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伊利股份 食品饮料行业 2020-05-11 29.16 37.24 30.94% 29.97 2.78% -- 29.97 2.78% -- 详细
事件:19年营收利润稳步增长。公司 19年实现营业总收入 902.23亿元,较上年同期增长 13.41%,归母净利润 69.34亿元,较上年同期增长 7.67%。 1Q20公司实现营业总收入 206.53亿元,同比下降 10.71%,归母净利润为11.43亿元,同比下降 49.78%。 精耕现有渠道,积极拓展新兴渠道 ,发挥渠道优势。 。1.乡镇渠道:公司持续精耕渠道,19年 12月底,公司服务的乡镇村网点近 103.9万家,较上年提升了 8.0%。公司也着力构建全新的乡镇村业务发展模式,市场渗透率持续提升。根据公司发布的凯度调研数据口径,截至 19年 12月,公司常温液态类乳品的市场渗透率为 84.3%,同比增长 1.9%,所服务的线下液态奶终端网点已达 191万家,同比增长 9.1%。2:母婴+便利店:根据公司发布的尼尔森口径,母婴渠道,公司实现零售额同比增长 27.1%;便利店渠道,公司常温液态奶业务零售额市占份额同比提高 4.2%。3.新零售渠道:积极拓展社交电商等新零售销售渠道,搭建新的业务增长点,19年公司电商业务收入同比增长 49%,疫情期间再次放大新零售平台的重要性。 聚焦“健康”食品领域,加快产品创新 ,提升产品结构 。分产品来看,19年奶粉及奶制品系列产品营业收入同比增长 24.99%,增长速度较快,冷饮系列产品次之,营业收入同比增长 12.70%,液体乳系列产品营业收入同比增长 12.31%。公司积极探索新品,19年公司新品销售收入占比19.4%,同比增长 4.6%。20年 2月上市“伊然”乳矿气泡水,兼具牛奶与矿物质,辅以 0糖、0卡、0脂,并添加了真实果汁。20年 4月上市新款每益添,瞄准低糖元素,通过深挖现有产品深度,实现产品升级,聚焦健康元素新趋势。 19年公司毛利率为 37.35%,同比下降 0.47pct,我们判断主要受原奶价格上涨的影响;净利率为 7.72%,同比下降 0.45pct。19年销售费用率为23.35%,同比下降 1.5pct,公司通过费用的灵活投入积极消化成本的压力。我们预计可持续发展的全球供应链网络,会进一步夯实公司在全球范围内供、产、销各环节的统筹规划能力,确保全球供应链高效运转,服务整个国内外市场。 1Q20公司实现营业收入 206.53亿元,同比下降 10.71%,归母净利润为11.43亿元,同比下降 49.78%。一季度业绩受疫情影响严重,消费者需求受到抑制,礼品消费场景受到大幅影响。一方面,随着疫情的逐渐恢复,牧场生产、生鲜乳收购、企业运营、市场销售等产业链秩序也开始逐步恢复,保障了乳制品产业链的发展及终端供应;另一方面,疫情也提升了消费者对营养食品的深层次意识。 盈利预测与投资建议 :随着复工复产的进行,终端消费需求有望释放,公司渠道深耕,瞄准“健康”元素大趋势,值得长期布局,维持“推荐”评级。考虑到 20年公司受疫情冲击,我们下调 20-22年营业收入为 968.50、1089.56、1199.61亿元,净利润为 65.49、80.58、90.40亿元,20-22年 EPS为 1.08、1.33、1.49元,给予 21年 28倍 PE 估值,目标价为 37.24元。 风险提示:疫情带来的不确定因素,原料价格上涨,食品安全事件。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-11 29.16 -- -- 29.97 2.78% -- 29.97 2.78% -- 详细
事件:公司披露2019年报及2020年一季报。2019年公司实现收入902亿元,同比+13.4%,归母净利润69.3亿元,同比+7.7%,扣非后归母净利润62.7亿元,同比+6.6%。2020年Q1实现收入206.5亿元,同比-10.7%,归母净利润11.4亿元,同比-49.8%,扣非后归母净利润13.7亿元,同比-37.3%; l2019年超规划目标,顺利解锁股权激励。2019年年初经营计划中收入目标为900亿、利润总额目标为76亿,实际完成情况好于规划,完成了股权激励扣非解锁条件。分品类看,液态奶同比+12.3%,奶粉同比+24.9%,冷饮同比+12.7%; 2020Q1受疫情影响业绩低于预期。Q1收入下滑主要受疫情影响,其中,销量下滑对收入的影响为-9%,促销买赠加大对收入影响为-3%,产品结构对收入贡献了+1%。分品类看,液态奶双位数下滑,主要是高端牛奶及乳饮料因送礼需求占比大受到较大影响。Q1净利润下滑,主要是在疫情影响下动销放缓,为处理产品新鲜度问题加大了买赠促销及费用投放,毛利率同比下滑2.5%,销售费用率同比上升1.1%。此外,财务费用同比增加1.7亿元(超短期融资增加),营业外支出增加3.3亿元(对外捐赠增加),拉低了净利润; 竞争优势持续加强,整体销售逐季改善。虽然Q1液态奶收入下滑19%,但市占率提升1.1%至39.3%,3月份以来液态奶恢复良好,预计5月恢复至正常增长,公司整体6月份恢复至正常水平。预计后续需求继续改善,Q2-Q4季度整体收入保持高个位数增长; 受疫情影响业绩短期承压,风险充分释放。公司给出2020年经营计划,收入及利润总额分别为970亿元、61亿元。利润总额目标考虑了一次性费用,包括公司对疫情进行的捐赠、政府支持下超短融增加导致财务费用率上升、股权激励费用的摊销,扣除这些影响后预计Q2-Q4利润正增长。预计全年毛利率略承压,一方面受促销买赠加大影响,另一方面原奶成本预计全年个位数上涨、产品结构升级略弱于往年; 盈利预测:此次疫情对伊利2020年业绩有一定影响,风险在一季度集中释放。伊利核心竞争优势持续加强,看好中长期发展。预计公司2020-22年EPS分别为0.98/1.33/1.51,对应PE分别为29.7/21.9/19.3倍。维持“增持”评级; 风险提示:需求低于预期,成本大幅上涨,竞争加剧。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-08 29.19 -- -- 29.97 2.67% -- 29.97 2.67% -- 详细
一季度业绩低于预期,受收购并表及疫情冲击多重因素影响2019年营收902.2亿元(+13.4%),归母净利润69.3元(+7.7%),其中单Q4收入同增18.2%,归母利润同减6.4%,2020年一季度营收206.5亿元(-10.7%)归母净利润11.4亿元(-49.8%),扣非净利润13.7亿元(-37.3),Q4利润回落主要因Westland去年8月并表亏损、固定资产减值影响,且因员工薪酬提升及股权激励费用增加导致管理费用率提升亦有影响;2020Q1表现低于预期,主要因春节提前、疫情冲击液奶销售回落、高端产品赠礼需求下降及清理跨期库存加大期内促销力度,Q1毛利率37.5%同降2.5pcts,Q1销售费用率25.2%同增1.1pcts,员工薪酬及股权激励费用增加导致管理费用率4.8%同增0.4pcts,另外受公允价值变动收益减少(同减1.4亿)、期内营业外支出因捐赠增加(同增3.2亿)等一次性因素共同影响下,Q1净利率5.6%同减4.3pcts。 2020年目标为收入970亿元(+7.5%),利润总额61亿元(-25.5%)。 龙头优势保持,产品持续升级,二季度已呈现复苏势头2019年液奶业务保持龙头优势,常温奶市占率提升1.4pcts至37.7%,新品积极销售表现带动结构升级,缓解原奶价格上涨6.7%的不利影响,全年液奶738亿元同增12.3%,量/结构/价分别贡献7.8%/3.8%/0.7%。 奶粉2019年收入同增25%,量/结构/价分别贡献15.4%/6.9%/2.7%,冷饮收入同增12.7%,量/结构/价分别贡献4.8%/5.9%/1.9%,各品类积极创新,新品销售收入占比19.4%同比提升4.6pcts。20Q1液奶/奶粉/冷饮各品类分别同比-19%/+27%/+21%,受疫情冲击液奶销售减少,Westland并表贡献奶粉及冷饮收入增长,预计今年原奶价格仍有小幅上涨,但随着消费回升,3-4月呈复苏势头,白奶已实现增长,预计后续公司规模优势将逐步体现,叠加强化费用控制提升费效比,盈利能力有望逐季改善。 盈利预测:受疫情冲击业绩出现波动,若考虑一次性影响及近期恢复势头,后续业绩有望改善,年度目标有望超额实现。下调2020-2022EPS至1.09/1.32/1.53元(原1.30/1.51元),对应29/24/21倍PE,调整一年期目标估值35.6-36.9元(原36.4-39.0元),维持“买入”评级。 风险因素:终端动销不及预期;品类扩张缓慢;原材料成本上涨过快。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-04 28.71 -- -- 29.97 4.39% -- 29.97 4.39% -- 详细
事件:公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年全年实现营业收入902.2亿元(+13%),归母净利润69.3亿元(+8%),其中Q4实现营业收入215.5亿元(+18%),归母净利润13亿元(-6%),公司拟每10股派现金8.1元(含税)。2020Q1,公司实现营业收入205.4亿元(-11%),归母净利润11.4亿元(-50%),略低于市场预期。 19年维持较快增长,20Q1受疫情影响同比下滑。2019年:公司在激烈竞争下仍维持较快增长。1、分品类看,液体乳、奶粉及奶制品、冷饮分别实现营业收入737.6亿元(+12%)、100.5亿元(+25%)、56.3亿元(+13%)。液体乳依旧保持稳健增长,“金典”“安慕希”“畅轻”“金领冠”“巧乐兹”“畅意100%”等重点产品销售收入同比增长22.3%;奶粉及奶制品保持快速成长态势,去年8月并表西部乳业有一定正贡献,2019年公司在奶粉及奶制品市场份额提升0.4百分点。量价驱动拆分来看,液体乳量贡献增速7.8%,结构升级贡献3.8%,单价贡献0.7%;奶粉及奶制品销量贡献15.4%,产品结构贡献6.9%,单价贡献2.7%,销量大幅增长驱动了收入提升;冷饮量贡献4.8%,产品结构贡献5.9%,单价贡献2.0%。2、渠道方面,公司渠道渗透力继续加强,渠道份额稳步提升,尤其是通过对三四线城市的下沉,报告期内公司经销商净增加1422家至12304家,渠道密度进一步加强,截止2019年底公司服务的乡镇村网点近103.9万家,较上年提升了8%。同时公司加快国际化业务布局,收购新西兰西部乳业、拓展东南亚市场,进一步加快海外市场开拓步伐。2020Q1:受疫情冲击部分消费场景缺失,公司产品销售受影响明显。1、分品类看,液体乳、奶粉及奶制品、冷饮分别实现营业收入153.6亿元(-19%)、32.4亿元(+27%)、18.1亿元(+21%),受春节送礼场景缺失、线下市场门店关闭影响,液态奶下滑明显,但3月起已实现正增长,预计5月恢复正常水平,预计未来呈大个位数增长;奶粉及奶制品刚需属性较强,受疫情影响相对较小。2、渠道开发层面,截止2020Q1公司共有经销商12313家,进一步强化渠道渗透力度。 19年盈利水平维持稳定,20Q1费用投入维持高位。2019年:1、公司整体毛利率为37.4%,同比下滑0.5pp,主要系原材料成本上涨所致。2、费用端来看,销售费用率为23.4%,同比下降1.5pp,主要系广告投放费用增幅放缓;管理费用率(含研发)为5.3%,同比上升1.0pp,主要系股权激励费用增加。整体费用率为28.7%,同比下滑0.6pp。总体来看,公司整体净利率为7.7%,同比下滑0.5pp。2020Q1:1、公司整体毛利率为37.4%,同比下滑2.6pp,主要原因为1)高端产品消费场景缺失影响需求,2)动销放缓态势下,公司为加快新鲜度处理,加大买赠力度。2、费用端来看,销售费用率为25.2%,同比上升1.2pp,公司逆势投放费用;管理费用率(含研发)为4.8%,与去年同期基本持平。整体费用率为30.4%,30.35同比上升2.25pp。总体来看,公司整体净利率为5.5%,同比下滑4.3pp。 疫情冲击影响短期业绩,逆势投放费用确保长期发展。受疫情影响公司业绩短期受到冲击,但公司快速反应,采取帮上游、稳中游、通下游等系列措施抗击疫情。未来公司仍会在产品、渠道、品牌重点发力,渠道方面,加大下沉力度到,抓住新兴市场,发掘新市场;品牌方面,坚持“天然、营养、健康”理念,持续提升品牌价值;产品方面,积极开拓、发展健康食品领域新业务,加快成人营养品、奶酪、健康饮品等产品创新节奏。 盈利预测与投资建议。在考虑股权激励费用后,预计2020-2022年收入分别为978.7亿元、1084.3亿元、1197.2亿元,归母净利润为68.9亿元、76.9亿元、93.4亿元,EPS为1.14元、1.27元、1.54元,对应动态PE为26倍、23倍、19倍,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格或大幅波动,食品安全风险。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-04 28.71 -- -- 29.97 4.39% -- 29.97 4.39% -- 详细
2019年如期完成全年目标,各项业务均有出色表现。2019年公司实现营业收入900.09亿元,同比+13.97%,如期完成全年目标。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为+8.4%/+1.0%/+4.3%。各项业务均实现稳健增长:液态奶同比+12.3%,奶粉同比+25.0%,冷饮同比+12.7%。大单品表现更为出彩,金典、安慕希、畅轻、金领冠、巧乐兹、畅意100%等重点产品收入同比增长22.3%。2019年公司实现毛利率37.35%,同比下降0.47pct,主要受奶粉毛利率较大幅下降所致。销售费用率同比下降1.5pct,整体投放更加高效。整体来看,公司利润端表现略低于收入端,除毛利率端略有压力之外,还受到新收购海外企业并表因素影响。 Q1液态奶尤其是常温奶受疫情影响较大,业绩低于市场预期。一季度公司实现营业收入205.44亿元,同比-10.98%,主要受液态奶板块影响(液奶同比-19.0%)。拆分量价贡献来看,量/价/产品结构对增速的贡献分别为-9%/-3%/+1%。疫情对公司短期造成较大影响,主要在于送礼需求被压制以及部分终端门店关店导致动销放缓。买赠促销加大+产品结构贡献减弱,导致毛利率同比-2.49pct。销售费用率同比+1.21pct,主要在于规模效应减弱,营业外支出大增加重了公司利润端降幅,净利率同比-4.27pct至5.61%。 目前市场预期已经下调,当前处于长期预期低点,重点关注利空出尽后布局点。我们认为公司长期逻辑以及核心优势不变,此次疫情下也凸显公司作为龙头企业的危机应对能力以及抵抗风险能力,因此短期波动不影响公司内在投资价值。当前来看,市场对于伊利全年业绩预期已经下调,开始关注21年业绩释放情况。21年业绩有低基数效应,我们预计全年收入端将会实现中双位数增长,利润端将会有更好表现。行业龙头地位稳固,长期份额提升将是大概率事件,当前已无其他利空事件,长期配置价值凸显。 盈利预测:疫情下公司调整2020年规划,营业总收入970亿元,利润总额61亿元,因此我们下调此前盈利预测:预计20-22年归母净利润分别为62.28亿元/80.82亿元/91.89亿元(20/21年分别下调17%/7%),分别同比-10.2%/+29.8%/+13.7%。对应EPS分别为1.03元/1.33元/1.51元,对应20/21/22年PE分别为29X/22X/19X,维持“买入”评级。 风险提示:原奶价格过高/费用率提升风险/行业竞争加剧/食品安全问题。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-04 28.71 -- -- 29.97 4.39% -- 29.97 4.39% -- 详细
2019年常温奶市占率提升,全品类结构升级效果显著,渠道渗透能力增强。伊利2019年主营业务实现895.1亿元,同增13.7%(量+8.4%,结构升级+4.3%,价+1.0%)。(1)分业务来看,2019年液体乳收入+12.3%(量+7.8%、结构升级+3.8%、价+0.7%);奶粉及奶制品+25.0%(量+15.4%、结构升级6.9%、价+2.7%);冷饮+12.4%(量+4.8%、结构升级5.9%、价+2.0%)。(2)常温奶市占率提升较大。尼尔森零研数据显示,常温奶19年市占率达到37.7%,同比提升1.4pct;低温奶19年市占率15.0%,同比下降0.8pct;婴幼儿奶粉市场率6.0%,同比上升0.4pct。(3)渠道渗透能力增强,线下液奶终端网点+9.1%,乡镇村网点+8.0%。电商业务+49%,母婴渠道零售额+27.1%,便利店渠道常温液态奶份额+4.2pct。(4)2019年,国内奶源供给趋紧,原料奶收购价格呈上涨趋势,毛利率为37.4%,整体下降0.47pct。2019年控费得当,四项费用率整体下降1.1pct,主要原因是广告营销费控制良好,销售费用率下降1.6pct。全年归母净利润+7.7%,净利润率7.7%,下降0.41pct。 1Q20受疫情影响显著,2020年业绩目标较低,我们认为未来几个季度不必悲观。(1)收入为206.5亿,下降10.7%。主营业务销量-9%,单价-3%(跟买赠促销相关),结构调整+1%。其中液体乳受疫情影响最为明显,大幅下滑19%,原因为春节送礼需求减少和下线市场门店关店、物流不顺畅。液态奶3月份销售已经开始恢复,预计5月份会恢复正常水平。整体来看全年保持高个位数增长。奶粉及奶制品维持25%增速,一方面由于品类良性健康成长,另一方面是新西兰西部乳业并表导致。冷饮产品系列增长12.7%。(2)营业利润-39.2%,归母净利润-49.8%。利润下滑主要原因是:营业外支出3.4亿,主要为对外捐赠所致;公允价值变动收益-1.17亿,子公司持有的商品期货合约和权益工具公允价值下降所致;1Q毛利率为37.4%,下降2.6pct,原因为促销增加、原奶价格上涨和固定分摊拉低毛利率。销售费用率增长1.2pct,预计全年销售费用率维持此水平。同时,今年股权激励费用将会影响管理费用率。(3)公司公布2020年计划,预计20年全年收入970亿(+7.8%),利润总额61亿元(-25.6%),我们认为未来几个季度不必悲观。从收入端考虑,5月份销售有望恢复正常,在市占率提升和渠道渗透力增强双护航下,我们预计未来3个季度营收可恢复10-15%的增长,全年顺利完成970亿目标。利润总额目标为64.9亿(-21%),从历史数据来看,公司的利润目标设置偏保守,我们认为实际增速有望超指引。 估值 n我们下调此前盈利预测,预计2020-21年EPS分别为1.05、1.37元,同比变化-7.6%、+30.5%,未来几个季度业绩有望逐季改善,维持买入评级。 评级面临的主要风险 疫情对行业需求影响超预期、行业竞争大幅加剧、原料成本大幅上涨。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-01 29.29 40.00 40.65% 29.97 2.32% -- 29.97 2.32% -- 详细
维持增持评级。业绩将逐步改善,龙头优势强化。考虑疫情影响,小幅下调2020-2021年EPS至1.16(-0.07)、1.33(-0.03)元,预计2022年EPS1.43元,参考行业给予2020年34XPE,维持目标价40元 2019年业绩符合预期。公司2019年收入902.23亿,同比+13.41%;扣非前后归母净利69.34、62.68亿,同比+7.67%、6.64%;拟每10股派8.1元,现金分红率70.86%。Q4单季度营收215.46亿,同比+18.22%;净利13.03亿,同比-6.38%。2019年液体乳/奶粉/冷饮收入分别为737.6、100.6、56.3亿,分别同比+12.3%、25.0%、12.7%;整体毛利率同比-0.8pct至37.5%,主要系原奶价格上行所致,管理研发费用率同比+1pct至5.3%,主要系股权激励、业务扩张带来薪酬费用提升所致,销售费用率同比-1.5pct至23.4%,净利率同比-0.4pct至7.7%。公司积极通过调结构、降促平抑成本,经营稳定性凸显。 2020Q1业绩低于预期。Q1收入206.53亿、同比-10.7%,其中液体乳/奶粉/冷饮收入分别为153.6、32.4、18.1亿元,分别同比-19%、+27%、+21%;归母净利11.43亿、同比-49.8%,主因1)疫情下高端礼赠乳品受冲击明显,喷粉量加大,毛利率同比-2.3pct至37.8%;2)营业外支出达3.4亿,主要为捐赠;3)公允价值变动-1.17亿,系子公司持有的商品期货合约和权益工具公允价值下降所致。 逆境下龙头竞争优势更加凸显,业绩将逐步改善。2020年公司目标营收970亿、同比+7.5%,利润总额61亿、同比-25.6%。Q1预计为全年低点,渠道恢复、库存消化正稳步推进,有望强化优势、追回业绩。 风险提示:原料成本上涨、行业竞争加剧、疫情带来的系统性风险等。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-01 29.29 37.00 30.10% 29.97 2.32% -- 29.97 2.32% -- 详细
公司披露年报,19年顺利完成目标,20Q1疫情影响,收入业绩增速低于市场预期,影响全年激励目标达成。好在乳业为高周转、低库存的商业模式,风险在Q1报表集中释放,后续有望逐步回暖,且疫情之下公司市场份额仍在持续提升。我们略调整20-21年EPS 为0.99、1.32,由于疫情的一次性影响,建议以21年业绩作为探讨估值的基础,给予21年28X,维持37元目标价及“强烈推荐-A”评级,对应现价25%空间。 19年报:顺利完成年度目标,解锁股权激励。公司19年实现收入902亿,同比增长13.4%,归母净利润69.34亿,同比增长7.67%,扣非后归母净利润62.68亿,同比增长6.64%。分品类来看,液态奶增长12.31%(量、价、结构贡献8%、1%、4%),奶粉增长24.99%(量、价、结构贡献15%、3%、7%),冷饮系列增长12.70%(量、价、结构贡献5%、2%、6%)。19年股权激励摊销1.59亿,还原股权激励扣非增长9.3%,完成扣非解锁条件,并完成年度规划目标。其中单Q4实现215.46亿收入,同比增长18.2%,归母净利润13.03亿,同比下滑6.4%,归母扣非净利润10.04亿,同比下滑15.6%。其中Q4毛利率下降2.2%,预计与上游并表有关,销售费用下降2%,管理费用提升1%,与计提摊销费用有关,财务费用计提增加1.15亿,系短期借款增加所致。 20年一季报:受疫情影响,收入下滑10.7%,扣非业绩(还原摊销)下滑30%,业绩低于市场预期。单Q1实现206.53亿,同比下滑10.7%,归母净利润11.43亿,同比下滑49.78%,归母扣非净利润13.69亿,同比下滑37.27%。股权激励摊销同比增加1.42亿,还原激励费用后同比下滑30%。指标来看,毛利率37.8%(-2.3%),销售费用率上升1.1%,管理费用率上升0.4%,毛销差走弱与收入下行规模效应降低、并表westland 有关,同时阶段性促销加剧有关。同时,Q1财务费用同比增加1.72亿(超短期融资、短期借款增加),营业外支出增加3.27亿(对外捐赠增加),资产减值损失增加9790.73万(应收款项的预期信用损失减少),进一步拉低整体净利润。 液态奶板块虽有下滑,但市场份额继续提升。Q1液体乳下降19%,与草根调研(个位数下滑)有一定出入,推测与销售核算口径有关。液态奶Q1市占率提升1.1%至39.3%,份额进一步强化。奶粉增长27%,冷饮增长21%,增长较为强劲。量价拆分来看,量、价、结构分别贡献-19、-3%、+1%。 全年展望:库存风险降低,需求回升至去年同期水平,销售有望逐季转好。公司给与全年970亿目标,对应后三个季度增长14%,体现了对后续几个季度增长的信心。虽然Q1业绩低于预期,但伊利为高周转模式,风险一次性释放,草根调研反馈3月液态奶恢复良好,4月份以来,由于工厂、学校渠道逐步恢复,传统渠道进一步恢复,存在适度的延迟、补偿性消费,终端动销已回升至去年同期水平,预计后续需求继续逐季度改善。 投资建议:疫情之下,Q1报表低于预期,影响全年经营目标,但风险充分释放,且竞争优势继续放大,建议以21年展望为估值基础,维持“强烈推荐-A”评级。 伊利为高周转、低库存模式,风险集中释放,3月下旬以来快速恢复,Q2存在延迟、补偿消费,随着通路打开,后续好转更值得期待。20年承压发展,但公司积极应对,凝聚力较强,我们略调整20-21年EPS 为0.99、1.32,给与21年28X,维持37元目标价及“强烈推荐-A”评级。 风险提示:需求回落、成本上涨、竞争加剧、新品推广不及预期
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-01 29.29 36.00 26.58% 29.97 2.32% -- 29.97 2.32% -- 详细
公司公布2019年报、2020一季报业绩:1、 公司2019年实现营收900.09亿元,同比+13.97%;实现利润总额81.94亿元,归母净利润69.34亿元,同比+7.67%;四季度营收同比+18.54%,归母净利润同比-6.38%。2019年实际业绩均超过此前经营计划。(计划19年总营收900亿元,利润总额76亿元。)2、 公司20Q1实现营收205.44亿元,同比-10.98%,归母净利润11.43亿元,同比-49.78%,受疫情影响,业绩略低于预期。 重点产品继续强势增长,渠道深化引领市占率进一步提升20Q1受疫情影响,春节送礼需求大幅下降、日常消费需求受到一定阻碍,液体乳营收同比下降19%,导致公司营收负增长,随着疫情后期需求回归正轨,预计公司动销情况也将恢复到正常水平。20Q1经营性现金流净额同比-296.51%,主要系疫情下销售产品收到的现金减少,但采购材料、职工薪酬等经营性现金支出并未与销售产品收到的现金同比例下降所致。 公司一直兼顾市场拓展及产品结构升级,2019年营收增速主要由销量增加贡献,约8.4%,结构升级贡献4.3%。从产品来看,奶粉业务增速较快,液体乳营收同比+12.31%,奶粉及奶制品营收同比+24.99%,冷饮营收同比12.70%,液体乳及奶粉增速依然主要由销量增长贡献,分别为7.8%/15.4%,冷饮结构升级效应较为明显,贡献5.9%增速。 从市场拓展方面来看,线下渠道继续深耕、下沉,线上渠道快速增长,带动公司市占率进一步提升。截至2019年末,乡镇村网点近103.9万家,同比+8%,全国经销商数量增加1422家,截至20Q1末经销商数量达到1.23万家。液态奶渠道,所服务的线下液态奶终端网点已达191万家,同比+9.1%,常温奶业务渗透率达到84.3%,同比+1.9pcts,20Q1常温奶市占率39.3%,同比+1.1pcts,同时20Q1低温奶市占率在下降趋势中回升,同比+0.3pcts,达到14.8%。母婴渠道,2019年零售额快速增长,同比+27.1%,2019年婴幼儿奶粉市占率6%,同比+0.4pcts,不过20Q1同比略下降0.1pcts。 线上渠道零售额快速增长,2019年同比+49%,成为公司有力的增长点。 盈利预测:预计2020-2022年实现营收994.6、1122.2、1258.3亿元,同比增长10%/13%/12%,实现归母净利润72.66、83. 13、92.71亿元,同比增长5%/14%/12%(考虑到疫情的影响,下调2020年营收、净利润增速,前值为12%/6%,考虑到2020年低基数及春节延后的影响,上调2021营收增速,前值为9%,21年利润增速基本保持不变),EPS 为1.20、1.37、1.53元。2020年行业平均估值水平为32XPE,给予公司2020年30XPE,对应目标价36.0元,维持“买入”评级。 风险提示:双寡头竞争进一步恶化,原奶价格大幅上涨,健康饮品事业部新品销售不及预期,食品安全问题。
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19年营收实现双位数增长,20年受疫情影响营收目标更加务实 2019年,公司营收/归母净利润902.23/69.34亿元,同比+13.41%/+7.67%。总体看,公司营收端增速保持平稳;利润端,其他收益下滑、资产减值损失等同比上升导致利润增速略低于营收增速。19Q4单季度实现营收/归母净利润215.46/13.03亿元,同比分别+18.22%/-6.38%。 20Q1公司实现营收/归母净利润205.44/11.43亿元,同比-10.98%/-49.78%。受疫情影响,公司提出2020年营业总收入970亿元、利润总额61亿元的业绩目标。 根据指引,20年营收端有望保持7.8%的增速;利润总额较2019年的81.94亿元同比下滑26.33%,考虑到所得税等因素,预计归母净利润将较2019年小幅下滑。 19年毛销差扩大,彰显公司优秀的业绩掌控力;20Q1疫情冲击下盈利能力短期削弱 2019年,公司毛利率为37.35%,同比-0.47个百分点,在公司积极推动产品升级的背景下,毛利率却出现下滑,我们判断主要原因在于供给紧平衡背景下原奶价格上升所致(19年公司液体乳及乳制品直接材料营收占比达到58.66%,同比+0.33个百分点);19年公司净利率为7.7%,同比-0.41个百分点,净利率的下行我们判断主要归因于毛利率的下滑以及管理费用率的上升,19年公司管理费用率同比+0.99个百分点,主要归因于职工薪酬营收占比同比+0.84个百分点。其他费用率方面,19年公司销售/研发/财务费用率分别同比-1.63/+0.01/+0.09个百分点,其中销售费用率的下滑主要归功于广告营销费用率同比-1.6个百分点,从毛销差角度看,19年公司毛销差同比+1.16个百分点,表明在原奶价格上升的背景下,伊利能够通过产品结构升级和费用的灵活投入消化上游成本的提高,从而保证盈利能力的持续提升。 20Q1公司毛利率为37.46%,同比-2.49个百分点,毛利率的下滑主要归因于:(1)原奶成本刚性上升。为保障上游权益,乳企均按合同价进行收购,价格仍然较为刚性;但受制于需求下滑,喷粉增加也带来成本上行;(2)疫情冲击销售大背景下,产能利用率下行导致单位成本提升;(3)一季度促销战略的推进一定程度上稀释了毛利率(20Q1公司毛销差同比-3.57%);20Q1公司净利率为5.61%,同比-4.27个百分点,净利率的下行主要原因在于(1)毛利率下滑;(2)期间费用率上升;(3)营业外支出增加。期间费用率方面,20Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.08/+0.35/+0.01/+0.77个百分点,其中销售费用率的上行主要与激进促销策略的实施有关;财务费用增加主要是本期超短期融资券、短期借款等有息负债平均余额高于上年同期,使得利息支出增加所致;营业外支出方面,20Q1公司营业外支出达到3.41亿元,同比+2544.11%,主要原因在于公司对外捐赠增加。 明星单品放量拉升19年业绩,20Q1疫情冲击下公司业绩承压 分产品看,2019年公司液体乳系列产品营收同比+12.31%,奶粉及奶制品系列产品营收同比+24.99%,冷饮系列产品营收同比+12.70%,其中“金典”“安慕希”“畅轻”“金领冠”“巧乐兹”“畅意100%”等重点产品销售收入同比+22.3%,成为驱动收入/业绩双提升的主要推力。分区域看,华北华南以外区域实现营收392.46亿元,同比显著+16.82%,成为亮点。华北/华南营收分别同比+11.28%/11.50%。 受累于疫情对于需求端礼品消费及对生产和物流的冲击,20Q1公司收入端短期承压显著。分品类看,20Q1液体乳/奶粉及乳制品/冷饮产品营收分别同比-18.99%/+26.98%/+20.82%。展望未来,我们判断公司将大概率持续降低空中费用投放,同时或将部分费用投向费效比更好的母品牌产品,以适应当前疫情下礼赠需求减少、饮用需求上升的需求环境。但预计此举将在一定程度上使得毛利率和净利率承压(高端品线的毛利率和净利率优于母品牌),因此我们认为这也应是公司对全年利润预测保守的原因之一。此外,股权激励费用、奥运赞助及推广费用年内刚性摊销也是核心原因。 盈利预测与投资建议 预计20-22年公司实现营业总收入980/1110/1245亿元,同比+8.6%/+12.3%/+13.2%;预计19-21年公司归属母公司净利润为66.6/82.8/91.9亿元,同比-3.9%/+24.3%/+11.0%按照最新股本对应EPS为1.09/1.36/1.51元,目前股价对应PE为29/23/21倍。 尽管公司业绩短期面临下滑风险,但公司估值仍然低于乳制品行业整体36倍左右的平均估值水平(算数平均法,业绩对应2020年wind一致预期)。同时,公司行业龙头地位稳固,未来仍将大概率通过提升市场份额的方式提升远期利润弹性,故仍维持“推荐”评级。 风险提示:疫情冲击持续超预期,成本大幅上升,费用控制不力,食品安全问题等。
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事件:公司发布2019年年报,实现营业收入900.09亿元,同比增长13.97%;归属于上市公司股东净利润69.34亿元,同比增长7.67%。每10股派发现金红利8.10元(含税)。公司同时发布2020年一季报,实现营业收入205.44亿元,较上年同期减少10.98%,归属上市公司股东净利润11.43亿元,同比减少49.78%。 投资要点 核心业务经营稳健,再显龙头风范。19年业绩基本符合预期,1、从产品端看,量价齐升带来收入增加。液体乳营收737.61亿元,同比增长12.31%,奶粉及奶制品营收100.55亿元,同比增长24.99%,冷饮产品营收56.31亿元,同比增长12.70%。1)常温奶和常温酸奶:金典、安慕希、畅轻、巧乐兹等重点产品同比增长势头良好,整体增速在20%左右,远高于行业平均增速,产品结构优化明显,市占率进一步提升;2)低温奶:受行业竞争加剧,低温奶占比相对较低,公司积极调整,争取在产品创新和渠道上发力;3)新品销售收入占比19.4%,同比增长4.6%,新品将成为公司新的业绩增长点。2、从渠道端看,通过对三四线城市的下沉,构建全新乡镇村业务发展模式,公司市场渗透率持续提升。凯度数据显示2019年底,公司常温液态类乳品市场渗透率达84.3%,同比提升1.9%;同期公司线下液态奶终端网点达191万家,同比增长9.1%;乡镇村网点近103.9万家,同比提升8.0%。同时公司成立国际事业部,通过收购海外乳企及奶源,迈开对海外市场的开拓步伐。3、从费用端看,19年液体乳及乳制品制造业毛利率37.36%,同比减少0.48%,基本保持稳定。其中,管理费用同比增长43.80%,系公司业务规模扩大、收购子公司、员工薪资调整以及股权激励费用增加导致职工薪酬增加所致;销售费用基本保持稳定,同比增长6.56%。 Q1风险压力基本释放,期待Q2环比改善。公司20年Q1营收同比减少10.98%,归母净利润同比减少49.78%,主要原因系新型冠状病毒影响之下收入减少,同时子公司WestlandDairyCompanyLimited因存货成本高于可变现净值计提存货跌价准备,资产减值损失大幅增加所致。1)液态奶业务:春节前备货情况良好,1月完成度较高。疫情干扰下,春节动销受到影响,礼赠市场需求大幅减少,造成节后库存压力较大,公司在流量集中的KA促销力度较大,同时,由于下线市场传统渠道门店开业率不足,整体消费环境低于正常水平。2)奶粉业务:婴配奶粉需求稳定,受益国产替代,预计20年可实现较快速增长,但成人奶粉业务由于存在送礼场景,因此Q1压力较大。在高周转、低库存模式下,伊利风险基本已在Q1集中释放,进入Q2后,由于工厂、学校等传统渠道进一步恢复,预计需求继续环比改善,但部分饮料化消费场景预计仍有缺失。目前经销商库存处于良性,部分终端4-5月仍将继续处理库存,促销压力将环比收窄。伴随渠道通路打开,4-5月消费力可达到正常水平的80-90%,金典预计可实现双位数增长,普通白奶也可恢复至高个位数增长。逐步踏入良性轨道。 乳制品龙头抗风险能力凸显,后续强化优势。疫情发生后,公司已做出快速响应。积极处理应对节后“淡季+高库存”压力。行业景气度受损时,企业作为龙头的竞争优势往往被放大,期待公司后续持续发力,强化优势。中长期坚定看好公司产品化平台(比标国际乳企,积极拓展奶粉奶酪、健康饮品等新领域)、国际化平台(实现资源、市场、研究国际化)、渠道影响力(继续秉承公司扁平化、精细化渠道建设)、和品牌影响力(目标世界乳企龙头)优势。 投资建议:2020年公司计划实现营收970亿元,利润总额61亿元。疫情引起社会倡导健康饮食,高端白奶需求有望持续保持高景气,带动乳制品行业环比不断改善。在此背景下,预计伊利20年依旧会在传统优势领域液态乳市场实现稳定增长,我们适当调整公司21、22年盈利预测,2020-2022年每股收益分别为1.22、1.35和1.42元.当前对应PE为25X/23X/21X,维持买入-A评级。 风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧风险;疫情影响下市场波动风险;成本超预期上升;行业需求超预期下滑;海外业务进展不及预期。
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事件 4月29日,公司公告2020年一季报及2019年报。2020Q1,公司实现营收206.53亿元(-10.71%);归母净利润11.43亿元(-49.78%);扣非净利润13.69亿元(-37.27%)。2019公司实现营收902.23亿元(+13.41%);归母净利润69.34亿元(+7.67%);扣非净利润62.68亿元(+6.64%);分红率70.86%。 Q1加大促销及营销力度,控制疫情影响。 1)2020Q1,公司营收同比-10.71%,在疫情期间控制了下滑幅度,扣非净利润同比-37.27%,扣非净利润下降幅度大于营收,我们认为或由于:疫情期间加大促销力度、高端产品销售比例略降(毛利率-2.49pct至37.46%,减利约5.14亿元),疫情期间加大营销投入(销售费用率+1.12pct,减利约2.31亿元)。分品类,液体乳营收153.58亿元(营收占比75%,同比-18.99%);奶粉需求刚性较强,奶粉及奶制品/冷饮品营收32.41/18.12亿元(+26.98%/+20.82%)。2)2019年,公司营收同比+13.41%;归母净利润同比+7.67%。利润增速较营收略低主要由于:业务规模扩大、薪资调整、股权激励费用增加(管理费用率+1.02pct,减利约9.20亿元),毛利率略波动(-0.47pct至37.35%,减利约4.24亿元),销售费用率-1.50pct(增利约13.53亿元)。分品类,液体乳收入737.61亿元(占比82%),同比+12.31%,单价0.85万元/吨(+4.21%);奶粉及奶制品/冷饮品营收100.55/56.31亿元,同比+24.99%/+12.70%,三大品类稳健增长。 立足液态奶,持续推出新品,坚持渠道下沉。 1)立足液态奶并持续推出新品:2019A液态奶营收737.61亿元(+12.31%),重点产品“金典”、“安慕希”等营收同比+22.3%,“金典”在细分市场市占率第一(45.7%);积极开拓新品类,2019A新品营收占比19.4%(+4.6pct),乳矿饮料、奶酪等业务陆续启动,带来新增长点。2)坚持渠道下沉:坚持多级分销与直营结合,母婴渠道零售额+27.1%;便利店渠道常温液态奶市场份额+4.2pct;积极探索社交电商、“O2O到家”等新零售模式,2019A电商业务营收+49%;持续精耕渠道,截至2019年底线下液态奶终端网点达191万家(+9.1%),渗透率83.9%,乡镇村网点近103.9万家(+8.0%)。3)消费升级驱动乳品增长:根据尼尔森数据,国内液态乳及奶粉终端市场零售额同比+6.80%,其中线上/线下同比+22.00%/+5.00%;成人奶粉/有机乳品/低温牛奶细分市场同比+11.1%/+27.4%/+14.8%;消费升级(2014-2019人均可支配收入CAGR8.8%)、新零售(2010-2018年快递业务量CAGR达46.90%)驱动乳品增长。 打造全球供应链增强协同效应,液态乳市占率持续提升。 1)国际化乳业龙头:公司是中国唯一符合奥运会及世博会标准的乳制品企业,在凯度消费者指数《2019年亚洲品牌足迹报告》中,超九成中国家庭选择“伊利”;根据尼尔森数据,2019公司液态类乳品市占率32.4%(+1.2pct)。2)打造全球供应链增强协同效应:2019年以2.44亿新西兰元收购新西兰Westland公司(2019A净利润-2.58亿元),建设印尼生产基地、拓展东南亚市场,携手全球百余家合作伙伴共建“全球健康生态圈”,增强高效协同能力;截至2019年末,综合产能达1,185万吨/年。3)大力研发构筑技术壁垒:截至2019年底,公司累计获得专利授权2,703件(发明专利授权515件,中国专利优秀奖4件);2019A研发费用4.95亿元(营收占比0.55%),同比+16.00%。 投资建议 公司是国际化乳业龙头,立足液态奶并坚持渠道下沉,打造全球供应链增强协同效应,液态乳市占率持续提升。预计2020-2022年归母净利润为58.29/82.42/91.09亿元,增速为-15.94%/41.42%/10.51%,对应4月29日估值为30.6/21.7/19.6倍(市值1777亿元)。 风险提示 食品安全风险;汇率及关税波动风险;消费需求风险。
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2019完美收关,2020Q1或为全年低点,短期利润承压 公司公告2019年年报及2020年一季报:2019年公司实现营业收入902.23亿元/+13.41%,归母净利润69.34亿元/+7.67%,达成年初规划的收入利润目标,毛利率37.4%/-0.47pct(其中液体乳、奶粉及奶制品毛利率分别下滑0.01pct、6.65pct,冷饮产品增加1.45pct),净利率7.7%/-0.41pct;2020Q1公司实现营业收入206.53亿元/-10.71%,归母净利润11.43亿元/-49.78%,毛利率37.4%/-0.59pct,净利率5.5%/-4.31pct。受新冠疫情影响及春节备货早于去年,Q1短保及礼品属性的高端液态奶动销疲软,2、3月库存处于高位,消化时间也长于去年,3月下线市场逐步恢复,公司开始加大促销力度消化库存,Q1存货周转率为56.5天,高于去年同期21.45天,应收账款周转率11.72次(去年同期为18.41次),销售费用率25.2%/+1.13pct,直接导致Q1净利润承压。我们认为,2020Q1为全年业绩低点,Q2预计前期费用仍将维持较高水平季度末逐渐修复,1H利润或继续承压。 核心业务稳健增长,疫情期间供应链反应迅速,常温、低温市占率提升 2019年常温、低温、婴幼儿奶粉市占率37.7%/+1.4pct、15.0%/-0.8pct、6.0%/+0.4pct;2020Q1常温、低温、婴幼儿奶粉市占率39.3%/+1.1pct、14.8%/0.3pct、6.1%/-0.1pct。2019年常温液态乳品类渗透率84.3%/+1.9pct,液体乳系列产品营业收入增长12.31%,其中销量、价格、结构分别贡献7.8%、0.7%、3.8%,渠道下沉加快,线下液奶终端网点191万/+9.1%,乡镇村网点103.9万/+8.0%。奶粉及奶制品系列产品增长24.99%,其中销量、价格、结构分别贡献15.4%、2.7%、6.9%,婴配奶粉结构升级明显,母婴渠道增长27.1%。冷饮系列延续增长态势,同比增长12.70%,其中销量、价格、结构分别贡献4.8%、2.0%、5.9%。 看好龙头平台化优势,维持“强烈推荐”评级 2020年原奶预计个位数增长,在疫情防控逐步稳定向好、社会消费及经济环境逐步恢复的背景下,龙头长期竞争壁垒凸显。我们认为原奶上行周期龙头将倒逼小厂退出,消费逐渐进入恢复期,2H加速追赶,中长期看两强竞争格局有望改善,我们认为2020/2021年净利润54.54/63.10亿元调当前股价对应PE为35X/30X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:短期需求难以恢复、成本波动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名