扣非增42%,EPS0.91元,符合预期,Q1预增20%-40% 2013年,公司实现营收20.97亿元(+70.61%),归母净利润3.40亿元(+46.92%),扣非净利润3.29亿元(+42.08%),EPS0.91元,符合预期。经营现金流净额1.44亿元(-5.66%)。公司整体规模扩大、产能利用率提升,降本增效明显,毛利率提升4.66pp至84.84%。因销售模式调整,销售费用大幅增长117.83%,销售费用率为54.02%。公司拟每10股转增5股派发1元。同时,预告14Q1净利润增长20%-40%(包含扣除约1600万股权激励费用),若不考虑股权激励费用摊销实际净利润增速预计在45%-66%,表现非常优异。 血必净仍有广阔空间 血必净收入10.1亿元(+101.73%),毛利率提升2.41个pp,预计销量略超3000万支,增长35%-40%。血必净除了在急诊和ICU科室应用外,在更多科室如呼吸、烧伤、骨科、肿瘤等科室均可使用,仍有很多空白医院待覆盖,且很有可能进入新版国家医保目录(已进入22省份医保),我们认为未来3-5年在这些驱动因素带动下销量有望达到8000-10000万支,仍有广阔空间。 中药配方颗粒继续强劲增长 配方颗粒收入8.03亿元(+61.33%),产能扩大毛利率提升3pp。京津等核心区域市场增长仍在40%以上,京津以外市场如福建、山东等拓展加快,是未来主要增量来源。目前配方颗粒市场规模(不到50亿)相比饮片(近1000亿)仍较小,仍有广阔替代空间,预计公司配方颗粒将继续受益政策红利和整体市场扩容机遇保持高增长无忧。 风险提示。中药注射剂系统性风险;中药配方颗粒政策放开风险。 双轮动力依旧,并购有望再助力,上调评级至“推荐” 公司未来几年业绩在“配方颗粒+血必净”双轮驱动下仍能保持较高增长,纵观公司发展历程可知其优秀的品种并购能力,加上高效可行的激励机制,我们看好公司逐步成长为优秀的平台型企业,未来将继续寻找更多的远期增长点,值得长期看好,业绩有望持续保持优异。略微下调盈利预测,我们预计14-16年公司实现EPS1.13/1.56/2.09元(原14-15年为1.19/1.51元,新增16年预测),一年期合理价47-50元(对应15PE30-32X),上调评级至“推荐”。

业绩平稳增长15%,EPS0.91元符合预期 收入62亿元(+14%),归母公司净利润12.4亿元(+15%),EPS0.91元完全符合预期;扣非后净利润12.2亿元(+17%)。估计肿瘤药降价、财务处理调整致营业成本大幅上升,销售费用持平。ROE21%,经营性现金流1.0元/股(+42%)表现优异。Q4收入同比增长19%,归母净利润增长14%,保持平稳。预计14Q1增速快于13Q1增速。利润分配预案:10派0.9元(含税)送1。 各项业务稳健推进,综合竞争力持续提升 仿制药:肿瘤药受12Q4发改委降价影响,预计收入增长5%,14年有望提速;手术用药预计增长近40%;造影剂、电解质输液快速做大规模后仍增长40%以上;目前仿制药报生产阶段产品近40个,其中不乏重磅品种,将构成未来有力增长点。创新药物:继第一个创新药艾瑞昔布获批上市后,阿帕替尼胃癌适应症和PEG-GCSF已申报生产,预计将于2014年先后获批,另有9个创新药处于不同临床阶段且以重磅品种为主,创新药物逐步进入收获期。仿制药国际化:目前5个原料药、2个注射剂、1个片剂、1个胶囊剂通过了美国FDA和欧盟认证。后续储备品种(肿瘤药、手术、精神药品等)将陆续申报和获批。 推出新一轮3年期限制性股票激励,彰显中长期发展信心 第一轮3年期限制性股票激励已于2013年7月全部解锁,第二轮激励与第一轮类似,采用限制性股票激励,同时行权条件也较为保守,对业绩摊薄有限。 业绩趋势有望逐步向上,2015年有望迎来二次腾飞 2010年以来占大头的肿瘤药增速放缓,致公司进入平稳成长期。展望2014年:肿瘤药增速虽有提升但仍缓慢,手术用药、造影剂、电解质输液仍为业绩增长主要驱动力,整体仍处于业绩平稳期;但随着创新药物2014年有望陆续上市,仿制药大批量上市,经过1-2年培育,以及制剂出口业务逐步贡献利润,预计2015年公司增速有望上一台阶,可望迎来二次腾飞发展阶段。 考虑激励费用,微调14-15EPS至1.07/1.32(原预测1.09/1.36),首次预测16EPS1.67元,同比增长17%/24%/26%,业绩趋势有望逐步向上,但需观察弹性。公司质地优异,核心竞争力突出,财务健康。随着创新药物逐步进入收获期、仿制药大批量上市、制剂出口逐步贡献利润,有望迎来二次腾飞。14PE33X短期估值合理,维持“谨慎推荐”,一年期合理估值40-46元(15PE30-35x)。

事项:公司发布2013年年度报告及2014年一季度预增公告。 评论: 剔除降价因素,2013年实际快速增长ü公司前期已发布业绩快报,13年收入3.32亿元增长21%,净利润0.66亿元增长5%,EPS0.22元/股。扣非后净利润0.63亿元增长5%。经营活动产生的现金流量净额0.14元/股,大幅增长81%。 主导产品对比剂系列受2013年2月发改委最高零售价降价影响,收入2.81亿元增长12%,毛利率71.79%,下降3.13pp,剔除价格因素,销量连续3年增长30%及以上,市场份额每年提升0.5-1%,表现优异。 未来重点推广独家产品九味镇心颗粒收入0.36亿元大幅增长112%,毛利率67.75%(自营占比提升+代理)上升2.48pp,目前仅进入北京、山西地方医保,随着未来进入地方医保省份增多,以及积极推动进入国家医保,未来是3-5亿元的大品种,有望再造一个北陆。 降糖药在瑞格列奈片推动下,实现收入0.11亿元大幅增长221%,毛利率(代理)70.61%上升5.04pp,公司瑞格列奈片2011年10月国内第3家上市,错过大部分省招标,随着14-15年招标大规模开展,瑞格列奈有望快速上量。 2014年一季报表现优异符合预期收入和净利润均预增10-20%(14Q1非经常性损益影响净利润63.45万元,13Q1为4.73万,即非经损益增加14Q1增速5%。考虑到对比剂系列最高零售价降价在2013年2月,对14Q1同比仍有不少负面影响,且14Q1开始计提激励费用(预计14Q1计提费用影响净利润200多万,减少14Q1净利润增速约15%)。因此:若不考虑计提费用影响,则扣非后净利润增长20~30%,若再不考虑降价影响,则扣非净利润增长30%及以上。 “动能”十足,具备长大的基因维持14-18EPS0.25/0.35/0.48/0.63/0.82元,同比增18%/40%/35%/32%/30%,不考虑激励费用,14-16年为0.28/0.37/0.48元,同比增32%/32%/30%。公司“动能”十足,5年GAGR超30%,是难得的有业绩、有催化剂、估值相对其他创业板医药公司并不贵的小盘股,具备长大的基因。目前14PE35X(不考虑激励费用),6个月合理估值10.7~12.1元(14PE38-43X),15年合理估值13.0-15.0元(15PE35-40X),参见深度报告《“动能”十足》20131217。 股价变化的催化因素?九味镇心颗粒ü若进2014年全国医保,则有望快速放量,再造一个北陆。 2014年将拥有产品上市使用5年的安全期数据验证,2014年计划申请转OTC,以实现双跨销售。 正申请中药品种保护。目前等待国家食品药品监督管理局中药品种保护审评委员会专家审评。

事项: 业绩预增公告:14Q1净利润预增60%,主导产品血栓通销量同比增40%;收到部分政府补贴;剥离房地产业务产生亏损1363 万元。 评论: 业绩再超预期。14Q1净利润预增60%超国信医药预期的增50%,远超市场预期,即14Q1净利润2.03亿元对应EPS0.186元。预计母公司政府补贴基本抵消房地产业务剥离产生的亏损,14Q1 净利润全部来自制药业务(注:13Q1 净利润也全部来自制药业务,制药业务政府补贴可视为经常性损益),即14Q1 制药业务净利润2.03 亿元同比增长60%,高于血栓通销量增速40%,因三七价格下降效应逐步体现。 外延式扩张力度和速度有望加快,估值有望提升。公司在2013 年报发展战略中提出“抓住GMP 认证的有利时机,关注有潜质的医药企业或药物品种,通过并购整合,丰富公司产品线”。我们判断公司未来在“医药+医疗”领域外延式扩张速度和力度有望加快,估值水平有望提升。 公司是三七原药材降价的最大受益者之一,核心产品为优秀中药独家品种、基药独家品种,受行业负面政策对其影响小,预计血栓通最高零售价不降价或少降价(近期最严厉的广东省第一轮基本药物交易竞价结果显示:独家品种血栓通粉针中标,且价格体系维护良好)未来3年业绩仍有望持续优异。 看好血栓通未来成长空间的逻辑不变:专利药品=高技术高壁垒高成长高盈利能力!拥有较广的临床应用领域和空白市场潜力,作为基药独家品种,将在国家基本药物向医疗机构推进的过程中明显受益;作为“中药大品种”,将受益国家政策扶植战略。维持14-16EPS0.89/1.10/1.31 元,同比增31%/23%/19%。定增价格已确定为13.19 元(当前股价为12.83元),大股东将认购定增发行数量不低于22.52%,并承诺锁定3 年,显示了对未来发展的信心。定增将解决产能瓶颈,有利于制药业务的强劲势头和业绩弹性。当前股价对应14-15PE 仅14x、11x(处于医药股最下游),估值低廉具极高吸引力和安全边际,一年期合理估值有望达20~22 元(15PE18~20X),维持“推荐”评级。

扣非后主业增长23.7%,EPS0.71元符合预期 收入22.30亿元(+17%);归母公司净利润2.97亿元(+24%),EPS0.71元符合预期;扣非净利润2.63亿元(+24%),EPS0.63元。ROE 为17.09%,经营性净现金流3.88亿元(+83%)远超净利润,经营性净现金流/净利润为1.31,改善明显。 热毒宁保持快速增长,口服制剂增长仍乏力,期待重磅新品贡献热毒宁:全年销售收入达到10.4亿元(+20%),Q3-Q4发货速度在下降,主要原因在于反商业贿赂的影响;但是,终端消化增长32%,表现优异;考虑其销售区域不平衡、医院覆盖率较低,基药增补工作还在进行,预计热毒宁市场空间仍较大。口服制剂:整体消化增长较慢,其中桂枝茯苓小幅增长4%。借助3个独家品种桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊、南星止痛膏进入新版国家基药目录契机,公司开始布局基层销售网络,口服制剂中期有望受益于公司基层市场开拓。 银杏内酯:全年预计发货金额数百万人民币,目前已经在全军总后、江苏、湖北、海南等地区做好备案销售工作,14年预计销售额将超过1亿。 营销改善明显,反映在盈利质量的持续改善 公司营销改善明显,反映在13年盈利质量持续改善:应收款(应收账款+应收票据+其他应收款)同比下降4%至13.04亿元,预计占13年收入比重58.47%(10/11/12占比分别为56%/73%/68%);经营性现金收入远大于利润表收入,经营性现金流净额大幅增长并超过净利润,公司未来业绩存较大弹性。 中线趋势向好,未来业绩存较大弹性,维持“推荐”评级 公司新品储备丰富,营销力逐步改善,短期依靠热毒宁支撑公司较快成长,中期口服制剂有望受益于新进基药目录,长期看新品种银杏二萜内酯注射液贡献收益,以及淫羊藿总黄酮胶囊、龙血通络胶囊等产品陆续获批上市。微调14-15EPS 至0.92/1.15元(原预测0.92/1.20),新增预测16年EPS1.50。中长线看好,且之前我们一直关注的盈利质量在继续改善,市值偏小,维持评级“推荐”,一年期合理估值32-35元(对应14PE35-38X)。 风险提示 定增方案被否决。

EPS1.07元扣非增速38%符合预期;Q4母公司盈利质量大幅改善 13年5月完成对帝益药业100%股权收购,财报按照同一控制下企业并表会计准则进行了同口径追溯调整,并将1-5月帝益药业净利润列为非经常性益。 13年收入111亿元(+19%),归母公司净利润11.0亿元(+30%,表观增速43%),EPS1.07元符合预期;扣非后净利润10.20亿元增长38%。研发费用(尿激酶原四期临床、中药国际化等)和财务费用(收购帝益)大幅增长。 经营性净现金流0.34元/股(-23%,主要工业平台母公司0.51元/股+主要商业平台子公司-0.17元/股),ROE28%。13Q4母公司经营性净现金流0.37元/股创历史新高,经营性现金流入/收入为1.43为近5年新高,盈利质量大幅改善。 14Q1起“应收款项坏账准备计提比例变更”将增加Q1净利4918万(13Q1投资性房地产处臵贡献13Q1净利2550万),预计14Q1净利润有望大幅增长。 医药工业持续优异;医药商业业态优化 医药工业:收入49.22亿元增25%,毛利率75.00%提升0.85pp,预计丹滴增速约18%,若14-15年通过FDA3期临床则更具爆发力;其它品种强劲增长超30%,其中粉针13年受产能和招标制约尚未放量,14-15年放量增长可期。 医药商业:收入60.73亿元增13%,在全国七大商业公司和OTC终端布局之后,又加大对医院终端的收购,促商业结构优化,成为自产药品强力渠道通路。 强源头、重过程,不断强化产业链系统性综合竞争优势,远景可期 在"国际化"和"一个中心+两翼"的战略布局下,公司通过整合集团内外产业资源,优化产业结构,产品线和增长点不断丰富,产业链系统性综合竞争优势得以强化。报告期研发投入大幅增长,中药创新研发、国际化模式探索、基因工程药物产业化平台再进一步。丹滴FDA3期临床在9个国家和地区稳步推进,尿激酶原实现生产线20L扩能工艺转移并投产。管理层激励有望年内推出再添动力。 传承创新,步入发展新阶段!建议买入,分享收获期成长 2014年公司步入第三个十年发展阶段:闫氏父子顺利完成传承接班,新的职业管理团队更趋年轻化,“一个中心+两翼”的产业布局不断优化,现代中药国际化即将进入冲刺收获阶段。维持14-15EPS1.45/1.85元预测,首次给予16EPS2.35,同比增36%/28%/27%。 强调公司是一家创新型并具国际化战略视野的现代中药龙头企业,代表了现代中药的传承、创新、突破、发展及国际化的巨大前景。围绕心脑血管等大病种领域培育持续增长点,不断优化中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等系统优势,中长线价值突出。14PE27X,PEG0.91,估值处于历史低位。提高一年期合理估值至56-65元(15PE30-35x)。

净利润增长46.7%,扣非后增长20.4%,EPS3.34元,略低于预期13年营收158.15亿元(+14.5%),其中工业收入68.43亿元(+17%),商业收入89.32亿元(+14.2%);归母净利润23.21亿元(+46.7%),EPS 3.34元;若剔除转让白药臵业及其他非经损益,扣非净利润 18.66亿元(+20.4%),扣非EPS 2.69元,低于我们此前预期的2.93元。经营现金流3.42亿(-56.7%),年底贴现利率较高公司降低贴现所致。工业毛利率59.64%(同比降1.51pp),主要是收入结构变化、原材料和人工成本升高所致。拟每10股派5元送5股。 13Q4:因公司主动控货以清理社会库存影响,收入46亿元(+11%),较前三季度17.5%有所放缓,净利润5.63亿元(+22.4%)。目前公司已恢复正常发货。 药品稳增长,健康品“稳中央、扩两翼”,中药材资源构成新增长点药品事业部收入44.2亿元(+15.6%),气雾剂和白药膏销售均过10亿,恢复增长较好。健康事业部收入20.75亿元(+17.9%),其中新品益生菌牙膏过亿、金口健快速增长、郎健稳健增长,14年将推出更多细分品类牙膏,继续挖掘细分市场潜力;健康品整体形成“稳中央、扩两翼”战略,即牙膏继续稳定增长,加大推广两翼产品卫生巾、洗发水,日化护理品类逐步形成产品集群组合发展。中药资源事业部收入2.98亿元(+43.1%),净利润几千万,成增长亮点。 风险提示。 1)健康新产品拓展低于预期;2)国企改革进度、力度低于预期。 创新思维、系统制胜,推动持续稳健成长,维持推荐!在“新白药、大健康”既定战略下,公司围绕“药”做强药品、健康、 医药商业、中药资源等四大板块,新增长点不断涌现(药品板块深挖潜力品种和扩普药、健康板块稳中央扩两翼、中药资源事业部开始起飞、医药商业寻求产业变革中的机遇)。虽为国企,但白药管理团队极富创新精神并与时俱进,在过去多年中总能适时调整产业结构和管理构架,执行力卓著;2014年提出“聚焦、突破、蓄势待发”,力求利用医药电商和互联网的创新渠道发掘新的增长模式,打造更加高效的品牌药品消费品平台型公司。投资者或许困惑于看不清白药现阶段能明确到单品的增长引擎,我们认为公司发展至系统制胜阶段,各环节合力创新凝集成整体动能,将现有资源潜力发挥到极致,并逐步期待外延式价值扩张。下调14-16EPS 至 3.41/4.29/5.21元14/15原预测3.72/4.68元),未来一年合理估值98.67-107.25元(15PE23-25X),维持“推荐”评级。

2013EPS1.32元增长22%,略低预期 收入167亿(+15%),归母公司净利5.75亿(+22%),EPS1.32元略低预期的1.35元;扣非后净利润5.54亿元(+20%),合每股1.28元。ROE为25.15%;经营性现金流1.10元/股(-26%),其中医药商业主要平台母公司0.03元+医药工业主要子公司1.07元历年表现优异。利润分配预案:10派7元(含税)。 工业较快增长,毛利率有所提升;商业受医保控费影响,毛利率稳定 医药工业:收入29.39亿元增长22%:其中百令胶囊增长28%,预计未来在“新进多省基药增补目录+渠道下沉”下,实现30%左右增长;糖尿病药物增长30%,主力品种阿卡波糖13年进入国家基药目录后,预计未来增长30%;消化系统药物增长20%;免疫抑制剂增长13%。此外公司逐步进军抗肿瘤药、肝病等领域,由目前专科特色用药+品种少而精的发展阶段进入高端专科用药系列化多品种销售阶段。同时公司2013年通过收购获得5个处于临床阶段的中药独家品种,进军中药领域,为长远发展再添一翼。 医药商业:总体增长13%,其中母公司医药商业增长16%。商业板块积极参与医院药事管理服务和信息化,致力于成为“医药解决方案”的新型商业企业。 毛利率:医药工业毛利率提升0.77pp,医药商业毛利率小幅下滑0.21pp。 风险因素vs股价催化剂 1)股改承诺事项解决、启动再融资;2)器官移植政策的影响vs逐步放开。 看好优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级 考虑行业竞争环境及公司13年业绩略低预期,微下调14-15EPS至1.65/2.03(原预测1.70/2.08),首次给予16EPS2.47元,同比增24%/23%/22%。 公司的医药工业业务专注专科治疗特色,研发支持和销售实力突出,后续产品储备丰富;医药商业业务为浙江区域龙头,历年经营稳健。主业整体经营优异,中长期发展方向明确,一旦股改承诺解决,启动再融资,有望解决工业产能瓶颈并促商业扩张,看好公司优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级。建议坚定持有,不断以时间换空间,获取中长线稳健收益。目前14PE25X,短期估值合理,市值仍有较大提升空间,一年期合理估值49-53元(15PE24-26X)

净利润+20.22%,EPS0.59 元,符合预期 2013 年,公司实现收入11.14 亿元(+9.94%),净利润2.88 亿元(+20.22%), 扣非净利润2.66 亿元(+17.77%),EPS0.59 元,符合预期。实现经营性现金流净额2.50 亿(+17.07%),现金流状况良好。报告期内,公司整体毛利率为48.75%,同比降0.42pp,但公司费用控制较好,整体费用率18.43%同比降2.97pp,其中销售费用率13.22%(同比降2.23pp),管理费用率5.97%(同比降0.72pp)。随着业务规模扩大,费用率下降对利润增速高于收入增速贡献显著。 出口大幅恢复,总体稳健增长 2013 年,公司诊断试剂业务整体收入5.44 亿元(+18.65%),保持稳健增长。其中,免疫试剂增长26.52%(主要得益于HIV 金标试剂出口大幅恢复增长186.58%),生化试剂增长15.58%,核酸试剂增长7.44% 。公司仪器业务整体收入5.14 亿元(+1.33%),受反商业贿赂影响仪器投放力度放缓,仅微增,其中自产仪器收入1.06 亿元(同比降12.72%),代理仪器业务收入4.07 亿元(+5.77%)。此外,受限于产能瓶颈,真空采血管业务收入5270 万元(+18.21%), 松江真空采血管新生产基地建好后有望恢复较高增速。 方源资本进入,助力公司再起航 作为国内IVD 龙头企业,科华拥有广泛成熟的营销渠道和良好的研发实力,但仅靠内生性增长仍偏慢。目前方源资本作为战略投资者进入相关事项推进顺利, 过去公司旧有的股权结构导致运营效率较低、经营思路战略偏保守,此次方源资本的进入有助于优化股权结构,提升管理效率,明确战略目标。更重要的是, 有望提供资金和并购资源支持,将助力公司实现内外并举、国际化的发展目标。 风险提示 新产品研发进展低于预期;股份转让审批不确定性;新管理层磨合风险。 新股东助力,国内IVD 龙头再有望起航,维持中长线“推荐”评级 公司产业基础扎实,引入战略投资者后有望在内部管理和外延式发展带来积极变化,“产业+资本”的有效结合带来想象空间,公司有望再起航。暂不考虑增发摊薄和并购影响,略下调盈利预测,预计14-16EPS0.71/0.87/1.11 元,对应PE33/27/21 倍。股价短期到位,在增发完成之前也将受抑,维持中长线“推荐”。

事项:公司年报发布,我们也在近期拜访了公司,认为公司的制药业务发展态势超出预期,未来有望在收入规模上迅速追赶稳健发展的农药业务。公司经过磨合,已形成“医药+农化”两轮驱动的良好发展态势,两个事业部的管理层均具丰富行业经验,重视研发、国际视野,基础扎实、厚积薄发。而未来借助外发扩张,有望加快发展步伐。 国信医药观点: 公司未来发展来自四个方面: 1、医药业务进入收获期,增速提升至30%以上:制剂(华邦制药):产品储备丰富,步入收获期,大力开拓OTC市场有望带动华邦制药未来3年净利润增长30%。原料药(汉江药业+华邦制药自身原料药业务):出口业务有望突破,净利率高,值得期待。 2、农药业务20%左右稳定增长:颖泰嘉和农药龙头,优势明显,国内第一、全球排名16,将向全球前十进军,处于平稳增长期,保持20%增速。 3、已收购公司助力发展:收购的明欣药业100%股权于2013年8月开始并入全资子公司华邦制药,看好利福布汀胶囊和他克莫司软膏市场前景;百盛药业28.5%股权于2014年1月份开始采用权益法核算其长期股权投资收益,实现公司由皮肤药向心脑血管用药、呼吸类用药、儿科用药、眼底类用药等大类用药跨越;增发收购的福尔股份、凯盛新材100%股权预计2014年7月开始并表,符合公司向大型精细化工企业发展的战略,同时产品下游均可用于农药、医药的生产,对公司原有业务形成重要补充,有利于公司综合竞争力的提升。 4、未来并购预期强烈:公司以皮肤药起家,分别通过收购颖泰嘉、福尔股份、凯盛新材、百盛药业等进入农药、精细化工、专科大病种领域。预计未来在医药板块:继续收购百盛药业并实现控股,继续收购大病种治疗领域,等等;农药化工板块继续收购。 控股股东以16.12元/股,3.99亿元现金参与定增,彰显对公司中长期发展信心。同时公司做大市值也有利于未来继续实施增发收购战略。 因看好公司“两药并举,并购助力发展,市值空间潜力大”,我们已将其纳入国信医药3月投资组合。我们认为,未来3年公司将重拾高增长,并购预期强烈(行业并购机遇+公司自身并购能力和强烈意愿)。不考虑未来并购,保守预计14-16EPS0.75/1.03/1.26元(按增发后总股本6.76亿股计算),未来一年期合理估值23.9~26.2元/股(对应14PE32~35X,15PE23~25X),对应市值162~177亿元;中期看300亿市值(医药150亿+农化150亿),维持“推荐”评级。

业绩增长34%,EPS0.77 元符合预期;经营现金流持续大幅增长 13 年收入176 亿元(+46%,同口径),归母公司净利润9.80 亿元(+34%),EPS0.76 元/股,符合国信预期的0.78 元。ROE15.7%,经营性净现金流13.39亿元(+34%)。利润分配预案:10 派2.3 元(含税)。 凉茶业务:2012 年从零开始,2013 年强势崛起,2014 年创新突破13 年红色王老吉收入64.1 亿元表现优异(+275%),净利润2.27 亿元(+634%),净利率3.55%。未来随着凉茶市场竞争格局趋稳,净利率水平有望大幅提升至10%及以上。维持14-15 年收入预测85/105 亿元,首次给予16 年收入预测125亿元。王老吉药业(绿盒)收入25.1 亿元增8%,因投入大净利润0.66 亿元下降55%,净利率降至2.6%。2015 年红绿王老吉合二为一之后盈利能力有望大幅提升。2014 年公司在强化了高管团队、聘请国际知名外脑咨询团队之后,初步显示营销创新突破、持续发力之势,品牌推广上从“防守”转向“进攻”,渠道上加强薄弱环节、深耕细作,力求打造一个有历史积淀内涵同时充满时尚感和年轻活力的王老吉品牌新形象。 制药业务:期待“14 年整合效应体现+并购+药房托管潮”13 年因内部整合的影响,原广药子公司业绩有所下滑,而联营企业中来自绿盒王老吉和诺诚生物的投资收益大幅下降,致整体收入、净利润同比均仅增8%(扣除政府补助影响后基本持平)。预计14 年将明显好转:绿盒王老吉14-15 年完全回归、诺诚生物狂犬疫苗13Q4 起恢复、内部资源整合效应凸显、原白云山保持稳健经营。外延扩张预期强烈:公司计划未来3-4 年并购20-30 家医药企业。13 年商业子公司已与多家医院开展药房托管业务,14 年扩张步伐将加快。 发展趋势和推荐逻辑不变,股价处于底部区域,持续“推荐”! 我们对公司发展逻辑判断不变(参见前期研报),2013 年公司凉茶业务所取得的“成绩单”远比最初我们及市场的普遍预期优异,但因为竞争对手同样强劲,致现阶段市场对2014 年预期偏悲观。我们看到了公司能够直面发展中遭遇的问题,听取意见、积极改进、并大胆创新。王老吉2012 从零开始,2013 强势崛起,2014 创新突破。 维持以下中长线观点:王老吉大健康产业大发展有望撬动系列老字号资源和品牌潜力;“大南药+大健康+大商业”三轮驱动、优势互补;未来千亿市值可期。业绩弹性预测参见内文,预计14-16EPS1.00/1.35/1.82 元,增速32/34/35%,14-15PE26/20x,估值具吸引,股价处于底部区域,未来6 个月合理估值35-40 元(14PE35~40X),未来12 个月40-47 元(15PE30-35x),持续推荐!

EPS0.79元符合预期,主业平稳增长20% 收入60.1亿元(+13%),归母公司净利润4.18亿元(+3%),EPS0.79元符合预期。扣非后净利润3.96亿元(+20%),合每股0.75元。ROE为12%,经营性现金流0.94元/股(+189%)大幅好转。相比12年,13年多并表巴瑞6个月,但同时无房地产,而巴瑞贡献利润增量0.61亿元无法弥补房地产剥离带来的1.48亿元净利润影响。利润分配预案:10派1.20元(含税)。 宜昌人福步入平稳较快增长期;血液制品保持快速增长 宜昌人福收入17.05亿元增长22%(其中麻醉药增长27%),净利润4.73亿元增长24%。12-13年分别获批盐酸氢吗啡酮和盐酸纳布啡,丰富公司麻醉镇痛药产品线,同时向“术外镇痛”领域拓展。在研产品阿芬太尼13年07月申报生产,重磅新品磷丙泊酚钠处于三期临床。考虑到宜昌人福连续多年高增长后,核心麻醉药收入基数较高,新产品处于推广期,预计14年进入平稳增长期。 血液制品通过增加采浆量、调整产品结构、提高产品收率等措施,继续高增长:收入1.42亿元增长40%,净利润0.51亿元增长42%。第3个浆站湖北赤壁在申报,预计今年开始采浆,需一定时间培育。 母公司费用压力大幅缓解 13年母公司管理+财务费用合计1.50亿元增6%,较12年增速59%显著放缓。其中管理费用0.62亿元持平,财务费用(13年8月完成定增募资10亿元)0.88亿元增长11%。 整体增速放缓,期待新并购助力发展,下调预测,维持中线“推荐” 宜昌人福经过多年高速发展后增长有所放缓,海外业务尚无效益,其它版块整体平稳较快增长,预计公司整体步入平稳增长期,期待新并购助力发展,香港设立的全资子公司从事海外医药产业投资(股权转让、技术合作等),期待有实质性进展和突破。 不考虑未来资产收购,微下调14-15EPS至0.97/1.24(原预测1.00/1.30),首次预测16EPS1.57元,同比增24/27/27%,其中医药业务14-16EPS1.28/1.58/1.96。14年EPS预测分解如下:医药1.12元、投资收益0.03元、母公司费用和其他子公司等-0.33元。公司聚焦医药产业,做细分市场领导者,麻醉药龙头优势显著,市值具较大提升空间,14PE26.4X,估值适中,维持中长线“推荐”评级。 分拆业务进行分部估值法计算:整体业务未来一年合理估值30.6~33.4元,对应整体业务14PE31.5~34.4X,其中医药业务未来一年合理估值33.6~36.4元,对应医药业务14PE26.4~28.6X。

业绩符合预期,费用影响表观增速 2013年公司实现收入8.67亿,增54%,净利润1.22亿,增26%,扣非增31%,EPS0.28元,完全符合我们预期。其中,基础性输液收入6.73亿,增43%,治疗性输液收入1.25亿,增60%,其他业务(主要是子公司华仁医疗合并贡献)收入6897万。日照公司低毛利品种收入占比提升致综合毛利率下滑3个pp至53.15%,待口盖和膜材全自产自用后竞争力将大大增强,具有明显成本优势。影响公司表观增速主要原因是:处于“整合期+新产品推广+新产品研发”阶段,三项费用均有所上升,其中研发投入增133%,股权激励费用556万,财务费用大幅增加,综合毛利率有所下降。若不考虑财务费用、股权激励费用及研发投入增加的影响,利润增速接近40%。 Q1为全年最低,仍看好全年业绩增速 公司预告14年Q1业绩,预计收入增21%-40%,净利润增10%-21.4%,我们预计会靠近上限。从公司历年业绩看,都存在明显的季节性特征,Q1一般为全年最低,往后逐季加速。利润增速低于收入增速主要还是受公司处于整合期、研发加大、市场推广加大及财务费用等影响,我们仍看好公司全年业绩增速。 继续看好腹透放量机遇 受各地招标滞缓影响,去年腹透销量一般。但值得注意的是,随着13年下半年一些省份逐步启动基药招标,公司腹透销量显著上升,在山东、广东、沈阳地区表现出色。目前公司腹透已在全国11个区域中标,平均中标价28.38元/袋,价格维护较好。我们继续看好公司腹透凭借非PVC包材独特优势及与卫生部合作的政策优势在2014招标大年中迎来逐步放量机遇。风险提示。招标进展缓慢;药品降价。 看好腹透放量机遇,业绩弹性大,维持“推荐”评级 我们认为,公司未来1-2年业绩在大输液新产能释放的背景下足以保持较高增速,腹透业务迎来招标放量机遇,将打开更长远发展空间,业绩极具弹性,市值小具想象空间。略微调整盈利预测,我们预计2014-2016年EPS为0.34/0.58/0.84元(14年股权激励费用近4000万影响表观业绩),公司业绩弹性大,维持“推荐”评级,一年期合理估值14.03-15.25元。

业绩基本符合预期,仪器投放力度加大 13年公司实现营收4.49亿,增32%,净利润1.65亿,增28%,扣非净利润1.53亿,增27%,EPS1.25元,基本符合预期。其中仪器收入9710万,大幅增长66%,进一步加大仪器投放力度,试条收入3.52亿,同比增长26%。净利润增速低于收入增速主要是受仪器占比提升致综合毛利率下降、研发投入增加1000万、以及股权激励费用和新产房折旧费用合计500-600万影响。 与台湾高端血糖仪厂商华广生计深度合作,互利共赢 我们认为,与华广的合作完全是优势互补、互利共赢局面,华广可借助公司国内最强大的OTC渠道实现产品快速导入;公司学习借鉴华广的高端血糖监测技术促进中高端新产品开发;更重要的是公司可借助华广已有的广泛的海外渠道网络及海外市场开发经验实现产品国际化,海外市场提速可期,顺利对接公司新产能释放,对公司来说具有重大长远的战略意义。 积极开拓“医院+海外+移动医疗”渠道,打开长远发展空间 公司战略清晰,在稳固OTC渠道龙头的基础上,积极开拓更多的销售渠道,打开长远发展空间。其一,已组建20多人医院团队,将在下半年推出专门针对医院市场的“金”系列产品;其二,产品国际化加快,积极开拓更多的新兴市场,成立印度子公司,与华光的合作,海外市场有望提速;其三,推出手机血糖仪,迈出移动医疗第一步,提供增值服务。 风险提示。行业竞争加剧;并购不确定。 战略清晰,长远发展空间有望打开,首次给予“谨慎推荐”评级 暂不考虑并购及海外新市场开发带来的超预期,预测公司14-16年EPS分别为1.63、2.12、2.73元,目前械板块整体估值均较高,给予公司15年40倍PE,一年期合理估值85元,首次给予“谨慎推荐”评级。

事项: 事件1:公司公告全资子公司王老吉大健康(100%持股,运营红色王老吉)与凯旋科技公司(法人代表马化腾)签署战略合作协议, 联合打造腾讯2014年世界杯竞猜线上线下互动活动。该合作协议为框架性协议,具体涉及金额及对王老吉大健康收益的影响尚不确定。 事件2:新广告语“怕上火,认准正宗王老吉”强力推广。 国信观点: 经过2013年跨越式发展,公司也深刻意识到在品牌系统性宣传上的短板,2014年已与品牌定位方面的知名策划顾问公司达成合作,有望从“防守”转向“进攻”,2014年创新突破值得期待。王老吉此次与腾讯合作发力世界杯营销,显示王老吉品牌营销推广新突破,凸显王老吉“历史积淀内涵”+“充满时尚感和年轻活力”,有望大幅提升和巩固“王老吉”品牌影响力,使市场对王老吉的营销改变和潜力有新认识。从央视《开门大吉》到湖南卫视,再到与腾讯世界杯成为战略合作伙伴,王老吉逐渐构建出了央视-地方卫视-互联网的立体化多平台营销体系,涵盖了各年龄段消费者,表明王老吉大健康公司的市场化运行和管理,在新时代表现出称雄业界的营销活力和创新能力。 2012年5月红罐王老吉回归以来,公司在渠道上是强力进攻方,在品牌上是防守方。目前王老吉已完成全国布局,需要在品牌上发力,公司也已认识到在系统性战略性打造品牌方面的策划瓶颈,为此而与在品牌定位领域颇具知名度的策划公司进行合作。近日王老吉推出新广告语“怕上火,认准正宗王老吉”,较以往的“怕上火,就喝王老吉”,突出强调“认准”和“正宗”,以此区隔竞争对手,在品牌推广上从“防守”转向“进攻”。 我们在2014年1月29日更新报告《调整到位,买点再现》指出公司股价处于底部区域,建议买入。我们对公司发展逻辑判断不变(参见2012年深度报告),2013年公司凉茶业务所取得的“成绩单”远比最初我们及市场的普遍预期优异,但因为竞争对手强势攻击,致现阶段市场对2014年预期偏悲观。我们看到了公司能够直面发展中遭遇的问题,听取意见、积极改进、并大胆创新。我们认为,王老吉2012从零开始,2013强势崛起,2014将实现创新突破。维持以下中长线观点:王老吉大健康产业大发展有望撬动系列老字号资源和品牌潜力;“大南药+大健康+大商业”三轮驱动、优势互补;未来千亿市值可期。业绩弹性预测参见内文,维持13-15EPS0.78/1.06/1.42元,增速32/36/34%,14-15PE27/20x,估值具吸引,股价处于底部区域,未来6个月合理估值35-40元(14PE33~38X),未来12个月40-47元(15PE28-33x),维持推荐! 评论: 合作内容:发力世界杯营销 凯旋科技公司授权王老吉大健康在世界杯宣传期间获得的官方称谓如下:1)腾讯世界杯竞猜官方合作伙伴;2)腾讯世界杯官方指定饮品;3)腾讯世界杯战略合作伙伴。