构持股比例非常低。 目前伊利机构持股比例非常低,较13年高点不到10%;除了保险以外,大部分机构基本持有伊利都是持续下降,只有13年的10-30%不等。预期超低加上持续的变化是我们坚定看好的理由。 盈利预测: 考虑公司外延因素以及十三五期间千亿营收的目标,上调17/18/19年盈利预测至1.07/1.30和1.58元,18年开始公司将全面加速,因此我们给予23X估值,上调6个月目标价至25元,33%空间,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,外延扩展不达预期
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-24 19.30 -- -- 19.63 1.71% -- 19.63 1.71% -- 详细
乳制品行业回暖态势确立,伊利17年收入端有望提速。乳品行业自去年下半年开始需求明显回暖,市场数据反馈今年一季度行业销量增速达两位数,销售额实现高单位数增长。伊利一季度收入增速7%左右(扣除悠然牧业),其中液态奶估计增长8-9%(去年仅2-3%的增长),收入恢复势头明显,同时公司常低温液奶产品和奶粉市占率均有提升。在行业需求回暖背景下,我们预计伊利全年收入增速可以保持高单位数增长。 原奶成本上行趋势逐步确立,行业促销力度有望下降,伊利费用端改善空间大。14年以来原奶供给过剩,国内外奶价快速下降,导致下游乳企竞争白热化,促销费用达历史高位。在主要出口国持续减产背景下,去年下半年国际原奶中期拐点确立,近期大包粉拍卖价格连续五期上涨,国内奶价亦在逐步企稳回升。我们认为,原奶成本上行趋势下,乳企大规模促销竞争有望缓和,伊利一季报销售费用率同比-4ppt,已经有所体现,预计公司全年费用端改善空间较大。 并购再启,竞标北美高端有机酸奶龙头,着力打造成为全球健康食品综合平台。公司拟以8.5亿美元左右的价格竞标美国Stonyfield公司的全部股权,标的公司为北美有机酸奶龙头企业,收入规模在3.7亿美元(约合25亿人民币左右)。伊利近两年酸奶业务主要依靠常温酸奶大单品安慕希发力,低温酸奶产品落后于常温产品,若伊利收购成功,Stonyfield将在产品品类、跨区域扩张方面与伊利产生巨大的协同效应。 投资建议:我们预计17年公司eps为1.02(+10%),目前17年估值仅18倍,较茅台(25x)、海天(30x)、蒙牛(22x)等白马仍有较大差距。当前市场避险情绪浓厚,部分资金有可能从小白酒转移到食品龙头,伊利已经是为数不多的业绩稳定、估值便宜的稀缺标的,继续推荐。 风险提示:食品安全问题、竞争加剧、竞标失败
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-16 17.60 22.00 12.76% 19.63 11.53% -- 19.63 11.53% -- 详细
投资要点: Stonyfield是全球最大的有机酸奶生产商,品牌力强、产品丰富,2016年营业收入约3.7亿美元,净利润约5000万美元。1)历史悠久,股权更迭下一直独立经营。Stonyfield创建于1983年,2001年达能购入公司股份,2003年底增持,2014年实现全资持有,2017年3月,达能为避免美国反垄断索赔,宣布出售Stonyfield股权。34年间一直坚持独立发展,成为全球最大有机酸奶品牌。2)酸奶产品丰富,独家的菌株培育技术优势,引领健康。Stonyfield产品包括全脂希腊酸奶、零脂肪酸奶、儿童酸奶等,拥有O'Soy,YoBaby等多个畅销酸奶品牌,同时产品顺应乳品健康化趋势,尤其在儿童酸奶中减糖又不影响口感,保障了品牌健形象。 酸奶行业潜力巨大,液态奶中的增长引擎。1)Euromonitor数据显示2016年中国酸奶市场规模已超过1000亿元。消费升级和健康消费助力酸奶销量快速增长,预计2020年将达1900亿。2)产品细分市场:常温酸奶潜力最大,呈现爆发式增长,2016年市场规模约200亿,同比+54%。低温酸奶受冷链保鲜限制缓慢发展,增速在5%~15%。有机酸奶在中国为乳业处女地,若伊利成功收购Stonyfield,有望推出下一个类似安慕希的大单品。3)酸奶行业集中度较高,蒙牛、伊利、光明三分天下。相比美国CR3乳企酸奶市占率达70%,中国酸奶市场CR3为56%,行业集中度还有提升空间,其中伊利常温安慕希后来居上,潜力最大。 伊利成功收购概率有多大?收购成功对业绩的促进有多大?1)伊利出价8.5亿美元高于Stonyfield当前市值,估值达到17X,潜在的竞争对手有Chobani、可口可乐、迪恩食品,通用磨坊和百事可乐,NewYorkPost认为伊利的出价最有可能竞购成功。2)顺利收购Stonyfield酸奶将拓展伊利现有酸奶业务,加强在有机奶领域的布局,预计收购成功后的协同效应可以促进伊利国内酸奶继续保持高增长,助力产品结构升级和新大单品的成长,同时Stonyfield在美国的原有业务保持稳定增速,并购成功可达到1+1>2的预期。 盈利预测与投资建议:1)分业务:液体乳产品升级+新品发力,乐观预计17年收入+5%以上;奶粉收入增速恢复7%左右,冷饮持平。2)终止收购圣牧后未影响业绩,拟投标购买Stonyfield彰显公司发展有机奶和全球布局的雄心。我们预计2017-2019年收入650/678/701亿元,同比+7%、4%、3%;EPS为1.00/1.15/1.27元,同比+7%、15%、10%,给予17年22XPE,目标价22元,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险,收购存在不确定性。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-16 17.60 22.00 12.76% 19.63 11.53% -- 19.63 11.53% -- 详细
To bid Stonyfield for USD850m Yili announced that it plans to bid for 100% equity in Stonyfield for USD850m from Danone Group. Stonyfield is an organic yogurt maker based in New Hampshire, USA. The company has brands including YoBaby, YoToddler, YoKids and Oikos. According to New York Post, the company generated USD370m sales and USD50m EBITDA in 2016. The selling of Stongyfield is part of an agreement reached by Danone with the US Department of Justice for winning approval to buy soy-milk-maker WhiteWave for USD10bn, which was completed in April 2017. Dean Foods is also in the auction to buy Stonyfield, according to New York Post. Acquisition scenario: 5% incremental EBITDA in 2017; but good potential synergies in the long-term We expect Yili to use its internal capital to finance the acquisition (It has Rmb14bn in 2016 and has Rmb8-9bn operating cash flow per year in 2017-19). Based on Stonyfield’s 2016 financials (i.e. assuming the company generates the same 2016 revenue and EBITDA of USD370m and USD50m, respectively, in 2017), and assuming full year consolidation, we expect 3.9%/ 4.6% of incremental sales/EBITDA contribution for Yili in 2017E from the acquisition, if realized. While the earnings contribution appears to be limited in near term, we expect more upside potential for the long-term. With Yili’s wide distribution network in China and good track record in brand building, we think Yili should be able to drive sales in China for Stonyfield, and therefore provide potential for upside to the earnings contribution in the long term.
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-15 17.58 22.00 12.76% 19.63 11.66% -- 19.63 11.66% -- 详细
拟收购Stonyfield,发力酸奶产品 Stonyfield公司是全球最大的有机酸奶生产商,旗下拥有O'Soy,YoBaby,YoKids,YoTot等多个畅销的酸奶品牌,产品线非常丰富,产品包括全脂希腊酸奶、零脂肪酸奶、儿童酸奶等。2014年达能集团对该公司实现了全资持有。2017年3月31日,达能宣布将出售该公司股权,以避免反垄断索赔。2016年,Stonyfield公司实现营业收入约3.7亿美元,净利润约5,000万美元。 我国乳品市场正处于消费升级的浪潮中,消费者更加关注奶源安全,并青睐于乳制品的营养均衡和健康功能。因此,乳品的品质和功能升级,已成为乳品行业发展的主要趋势。近年我国酸乳类产品销量飞速增长,2016年市场规模已经达到1000亿以上,其中酸奶接近一半,2016年,常温与低温酸奶品类的消费支出分别同比增长43.1%和9.7%,领涨整体乳品市场。公司近几年也加大对酸奶的发展力度,安慕希系列常温酸奶发展快速,畅轻系列低温酸奶也在不断发展。此次对于Stonyfield的收购在实现公司全球化布局的同时,也将进一步完善公司在酸奶领域的布局。 完善产业链体系,全球化进程稳步推进 公司前不久刚刚终止收购中国圣牧股权,我们认为,虽然并购并未实现,但公司全球化战略显而易见,且并不影响公司中长期的战略布局。此次投标收购Stonyfield公司也印证了公司全球化发展布局的决心和信心。 作为中国乳企龙头,公司以“全球乳业五强”为战略目标,通过创新驱动业务发展,促进产品结构优化升级,开拓新兴营销渠道,完善供销全产业链布局,寻求新业务和利润增长点。产品结构方面,金典等重点产品持续增长,常温酸奶下沉空间良好,安慕希仍能保持较快增速,同时低温酸奶增速空间较广,未来增长可期。渠道方面,公司不断提高三四线城市及乡镇地区的产品渗透能力,挖掘空白市场业务机会,同时深耕“互联网+”背景下的电子商务渠道、便利店渠道和母婴店渠道,增强终端市场竞争力, 从而获取更多市场份额。 随着国际化业务的不断推进和拓展,在产品结构升级和多元化渠道的基础上,加之新西兰生产基地产能发挥良好,公司全球产业链布局的战略协同优势日趋凸显,中国乳制品行业龙头地位更加显著。 盈利预测与估值在消费升级背景下,我们看好公司作为一线品牌的增长机会,同时,全球化战略不断推进,未来国际市场也会成为伊利新的增长点。我们预计公司2017-2019年营收增速为8.0%、8.9%和8.6%,净利润增速分别为13.7%、17.7%和9.7%,对应的EPS分别为1.06、1.25和1.37元,目标价22.00元,维持买入评级。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-15 17.58 -- -- 19.63 11.66% -- 19.63 11.66% -- 详细
事件:伊利股份发布公告,拟以8.5亿美元左右的价格购买美国Stonyfield公司的全部股权。该事项尚处于前期投标的准备阶段,能否中标尚存在若干不确定因素。 投资要点 标的公司Stonyfield为北美有机酸奶龙头企业,收入规模约合25亿人民币左右。Stonyfield创立于1983年,是北美地区排名第六的有机酸奶龙头企业,市占率约3%(Euromonitor数据)。2001年达能集团收购了公司40%的股份,2003年增持份额至85%,此次出售是达能集团为了完成对WhiteWave收购而履行与美国司法部达成的反垄断协议的一部分。Stonyfield目前已成功布局法国、加拿大、爱尔兰等市场,据外媒数据显示,2016年公司营收达3.7亿美元(约合25亿人民币),EBITDA达5000万美元(约合3.5亿人民币)。伊利此次拟收购对价为8.5亿美元(约合59亿人民币),P/S与P/EBITDA估值分别为2.3x和17x。 伊利此次竞标对手包括Dean Foods、General Mills等北美本土巨头,是否中标存不确定性。外媒报道称,Dean Foods和General Mills都对收购Stonyfield感兴趣。Dean Foods是美国大型乳企,曾是WhiteWave的母公司并在2012年将WhiteWave分拆上市。公司近期有意重拾有机业务,于2016年成立了合营企业Organic Valley。General Mills则是总部设在美国的世界第六大食品公司,旗下酸奶品牌Yoplait在北美的市占率位居第二,落后排名第一的品牌Chobani约2.2pct的市场份额,若收购Stonyfield将成为北美酸奶市占率第一的公司。 若伊利收购成功,Stonyfield将在产品品类、跨区域扩张方面与伊利产生巨大的协同效应。伊利近两年酸奶业务迅速发展,主要依靠常温酸奶大单品安慕希发力,而旗下低温酸奶产品整体增速落后于常温产品,畅轻、每益添等品牌目前销售规模都不超过20亿。Stonyfield旗下则以低温有机酸奶产品线为主,拥有Whole Milk Greek(希腊酸奶)、YoBaby(婴儿酸奶)等酸奶品牌。若收购成功,伊利将有效扩增低温有机酸奶品类与规模,与Stonyfield共享国内外渠道、品牌资源,产生巨大协同作用。 投资建议:本次参与竞标Stonyfield进军北美有机酸奶市场,符合伊利发展战略,无论是否成功,都彰显出公司管理层将伊利打造成为全球健康食品综合平台的决心。目前伊利17年估值不足18倍,已经是A股为数不多的业绩稳定、估值便宜的避险类稀缺标的,建议积极关注。 风险提示:竞争加剧、竞标失败
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-12 17.45 22.54 15.53% 19.63 12.49% -- 19.63 12.49% -- 详细
本报告导读: 公司公告拟购买全球第一大有机酸奶Stonyfield全部股权,公司眼光仍驻足有机与酸奶,彰显高端化、品质化长远战略。事件不确定性大、标的体量不大,预计影响有限。 投资要点: 投资建议:维持2017-18年EPS预测为0.99、1.07元,考虑除息除权、维持目标价22.54元(对应2017PE23倍),维持增持评级。 事件:公司公告拟以8.5亿美元(约59亿元)购买美国Stonyfield全部股权,目前尚处投标准备阶段。据官网及FederalTradeCommission,标的创于1983年,发展至今已成为美国第一大酸奶公司,全球第一大有机酸奶公司、约占细分市场65%份额,共拥有酸奶、儿童酸奶、冰沙、冻酸奶、牛奶等五大系列约120个SKU;据CNBC,2016年收入、净利3.7亿、0.5亿美元,近十年复合增长率约4%;目前标的为达能全资子公司,此次转让主要是达能为收购美国最大有机奶公司Whitewave而与商务部达成的反垄断协议一部分。 目光望向全球,高端战略延续,伊利发展有机品类决心昭然。公司终止收购圣牧后公司眼光依然停驻在“有机”,且品类细分至当前增速最快的酸奶领域,彰显公司高端化、品质化的长远战略;假设购买成功,有望植入更多技术优化现有优势产品风味、品质,并有望丰富产品线(尤其是有机及儿童酸奶方面),迎来新增长极。 事件不确定大,标的体量不大、估值中等,预计影响有限。事件尚处极早期阶段,预计竞标者众多,且涉及反垄断、跨境投资等,进程与结果不确定性较大;拟收购16PS约2.3倍、PE17倍,处行业中游,且公司现金充足(Q1为158亿)、定增已停,若收购影响亦相对有限。 核心风险:竞争加剧、食品安全问题。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-12 17.45 -- -- 19.63 12.49% -- 19.63 12.49% -- 详细
Decent growth momentum in 1Q17.In 1Q17, Yili recorded revenue growth of 3.03% YoY, a decent improvement over the 0.41% YoY in FY16. Gross profit grew 10.49% YoY, while net profit (to shareholders of the Company) rose 11.58% YoY. Growth momentum in 1Q17 suggests adecent recovery. Continued margin expansion. Although GPM declined slightly from 38.25% in FY16 to 37.93% in 1Q17; NPM improved from 9.34% in FY16 to 10.98% in 1Q17; OPM expanded from 8.56% in FY16 to 12.15% in 1Q17. The margin improvement can be attributed to the lower SG&A/sales ratio (FY16: 28.99% vs. 1Q17: 25.03%). In 1Q17, ROAA increased from 3.9% in 1Q16 to 4.24%while ROAE was 7.24% vs. 7.42% in 1Q16. Terminating Shengmu acquisitionreduces M&A execution risk.The Group announced its decision to terminate the Shengmuacquisition. Meanwhile,Mengniu’s acquisition of Modern Dairy is in the final stage. We believe Yili’s decision would reducethe related M&A execution risk. The Group has signaled to focuson the downstream business by disposing all of its upstream business in FY16. In addition, the upstream business is turning less attractive as upstream dairy market remainsfragmented and imported milk powder continues to exert pressure on domestic raw milk price. The changing business models of industry leaders.Recent actionstaken by Yili and Mengniu show divergent management philosophies between the two. Mengniu is buildingan integrated model to enhance its product quality managementwhile Yili chooses to focus on brand buildingand downstream product development.In our view, Yili’s consumer-orientedstrategy would allow it to gain a strongerfoothold in the highly competitive consumer market in China. Reiterate BUYwith TP at RMB 21.3.Growth and profitability outlook for the Group in FY17remainsdecent based on its results in 1Q17.Termination of the Shengmu acquisition would benefit the Groupby reducing the M&A execution risk in near term.We reiterate BUY. Our current TP represents FY17E/18E P/E of 20.55x and 17.28x and FY17E/18E P/B of 3.72x and 3.38x. Risk factors: 1) Macroeconomicrisk; 2)Commodity pricerisk; 3)Foodsafety risk; 4)Investment risk
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-09 17.62 22.06 13.07% 19.63 11.41% -- 19.63 11.41% -- 详细
事件一:公司发布2017年一季报。一季度实现营业收入157.16亿元,同比增加3.23%;归属于上市公司股东的净利润17.34亿元,同比增加11.58%;归属于上市公司股东的扣非后净利润16.56亿元,同比增加17.25%。事件二:公司公告停止非公开发行股票及收购圣牧事项。 收入增速有所恢复,商超渠道动销表现已现改善:一季度营业收入增速3.23%,同比、环比均有所改善;若剔除16年已处置的悠然牧业影响,预计实际收入增速超过5%。同时据草根调研数据,伊利1-2月商超渠道的液体乳收入增速接近两位数,奶粉也已止跌同比略有增长,整体来看趋势上已有好转。我们认为17年随行业供需格局逐步改善,公司作为行业龙头综合实力强,有望充分受益,收入增速将随之恢复。 费率降幅超过毛利率降幅带动净利率提升,预计全年将延续这一趋势:一季度毛利率37.6%,同比下降4.1pct,主要因为原奶价格同比上升,同时17年春节较早会导致一季度高毛利产品收入占比略低于去年,全年来看预计产品结构升级所带来的毛利率提升仍难以抵消成本上行压力;销售、管理、财务费用率分别为21.3%、3.8%、-0.1%,同比变化-4、-1.3、-0.2pct,净利率同比提升0.8pct至11%,主要受益于费率下降,由于同比口径存在处置悠然牧业的差异,扣非后净利润增速达17.25%。我们预计销售费用率下降与行业格局有所改善公司主动减少费用投入有关,管理费用率下降则与部分税金调整至营业税金及附加科目核算及费用确认节奏有关。预计17年因行业格局改善而带来的费用率下降有望抵消成本上涨压力提升利润端弹性。 停止定增及收购圣牧影响有限,品类扩张值得期待:考虑到圣牧渠道实力较弱,且应收账款金额较高体现出较大销售压力,收购后整合效果仍存不确定性,故我们认为本次停止定增收购对公司影响有限。公司仍会通过多种方式募集并投入资金完成其他项目的建设并继续推进产品结构升级;同时公司公开交流中提到今年开始发力豆奶、奶酪等新品类,在强大渠道实力的保障下品类扩张有望贡献额外收入增量。 投资建议:我们预计公司2017-2018年的收入增速分别为7.4%、9.3%,净利润增速分别为9.5%、15.4%,维持买入-A的投资评级和6个月目标价22.80元,相当于2018年19.32倍的动态市盈率。 风险提示:成本上升过快,高端产品销售不达预期。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-08 17.70 21.28 9.07% 19.63 10.90% -- 19.63 10.90% -- 详细
Earnings growth tracks ahead of our full year forecastYili reported 3% sales growth to Rmb15.8bn and 12% net profit growth toRmb1.7bn in 1Q17. The sales growth tracks behind our full year forecast at 7%in 2017, but the earnings growth is better than our 2017 forecast at 9%. Grossmargin declined 4.3ppts yoy to 37.2%, which likely due to rising milk powdercost. SG&A/sales declined significantly by 5.0ppts to 25%. What’s behind our expectation: strong control in selling expense…The earnings growth is mainly contributed by significant savings in sellingexpense, which declined 3.8ppts yoy to 25.0% in 1Q17. The selling expenseratio is at the lowest level since 3Q15, likely helped by savings in A&Pspending. As a result of rising industrial milk powder price from 2H16, thecompany likely further controlled A&P expense to maintain profitability. …yet market share remained resilientYili’s room temperature products, chilled products and Infant formula marketshare increased slightly from 32.4%, 15.6% and 5.6% in 4Q16 to 33.6%, 16.2%and 5.8% in 1Q17, respectively. Yili could continue to gain market share evenwhile controlling A&P expense, likely helped by an easing of marketcompetition and more efficient expenses. Infant formula sector likely resumes growthYili didn’t report segment sales in 1Q17, but we estimate its IMF segment salesmight recover to positive growth (vs 15% decline in 2016), given its marketshare increase 40bps yoy in 1Q17. This is likely helped by healthier channelstocking and less pressure from market competition. Maintaining BuyWe expect a similar trend for full year as 1Q17. The headwinds in gross marginwill likely increase due to rising raw material cost, yet this could be offset byeasing market competition and savings in A&P cost. Potential acquisitionswould be the main positive catalyst for the company. We maintain Buy on Yili.
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 25.15 28.91% 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
16年业绩提升主要源于毛利率提高 16年公司共实现营业收入603.12亿元、利润总额66.32亿元、归属母公司净利润56.62亿元,同比增长0.75%、20.07%、22.24%;每股收益0.93元;销售净利率为9.40%,同比提升1.62%。16年度公司毛利率37.94%,同比提高2.05个百分点;销售费用率23.40%,同比提高1.25个百分点;管理费用率5.73%,同比下降0.04个百分点。毛利率上升是业绩提高的主要原因。 一季度成本上升费用下降,盈利水平同比提高 17年一季度公司共实现营业收入157.16亿元、利润总额20.49亿元、归属母公司净利润17.34亿元,同比增长3.23%、11.67%、11.58%;每股收益0.29元;销售净利率为11.05%,同比提升0.82个百分点。一季度公司毛利率37.64%,同比下降4.10个百分点;销售费用率21.37%,同比下降4.12个百分点;管理费用率3.78%,同比下降1.39个百分点;净利率11.05%,同比提高0.82个百分点。由于成本上升,毛利率同比降幅较大,但是费用水平的下降更为显著,抵消了成本上升的不利影响,净利率仍有所提升。 后期成本因素对毛利率形成压力 一季度毛利率下降主要是成本因素造成的。目前原奶供应量较大,公司认为未来原奶价格不会上涨,但是继续下降空间有限。由于原奶供应量大,为了维护行业整体长远利益,下游加工企业增加了产量,并相应的加大了促销力度,从而压低了毛利率水平。目前市场上的促销压力仍然较大,与去年相比并未缓解。另一方面,除原奶外,其他原材料价格都在上涨。大宗辅料如糖、乳清粉和包装材料价格都在上涨。未来辅料和包材的价格上涨可能对成本构成更大压力。 季节不均衡造成费用水平波动 费用率的变化主要是受到季度因素影响,季度间费用水平不均衡主要受市场竞争情况影响,主要是广告费影响较大。公司对于营销费用的运用有计划,但是广告费用,尤其是促销费用还是要根据实际情况调整。目前国内乳制品行业费用率比较高,主要是由于竞争压力较大。从总的趋势来看,费用率未来有一定下降趋势,但是短期内费用压力还会比较大。公司的费用水平未来仍有下降空间有空间,回到15年之前的水平是有可能的。 其他财务指标变动不大 短期借款增加主要是为了调节营运资金。预收款一季度略多,是偶然情况。货变化是正常存货配置。资本开支每年大约30亿水平,主要是产能投资,比较稳定。 销售增长,业绩可期,可能有季节波动 安慕希的销售和收入增长情况都较好。酸奶的增长速度较快。冷饮的增长也比较好。奶粉和液奶也有增长。由于业绩存在季节波动,对于行业和公司的判断以较长周期为宜,比如以年度来考察。今年可能存在一定幅度的季节波动。到目前为止,年初的收入利润指引并未发生变化,预计全年业绩与计划差异不大。 新产品开发稳步推进 公司认为豆奶的市场空间可能很大,国内消费者的消费习惯稳定,消费量较大。这方面国外市场也有先例。伊利做的是预包装产品,预计下半年上市。初期增长速度可能不是很快,但是最终规模会比较大。豆奶产品存在技术难题,口味的调节有难度。公司在这方面解决的比较好。有机奶主要是金典系列,目前比例和绝对数较小。公司认为未来有机奶有比较大增长空间。目前行业里产品还是比较少,未来可能做成比较大的品类。核桃乳目前有几个亿,公司估计植物蛋白单品规模不会很大。公司判断未来发酵类的空间比较大,市场也有成熟产品,比如养乐多。协商终止收购圣牧,继续寻求并购机会 终止收购圣牧是双方友好协商的结果,与其他方面没有关系。公司未来会积极寻求各种形式的合作,未来还会寻求并购机会。 未来将保持较好分红水平 分红主要跟盈利情况和现金流情况有关,未来会保持比较好的分红水平。即使有资金压力,也会用财务手段解决,不会挤占分红。 盈利预测及估值: 公司作为行业龙头,在品牌宣传、产品研发、渠道建设等方面均有较强优势。我们预计公司17-18年收入增速分别为9.2%、9.0%,净利润增速分别为13.8%、和15.1%,对应EPS分别为1.04和1.20元,目标价26元,维持“买入”评级。 风险提示: 市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 22.25 14.04% 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
扣除优然牧业及非经常损益,17Q1收入增长7%,业绩增长17.25%,好于市场预期。公司17Q1年营业收入157.2亿元、营业利润19.5亿元、净利润17.34亿元,同比分别增3.23%、17.30%、11.58%,扣除处置优然牧业因素,预计收入增速7%,业绩方面,费用控制效果明显,扣非净利润同比增长17.25%。收入业绩均好于市场之前小个位数的预期。 毛利率下滑4.1%,费用降幅明显,净利率11.05%维持高位。由于白糖和包装等成本大幅上涨,同时促销并未减缓,买赠促销品增加计入成本,17Q1毛利率同比下滑4.1pct至37.64%。但费用控制较好,Q1销售费用率21.27%,下降4.1pct,管理费用率3.76%,下降1.4pct,带动净利率至11.05%,但从全年来看,推测费用降低有部分偶发因素,如部分税金从管理费用调至税金及附加科目,一季度综艺节目冠名较少等,料Q2后期间费用将有所提升。现金流方面,Q1经营性净现金流下降明显,推测是由于原材料成本涨幅较大,公司或提前打款,或改变打款方式,导致当期现金流出量增加。产品结构上,受益安慕希新包装及金典增长,常温产品Q1市占率继续稳步提升,春节期间达到33.8%,酸奶增长带动低温产品已稳步提升至16.5%。 终止收购圣牧及定增, “五强千亿”雄心不改,短期业绩摊薄压力亦会降低。由于未在协定日获得商务部反垄断局批准等原因,公司近日公告终止对圣牧收购,同时终止定增。我们认为,本次定增终止并不会对公司的发展战略和生产经营造成不利影响,进入“全球乳业5强” 战略目标并不改变,公司未来在产品上通过新品带动产品结构升级,同时进入非乳健康食品领域,渠道深耕上的优势也将继续体现,在行业增长最快的三四线及以下城市和农村获得新消费者,内生继续稳健贡献收入增长,公司外延上预计也将继续广泛关注高质量的国内外机会,从“质量优先”和协同方面继续寻求合作。从短期看,本次定增的终止也将降低公司17年业绩摊薄的压力。 Q2起奶粉增速料加快,维持全年收入8%的增速预测。由于16Q2奶粉业务基数较低,预计17Q2收入增速可达8%,但考虑政府补贴基数较高,利润增速料回落。上半年整体看,收入增长略有加快,利润增长则将变缓,增长均在5%左右。全年看,公司核心单品仍将驱动收入增长,众多新品也将蓄势发力,调研反馈,17年公司对市场份额也更加着力。随着上游成本上涨向下游的逐步传导,行业格局逐渐改善,促销减少后,预计下半年增长较上半年仍将有所加速,全年8%的收入增长目标有望实现,但成本上涨压力仍将影响利润端,同时去年政府补贴金额较大,预计全年利润增速将略低于收入增速。扣除优然牧业及政府补贴,收入业绩均有望达到两位数以上。 Q1开局良好,终止收购不改雄心,维持目标价23元,继续强烈推荐。公司一季度势头良好,产品结构升级及新品推广带动,公司龙头优势将会最先受益行业改善,全年收入增长目标将可达成。公司目前估值仅18.6倍,业绩增速稳健确定,估值有望看高。我们略调整17-18年EPS0.98、1.10元,给予18年21倍估值,维持目标价23元,继续维持“强烈推荐-A”评级。 风险因素:成本上涨超预期、行业激烈竞争格局延续。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 21.28 9.07% 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
公司发布2017年一季度报告。 2017年第一季度,公司实现营业收入157.16亿元,同比增长3.23%,实现归母净利润17.34亿元,同比增长11.58%,实现扣非归母净利润16.56亿元,同比增长17.25%。基本每股收益0.29元,同比增长11.54%。 毛利率降低,费用控制良好,公司业绩稳步增长。 公司2016年4月处置优然牧业股权,扣除优然牧业的业绩影响,预计2017年一季度营收同比增长率接近7%,公司收入端有了较明显的增长。由于行业一季度促销竞争格局未发生明显改善,且包装成本提升,因此公司一季度毛利率水平同比下降4.10pct,为37.64%,与去年全年公司毛利率37.94%接近。费用控制方面,一季度公司营销投入有所减少,销售费用率仅为21.27%,同比下降4.06pct,管理费用率为3.76%,同比下降1.38pct。在有效控制费用的情况下,公司实现归母净利润17.34亿元,同比增长11.58%,销售净利润率达到11.05%,同比增长0.82pct。 完善产业链体系,终止收购不改公司长期布局。 公司于2016年4月27日公告终止收购中国圣牧股权,同时终止本次非公开发行A股股票事项。我们认为,此次收购事宜是在公司被阳光保险举牌的情况下的一次较为仓促的决定,终止收购,并未打乱公司中长期的战略布局。 近日,公司同时在“BrandFinance全球乳业品牌100强”和“2017年度BrandZ?中国最具价值品牌100强榜单”获得第一,作为中国乳企龙头,公司以“全球乳业5强”为战略目标,通过创新驱动业务发展,促进产品结构优化升级,开拓新兴营销渠道,完善供销全产业链布局,寻求新业务和利润增长点。产品结构方面,金典等重点产品持续增长,常温酸奶下沉空间良好,安慕希仍能保持较快增速,同时低温酸奶增速空间较广,未来增长可期。渠道方面,公司不断提高三四线城市及乡镇地区的产品渗透能力,挖掘空白市场业务机会,同时深耕“互联网+”背景下的电子商务渠道、便利店渠道和母婴店渠道,增强终端市场竞争力,从而获取更多市场份额。随着国际化业务的不断推进和拓展,在产品结构升级和多元化渠道的基础上,加之新西兰生产基地产能发挥良好,公司全球产业链布局的战略协同优势日趋凸显,中国乳制品行业龙头地位更加显著。 盈利预测与估值。 公司一季度业绩表现良好,全年成长可期。我们预计公司2017-2019年营收增速为8.0%、8.9%和8.6%,净利润增速分别为13.7%、17.7%和9.7%,对应的EPS分别为1.06、1.25和1.37元,目标价22.00元,维持买入评级。
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 -- -- 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
事件:伊利股份发布2017年一季报,2017年一季度公司实现营业收入157.16亿元,同比增长3.23%;实现归属于上市公司净利润17.34亿元,同比增长11.58%;实现扣非后的归属于上市公司净利润16.56亿元,同比增长17.25%。 投资评级与估值:公司17年一季度利润增速超预期,也验证了年报之后我们对于伊利全年利润增长的信心。维持17-19年EPS为1.03、1.15、1.27元,最新收盘价对应17-18年PE分别为18、16倍,维持买入评级。 收入分析:收入增速如期改善,扣除悠然牧业影响表现更佳。2017年一季度伊利实现营业收入157.16亿元,同比增长3.23%,若扣除悠然牧业在去年同期的并表因素,我们预计营业收入同比增长6%以上,相对于16年全年扣除悠然牧业2.80%的收入增长有较为明显的改善,也验证了我们对于公司收入端复苏的判断。分品类来看,我们预计液态奶业务实现高个位数的增长,其中安幕希同比增长30%以上、金典的增速接近双位数。 盈利能力:17Q1毛利率和期间费用率同比下滑,净利率在高基数上仍有小幅提升。2017Q1伊利整体毛利率为37.93%,同比下降4.19%,一方面包材等成本的上涨对公司的毛利率造成一定压力,另一方面公司在今年一季度加大了买赠促销方式的应用,对毛利率带来负面影响。同时我们一直强调伊利毛利率和期间费用率呈现出同向变化的特点,在17Q1再次得到验证。17年一季度公司期间费用率为24.94%,同比大幅下降了5.63%,其中销售费用率为21.27%,同比下降4.06%;管理费用率为3.76%,同比下降1.38%;财务费用率为-0.09%,同比下降0.2%。2017Q1公司的净利率为10.98%,在去年的高基数上仍同比提高0.84%。 经营分析:经营性现金流净额下降不用过虑,对全年影响有限。17年一季度公司经营活动产生的现金流量净额为-5.3亿元,同比下降154.8%。一方面由于春节提前的因素,公司预收款集中在去年四季度确认;公司应收款项增长,造成今年一季度现金流入较少;另一方面包材等成本的上涨造成了公司购买商品、接受劳务支付的现金增加。历史上来看一季度现金流量净额占全年现金流量净额的比重很小,因此一季度小幅波动对全年整体影响有限。 战略展望:终止收购不影响公司产品结构升级策略,再次强调伊利配置价值。17年一季报再次确认了公司液态奶业务复苏趋势,虽然公司利润面临原材料成本上涨以及竞争格局的不确定性,但是长期来看成本受压下的费用投放减缓是长期趋势,再次强调伊利配置价值。 股价表现的催化剂:核心产品增长超预期,市场竞争格局改善速度超预期l核心假设风险:业绩低于预期、原材料成本大幅波动
伊利股份 食品饮料行业 2017-05-05 17.67 -- -- 19.63 11.09% -- 19.63 11.09% -- 详细
扣除悠然牧业影响,Q1收入实际增速接近7%,基本符合预期。 去年悠然牧业Q1预计并表收入5亿左右,扣除此影响后,公司17Q1收入增速接近7%,其中酸奶继续高个位数增长,安慕希增速超40%,其他液奶和奶粉增速稍慢。截止一季度末,公司常温、低温和奶粉市占率分别达33.1%、16.5%和5.9%,同比+3.1ppt、0.1ppt和0.4ppt,常温产品优势进一步扩大。 市场零售端反馈销量增幅在双位数,但促销的增加导致报表收入增速较慢。主要系原奶供给仍过剩,促销尚未缓解;同时竞争对手发力,如蒙牛以及地方乳企(天润、燕塘、科迪)等增长加速。此外,配方注册制迟迟未落地,预计奶粉行业下半年出现拐点。 费用节省幅度超过毛利率下降的幅度,使得净利率进一步提升0.82ppt,利润超预期。 受到包材、运输等成本上涨影响,公司Q1毛利率38%,同比-4ppt。后续季度毛利端可能在低基数下继续承压。国内外原奶及大包粉价格基本保持稳定,预计全年对毛利端影响不大。 期间费用率同比下降近6ppt,其中销售费用率同比-4ppt,主要考虑广告和赠品费用季度间投放的不均衡性;管理费用率同比-1.6ppt,考虑处理悠然牧业影响。公司单季出现费用率波动属于正常现象,全年看预计费用率基本稳定。 盈利预测与投资建议:公司终止收购圣牧和增发,对公司正常经营不造成影响,公司管理层仍将努力完成股权激励目标(扣非+15%)。考虑非经常因素,我们预计17年公司eps为1.02(+10%),目前17年估值仅18倍,较茅台(25x)、海天(30x)、蒙牛(22x)等白马仍有较大差距。当前市场避险情绪浓厚,部分资金有可能从小白酒转移到食品龙头,伊利已经是为数不多的业绩稳定、估值便宜的稀缺标的,继续推荐! 风险提示:竞争加剧、食品安全问题。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名